開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇私募股權(quán)風險投資，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。

第1篇

關(guān)鍵詞 創(chuàng)業(yè)板私募股權(quán)基金投資機制

一、引言

1998年3月,有“中國風險投資之父”之稱的成思危代表民建向中央提交了《關(guān)于借鑒外國經(jīng)驗,盡快發(fā)展風險投資事業(yè)的方案》,開啟了在中國設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的征程。2009年10月30日,醞釀了十年之久的創(chuàng)業(yè)板終于華麗登場,首發(fā)日即以幾乎全部漲停的業(yè)績在資本市場上上演。前有納斯達克的繁榮及香港等一些國家和地區(qū)的失敗,中國的創(chuàng)業(yè)板到底如何,必然引起各方關(guān)注。同時,在資本市場亟待完善的中國,創(chuàng)業(yè)板的推出還帶有標志性的意義。私募股權(quán)基金及私募股權(quán)融資產(chǎn)業(yè)作為一種創(chuàng)新的融資方式,通過一個個中小企業(yè)高速發(fā)展,回報可觀,近年來在中國資本市場受到高度關(guān)注。創(chuàng)業(yè)板對于完善私募股權(quán)投資的退出機制起到了至關(guān)重要的發(fā)展,對PE及中小企業(yè)的發(fā)展起了巨大的推動作用。以下,我們通過分析PE與創(chuàng)業(yè)板來具體闡述。

二、文獻綜述

國內(nèi)外學者對創(chuàng)業(yè)板的研究不僅在于美國等已經(jīng)推出的市場,還有對中國的預期。Lee.Joy(2001)分析了中國很有可能在深圳設(shè)立創(chuàng)業(yè)板,并分析了新設(shè)立的創(chuàng)業(yè)板對深圳乃至廣東經(jīng)濟的深厚影響,以及對中國完善資本市場體系的巨大作用。對于風險投資的研究也不在少數(shù)。Tomas Hellmann&Manju Puri(1999)的研究結(jié)論表明在投資者類型和產(chǎn)品市場空間之間具有顯著的相互聯(lián)系,同時還表明了風險資本對創(chuàng)新型高新技術(shù)企業(yè)的潛在作用。Gilson和Chelier(2003)從稅收角度出發(fā)對不同風險投資退出方式進行比較,得出在可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股條件下,IPO是效率最優(yōu)的退出方式。

國內(nèi)對于創(chuàng)業(yè)板及風險投機的研究早已有了,只是缺少案例實證。趙文昌、童牧、何奕(2000)在歐洲風險資本的退出機制分析認為:順暢的退出機制是風險資本融資投資和退資鏈條中的重要一環(huán)。若沒有安全有效的投資出口,高風險所要求的高收益就無法得以實現(xiàn),風險資本也無法實現(xiàn)收益。何帥領(lǐng)(2002),王立國(2004)等對中國創(chuàng)業(yè)板市場的制度問題研究比較深入,從理論與實踐兩個層面分析了創(chuàng)業(yè)板實際運行的機制,對創(chuàng)業(yè)板市場上市條件、程序和規(guī)則都作了比較詳細的論述。國證監(jiān)會副主席范福春(2007)指出,盡快推出適應(yīng)市場需要,符合中國國情的創(chuàng)業(yè)板是資本市場所面臨的一項重要任務(wù)。

三、風險資本的來源與運作

風險資本是一種以私募方式募集資金,以公司等組織形式設(shè)立,投資于未上市的新興中小型企業(yè)(尤其是新興高科技企業(yè))的一種承擔高風險、謀求高回報的資本形態(tài)。在我國,風險資本主要以私募股權(quán)基金的形式存在。私募基金是指通過非公開方式,一般形式有三種,公司型的私募基金,契約式,有限合伙制。所謂私募股權(quán)基金(PE),是指通過非公開方式向特定的機構(gòu)投資者和個人投資者募集資金,對非上市企業(yè)進行權(quán)益性投資,待企業(yè)成熟后通過上市、并購、管理層收購等方式出售持股獲利,實現(xiàn)退出。

從制度經(jīng)濟學角度來看,私募股權(quán)投資基金是一種成功的制度安排,它一方面可以為市場參與者提高收益和降低交易成本,同時又解決了問題。從這種制度的需求來看,對今年中國中小企業(yè)對私募股權(quán)投資基金之所以需求增長如此迅速,是因為它的制度上的創(chuàng)新,替代了原有的融資制度難以獲得的潛在收益,提供給其消費者經(jīng)濟價值。私募股權(quán)基金為解決我國中小企業(yè)融資難題日益提供了解決渠道方法。從制度的供給角度來看,私募股權(quán)基金一方面能籌集社會的閑散資金,滿足人們金融工具多樣化的需求,獲得更高的資本預期收益,提高社會閑散資金配置效率。另一方面,私募股權(quán)基金又有相對與單個個體投資者,多樣化的經(jīng)營又使其風險承受能力增強,能降低交易成本,同時幫助企業(yè)提高自身價值,獲得更廣的融資渠道。

目前,私募基金在中國正處于高速發(fā)展時期,2006年12月30日,天津濱海新區(qū)籌建和試點運作我國首個中資產(chǎn)投資基金――渤海產(chǎn)業(yè)投資基金,是真正意義上的PE。而在2009年6月10日在天津召開的“第三屆中國企業(yè)國際融資洽談會”,與會的我國基金類投資機構(gòu)達374家,可見一斑。

四、風險投資資本行為分析

根據(jù)Pecking Order理論,存在一個可以使公司價值最大化(公司發(fā)行的股票和債券的價值最大化)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu),并且以對不同性質(zhì)的資本進行排序的方式,給出了決策者應(yīng)當遵循的行為模式。當要為自己的項目融資時,往往苦于找不著資本支持,發(fā)展遇到瓶頸。考慮到股權(quán)融資,而股市門檻較高,此時的私募股權(quán)基金無疑是雪中送炭。通過對較高整長潛力創(chuàng)業(yè)企業(yè)注資、風險控制和增殖服務(wù)等,將企業(yè)推入資本市場后,實現(xiàn)退出。

2009年10月30日,中國的創(chuàng)業(yè)板終于開啟,這對以創(chuàng)業(yè)板上市為主要退出機制的私募股權(quán)基金是重大的好消息。截至2010年3月29日,在創(chuàng)業(yè)板上市的61家企業(yè)中,引入私募股權(quán)基金的達到50家之多。同時,數(shù)家私募股權(quán)投資資金投資兩家或更多的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。以國信宏盛為例,國信弘盛同樣通過“突擊增資”的方式分別持有金龍機電、陽普醫(yī)療、鋼研高納、三川水表700萬股、380萬股、300萬股,成本分別為2.68元、2.8元、4.0元、3.9元。國信弘盛持有的這4家創(chuàng)業(yè)板公司賬目價值為3.66億元,而其成本不過4920萬元,浮盈達643.90%。

基金管理者通常以企業(yè)成長潛力和效率作為投資選擇原則。投資者用自己的資金作為選票,將社會稀缺生產(chǎn)資源使用權(quán)投給社會最需要發(fā)展的產(chǎn)業(yè),投給這個行業(yè)中最有效率的企業(yè),只要產(chǎn)品有市場、發(fā)展有潛力,不管這個企業(yè)是小企業(yè)還是民營企業(yè)。這樣整個社會的稀缺生產(chǎn)資源的配置效率可以大幅度提高。

風險投資(VC)是對“創(chuàng)業(yè)”階段的,具有高成長性的公司進行資金注入,投資這些公司,要比它們后期進入資本市場的私募股權(quán)投資,承擔更大的風險,存在極大的波動與不確定性。風險投資者是運用優(yōu)先權(quán)、債券、普通股等投資方式,與企業(yè)家將投資項目組成一個共同創(chuàng)立的新公司。通過以類似債務(wù)的證券和普通股來為新公司融資,風險投資者可以降低其投資所帶來的財務(wù)風險,并在某些司法轄區(qū)可以獲得對公司和企業(yè)家更為優(yōu)惠的稅收政策。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股通常能夠保證投資者優(yōu)先于其他股東換回投資本金以及事先約定好的利息。之后,公司的剩余資產(chǎn)將在持有可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的風險投資者和其他股東(包括企業(yè)家)之間按普通股持有比例進行分配(李靜筠,2008)。

可以優(yōu)先回報,風險投資者也可以獲得一個或多個公司董事席位,參與公司的重大決策,但也有例外。回天膠業(yè)招股說明書顯示,大鵬創(chuàng)投持有回天膠業(yè)1255.16萬股,占發(fā)行前股份數(shù)的25.62%,占發(fā)行后股份的19.02%(所占比重遠遠超過其它公司創(chuàng)投投資比重)。不過,按照2004年大鵬創(chuàng)投和回天膠業(yè)核心管理層簽署的協(xié)議,大鵬創(chuàng)投承諾只作財務(wù)投資者,不具有經(jīng)營控制權(quán)。

但在我們中也發(fā)現(xiàn)了一些私募股權(quán)投資公司,他們并不是投資于成長性的企業(yè),而是從事Pre-IPO后期的直投項目,類似于臨門一腳,而這些在創(chuàng)業(yè)板市場,按照風險投資劃分,主要都是PE,而非真正意義上的VC。如國信弘盛于2009年6月,以780萬元對三川水表增資200萬股,占發(fā)行前總股本的5.13%,增資價為3.90元/股(又比如神舟泰岳和特銳德的風投股東都是類似這種上市前的股份改制中介入的)。由于從事后期的直投項目風險大大降低,因而這些私募股權(quán)投資公司的成本大大增加。

五、風險投資對創(chuàng)業(yè)板發(fā)展影響

登陸創(chuàng)業(yè)板的61家企業(yè)中,50家背后有創(chuàng)投的身影,比例占到了81.96%,可見私募股權(quán)對我國創(chuàng)業(yè)板以及上市企業(yè)的意義重大。我國的高新技術(shù)行業(yè),在完成資本的初始的原始積累階段,它們并不乏高新技術(shù),不乏在企業(yè)管理,行業(yè)運作,供應(yīng)鏈管理等放面的卓越能力與經(jīng)驗。但由于權(quán)益性資本缺乏,難以找到合適的資產(chǎn)進行商業(yè)銀行抵押貸款,缺乏資本的支持,難以持續(xù)發(fā)展。而這正體現(xiàn)在如下幾個方面:

1.私募股權(quán)融資可以提供中小企業(yè),尤其是高新技術(shù)(統(tǒng)計下共20家)服務(wù)業(yè)等行業(yè),在上市前快速擴張所需要的資金,保持企業(yè)在上市前的高速發(fā)展,獲得更高的銷售收入和利潤,根據(jù)《福布斯》雜志的統(tǒng)計,在首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司中,20家有風險投資公司參與,它們在這些公司上市前一共投入了6.89億元的資金,贏得了平均5.76倍的回報,資金相當可觀。

2.中國的中小企業(yè)在公司治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)制度和信息透明度等方面都存在一些問題,有些甚至不能滿足IPO的種種限制和要求,而私募股權(quán)基金在這些方面有著豐富的經(jīng)驗,通過重組等手段,幫助企業(yè)在財務(wù)、管理、決策方面等實現(xiàn)規(guī)范化,許多私募股權(quán)公司冠以投資管理公司(如上海力鼎投資管理公司等),也是在強調(diào)這一職能。

3.引入創(chuàng)投,一方面既可優(yōu)化股本結(jié)構(gòu),同時可吸納企業(yè)治理經(jīng)驗和管理模式,增加了上市成功率。聲譽良好的私募股權(quán)基金,尤其是企業(yè)如果能吸引到國際知名私募股權(quán)基金,無疑將為企業(yè)的投資者帶來正面影響,提高企業(yè)的信譽。

六、結(jié)論

風險資本退出在風險投資中的中心地位使得致力于提高退出的效率成為必然,退出的效率體現(xiàn)在較小的退出成本和較高的資本收益,而不同的退出方式對產(chǎn)權(quán)制度的影響也是不同的,通過股票市場可將原風險資本持有的大宗股權(quán)方便快捷地出售給公眾股東,再加上增發(fā)的新股,使大量新加盟的投資者進入公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)中。一是企業(yè)家作為創(chuàng)業(yè)者往往擁有較大份額的股權(quán)。二是企業(yè)家作為管理者,即使股權(quán)份額較小,由于沒有控股股東的存在,他也會成為企業(yè)的實際控制者。另一方面,在風險企業(yè)進入股票市場以后,企業(yè)也引入了新的治理機制。蓬勃發(fā)展的NASDAQ市場對于推動美國風險投資業(yè)的發(fā)展所起的功不可沒的作用已是眾人皆知,而創(chuàng)業(yè)板的推出無疑也將成為未來推動我國年輕的風險投資業(yè)發(fā)展的強大孵化器創(chuàng)業(yè)板最終將起到進一步優(yōu)化風險投資產(chǎn)權(quán)制度和推動國內(nèi)風險投資實現(xiàn)良性循環(huán)的巨大作用。

參考文獻:

[1]左松林.風險投資項目內(nèi)容研究.2007.6.

[2]汪潔.創(chuàng)業(yè)板市場與我國風險投資相關(guān)問題研究.2009.3.

[3]王磊.我國私募股權(quán)投資的融資研究--基于中美比較的視角.2009.6.

第2篇

文獻回顧與假設(shè)提出

（一）PE/VC、IPO與盈余管理學者們對風險投資在企業(yè)首次公開發(fā)行（IPO）過程中發(fā)揮的作用有不同的看法，主要有“認證假說”、“監(jiān)督假說”和“躁動假說”。Megginson和Weiss（1991）研究發(fā)現(xiàn)風投支持企業(yè)的IPO抑價度比沒有風投支持企業(yè)的抑價度要低，有風投入股的企業(yè)的價值得到了更真實的反映，并由此提出了“認證假說”，即風險投資家十分重視自身的聲譽，從而盡量使IPO定價能真實地反映企業(yè)的內(nèi)在價值，聲譽因素使得風險投資家真正發(fā)揮認證作用。Barry（1990）以美國1978～1987年間上市企業(yè)為研究對象，并依據(jù)配對原則選擇320家風投支持的企業(yè)和320家沒有風投支持的企業(yè)，發(fā)現(xiàn)前者的抑價度明顯低于后者，前者在發(fā)行之后吸引了更多的機構(gòu)投資者、更優(yōu)秀的承銷商和審計師，他們認為風投加入企業(yè)之后，風投的監(jiān)督、監(jiān)管作用使得這些公司的質(zhì)量得以提升，即“監(jiān)督假說”。風險資本入股企業(yè)之后也可能帶來負面影響，Gompers（1996）的研究表明，有經(jīng)驗的風險投資家支持的企業(yè)比欠缺經(jīng)驗的風險投資家支持的企業(yè)在IPO時具有更低的抑價度，并由此提出了“躁動假說”。風險資本家必須定期在資本市場上募集后續(xù)資金以持續(xù)經(jīng)營下去，尤其是在欠缺聲譽的情況下，風險投資家于IPO的表現(xiàn)對于后續(xù)的成功融資極其重要，因此他們要靠好的IPO記錄來提升自己的聲譽，以維持作為市場參與者的活躍度。毫無疑問，PE/VC對企業(yè)首次公開發(fā)行具有重大的影響，但學術(shù)界關(guān)于二者關(guān)系的研究主要集中在IPO抑價、上市首日表現(xiàn)以及IPO以后長期業(yè)績表現(xiàn)等方面，從PE/VC角度研究IPO盈余管理的文章少之又少，實證研究更是幾乎空白。Jain和Kin（1995）以1976～1988年北美證券市場為研究對象，根據(jù)配對原則選出有風險投資持股組和無風險投資持股組，實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在IPO前有風險投資持股組的資本費用高于沒有風險投資持股組，說明風險投資能夠?qū)驹噲D減少資本費用粉飾利潤的行為起到了抑制和監(jiān)督作用。Luo（2006）調(diào)查了美國1996～2000年間679家有風險資本支持的IPO企業(yè)，發(fā)現(xiàn)IPO企業(yè)當年的操控性應(yīng)計利潤與IPO后（鎖定期內(nèi)，鎖定期滿1年后，鎖定期滿兩年后）由同一風險投資入股的其他IPO企業(yè)數(shù)目負相關(guān)。這主要是因為企業(yè)出現(xiàn)IPO盈余管理，投資者最終會識別出來，這給風險投資家的聲譽造成了巨大的損害，為了挽回形象就要付出更多地成本代價。SharonP.Katz（2008）研究得出IPO前有PE背景的公司確認損失確實比非PE背景普遍及時，越及時說明其公司治理越好，盈余管理程度越低，這是因為私募股權(quán)股東相對于外部投資者更容易獲得更多的企業(yè)財務(wù)的真實信息，可以更多參與參股公司治理，使得PE對所投資公司的未來前景有更準確的預期，為了使企業(yè)有更好、更穩(wěn)定的業(yè)績，私募股權(quán)投資會抑制“內(nèi)部人”的盈余管理行為。張凌宇（2007）以2001～2004年的上市企業(yè)為研究對象，研究創(chuàng)投入股對IPO抑價度的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，西方關(guān)于此領(lǐng)域的理論研究并不適用于中國的資本市場，創(chuàng)業(yè)投資入股與IPO抑價度之間并無顯著關(guān)系。

（二）文獻評述與假設(shè)提出國內(nèi)外關(guān)于PE/VC對IPO盈余管理作用的研究并沒有形成一致的結(jié)論，不同時期、不同的樣本會得出不同的實證結(jié)果。并且之前研究的PE/VC多為狹義的私募，只包括風險投資，而本文研究的私募如引言部分所述，包含風險投資、產(chǎn)業(yè)基金和并購基金3部分，本文并不將私募與風投、創(chuàng)投等概念進一步區(qū)分，而是統(tǒng)一并入廣義的私募范疇，因此，本文在研究主題上有了很大的擴展，更為全面。此外，本文進一步深入探究私募股權(quán)股東的具體特征會對IPO盈余管理產(chǎn)生怎樣的影響，主要包括私募股權(quán)的性質(zhì)和私募股權(quán)股東數(shù)量兩個方面，外資私募和內(nèi)資私募相比究竟誰對IPO盈余管理發(fā)揮更大的監(jiān)管作用？多個私募股權(quán)股東和單個私募股權(quán)股東相比哪種情況下治理效應(yīng)更好？本文首次研究這些問題彌補了該領(lǐng)域的空白。相對于外資私募股權(quán)悠久的發(fā)展歷程，中國私募在組織形式和盈利模式上都處于相對劣勢，盡管近年來內(nèi)資私募在各方面越來越向外資私募靠攏，二者的界限也越來越模糊，但在知名度和活躍度方面，外資私募遠遠勝過本土私募，中國很多知名案例的背后都有外資私募的運作，如KRR、凱雷、摩根、新橋等等。內(nèi)資私募相對于外資私募在聲譽度上有很大欠缺。聲譽對于私募股權(quán)投資來說至關(guān)重要，是私募股權(quán)實現(xiàn)資本退出和再融資的根本保障。根據(jù)躁動假說理論（Gom-pers，1996），缺乏聲譽度的內(nèi)資私募更有動機通過一個成功的IPO案例去提高自己的聲譽資本，建立在業(yè)界的威信，并且LUO（2006）也發(fā)現(xiàn)，一個失敗的IPO會對PE/VC的認證作用產(chǎn)生影響，影響其之后入股企業(yè)的IPO進程，因此內(nèi)資企業(yè)更有動機發(fā)揮監(jiān)管治理效應(yīng)，抑制盈余管理等有損企業(yè)價值的行為。另一方面，內(nèi)資私募相對于外資私募有更多的內(nèi)部信息，更加真實地了解企業(yè)的財務(wù)狀況，也可以更多地參與企業(yè)的公司治理，因此可以更好地發(fā)揮抑制內(nèi)部人盈余管理的作用，這與SharonP.Katz（2008）研究的信息優(yōu)勢與盈余管理程度的關(guān)系的結(jié)論也是一致的。根據(jù)以上分析，提出假設(shè)1。

假設(shè)1：相對于外資私募股權(quán)投資基金，內(nèi)資私募對企業(yè)IPO盈余管理的行為發(fā)揮了更強的監(jiān)督和抑制作用。私募股權(quán)投資會對IPO盈余管理起到抑制監(jiān)督作用（張子煒等，2012），那么是否有越多的私募股權(quán)投資入股這家企業(yè)該作用就會越大呢？這種作用是可以疊加的嗎？根據(jù)對樣本的直觀觀察，對于某一家企業(yè)來說，如果只有一家私募股權(quán)投資基金入駐，該私募多為知名度高的大私募，而有多家同時入股的情況多為幾家小私募。此外，一般認為多個股東并存時，彼此之間可以起到互相監(jiān)督的作用，但是，這種股權(quán)制衡機制并不一定能提高公司治理效率（杜瑩、劉立國，2002），因為具體還要看股東的性質(zhì)，而且，當多家私募股權(quán)股東并存時，這些股東之間可能會存在搭便車行為（張秋來、黃維，2005），紛紛失去了監(jiān)督的積極性，治理效率反而低于只有一個私募股權(quán)股東，進而提出本文的假設(shè)2。

假設(shè)2：相對于有多家私募股權(quán)同時入股一家企業(yè)的情況，只有一家私募股權(quán)投資基金入股對企業(yè)IPO盈余管理的抑制作用更大，發(fā)揮的治理效應(yīng)更好。

研究設(shè)計

（一）樣本介紹與數(shù)據(jù)來源本文以2003～2011年間上市的所有A股企業(yè)為研究對象，收集其IPO前一年的財務(wù)數(shù)據(jù)。因為私募股權(quán)投資基金數(shù)據(jù)起點為2003年，故以2003年為起點。此外，目前2012年企業(yè)年度報告尚未出具，故截止到2011年。剔除金融行業(yè)和缺失值后，共保留929個樣本公司。其中，相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安經(jīng)濟金融研究數(shù)據(jù)庫和Wind金融資訊，PE/VC數(shù)據(jù)來源于CVSource。#p#分頁標題#e#

（二）變量描述如表1所示，可操縱應(yīng)計利潤（|DAi,t|）為因變量，采用Dechowetal(1995)一文中修正的JONES模型方法計算，代表盈余管理程度。是否為外資私募（Foreign）、是否為內(nèi)資私募（Local）、是否為多家私募（Multiple_PE）、是否為單家私募（Single_PE）為本文研究關(guān)注的自變量，其余為控制變量。

實證結(jié)果

方程1回歸結(jié)果如表2所示，無論是單變量回歸，還是加入了其他控制變量，變量Local的系數(shù)始終在0.05的水平上顯著為負，分別為-0.026和-0.025。這表明，相對于有外資私募入股的企業(yè)，內(nèi)資私募股權(quán)投資對IPO盈余管理的抑制作用更大，印證了假設(shè)1。這可能是因為內(nèi)資私募為了構(gòu)建聲譽資本更有動機發(fā)揮公司治理作用，而且內(nèi)資企業(yè)掌握更多的內(nèi)部信息，也更有能力抑制內(nèi)部人盈余管理。方程2回歸結(jié)果如表3所示，無論是單變量回歸，或者加入其他控制變量，變量Single_PE的系數(shù)始終為負，分別為-0.028和-0.031。這表明，相對于有多個私募股東來說，只有一家私募股東時其對公司治理效應(yīng)更好，對IPO盈余管理行為起到了更好的抑制作用，印證了假設(shè)2。這可能是因為多個私募股東并存時可能存在搭便車現(xiàn)象，失去了監(jiān)督的積極性，反而治理效果更差。

第3篇

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金；風險控制

一、私募股權(quán)基金概述

私募股權(quán)基金是以非上市企業(yè)股權(quán)作為主要投資對象的各種創(chuàng)業(yè)投資風險基金。私募股權(quán)基金因其方便靈活、投資領(lǐng)域獨特的優(yōu)勢，將處于不同發(fā)展階段的企業(yè)有機地與多層次資本市場連接起來，相互促進，極大地提高了資本市場的資源配置能力和風險分散能力，而且為其產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型發(fā)揮了巨大的推動作用。但是，私募股權(quán)基金在投資過程中追逐高利潤，也會面臨著高風險，在一定程度上也會推動經(jīng)濟過熱。對私募的風險控制也是非常重要的。

二、私募股權(quán)基金存在的風險

私募股權(quán)投資就是通過私募形式對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售所持股份獲利。而在投資企業(yè)的經(jīng)營過程中，私募股權(quán)基金投資者可能遇到各種各樣的風險。這些風險主要包括：

1.價值評估帶來的風險

在私募股權(quán)投資基金的過程中，對被投資項目進行的價值評估決定了投資方在被投資企業(yè)中最終的股權(quán)比重，而過高的評估價值將導致投資決策的失誤。由于私募股權(quán)投資的流動性差、未來現(xiàn)金流入和流出不規(guī)則、投資成本高以及未來市場、技術(shù)和管理等方面可能存在很大的風險，使得投資的價值評估風險成為私募股權(quán)投資基金的風險之一。

2.市場面臨的風險

通常情況下，市場風險是導致新技術(shù)、新產(chǎn)品商業(yè)化失敗的核心風險，投資基金應(yīng)當全面的考慮所司的產(chǎn)品以及市場，而產(chǎn)品風險主要體現(xiàn)在以下幾個方面：第一，新產(chǎn)品的市場需求。一般情況下，如果產(chǎn)品的設(shè)計能力超過了市場的實際需求，必然會增加投資風險。第二，市場接受的時間長短。隨著社會的進步和生活的改善以及知識水平的提高，使新產(chǎn)品被市場接受的周期愈來愈短。如果產(chǎn)品時滯比較長，那么將會影響企業(yè)資金的正常周轉(zhuǎn)，降低資金的使用效率。第三，市場的接受程度大小。私募投資股權(quán)基金應(yīng)當充分考慮到所司其新產(chǎn)品推出后，面對消費水平、消費者認知和接受程度等諸多問題。

3.技術(shù)和知識產(chǎn)權(quán)方面存在的風險

私募股權(quán)投資如果看重的是被投資企業(yè)的核心技術(shù)，若其對核心技術(shù)的所有權(quán)上存在質(zhì)疑，會影響風險資本的進入，有可能還會承擔違約責任或締約過失責任。對于這一風險，企業(yè)一定要進行專業(yè)性的評估，確認核心技術(shù)的權(quán)利歸屬。

4.面臨經(jīng)濟政策風險

在股權(quán)私募投資過程中應(yīng)當對國家宏觀經(jīng)濟政策風險進行充分分析，而且還需要考慮一定的配套條件作為風險企業(yè)的運作環(huán)境。如果國家經(jīng)濟體制、法律、政策的不變動，將可能給風險投資主體造成損失。在我國主要表現(xiàn)為政策與法規(guī)風險。企業(yè)將技術(shù)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力的過程，涉及到國家政策、市場體制、環(huán)境保護等方方面面的問題。如果企業(yè)對風險投資有關(guān)的經(jīng)濟政策導向不明確，缺乏必要的法規(guī)或者法規(guī)不健全或者法規(guī)缺乏可操作性，將可能給私募股權(quán)投資造成損失。

5.管理風險

任何一個企業(yè)想要獲得成功與其管理無不存在密切的聯(lián)系，如果私募投資公司員工無凝聚力，管理松散，必然使管理風險增大。風險投資的管理風險主要包括：第一，風險意識。管理者應(yīng)該有強烈的風險意識，如果盲目投資，風險必將由此而生，如果忽視管理創(chuàng)新、制度創(chuàng)新，同樣會增加其投資風險。第二，團隊管理風險。風險企業(yè)的成功運作需要優(yōu)秀的管理團隊，人才是風投企業(yè)最寶貴的資源，其數(shù)量、質(zhì)量以及結(jié)構(gòu)在很大程度上決定著企業(yè)的成功與否。

6.退出過程中的風險

風險資本需要具備一定的流動性、周轉(zhuǎn)率，這樣才能不斷地獲取項目在高成長階段的高利潤。而我國境內(nèi)證券市場上市標準嚴格，退出也有一定限制。如果退出機制不完善，退出渠道不順暢，風險資本就有可能造成損失甚至“套住”。

三、私募股權(quán)基金風險控制方法

風險投資基金在投資過程中應(yīng)該建立完善的風險控制方法，以減少可能帶來的損失。風險控制方法有很多，具體如下：

1.考察團隊

投資者在投資時考慮的首要因素是團隊素質(zhì)。如果沒有好的團隊，再好的項目也可能會失敗。相反，有了好的創(chuàng)業(yè)團隊，即使項目并非一流，也可能會發(fā)掘出其中的亮點，并最終使投資獲得成功。

2.項目甄別

好的項目成功率一般比較大，而項目的成功又直接決定了風險投資的收益，因此對風險項目的甄別十分重要。投資項目往往要經(jīng)過仔細的技術(shù)分析，有時候甚至請專家進行論證市場分析、競爭分析、商業(yè)模式設(shè)計等。另外風險投資基金對他們的投資項目往往也有很多具體的要求，比如要求有一定的技術(shù)壟斷、市場潛力等等。

3.合同約束機制

在投資過程中必然會事前約定各方的責任和義務(wù)，這是具有法律效力的風險規(guī)避措施。為保障投資方利益，股權(quán)投資基金會在合同中制定各種條款來約束企業(yè)，同時也是在激勵企業(yè)。一般情況下，私募股權(quán)投資在合同中會約定股份調(diào)整條款來控制風險，主要是通過優(yōu)先股和普通股轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整，來相應(yīng)改變投資方和企業(yè)之間的股權(quán)比例，從而激勵企業(yè)管理者勤勉盡責，追求企業(yè)的成長，同時控制投資風險。

4.組合投資、分類管理

由于風險投資中每一個項目都存在著風險，因此風險投資家在任何一個項目上投資不應(yīng)過大，并且每個項目投入的資金比例會根據(jù)資金總額的變化而變化。在同時投資多個項目，只要能夠保證一定的成功率，投資的平均收益就相當可觀。在投資過程中，風險投資應(yīng)當對投資的項目按照行業(yè)等方式分類，分成不同組來管理，并采取不同的措施，實施最優(yōu)的投資策略。分類管理在一定程度上還有利于投資者更加宏觀的看待整體風險，有利于更好的投資。

5.分段投入、聯(lián)合投資

對于被投資企業(yè)不同的發(fā)展階段，風險也不相同，所以對一個項目往往不能一次性地注入過多資金。風險投資基金對項目應(yīng)分階段投入，第一階段投入成功后，再考慮進行第二階段投入；如果不成功的則及時退出，避免更大損失。而且對需要資金量比較大的風險投資項目，往往由幾家風險投資基金合作，按照一定的比例出資；同時也可根據(jù)不同基金自身的特點由不同的基金進行，這樣也能發(fā)揮合作基金各自的優(yōu)勢，分散投資風險。

6.直接參與

風險投資基金經(jīng)理人一般都具有比較豐富的管理、財務(wù)等方面的經(jīng)驗。因此很多情況下，風險投資經(jīng)理人可以通過參加創(chuàng)業(yè)企業(yè)董事會的方式直接參與經(jīng)營。這樣既能輔助創(chuàng)業(yè)企業(yè)渡過初創(chuàng)階段，也能充分發(fā)揮其的特長。一般情況下，風險投資經(jīng)理人參與自己擅長的管理、財務(wù)、市場等方面的工作，技術(shù)等方面的工作仍由創(chuàng)業(yè)團隊自己負責，這樣能夠保持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的獨立性和靈活性。

第4篇

報告目錄第一部分 行業(yè)定義及特性第一章風險投資相關(guān)定義及特性1

第一節(jié)風險投資概述1

一、風險投資釋義1

二、風險投資的特征1

三、風險投資與一般投資的區(qū)別2

第二節(jié)風險投資因素分析3

一、風險資本3

二、風險投資人4

三、投資目的4

四、投資期限5

五、投資對象5

六、投資方式5

第三節(jié)風險投資在開放式創(chuàng)新中的地位和作用5

一、美國高新技術(shù)行業(yè)開放式創(chuàng)新的組織模式5

二、風險投資是開放式創(chuàng)新的關(guān)鍵環(huán)節(jié)8

三、風險投資在企業(yè)創(chuàng)新模式的作用9

四、風險投資支持創(chuàng)新的優(yōu)點及其局限性10

五、政策建議11

第二章中國風險投資行業(yè)投資特性12

第一節(jié)風險投資行業(yè)特性12

一、高風險性12

二、高收益性12

三、低流動性13

四、風險投資大都投向高技術(shù)領(lǐng)域13

五、風險投資具有很強的參與性13

六、風險投資有其明顯的周期性14

第二節(jié)中國風險投資相關(guān)情況分析14

一、風險投資基地形成的條件及啟示14

二、我國風險投資中的政府作用22

三、風險投資選擇的重要條件24第二部分 行業(yè)發(fā)展情況分析第三章國外風險投資發(fā)展分析25

第一節(jié)國外風險投資市場分析25

一、國外風險投資市場發(fā)展概況25

二、走向全球投資新時代的風險防范28

三、2008年海外風險投資資金涉足農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)32

四、2009年全球金融十大趨勢32

第二節(jié)美國風險投資發(fā)展分析38

一、美國風險投資的特點38二、2008年美風險投資基金現(xiàn)狀41

三、2008年美國Web2.0投資現(xiàn)狀41

四、美國清潔能源市場發(fā)展及風險投資42

五、2009年美國風投形勢預測44

第三節(jié)德國對外貿(mào)易和對外投資風險管理46

一、德國的風險控制服務(wù)相關(guān)機構(gòu)46

二、德國企業(yè)應(yīng)對對外貿(mào)易和對外投資風險措施49

三、德國政府對外投資風險管理部門及相關(guān)管理辦法50

四、德國對外貿(mào)易和對外投資相關(guān)法律、法規(guī)59

五、2009年德國投資4億歐元于可再生能源的熱利用領(lǐng)域59

第四節(jié)風險投資模式的國際比較分析60

一、組織模式的國際比較60

二、風險投資資金來源的國際比較61

三、投資對象與投資方式的國際比較62

四、政府扶持與政策法規(guī)及其實施效果的國際比較64第四章中國風險投資業(yè)發(fā)展分析66

第一節(jié)2009年中國風險投資業(yè)發(fā)展分析66

一、2009年創(chuàng)投行業(yè)景氣分析66

二、2009年二三線市場投資風險發(fā)展分析69

三、風險投資青睞的企業(yè)分析71四、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的風險管理分析72

五、2009年中國創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)50強75

第二節(jié)2009年中國市場創(chuàng)業(yè)投資研究76

一、2009年中國創(chuàng)業(yè)投資市場發(fā)展態(tài)勢76

二、2009年中國創(chuàng)投市場新募分析84

三、2009年中國創(chuàng)投市場表現(xiàn)分析85

四、2009年中國創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)市場發(fā)展十大趨勢86

第三節(jié)中國天使投資發(fā)展情況分析91

一、天使投資行業(yè)發(fā)展概況91

二、天使投資的特點93

三、發(fā)達國家的天使投資93

四、中國天使投資業(yè)的發(fā)展94

第四節(jié)風險投資存在主要問題及發(fā)展對策96

一、風險投資存在的主要問題96

二、發(fā)展我國風險投資的對策分析99第五章中國創(chuàng)業(yè)投資市場研究分析107

第一節(jié)2009年中國創(chuàng)業(yè)投資市場投資規(guī)模分析107

一、中國創(chuàng)業(yè)投資市場投資案例數(shù)量和投資金額分析107

二、中國創(chuàng)業(yè)投資市場單筆投資金額分布109

三、中國創(chuàng)業(yè)投資市場投資案例數(shù)量分析112

第二節(jié)2009年中國創(chuàng)業(yè)投資市場投資行業(yè)分析113

一、TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資分析113

二、熱點行業(yè)投資分析115

三、熱點細分行業(yè)投資分析121

四、投資階段分析123

五、投資輪次124

六、投資地區(qū)125

七、中外資投資126

第三節(jié)2008-2009年創(chuàng)投及私募股權(quán)投資市場募資研究128

一、2009年中國投資市場基金募集規(guī)模分析128

二、2009年中國投資市場基金募集類型分析134

三、2009年中國投資市場基金中外資投資分析138

四、2009年中國投資市場政策法規(guī)143

五、2009年我國私募股權(quán)投資情況分析147

六、2009-2010年中國私募股權(quán)投資前景看好148第三部分 行業(yè)關(guān)注領(lǐng)域分析第六章金融危機下風投關(guān)注熱門行業(yè)分析149

第一節(jié)醫(yī)療行業(yè)149

一、2009年醫(yī)療行業(yè)受風投的青睞149

二、2009年醫(yī)療行業(yè)投資發(fā)展優(yōu)勢155

三、2009年醫(yī)療行業(yè)投資焦點158

四、2009年醫(yī)療行業(yè)投資弊端161

五、2009年醫(yī)療服務(wù)行業(yè)投資機會分析167

第二節(jié)教育行業(yè)170

一、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展優(yōu)勢170

二、2009年早期教育成風投新掘金點172

三、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展方向178

四、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展弊端180

五、2009年教育行業(yè)投資形勢分析182

第三節(jié)消費行業(yè)185

一、2009年消費行業(yè)投資發(fā)展動態(tài)185

二、2009年消費行業(yè)投資發(fā)展焦點186

三、2009年消費行業(yè)投資發(fā)展弊端187

四、2009年消費企業(yè)投資發(fā)展態(tài)勢194

五、2009-2010年消費行業(yè)投資形勢預測196

第四節(jié)清潔能源198

一、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展前景198

二、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展現(xiàn)狀199

三、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展焦點201

四、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展弊端212

五、2017年清潔能源市場發(fā)展預測222第七章我國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及投資分析223

第一節(jié)我國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展現(xiàn)狀223

一、中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特殊性分析223

二、2009年中國互聯(lián)網(wǎng)仍具投資價值225

三、2009年互聯(lián)網(wǎng)投資規(guī)模分析227

四、2009年互聯(lián)網(wǎng)風險投資趨勢調(diào)查232

第二節(jié)網(wǎng)絡(luò)游戲發(fā)展分析233

一、2009年網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)的收購態(tài)勢分析233

二、2009年中國網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)發(fā)展態(tài)勢分析236

三、2009年中國網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)規(guī)模分析238

四、2009年金融危機對網(wǎng)游企業(yè)的影響239

五、2008-2010年我國網(wǎng)絡(luò)游戲投資形勢分析246

第三節(jié)web2.0發(fā)展分析248

一、2009年Web2.0發(fā)展分析248

二、Web2.0網(wǎng)站發(fā)展勢態(tài)252

三、金融危機對Web2.0網(wǎng)站的影響254

四、中國十大Web2.0運營和盈利模式解析256

五、2009年對企業(yè)化Web 2.0的預測260

第四節(jié)電子商務(wù)發(fā)展分析262

一、2009年電子商務(wù)發(fā)展狀況調(diào)查分析262

二、2009年我國電子商務(wù)發(fā)展趨勢與特點264

三、2008-2010年電子商務(wù)投資趨勢269

第五節(jié)網(wǎng)絡(luò)視頻發(fā)展分析271

一、2009年中國網(wǎng)絡(luò)視頻市場發(fā)展現(xiàn)狀271

二、網(wǎng)絡(luò)視頻發(fā)展新趨勢274

三、2009年網(wǎng)絡(luò)視頻十大預測277

四、2009年網(wǎng)絡(luò)視頻投資形勢分析279第八章中國風險投資其他領(lǐng)域分析282

第一節(jié)中國電子信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展及風險投資分析282

一、電子信息產(chǎn)業(yè)融資需求特征分析282

二、2009年軟件行業(yè)發(fā)展態(tài)勢292

三、2009年管理軟件產(chǎn)業(yè)鏈整合并購分析293

四、2009-2012年我國軟件行業(yè)投資趨勢294

第二節(jié)中國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及投資分析296

一、生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)風險投資特性分析296

二、2009年生物醫(yī)藥及新藥領(lǐng)域投資預測300

第三節(jié)中國能源環(huán)保行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及風險投資分析303

一、可再生能源漸成投資主戰(zhàn)場303

二、2009年能源環(huán)保業(yè)成為風投新投資熱點304

三、2009年能源革命中的風險投資機會305

四、2009年風險投資看好太陽能行業(yè)306

五、2009-2010年能源和環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展形勢預測307

第四節(jié)連鎖行業(yè)風險投資分析308

一、風投機構(gòu)投資連鎖企業(yè)發(fā)展分析308

二、高成長連鎖行業(yè)將引發(fā)資本熱投314

三、2009年超市及專業(yè)連鎖行業(yè)投資形勢分析315

四、2009年連鎖加盟行業(yè)發(fā)展三大趨勢315

第五節(jié)風險投資對于我國保險中介業(yè)的影響316

一、風險投資進入保險中介業(yè)的現(xiàn)狀分析316

二、風險資本投資泛華保險服務(wù)集團的模式分析319

三、風險投資進入保險中介業(yè)的障礙、作用與挑戰(zhàn)322

四、前景展望324

第六節(jié)跨國石油投資的風險管理324

一、跨國石油投資的主要風險324

二、跨國石油投資的風險管理327

第七節(jié)其他行業(yè)風險投資動態(tài)328

一、2009年汽車零部件業(yè)風險投資機會分析328

二、2008-2010年風險投資對民營物流企業(yè)的影響330第四部分 行業(yè)運作模式分析第九章風險投資的融資渠道分析332

第一節(jié)融資部分來源介紹332

一、基金組織332

二、中小企業(yè)科技創(chuàng)新基金332

三、投資銀行333

四、銀行承兌334

五、政府貸款334

六、私人投資者335

第二節(jié)風險投資的融資渠道分析336

一、國外風險投資資金的來源渠道336

二、我國風險投資資金來源渠道現(xiàn)狀336

三、發(fā)展“官助民辦”式的風險投資目標模式338

四、培育多元化的風險投資民間投資主體338第十章風險投資運作分析341

第一節(jié)風險投資機構(gòu)的運作分析341

一、風險投資及風險投資機構(gòu)341

二、風險投資機構(gòu)的特點342

三、風險投資機構(gòu)的投資準則343

四、風險投資機構(gòu)的投資策略344

五、風險投資機構(gòu)的運作過程346

六、風險投資機構(gòu)的退出機制348

第二節(jié)風險投資財務(wù)運作分析351

一、風險資本籌集351

二、風險投資決策352

三、風險投資管理355

四、風險投資退出358第十一章風險投資的退出機制360

第一節(jié)風險投資退出機制發(fā)展分析360

一、退出機制在風險投資中的作用和意義360

二、風險投資的退出方式363

三、我國風險投資退出機制的建立364

第二節(jié)我國風險投資退出的主要現(xiàn)實途徑分析369

一、買殼或借殼上市369

二、設(shè)立和發(fā)展柜臺交易市場和地區(qū)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場370

三、在國外二板市場或香港創(chuàng)業(yè)板上市370

四、企業(yè)并購與企業(yè)回購371

五、清算退出371

第三節(jié)風險投資退出方式的選擇371

一、風險投資最佳退出路徑371

二、風險投資退出渠道之出售376

三、風險投資退出渠道之IPO 376

四、風險投資退出機制并購模式探析377

五、風險投資退出之股權(quán)轉(zhuǎn)讓/產(chǎn)權(quán)交易380

六、風險投資退出之管理層回購381

七、風險投資退出之清盤381

八、我國風險投資退出渠道的合理選擇381第五部分 主要企業(yè)分析第十二章國際風險投資在華投資情況分析386

第一節(jié)國際風險資本在中國發(fā)展現(xiàn)狀分析386

一、2009年國際VC青睞中國美容連鎖386

二、2009年國際VC瞄準中國運動營養(yǎng)品業(yè)387

三、外商直接投資的特征分析及引導388

第二節(jié)國際風險資本在中國的投資特點390

一、國際VC在中國的運作模式390

二、國外風險投資在中國獲暴利391

第三節(jié)國際VC中國化的要素分析392

一、VC的優(yōu)勢392

二、VC的本土化進程393

三、VC的作用393

四、VC的利益394

第四節(jié)國際風險資本在中國的投資策略探析394

一、國際風險資本在中國的投資策略394

二、對國際風險資本在中國投資的思考398第十三章中國風險投資業(yè)領(lǐng)先企業(yè)分析401

第一節(jié)IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金401

一、公司概況401

二、公司投資理念402

三、2009年公司動態(tài)403

四、2009年公司最新發(fā)展動態(tài)405

第二節(jié)軟銀賽富投資顧問有限公司409

一、公司概況409

二、公司發(fā)展概況410

三、2009年公司投資行為分析412

四、2009年公司最新發(fā)展動態(tài)415

第三節(jié)紅杉資本中國基金416

一、公司概況416

二、2009年公司動態(tài)416

三、2009年公司投資行為分析417

第四節(jié)聯(lián)想投資有限公司420

一、公司概況420

二、公司最新動態(tài)421

三、2009年公司投資行為分析421

四、2009年公司發(fā)展戰(zhàn)略430

第五節(jié)深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司431

一、公司概況431

二、公司投資及退出策略433

三、2009年公司投資行為分析434

第六節(jié)智基創(chuàng)投442

一、公司概況442

二、2009年公司投資行為分析443

三、2009年公司最新投資動態(tài)446

第七節(jié)鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心453

一、公司概況453

二、2009年公司投資行為分析453

三、2009年公司最新發(fā)展動態(tài)459

第八節(jié)海納亞洲創(chuàng)投基金463

一、公司概況463

二、2009年公司投資行為分析463

第九節(jié)英特爾投資466

一、公司概況466

二、2009年公司投資行為分析467

三、2009年公司最新發(fā)展動態(tài)475

第十節(jié)上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理有限公司476

一、公司概況476

二、公司投資理念477

三、公司投資行為分析478

第六部分 相關(guān)政策及趨勢展望第十四章風險投資相關(guān)政策分析481

第一節(jié)風險投資激勵機制的稅收環(huán)境分析481

一、風險投資機制與稅收環(huán)境481

二、風險投資的稅收效應(yīng)482

三、分期設(shè)計營造風險投資的稅收環(huán)境483

第二節(jié)風險投資政策趨向487

一、中國不再鼓勵外商投資介入部分重要礦產(chǎn)開采487

二、殘疾人創(chuàng)業(yè)的優(yōu)惠政策488

三、2009年創(chuàng)業(yè)享受稅惠分析489

四、2009年加大創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化投融資支持力度490

五、2009年工信部推動建立產(chǎn)業(yè)風投基金491

六、2009年銀行與PE合作趨勢分析492

第三節(jié)促進風險投資政策的思考495

一、風險投資需要政府支持495

二、政府扶持風險投資的適當方式496

三、完善我國風險投資稅收優(yōu)惠政策的設(shè)想498

第十五章中國風險投資行業(yè)發(fā)展趨勢501

第一節(jié)2009年VC市場前景501

一、2009年VC生產(chǎn)和消費需求預測501

二、2009年VC周期預測501

三、2009年中國VC企業(yè)的生產(chǎn)優(yōu)勢及市場地位預測501

四、2009年風險投資機會分析502

五、2009年風投資本市場預期情況503

六、2009年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將發(fā)生巨變504

七、2009年風險投資將面臨信心考驗504

八、2009年全球風險投資公司遭遇融資危機508

第二節(jié)2009-2011年中國風投發(fā)展趨勢508

一、2009年風險投資發(fā)展預測508

二、2009年風險投資四大熱點510

三、2009年-2010年風險投資形勢預測515

四、2009-2012年VC投資和退出預測516附錄518

附錄一：《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》518附錄二：《中華人民共和國合伙企業(yè)法》(修訂后) 525

圖表目錄

圖表：資本市場的劃分3

圖表：一般項目投資過程14

圖表：風險投資公司投資時評估活動涉及的個人和機構(gòu)18

圖表：歐洲、美國和日本的風險基本來源28

圖表：2003年至2007年德國風險投資擔保情況58

圖表：2007年德對外投資擔保行業(yè)分布情況表58

圖表：2007年德國對外投資擔保項目和金額區(qū)域分配表59

圖表：金融風暴下的中國風險投資企業(yè)SWOT戰(zhàn)略模型分析69

圖表：2009年中國風險投資的區(qū)域分布71

圖表：2009年中國創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)50強75

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場財務(wù)投資事件統(tǒng)計81

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場戰(zhàn)略投資事件統(tǒng)計82

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場兼并收購事件統(tǒng)計83

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場企業(yè)上市事件統(tǒng)計84

圖表：2009年我國創(chuàng)投市場資本募集分析圖85

圖表：2009年我國創(chuàng)投資本市場新基金來源分析表85

圖表：2009年我國創(chuàng)投資本市場投資分析圖108

圖表：2006年-2009年中國創(chuàng)投市場季度投資規(guī)模108圖表：2007年-2009年中國創(chuàng)投市場季度投資規(guī)模109

圖表：2007年-2009年中國創(chuàng)投市場季度投資規(guī)模109

圖表：2006年-2009年中國創(chuàng)投市場季度平均單獨投資金額110

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場單筆投資金額分布110

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場中外資投資規(guī)模111

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場中外資投資規(guī)模111

圖表：2009年-2009年中國創(chuàng)投市場中外資投資比例比較111

圖表：2009年-2009年中國創(chuàng)投市場中外資投資比例比較112

圖表：2007年-2009年我國創(chuàng)投市場財務(wù)投資對比圖112

圖表：2006年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資市場投資案例數(shù)量和中國企業(yè)景氣指數(shù)比較113

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)財務(wù)投資分析圖114

圖表：2008中國創(chuàng)投市場TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資規(guī)模114

圖表：2009年中國創(chuàng)投市場TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資規(guī)模114

圖表：2007-2008中國創(chuàng)投市場投資TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)平均單筆投資金額115

圖表：2009年-2009年中國創(chuàng)投市場投資TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資案例數(shù)量比較115

圖表：2008中國創(chuàng)投市場行業(yè)投資規(guī)模117

圖表：2006-2008中國創(chuàng)業(yè)投資市場各行業(yè)投資案例數(shù)量比較118

圖表：2006-2008中國創(chuàng)業(yè)投資市場各行業(yè)投資金額比較119

圖表：2008中國創(chuàng)投市場行業(yè)投資案例數(shù)量比較120

圖表：2008中國創(chuàng)投市場行業(yè)投資金額比較120

圖表：2008中國創(chuàng)投市場熱點行業(yè)投資金額分布121

圖表：2008中國創(chuàng)投市場互聯(lián)網(wǎng)細分行業(yè)投資案例數(shù)量比例122

圖表：2008中國創(chuàng)投市場互聯(lián)網(wǎng)細分行業(yè)投資金額比例122

圖表：2008中國創(chuàng)投市場醫(yī)療健康細分行業(yè)投資案例數(shù)量比例123

圖表：2008中國創(chuàng)投市場醫(yī)療健康細分行業(yè)投資金額比例123

圖表：2006-2008中國創(chuàng)投市場企業(yè)不同發(fā)展階段投資案例數(shù)量124

圖表：2007-2008中國創(chuàng)投市場企業(yè)不同發(fā)展階段融資金額124

圖表：2008中國創(chuàng)投市場個輪次投資規(guī)模125

圖表：2008中國創(chuàng)投市場地區(qū)投資規(guī)模126

圖表：2008中國創(chuàng)投市場中外投資規(guī)模127

圖表：2008中國創(chuàng)投市場中外投資案例數(shù)量比例127

圖表：2008中國創(chuàng)投市場中外投資金額比例127

圖表：2009年中國私募股權(quán)投資市場投資規(guī)模129

圖表：2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場開始募集基金目標規(guī)模130

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金規(guī)模130

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場首輪募集完成基金規(guī)模131

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金規(guī)模131

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場開始募集基金目標規(guī)模132

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金規(guī)模132

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金規(guī)模比較133

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場開始募集基金目標規(guī)模133

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金規(guī)模133

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型規(guī)模134

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型規(guī)模134

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型數(shù)量比例135

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型數(shù)量比例135圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型規(guī)模比例136

圖表：2008年-2009年中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型規(guī)模比例136

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資規(guī)模比較137

圖表：2008中國創(chuàng)投及私募股權(quán)投資市場開始募集基金不同類型預計規(guī)模138

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成外資基金規(guī)模139

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資規(guī)模比較139

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資規(guī)模比較140

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成外資基金規(guī)模走勢圖140

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成外資基金規(guī)模140

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資數(shù)量比例141

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資數(shù)量比例141

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資規(guī)模比例141

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場募集完成基金中外資規(guī)模比例142

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場首輪募集完成基金規(guī)模142

圖表：2008中國創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場開始募集基金中外資目標規(guī)模143

圖表：2009年我國醫(yī)療行業(yè)融資事件154

圖表：目前醫(yī)療行業(yè)風投所關(guān)注細分領(lǐng)域155

圖表：2009年我國教育行業(yè)融資事件178

圖表：2009年我國消費相關(guān)行業(yè)融資事件186

圖表：目前消費類行業(yè)風投所關(guān)注細分領(lǐng)域196

圖表：2002-2011年中國網(wǎng)絡(luò)購物市場交易規(guī)模229

圖表：2009-2011年中國網(wǎng)絡(luò)購物市場規(guī)模終主要影響因素230

圖表：2002-2011年中國網(wǎng)絡(luò)購物市場細分規(guī)模及增長率230

圖表：2003-2011年中國網(wǎng)上旅行預訂市場規(guī)模231

圖表：2001-2010年中國搜索引擎市場規(guī)模231

圖表：2007年我國網(wǎng)絡(luò)游戲運營商現(xiàn)金儲備一覽233

圖表：2003-2011年中國網(wǎng)絡(luò)游戲市場規(guī)模及增長率248

圖表：2009年中國網(wǎng)絡(luò)視頻市場規(guī)模273

圖表：2009年中國網(wǎng)絡(luò)視頻廠商市場份額273

圖表：圖中統(tǒng)計分析所選取的上市公司名錄292

圖表：風險資本投資于生物醫(yī)藥企業(yè)不同階段的期望收益率和回報倍數(shù)300

圖表：泛華發(fā)展歷程319

圖表：泛華創(chuàng)業(yè)計劃流程320

圖表：泛華基于統(tǒng)一平臺的銷售模式的優(yōu)勢321

圖表：泛華的銷售渠道322

圖表：科技型中小企業(yè)各階段的融資組合333

圖表：風險資本投資科技型中小企業(yè)流程333

圖表：風險機制的運作機理圖361

圖表：我國風險投資預期的退出方式分析369

圖表：2009年IDGVC投資行業(yè)情況404

圖表：截止到2009年IDGVC投資行業(yè)分布404

圖表：截止到2009年IDGVC投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)405

圖表：截止到2009年IDGVC投資企業(yè)發(fā)展階段405

圖表：2009年軟銀賽富投資行業(yè)情況410

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資行業(yè)分布411

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)411

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資企業(yè)發(fā)展階段412

圖表：2009年紅杉資本中國基金投資行業(yè)情況419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國基金投資行業(yè)分布419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國基金投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國基金投資企業(yè)發(fā)展階段420

圖表：2009年聯(lián)想投資行業(yè)情況429

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資行業(yè)分布429

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)430

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資企業(yè)發(fā)展階段430

圖表：2009年深圳市創(chuàng)新投資集團投資行業(yè)情況441

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團投資行業(yè)分布441

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)442

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團投資企業(yè)發(fā)展階段442

圖表：2007-2009年智基創(chuàng)投投資行業(yè)情況444

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資行業(yè)分布445

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)445

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資企業(yè)發(fā)展階段446

圖表：2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資行業(yè)情況457

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資行業(yè)分布458

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)458

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資企業(yè)發(fā)展階段459

圖表：2007年7月-2009年12月海納亞洲創(chuàng)投基金投資行業(yè)情況464

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資行業(yè)分布465

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)465

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資企業(yè)發(fā)展階段466

圖表：2009年英特爾投資行業(yè)情況473

圖表：截止到2009年英特爾投資行業(yè)分布474

圖表：截止到2009年英特爾投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)474

圖表：截止到2009年英特爾投資企業(yè)發(fā)展階段475

圖表：2006-2007年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資行業(yè)情況478

圖表：截止到2009年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資行業(yè)分布479

圖表：截止到2009年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)479

第5篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資；引導基金政策；政府支持

一、 引言

私募股權(quán)投資是一種新型的金融資本組織形式，它從出資者那里募集資金，并把資金投向有高成長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，使人力資本和金融資本實現(xiàn)有效結(jié)合，能夠促進整個社會創(chuàng)新水平的提高，帶動經(jīng)濟增長，增加就業(yè)崗位，弘揚企業(yè)家精神。政府引導基金是促進私募股權(quán)投資的一種政策激勵方式，作用基理是政府設(shè)立資金，通過杠桿作用引導社會資金的投入，待被投資企業(yè)成功上市后，政府抽回相當于本金的部分，將更多的收益讓渡于私人投資者，以激勵私募股權(quán)投資的發(fā)展。中國從20世紀80年代開始關(guān)注私募股權(quán)投資的發(fā)展，至今已經(jīng)取得一定的成效，但是還存在較大的發(fā)展空間。中國的引導基金從2006年開始設(shè)立，經(jīng)過約6年的時間，對私募股權(quán)投資的發(fā)展有促進作用嗎？有哪些需要改進的地方？

我們研究的目的不僅要回答上述問題，還希望通過政策建議真正使私募股權(quán)投資受益。私募股權(quán)投資的規(guī)模是反映其績效的重要指標之一。關(guān)于私募股權(quán)投資規(guī)模，在學術(shù)界，常用的變量主要有私募股權(quán)投資額和投資的企業(yè)數(shù)量，由于獲取數(shù)據(jù)的限制，我們選取私募股權(quán)投資的企業(yè)數(shù)量代表私募股權(quán)投資規(guī)模。關(guān)于私募股權(quán)投資規(guī)模的影響因素，除了引導基金政策之外，我們還考慮了GDP、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度、稅收優(yōu)惠政策和區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場對私募股權(quán)投資規(guī)模的影響，基于1997年~2009年中國27個省（限于數(shù)據(jù)的可得性）私募股權(quán)投資數(shù)量的面板數(shù)據(jù)進行實證研究。文章結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分是相關(guān)文獻綜述；第三部分提出研究假設(shè)；第四部分是數(shù)據(jù)來源和實證分析；第五部分是結(jié)論和建議。

二、 文獻綜述

引導基金政策利用杠桿作用撬動私人資本參與私募股權(quán)投資，從很大程度上促進了私募股權(quán)投資的發(fā)展，越來越受到學術(shù)界的關(guān)注。Maula和Murray（2003）認為引導基金有助于解決市場失靈的問題，具體操作上應(yīng)以間接參與為主，盡量避免直接投資于目標公司。Cumming（2007）研究表明政府引導基金為澳大利亞的私募股權(quán)投資做出了很大的貢獻。Cumming和Johan（2009）認為設(shè)計引導基金政策時，考慮到如何才能激勵更多的專業(yè)人士加入至關(guān)重要，比如對優(yōu)秀的投資者給予支持，激勵私人投資者增加收益。另外，目前的引導基金政策和私人投資者的最大化目標不一致也是實踐中值得重視的問題。

除了引導基金政策外，作為一種新型的資金募集方式，私募股權(quán)投資還受到諸多因素的影響。Christian Keu-schnigg和Soren Bo Nielsen（2001）研究認為政府培育企業(yè)家精神，對設(shè)備投資給予補貼；在生產(chǎn)階段給予產(chǎn)出補貼，都能有效促進私募股權(quán)投資的發(fā)展，增進社會福利。Cumming和MacIntosh（2006）加拿大風險投資業(yè)稅收激勵政策，帶來的資金的擴張完全擠出了私人投資。而Stefano Caselli（2010）則認為稅收激勵政策對私募股權(quán)投資有顯著的促進作用。Bemard Black和RonaldJoilson（1995）認為證券市場為私募股權(quán)投資提供了暢通的退出渠道。Cumming 和MacIntosh（2006）認為宏觀經(jīng)濟因素（證券市場的狀況、實際利率水平、GDP）影響了私募股權(quán)投資的供給和需求，市場上的私募股權(quán)投資者寧愿在發(fā)達地區(qū)被合并，也不愿意投資到偏狹的地區(qū)。Gennaro Bernile，Douglas Cumming和Evgeny Lyandres（2007）研究了私募股權(quán)投資的最佳規(guī)模，認為其最佳組合結(jié)構(gòu)和企業(yè)家及投資家的產(chǎn)出、努力程度、項目成功的價值、要求的首次投資額之間有著密切聯(lián)系。

我們主要關(guān)注的是引導基金政策設(shè)立以來對私募股權(quán)投資產(chǎn)生的影響，但作為一種社會活動，影響私募股權(quán)投資的因素很多。私募股權(quán)投資作為一種新型的融資形式，是應(yīng)社會發(fā)展而產(chǎn)生的，屬于生產(chǎn)關(guān)系的范疇，綜合體現(xiàn)了一國的發(fā)展水平和經(jīng)濟狀況。

三、 研究假設(shè)

根據(jù)國內(nèi)外相關(guān)研究理論和我們對中國私募股權(quán)投資的研究，為引導基金政策、稅收激勵政策、區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、一個國家的對外開放度、GDP是影響風險投資規(guī)模的主要因素。下面我們將進行具體分析，并提出相關(guān)假設(shè)：

1. 引導基金政策。政府引導基金的運作基理是，政府設(shè)立引導基金，引導私人資金流向存在市場失靈的領(lǐng)域。以色列的YOZMA項目就是一個比較成功的政府引導基金案例，1992年至今，以色列各類從事私募股權(quán)投資的基金數(shù)量和規(guī)模都得到了迅速增長。世界各國的實踐已充分證明，政府引導基金促進了私募股權(quán)投資的發(fā)展，據(jù)此，我們提出假設(shè)H1：政府設(shè)立引導基金，有助于私募股權(quán)投資的發(fā)展。

2. 稅收激勵政策。鑒于私募股權(quán)投資對歐美發(fā)達國家經(jīng)濟發(fā)展的貢獻，許多國家制定政策激勵私募股權(quán)投資的發(fā)展，除引導基金外，稅收激勵政策也是各國經(jīng)常使用的政策之一，通過降低成本和提高收益兩種途徑來支持私募股權(quán)投資的發(fā)展，因此，我們提出假設(shè)H2：稅收激勵政策越多，私募股權(quán)投資規(guī)模越大。

3. 產(chǎn)權(quán)交易市場。產(chǎn)權(quán)交易市場的建立與完善也是政府支持私募股權(quán)投資常用的政策之一。學術(shù)界的研究表明，私募股權(quán)投資的退出渠道會對其收益帶來影響，從而影響投資規(guī)模。而區(qū)域內(nèi)的產(chǎn)權(quán)交易市場通過為產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓提供條件和綜合配套服務(wù)，來縮短并購時間，降低并購成本，增加收益。因此，我們提出假設(shè)H3：交易市場越發(fā)達的地區(qū)私募股權(quán)投資規(guī)模越大。

4. 人力資本。私募股權(quán)投資的主要對象是高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)，不確定因素多，風險大，對投資者素質(zhì)要求較高。投資者需要有管理經(jīng)營資本的知識和經(jīng)驗，需要有評估、識別、篩選項目的眼光和能力，需要有評估、識別、篩選項目的眼光和能力，需要有判斷形勢變化的遠見卓識。因此，我們提出假設(shè)H4：人力資本積累越豐富，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

5. 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從某種程度上反映了一個經(jīng)濟體的成熟度和發(fā)展狀況，而私募股權(quán)投資主要是支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展，因此，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。基于現(xiàn)有文獻，我們選用第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口數(shù)量占總體就業(yè)人口的比重來表示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（帥晶，唐麗2011）。私募股權(quán)投資投資的對象主要是具有高成長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，尤其是高科技的創(chuàng)新，因此提出假設(shè)H5：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)值越大，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

6. 開放度。開放度（FDI和進出口總額占GDP的比值）從理論上講，一個國家或地區(qū)的開放度越高，越容易接觸到國際前沿，從而更加有利于對先進技術(shù)的引進和先進管理經(jīng)驗的吸收。私募股權(quán)投資在中國的發(fā)展才剛剛開始起步，需要引進大量的專業(yè)人士和資金，因此，提出假設(shè)H6：一個地區(qū)的開放度越高，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

7. GDP。私募股權(quán)投資作為一項投資活動，需要資金投入，由宏觀經(jīng)濟理論得知，貨幣需求分為三個層次：交易需求，預防需求，投資需求。從私募股權(quán)投資發(fā)達的國家來看，其資金來源中政府所占比重相對較低，大部分來自民間，也就是貨幣需求的第三種：投資需求，因此，社會財富的積累，對私募股權(quán)投資的資本投入有重大影響，我們以GDP來代表社會財富。由此，提出假設(shè)H7：一個地區(qū)的GDP值越高，風險投資的規(guī)模越大。

四、 數(shù)據(jù)來源及實證分析

綜合考慮各種情況，我們研究的時間跨度定為1997-2009年，包括的省市有27個地區(qū)。私募股權(quán)投資和政府政策（稅收激勵政策、政府引導基金、產(chǎn)權(quán)交易市場）方面的數(shù)據(jù)由清科公司提供，實證中，我們將深圳的私募股權(quán)投資數(shù)據(jù)并入到廣東省。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口數(shù)和總就業(yè)人口數(shù)均來自中經(jīng)網(wǎng)。人力資本中本、專科在校生人數(shù)和總?cè)丝诰鶃碜灾薪?jīng)網(wǎng)。進出口總額和FDI數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)，GDP數(shù)據(jù)來自《2011年中國統(tǒng)計年鑒》。

我們關(guān)心的問題是引導基金政策對私募股權(quán)投資的影響，因此被解釋變量我們設(shè)為私募股權(quán)投資項目數(shù)，用PE表示。基于現(xiàn)有文獻和研究假設(shè)，我們選取引導基金政策、稅收激勵政策、區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場、人力資本、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、開放度、GDP為解釋變量。政府引導基金使用虛擬變量FUND來表示，如果區(qū)域內(nèi)設(shè)立了政府引導基金，則賦值為1，否則為0。稅收激勵政策用虛擬變量TAXS來表示，如果某地區(qū)對私募股權(quán)投資實行了稅收優(yōu)惠政策，則賦值為1,否則為0。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)用第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口占總就業(yè)人口的比重來表示（STRU）。人力資本用普通本專科在校學生數(shù)與總?cè)丝诘谋壤齺斫频乇硎荆℉R）。開放度分別使用FDI和進出口總額占GDP的比重來表示開放度，KFD1表示進出口總額占GDP的比重，KFD2表示FDI占GDP的比重。本文以GDP表示社會財富水平。據(jù)此，建立模型：

PE＝Xβ+ε（1）

X=1 x11 … x181 x21 … x28… … … …1 xn1 … xn8，β＝（β0，β1，β2，…，β8）′

模型中，PE是私募股權(quán)投資項目數(shù)，X是代表一組變量的向量，包括引導基金政策、稅收激勵政策、區(qū)域內(nèi)是否存在交易市場、人力資本、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、開放度、GDP。ε是隨機擾動項。采用計量軟件eviews6.0，我們得出模型的擬合結(jié)果如下：

引導基金政策的系數(shù)是6.082 5，通過了5%的顯著性檢驗，表明引導基金政策對私募股權(quán)投資有明顯的促進作用，驗證了我們的假設(shè)。從實證結(jié)果來看，中國政府引導基金充分發(fā)揮了其杠桿效應(yīng)，有效地補充了私募股權(quán)投資的資金來源。產(chǎn)生這種結(jié)果，說明中國引導基金政策施行的績效是值得肯定的，首先，政府引導基金直接為私募股權(quán)投資提供了一部分資金，有助于解決資金缺口的問題。其次，政府引導基金運作機制中對社會資本的“利益讓渡”，有助于吸引機構(gòu)投資者進入私募股權(quán)投資。再次，先進入的機構(gòu)投資者對其他潛在投資者發(fā)揮了示范效應(yīng)，引導民間資本、國際資本流入私募股權(quán)投資領(lǐng)域。

稅收激勵政策、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、GDP都通過了1%的顯著性檢驗，系數(shù)依次是-11.137 8、0.727 2、8.566 5、0.000 9，通過了1%的顯著性檢驗，表明這些因素對私募股權(quán)投資的發(fā)展都有顯著的影響。其中，現(xiàn)行的稅收激勵政策抑制了私募股權(quán)投資的發(fā)展，與我們的假設(shè)相悖，違背了政策制定者的初衷，我們認為其原因很可能在于中國目前的稅收激勵政策缺乏對投資者的激勵，影響了私募股權(quán)投資的資金來源。從系數(shù)來看，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和GDP對私募股權(quán)投資的影響微弱，原因可能在于中國的私募股權(quán)投資還處于發(fā)展的初級階段，對宏觀經(jīng)濟環(huán)境不是很敏感。人力資本對私募股權(quán)投資的發(fā)展有明顯的促進作用，這是很顯然的，無論是資金還是企業(yè)經(jīng)營對人才的要求都是很高的。

產(chǎn)權(quán)交易市場、開放度都沒有通過顯著性檢驗，表明這兩個因素對私募股權(quán)投資的發(fā)展沒有太大影響。原因可能在于私募股權(quán)投資和產(chǎn)權(quán)交易市場在中國都處于發(fā)展的初級階段，其運行機制不成熟，彼此都難以滿足對方的需求。至于開放度，涉及到引進資本和人才問題，對私募股權(quán)投資的影響不太大，可能是因為私募股權(quán)投資各方面發(fā)展還不成熟，還沒有很好地本土發(fā)展開來，對外資和人才還沒有太強烈的需求。

五、 結(jié)論

基于1997年~2009年中國27個省市的面板數(shù)據(jù)，我們對中國引導基金政策和私募股權(quán)投資的相關(guān)關(guān)系進行了實證研究。得出以下結(jié)論：（1）政府引導基金政策的設(shè)立推動了私募股權(quán)投資的發(fā)展。（2）人力資本和風險投資的發(fā)展顯著正相關(guān)。（3）稅收激勵政策抑制了私募股權(quán)投資的發(fā)展。（4）產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和GDP對私募股權(quán)投資的有明顯影響，但作用不大。（5）區(qū)域內(nèi)產(chǎn)權(quán)交易市場和開放度對私募股權(quán)投資的發(fā)展規(guī)模沒有太大影響。

結(jié)合中國政府引導基金的實踐情況，我們認為在設(shè)計、運行引導基金時，如果能充分考慮運作機制和監(jiān)督機制將會使引導基金政策更有效。私募股權(quán)投資在整個投資生命期中處于相對成熟階段，市場相對成熟，各方面的規(guī)制也較完善，人才儲備也有了一定的積累，可以考慮將引導基金設(shè)立為母基金，來引導私人投資，這樣更有利于發(fā)揮其促進作用。引導基金的出資人是國家，在某種程度上面臨主體缺位的問題，為了防止浪費和濫用，應(yīng)設(shè)立有效的監(jiān)督機制。具體來說應(yīng)該包括兩個方面，一方面是對引導基金管理機構(gòu)的監(jiān)管，要求管理機構(gòu)將運作情況適時反饋，條件允許的話，可以實行政務(wù)公開，接受來自上級主管部門和公眾的共同監(jiān)督，盡可能的防止腐敗滋生。另一方面是對投資方的監(jiān)管。投資投入后，要對引導基金的后續(xù)使用過程進行全程監(jiān)督，但是要避免干預投資方的經(jīng)營管理。

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基金項目：國家自然科學基金資助項目（項目號：70903046、71073101）、上海市浦江人才計劃（項目號：11PJC066）、上海市哲學社會科學項目（項目號：2009FJB004、2011BJB008）、上海財經(jīng)大學研究生創(chuàng)新基金項目（項目號：CXJJ-2011-311）階段性成果。

第6篇

[關(guān)鍵詞]PE的運作機制；文獻；綜述

PE(Private Equity)，即私募股權(quán)投資，是現(xiàn)資銀行業(yè)金融創(chuàng)新的標志性產(chǎn)物。在中國，PE作為一種新興的資本力量，以其特有的金融資本的財富效應(yīng)作為驅(qū)動，通過持續(xù)的投資與退出機制，從經(jīng)濟的微觀層面推動著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、科技創(chuàng)新和社會經(jīng)濟的發(fā)展。但受金融危機的影響，美國五大投行的全部衰落，傳統(tǒng)的投資銀行經(jīng)營理念和商業(yè)模式也受到空前的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。巴曙松指出，傳統(tǒng)的投資銀行商業(yè)模式或會逐步消失，即將代之而領(lǐng)市場的，將是融合了傳統(tǒng)商業(yè)銀行融資功能、傳統(tǒng)投資銀行的市場研究和交易等功能的各種類型的基金，這就是在最為廣泛的意義上所談及的PE的內(nèi)涵。廣義的PE是覆蓋VC(Venture Capital)的，即可將VC看作專業(yè)對種子期、初創(chuàng)期或發(fā)展期企業(yè)進行股權(quán)投資的一類PE，而PE的運作機制是PE市場化發(fā)展的核心。

一、國外PE運作機制的研究狀況

國外對VC／PE的研究是從上世紀80年代中期開始的。在VC／PE的資本來源和基本功能的研究上。Tyebjee、Bruno，以及Connan、Sahlman采用問卷等形式對創(chuàng)業(yè)投資家的決策程序、投資評價指標及對創(chuàng)投企業(yè)提供增值服務(wù)等方面進行了研究。Black、Gilson等對風險資本來源的區(qū)域特征的研究表明，各國政策導向和市場習慣是決定風險資本來源的主要因素。Muller等對于風險投資家的作用提出了風險投資家的理論模型，認為風險投資家作為具有特質(zhì)的金融中介，在對創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供風險資本的同，提供特有的增值服務(wù)，Gompers提出了創(chuàng)業(yè)投資具有社會資源價值評估作用。

在VC／PE的治理結(jié)構(gòu)研究上。1990年Sahlman開創(chuàng)性地利用現(xiàn)代契約理論對VC／PE支持下的公司治理結(jié)構(gòu)進行了分析，研究了投資者與創(chuàng)業(yè)投資家、創(chuàng)業(yè)投資家與創(chuàng)業(yè)者的兩層委托關(guān)系，指出有限合伙制可以解決因信息不對稱而造成的投資者和私募股權(quán)投資家間的利益沖突。Amit、Glosten、Muller深化了Sahlman的研究，指出信息不對稱是創(chuàng)業(yè)投資最重要的特征之一。Gompers認為創(chuàng)業(yè)團隊的能力和努力直接決定了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功，需要設(shè)計合理的機制將創(chuàng)業(yè)團隊的利益和企業(yè)的利益“捆綁”在一起。Gomper、Lemer針對有限合伙契約條款的研究發(fā)現(xiàn)，不同的監(jiān)督需要和不同私募股權(quán)投資服務(wù)的供給狀況是契約中限制性條款的決定因素。從效率角度考慮，Gomper、Lemer認為私募股權(quán)投資機構(gòu)有效的組織形式是決定私募股權(quán)資本籌集的一個很重要的因素。L9J另外Ka-Dlan、Schoar發(fā)現(xiàn)，有限合伙人似乎經(jīng)常可以賺到預期之外的收益。

在VC／PE的市場運作方式的研究上。Grinblatt、Hwang提出創(chuàng)業(yè)資本首次公開發(fā)行的信號模型，認為IPO信息披露的水平會受到內(nèi)部原有資本結(jié)構(gòu)及其市場價值水平的影響。Chishty、Kaiser通過實證分析發(fā)現(xiàn)，由于信息不對稱，采用IPO退出不一定是實現(xiàn)高額資本增值的最佳選擇。Wright等在研究風險投資退出方式中的結(jié)果支持了Chishty、Kaiser的基本結(jié)論。Relnader的研究也表明，歐洲風險資本市場上的主要交易形式是與第三方的股權(quán)交易方式。但Bygrave、Timmons發(fā)現(xiàn)，通過IPO退出的創(chuàng)業(yè)資本的獲利水平因投入企業(yè)的期間不同而產(chǎn)生差異，投入期越早則回報越高，反之回報越低；并且，在同等條件下，IPO是風險投資回報最高的退出方式，大約是交易出售所得收益的五倍。后一個結(jié)論與Chishty、Kaiser及Wight的觀點是不一致的。

在VC／PE對企業(yè)影響的研究上。對于一般公司，Jensen認為VC／PE支持下的企業(yè)，其公司的治理結(jié)構(gòu)更加合理，從而提高了企業(yè)的市場競爭力。但Hol-strom和Kaplan對Jensen的結(jié)論表示質(zhì)疑，他們認為Jensen研究所處的九十年代后期，新興的技術(shù)革新和市場放松管制才是企業(yè)進步的主要原因，而非PE所帶來的管理能力的改善。而Davis等的研究發(fā)現(xiàn)，在PE成功交易兩年后，其控股企業(yè)表現(xiàn)出明顯的生產(chǎn)率增長，他們認為其主要原因是公司政策的連續(xù)性所帶來的效用。對于上市公司，Brophy研究發(fā)現(xiàn)，有風險投資支持的企業(yè)IPO抑價率更低，并且價格的波動程度也更低，在IPO的表現(xiàn)優(yōu)于沒有風險投資支持的企業(yè)。Sahlman認為，VC／PE與風險企業(yè)之間具有雙向篩選作用，在這一篩選作用下，有VC／PE參與的上市公司的經(jīng)營績效方面更優(yōu)。Barry提出，VC投資的企業(yè)比同期上市的其他企業(yè)質(zhì)量要好，即“篩選說”，另外VC的加入，VC的監(jiān)管作用會使目標企業(yè)的質(zhì)量提高，即“監(jiān)督說”。Megginson、Weiss研究發(fā)現(xiàn)，VC／PE支持企業(yè)的IPO抑價度比沒有VC／PE支持企業(yè)的抑價度要低，由此提出了“證明說”。而Jain、Kini研究表明，上市三年后有VC／PE支持的上市公司比非VC／PE支持的業(yè)績更好。Gompers發(fā)現(xiàn)有經(jīng)驗的VC／PE所支持的企業(yè)比缺乏經(jīng)驗的VC／PE所支持的企業(yè)在IPO具有更低的抑價度，由此提出“躁動效應(yīng)說”。Chemmanur，Loutskina提出，VC和PE的參與有助于公司在IPO更容易獲得其他金融機構(gòu)的認可，提出“市場力量說”。Lemer、Bmv、Gompers通過研究，首次提出由VC／PE支持的IPO公司的發(fā)行股價可以超過一般公司的結(jié)論；Brav和Gompem發(fā)現(xiàn)與沒有風險投資支持的企業(yè)相比，有風險投資支持的企業(yè)表現(xiàn)出更高的長期績效。

二、國內(nèi)PE運作機制的研究狀況

國內(nèi)學者在上世紀90年代中期開始了對VC的研究，但對PE的研究是從本世紀開始的，整個理論研究過程分為兩個階段。

(一)20世紀90年代中期21世紀初

成思危提出，“風險投資”就是把資金投向蘊藏較大失敗危險的高新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為。劉曼紅編著的《風險投資：創(chuàng)新與金融》是中國第一本系統(tǒng)講授風險投資的著作，導入了國外實際運營下的風險投資的概念。盛立軍認為，“風險投資已演化成一個全新的金融行業(yè)即私有股權(quán)投資業(yè)(private equity investment)”。厲以寧、曹鳳岐提出了創(chuàng)業(yè)資本基金業(yè)的基本發(fā)展方向，并較早地提出了中國創(chuàng)業(yè)資本運作制度安排的觀點。

在這個期就VC的論著數(shù)量很多，大都著重以介紹國外風險投資的運營模式及進行一些實證研究和策略性研究為主，并形成了基礎(chǔ)性的理論分析框架。

(二)21世紀初一至今

在這個期對VC研究上，產(chǎn)生了一些重要理論結(jié)果和論斷。姚佐文等提

出，風險投資中的控制權(quán)分配直接影響企業(yè)的價值以及風險投資企業(yè)與風險企業(yè)經(jīng)營團隊的個人利益。林強等在國內(nèi)最先研究了創(chuàng)業(yè)理論體系，闡明了創(chuàng)業(yè)經(jīng)濟的概念。曹鳳岐指出，必須運用創(chuàng)業(yè)投資才能夠促使中國高科技企業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。王松奇認為用積極支持創(chuàng)業(yè)投資體系建設(shè)來培育有利于提高民族經(jīng)濟核心競爭力的新經(jīng)濟因素，并在2004年提出構(gòu)建多層次資本市場的基本輪廓。李萬壽提出了創(chuàng)業(yè)資本引導基金的概念。房四海認為，中國大陸的VC已經(jīng)PE化。

同，國內(nèi)學者對PE的理論研究已成為相對獨立的研究領(lǐng)域。在PE的資本來源的研究上。范柏乃等提出，中國必須建立以機構(gòu)投資者為主體的私募股權(quán)資本供給體系，從而消除中國私募股權(quán)資本市場資本不足、投資規(guī)模較小的短缺狀況。余筱箭等認為基于私募股權(quán)投資的特點，投資私募股權(quán)投資領(lǐng)域有利于養(yǎng)老金的保值增值。王守仁強調(diào)需要放寬私募股權(quán)投資業(yè)的市場準入條件，應(yīng)允許保險、社保等資本進入，要吸引社會民間資本和外資進入私募股權(quán)業(yè)。熊國平設(shè)計了中國私募股權(quán)基金的資金來源框架，目標是建立一個包括政府、企業(yè)、社保基金和社會閑散資金的多元化的資金來源。

在PE的治理結(jié)構(gòu)的研究上。對于制度環(huán)境，厲以寧提出，中國發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金應(yīng)以私募基金為主，給予已初具規(guī)模的私募基金以合法地位。吳曉靈認為應(yīng)從三個方面加強對私募股權(quán)投資基金基金管理：資格管理，私募股權(quán)投資基金備案，大額交易監(jiān)管。巴曙松強調(diào)需要加強私募證券投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金的立法，為私募基金提供一個良好的發(fā)展環(huán)境。對于PE的組織形式，鮑志效認為，有限合伙制是制度上的一種創(chuàng)新，我國應(yīng)采取漸進式的方式過渡到有限合伙制。郭建鸞進一步研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)展早期的PE宜采用有限合伙制，公司制更適合成熟階段的PE。而談毅認為，有限合伙制成功的關(guān)鍵在于其治理結(jié)構(gòu)上的法律設(shè)計與制度創(chuàng)新，而不在于其他法律與稅收因素。劉健鈞等提出，既要充分認識有限合伙制的作用，又不能迷信于其。

在PE的市場運作方式的研究上。范柏乃調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國風險投資最為現(xiàn)實的退出方式是企業(yè)并購，其次是創(chuàng)業(yè)板交易、回購和買殼上市。王偉峰、占超提出了中國私募股權(quán)投資兩種存在形式，一種為私募股權(quán)投資基金；另一種則是以一種業(yè)務(wù)形式存在于證券公司或者是某些大型央企的獨立財務(wù)公司。李婧發(fā)現(xiàn)海外PE選擇投資目標，基本為成長性高、發(fā)展迅速的傳統(tǒng)行業(yè)。在投資開發(fā)高風險、高收益的行業(yè)，傾向于選擇退出容易的行業(yè)，側(cè)重于對行業(yè)的骨干企業(yè)、龍頭企業(yè)的投資。沈路等認為IPO雖為大部分私募股權(quán)投資者所首選，但鑒于國內(nèi)上市門檻較高，實際上兼并與收購是大部分PE成功退出的路徑。

在PE對企業(yè)影響的研究上。對于一般公司，國內(nèi)學者的研究主要集中在基本功能和增值服務(wù)等方面的研究，而對于上市公司的研究是一個新的亮點。劉二麗、崔毅提出基于風險投資過程的復雜性及國情的不同，風險投資后管理與被投資企業(yè)績效的關(guān)系仍需要更多的經(jīng)驗數(shù)據(jù)來檢驗，有必要在中國情境下進一步驗證風險投資后管理與被投資企業(yè)績效的關(guān)系。房四海對創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO估值及表現(xiàn)進行的研究表明，有VC／PE支持的企業(yè)的發(fā)行價格更高，但IPO的抑價度很高，認證作用未得到體現(xiàn)；由于企業(yè)的質(zhì)量很高，監(jiān)管作用得到證明。張豐研究了創(chuàng)業(yè)投資參與對我國中小企業(yè)板IPO的影響，結(jié)論支持了創(chuàng)業(yè)投資參與沒能起到國外實證得出的“認證作用”，提出國內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資可能存在“逐名動機”。向群分析PE投資對公司價值的影響，發(fā)現(xiàn)PE投資有助于中小板企業(yè)提升公司價值和公司績效，PE的股權(quán)投資行為帶來了公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。巴曙松等在VC／PE對上市公司的效應(yīng)的研究發(fā)現(xiàn)；VC／PE都更加偏好小的公司，更注重內(nèi)在質(zhì)量而不是絕對規(guī)模；無論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板，VC／PE支持的IPO抑價率更高；VC／PE支持的mid并不會顯著的好于沒有VC／PE支持的IPO，VC／PE在成熟資本市場中發(fā)揮的證明作用被弱化了；同在審批制的發(fā)行制度下，VC／PE的證明和篩選作用難以得到充分體現(xiàn)。

三、對國內(nèi)外PE運作機制研究狀況的基本評述

1、從國內(nèi)外相關(guān)研究的發(fā)展歷程來看，早期對PE的研究主要是利用問卷、統(tǒng)計數(shù)據(jù)等方法對VC／PE的基本功能、治理結(jié)構(gòu)等問題進行實證研究和探索。隨著經(jīng)濟發(fā)展、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，特別是在制度經(jīng)濟學、計量經(jīng)濟學等經(jīng)濟學理論和方法的應(yīng)用推動下，目前對VC／PE的研究已經(jīng)進入全過程、多角度、本土化、數(shù)量化分析為基本特征的研究發(fā)展階段。

2、國外對PE的運作機制的研究較早，在研究領(lǐng)域上對PE運營全過程都有大量的學者進行了深刻地研究和分析，成果很多；同在使用新的經(jīng)濟學理論和方法上，總體保持著理論創(chuàng)新與實證分析相結(jié)合的基本模式。而國內(nèi)的研究在初期是以大量的引進理論、方法學概述、實證研究為主，目前也發(fā)展到結(jié)合中國的現(xiàn)實情況，進行一些具有中國特色的理論創(chuàng)新和實證研究。總體上說，經(jīng)過三十幾年的發(fā)展，就VC／PE的運作機制研究，國內(nèi)外在理論研究、實證分析上面產(chǎn)生了大量的、有價值的文獻和研究成果。

第7篇

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟轉(zhuǎn)型；創(chuàng)新；私募股權(quán)基金

中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A 文章編號：1006－3544（2011）05－0055－04

一、中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略實施需要創(chuàng)新

美國耶魯大學教授羅伯特?J?席勒在2008年預測，全球金融危機除了引起經(jīng)濟總量波動之外，還會令社會的一些基本因素發(fā)生改變，將波及至“人們的消費行為、價值觀、甚至是人與人之間的關(guān)聯(lián)方式”。 [1] 危機后國際市場環(huán)境的變化，使我國經(jīng)濟的發(fā)展模式正式步入由出口導向型加速向內(nèi)需拉動型轉(zhuǎn)變的荊棘之路。 努力實現(xiàn)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型已成為這次危機給予中國最根本、最深遠的影響。從本質(zhì)上看，全球金融危機是冷戰(zhàn)后全世界范圍內(nèi)生產(chǎn)過剩矛盾不斷激化后的一次總爆發(fā)； 而生產(chǎn)型經(jīng)濟體逐漸轉(zhuǎn)向內(nèi)需增長方式，是調(diào)和這一矛盾的有效手段，未來幾十年這種調(diào)整的大趨勢將不斷延續(xù)。

國外經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的成功經(jīng)驗對當前中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型具有一定借鑒意義。以美國為例：首先，亨利?福特發(fā)明的流水裝配線，為大批量生產(chǎn)標準化的產(chǎn)品（即汽車）奠定了基礎(chǔ)，這一生產(chǎn)創(chuàng)新極大地降低了產(chǎn)品尤其是耐用消費品的成本， 為其逐步成為大眾消費品創(chuàng)造了必要的條件；其次，通過發(fā)展消費信貸和金融資本主義彌補了收入與消費的巨大缺口；最后，健全社會保障制度和工資增長制度促進了收入穩(wěn)定增長，為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型提供了源源不竭的動力。以上幾點促使美國在相當短的時期內(nèi)實現(xiàn)了從生產(chǎn)型社會向消費型社會的轉(zhuǎn)變， 并對此后數(shù)十年世界經(jīng)濟秩序和國際分工格局產(chǎn)生了深遠的影響。 借鑒美國的經(jīng)驗以及鑒于中國人口眾多、城鄉(xiāng)和區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不平衡、人民幣并非國際化貨幣等現(xiàn)實約束，中國向內(nèi)需型經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的根本出路在于實實在在地提高勞動生產(chǎn)率、提升國民收入水平。但收入增長又可能引發(fā)勞動力成本上升， 使得中國在國際分工中的廉價勞動力優(yōu)勢受損。

當前， 克服收入增長給勞動力成本上升帶來的壓力， 化解經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與經(jīng)濟增長之間矛盾的方法在于借助技術(shù)進步和商業(yè)模式創(chuàng)新提升勞動生產(chǎn)率。 如果僅僅徘徊于原有生產(chǎn)模式， 或是沉醉于虛擬資產(chǎn)價值膨脹， 而非立足于革新技術(shù)和生產(chǎn)模式以創(chuàng)造出更高價值、提升服務(wù)質(zhì)量，那么中國的經(jīng)濟就不會活躍，就不會實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。著名學者羅伯特?勞倫斯?庫恩認為，面對經(jīng)濟增長的挑戰(zhàn)，中國必須要進行產(chǎn)業(yè)升級，發(fā)展高附加值的產(chǎn)業(yè)。未來30年對于中國最大的挑戰(zhàn)就是創(chuàng)新， 必須著力提高產(chǎn)業(yè)的附加值。 [2]

正是由于新知識、 新發(fā)明以及新技術(shù)的貢獻具有相當大的外部效應(yīng)， 人類經(jīng)濟發(fā)展才得以持續(xù)。 中國近30年的經(jīng)濟騰飛正是因為經(jīng)濟全球化背景下對外開放的政策大大降低了參與全球產(chǎn)業(yè)分工的交易成本， 企業(yè)和勞動者通過學習和創(chuàng)新發(fā)揮出中國資源比較優(yōu)勢和大國規(guī)模優(yōu)勢的結(jié)果。國內(nèi)很多有競爭力的企業(yè)都是先借助承接和參與制造業(yè)最終組裝等相對簡單工序切入全球生產(chǎn)分工體系， 然后通過在產(chǎn)品生產(chǎn)分工系統(tǒng)內(nèi)部學習和提升能力， 成功實現(xiàn)向更高增加值工序的攀升。 例如深圳比亞迪公司通過“雙手加夾具”的創(chuàng)新模式從日本大型企業(yè)手中取得全球手機電池的市場份額。

值得注意的是，除實體經(jīng)濟創(chuàng)新之外，中國創(chuàng)新的另外一個突破口在于繼續(xù)深化金融改革創(chuàng)新。從國外經(jīng)驗看， 盡管政府部門可以借助差別稅收來引導資本的流動方向， 但通過市場實現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置常常能產(chǎn)生比政府稅收更為積極和顯著的激勵效果。 如果存在一個能夠為創(chuàng)新型企業(yè)提供融資和價值變動評估的虛擬經(jīng)濟體系， 成功的創(chuàng)新型企業(yè)就可以在這個系統(tǒng)內(nèi)實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值和創(chuàng)業(yè)企業(yè)參與者個人價值的制度化激勵兼容， 這將會對所有市場參與主體產(chǎn)生巨大心理影響。 屆時越來越多的資本將會被引導至有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的領(lǐng)域， 越來越多的技術(shù)革新和商業(yè)模式創(chuàng)新將會脫穎而出， 進而整個經(jīng)濟體的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整會獲得內(nèi)生性、持續(xù)不斷的發(fā)展活力，人們的收入水平也將會提升到一個新的高度。

立足于中國的現(xiàn)實條件， 中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型成功的根本出路在于創(chuàng)新、升級生產(chǎn)技術(shù)和商業(yè)模式，而私募股權(quán)基金在推動這一變革式發(fā)展中的積極作用值得人們關(guān)注。

二、私募股權(quán)基金推動企業(yè)部門創(chuàng)新

從全球主要國家來看， 一國的創(chuàng)新體制通常由政府部門推動型的戰(zhàn)略創(chuàng)新和由企業(yè)部門自主推動的局部創(chuàng)新組成。戰(zhàn)略性創(chuàng)新體現(xiàn)了國家的意志，從經(jīng)濟學視角看， 此類創(chuàng)新大多集中于一些私人部門無法進入或不愿進入的領(lǐng)域， 上世紀美國政府推動的曼哈頓計劃以及登月計劃、2010年中國提出的“科技創(chuàng)新舉國體制” ① 是這類創(chuàng)新的典型代表。企業(yè)部門創(chuàng)新是企業(yè)家精神的真實寫照， 經(jīng)濟活動正是由于這種局部創(chuàng)新的層出不窮而富于生命力。 熊彼特周期理論認為， 微觀經(jīng)濟主體的創(chuàng)新活動甚至會影響到經(jīng)濟周期的波動。 美國雅虎網(wǎng)站以及中國的淘寶網(wǎng)、凡客誠品網(wǎng)的出現(xiàn)是這類創(chuàng)新的經(jīng)典案例。

盡管這些局部創(chuàng)新不一定像戰(zhàn)略創(chuàng)新一樣產(chǎn)生劃時代的影響，但局部創(chuàng)新如星星之火引導著人類生產(chǎn)、生活方式不斷升級。事實上，未來中國的希望不僅離不開中國石油、國家電網(wǎng)、中國移動這樣的世界500強大型企業(yè)集團， 同樣離不開民營經(jīng)濟中創(chuàng)新型中小企業(yè)和活躍于互聯(lián)網(wǎng)的輕公司 ② 。在知識社會的條件下，設(shè)法讓“草根”創(chuàng)新、創(chuàng)新民主化逐步成為常態(tài)，對于健全和完善科技創(chuàng)新體系具有重要意義。

回首人類社會經(jīng)濟的創(chuàng)新歷程， 實業(yè)家的身旁總是少不了金融家的身影，商業(yè)模式創(chuàng)新、生產(chǎn)技術(shù)創(chuàng)新與金融產(chǎn)品創(chuàng)新相互促進而呈現(xiàn)出螺旋式發(fā)展。 企業(yè)成長的每一個階段幾乎都離不開金融資本的支撐，但是由于信息不對稱，事先的逆向選擇和事后的道德風險問題難以避免， 使得此前國內(nèi)中小企業(yè)、 特別是創(chuàng)新型小企業(yè)在成熟期之前的融資問題成為制約其發(fā)展壯大的瓶頸， 在一定程度上限制了中國民營經(jīng)濟創(chuàng)新的活躍程度。因此，如何深化發(fā)展初創(chuàng)企業(yè)的融資機制成為激活中國企業(yè)創(chuàng)造力、實現(xiàn)經(jīng)濟長期戰(zhàn)略目標的關(guān)鍵節(jié)點， 同時也是推進中國金融體制改革的重要課題。而國外成功經(jīng)驗證明，私募股權(quán)基金在這一領(lǐng)域發(fā)揮著重要的作用。

2006年著名經(jīng)濟學家吳曉靈曾以100攝氏度的沸水作比喻， 闡述中國實體經(jīng)濟與私募股權(quán)基金之間的關(guān)系。她認為中國不乏先進的技術(shù)、優(yōu)秀的企業(yè)家以及出眾的投資人，各類資源是豐富的，但是中國缺乏組合各類要素的金融工具， 私募股權(quán)基金就是有效整合現(xiàn)有市場各種要素的工具之一。 認為中國市場具備99攝氏度的溫度， 但缺乏1攝氏讓水沸騰，而金融工具（私募股權(quán)基金）就是那1攝氏度。私募股權(quán)基金主要包括創(chuàng)業(yè)風險投資基金、并購基金、企業(yè)重組基金、夾層基金、上市后私募股權(quán)投資（PIPE）、發(fā)展基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金、基金中的基金等。其中，私募股權(quán)基金投資于未上市的企業(yè)股權(quán)，對企業(yè)種子期、創(chuàng)業(yè)期和成長期發(fā)揮重要作用，往往成為實體經(jīng)濟升級換代的助推器。早在上世紀40年代中期，美國社會就積極呼吁扭轉(zhuǎn)新企業(yè)形成率不足、 新項目難以得到長期資金支持的局面。 鑒于此，1946年喬治?多里特將軍和波士頓聯(lián)邦儲備銀行行長拉弗爾?弗蘭德斯創(chuàng)立了美國研究與發(fā)展公司。 該公司是一家私營機構(gòu)， 他的目標是向新興企業(yè)和小企業(yè)提供長期資本以及專家管理服務(wù)。數(shù)年來，私募股權(quán)基金的制度安排和運作方式已經(jīng)發(fā)生諸多調(diào)整， 但私募股權(quán)基金的核心要義絲毫未變， 即通過向富于創(chuàng)新精神和冒險精神的企業(yè)家提供長期資金支持和企業(yè)管理知識，實現(xiàn)各種生產(chǎn)要素（資金、技術(shù)、勞動力）的有效分配，推動創(chuàng)新型企業(yè)茁壯成長。

三、 私募股權(quán)基金在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中的作用

過去數(shù)年中，中國私募股權(quán)基金發(fā)展迅速。中國歐盟商會和貝恩咨詢公司聯(lián)合的《私募股權(quán)基金對中國經(jīng)濟和社會的影響》2009年調(diào)研報告顯示，2000~2007年的全球經(jīng)濟擴張期中， 中國的私募股權(quán)基金保持45%的年復合增長率， 快速增長。2008年， 私募股權(quán)基金在中國的交易活動保持比亞洲其他經(jīng)濟體更為強勁的勢頭，并延續(xù)到2009年。私募股權(quán)基金行業(yè)在中國已經(jīng)成為推動經(jīng)濟增長、 創(chuàng)造就業(yè)、促進創(chuàng)新、培育企業(yè)家成功以及實現(xiàn)經(jīng)濟成功轉(zhuǎn)型的重要動力源。中國的政府官員、金融機構(gòu)、公眾，尤其是企業(yè)家和管理團隊都對中國私募股權(quán)基金持積極樂觀態(tài)度。

1. 私募股權(quán)基金推動中國中小企業(yè)和新成立公司快速發(fā)展。在經(jīng)歷了數(shù)十年經(jīng)濟周期波動之后，私募股權(quán)基金已經(jīng)發(fā)展成為一個成熟的資產(chǎn)類型。在世界范圍內(nèi)，特別是在北美和歐洲，近年來的私募股權(quán)基金交易主要集中于全資收購， 即私募股權(quán)基金持有被收購公司全部的股份。較之于國外的情況，中國私募股權(quán)基金更多體現(xiàn)了風險投資的屬性。 主要原因在于中國大部分企業(yè)尚處于快速發(fā)展階段。中小企業(yè)和新成立公司能夠獲得融資的渠道較窄，促使企業(yè)家紛紛轉(zhuǎn)向私募股權(quán)基金。 在中國80%以上的私募股權(quán)基金投資為成長資本。 ①

2. 私募股權(quán)基金為中國企業(yè)的研究與開發(fā)提供資金支持。 私募股權(quán)基金不僅為企業(yè)的研發(fā)提供資金， 并且確保投資的企業(yè)將研發(fā)資金用于明確的目標。2009年，中國私募股權(quán)基金投資的公司將收入的1.8%用于研發(fā)，而同期上市公司研究開發(fā)的投入僅為0.7%。私募股權(quán)基金在投資過程中通常幫助融資企業(yè)建立一個框架，從而將研發(fā)機會優(yōu)先排序、并確立研發(fā)投資的決策標準。同時，還將引入有助于提升研發(fā)資金回報率的最佳實踐。

3. 私募股權(quán)基金有力促進了中國國內(nèi)消費品和零售業(yè)的擴張。2002~2006年，私募股權(quán)基金在中國的投資額實現(xiàn)了58%的年復合增長率， 在消費產(chǎn)品和零售業(yè)方面的投資額實現(xiàn)了77%的年復合增長率， 這些行業(yè)愈發(fā)成為中國經(jīng)濟對于私募股權(quán)基金最具吸引力的行業(yè)。 私募股權(quán)基金在這些行業(yè)投資額的不斷增加， 對于國內(nèi)消費總量正在產(chǎn)生積極的影響。私募股權(quán)基金投資的零售企業(yè)，其銷售增長為47%，相比之下，上市的零售企業(yè)僅為16%。與此同時，私募股權(quán)基金投資的消費品生產(chǎn)企業(yè)，其銷售增長達到30%， 相比之下， 同行業(yè)的上市公司僅為18%。

4. 私募股權(quán)基金有助于中國就業(yè)機會的增加和員工薪酬的提升。在2002~2006年，私募股權(quán)基金投資的企業(yè)中員工數(shù)量增長了16%， 而同期內(nèi)上市公司僅增加了8%。其中，私募股權(quán)基金雇傭大專及以上學歷畢業(yè)生數(shù)量的增長速度比上市公司高出50%。與此同時，私募股權(quán)基金投資的企業(yè)支付薪金總額的增長速度高達27%， 而同期上市公司支付薪金總額的增長速度僅為20%。私募股權(quán)基金對于就業(yè)和工資的積極影響，有利于中國向內(nèi)需型經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。

四、發(fā)展中國私募股權(quán)基金的對策建議

1. 處理好政府與市場的關(guān)系， 支持創(chuàng)新型企業(yè)創(chuàng)立與發(fā)展。 成功應(yīng)對國內(nèi)外各種挑戰(zhàn)充分表明了中國模式下政府推進國內(nèi)經(jīng)濟社會發(fā)展的強大功效。 立足本土發(fā)展私募股權(quán)基金， 一方面要積極遵循并體現(xiàn)出中國模式的特征， 發(fā)揮政府強大的資源調(diào)度功能和引導功能等。另一方面，也應(yīng)注意到市場在資源配置中的積極作用，充分發(fā)揮市場效率。發(fā)揮政府功能并體現(xiàn)市場效率來發(fā)展私募股權(quán)投資基金，應(yīng)該體現(xiàn)在以下幾點：（1） 由管理型政府向服務(wù)型政府轉(zhuǎn)變， 直接參與、適度即可。 國內(nèi)外的經(jīng)驗都表明，服務(wù)才是政府的重點，政府盲目參與的效率值得商榷。（2）政府的參與應(yīng)有所側(cè)重，避免“一刀切”、“一管到底”。 早期項目培育是整個私募股權(quán)投資基金持續(xù)發(fā)展的源泉，同時早期項目的風險性更大、外部性更明顯，因此，政府應(yīng)側(cè)重于“種子期”和早期創(chuàng)業(yè)風險投資，后期私募股權(quán)投資適度參與即可。政府在服務(wù)過程中，應(yīng)側(cè)重于解決長期問題，而不是極力解決短期問題。長期的問題包括穩(wěn)定的資金來源、多層次資本市場建設(shè)、 公平有效的法律體系、 良好的稅收環(huán)境等。（3） 參與方式應(yīng)由直接干預向引導和激勵轉(zhuǎn)變，尤其是在對“種子期“風險投資的支持方面。

2. 放寬私募股權(quán)基金準入門檻， 拓寬創(chuàng)投企業(yè)資本來源。由于缺乏政策和法律依據(jù)，商業(yè)銀行和保險公司等機構(gòu)投資者尚不能直接或間接從事創(chuàng)業(yè)投資活動， 當前私募股權(quán)基金大都只能向具有閑置資金的實業(yè)企業(yè)募集資金，或向個人募集資金。對此必須積極研究，推動體制創(chuàng)新。允許商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金、 保險公司等機構(gòu)投資者將一定比例的資金投資于符合條件的備案私募股權(quán)基金， 并藉此實現(xiàn)金融機構(gòu)資產(chǎn)配置的多元化。 允許并鼓勵民間資本以機構(gòu)投資者的身份進入私募股權(quán)基金行業(yè)。此外，還可允許國外資本參與投資促進本土私募股權(quán)基金發(fā)展。

3. 完善資本市場體系， 完善私募股權(quán)基金的退出機制。 順暢的退出機制是私募股權(quán)資本發(fā)展的必要條件。目前中國的資本市場體系建設(shè)有待完善，國內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板市場門檻較高，與中小板標準差異不大，沒有體現(xiàn)支持創(chuàng)業(yè)的初衷；場外交易市場（OTC）、并購市場以及各地的產(chǎn)權(quán)交易市場不發(fā)達，限制了私募股權(quán)基金的退出機制。因此，應(yīng)進一步完善中國的資本市場體系，拓寬私募股權(quán)基金的退出渠道。一方面，可適當降低創(chuàng)業(yè)板市場門檻，使其真正與“創(chuàng)業(yè)”匹配， 并在借鑒西方發(fā)達國家經(jīng)驗的基礎(chǔ)上允許承銷商引入更加靈活的定價機制， 讓市場而不是證監(jiān)會的發(fā)審機構(gòu)來確定IPO的價格。 另一方面，應(yīng)有序發(fā)展場外交易市場和并購市場， 進一步完善多層次資本市場體系。與此同時，還要建立起一套成熟的市場制度讓機構(gòu)投資者、 承銷商和其他中介機構(gòu)在企業(yè)上市過程中發(fā)揮更多的作用， 同時也更好地承擔責任。

4. 強化稅收扶持政策，優(yōu)化私募基金發(fā)展環(huán)境。當前，公司型私募股權(quán)基金盡管可以享受（按中小高新技術(shù)投資額的70%抵扣應(yīng)納稅所得）優(yōu)惠， 私募股權(quán)基金從創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所得收益還可視作“稅后收益”免于納稅，但是由于被投資企業(yè)規(guī)模以及高新技術(shù)企業(yè)條件認定較為復雜和苛刻， 使稅收政策扶持力度有待加強。因此，可適當放寬私募股權(quán)基金投資企業(yè)稅收扶持政策的具體標準， 對符合新條件的私募股權(quán)基金， 如果投資中小企業(yè)達到一定年限的， 即可在投資者環(huán)節(jié)按投資額的一定比重抵扣投資者的應(yīng)納稅所得。 例如可以借鑒芬蘭擔保委員會的做法實行股份擔保， 即擔保一定比例的創(chuàng)業(yè)資本的投資損失。

5. 培養(yǎng)復合型人才，壯大本土風險投資家群體。在國外的私募股權(quán)基金領(lǐng)域， 活躍著一批既在實業(yè)領(lǐng)域獲得成功， 又喜愛冒險支持青年人創(chuàng)業(yè)的風險投資家――“天使投資人”， 樂于支持具有創(chuàng)業(yè)精神和創(chuàng)新能力的年輕人成為企業(yè)家。目前，中國許多私募股權(quán)基金投資人由昔日證券界人士擔當， 該群體盡管深諳資本運作要義，但由于缺乏實業(yè)經(jīng)營經(jīng)驗，因此與國外風險投資家尚存在一定差距。另外，中國私募股權(quán)投資基金的風險投資家群體有待壯大。要積極推進國內(nèi)私募股權(quán)基金行業(yè)實業(yè)經(jīng)營和資本運作復合型人才培養(yǎng)， 同時大力引進海外的私募股權(quán)基金管理精英，傳授先進的管理經(jīng)驗，推進我國本土基金管理團隊的培育工作。

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第8篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；運作機制；經(jīng)驗借鑒

中圖分類號：F830.9　文獻標識碼：A　文章編號：1006-3544(2008)06-0061-03

一、前言

近年來，國際私募股權(quán)基金的發(fā)展已經(jīng)成為國際金融的一大熱點。據(jù)不完全統(tǒng)計，2005年全球私募股權(quán)基金共募集資金1730億美元，2006年2150億美元，2007年7380億美元。2006年全球的并購交易總額是3.79萬億美元，比2005年增加了38％，其中全球并購交易中的20％、美國并購交易中的27％都是由私募股權(quán)基金來完成的。美國私募股權(quán)基金占全年GDP的0.6％，歐洲為0.35％，日本為0.2％，目前在我國該比例還不到0.1％。據(jù)清科集團的研究數(shù)據(jù)顯示，中國私募股權(quán)市場日趨活躍。2007年共有64支可投資亞洲市場(包括中國大陸地區(qū))的私募股權(quán)基金成功募集資金355.84億美元，較2006年的141.96億美元增長150.7％。同時，私募股權(quán)投資機構(gòu)在中國大陸地區(qū)共投資了177個案例，整體投資規(guī)模達128.18億美元。

私募股權(quán)基金(Private Equity fund，簡稱PE)是指面向特定投資者，通過資金承諾方式募集，對企業(yè)進行長期股本投資的基金。基金在投資交易實施過程中通常附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式出售持股獲利。私募股權(quán)基金的發(fā)展，能夠有效組合社會生產(chǎn)要素、完善我國金融體系和促進產(chǎn)業(yè)整合。因此，我國很多學者或官員如成思危、吳曉靈、夏斌等都大力倡導發(fā)展我國的私募股權(quán)基金。本文就歐美私募股權(quán)基金的運作機制進行比較研究，希望借鑒其成功經(jīng)驗或失敗教訓，結(jié)合我國的具體國情，發(fā)展本土私募股權(quán)基金。

二、歐美私募股權(quán)基金的運作機制比較

美國和歐洲的私募股權(quán)資本市場分別是全球第一和第二大市場，由于其所處的經(jīng)濟環(huán)境、政策環(huán)境和文化等的差異，這兩大市場在運作機制等方面有著一定的共性，但也存在某些差異。本文從以下幾個方面對其異同點進行比較分析。

(一)資金的來源及募集方式

私募股權(quán)基金對募集對象或投資者的范圍和資格有一定要求，關(guān)鍵是要求其具有較強的風險識別能力和風險承受力，即所謂的“合格投資者”。其資金來源主要有養(yǎng)老金、捐贈基金、保險公司、商業(yè)銀行、高資本凈值的個人或家族公司等。近年來，歐美的私募股權(quán)基金資金來源呈現(xiàn)日益多元化的趨勢，機構(gòu)投資者為主，個人所占比例一般不超過10％。公司養(yǎng)老基金和公共養(yǎng)老基金是私募股權(quán)資本最大的投資者，大約占了資本來源的40％～50％。美國、英國和法國的養(yǎng)老基金在私募股權(quán)資本市場的投資增長速度很快，在美國其勢頭已經(jīng)超過了私有資本對私募股權(quán)資本的投資。德國和瑞典的增長速度稍慢。

私募股權(quán)基金的主要募集方式是私募發(fā)行，發(fā)行對象為大型機構(gòu)投資者。美國、英國和法國都采取私募方式，這主要是由它們較高的經(jīng)濟發(fā)展水平和發(fā)達的資本市場及良好的金融市場秩序所決定的。但有些私募股權(quán)基金發(fā)展到一定規(guī)模時，也會在公開市場上市募集資金，例如全球第二大私募基金公司美國黑石集團在2007年完成了首次公開發(fā)行并在紐約交易所上市。此外，私募股權(quán)基金在資金籌集上通常采用資金承諾方式。基金在設(shè)立時并不一定要求所有投資者投入預定的資本額，而是要求投資者給予承諾。當基金管理者發(fā)現(xiàn)合適的投資機會時，只需提前一定的時間通知投資者認繳承諾的資金。

(二)組織形式

私募股權(quán)基金的組織形式，主要有：

1.公司式私募。公司式私募屬于股份制投資公司，由具有共同投資目標的投資者組成，設(shè)有董事會和股東大會。其運作和管理方式按照股份制公司來進行。最大的缺點在于雙重征稅，既要繳納各種公司稅費，也要繳納分紅個人所得稅。

2.契約式私募。也稱為信托式私募，是一種投資制度，根據(jù)某種信托契約關(guān)系建立，通過發(fā)行收益憑證來募集資金，反映資金管理人、基金托管人與投資人之間的信托關(guān)系。可以避免雙重征稅。

3.有限合伙制私募。發(fā)起人通常為基金管理人，其作為一般合伙人，負責基金的運作，并對合伙基金負無限責任；所有的投資者都是有限合伙人，只對出資部分承擔責任。根據(jù)美國的法律，這類私募可以同時享有有限責任制(只對有限合伙人)和合伙人制的稅收優(yōu)惠。

美國早期的私募股權(quán)基金，一般都以公司型為主，巴菲特的伯克夏?哈撒韋公司即屬此類。現(xiàn)今有限合伙公司型私募成為美國私募股權(quán)基金的主流。由于基金管理人承擔無限責任，就對管理合伙人構(gòu)成了強責任約束，使之真正對運作履行誠信義務(wù)，包括限制公司向外舉債等。在美國的私募實踐中，這種方式取得了極大成功，其他國家也開始仿效。英國對合伙基金不征收公司稅，且有限合伙基金的組建與運作相對簡單，其私募基金多采用這種方式。

(三)投資的偏好和績效

據(jù)孫薇(2007)的研究，歐洲私募股權(quán)基金與美國私募股權(quán)基金相比，其早期風險投資市場萎縮，投資于高科技領(lǐng)域的比重較小，私募股權(quán)資本市場的回報率和收益率較低。歐洲私募股權(quán)基金投資于晚期和擴張期的資本較多，而早期風險資本發(fā)展不足，2005年的投資比例不到5％，美國為8％；高科技領(lǐng)域投資在投資總額中所占的比例歐洲為30％，美國為50％以上。在過去十年內(nèi)，美國私募股權(quán)資本市場的長期投資回報率都維持在20％左右，而在歐洲私募股權(quán)資本市場和風險投資市場(種子基金，早期投資和擴張期)都沒有這么高的投資收益率。據(jù)統(tǒng)計，歐洲長期投資收益率(10年期)大概在8％左右。

形成此種差異，主要原因如下：(1)與政府的稅收和相關(guān)政策有關(guān)。美國政府為鼓勵高科技企業(yè)發(fā)展以及資金流向高科技企業(yè)，曾經(jīng)出臺一些稅收優(yōu)惠政策，如《中小企業(yè)保護法》等，刺激了創(chuàng)新以及高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并帶動了私募股權(quán)資本對相關(guān)公司的投資和扶持。(2)美國股票創(chuàng)業(yè)市場(納斯達克創(chuàng)業(yè)板市場)的支持作用。私募股權(quán)資本投資者的終極目的不是長期投資于該公司，而是通過投資、管理等中長期活動實現(xiàn)資金的迅速增值，并尋找機會套現(xiàn)。美國納斯達克市場為高科技企業(yè)提供了上市融資的機會，間接刺激了美國私募股權(quán)資本投資者投資于高科技企業(yè)。而歐洲二板市場發(fā)展落后成為高科技投資者退出渠道上的瓶頸。(3)社會的文化差異。美國文化中的冒險精神和社會對創(chuàng)業(yè)的提倡和鼓勵，對于高科技公司的發(fā)展是有利的。而歐洲各國的文化較保守，創(chuàng)新精神不足。例如注重嚴肅和安

全的國民心理使得德國的私募股權(quán)市場相對比較落后。(4)研究力量以及人才對私募股權(quán)資本的影響。美國具有硅谷等高科技產(chǎn)業(yè)帶，華爾街聚集了全世界風險投資的高級人才。而歐洲明顯存在著很大的差距。

(四)監(jiān)管的法律法規(guī)

美國對私募基金的監(jiān)管，重點是對投資者的規(guī)范，包括對投資者人數(shù)及投資者資格的規(guī)定。如：美國的《投資公司法》和《證券法》對私募的投資者作了嚴格的規(guī)定：個人投資者的年收入至少要在20萬美元以上，或者包括配偶在內(nèi)的收入高于30萬美元，同時要擁有500萬美元以上的資產(chǎn)；而機構(gòu)投資者的門檻是凈資產(chǎn)100萬美元以上。其次是對私募基金發(fā)行與廣告的監(jiān)管。養(yǎng)老金法案(ERISA)確立了“謹慎投資者原則”，多數(shù)私募股權(quán)基金都接受養(yǎng)老金的投資，也受該法案管轄。為合理規(guī)避監(jiān)管，不少私募股權(quán)基金將ERISA監(jiān)管的投資者單列為一類，為之設(shè)置專門投資結(jié)構(gòu)。美國《銀行控股公司法》，則將銀行控股公司對單一私募股權(quán)基金的投資比例限制在25％以下(可行使投票權(quán)的份額須低于5％)。除此之外，私募股權(quán)基金通常還會根據(jù)《證券法》和《投資顧問法》的豁免條款來規(guī)避監(jiān)管。因此，私募基金很大程度上游離于美國金融監(jiān)管體系之外。

英國私募股權(quán)基金的監(jiān)管以行業(yè)自律為主，法律監(jiān)管為輔。根據(jù)2000年《金融服務(wù)與市場法案》，私募基金可以不受監(jiān)管的集合投資形式成立，但必須由基金管理公司管理，而后者是接受英國金融服務(wù)局監(jiān)管的。基金管理公司需要獲批，才能從事私募股權(quán)基金的管理業(yè)務(wù)。金融服務(wù)局的監(jiān)管手冊設(shè)置了-i方面的標準，對私募基金管理公司進行規(guī)范：一是涉及基金管理公司的董事和高級經(jīng)理，以及內(nèi)部控制制度；二是要求基金管理公司在其管理的基金中，須投入規(guī)定數(shù)額以上的自有資本；三是涉及反洗錢法案、商業(yè)道德規(guī)范等方面的內(nèi)容。總體上，其監(jiān)管也主要涉及投資者資格以及傳播、廣告方式。

(五)激勵與退出機制

歐美私募股權(quán)基金的通常做法是只給管理者一部分固定管理費以維持開支(甚至沒有管理費)，其收入從年終基金分紅中按比例提取(通常是提取5％～25％之間的投資利潤作為獎勵)，這使得投資者與管理者利益緊密地聯(lián)系在一起。同時一般還要求私募股權(quán)基金的管理者持有基金1％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益緊密地結(jié)合在一起。通過這種激勵機制，可以有效解決基金發(fā)起人和管理人的利益機制問題，調(diào)動基金管理人的積極性。

私募股權(quán)基金一般存在三種退出機制：所持股權(quán)的私下轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購股權(quán)和被投資企業(yè)上市實現(xiàn)所持股權(quán)的公開轉(zhuǎn)讓。其中第三種方式是普遍采用的最佳退出機制。美國和英國資本市場較為發(fā)達，其采用第三種方式退出的比例較高。德國缺乏活躍的私募資本市場，由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市的難度極大，主要通過原投資企業(yè)回購和被其他企業(yè)兼并收購實現(xiàn)退出。德國的銀行家們則廣泛參與企業(yè)的管理層承接和并購活動，以實現(xiàn)投資收益。

三、歐美經(jīng)驗對我國私募股權(quán)基金發(fā)展的啟示

1.應(yīng)充分利用民間富余資本，引導其加人私募股權(quán)基金。我國民間富余資本數(shù)量龐大，據(jù)不完全統(tǒng)計，2007年僅浙江省就達7000～8000億元。由于我國金融體系對民間資本的長期限制政策，其通常以隱蔽的形式存在于資本市場，如地下錢莊和私募證券投資基金等。近年來，國家法律政策環(huán)境日趨寬松，新的《合伙企業(yè)法》、新修訂的《證券法》和《公司法》等為成立私募股權(quán)基金提供了法律和政策依據(jù)。國家可以充分利用民間富余資本，引導其加入私募股權(quán)基金，這有利于整合社會資源，提高資源的利用效率。從歐美國家私募股權(quán)基金的發(fā)展來看，其最初的資金來源也是民間的富人資本，隨后在國家的信用體系和金融市場發(fā)展到一定層次后，才不斷擴大，直到現(xiàn)在以機構(gòu)投資者為主。我國在2008年6月通過了社保基金可以投資私募股權(quán)基金的法規(guī)。由于我國商業(yè)銀行還殘留一些計劃經(jīng)濟時代的特征，產(chǎn)權(quán)不夠明晰，產(chǎn)權(quán)主體缺位，參與風險投資可能會面臨較大的道德風險。

2.堅持市場化方向，加強制度化建設(shè)并適度監(jiān)管。歐美國家私募股權(quán)基金最早是一種市場自發(fā)行為，政府出臺相關(guān)政策法規(guī)只是為了解決市場自身解決不了的問題。監(jiān)管重點在于對投資者的規(guī)范，如嚴格限制投資者的數(shù)量、條件和范圍，對其投資范圍、投資對象、運作模式未作過多的干預。私募股權(quán)基金很大程度上仍然游離于金融監(jiān)管體系之外。我國金融市場正處于轉(zhuǎn)軌時期，行政干預較多，市場大起大落，投機風氣濃厚，與相關(guān)制度建設(shè)落后有很大的關(guān)系。私募股權(quán)基金的發(fā)展，一是應(yīng)加強相關(guān)的制度化建設(shè)，建立統(tǒng)一的規(guī)則，應(yīng)由一個監(jiān)管機構(gòu)進行管理，避免政出多門；二是應(yīng)堅持制度和監(jiān)管的市場化方向，避免監(jiān)管過度，避免過多的行政干預，市場能夠解決的問題堅決交給市場去解決。

第9篇

    電影產(chǎn)業(yè)是關(guān)系國家文化安全和意識形態(tài)安全的特殊的資本密集型產(chǎn)業(yè),更是國家特許行業(yè),而進入成熟期的電影產(chǎn)業(yè)的股權(quán)融資結(jié)構(gòu),又應(yīng)該是多元化的,這就需要國家在各種政策上開放股權(quán)融資方式的多元渠道。新世紀以來,我國政府“從戰(zhàn)略全局出發(fā),在政策上、體制上、開放策略上、監(jiān)管上,以及數(shù)字化建設(shè)等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)上,都做出了許多積極主動的努力、調(diào)整、引導和扶持”。(4)而資本進入電影行業(yè),國家陸續(xù)出臺了一系列產(chǎn)業(yè)政策和法律規(guī)范,為電影股權(quán)融資的發(fā)展提供了政策保障,這些政策和規(guī)范包括《電影管理條例》(2001)、《電影企業(yè)經(jīng)營資格準入暫行規(guī)定》(2004)、《外商投資電影院暫行規(guī)定》(2004)、《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(2006)、《外商投資企業(yè)指導目錄》(2007)、《國務(wù)院關(guān)于鼓勵和引導民間投資健康發(fā)展的若干意見》(2010)等等,使中國電影產(chǎn)業(yè)的股權(quán)融資逐漸呈現(xiàn)各類資本的交互開放的格局,這種格局可表示為:在允許系統(tǒng)外國有資本進入電影制片業(yè)的同時,允許民營/社會資金進入制片業(yè);在允許民營/社會資本參與拍片的同時,又允許境外資本投資影片制作;在鼓勵系統(tǒng)外國有資本投資影院的新建和改造時,也對境外資本投資建設(shè)、改造影院進行了諸多方面的政策許可等。這種交互開放的格局促使各類資本在同一時段共同活躍在中國電影的舞臺上,促進了中國電影業(yè)的發(fā)展,避免了單一資金不充分的問題。(5)在這一格局下,在具體的股權(quán)融資方式的現(xiàn)實選擇中又表現(xiàn)為吸收風險資本、私募股權(quán)融資、上市融資三種,(6)其發(fā)展邏輯與現(xiàn)實狀況大體如下:

    (一)風險投資(VC)

    風險投資作為一種組合投資,能系統(tǒng)性地降低投資風險。如投資于包含多個項目的項目群,以成功項目的高額回報抵消失敗項目的損失,這就需要吸引各方利益主體參與到影片的資金運作,通過投資協(xié)議確定各方的權(quán)益分配,如2011年的《建黨偉業(yè)》就吸納了湖南廣電、江蘇廣電等具有渠道優(yōu)勢的投資方。而對于傳統(tǒng)的融資方式而言,這種方式短時間內(nèi)難以回收資金,對其審慎關(guān)注;但風險投資反而更關(guān)注較為長期的收益,且根據(jù)項目的成長性還能持續(xù)增資,非常有利于電影回報周期長的特點。另外,作為一種權(quán)益投資,風險投資的權(quán)益資本流動性低,著眼點在于電影企業(yè)成長過程和價值增長,并從所有者權(quán)益考慮,對企業(yè)的擴大規(guī)模和市場開拓投入更多的觀照。雖然在電影產(chǎn)業(yè)中風險投資一直扮演重要角色,但是其價值核心體現(xiàn)的是電影企業(yè)從創(chuàng)業(yè)到成長過程中的“扶助”功能,而對于逐步進入成熟期、高度市場化的電影產(chǎn)業(yè)來說,風投的吸引力會逐漸下降,因為風險投資人所要求的回報率遠高于銀行利息。如2007年7月,“保利博納”獲得紅杉中國等基金1000萬美元的風險投資。“華誼兄弟”董事長王中軍就曾對媒體說:“以股權(quán)投資的方式進行電影融資代價太高,一部戲開發(fā)了半天,別人投了50%,賺了錢得分走一半。”(7)

    (二)私募股權(quán)融資(PE)

    私募股權(quán)融資通過非公開方式面向少數(shù)機構(gòu)投資者或個人募集,主要面向私營公司和非上市企業(yè)的權(quán)益融資,融資期限較長,一般可達三至五年或更長,而且退出渠道多樣化。在美國來自基金的融資已超過了50%。如果私募股權(quán)基金計劃能夠執(zhí)行,對于目前我國制片環(huán)節(jié)來說,基金投資將提供更靈活的融資方式。目前“中國的PE投資主體有保險公司、信托公司、銀行、證券公司等金融機構(gòu)投資者,其他民營企業(yè)、上市公司等非金融機構(gòu)和非贏利機構(gòu),以及富裕家族/個人和國家的基金,其中機構(gòu)投資者是資金的主要來源。而銀行投資、政府出資、私人經(jīng)營的方式使私募股權(quán)基金成為微觀市場主體,可以對各個投資項目進行公平地評價與選擇”。(8)投資于電影產(chǎn)業(yè)的私募股權(quán)基金主要有兩大部分,一部分是看準中國市場的國際基金:如2007年由中影集團和IDG(美國國際數(shù)據(jù)集團)建立的“IDG中國媒體基金”;由香港著名制片人施南生、“保利博納”總裁于冬,協(xié)同其他電影界及金融界人士共同發(fā)起的“A3國際電影基金”;由美國韋恩斯坦影業(yè)公司建立的“亞洲電影基金”等。這些具有國際化、專業(yè)化背景的基金均將投資的重點放在中國,他們給中國電影產(chǎn)業(yè)帶來的不僅是資金的支持,更帶來了成熟的制片管理規(guī)范和資金運作經(jīng)驗。另一部分是國內(nèi)的私募股權(quán)基金,最為典型的是2009年在天津核準設(shè)立的國內(nèi)首只以影視文化產(chǎn)業(yè)為主要投資方向的“一壹影視文化股權(quán)投資基金”。其管理團隊曾經(jīng)先后參與投資、制作的作品包括《沒完沒了》、《甲方乙方》、《建國大業(yè)》、《色?戒》、《英雄》、《頭文字D》等華語電影優(yōu)秀作品。另外,其他相關(guān)行業(yè)也建立僅僅進入影視私募股權(quán)基金,如2011年,中國出版界巨頭北京鳳凰聯(lián)動傳媒有限公司成功完成首輪股權(quán)融資,此次融資規(guī)模為人民幣一億元,并且鳳凰聯(lián)動現(xiàn)有股東江蘇鳳凰出版集團與萬達集團的關(guān)聯(lián)公司也參與了此次融資。當前我國電影產(chǎn)業(yè)融資格局尚且不夠優(yōu)化,成長過程中的電影企業(yè)采用私募股權(quán)方式是有效而必然的選擇,且在中國的政治經(jīng)濟環(huán)境下獲得了長足的發(fā)展。“截至2013年8月初,國內(nèi)VC/PE設(shè)立的私募股權(quán)基金中,在設(shè)立初期定位于影視行業(yè)投資的基金共有25只,目標規(guī)模為322.81億元,平均單只基金規(guī)模為12.91億元。其中,今年設(shè)立的基金就有3只,目標規(guī)模為58億元。而去年全年,這一數(shù)據(jù)僅為50億元,2011年則只有23億元。”(9)

    (三)上市股權(quán)融資

    華誼兄弟傳媒股份有限公司是私募股權(quán)融資的受益者,企業(yè)逐漸壯大以后,于2009年底在深圳的創(chuàng)業(yè)板上市,上市交易首日便迎來了148%的漲幅,為投資者獲得了巨大利益。2010年底“保利博納”成為國內(nèi)第一家在美上市的中國影視公司,按其發(fā)行價區(qū)間的中間價8美元計算,“保利博納”計劃發(fā)行的1170萬股ADS(美國存托股票),能募集資金約9400萬美元;其對應(yīng)發(fā)行價區(qū)間中間價的總市值約為4.7億美元。(11)其董事長于冬表示,“保利博納赴美上市固然能募集更多資金拍攝和發(fā)行電影,但上市不僅僅是為了資金,上市后股權(quán)將更加明晰,公司內(nèi)部管理會更加規(guī)范化。這不僅能擴大保利博納的品牌影響力,還能讓國產(chǎn)電影與國際化的標準相接軌,壯大國產(chǎn)電影實力。”(12)來自藝恩咨詢數(shù)據(jù)顯示,“在2007年—2012年短短五年里,國內(nèi)電影行業(yè)市場規(guī)模便由60億元飆升至210.3億元,年復合增長率達31%,2013年國內(nèi)電影總票房預計突破200億元。而且影視股2013年以來在A股市場上的強勁表現(xiàn)也是影視投資逆市而熱的另一主要原因。在2013年大盤整體低迷的情況下,華誼兄弟、樂視網(wǎng)、華策影視、光線傳媒等幾家上市影視公司均走出了一波獨立的行情,股價瘋狂上漲。”(13)其中,典型的是華誼兄弟股價翻了三倍,樂視網(wǎng)的股價也翻了兩倍多。可以看出,整體而言,當前影視股整體走勢遠遠強于大盤,特別是優(yōu)質(zhì)的上市電影企業(yè)的表現(xiàn)更顯強勁,他們以行業(yè)龍頭的身份受到了資本市場的追捧。“公司股價和股值飆升,這讓投資方的收益有了保障,而上市公司的走強,也給風投的并購退出開辟了新渠道。”(14)

    二、產(chǎn)業(yè)機制:制約因素的破解期待

    在好萊塢,如果要實現(xiàn)電影股權(quán)融資,在其完善的產(chǎn)業(yè)機制下有一套比較科學的投融資評估體系,作為第三方的專業(yè)監(jiān)理機構(gòu)從電影立項初期就開始進行系統(tǒng)分析,他們會根據(jù)劇本、導演及其他相關(guān)市場數(shù)據(jù),通過建模的方法細致估算電影的市場前景。而在我國,這個電影產(chǎn)業(yè)的內(nèi)部環(huán)境尚需調(diào)理,外部環(huán)境不夠透明,一是沒有專業(yè)的擔保和監(jiān)理機構(gòu),起著決定作用的制片人的能力和信譽;二是影片的運作不是依靠科學的分析,而主要依賴管理者對市場需求的模糊性把握,包括劇本、導演和演員的選擇;三是可供參考的統(tǒng)計數(shù)據(jù)很少或者真實度很低。這就需要我們完善整個產(chǎn)業(yè)的運行機制,循序漸進破解這個產(chǎn)業(yè)的主要的制約因素。

    (一)投資風險需要“完片擔保”機制

    電影產(chǎn)業(yè)市場回報是具有相當不確定性的,這也是投資風險之所在。在中國電影產(chǎn)業(yè)的運作過程中,面臨風險既包括政治層面的拍攝許可,也包括產(chǎn)業(yè)運作層面的攝制完成、發(fā)行銷售等諸多風險。而股權(quán)融資的資本本身可以承擔的風險主要在于其投資的電影在市場上表現(xiàn)不佳。因此,在制片方和投資人之間建立第三方的監(jiān)理和完成擔保機構(gòu),成為當前中國電影制片業(yè)切實的需要,而這一機構(gòu)在好萊塢已成為電影產(chǎn)業(yè)必不可少的重要環(huán)節(jié)。換句話說,當前中國電影的制作需要在擔保公司的監(jiān)理下進行,并由其提供完片保證,這也應(yīng)當逐步成為電影企業(yè)獲得融資的重要前提。作為第三方機構(gòu)的擔保公司,其職責就是保證一部電影能夠按照契約劇本和拍攝計劃完成交給發(fā)行商,而這種保證的核心在于兩點:一是時間,二是費用。時間層面表現(xiàn)為在契約范圍內(nèi)保障影片的交片時間、發(fā)行日程等;費用層面表現(xiàn)為“影片超支的情況下,擔保方會支付超出部分經(jīng)費給制片方保證影片順利完成,或者全面接管電影直到制作完畢,最壞的情形是放棄整部電影,賠償投資人的損失”。(15)

    (二)建立“組合投資”防范單一項目風險

    電影是典型的文化創(chuàng)意行業(yè),單一一部電影很難說成功。因此,從投資的角度講,一個一年只拍一兩部電影的公司將承擔巨大風險。如何解決單一項目風險過大的問題,紅杉資本中國基金創(chuàng)始人沈南鵬這樣說“電影的回報是波動性的,如果以幾十部戲組成一個投資組合,回報就可能很理想”。(16)但這并不是否認風投融資對電影產(chǎn)業(yè)的積極作用。而這也是當前中國電影企業(yè)所面臨的最主要的挑戰(zhàn),那就是要上規(guī)模,提高融資量來拍出具有高票房潛力的電影。“易凱資本”CEO王冉提出的設(shè)想是“什么時候出現(xiàn)了三四家能夠每年投拍十幾部甚至幾十部電影的公司,中國電影產(chǎn)業(yè)才算真正走向了成熟。”(17)從理論上講,投資組合理論應(yīng)用到電影股權(quán)融資領(lǐng)域,有利于處于成長期的電影企業(yè)發(fā)展,更有利于處于成熟期的電影企業(yè)做強。通過影片之間的交叉擔保,把握差異、規(guī)模、梯度三個核心要素,也即影片類型多樣化、組合項目規(guī)模化、單片導演層級化,拍攝15—25部不同類型電影的組合,可以有效地降低投資風險以吸引大量融資。但當前中國電影企業(yè)的現(xiàn)實狀況是,完成組合投資還有很多問題。一是中國電影業(yè)還處在一個“單片驅(qū)動”的階段,很少或者沒有一家公司有這個能力每年制作15—25部電影。二是有實力的導演太少。直接有票房號召力的演員或明星更少。三是電影產(chǎn)業(yè)本身的類型化發(fā)展不足。如“2012年2月,當馮小剛在微博上喊了一聲‘累’,華誼兄弟的股票應(yīng)聲下挫;一部《非誠勿擾2》的營業(yè)收入,就占了華誼2011年上半年收入的三分之一”。(18)因此,“在外部資金的支持下加大吞吐量,多樣化類型電影體系的構(gòu)建、制片人中心制的培養(yǎng)和明星制的完善,成為這種轉(zhuǎn)型能否完成的關(guān)鍵。”(19)

第10篇

私募股權(quán)基金的英文表述為“Private Equity”（簡稱PE）。2010 年中國股權(quán)投資市場呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，私募股權(quán)投資機構(gòu)投資活躍度達到歷史高峰，而在資本市場活躍態(tài)勢的影響下，PE投資機構(gòu)也得以境內(nèi)外實現(xiàn)退出，并獲得豐厚回報。

一、私募股權(quán)投資的定義

私募股權(quán)基金起源于美國，1946年美國成立第一家私募股權(quán)投資公司——美國研究與發(fā)展公司。中國風險投資研究院對私募股權(quán)投資定義為：私募股權(quán)投資是指通過對定向私募的方式從機構(gòu)投資者或富裕個人投資者手中籌集資本，將其主要用于對非上市企業(yè)進行的權(quán)益投資，并在整個交易的實施過程中，充分考慮到未來資本的退出方式，即可以通過公開上市、企業(yè)間并購或管理層回購等方式，出售所持有資產(chǎn)或股份以獲取利潤的行為”。

二、私募股權(quán)投資的作用

PE在發(fā)達國家的經(jīng)驗證明了作為金融創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新結(jié)合的產(chǎn)物，私募股權(quán)基金能夠為新興公司提供創(chuàng)業(yè)和持續(xù)發(fā)展所需的寶貴資金，催生新的產(chǎn)業(yè)，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和消費水平的升級，擴大就業(yè)機會。

第一，推動科技創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化和國家創(chuàng)新戰(zhàn)略的實施。PE作為以支持創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)業(yè)為主的投融資機制，對未來新興行業(yè)有著敏銳的觸覺，擁有將高科技項目市場化的專業(yè)和實力。全球著名的科技創(chuàng)新企業(yè)，包括英特爾、蘋果等，都曾獲得過私募股權(quán)投資機構(gòu)的支持。第二，拓寬企業(yè)融資渠道，特別是中小企業(yè)。由于PE的前瞻性的專業(yè)眼光，往往能幫助優(yōu)質(zhì)的但暫時不符合銀行貸款條件和上市融資資格的中小企業(yè)實現(xiàn)融資和超常規(guī)發(fā)展。第三，促進公司治理結(jié)構(gòu)的完善。由于所投資的企業(yè)通常處于發(fā)展的初創(chuàng)期，經(jīng)營業(yè)績的波動性較大，因此，私募股權(quán)投資機構(gòu)為了控制投資風險，提高企業(yè)業(yè)績，經(jīng)常介入所投資的企業(yè)的管理，而這在客觀上協(xié)助企業(yè)不斷提高管治水平，從而盡快走上穩(wěn)健發(fā)展的正軌。在這種情況下，私募股權(quán)基金作為一種市場監(jiān)控力量，對公司治理結(jié)構(gòu)的完善有重要的推動作用。為今后企業(yè)上市提升內(nèi)部控制水平創(chuàng)造良好條件。第四，促進多層次資本市場的發(fā)展。私募股權(quán)投資基金一般側(cè)重于一級市場的投資，通過VC和PE的專業(yè)眼光和積極介入，可以為二級市場挑選和培育更多優(yōu)良的企業(yè)，推動我國中小板和創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展。

三、私募股權(quán)投資在我國的發(fā)展歷程

中國的私募股權(quán)基金起步于20世紀80年代中期，進入正規(guī)的私募股權(quán)基金運作是在上世紀90年代以后。概括起來，中國私募股權(quán)基金業(yè)的發(fā)展大致經(jīng)歷三個階段：

第一階段是20世紀80年代到90年代中期。這是中國私募股權(quán)基金的探索發(fā)展階段。1985年在北京成立第一家創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)——中國新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司，這是中國最早的刨業(yè)投資企業(yè)。第二階段是在1995年到2005年前后。隨著中國科教興國戰(zhàn)略的實施，中國的創(chuàng)業(yè)投資基金開始進人真正意義的發(fā)展階段。在這個階段，按照投資方式的不同，私募股權(quán)基金可以劃分為：投向特定行業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資基金、投向特定地區(qū)的創(chuàng)業(yè)投資基金、投向特定條件的創(chuàng)業(yè)投資基金。第三階段是2005年后，隨著股權(quán)分置改革基本完成后，股票市場引來了大繁榮，相對于大量的投資需求，上市公司再次成為稀缺資源，PE行業(yè)出現(xiàn)繁榮景象，出現(xiàn)一大批投資于Pre-IPO項目的PE機構(gòu)。同時，相關(guān)政策法規(guī)也密集頒布。2007年今年6月份修改實施的《合伙企業(yè)法》，為PE的發(fā)展掃除了組織和稅收上的障礙。中小板和2009年創(chuàng)業(yè)板的推出，使得私募股權(quán)基金具備順暢的退出機制，大量私募股權(quán)基金在二級市場順利退出，獲得高額回報，贏來私募股權(quán)基金發(fā)展的最好時機。

四、私募股權(quán)投資在我國的發(fā)展趨勢

盡管中國的私募股權(quán)投資取得了良好的發(fā)展，但從世界范圍看，中國的私募股權(quán)投資還處在初級階段，而且發(fā)展過程中也遇到了不少障礙，未來將會逐漸完善。主要體現(xiàn)在：

1.有限合伙制成為私募股權(quán)基金的主要形式。現(xiàn)在國內(nèi)80％以上的私募股權(quán)投資機構(gòu)采取公司制的組織形式，但公司制的私募股權(quán)投資機構(gòu)存在雙重征稅問題，成為通向本土私募股權(quán)投資基金在發(fā)展道路上的主要障礙。新的《合伙企業(yè)法》，為PE的發(fā)展掃除了組織和稅收上的障礙。一是增加了有限合伙人和有限責任合伙的規(guī)定，二是允許法人或者其他組織作為合伙人，三是明確了合伙企業(yè)所得稅的征收原則，合伙企業(yè)的所得稅按照由合伙人分別繳納所得的原則設(shè)計。2.專業(yè)化程度不斷提高。隨著私募股權(quán)機構(gòu)數(shù)量的增多，PE行業(yè)競爭越來越激烈。越來越多的私募股權(quán)投資公司更加重視其團隊的專業(yè)性，團隊的專業(yè)化水平呈現(xiàn)出逐步提高的趨勢。專業(yè)投資公司對企業(yè)的市場定位更加準確，對投資的優(yōu)勢和風險更具有把控力。

通過上文對私募股權(quán)投資的定義、屬性，重要作用，以及在我國的發(fā)展歷程和趨勢分析分，我們不難發(fā)現(xiàn)隨著我國金融市場的日趨理性規(guī)范發(fā)展，私募股權(quán)基金將作為一種重要的金融力量，推動中國經(jīng)濟的發(fā)展。

參考文獻：

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[2]高正平等.全視角觀私募股權(quán)投資-探索PE中國化之路.北京:中國金融出版社.2009.

[3]李東衛(wèi).我國私募股權(quán)投資發(fā)展的現(xiàn)狀、問題及建議.區(qū)域金融研究.2009.02.

[4]方少華.中國式風險投資.北京:企業(yè)管理出版社.2010.

第11篇

關(guān)鍵詞：河北省；科技型中小企業(yè)；私募股權(quán)投資

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2014）011-000-02

本課題選取石家莊、保定、邯鄲三市45家科技型中小企業(yè)作為樣本進行調(diào)查，其中56%的企業(yè)認為制約企業(yè)健康有序的發(fā)展主要原因是融資難的問題，此問題遠遠超過了人才利用、技術(shù)研發(fā)、市場拓展等因素。根據(jù)河北省科技廳針對省內(nèi)科技型中小企業(yè)創(chuàng)新活動進行的調(diào)查顯示，該省科技型中小企業(yè)主要由內(nèi)部積累、政府支持、金融機構(gòu)貸款以及風險投資構(gòu)成企業(yè)的創(chuàng)新費用，其中來自企業(yè)內(nèi)部積累及政府支持的資金占到總量在90%以上，金融機構(gòu)貸款的資金占3%，來自風險投資的資金僅為0.01%。因此在很大程度上由于融資渠道的狹窄，從而制約著河北省科技型中小企業(yè)的發(fā)展，更進一步影響河北省經(jīng)濟又快又好的發(fā)展，這樣的發(fā)展狀況不符合以中小企業(yè)作為主力軍推動河北經(jīng)濟發(fā)展的戰(zhàn)略。

一、解決河北中小企業(yè)融資難，引入私募股權(quán)投資的必要性

若要解決河北省科技型中小企業(yè)融資難的問題，除了需完善公司治理結(jié)構(gòu)，增加企業(yè)透明度，提升企業(yè)信用等級，政府出臺支持政策之外，更重要的是需拓寬科技型中小企業(yè)融資渠道。2010年12月，河北省政府出臺《河北省促進股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展辦法》，其中對于河北省私募股權(quán)投資基金及其所管理企業(yè)的登記注冊條件和設(shè)立程序進行了嚴格規(guī)定，并解釋說明了河北省政府對于私募股權(quán)投資扶持鼓勵的政策。由此可見，政府對于私募股權(quán)投資在河北省的發(fā)展持積極鼓勵的態(tài)度，并且一系列的優(yōu)惠政策，也表明了政府對這一新型金融產(chǎn)業(yè)的扶持。這為私募股權(quán)投資在河北省的發(fā)展做好了保障，開辟了新的道路，為解決中小企業(yè)融資難問題尋找到更有利的途徑。

1.完善公司治理結(jié)構(gòu)、提高科技型中小企業(yè)運作效率

一般來說，私募股權(quán)的投資對象會選擇那些具有升值潛力且短期能夠上市的科技型中小企業(yè)。企業(yè)進行私募股權(quán)融資完全依賴于企業(yè)的業(yè)績，私募股權(quán)的引入以掌握企業(yè)內(nèi)部信息并擁有監(jiān)控權(quán)利為條件，擁有撤換公司高層管理人員、變更企業(yè)方持股比例等的權(quán)利，投資機構(gòu)會憑借其自身的管理優(yōu)勢解決所投資的企業(yè)在發(fā)展過程中所出現(xiàn)的問題，對管理層人員進行培訓，對公司的管理方式進行變革，以此完善公司治理結(jié)構(gòu)，增強企業(yè)的核心競爭力，從而使得企業(yè)的融資能力進一步的提高。

私募股權(quán)投資既能為企業(yè)帶來資金上的支持，又能為企業(yè)帶來所需的專業(yè)技能和經(jīng)驗，改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)價值。私募股權(quán)投資者以企業(yè)經(jīng)營的業(yè)績作為對企業(yè)的投資標準，且采取分段投資策略、中斷投資威脅以及追加投資激勵機制，使企業(yè)感受到來自投資者的壓力，實現(xiàn)對企業(yè)的外部控制。

2.完善金融體系、形成多層次資本市場需要引入私募股權(quán)投資

我國的金融體系是以商業(yè)銀行為主導，社會經(jīng)濟發(fā)展中眾多經(jīng)濟組織對間接融資的需求使得我們對銀行信貸產(chǎn)生巨大依賴，也造成金融體系產(chǎn)生不可避免的缺陷。現(xiàn)階段信貸擴張的壓力不斷增大，銀行面臨的流動性問題也日益嚴重，各種投機造成的經(jīng)濟泡沫風險也逐漸增大，各種現(xiàn)象表明只有拓展直接融資渠道，健全我國金融體系，降低中小企業(yè)對于銀行的依賴程度，才能從根本上保證商業(yè)銀行的改革成果，解決中小企業(yè)資金需求與銀行貸款之間的矛盾沖突。私募股權(quán)投資是對企業(yè)的一種長期投資行為，其獲得利潤的渠道是通過對企業(yè)管理模式、財務(wù)制度、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的完善使得企業(yè)在不斷發(fā)展的過程中取得收益，私募股權(quán)資本收益的實現(xiàn)也是企業(yè)達到提升并且憑借自身能力能夠獲得充足資金來源結(jié)果的實現(xiàn)。因此，加大力度發(fā)展私募股權(quán)投資，是完善金融體系，解決融資渠道單一的重要手段。

河北省資本市場層次單一，發(fā)展私募股權(quán)資本市場，可以拓寬融資渠道，為企業(yè)創(chuàng)造循序漸進的融資平臺，形成多層次資本市場。發(fā)揮資本市場在資源配置、產(chǎn)權(quán)交易、科技創(chuàng)新、資金融通方面的功能，消除企業(yè)普遍面臨的金融約束。由于河北省金融市場發(fā)展的緩慢，因此發(fā)展私募股權(quán)投資，建立多層次資本市場，為企業(yè)融資提供多渠道，是在我國金融市場不斷完善，改變舊有格局的背景下，促進河北省科技型中小企業(yè)不斷發(fā)展的有效途徑。

3.加速產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、形成國際競爭力需要借助私募股權(quán)投資的力量

借助私募股權(quán)融資實現(xiàn)IPO，提高科技型中小企業(yè)的金融創(chuàng)新能力。

私募股權(quán)公司通常具有良好的品牌、信譽及經(jīng)驗，由此可為那些期望在國內(nèi)或海外上市的科技型中小企業(yè)帶來增值的服務(wù)效應(yīng)。私募股權(quán)基金在融資的過程中對融資方已經(jīng)進行了一定程度的改造和重組，而且很多海外私募股權(quán)基金公司本身從屬于投資銀行，因此在海外上市時企業(yè)具備天時、地利、人和更易吸引到聲譽良好的國際承銷商。企業(yè)由此可以擴大國際競爭力，在國際市場的舞臺上去尋求更強的合作伙伴及更多的戰(zhàn)略資源。即使不進行海外上市，企業(yè)也可以通過其他途徑進行融資，在融資過程中企業(yè)的整體實力也可以得到提升。

因此，科技型中小企業(yè)能夠迅速擴張的有效途徑就是通過私募股權(quán)融資，它可以促進企業(yè)整體的快速發(fā)展，并使企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)并購或上市的經(jīng)營目標。

二、河北省科技型中小企業(yè)運用私募股權(quán)融資時應(yīng)注意的問題

1.科技型中小企業(yè)轉(zhuǎn)變觀念，提升自主創(chuàng)新的能力

河北省科技型中小企業(yè)要以企業(yè)的長期發(fā)展與利潤最大化為目標而進行一系列的融資行為。在一些發(fā)達國際中的科技型中小企業(yè)往往是通過權(quán)益資本來保障企業(yè)的發(fā)展，而不是單一的借貸資本。因此，河北省的科技型中小企業(yè)也需進行觀念上的改變，積極利用私募股權(quán)等融資方式來進行企業(yè)必需的融資。

另外，私募股權(quán)往往會挑選那些企業(yè)及其產(chǎn)品均具有發(fā)展前景的科技型中小企業(yè)，因為私募股權(quán)的投資回報一般在短期內(nèi)只能從投資項目的成長與發(fā)展中獲得，所以河北省的科技型中小企業(yè)要強化創(chuàng)新意識，提升自主創(chuàng)新的能力，在品牌、技術(shù)、機制、組織與管理、商業(yè)模式等方面均要有所創(chuàng)新，使其企業(yè)的創(chuàng)新能力能更好通過提升商業(yè)化和產(chǎn)業(yè)化的生產(chǎn)力體現(xiàn)在企業(yè)盈利上。若要贏得私募股權(quán)投資機構(gòu)的青睞，河北省的科技型中小企業(yè)必須要具備優(yōu)秀的創(chuàng)新意識和創(chuàng)新能力，這樣才能使得雙方實現(xiàn)共贏的局面。

2.合理預測融資風險，確定融資規(guī)模

河北省科技型中小企業(yè)由于資金短缺造成產(chǎn)業(yè)規(guī)模小，因此抗風險能力也較弱，如果一旦遭遇風險導致成為最終的損失，這將給企業(yè)的經(jīng)營狀況帶來極大的不利局面。目前少數(shù)私募股權(quán)基金只為將企業(yè)迅速炒作上市后套現(xiàn)，因此他們不以企業(yè)長期穩(wěn)定的發(fā)展為投資目標，而是進行一些冒險投資行為。如此一來，河北省得科技型中小企業(yè)在獲得融資收益的同時還要考慮由于私募股權(quán)投資的冒險動機帶來的風險及損失。因此，企業(yè)要根據(jù)自身條件從資金形式和需求期限兩方面去考量和確定融資的規(guī)模。在正確預測融資風險后，合理的確定融資規(guī)模和期限，融資多會造成資金閑置浪費，更增加了融資成本和經(jīng)營風險，融資少會造成企業(yè)的投融資計劃及正常的經(jīng)營活動無法有效開展。

3.把握最佳融資機會，保持合理的企業(yè)控制權(quán)

把握最佳融資機會就是指選擇由一系列因素構(gòu)成的有利于企業(yè)開展融資活動的融資環(huán)境。從河北省的科技型中小企業(yè)內(nèi)部來看，較早的融資可能會造成資金的閑置和浪費，較晚的融資又會造成喪失投資的機會，從企業(yè)外部來看，風云變幻的經(jīng)濟形勢直接影響到企業(yè)的融資成本及融資難度，河北省科技型中小企業(yè)要注意把握住最佳的融資機會，使企業(yè)內(nèi)部和外部的環(huán)境能夠相互促進，從而有效的降低企業(yè)融資成本。同時在進行私募股權(quán)融資時，會造成企業(yè)控制權(quán)或所有權(quán)的變化，這不僅會影響到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的獨立自主性，還有可能會引起企業(yè)利潤的分流，甚至損害到原有股東的利益，進而影響到企業(yè)的長遠發(fā)展。因此，河北省科技型中小企業(yè)在運用私募股權(quán)進行融資時一定要全方位考慮企業(yè)控制權(quán)的問題，既不能過度關(guān)注控制權(quán)，也不能疏忽控制權(quán)對企業(yè)發(fā)展的影響。此外，私募股權(quán)融資具有較強的專業(yè)性，為防范私募股權(quán)融資風險，河北省的科技型中小企業(yè)應(yīng)聘請經(jīng)驗豐富的專家擔任融資顧問，為企業(yè)管理者提供專業(yè)的融資決策建議，達到降低私募股權(quán)融資風險的效果。

4.合理評估自身價值，避免陷人談判僵局

在與私募股權(quán)投資機構(gòu)合作的過程中，股權(quán)作價是一個難點很多科技型中小企業(yè)在洽談融資時，缺乏對企業(yè)整體價值的描述，總是強調(diào)項目技術(shù)先進科技含量高，項目實施后會帶來超額利潤等，忽視了私募股權(quán)融資是一種股權(quán)流動性較差的融資方式，股權(quán)投資者更看重的是企業(yè)的成長價值而在證券市場上市企業(yè)的股權(quán)具有很強的流動性，票面價格與實際價值存在著一定的差異，這兩者不具備很強的可比性因此科技型中小企業(yè)要對自身價值有合理的估值，避免出價與要價差距過大，陷人長期談判的窘境。

三、河北省發(fā)展私募股權(quán)融資的對策建議

1.健全私募股權(quán)投資的法律體系，制定優(yōu)惠政策

私募股權(quán)投資順利進行的前提是要確保投融資雙方的基本權(quán)利義務(wù)，更重要的是外部環(huán)境能夠給予私募股權(quán)投資行為足夠的支持。外部約束機制不健全將無法規(guī)范投資行為，影響私募股權(quán)投資發(fā)揮應(yīng)有的作用，破壞了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，對我國經(jīng)濟快速發(fā)展也會造成不利影響。因此，營造良好的私募股權(quán)資本發(fā)展的外部環(huán)境是至關(guān)重要的，外部環(huán)境的建設(shè)依賴于我國法律制度的完善，在約束私募股權(quán)投資雙方的行為上，需要對《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《信托法》等有關(guān)法律法規(guī)做出更細致的規(guī)定，在法律層面上為其私募股權(quán)投資行為提供重要保障。

在國家法律法規(guī)支持下，河北省要大力引入私募股權(quán)投資，出臺規(guī)章制度對私募股權(quán)基金的設(shè)立形式、投資方式等做出規(guī)范，在完善河北省私募股權(quán)投資法律體系的同時，出臺一些優(yōu)惠政策來鼓勵私募股權(quán)投資者進行投資。很多發(fā)達國家在私募股權(quán)投資上為了鼓勵投資實施了稅收優(yōu)惠政策，這在很大程度上降低了私募股權(quán)投資的風險。因此，河北省也應(yīng)該在國家法律規(guī)定的前提下，制定更多與本土發(fā)展相適應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策，并且在政策支持、項目投資、退出渠道等方面進行研究規(guī)劃，使得本省更具優(yōu)勢，私募股權(quán)投資的利益得到更更好的保障，吸引更多私募股權(quán)投資在本省尋求發(fā)展。

2.構(gòu)建完善的信用體系，強化良好的社會信用秩序

影響私募股權(quán)投資無法順利進行的重要因素是信息不對稱所帶來的信用風險。私募股權(quán)投資是一種長期的投資行為，因此交易雙方需要全面掌握對方的信息，對投資風險擁有足夠的承受能力，這樣投資才能順利有序的進行。一方面投資者會關(guān)注融資方的企業(yè)效益、信用水平，另一方面融資方會關(guān)注投資者的資金規(guī)模、管理能力、履約情況、資金是否能夠及時到帳等問題，只有交易的信譽度均達到對方滿意時交易才會產(chǎn)生。所以構(gòu)建完善的信用體系，強化良好的社會信用秩序是保障私募股權(quán)投資能夠順利進行的重要條件。

根據(jù)國務(wù)院辦公廳關(guān)于社會信用體系建設(shè)的若干意見，河北省政府須：完善企業(yè)信用信息數(shù)據(jù)，構(gòu)建個人信用信息庫，加大對信用產(chǎn)品的支持力度，將信用產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于生產(chǎn)發(fā)展中，推動部門間信用信息的共享渠道建設(shè)，支持信用服務(wù)行業(yè)市場發(fā)展，健全負面信息披露制度和守信激勵制度，健全證券業(yè)、保險業(yè)及外匯管理的信用管理系統(tǒng)，加強金融部門的協(xié)調(diào)和合作，逐步建立金融業(yè)統(tǒng)一征信平臺，促進金融業(yè)信用信息整合和共享。

3.建立中介市場體系，培養(yǎng)合格的基金管理人才

第12篇

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金;問題;對策

引言

私募股權(quán)基金是國際主流直接投資工具之一,可以有效促進和深化金融改革與金融創(chuàng)新。發(fā)展私募股權(quán)基金有利于豐富我國資本市場層次,為經(jīng)濟發(fā)展提供資金支持;有利于改善中小企業(yè)的融資環(huán)境,促進中小企業(yè)做強做大,進而完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu),促進我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的合理調(diào)整;同時增加城鄉(xiāng)居民投資渠道,解決流動性過剩問題。本文將對我國私募股權(quán)基金發(fā)展中存在的問題進行深入分析,并指出切實可行的對策,以完善我國私募股權(quán)基金市場。

一、我國私募股權(quán)基金發(fā)展的可行性

(一)具有有效的市場需求

第一,企業(yè)融資需求。目前,國內(nèi)高速成長的企業(yè)具有較強的融資需求。民營企業(yè)、特別是非正式金融力量薄弱的中西部地區(qū)民營企業(yè)的發(fā)展嚴重受到資金限制,很難在較短的時期內(nèi)獲取資金來滿足生產(chǎn)。與此相比我國融資格局以間接融資為主,現(xiàn)有融資工具和金融服務(wù)仍然無法廣大滿足企業(yè)的投融資金需求。這為我國私募股權(quán)基金的發(fā)展提供較強的融資需求,擁有較強的市場發(fā)展?jié)摿Α５诙?民間資本的投資需求。目前我國3000億元的民間金融總量,和8萬億居民儲蓄存款和12萬億銀行資本相比,民間資本已成為我國國有資本、跨國資本以外的第三支力量,民間資本蘊藏著巨大的能量,現(xiàn)有的資本市場還遠沒有將民間資本充分激活。私募股權(quán)基金可以憑借其專家管理、專業(yè)投資提高資本使用價值。私募股權(quán)基金可以合理利用民間資本。可以能夠有效利用這部分資金,提高資金利用效率,真正為建設(shè)和諧社會做貢獻。

(二)政策的支持

近年來我國法律法規(guī)環(huán)境正在逐步完善,為私募股權(quán)基金的發(fā)展提供了制度保證。《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》等一系列法律的修訂和管理辦法的出臺,為發(fā)展私募股權(quán)基金建立了良好的法律環(huán)境。《公司法》取消了公司雖外投資額度的限制,2007年6月1日實施的新《合伙企業(yè)法》確立了有限合伙制的企業(yè)形式,預示了在我國可以建立有限合伙型的私募股權(quán)基金。這樣可以避免雙重征稅,為促進發(fā)展我國本土私募股權(quán)基金提供政策支持。

(三)發(fā)展私募股權(quán)基金的市場環(huán)境成熟

中國改革開放的三十年來,經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定高速增長,基礎(chǔ)設(shè)施的逐步完善,現(xiàn)代化的信息條件,發(fā)展PE的硬件條件逐漸成熟。加入WTO后,零售業(yè)、金融業(yè)和電信業(yè)等更多行業(yè)向國際私募資本或全部開放。資本市場股權(quán)分置問題基本解決,實現(xiàn)了上市股票的全流通。即將開始的股指期貨、創(chuàng)業(yè)板市場和已推出的深圳二板市場,促進多層次資本市場體系的建設(shè)。這為PE的投資和退出提供更加便利的渠道。

二、我國私募股權(quán)基金發(fā)展中存在的問題

歷經(jīng)十多年,我國私募股權(quán)基金發(fā)展分兩個階段。第一階段:2006年以前,這期間證券公司與大客戶逐漸形成了不規(guī)范的信托關(guān)系,是我國私募股權(quán)基金的最初形態(tài),第二階段:2006年以后,我國私募股權(quán)基金在募集總額和設(shè)立數(shù)量上得到迅速發(fā)展。2007年各項法律法規(guī)的出臺,特別是2007年9月1日新合伙企業(yè)法的實施,所引入的有限合伙方式為國內(nèi)私募股權(quán)基金的發(fā)展奠定了堅實的法律基礎(chǔ),極大促進我國私募股權(quán)基金的發(fā)展。從設(shè)立數(shù)量和募資額度上都取得前空前成績。2007年被稱為“中國PE元年”。雖然取得較好的成績,但是在發(fā)展中仍然存在較多問題。

(一)私募股權(quán)基金投資對象單一

因我國資本市場不完善,防范風險、控制風險的機制不夠。我國私募股權(quán)基金的投資行業(yè)更傾向于利潤穩(wěn)定的房地產(chǎn)、化工、機械制造、工程等傳統(tǒng)行業(yè)。受國際經(jīng)濟危機影響,2009年,累計私募股權(quán)基金共投資86.516億美元,私募股權(quán)基金在中國的投資仍過分集中在傳統(tǒng)行業(yè)及服務(wù)行業(yè)。從投資金額看,投資于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)的金額達80.9764億美元,占總投資額的94.5%。而投資于高風險、高收益的廣義IT行業(yè)僅為1.007億美元,占總投資額的1.2%。

(二)退出機制不暢

成熟完善的資本市場可以為私募股權(quán)基金提供健全的退出渠道。私募股權(quán)基金的退出機制主要有IPO、兼并收購(M&A)、公司資本結(jié)構(gòu)重組、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)回購等。但是我國目前多層次資本市場不完善,企業(yè)上市條件高,產(chǎn)權(quán)交易不活躍,其他退出機制尚在起步。現(xiàn)有的資本市場根本無法滿足私募股權(quán)基金快速有效進入市場。2009年全年私募股權(quán)基金退出較去年明顯好轉(zhuǎn),共有80起私募股權(quán)基金退出案例,其中,IPO退出仍是私募股權(quán)退出的主要方式,共有案例71起,占88.8%;股權(quán)轉(zhuǎn)讓3例;占3.8%,M&A3例;占3.8%;其他方式3例,占3.8%。私募股權(quán)基金投資退出情況反映出IPO和上市后減持退出仍是當前私募股權(quán)基金在中國投資的主流退出模式。

(三)法律法規(guī)的缺失

雖然《合伙企業(yè)法》、《外商投資合伙企業(yè)管理辦法》(草案)、《關(guān)于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見》以及其它眾多法律法規(guī)的實施推動了中國PE的發(fā)展,僅靠這些法律是遠遠不夠。《基金法》,《信托法》等法律大環(huán)境需要進一步改觀。例如:《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》允許設(shè)立非法人外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè),但該法僅適用于外商投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè),采用商務(wù)部審批制度,設(shè)立程序復雜耗時,且投資主要范圍被限定風險投資(即主要被投資對象是未上市高新技術(shù)企業(yè)),并非真正意義上的私募股權(quán)投資;《商業(yè)銀行法》和《保險法》的相關(guān)規(guī)定也限制了金融資本進入私募股權(quán)投資領(lǐng)域;目前我國雖然批準設(shè)立六只產(chǎn)業(yè)投資基金,但由于《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》尚未出臺,產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立和運作無法可依;與《合伙企業(yè)》的配套政策措施還處在缺失狀態(tài)。在使用基金管理人,投資者免受基金管理人侵害的保護沒有相關(guān)法律跟上。在管理費和利潤分成沒有明確的規(guī)定,發(fā)展私募股權(quán)基金的資金來源界定不清。這些問題的阻礙了我國本土PE的健康、陽光發(fā)展。

(四)監(jiān)管的缺失

目前,我國對私募基金的立法和監(jiān)管總的來說還是無法達到預防風險,規(guī)范投資市場的目的的。私募股權(quán)基金利用高度的財務(wù)杠桿實現(xiàn)高額利潤,本質(zhì)上是一種高風險的運作形式,尤其在我國資本市場尚不規(guī)范完善的背景下,對私募基金進行有效監(jiān)管是十分必要的。在對私募基金的立法監(jiān)管既要參照資本市場發(fā)達國家的經(jīng)驗,也要注重結(jié)合我國國情。首先監(jiān)管法律缺失。其次是監(jiān)管主體不明確。我國私募股權(quán)基金因資金來源、組織形式等其性質(zhì)不同,其監(jiān)管涉及發(fā)改委、證監(jiān)會、科技部、工商局、稅務(wù)局、商務(wù)部、外匯管理局等多部委。主管部門不明確,管理責任界限不清,容易造成“政出多門”。而且事實上出于不同的部門利益考慮,并未形成對私募基金的有效管理。

三、發(fā)展我國私募股權(quán)基金的對策

(一)進一步完善發(fā)展私募股權(quán)基金的制度環(huán)境

政府應(yīng)進一步為私募股權(quán)基金市場提供健全的法律環(huán)境,真正保護投融資雙方利益,維護市場的公平,公正,合理,有效。首先,以現(xiàn)有的法律框架為基礎(chǔ),針對私募股權(quán)基金可能選擇的各種法律形式,通過對《公司法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》等具體條款的解釋和補充,完善私募股權(quán)基金設(shè)立的法律環(huán)境。其次,引導社會資金和國有資本參與私募股權(quán)基金,修訂相關(guān)法規(guī),積極鼓勵商業(yè)銀行、保險公司、養(yǎng)老金等機構(gòu)投資者介入私募股權(quán)基金。第三,對于國資、外資、民資以及混合所有制資本的私募股權(quán)基金,應(yīng)建立統(tǒng)一市場、統(tǒng)一設(shè)立標準、統(tǒng)一監(jiān)管方式、統(tǒng)一退出機制,引導私募股權(quán)基金健康、有序發(fā)展。第四,進一步推動有限合伙制組織模式的發(fā)展,完善與之相關(guān)的注冊登記、資金托管等配套制度,積極探索投資人退出機制。

(二)建立靈活有效的監(jiān)管體系

第一,建立以證監(jiān)會為主要負責機關(guān)的監(jiān)管模式,以發(fā)改委、商務(wù)部為輔的投資監(jiān)管體系,涉及其他部委的,可以由證監(jiān)會通過與其協(xié)商解決或征求意見。第二,實行多層次主體分類監(jiān)管。在監(jiān)管中要堅持市場化原則,要改變過去政府在金融活動中承擔過多風險的狀況,讓市場主體自己承擔風險。在設(shè)定管理人資格后,對于一般的私募股權(quán)基金,可采用在私募發(fā)行后向監(jiān)管機構(gòu)備案的方式;對社保基金、養(yǎng)老金、商業(yè)銀行、保險公司或有國資成分的機構(gòu)參與投資的私募股權(quán)基金,則可設(shè)定必要的投資人資格審批程序。第三,完善監(jiān)管協(xié)調(diào),防范風險跨市傳染。私募股權(quán)基金會同時對銀行、證券、以及保險市場產(chǎn)生影響。我國實行金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管,必須重視加強各監(jiān)管機之間及監(jiān)管機構(gòu)與央行之間的溝通和協(xié)調(diào),進一步明確各監(jiān)管機構(gòu)的職責分工,減少職責分叉,降低監(jiān)管沖突,同時又要加強監(jiān)管協(xié)調(diào),提高監(jiān)管效率[3]。

(三)完善規(guī)范私募股權(quán)基金的退出機制

第一,加快建設(shè)我國建立多層次的資本市場。應(yīng)有步驟地推出創(chuàng)業(yè)板市場,建立和完善場外交易市場,降低未上市股權(quán)交易成本,為非上市公司的股權(quán)交易創(chuàng)立良好條件。由于目前諸多市場條件在中國尚不具備,建立有效的私募資本退出機制。首先進一步完善資本市場,特別是二板市場。加快建立全國性的產(chǎn)權(quán)交易市場,允許一批高科技企業(yè)在二級產(chǎn)權(quán)市場進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓,從而實現(xiàn)風險投資的股權(quán)流動與增值。中期內(nèi)可考慮建立創(chuàng)業(yè)板市場,為風險企業(yè)公開上市提供機會。第二,建立場外交易市場。健康、有序的場外交易市場能夠可以滿足數(shù)量眾多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份交易、資本流動和融資需求。第三,采用海外上市。海外市場的投資市場比國內(nèi)投資市場更成熟,擁有更合理的退出機制。海外市場市盈率較高,能籌集到更多資金。海外市場更方便、股權(quán)激勵機制,可以簽發(fā)股權(quán)兌現(xiàn),這樣可以有效保證收益。雖海外市場的監(jiān)管更嚴格,但有利于提高公司治理和提高公司榮譽,促進我國企業(yè)走出去。

(四)提升私募股權(quán)基金的管理水平

私募股權(quán)基金管理運營水平是發(fā)展私募股權(quán)基金的關(guān)鍵之一,我們要在建設(shè)具有國際水平的專業(yè)管理機構(gòu),打造優(yōu)秀的基金管理團隊等方面提高我國本土私募股權(quán)基金管理水平。

第一,對基金管理人的主體資格要有嚴格限制。應(yīng)將銀行、證券公司、保險公司、養(yǎng)老基金及投資機構(gòu)作為合格的機構(gòu)投資者:將注冊資本門檻提高,將一些不具有法人資格的工作室以及資信不高的基金管理人擋在門外,最大限度地保護投資者利益。第二,從組織上完善私募股權(quán)基金管理。建立私募股權(quán)基金行會,著力培養(yǎng)高素質(zhì)管理團隊,選擇優(yōu)秀職業(yè)經(jīng)理人,以行業(yè)自律來管理整個私募股權(quán)基金市場。對于私募股權(quán)基金從業(yè)人員實行考試準入制度,從專業(yè)知識水平方面來提高整個PE行業(yè)的管理水平。

結(jié)束語

目前我國經(jīng)濟的快速發(fā)展,資本市場的逐漸完善,為我國本土私募股權(quán)基金提供較好的環(huán)境。但是我國本土PE因發(fā)展時間較短,經(jīng)驗不,沒有形成相對完整的體系。在發(fā)展中仍存在較多問題:如法律法規(guī)不健全,退出機制不暢,本土基金處于弱勢等。我認為應(yīng)該加強私募股權(quán)基金的管理是重中之重,這樣可以有效提高我國PE的整體水平,可以進一步促進PE的健康,有序發(fā)展。

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[7]趙公卿,汪同三主編.西部開發(fā)與資本市場[M].北京:北京科學文獻出版社,2002,5(第1版).

[8]夏斌,陳道富.中國私募基金報告[M].上海:上海遠東出版社,2002,6(第1版).

[9]何世紅,高強主編.金融中國[M].上海:上海人民出版社,2007,6(第1版).

[11]省略.省略.