時(shí)間：2023-05-30 09:46:45
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇直接融資，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
發(fā)展中經(jīng)濟(jì)和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)之間的一個(gè)明顯區(qū)別，是前者對(duì)銀行(即間接融資市場(chǎng))的高度依賴。在一個(gè)信用體系、法律體系、各種市場(chǎng)評(píng)級(jí)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)都較為完善的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)中，通過(guò)股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和私募基金方式直接融資的比例大大超過(guò)銀行信貸的額度。
在中國(guó)建國(guó)60多年和改革開放30年之后的今天，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的融資需求早已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)中國(guó)銀行體系的供給能力。在《十二五規(guī)劃綱要》中，債券市場(chǎng)被確定為直接融資的主流方向。總理也在兩會(huì)期間明確指出，要從5個(gè)方面提高債券市場(chǎng)的效率，從而使其作為直接融資的主流市場(chǎng)，包括統(tǒng)一監(jiān)管體制、信用責(zé)任機(jī)制強(qiáng)化、分類管理、豐富債券品種，以及債券投資者保護(hù)等。
中國(guó)債券市場(chǎng)有四個(gè)審批部門、兩個(gè)交易市場(chǎng)、兩種交易方式、兩個(gè)結(jié)算登記體系。就審批部門而言，有財(cái)政部、發(fā)改委、銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)、證監(jiān)會(huì)。交易市場(chǎng)分為最小交易額為1000萬(wàn)面值、由機(jī)構(gòu)客戶組成的銀行間債券市場(chǎng)，和最小交易額為1000元面值的交易所市場(chǎng)。前者通過(guò)每個(gè)交易員打電話的詢價(jià)方式進(jìn)行交易，而后者則是在網(wǎng)絡(luò)上通過(guò)證券公司的交易軟件進(jìn)行的集中撮合式交易。同時(shí)兩者都有各自的結(jié)算登記中心。復(fù)雜現(xiàn)狀必然要求建立一個(gè)統(tǒng)一的管理機(jī)制并逐步完善，提高整體債券市場(chǎng)的交易環(huán)境，合理地將社會(huì)融資需求同社會(huì)資金及傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)資金有效銜接起來(lái)。
債券市場(chǎng)中最大的風(fēng)險(xiǎn)是信用風(fēng)險(xiǎn)(簡(jiǎn)單而言是指不能按時(shí)償還所欠債務(wù)或債券發(fā)行人的信用情況有明顯下滑或負(fù)面變化)。在年輕的中國(guó)債券市場(chǎng)中我們還沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)真正的信用事件，但一個(gè)沒(méi)有信用事件的市場(chǎng)并不是一個(gè)好市場(chǎng)。因?yàn)椋瑫簳r(shí)沒(méi)有信用事件并不代表以后永遠(yuǎn)沒(méi)有信用事件。缺乏信用事件恰恰可能造成一個(gè)沒(méi)有信用事件承受能力和機(jī)制的債券市場(chǎng)，這對(duì)債券市場(chǎng)發(fā)展具有毀滅性的潛在威脅一這個(gè)概率在《十二五規(guī)劃綱要》的推動(dòng)下可能越來(lái)越小。
符合自然經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的金融產(chǎn)品研發(fā)一般而言是自下而上的。簡(jiǎn)單而言，社會(huì)資金需求應(yīng)該是金融產(chǎn)品研發(fā)的最主要?jiǎng)恿Α６袊?guó)現(xiàn)在還是處于“強(qiáng)壓教育方式”，一般是由上至下的審批和強(qiáng)制執(zhí)行。在“十二五”期間，我們希望看到金融研發(fā)自由的氣息可以在債券市場(chǎng)中逐步加大。
投資者的保護(hù)是市場(chǎng)發(fā)展和信心保持的基礎(chǔ)，發(fā)行人信息披露質(zhì)量必須提高。我們現(xiàn)在仍然經(jīng)歷著“拿2009年的年報(bào)在2011年2月買債券”這種無(wú)奈和痛苦。任何后期的保障機(jī)制都沒(méi)有前期的質(zhì)量把關(guān)有用處。讓不好的債券無(wú)法進(jìn)入市場(chǎng)要比為壞債收拾殘局有意義得多。
“十二五”對(duì)債券發(fā)展的推動(dòng)僅僅是個(gè)開始，我們看到了政府對(duì)債券市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展的認(rèn)可。同時(shí)需要意識(shí)到，距離發(fā)達(dá)有效的債券市場(chǎng)，我們?nèi)匀蝗沃囟肋h(yuǎn)。
[關(guān)鍵詞]中小企業(yè)融資；資金扶持體系；中小銀行；場(chǎng)外交易市場(chǎng)
中國(guó)及世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐證明，促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，一個(gè)特別重要的方面，就是要解決好中小企業(yè)的融資難題，探索出中小企業(yè)融資的優(yōu)化路徑。近幾年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)理論和實(shí)際工作者作了大量有益的研究和實(shí)踐，取得了很多成果，提出了不少行之有效的政策建議。這些觀點(diǎn)及政府采取的這些措施，對(duì)緩解我國(guó)中小企業(yè)融資困難起了很大的作用。
一、政府加大對(duì)中小企業(yè)資金的扶持力度
從世界范圍來(lái)看，許多國(guó)家都有一套對(duì)中小企業(yè)資金的扶持體系。各國(guó)所采取的措施各有特點(diǎn)。筆者認(rèn)為主要可以分為兩種類型，一是以美國(guó)為代表，一是以日本為代表。根據(jù)我國(guó)的國(guó)情，我國(guó)在建立政府對(duì)中小企業(yè)的資金扶持系統(tǒng)時(shí)，應(yīng)采用美國(guó)方式，側(cè)重以市場(chǎng)為主導(dǎo)。原因如下：
1．我國(guó)正在進(jìn)行以市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)體制改革；國(guó)有經(jīng)濟(jì)成份正在作戰(zhàn)略性調(diào)整；政府職能也正在實(shí)行轉(zhuǎn)換，逐步從具體經(jīng)濟(jì)事務(wù)的管理退出，而著重于從法律完善、戰(zhàn)略制定、宏觀引導(dǎo)。如果我們以日本為學(xué)習(xí)標(biāo)準(zhǔn)，政府管理具體經(jīng)濟(jì)事務(wù)的職能必將加強(qiáng)，這與我國(guó)制定的體制改革路徑是相逆的。
2．我國(guó)正處在體制改革的攻關(guān)階段，面臨著社會(huì)保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)、金融改革、教育投入、農(nóng)村投入及大量國(guó)企改革順利進(jìn)行等各方面的資金壓力，財(cái)政負(fù)擔(dān)很重，根本沒(méi)有足夠的資金投入以構(gòu)建一個(gè)政府主導(dǎo)的中小企業(yè)資金扶持體系。而目前我國(guó)民間存在大量的閑置資金，截至2003年12月，我國(guó)居民存款達(dá)到11萬(wàn)億元，如果按照“80％的人持有20％的資金，20％的人持有80％的資金”這個(gè)慣例推算，可動(dòng)用的資金近90，000億。建立類似美國(guó)的以市場(chǎng)為主導(dǎo)的中小企業(yè)融資體系，鼓勵(lì)、扶持和督促民間資本向中小企業(yè)融資，是符合我國(guó)國(guó)情的。
3．市場(chǎng)主導(dǎo)的效率一般而言要高于政府主導(dǎo)的效率，正如我們所看到的，日本信用保證協(xié)會(huì)2000年的壞賬率約10％，這一比例高于民間金融機(jī)構(gòu)向中小企業(yè)融資的壞賬率。
二、寄希望于四大國(guó)有商業(yè)銀行及全國(guó)性股份制商業(yè)銀行改革現(xiàn)行體制、觀念及信貸流程，加大對(duì)中小企業(yè)的資金支持力度
很多學(xué)者都對(duì)我國(guó)中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀作了較為深入的研究，一般認(rèn)為銀行貸款是我國(guó)中小企業(yè)最重要的外部資金來(lái)源。這一分析結(jié)果應(yīng)該是較為現(xiàn)實(shí)的。但由此得出“要解決我國(guó)中小企業(yè)的融資困境，必須加大對(duì)全國(guó)性大銀行的商業(yè)性改革”這一命題，便存在錯(cuò)配之可能。尤其是當(dāng)大量的矛頭直指四大國(guó)有商業(yè)銀行時(shí)，錯(cuò)配便顯得尤甚。
根據(jù)美國(guó)學(xué)者Berger的闡述，商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的貸款成本可分為兩部分，一是信息成本，二是決策成本。所謂信息成本，是指收集中小企業(yè)信息及對(duì)其作信用評(píng)估的成本。而信息成本又存在標(biāo)準(zhǔn)和非標(biāo)準(zhǔn)之分。所謂標(biāo)準(zhǔn)信息成本，是指獲取企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化財(cái)務(wù)報(bào)表信息的成本。而非標(biāo)準(zhǔn)信息成本，則是指從企業(yè)經(jīng)銷渠道、所在地區(qū)、主要客戶、差旅費(fèi)規(guī)模、主要業(yè)主等非標(biāo)準(zhǔn)途徑獲取信息的成本。由于中小企業(yè)缺乏規(guī)范透明的財(cái)務(wù)信息，對(duì)中小企業(yè)貸款的成本，主要表現(xiàn)在非標(biāo)準(zhǔn)信息成本上。而非標(biāo)準(zhǔn)信息成本的大小，則主要取決于金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)直接接觸的便利程度。由于本地中小金融機(jī)構(gòu)與本地中小企業(yè)之間具有信息對(duì)稱的優(yōu)勢(shì)，融資的信息成本較低。
另一個(gè)影響中小企業(yè)融資成本的因素是所謂決策成本，即金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)的差異，可能影響其對(duì)中小企業(yè)融資的成本。比如在一定的區(qū)域市場(chǎng)內(nèi)，存在兩家當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)，一家屬于大銀行的分支機(jī)構(gòu)，另一家屬于獨(dú)立的銀行，在對(duì)中小企業(yè)貸款時(shí)，決策成本顯然會(huì)不同。對(duì)大銀行在當(dāng)?shù)氐姆种C(jī)構(gòu)而言，由于其決策權(quán)的有限性，因而需要在銀行內(nèi)部的不同層級(jí)之間傳遞關(guān)于中小企業(yè)的＂非標(biāo)準(zhǔn)信息＂。由于＂非標(biāo)準(zhǔn)信息＂的非標(biāo)準(zhǔn)特性，因此其傳遞成本較高，這就產(chǎn)生了較高的決策成本。相反，對(duì)一家獨(dú)立的當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)而言，則不存在決策成本。因此，從理論上說(shuō)，由本地獨(dú)立的中小金融機(jī)構(gòu)向本地中小企業(yè)融資，具有節(jié)約交易成本(信息成本和決策成本)的優(yōu)勢(shì)。
由此，我們可以推斷：寄希望于四大國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行通過(guò)改革體制、觀念及信貸流程等措施來(lái)解決中小企業(yè)的貸款需求是極不現(xiàn)實(shí)的。盡管類似的改革（或改進(jìn)）也許會(huì)起到一些作用，但決不是廣大中小企業(yè)外源性融資的最佳選擇，也決非四大國(guó)有獨(dú)資銀行經(jīng)營(yíng)策略的最優(yōu)抉擇。
因而，解決中小企業(yè)貸款需求的最優(yōu)選擇應(yīng)是：（1）加大對(duì)現(xiàn)有城市商業(yè)銀行、城市信用社、農(nóng)村信用社的重組、規(guī)范和改革，使其定位于本地中小企業(yè)的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。截至2001年，我國(guó)共有109家城市商業(yè)銀行，1049家城市信用社，38057家農(nóng)村信用社。因此，從嚴(yán)格意義上說(shuō)，中國(guó)并不是沒(méi)有自己的中小銀行體系，只是現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)沒(méi)能很好地承擔(dān)起為中小企業(yè)融資的任務(wù)。（2）盡快放開金融業(yè)對(duì)民營(yíng)資本的禁入，發(fā)展獨(dú)立的以民營(yíng)資本為主的中小銀行，金融租賃公司，典當(dāng)行等縣域金融機(jī)構(gòu)。則不僅可以撬動(dòng)巨大的民間閑置資金，從而有利于中小企業(yè)融資問(wèn)題的解決，而且可以把制度外金融（或非正規(guī)金融）納入到正規(guī)金融之中。至于民營(yíng)資本進(jìn)入金融業(yè)所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，我們完全可以通過(guò)一定的制度設(shè)計(jì)，使其控制在我們所能容忍的程度之內(nèi)。（3）對(duì)于即將進(jìn)行的郵政儲(chǔ)蓄改革，筆者認(rèn)為，應(yīng)該將改革后的所謂郵政儲(chǔ)蓄銀行定位于社區(qū)銀行，地方性銀行，或農(nóng)村銀行。如此，則對(duì)于中小企業(yè)的融資將是個(gè)極大利好。三、設(shè)立創(chuàng)業(yè)（風(fēng)險(xiǎn)）投資公司，盡早推出二板（或創(chuàng)業(yè)板）
該觀點(diǎn)（或政策措施）確實(shí)有助于中小企業(yè)打通直接融資渠道，但很明顯，其并不能從根本上解決中小企業(yè)的直接融資問(wèn)題。試想，對(duì)于全國(guó)上千萬(wàn)家中小企業(yè)而言，二板（創(chuàng)業(yè)板）的容量顯得是那么的杯水車薪，能從二板市場(chǎng)退出的創(chuàng)業(yè)（風(fēng)險(xiǎn)）投資基金，以及能從二板市場(chǎng)上融到資金的中小企業(yè)都將極為有限。
就整個(gè)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，二板（創(chuàng)業(yè)板）是僅次于主板的次高層次，是資本市場(chǎng)發(fā)展的次高階段。了解我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷史的人都知道，我國(guó)資本市場(chǎng)目前最缺乏的也是最需要培育的卻是資本市場(chǎng)的最低層次——場(chǎng)外交易市場(chǎng)（或柜臺(tái)交易市場(chǎng)），而這正是廣大中小企業(yè)直接融資的根本所在。
流動(dòng)性過(guò)剩既是壓力又是機(jī)會(huì)。我們現(xiàn)在過(guò)多看到的是負(fù)面影響，那么我們從正面看，目前的貨幣環(huán)境也促成了發(fā)展直接融資和調(diào)整居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的機(jī)會(huì)，并且我認(rèn)為這個(gè)機(jī)會(huì)是難得的。我們一直想發(fā)展直接融資而發(fā)展不起來(lái)，這就使得整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)仍然集中在銀行，銀行又是經(jīng)濟(jì)周期特征很強(qiáng)的行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期往往容易產(chǎn)生大量的壞賬，累積在銀行體系的壞帳是引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。過(guò)分集中在銀行體系的融資結(jié)構(gòu)非常脆弱。所以必須推動(dòng)直接融資和間接融資的多樣化，這樣的融資結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)才可能是富有彈性的，才有靈活性，才能應(yīng)對(duì)各種沖擊，例如美國(guó)經(jīng)濟(jì)從“9?11”事件中很快恢復(fù)，與其多元化的融資渠道選擇是密不可分的。
之所以說(shuō)現(xiàn)在是十分難得的調(diào)整融資結(jié)構(gòu)的機(jī)會(huì)，是因?yàn)椋紫龋^(guò)剩的流動(dòng)性需要大量的投資渠道和融資產(chǎn)品來(lái)吸收，對(duì)金融工具的需求很旺盛第二，從銀行層面來(lái)說(shuō)，一系列日漸嚴(yán)格的監(jiān)管制度會(huì)促使銀行將其一部分儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)換為金融產(chǎn)品。資本的約束和嚴(yán)格的監(jiān)管使得銀行不可能繼續(xù)依靠原來(lái)的過(guò)快的貸款擴(kuò)張獲利，而必須跟其資本金相適應(yīng)，將一部分儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)換為貸款以外的金融產(chǎn)品，發(fā)展所謂中間業(yè)務(wù)，不占用資本金。銀行從單…依靠貸款獲取利差的經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)變?yōu)閷で筚J款利差和中間業(yè)務(wù)收入相匹配的模式，也推動(dòng)其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的多元化；再加上中國(guó)金融機(jī)構(gòu)的多元化經(jīng)營(yíng)，也將成為從機(jī)構(gòu)層面推動(dòng)居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的力量。
從需求方來(lái)說(shuō)，居民的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整一旦啟動(dòng)，就會(huì)形成一種趨勢(shì)，這種趨勢(shì)的力量之大，短期內(nèi)往往不是貨幣政策或者什么其他的管制政策所能調(diào)控的。例如，現(xiàn)在監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能傾向于對(duì)基金的發(fā)行進(jìn)行控制，但是實(shí)際上居民可以通過(guò)購(gòu)買已經(jīng)成立的開放式基金來(lái)入市，也可以直接入市。真正有意義的，此時(shí)實(shí)際上是投資者教育和對(duì)投資者利益的保護(hù)，讓投資者真正了解這個(gè)市場(chǎng)，不要把基金當(dāng)作儲(chǔ)蓄或者債券。在此基礎(chǔ)上，這也正是多種金融產(chǎn)品加快上市、優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市、企業(yè)債發(fā)行、保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展的良機(jī)。我們還預(yù)計(jì)，2007年將繼續(xù)是基金、企業(yè)債、資產(chǎn)證券化等實(shí)現(xiàn)大發(fā)展的時(shí)機(jī)。
所以，我們不能僅看到流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，還要看到，這也意味著直接融資發(fā)展的重大機(jī)遇，意味著中國(guó)融資結(jié)構(gòu)調(diào)整、居民儲(chǔ)蓄多元化快速推進(jìn)的時(shí)代到來(lái)了。
【關(guān)鍵詞】企業(yè)融資 直接融資 資本市場(chǎng) 現(xiàn)代企業(yè)制度
企業(yè)直接融資中出現(xiàn)的問(wèn)題及其產(chǎn)生的主要根源是上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、政府的宏觀管理制度不合理或不健全以及直接融資市場(chǎng)不完善，即：上市公司改制不徹底，非流通的國(guó)有股和法人股所占比例太大，一方面使公司所有者主體缺位現(xiàn)象嚴(yán)重，造成內(nèi)部人控制，難以形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)，使公司的發(fā)展戰(zhàn)略、股利決策、人事制度完全操縱在經(jīng)營(yíng)者手中，使投資者利益和公司利益讓位于經(jīng)理層個(gè)人利益，導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效益差、經(jīng)營(yíng)管理行為不規(guī)范等一系列問(wèn)題。
直接融資市場(chǎng)本身的不完善也影響著企業(yè)的發(fā)展。表現(xiàn)在市場(chǎng)規(guī)則不成熟，市場(chǎng)法律體系不完善，法規(guī)建設(shè)滯后；市場(chǎng)主體不成熟，如上市公司未實(shí)質(zhì)改制、缺乏有實(shí)力的機(jī)構(gòu)投資者、投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)差、中介機(jī)構(gòu)缺乏職業(yè)道德等。
一、建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度，規(guī)范企業(yè)融資行為
在我國(guó)，由于法人資產(chǎn)制度的不健全，企業(yè)尚未達(dá)到完全的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，導(dǎo)致企業(yè)的治理機(jī)制效率低下，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)不合理。因此，建立健全以法人資產(chǎn)制度為核心的現(xiàn)代企業(yè)制度是建立有效的公司治理機(jī)制的基礎(chǔ)和前提。只有在建立了健全的現(xiàn)代企業(yè)制度之后，才能在所有權(quán)與控制權(quán)分離的基礎(chǔ)上轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制，規(guī)范企業(yè)融資行為，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，提高資金的使用效率。從本質(zhì)上講，現(xiàn)代企業(yè)制度就是產(chǎn)權(quán)明晰、責(zé)任明確、政企分開、管理科學(xué)的公司制度。
（一）建立有效的委托一關(guān)系并完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。公司制的基本特征是所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，所有者將其資產(chǎn)委托給人一董事會(huì)和經(jīng)理層一去管理和經(jīng)營(yíng)，兩者之間形成一種受法律約束的委托關(guān)系。如果所有者主體缺位或產(chǎn)權(quán)主體股權(quán)過(guò)于分散，則所有者不能有效監(jiān)督者行為，兩者之間的利益沖突會(huì)導(dǎo)致經(jīng)理層為追求個(gè)人利益而損害所有者利益。由于經(jīng)理人員能力不足或工作失誤所造成的損失被定義為成本。為了使這種成本最小化，委托人必須對(duì)人建立有效的激勵(lì)和約束機(jī)制。從總體上講，可分為內(nèi)部治理和外部治理。內(nèi)部治理指董事會(huì)的監(jiān)督和經(jīng)理報(bào)酬的設(shè)計(jì)，外部治理指股票市場(chǎng)、經(jīng)理市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。
（二）通過(guò)引入其他經(jīng)濟(jì)成分的產(chǎn)權(quán)主體，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)主體人格化。為了改變目前絕大多數(shù)上市公司國(guó)有股權(quán)和法人股不能上市流通，使投資者無(wú)法真正監(jiān)督董事會(huì)、經(jīng)營(yíng)者行為，以致造成所有者缺位和內(nèi)部人控制的問(wèn)題，必須分階段、多途徑、有區(qū)別地逐步解決國(guó)有股和法人股的上市流通，并引進(jìn)其他經(jīng)濟(jì)成分，從而使改制后的國(guó)企產(chǎn)權(quán)主體人格化，有利于形成符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則的委托關(guān)系，真正解決內(nèi)部人控制問(wèn)題，充分發(fā)揮投資者對(duì)董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督約束機(jī)制，完善法人治理結(jié)構(gòu)。
二、發(fā)展資本市場(chǎng)，促進(jìn)企業(yè)直接融資
要把企業(yè)推向市場(chǎng)，推動(dòng)企業(yè)行為市場(chǎng)化，需要大力發(fā)展直接融資。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化程度的不斷提高，僅僅依靠銀行貸款已難以企業(yè)滿足日益增長(zhǎng)的資金需求，為了保證企業(yè)融資渠道暢通，必然要求大力發(fā)展資本市場(chǎng)。一方面它可以為企業(yè)融資提供銀行間接融資的“替代通道”，另一方面，它本身又成為建立市場(chǎng)型融資機(jī)制的必不可缺的中間環(huán)節(jié)。資本市場(chǎng)發(fā)育得越充分，企業(yè)融資機(jī)制的市場(chǎng)化就越強(qiáng)，對(duì)企業(yè)改革和發(fā)展的作用就越大。目前，我國(guó)企業(yè)對(duì)銀行貸款依存度相當(dāng)高，金融市場(chǎng)還不發(fā)達(dá)，所以必須大力發(fā)展資本市場(chǎng)，為企業(yè)提供直接融資的多種工具，優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。加快發(fā)展資本市場(chǎng)，在這里主要應(yīng)做好以下幾個(gè)方面的工作：
（一）加快發(fā)展多層次的資本市場(chǎng)，促進(jìn)資本市場(chǎng)的規(guī)范化。主要包括：逐步改革股票、公司債券和其他證券品種發(fā)行的“計(jì)劃控制”的狀況，建立依法實(shí)行“標(biāo)準(zhǔn)控制”的發(fā)行機(jī)制；盡快研究并出臺(tái)有關(guān)“法人股、國(guó)有股入市”、“保護(hù)中小股東權(quán)益”的法律法規(guī)，逐步減弱并改變上市公司中的“政企不分”現(xiàn)象，促使股權(quán)股份的平等和上市公司的行為規(guī)范化；有效建立資本市場(chǎng)的準(zhǔn)入制度和退出制度，改變上市公司的“終身制”，促使它們充分重視自身的資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景。
（二）積極發(fā)展新的金融工具，拓寬直接融資渠道。主要包括：進(jìn)一步發(fā)展投資墓金、可轉(zhuǎn)換債券等證券品種，促進(jìn)居民證券投資行為的規(guī)范化和證券市場(chǎng)的規(guī)范化，協(xié)調(diào)好直接融資和間接融資的關(guān)系；盡快研究并出臺(tái)有關(guān)“資產(chǎn)證券化”的法律法規(guī)，促進(jìn)銀行等金融機(jī)構(gòu)的債權(quán)、股權(quán)的轉(zhuǎn)換和企業(yè)存量資產(chǎn)的股份化，以利于銀行和企業(yè)關(guān)系的調(diào)整；積極調(diào)整證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)等非銀行金融機(jī)構(gòu)的融資政策，適當(dāng)擴(kuò)大它們獲得貸款的渠道，使他們能夠通過(guò)直接融資獲得必要的資金來(lái)支持企業(yè)的并購(gòu)、重組和改善企業(yè)財(cái)務(wù)關(guān)系。
一、小企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息不透明，難以滿足投資者對(duì)信息的認(rèn)知要求
小企業(yè)在創(chuàng)建時(shí)都是根據(jù)市場(chǎng)供不應(yīng)求缺口大的產(chǎn)品來(lái)確定創(chuàng)建的。企業(yè)對(duì)該產(chǎn)品的市場(chǎng)壽命，產(chǎn)品在產(chǎn)品鏈中的必要程度，產(chǎn)品現(xiàn)在占有市場(chǎng)的份額，產(chǎn)品在將來(lái)市場(chǎng)中的稀缺性，產(chǎn)品更新?lián)Q代的趨勢(shì)，市場(chǎng)要求產(chǎn)品的創(chuàng)新措施，企業(yè)能否持續(xù)發(fā)展等經(jīng)營(yíng)中的相關(guān)要素都知之甚少。企業(yè)所擁有的信息只是現(xiàn)在產(chǎn)品賣得快，利潤(rùn)回報(bào)率高，目前有能力把產(chǎn)品生產(chǎn)出來(lái)，而前景的預(yù)測(cè)沒(méi)有很到位的信息來(lái)證明企業(yè)的市場(chǎng)前景旺盛，因此不能強(qiáng)有力地引導(dǎo)投資者參與投資的信心。
二、小企業(yè)管理信息封閉，導(dǎo)致諸多投資因素和潛力喪失
小企業(yè)在創(chuàng)建初始，為了避免可能引起的競(jìng)爭(zhēng)，一般都設(shè)置競(jìng)爭(zhēng)壁壘，對(duì)外封鎖自己的生產(chǎn)成本、技術(shù)含量、產(chǎn)品性能、投資回報(bào)率、固定資產(chǎn)構(gòu)成、產(chǎn)品生產(chǎn)程序等信息。這種封閉信息的做法雖然在一定程度上對(duì)競(jìng)爭(zhēng)緩解有力，但是對(duì)直接融資卻產(chǎn)生了不利影響，因?yàn)橥顿Y者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理信息的缺失，導(dǎo)致了很多可挖掘出來(lái)的投資因素和潛力喪失。
三、小企業(yè)融資管理不規(guī)范，投資收益實(shí)現(xiàn)缺乏必要保障
在經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中，由于小企業(yè)往往不能使所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)、管理權(quán)和監(jiān)督權(quán)很好地和諧一致，所以影響到投資回報(bào)不能充分的實(shí)現(xiàn)。尤其是在融資管理上沒(méi)有建立起統(tǒng)一、規(guī)范、合理和科學(xué)的模式，具體表現(xiàn)為企業(yè)行為和經(jīng)營(yíng)的個(gè)人行為沒(méi)有形成有效的制衡機(jī)制，資金運(yùn)用和生產(chǎn)發(fā)展沒(méi)有形成一定的協(xié)調(diào)關(guān)系，盈利分紅沒(méi)有形成一套科學(xué)合理的分配模式等等問(wèn)題，使得投資收益實(shí)現(xiàn)缺乏必要的保障。
四、小企業(yè)創(chuàng)建和發(fā)展中存在的缺陷，導(dǎo)致了融資缺乏吸引力
小企業(yè)在起步發(fā)展階段一般都會(huì)因?yàn)橐韵挛宸N情況而影響融資。一是盲目創(chuàng)建。其創(chuàng)建一般是根據(jù)某種產(chǎn)品一時(shí)的市場(chǎng)需求和市場(chǎng)冷熱表象程度來(lái)確定的，而不去考慮產(chǎn)品長(zhǎng)遠(yuǎn)的市場(chǎng)需求和開發(fā)潛力，因此它在創(chuàng)建時(shí)帶有一定的盲目性。二是設(shè)備簡(jiǎn)陋。小企業(yè)往往因?yàn)閭}(cāng)促上馬和資金不足原因所購(gòu)置的生產(chǎn)設(shè)備簡(jiǎn)陋，有的甚至是淘汰設(shè)備，所以經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)設(shè)施不能正常運(yùn)轉(zhuǎn)問(wèn)題。一旦設(shè)備運(yùn)轉(zhuǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，不僅不能保證產(chǎn)品生產(chǎn)和產(chǎn)品質(zhì)量，而且最主要的是會(huì)延誤商機(jī)，造成收益下降，甚至出現(xiàn)虧本。三是人才缺乏。小企業(yè)一般都缺乏經(jīng)營(yíng)人才、管理人才和技術(shù)人才，因此經(jīng)營(yíng)意識(shí)、管理水平和產(chǎn)品開發(fā)研制能力都跟不上市場(chǎng)發(fā)展需要，因此缺乏市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和抗衡力。四是效益低下。某種產(chǎn)品在創(chuàng)建時(shí)它的原材料價(jià)格會(huì)很低，一旦其價(jià)值被過(guò)熱市場(chǎng)認(rèn)定后價(jià)格很快會(huì)被抬高，那么產(chǎn)品成本就會(huì)翻倍上升。這種成本快速跟進(jìn)，使得原來(lái)預(yù)測(cè)的利潤(rùn)很快被暴漲的成本吃光，企業(yè)的收益很快減少。五是環(huán)境制約。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、社會(huì)信用環(huán)境、投資理財(cái)環(huán)境逐步完善和好轉(zhuǎn)的情況下，小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展與許多環(huán)境因素不相適應(yīng)和協(xié)調(diào)問(wèn)題的暴露，造成小企業(yè)不能與社會(huì)抗衡的融資困難和壓力，小企業(yè)在融資信心不足和環(huán)境不允許的情況下，不得不放棄融資。種種因素表明了小企業(yè)的融資缺乏吸引力。
五、小企業(yè)融資行為背離了商業(yè)道義，導(dǎo)致融資空間縮小
小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理人格化和企業(yè)行為的隨意性，使得企業(yè)融資行為經(jīng)常出現(xiàn)一些背離商業(yè)道義問(wèn)題。如在償還債務(wù)性融資不是根據(jù)借款時(shí)的承諾為依據(jù)，而是根據(jù)企業(yè)資金寬松程度來(lái)決定是否還債，一些欠債也不能及時(shí)歸還等等，造成了小企業(yè)的融資的信譽(yù)度下降。這種現(xiàn)象在社會(huì)上逐漸擴(kuò)散和傳播后，很多持幣待動(dòng)的投資者對(duì)小企業(yè)資金成長(zhǎng)能力持否定態(tài)度，因而資金就不會(huì)趨動(dòng)到這一塊空間，使小企業(yè)融資范圍逐漸縮小。
六、小企業(yè)失去了金融業(yè)規(guī)模融資支持，導(dǎo)致融資渠道狹窄
在20世紀(jì)80年代到90年代初期，中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)處于萌芽時(shí)期，市場(chǎng)主體的份額以小企業(yè)為主流，當(dāng)時(shí)的金融企業(yè)以支持小企業(yè)的發(fā)展為主要業(yè)務(wù)，所以在那個(gè)階段，小企業(yè)的發(fā)展速度很快，它的生命力及市場(chǎng)推進(jìn)力都很強(qiáng)。而現(xiàn)階段市場(chǎng)主體的基本份額都由大企業(yè)主宰著，金融企業(yè)的業(yè)務(wù)重心于是傾向了大企業(yè)，對(duì)小企業(yè)的業(yè)務(wù)推進(jìn)逐漸乏力，甚至放棄。小企業(yè)在沒(méi)有了規(guī)模資金的注入后就失去了規(guī)模發(fā)展的可能，它的市場(chǎng)推進(jìn)力也因此沒(méi)有了后勁。
七、對(duì)策建議
關(guān)鍵詞： 中小企業(yè);直接融資;融資風(fēng)險(xiǎn)
一、我國(guó)中小企業(yè)融資現(xiàn)狀
目前,我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展已上升到了一個(gè)新階段。這一階段中僅僅依靠企業(yè)的自有資本遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了企業(yè)發(fā)展需要,而通過(guò)資本經(jīng)營(yíng),利用財(cái)務(wù)杠桿,在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張就成為當(dāng)前我國(guó)中小企業(yè)特別是高科技企業(yè)面臨的首要問(wèn)題。但是,我國(guó)中小企業(yè)融資渠道十分狹窄,除少數(shù)大型知名企業(yè),一般中小企業(yè)的融資能力十分有限。總的來(lái)說(shuō),企業(yè)所獲資金來(lái)源于兩個(gè)方面:一是企業(yè)內(nèi)源融資;二是企業(yè)外源融資。其現(xiàn)實(shí)狀況是:
(一)我國(guó)中小企業(yè)在融資中“內(nèi)部資金比率”(內(nèi)部資金/外部資金)普遍偏高
大量資金都來(lái)源于企業(yè)的自我積累,不易獲得外部投資,造成企業(yè)只能轉(zhuǎn)向內(nèi)部挖掘潛力。
(二)我國(guó)中小企業(yè)通過(guò)間接融資方式所獲資金數(shù)量非常有限
根據(jù)近兩年有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,金融機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)信貸投放量?jī)H占全部貸款的4.65%,與中小企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中約占1/3的比重形成強(qiáng)烈反差。中小企業(yè)之所以難以取得貸款,與其對(duì)貸款需求“急、頻、少、高”的基本特性相聯(lián)系。同時(shí)由于各大國(guó)有商業(yè)銀行沿襲傳統(tǒng),其服務(wù)對(duì)象主要是國(guó)有企業(yè),而中小企業(yè)淪為“二等公民”。另外中小企業(yè)建立時(shí)間相對(duì)較短、規(guī)模較小、資信等級(jí)比較低,使得銀行不愿為其貸款。
(三)從直接融資來(lái)看,中小企業(yè)從股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)獲取資金的寥寥無(wú)幾
種種現(xiàn)象表明我國(guó)中小企業(yè)以直接融資方式籌集資金難度很大、比例極低。主要原因:一是資本市場(chǎng)發(fā)展不成熟,規(guī)模有限;二是中小企業(yè)規(guī)模小,管理不規(guī)范,信用基礎(chǔ)不穩(wěn)定,風(fēng)險(xiǎn)集中;三是多數(shù)中小企業(yè)不是國(guó)家支柱產(chǎn)業(yè),國(guó)家“抓大放小”的政策使中小企業(yè)在僧多粥少的環(huán)境中難以占領(lǐng)一席之地。
因此,從目前情況來(lái)看,我國(guó)中小企業(yè)尚未建立外部市場(chǎng)融資機(jī)制,基本上是內(nèi)部融資、自我滾雪球式的發(fā)展,致使企業(yè)很難形成規(guī)模生產(chǎn)。這種狀況不適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要,滿足不了中小企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張過(guò)程中的融資要求。
二、企業(yè)直接融資風(fēng)險(xiǎn)的涵義
風(fēng)險(xiǎn)一般泛指遭受各種損失的可能性。風(fēng)險(xiǎn)是在特定環(huán)境下和特定時(shí)期內(nèi)自然存在的導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)損失的變化。風(fēng)險(xiǎn)是事件本身的不確定性,或者說(shuō)某一不利事件發(fā)生的可能性。從財(cái)務(wù)的角度來(lái)說(shuō),風(fēng)險(xiǎn)就是無(wú)法達(dá)到預(yù)期報(bào)酬的可能性。融資風(fēng)險(xiǎn)的大小主要通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)成本來(lái)反映。企業(yè)融資的風(fēng)險(xiǎn)成本主要包括破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)困境成本。
財(cái)務(wù)困境成本的內(nèi)涵要比破產(chǎn)成本寬泛。企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境時(shí),未得到償付的債權(quán)人有權(quán)利以合同被違反為理由要求企業(yè)在正式向法庭申請(qǐng)破產(chǎn)前,通過(guò)一系列非常行動(dòng),主要包括資產(chǎn)重組和債務(wù)重組,使企業(yè)免于破產(chǎn),維持企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力。財(cái)務(wù)困境成本包括三部分:一是法律、管理和咨詢費(fèi)用;二是間接成本,包括因財(cái)務(wù)困境影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力的降低,至少是對(duì)企業(yè)產(chǎn)品需求的減少;三是管理層花費(fèi)的時(shí)間和精力。
【關(guān)鍵詞】場(chǎng)外資本市場(chǎng)；小微企業(yè)；直接融資
一、小微企業(yè)融資現(xiàn)狀及原因分析
小微企業(yè)注冊(cè)資本一般較少，達(dá)不到主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板上市的資本要求；而且，小微企業(yè)由于規(guī)模制約無(wú)法達(dá)到上市的凈利潤(rùn)要求，缺乏完善的財(cái)務(wù)管理制度和內(nèi)部控制制度；此外，在我們企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中，銀行融資仍占有很大比例，而小微企業(yè)固定資產(chǎn)少、資金需求急、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大等特點(diǎn)與商業(yè)銀行信貸配給制度之間有很多不可協(xié)調(diào)的因素。因此，小微企業(yè)一方面其面臨著經(jīng)濟(jì)低迷帶來(lái)的收益下滑，另一方面無(wú)法為自己的持續(xù)經(jīng)營(yíng)融通資金，對(duì)其長(zhǎng)期的發(fā)展是非常不利的。小微企業(yè)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的巨大貢獻(xiàn)與其享受到得金融服務(wù)顯然不成正比，很容易打擊小微企業(yè)發(fā)展的積極性。因此，地方政府和小微企業(yè)勢(shì)必要抓住場(chǎng)外資本市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇，開辟新的融資渠道，解決小微企業(yè)的融資問(wèn)題。
二、利用場(chǎng)外資本市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇
場(chǎng)外資本市場(chǎng)是相對(duì)于交易所市場(chǎng)而言的，小微企業(yè)的規(guī)模小、資金需求急、交易較為靈活，顯然更適合在場(chǎng)外資本市場(chǎng)進(jìn)行融資，這有點(diǎn)類似于在華爾街的梧桐樹下進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)商。我這里所說(shuō)的場(chǎng)外資本市場(chǎng)主要包括：銀行間債券市場(chǎng)、新三板市場(chǎng)和四板市場(chǎng)。
（一）銀行間債券市場(chǎng)
從世界性的資本市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律來(lái)看，債券市場(chǎng)發(fā)揮著舉足輕重的作用，而銀行間債券市場(chǎng)集中了我國(guó)大部分的債券交易。銀行間債券市場(chǎng)是一個(gè)以機(jī)構(gòu)投資者為主體的債券的場(chǎng)外市場(chǎng)，在這個(gè)市場(chǎng)發(fā)行的債券主要包括中期票據(jù)、超短期融資券、短期融資券、中小企業(yè)集合債、中小企業(yè)集合票據(jù)等種類。其中，比較適合小微企業(yè)發(fā)行的債券有中小企業(yè)集合債和中小企業(yè)集合票據(jù)。目前，我國(guó)很多地區(qū)采取了小微企業(yè)“區(qū)域集優(yōu)”直接債務(wù)融資模式，極大緩解了小微企業(yè)融資難題。這種模式是將一定區(qū)域內(nèi)具有核心生產(chǎn)技術(shù)或者產(chǎn)品具有良好的市場(chǎng)前景的中小非金融企業(yè)，依靠政府專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)緩釋基金等措施的支持，在銀行間債券市場(chǎng)通過(guò)發(fā)行中小企業(yè)集合票據(jù)的債務(wù)融資方式。通過(guò)區(qū)域集優(yōu)方式遴選出來(lái)的企業(yè)都是經(jīng)過(guò)專業(yè)機(jī)構(gòu)考核和評(píng)級(jí)的，節(jié)省了投資者的調(diào)查成本；同時(shí)由多家信譽(yù)良好的小微企業(yè)聯(lián)合發(fā)行的票據(jù)，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)更具有吸引力；此外，由于這種債券是在全國(guó)性的債券市場(chǎng)進(jìn)行交易，加大了票據(jù)的流動(dòng)性；最后，小微企業(yè)通過(guò)銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行融資，能夠起到一定的宣傳效果和廣告效應(yīng)，監(jiān)管部門的日常業(yè)務(wù)監(jiān)管也使其能夠更加專業(yè)化、規(guī)范化地經(jīng)營(yíng)，為其日后在中小企業(yè)板甚至主板市場(chǎng)上市創(chuàng)造了有利條件。
（二）新三板市場(chǎng)
我國(guó)新三板市場(chǎng)目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)全國(guó)性擴(kuò)容，眾多小微企業(yè)成功進(jìn)行掛牌，緩解了小微企業(yè)匯聚的巨大資金需求。新三板市場(chǎng)主要是針對(duì)高新科技產(chǎn)業(yè)的，比如能源、科技、醫(yī)藥等具有高成長(zhǎng)性的企業(yè)。小微企業(yè)中有很多技術(shù)含量高、附加值大的企業(yè)，在新三板市場(chǎng)掛牌之后，會(huì)受到券商、投資者、注冊(cè)會(huì)計(jì)師的共同監(jiān)督，從而使得企業(yè)經(jīng)營(yíng)者更加關(guān)注成本控制盒風(fēng)險(xiǎn)管理。許多中關(guān)村的企業(yè)在新三板市場(chǎng)掛牌之后，受到了許多風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)基金的青睞，其中久其軟件公司在2009年7月成功登陸中小企業(yè)板，北陸藥業(yè)成為我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的首批企業(yè)之一。充分利用新三板市場(chǎng)這個(gè)平臺(tái)，小微企業(yè)不僅能夠快速地融通資金、提高自身的經(jīng)營(yíng)管理水平，也為自己未來(lái)的上市打下了良好的基礎(chǔ)。
（三）四板市場(chǎng)
四板市場(chǎng)即區(qū)域性的股權(quán)托管交易市場(chǎng)，如安徽省的股權(quán)托管交易中心，主要為掛牌企業(yè)提供股權(quán)托管、轉(zhuǎn)讓、融資等服務(wù)。掛牌企業(yè)主要為非上市非公共、具有高成長(zhǎng)性的企業(yè)，相對(duì)于主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板、新三板市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，周期更短、限制更少、成本更低。四板市場(chǎng)主要采取“掛牌企業(yè)準(zhǔn)入門檻低，投資者準(zhǔn)入門檻高”的運(yùn)行規(guī)則，對(duì)于進(jìn)入四板市場(chǎng)的企業(yè)沒(méi)有明確的財(cái)務(wù)要求，而進(jìn)入該市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者和自然人則需要擁有較高的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力、損失吸收能力以及較高的資產(chǎn)要求。股權(quán)托管交易中心的建立健全，完善了風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)基金的退出機(jī)制，為小微企業(yè)融資開辟了新的途徑，也為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展做了重要的補(bǔ)充。小微企業(yè)在四板市場(chǎng)掛牌有利于其提高企業(yè)形象，增加營(yíng)運(yùn)資本、改善財(cái)務(wù)管理和內(nèi)部治理，在條件成熟時(shí)直接向更高層次的資本市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)換。
三、把握?qǐng)鐾赓Y本市場(chǎng)發(fā)展的政策建議
小微企業(yè)在促進(jìn)地方就業(yè)、創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式、活躍地方經(jīng)濟(jì)等方面發(fā)揮著重要的作用，但其享受的金融資源與其貢獻(xiàn)程度不成正比。因此，小微企業(yè)一定要正視自己在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位和作用，充分利用場(chǎng)外資本市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)會(huì)，找準(zhǔn)適合企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)模式的融資渠道，從而促進(jìn)自身的持續(xù)健康發(fā)展以及地方經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。
具體可從以下幾方面著手：第一，通過(guò)場(chǎng)外資本市場(chǎng)定向發(fā)行股票和私募債，為小微企業(yè)提供直接融資平臺(tái)；第二，利用場(chǎng)外資本市場(chǎng)股權(quán)托管進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押融資，為小微企業(yè)向銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行貸款融資創(chuàng)造條件；第三，利用場(chǎng)外資本市場(chǎng)完善小微企業(yè)股權(quán)退出機(jī)制，吸引更多的風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)投資和戰(zhàn)略投資者投資小微企業(yè)；第四，通過(guò)場(chǎng)外資本市場(chǎng)的并購(gòu)重組，助推小微企業(yè)做大做強(qiáng)；第五，通過(guò)場(chǎng)外資本市場(chǎng)掛牌，規(guī)范小微企業(yè)公司治理，為小微企業(yè)在主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市做好準(zhǔn)備，打好基礎(chǔ)，創(chuàng)造條件。
參考文獻(xiàn)：
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一、楚雄州非公經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀
自1997年黨的“十五大”將非公有制經(jīng)濟(jì)納入到社會(huì)主義初級(jí)階段的基本經(jīng)濟(jì)制度框架內(nèi)，非公有制經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位得到了前所未有的重視和肯定。作為社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，楚雄州以眾多中小企業(yè)為支撐的非公有制經(jīng)濟(jì)日益成為支持全州經(jīng)濟(jì)發(fā)展最強(qiáng)勁、最穩(wěn)定的動(dòng)力之一。
一方面，近年來(lái)全州非公經(jīng)濟(jì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，中小企業(yè)總量不斷增加，非公經(jīng)濟(jì)增加值占GDP比重逐步提升，社會(huì)地位愈加彰顯。全州非公有制經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)增加值、全州非公經(jīng)濟(jì)戶數(shù)、新開辦個(gè)體工商戶、新開辦私營(yíng)企業(yè)、從業(yè)人口總數(shù)都逐年遞增，中小企業(yè)日益成為容納勞動(dòng)力、創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)、拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要支撐。
另一方面，全州非公經(jīng)濟(jì)運(yùn)行質(zhì)量和效益有待進(jìn)一步提高，中小企業(yè)生存與發(fā)展仍面臨諸多挑戰(zhàn)。一是中小企業(yè)參與公平競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)制體制還不完善，多數(shù)企業(yè)實(shí)力較弱，發(fā)展環(huán)境有待改善；二是多數(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力弱，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)短視特征明顯；三是非公經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理，增長(zhǎng)方式較為粗放，個(gè)別產(chǎn)業(yè)節(jié)能減排任務(wù)重；四是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金供求矛盾突出，中小企業(yè)融資難問(wèn)題長(zhǎng)期存在。全州企業(yè)實(shí)力總體偏弱，中小企業(yè)更是亟待發(fā)展。
就影響和制約全州非公經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)發(fā)展壯大的因素而言，“資金短缺、科研開發(fā)能力弱、產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力”三大問(wèn)題成為主要制約因素。據(jù)相關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：全州42戶重點(diǎn)監(jiān)測(cè)企業(yè)中，59.5%的經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為資金短缺是最大問(wèn)題；52.4%的經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為科研開發(fā)能力弱最限制企業(yè)經(jīng)營(yíng)；26.2%的經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力是最大因素。以上三個(gè)因素正是中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益低下，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力待加強(qiáng)的癥結(jié)所在，而無(wú)疑資金短缺作為最大問(wèn)題，同時(shí)影響著企業(yè)科研開發(fā)能力和競(jìng)爭(zhēng)能力的強(qiáng)弱。為此，解決企業(yè)資金短缺問(wèn)題，實(shí)際上就解決了影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的最大障礙，進(jìn)而解決了推動(dòng)企業(yè)自身發(fā)展乃至全州經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一大難題。
二、楚雄州非公經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)融資現(xiàn)狀
楚雄州作為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)的少數(shù)民族自治州，目前尚無(wú)一家本地上市公司，經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需資金主要依靠銀行貸款為主的間接融資，融資途徑單一，手段匱乏，不僅限制了地方經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展，且風(fēng)險(xiǎn)向金融體系過(guò)于集中，給金融部門優(yōu)化信貸資源配置、防控銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)埋下諸多隱患。受全州企業(yè)自身發(fā)展和融資環(huán)境的限制，目前全州企業(yè)融資呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：
（一）資金供求矛盾突出，微小企業(yè)發(fā)展嚴(yán)重受限
當(dāng)前全州企業(yè)資金供求矛盾突出，資金配置呈現(xiàn)兩大特征：一是“重大輕小”，微小企業(yè)貸款難于滿足。金融部門基于風(fēng)險(xiǎn)可控的前提，資金規(guī)模受國(guó)家宏觀調(diào)控政策變化影響，一旦規(guī)模壓縮，只能優(yōu)先滿足支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和實(shí)力較強(qiáng)、信用較好、還貸能力較強(qiáng)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周期較穩(wěn)定的企業(yè)，而風(fēng)險(xiǎn)偏高、擔(dān)保能力弱的微小企業(yè)往往得不到金融的有效支持，資金供求不平衡。二是融資難度高，資金缺口大。在當(dāng)前全州直接融資手段匱乏的情況下，全州企業(yè)資金主要有幾個(gè)來(lái)源：企業(yè)自籌、銀行信貸、財(cái)政支持、民間融資（含私募）等。無(wú)論何種資本，均具逐利性，資本總量有限，因此不可避免地存在向某些特定的企業(yè)、行業(yè)聚集的特征，最終獲得資金的勢(shì)必只是一部分企業(yè)。加上融資來(lái)源不穩(wěn)定性、資金配置的結(jié)構(gòu)性特征，勢(shì)必造成一些企業(yè)沒(méi)有資金支持或存在資金缺口。據(jù)相關(guān)經(jīng)濟(jì)主管部門對(duì)2010年全州工業(yè)投資情況分析顯示：全州工業(yè)計(jì)劃投資46.5億元，其中：計(jì)劃通過(guò)省、州財(cái)政和企業(yè)自籌的方式解決有24億元，尚有22.5億元需要銀行貸款予以解決，資金缺口較大，且以上無(wú)論哪個(gè)環(huán)節(jié)資金不到位，都將影響項(xiàng)目的啟動(dòng)和進(jìn)度。
（二）企業(yè)經(jīng)營(yíng)主要依靠間接融資，風(fēng)險(xiǎn)向金融體系過(guò)于集中
因融資觀念落后，直接融資發(fā)展滯后，當(dāng)前全州企業(yè)融資主要以銀行間接融資為主。伴隨著對(duì)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展重視程度的加深，在金融對(duì)非公經(jīng)濟(jì)不可或缺的支持作用日益彰顯的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也逐步向金融部門聚集。一方面，金融支持非公經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)的新增貸款屢創(chuàng)新高。另一方面，信貸資金難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置。一是受全州非公中小企業(yè)發(fā)展實(shí)力弱，信用等級(jí)低，有效資產(chǎn)抵押能力差，擔(dān)保體系不完善，財(cái)務(wù)的真實(shí)性和時(shí)效性無(wú)法保證等問(wèn)題制約。在銀行放貸難度增大的同時(shí)，已貸資金如期收回也存在一定風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)相關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：全州106戶工業(yè)企業(yè)2010年固定資產(chǎn)及流動(dòng)資金貸款需求27.2億元，其中：流動(dòng)資金貸款需求15.5億元，固定資產(chǎn)貸款需求11.7億元，可抵押資產(chǎn)總額46.4億元。其中：23家企業(yè)無(wú)力落實(shí)擔(dān)保，其貸款需求達(dá)7.7億元；19家企業(yè)貸款需求額度遠(yuǎn)超其可抵押資產(chǎn)總額，其信貸需求為13.7億元，可抵押資產(chǎn)總額為3.5億元，無(wú)法落實(shí)抵押的超出需求達(dá)10.2億元。二是中小企業(yè)信用意識(shí)淡薄，主動(dòng)負(fù)債意識(shí)不強(qiáng)，信貸資金趨集中。以2009年末數(shù)據(jù)為例，全州累計(jì)為2786戶企業(yè)和個(gè)體工商戶辦理貸款卡，2009年新增發(fā)卡175戶，僅占當(dāng)年新增非公經(jīng)濟(jì)戶數(shù)的2.3%。
［關(guān)鍵詞］綏芬河市；中小企業(yè)；直接融資
［中圖分類號(hào)］F830.9 ［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］B ［文章編號(hào)］
2095-3283（2012）03-0105-03
一、各種融資手段的差異性分析
現(xiàn)階段我國(guó)中小企業(yè)融資的主要來(lái)源有：間接融資、直接融資、企業(yè)自籌資金和政府扶持資金。間接融資是指通過(guò)銀行進(jìn)行抵押、擔(dān)保和信用貸款。直接融資包括股權(quán)融資和債務(wù)融資。股權(quán)融資又分為發(fā)行股票（IPO）、私募股權(quán)基金和產(chǎn)權(quán)交易。債權(quán)融資則是發(fā)行企業(yè)債券。
如果綏芬河市有條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)直接融資，不僅能夠滿足企業(yè)自身需求，還將促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)整體提升。針對(duì)產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)、發(fā)展階段、現(xiàn)實(shí)條件、盈利能力和需求偏好，綏芬河市企業(yè)在適應(yīng)性選擇上應(yīng)有所差異。
（一）發(fā)行股票
由于股票經(jīng)常是溢價(jià)發(fā)行，故股票籌資的實(shí)際成本較低，而且籌集的資金無(wú)需償還。但股票發(fā)行手續(xù)復(fù)雜，還要公布公司財(cái)務(wù)狀況，所受制約較多。此外，增發(fā)股票還導(dǎo)致股權(quán)稀釋，影響股東的既得利益和對(duì)公司的控制權(quán)。
（二）銀行貸款
向銀行等金融機(jī)構(gòu)借款通常較為方便，能較快彌補(bǔ)企業(yè)的資金缺口，但信貸的期限一般較短，資金的使用范圍往往受到嚴(yán)格限制。而且在企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳時(shí)，銀行往往惜貸。
（三）發(fā)行債券
相對(duì)而言，發(fā)行債券的資金籌集期限較長(zhǎng)，募集的資金規(guī)模較大，資金使用較為自由，而且現(xiàn)有股東對(duì)公司的所有權(quán)不變。但是，公司債券投資的風(fēng)險(xiǎn)性較大，發(fā)行成本一般高于銀行貸款，還本付息會(huì)給公司帶來(lái)較重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。
（四）產(chǎn)權(quán)交易
產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)可以幫助中小企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)并購(gòu)和重組，促進(jìn)產(chǎn)權(quán)資源的結(jié)構(gòu)優(yōu)化；還可以作為獨(dú)立的第三方參與和銀行以及其他金融機(jī)構(gòu)的合作，開展中小企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資。不足之處在于還沒(méi)有建立較為完善的、全國(guó)性的產(chǎn)權(quán)交易法律法規(guī)，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的流動(dòng)性過(guò)低，以及區(qū)域分割嚴(yán)重，大大降低了市場(chǎng)有效性。
（五）私募股權(quán)基金
私募股權(quán)基金是股權(quán)投資，主要期望股本的分紅獲得收益，會(huì)直接參與管理。股權(quán)融資既能為企業(yè)贏得合作伙伴，改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，“門檻”又比上市融資低很多。而且私募股權(quán)基金在退出過(guò)程中，也能與主板、創(chuàng)業(yè)板、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)等不同層次資本市場(chǎng)發(fā)生有機(jī)聯(lián)系，對(duì)我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展具有不可估量的推動(dòng)作用。
二、發(fā)展直接融資的必要性
（一）有利于促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展
目前我國(guó)中小企業(yè)融資方式中，有48.41%的企業(yè)選擇自有積累資金，38.89%的企業(yè)選擇通過(guò)銀行信貸，而通過(guò)其它形式籌資的企業(yè)不足13%，其中僅有2.38%的企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票和債券進(jìn)行融資。對(duì)綏芬河市而言，企業(yè)直接融資基本處于空白狀態(tài)。
合理調(diào)整中小企業(yè)直接融資與間接融資的比例，充分利用直接融資手段，使資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)所處的發(fā)展階段相適應(yīng)，可以促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展。近年來(lái)在利用銀行貸款和爭(zhēng)取政府政策性扶持資金方面，綏芬河市已經(jīng)做了大量卓有成效的工作，但是由于種種客觀因素的制約其發(fā)展空間已經(jīng)不大。友誼木業(yè)和遠(yuǎn)東集團(tuán)目前正積極運(yùn)作上市，表明綏芬河市企業(yè)已經(jīng)邁出了直接融資的第一步。
（二）有利于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，整體提升市域經(jīng)濟(jì)
私募股權(quán)基金是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資的介入，推動(dòng)創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展；在并購(gòu)活動(dòng)中對(duì)企業(yè)定價(jià)、產(chǎn)業(yè)融合以及升級(jí)換代起到重要作用；通過(guò)資本注入的形式影響被投資企業(yè)的高管層，提出戰(zhàn)略建議，幫助企業(yè)轉(zhuǎn)型。
產(chǎn)權(quán)交易以實(shí)現(xiàn)企業(yè)盤活資產(chǎn)存量、優(yōu)化資源配置為目標(biāo)，為大量的非上市股份公司提供專業(yè)、高效的融資平臺(tái)和股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)。
企業(yè)上市是顯示地方經(jīng)濟(jì)實(shí)力和發(fā)展速度的重要標(biāo)志。通過(guò)上市，企業(yè)不僅可以迅速擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張，更重要的是通過(guò)與資本市場(chǎng)的接軌，有效帶動(dòng)整個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展。這些直接融資手段的引入和合理運(yùn)用，將對(duì)綏芬河市優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和提升帶來(lái)巨大支持。
（三）有利于完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范發(fā)展
私募股權(quán)基金是機(jī)構(gòu)投資者，具有豐富的管理經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的監(jiān)督能力。同時(shí)，由于注重與企業(yè)建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，私募股權(quán)投資者能為保護(hù)自身投資權(quán)益而對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行干預(yù)和監(jiān)督。企業(yè)上市改制過(guò)程中，保薦人、律師事務(wù)所和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等眾多專業(yè)機(jī)構(gòu)要幫助企業(yè)明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，規(guī)范納稅行為、建立現(xiàn)代企業(yè)制度。因此，這些直接融資手段不僅能為企業(yè)從資本市場(chǎng)帶來(lái)所需資金，同時(shí)也具有影響深遠(yuǎn)的“管理價(jià)值”。
（四）有利于帶動(dòng)間接融資，構(gòu)筑良性融資平臺(tái)
直接融資手段對(duì)所投資和交易目標(biāo)企業(yè)或公司推行現(xiàn)代企業(yè)規(guī)范化管理，客觀上也增強(qiáng)了企業(yè)對(duì)銀行放貸的吸引力，進(jìn)而有助于形成間接融資和直接融資互為替代和補(bǔ)充的良好局面。
（五）有利于規(guī)范投資行為，提供合法投資渠道
綏芬河市民間投融資和借貸行為一直很活躍，但還存在不規(guī)范、甚至違法現(xiàn)象。綏芬河市企業(yè)上市和私募股權(quán)基金投入將為廣大個(gè)人投資者提供合法、規(guī)范的投資平臺(tái)。
（六）有利于整合現(xiàn)有企業(yè)，創(chuàng)新招商引資思路
對(duì)綏芬河市而言，在招商引資競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的情況下，充分整合現(xiàn)有企業(yè)資源，通過(guò)直接融資手段盤活存量資產(chǎn)不僅見效快，而且成活率高；不僅可為企業(yè)直接融資開辟道路，也有利于打造綏芬河市可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和核心競(jìng)爭(zhēng)力。
三、綏芬河市發(fā)展直接融資的可行性分析
（一）政策越來(lái)越有利
2007年6月1日起我國(guó)正式開始實(shí)行新《合伙企業(yè)法》，為私募機(jī)構(gòu)以有限合伙的形式開展投資活動(dòng)提供了法律平臺(tái)。在主板和中小企業(yè)板基礎(chǔ)上，2009年10月創(chuàng)業(yè)板的推出為股權(quán)資金退市提供了新的渠道。
企業(yè)發(fā)行債券的相關(guān)政策、法律及條例也已陸續(xù)出臺(tái)。2008年12月國(guó)務(wù)院辦公廳的“金融30條”中提出，要穩(wěn)步發(fā)展中小企業(yè)集合債券，開展中小企業(yè)短期融資券試點(diǎn)；央行在2009年年度工作會(huì)議上，也提出了要繼續(xù)開展中小企業(yè)短期融資券試點(diǎn)，研究在銀行間市場(chǎng)推出高收益?zhèn)椭行∑髽I(yè)集合債券。2009年11月，《銀行間債券市場(chǎng)中小非金融企業(yè)集合票據(jù)業(yè)務(wù)指引》正式，更為中小企業(yè)發(fā)行集合票據(jù)進(jìn)行直接融資提供了新的途徑。近年來(lái)國(guó)家還陸續(xù)出臺(tái)了《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》《中華人民共和國(guó)公司法》《證券法》和《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》等。
2009年國(guó)務(wù)院下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的若干意見》（國(guó)發(fā)［2009］36號(hào)）中提出：加快創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)，完善中小企業(yè)上市育成機(jī)制，擴(kuò)大中小企業(yè)上市規(guī)模，增加直接融資。引導(dǎo)社會(huì)資金支持中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資，積極發(fā)展股權(quán)投資基金。穩(wěn)步擴(kuò)大中小企業(yè)集合債券和短期融資券的發(fā)行規(guī)模，積極培育和規(guī)范發(fā)展產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，為中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)和股權(quán)交易提供服務(wù)。
2009年10月，工信部為貫徹落實(shí)（國(guó)發(fā)［2009］36號(hào)）文件要求，就開展區(qū)域性中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)試點(diǎn)下發(fā)了通知。試點(diǎn)目標(biāo)是為各類中小企業(yè)的產(chǎn)權(quán)、股權(quán)、債權(quán)等提供交易平臺(tái)。
2009年11月16日黑龍江省通過(guò)了《黑龍江省人民政府關(guān)于鼓勵(lì)和促進(jìn)民間投資發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出鼓勵(lì)和促進(jìn)民間投資快速健康發(fā)展的23條意見。其中第四條便是積極引導(dǎo)民間資本投資股權(quán)基金，以互利共贏機(jī)制吸引民間資本發(fā)起創(chuàng)建創(chuàng)業(yè)投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金等股權(quán)投資基金。第五條則是搭建全省統(tǒng)一的股權(quán)交易平臺(tái)，通過(guò)股權(quán)交易、質(zhì)押等形式，實(shí)現(xiàn)民間資本合理流動(dòng)。2010年8月11日，黑龍江省產(chǎn)權(quán)交易中心牡丹江分中心掛牌成立。
（二）實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)越來(lái)越豐富
如寧波市把握長(zhǎng)三角地區(qū)私募股權(quán)投資基金試點(diǎn)城市機(jī)遇，從2008年5月起，穩(wěn)步放開股權(quán)投資市場(chǎng)，目前該市的股權(quán)投資企業(yè)已超過(guò)20家，注冊(cè)資本規(guī)模近20億元。2008年10月寧波市政府還通過(guò)了《關(guān)于鼓勵(lì)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展的若干意見》，允許企業(yè)和個(gè)人直接參股投資企業(yè)。天津私募股權(quán)基金發(fā)展迅速。2006—2009年底，天津已有各類股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金355家，成為國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金相對(duì)集中的城市。
2007年11月29日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)國(guó)內(nèi)首只中小企業(yè)集合債券由深圳市政府和國(guó)家開發(fā)銀行公開發(fā)行，發(fā)行額為10.3億元，開創(chuàng)了中小企業(yè)新的融資模式。接著北京中關(guān)村高新技術(shù)中小企業(yè)集合債券（“07中關(guān)村”）、大連市中小企業(yè)集合債券（簡(jiǎn)稱“09連中小”）相繼發(fā)行。作為第一只非銀行擔(dān)保的集合債券，“大連模式”為解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題提供了嶄新的思路。
2010年7月6日河南省《關(guān)于全國(guó)區(qū)域性中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易試點(diǎn)市場(chǎng)工作方案的請(qǐng)示》獲國(guó)家工信部批復(fù)同意。這標(biāo)志著河南省技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所成為我國(guó)首家、也是目前惟一一家獲準(zhǔn)啟動(dòng)區(qū)域中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)、債權(quán)、股權(quán)交易試點(diǎn)的地方交易所，并于2010年11月12日開盤，營(yíng)業(yè)區(qū)域?yàn)橹胁苛∫约吧綎|和浙江兩省。
（三）交易成本前期運(yùn)作費(fèi)用降低
以企業(yè)上市為例，由于過(guò)去實(shí)行額度制，僅企業(yè)上市前期費(fèi)用要近千萬(wàn)元。現(xiàn)在實(shí)行券商保薦制，進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作，企業(yè)上市的前期費(fèi)用完全可以控制在100萬(wàn)元以內(nèi)。
四、綏芬河市中小企業(yè)直接融資存在的主要問(wèn)題
（一）企業(yè)直接融資條件的內(nèi)在動(dòng)力不足
企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理意識(shí)、觀念和方式較為落后，對(duì)融資手段，尤其是直接融資缺乏應(yīng)有的認(rèn)識(shí)。有的民營(yíng)企業(yè)家對(duì)直接融資的規(guī)則、程序、步驟和要求知之甚少。還有些企業(yè)老板擔(dān)心企業(yè)上市和私募股權(quán)基金介入后，由于股權(quán)多元化、管理規(guī)范化而喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。
（二）符合直接融資的企業(yè)資源不足
綏芬河市中小企業(yè)發(fā)展起步晚，數(shù)量少、規(guī)模小，產(chǎn)業(yè)單一，且大都屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。對(duì)照上市條件和發(fā)債標(biāo)準(zhǔn)，大都不具備主體資格，部分企業(yè)管理不夠規(guī)范，存在產(chǎn)權(quán)、股權(quán)模糊等問(wèn)題，沒(méi)有建立起現(xiàn)代企業(yè)制度。
（三）政府對(duì)直接融資的推動(dòng)不足
培育企業(yè)從資本市場(chǎng)直接融資是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程。從先進(jìn)地區(qū)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在初期，政府推動(dòng)極為關(guān)鍵。例如，江蘇省江陰市政府全程參與企業(yè)上市相關(guān)工作。目前，江陰以擁有27家上市公司成為全國(guó)縣級(jí)市中上市公司最多的城市。與之相比，綏芬河市政府對(duì)企業(yè)直接融資工作還缺乏足夠的重視和推動(dòng)，如尚未出臺(tái)相關(guān)政策文件，也沒(méi)有統(tǒng)一的組織領(lǐng)導(dǎo)機(jī)制等。
五、對(duì)綏芬河市中小企業(yè)開展直接融資的對(duì)策建議
（一）扎實(shí)做好基礎(chǔ)工作
加大力度，盡快提高直接融資主體的承載能力和管理水平，是順利推進(jìn)綏芬河市中小企業(yè)直接融資工作的前提條件。
1.引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)，建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度。積極協(xié)調(diào)引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格治理改造，加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度，確保為資本市場(chǎng)輸送合格的企業(yè)。
2.優(yōu)化整合資源，加快壯大企業(yè)規(guī)模。私募股權(quán)基金目標(biāo)企業(yè)和擬上市的企業(yè)必須具備一定的規(guī)模和持續(xù)的盈利能力。應(yīng)綜合運(yùn)用產(chǎn)權(quán)聯(lián)合、兼并重組、資產(chǎn)分離等手段，促進(jìn)企業(yè)資源實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置。
3.推動(dòng)自主創(chuàng)新，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。把提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力作為推動(dòng)企業(yè)直接融資、尤其是企業(yè)上市的有效措施，大力提升科技和品牌的帶動(dòng)力。
4.營(yíng)造輿論氛圍，提高企業(yè)對(duì)直接融資的認(rèn)識(shí)。廣泛深入宣傳國(guó)家加快發(fā)展資本市場(chǎng)的政策法規(guī)。積極搭建平臺(tái)，強(qiáng)化企業(yè)與有關(guān)中介機(jī)構(gòu)的溝通、交流，以及對(duì)直接融資的了解和認(rèn)識(shí)。
（二）盡快完善體制機(jī)制
建立“政府引導(dǎo)、企業(yè)主導(dǎo)、市場(chǎng)運(yùn)作、政策扶持”的工作機(jī)制是順利推進(jìn)綏芬河市企業(yè)直接融資工作的重要保障。
1.抓政策支持。盡快出臺(tái)諸如《綏芬河市關(guān)于加快推進(jìn)企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的意見》等相關(guān)文件，從用地供應(yīng)、信貸支持、設(shè)施配套、稅費(fèi)減免、資金扶持和人才引進(jìn)等方面，對(duì)直接融資后備企業(yè)給予大力支持。同時(shí)，要積極為企業(yè)爭(zhēng)取、落實(shí)上級(jí)優(yōu)惠政策，盡快讓綏芬河市企業(yè)進(jìn)入省、市重點(diǎn)上市后備企業(yè)資源庫(kù)。
2.抓組織領(lǐng)導(dǎo)。成立全市直接融資工作領(lǐng)導(dǎo)小組，具體負(fù)責(zé)全市企業(yè)融資工作的統(tǒng)籌規(guī)劃、組織協(xié)調(diào)和督促落實(shí)工作。
3.抓協(xié)調(diào)服務(wù)。設(shè)立政府融資辦公室，具體負(fù)責(zé)企業(yè)融資業(yè)務(wù)的協(xié)調(diào)服務(wù)，并從財(cái)政、發(fā)改委、經(jīng)貿(mào)、審計(jì)、統(tǒng)計(jì)等部門和企業(yè)抽調(diào)骨干人員，加強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)和信息的研究分析，幫助企業(yè)搞好股份制規(guī)范改造，組織上市業(yè)務(wù)培訓(xùn)，引薦中介機(jī)構(gòu)，爭(zhēng)取上級(jí)支持，辦理上市和債券發(fā)行材料申報(bào)等工作，并安排專人常駐企業(yè)進(jìn)行幫扶。
（三）主次分明有序推進(jìn)
調(diào)查篩選直接融資的企業(yè)主體，并對(duì)這些不同發(fā)展階段、不同特點(diǎn)和不同需求的企業(yè)結(jié)合外部條件匹配個(gè)性化的融資手段，是綏芬河市企業(yè)直接融資工作順利推進(jìn)的必要措施。
1.行業(yè)選擇。木業(yè)在綏芬河市最具發(fā)展規(guī)模、發(fā)展基礎(chǔ)和發(fā)展前景。綏芬河市現(xiàn)有規(guī)模以上企業(yè)27家，其中木業(yè)就占20家之多。而且，友誼木業(yè)已經(jīng)運(yùn)作上市，具有示范帶動(dòng)效應(yīng)。所以木業(yè)應(yīng)當(dāng)作為綏芬河市企業(yè)發(fā)展直接融資的起點(diǎn)和戰(zhàn)略重點(diǎn)。
2.手段選擇。私募股權(quán)基金是綏芬河市企業(yè)現(xiàn)階段發(fā)展直接融資最為適宜的手段。一是從時(shí)間上看，目前企業(yè)估值較低，正是投資良機(jī)；在主板和中小板基礎(chǔ)上，創(chuàng)業(yè)板剛剛開市為投資者退市又開辟了新的通道。二是從機(jī)會(huì)上看，對(duì)于中小企業(yè)而言，私募股權(quán)基金可操作性更強(qiáng)、成功幾率更大。三是從特點(diǎn)上看，私募股權(quán)基金對(duì)其他手段而言具有基礎(chǔ)性的作用，又兼具其他手段不具備的優(yōu)勢(shì)。四是從操作上看，可以把盤活綏芬河市現(xiàn)有民間存量資金和引進(jìn)域外增量資金相結(jié)合。即引進(jìn)私募股權(quán)基金并將其管理的資金選擇綏芬河市的企業(yè)投入的同時(shí)，可由私募股權(quán)基金以互利共贏機(jī)制吸引綏芬河市民間資本投入股權(quán)基金然后再投入選定企業(yè)，或兩者并行；還可以由地方政府主導(dǎo)成立私募股權(quán)投資基金并引進(jìn)外部專業(yè)管理人進(jìn)行管理，地方政府可通過(guò)與管理人的交流和審核管理人的投資過(guò)程吸收、學(xué)習(xí)相關(guān)知識(shí)，積累投資經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)本土人才。
從綏芬河市木業(yè)的產(chǎn)業(yè)集群現(xiàn)狀看，可對(duì)木業(yè)企業(yè)之間通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易優(yōu)化配置資源，增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)整體產(chǎn)業(yè)升級(jí)。還可以通過(guò)發(fā)行企業(yè)聯(lián)合債券的方式，滿足單個(gè)企業(yè)自身無(wú)法達(dá)成的融資需求。
摘 要：基于現(xiàn)代金融中介理論來(lái)考察稅收對(duì)融資方式選擇的影響，其結(jié)果表明：在完全競(jìng)爭(zhēng)條件下，當(dāng)銀行為客戶提供的交易服務(wù)成本很低時(shí)，以較低的稅率對(duì)儲(chǔ)蓄利息開征利息所得稅不會(huì)影響儲(chǔ)戶 (或投資者)在儲(chǔ)蓄和直接投資之間的選擇；對(duì)銀行貸款利息收入開征營(yíng)業(yè)稅，則會(huì)引起稅收轉(zhuǎn)嫁，提高貸款利息率，使部分企業(yè)選擇直接融資方式而不是從銀行貸款；銀行業(yè)所得稅也會(huì)提高貸款利率，減少貸款需求量。
關(guān)鍵詞：銀行；稅制結(jié)構(gòu)；融資方式
中圖分類號(hào)：F832．1 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1005―0892(2006)05-0048―05
一、引言
企業(yè)融資可分為直接與間接兩種主要方式。從世界各國(guó)來(lái)看，間接融資遠(yuǎn)比直接融資重要；而在間接融資中，銀行是工商企業(yè)融資的最重要來(lái)源。間接融資與直接融資要有一個(gè)適當(dāng)?shù)谋壤@樣才能避免經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)整體宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，保證經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行。當(dāng)前中國(guó)企業(yè)融資中存在的問(wèn)題是，間接融資比例過(guò)高，商業(yè)銀行信貸占到融資總額的80％以上，而其中的75％又是由四大國(guó)有商業(yè)銀行貸出的。1992-2001年，企業(yè)從股票市場(chǎng)累計(jì)籌資7755億元；而向金融機(jī)構(gòu)借款卻增加了8．6萬(wàn)億元，企業(yè)高度依賴銀行貸款的狀況沒(méi)有根本性改變。2002年銀行貸款凈增加額約為1．9萬(wàn)億元，股票籌資額僅為962億元，只相當(dāng)于銀行貸款凈增加額的5％。中國(guó)企業(yè)融資依賴于間接方式也可從表1中看出。
與企業(yè)融資結(jié)構(gòu)相關(guān)的是企業(yè)負(fù)債率問(wèn)題。據(jù)劉遵義與王桂娟的統(tǒng)計(jì)，1999年在918家上市公司中，除12家股東權(quán)益為負(fù)的公司外，杠桿比率大于1的公司有315家，占總數(shù)的三分之一以上；杠桿比率大于2的公司有96家，占總數(shù)的10％。總體上說(shuō)，上市公司的償債能力要好于一般公司，一般公司的杠桿比率要更高。由于國(guó)有控股母公司往往把最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給了上市公司，母公司的杠桿比率要高得多。企業(yè)負(fù)債率過(guò)高的問(wèn)題在于，若一家企業(yè)有問(wèn)題，必然影響到銀行和其他企業(yè)(如供應(yīng)商)，從而影響社會(huì)一大片，這已為1997年?yáng)|亞金融危機(jī)所證明。同時(shí)，這也是造成中國(guó)商業(yè)銀行呆賬、壞賬高的一個(gè)重要原因。
現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中直接融資與間接融資并存，那么在什么條件下企業(yè)會(huì)選擇直接融資?在什么條件下又會(huì)選擇間接融資?或者說(shuō)，銀行在什么條件下會(huì)將從儲(chǔ)蓄者那里吸收的存款借給企業(yè)?Holmstrom-Tirole的監(jiān)督與資本模型和Diamond的監(jiān)督與信譽(yù)模型，對(duì)直接融資和間接融資并存現(xiàn)象給出了解釋。”兩個(gè)模型都是基于道德風(fēng)險(xiǎn)前提，得出了資產(chǎn)規(guī)模不足的廠商無(wú)法獲得直接融資支持的結(jié)論。
那么，稅收如何影響企業(yè)融資方式，這是稅收理論中的一個(gè)重要問(wèn)題。從已有研究成果看，人們更多關(guān)注的是稅收對(duì)企業(yè)債券融資與股票融資的影響。”而對(duì)這一問(wèn)題最為重要的研究成果就是MM定理。其主要內(nèi)容是：在完全的資本市場(chǎng)上，如果不存在稅收和破產(chǎn)成本，那么公司的市場(chǎng)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)即與其融資方式(是發(fā)行股票還是債券)無(wú)關(guān)。
根據(jù)劉遵義、王桂娟的研究，從稅收政策角度看中國(guó)目前實(shí)行的稅收政策不利于企業(yè)選擇直接融資方式這是企業(yè)杠桿比率過(guò)高、銀行風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大的稅收原因。
2013年12月14日，新三板正式擴(kuò)容。這意味著境內(nèi)符合條件的股份公司均可通過(guò)主辦券商申請(qǐng)?jiān)谌珖?guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌，公開轉(zhuǎn)讓股份，進(jìn)行股權(quán)融資、債權(quán)融資、資產(chǎn)重組等。本刊記者近期就多層次資本市場(chǎng)與中小企業(yè)融資、直接融資與間接融資、股權(quán)融資及上市公司治理等話題，對(duì)中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院院長(zhǎng)宋清華教授進(jìn)行了專訪。
《支點(diǎn)》：請(qǐng)您談?wù)勑氯迮c中小微企業(yè)融資的關(guān)系。
宋清華：新三板的意義是多方面的。設(shè)立新三板是發(fā)展多層次資本市場(chǎng)、提高直接融資占比的重要舉措。提高直接融資占比，目的是能更好地滿足企業(yè)發(fā)展的資金需求。從宏觀上講，場(chǎng)外市場(chǎng)的建設(shè)是對(duì)整個(gè)金融體系的完善，并促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
新三板的設(shè)立也與資本市場(chǎng)融資功能萎縮有關(guān)。近年來(lái)，因監(jiān)管原因，企業(yè)不能更好地通過(guò)上海、深圳的資本市場(chǎng)融資，新三板則可以讓一些企業(yè)，特別是高新技術(shù)企業(yè)有一個(gè)融資場(chǎng)所，有一個(gè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的平臺(tái)。
新三板定位于全國(guó)性的證券交易場(chǎng)所場(chǎng)外市場(chǎng)，相當(dāng)于中國(guó)的第三個(gè)證券交易所。新三板的設(shè)立，也與北京想打造有國(guó)際影響力的金融中心城市有關(guān)。北京有政治地緣優(yōu)勢(shì)，通過(guò)新三板，其國(guó)際金融中心的地位將會(huì)得到迅速提升。
《支點(diǎn)》：公司治理的規(guī)范性標(biāo)準(zhǔn)對(duì)新三板掛牌公司有哪些意義？
宋清華：2012年年底在新三板掛牌的企業(yè)只有207家，其中有170多家企業(yè)來(lái)自中關(guān)村，截至2013年12月下旬，已達(dá)350多家。相關(guān)報(bào)道說(shuō)， 2014年底有望突破1000家。
新三板快速大規(guī)模擴(kuò)容，如果掛牌企業(yè)投資價(jià)值偏低，透明度不高或者不規(guī)范，對(duì)投資者肯定會(huì)有影響。企業(yè)想直接轉(zhuǎn)板上市也必須接受監(jiān)管，至少同類型的融資方式和同樣的融資額度，在監(jiān)管中要保持一致性，否則就會(huì)人為地引導(dǎo)更多企業(yè)投奔進(jìn)新三板。
新三板能發(fā)展到多大規(guī)模，火爆到什么程度，取決于掛牌企業(yè)的公司治理。中國(guó)的社會(huì)資金量很大，但資本市場(chǎng)發(fā)展與社會(huì)資金量不太一致。如果上市公司有投資價(jià)值，能給投資者穩(wěn)定回報(bào)，大量資金就會(huì)流向股票市場(chǎng)。過(guò)去滬深股票市場(chǎng)發(fā)展的教訓(xùn)是新三板市場(chǎng)在今后發(fā)展中需要警惕的。
突破中小企業(yè)的融資瓶頸，企業(yè)自身需要有投資價(jià)值。對(duì)中小企業(yè)的融資需求要作區(qū)分，否則，資金就形不成有效配置，形成浪費(fèi)。
《支點(diǎn)》：您認(rèn)為轉(zhuǎn)板機(jī)制對(duì)新三板有怎樣的意義？
宋清華：能不能上市交易，恐怕不是新三板的終極目的。將新三板的成立和發(fā)展與主板、創(chuàng)業(yè)板聯(lián)系起來(lái)，不是非常必要和非常重要的。公司上市后能吸納更多資金，甚至也有益于社會(huì)知名度和企業(yè)形象。但擠進(jìn)高端不是走向成功的唯一路徑，有些企業(yè)永遠(yuǎn)不需要上市。對(duì)不同類型的企業(yè)，可以有不同的定位。
信貸成本主要是指銀行與貸款企業(yè)交易時(shí)所花費(fèi)的人力、物力、財(cái)力，這些包括搜索材料、談判交易、監(jiān)督實(shí)行等相關(guān)費(fèi)用。產(chǎn)業(yè)集群可以通過(guò)對(duì)整體的成本進(jìn)行預(yù)算，實(shí)現(xiàn)成本的合理化。銀行在對(duì)產(chǎn)業(yè)集群中的中小型企業(yè)進(jìn)行信貸的同時(shí)，可以將信貸過(guò)程中的多重材料收集進(jìn)行省略，大大降低了原本對(duì)同樣數(shù)量中小型企業(yè)的貸款成本。通過(guò)這種集體貸款實(shí)現(xiàn)對(duì)銀行資金的優(yōu)化配置，提高了銀行對(duì)回籠資金的利用效率。
企業(yè)的信貸成本受人為因素和環(huán)境因素的影響。在人為因素方面主要是機(jī)會(huì)主義和人為活動(dòng)中的限理性。環(huán)境因素主要為不確定的貸款風(fēng)險(xiǎn)和復(fù)雜的環(huán)境整體。這些對(duì)銀行的信貸具有非常重要的影響，是銀行對(duì)企業(yè)信貸的主要考慮條件。銀行在進(jìn)行信貸時(shí)，往往因?yàn)橹行⌒推髽I(yè)的預(yù)算成本過(guò)高，交易時(shí)間、人力、資源等浪費(fèi)程度嚴(yán)重而終止信貸行為，給企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成不良的影響。
產(chǎn)業(yè)集群對(duì)直接融資的效應(yīng)
1拓寬融資通道
產(chǎn)業(yè)集群可以提高中小型企業(yè)的直接融資效益，通過(guò)拓寬企業(yè)融資的通道實(shí)現(xiàn)企業(yè)的直接融資。直接融資是指在人與人之間或企業(yè)和企業(yè)之前等直接進(jìn)行融資，實(shí)現(xiàn)資金的借貸。通過(guò)對(duì)企業(yè)和個(gè)人的相關(guān)不動(dòng)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行抵押進(jìn)行相關(guān)的融資行為，滿足企業(yè)資金的需求。這種融資的主要代表是民間融資。在雙方建立良好的融資溝通的情況下，進(jìn)行中小型企業(yè)創(chuàng)業(yè)資本的流動(dòng)，對(duì)企業(yè)的發(fā)展起到促進(jìn)作用。
2進(jìn)入資本市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)集群
幫助中小型企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)，對(duì)企業(yè)進(jìn)行直接融資。在充分利用企業(yè)的優(yōu)勢(shì)的情況下，將資本市場(chǎng)中的資金吸引到企業(yè)中，解決企業(yè)存在的融資困難問(wèn)題。改善企業(yè)的資金現(xiàn)狀，完善企業(yè)的相關(guān)管理制度，實(shí)現(xiàn)企業(yè)高速運(yùn)轉(zhuǎn)，擴(kuò)大企業(yè)的效益。這樣才能提高融資的成功率，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的直接融資。
3促進(jìn)政府融資
隨著企業(yè)效益的提高，政府對(duì)中小型企業(yè)的融資力度也會(huì)加大。政府會(huì)選取降低稅收、減少稅費(fèi)、企業(yè)補(bǔ)貼、基金補(bǔ)助等多種形式對(duì)中小型企業(yè)進(jìn)行融資，帶動(dòng)中小型企業(yè)的發(fā)展。產(chǎn)業(yè)集群實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)融資的廣泛效益，帶動(dòng)了企業(yè)的高端發(fā)展，實(shí)現(xiàn)企業(yè)間的良性競(jìng)爭(zhēng)，促進(jìn)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)步。
政府通過(guò)多種形式促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集群中的企業(yè)發(fā)展，對(duì)這些企業(yè)提供必要的融資幫助。產(chǎn)業(yè)集群增強(qiáng)了企業(yè)的信譽(yù)，減少了政府對(duì)企業(yè)融資產(chǎn)生空洞的情況，提高了政府對(duì)中小型企業(yè)的信任度。在產(chǎn)業(yè)集群中，政府的融資可以很好地被使用，實(shí)現(xiàn)資金效益的最大化。
總結(jié)
