時間：2022-05-24 03:10:39
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇價值評估論文，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
我國土地資源儲備制度發展經過起步階段、推廣階段和當前的全面發展階段3個階段。土地資源儲備制度的運行模式大致可以分市場主導型、政府主導型和行政指導與市場相結合型3種模式［4］。
1.1我國土地資源儲備制度發展階段
(1)起步階段。1996年8月，上海市土地發展中心成立，標志著我國開始正式建立城市土地資源儲備制度。該制度的主要出發點是盤活城市存量土地，優化土地資源配置，加強政府對土地資源的宏觀調控能力。不久后杭州市、青島市等城市相繼成立了土地儲備機構，開始對城市土地資源儲備制度進行理論研究和實踐探索，并嘗試出臺相關的地方性法規。(2)推廣階段。在1999年全國集約用地市長研討班上，杭州的土地儲備制度建設成果和經驗引起了非常強烈的反映。同年6月，國土資源部通過內部轉發文件的形式開始向全國范圍介紹杭州市和青島市的土地儲備運行經驗，之后武漢等城市相繼成立牛地儲備機構。(3)全面發展階段。2011年4月《國務院關于加強國有土地資產管理的通知》下發，文件對各級地方政府應嘗試建立土地收購儲備制度做出了明確的要求。在國務院和國土資源部的推動下，各地積極開展城市土地儲備工作，各級儲備機構在全國范圍內遍地開花。
1.2我國土地資源儲備制度運行模式
1.2.1市場主導型—以上海市為例由于上海市城市規模和土地價格在全國排在前列，政府壟斷土地一級市場的經濟能力不足，加之上海市土地資源市場競爭意識較強，選擇以市場為主導的土地資源儲備模式，可以充分發揮市場配置土地資源的機制。具體模式為:上海市土地發展中心在取得土地后只負責對土地進行適當的基礎設施配套建設，然后由土地管理部門將其推向市場進行出讓。從土地收購儲備的機制設計上看是這單一土地儲備結構模式，即土地發展中心參與負責土地收購儲備的整個流程，并建立市、區兩級，以市一級為主導的土地儲備網絡體系。這種模式的資金來源一般來源于財政撥款、銀行貸款、土地收購補償費、前期開發費的返還及土地出讓后的收益等。
1.2.2政府主導型—以杭州市為例杭州市城市面積和土地市場規模相對較小，加之經濟發展很快，政府實力較強，為其建立以政府為主導的土地儲備模式奠定了堅實的基礎。杭州市土地儲備運作基本模式為以政府為主導的基礎上充分發揮市場在土地資源配置中的作用，以達到行政主導和市場運作相結合的目的［5］。杭州市的土地儲備中心由土地收購儲備委員會和土地儲備機構兩部分構成，屬于雙結構模式。土地收購儲備委員會主要職能是制定土地儲備和出讓年度計劃和相關政策、協調相關部門關系、監督資金到位和運轉情況以及監管國有土地資產的運作等。杭州市政府明文規定杭州市區范圍內所有存量土地都必須納入土地儲備體系當中，并由政府統一收購和儲備，再經過土地儲備中心前期開發成為“熟地”后統一推向市場進行出讓［6］。
1.2.3行政指導與市場相結合型—以武漢市為例武漢市城市規模處于上海市和杭州市之間，政府想要完全壟斷土地一級市場困難較大，但要完全交給市場也不太現實，因此其選擇了行政指導和市場相結合的模式。武漢市土地儲備在實踐的過程中逐漸形成了以土地整理儲備供應中心和土地交易中心為核心，以土地儲備制度和土地交易許可制度為支撐，以市場為紐帶的運作機制，形成了土地收購儲備、開發和交易相結合的管理體系。武漢市土地儲備模式的特點是交易許可和先買權的使用。交易許可是指土地使用者需提交交易申請，在該申請獲得批準的情況下，土地使用者才可進行土地交易;先買權是指政府可以優先購買土地作為儲備用地。
2我國海域資源儲備管理現狀
2.1我國實行海域資源儲備管理的現實需求
2.1.1強化政府對海域使用權市場宏觀調控的需要隨著海域使用權市場的不斷發育和完善，通過市場機制取得海域使用權已成為我國海域使用權出讓的重要方式。由于海域使用權市場具有和土地使用權市場同樣的逐利特征，一些企業財團可能會憑借強大的資金勢力，囤積大規模的海域使用權，炒作海域使用權，從中牟利，從而扭曲海域使用權市場，影響海域資源正常的開發利用秩序。為此，必須建立政府主導的海域資源儲備機制，依據海洋功能區劃、海域使用規劃和海域使用權市場需求，分功能用途、分類型、有計劃、有步驟地向市場推出海域使用權，有效控制海域使用權一級市場的供給總量，調控海域使用權二級市場的發展方向，避免海域使用權市場價格的大幅度波動，促進海域使用權市場的健康發展。
2.1.2盤活海域資源存量，優化海域資源配置的需要根據我國海域使用相關的法律法規規定，不同用途的海域使用權使用期限各不相同，最多的建設工程用海為50年。海域使用權到期不辦理續期申請的海域，需要收回海域使用權，重新出讓。歷史上的許多鹽業用海，由于海鹽生產工藝的改進和市場需求的波動，許多鹽田被廢棄或使用效益極低。一些養殖用海也因長期淤積或環境惡化而廢棄，使用效益極低。另外，由海域使用權出讓產生的一些邊角海域也長期閑置。以上海域資源存量在一些區域規?？捎^，嚴重阻礙著海域資源開發利用進程和海洋經濟發展速度與質量。為此，必須建立政府主導的海域資源儲備機制，將使用權到期海域收回儲備，將廢棄低效鹽田收購儲備，將廢棄、低效養殖用海置換并整治修復，將分散閑置的海域通過置換規整。在此基礎上，建立基于海洋功能區劃的分級分類海域儲備數據庫，由政府統一規劃、統一整理，統一出讓，盤活海域資源存量，優化海域資源配置。
2.1.3進一步完善海域使用權市場機制的需要早在2002年財政部和國家海洋局就聯合發文，要求海域市場需求較大、海域開發利用程度較高的地區要有計劃地開展海域使用權招標、拍賣、掛牌出讓工作，探索海域使用權出讓的市場運作機制。至現在一些地區海域使用權市場初步完備，但是還有很多地方海域使用權市場仍存在很多問題。其中主要原因之一就是海域資源儲備能力不足，缺乏專門從事海域資源儲備、交易的組織機構，不能保證海域使用權交易的公開、公平和公正等市場經濟原則。為此，必須建立海域資源儲備機制，以政府儲備的海域資源公開、公平、公正招標、拍賣、掛牌出讓等活動規范海域使用權一級市場的交易機制，引導和培育海域使用權二級市場的健康發展。
2.1.4優化海域海岸帶整治修復工作機制的需要從2010年起國家利用海域使用金返還支持地方開展海域海岸帶綜合整治工作，至2014年，財政部和國家海洋局共批準了海域海岸帶整治修復項目74個，使用中央分成海域使用金16.75億元。這些海域海岸帶整治修復項目的實施對改善我國海域海岸帶資源環境狀況具有重要的作用，一些海域通過綜合整治修復，海域環境大為改善，海域使用價值飆升，效果十分明顯。但是這些項目在執行過程中，沒有專門負責項目執行的部門機構，多依托地方海洋管理部門。形成地方海洋行政主管部門既是項目執行的主體，也是項目執行的監管者，導致項目執行過程中，責任分工不清，工作機制不暢，很多項目不能按照計劃進度執行，地方配套經費額度普遍偏低，甚至缺失等問題。因此，必須創建海域資源整治儲備機制，由海域資源整治儲備機構專門負責海域海岸帶整治修復項目的執行工作，以優化海域海岸帶整治修復工作機制。
2.2我國海域資源儲備管理的發展現狀
近十年來的沿海開發熱潮驅動了建設用海的大量需求，為協調好不同行業用海的關系，保證重大建設項目用海需求，我國一些地區正在探索開展海域資源儲備管理工作，試圖通過對海域資源“統一規劃、統一儲備、統一配置”來整合盤活海域資源，實現國有海域資源的優化配置和保值增值。從2010年開始，福建省漳州市漳浦縣，江蘇省南通市、浙江省舟山市、福建省莆田市等一些沿海地區目前相繼成立了海域資源儲備機構，通過收回、收購、置換、新開發等方式對規劃開發利用的海域、無居民海島進行儲備，并建立了海域海島儲備數據庫。由海域資源儲備機構將儲備的海域、無居民海島使用權以招標、拍賣和掛牌出讓的方式有計劃地推向市場。江蘇省南通市、福建省東山縣、浙江省象山縣等政府為此還專門出臺了海域儲備管理相關辦法。2010年，福建省莆田市參照林權改革和土地儲備管理的方法，從養殖用海海域收儲入手，在涵江區、秀嶼區嘗試收儲海域2000hm2。這是我國海域資源儲備范圍、方式、程序和資金來源等方面的第一次實踐探索。2013年1月，浙江省第一宗公開招標拍賣掛牌的建設用圍填海政府儲備項目海域使用權在象山縣出讓成功。該項目是象山縣海洋與漁業局組織實施的鶴浦鎮盤基塘1號宗海，中國功效集團(寧波)海洋經濟發展有限公司以2536萬元的成交價競得該宗海域使用權。2013年12月，象山縣海洋與漁業局又對1宗面積19.5038hm2的海域提出海域儲備申請，呈報浙江省海洋與漁業廳審批。2014年2月，南通市海域儲備中心完成腰沙海域面積496.5hm2漁業用海的儲備和超過2670hm2建設用海域的儲備。
2.3我國海域資源儲備管理工作存在的問題
海域資源儲備管理制度在我國正處于萌芽發展階段，沿海各地都在探索可行的實施方法。由于我國現行的社會制度和對海域資源價值認識的不足，海域資源儲備管理工作中仍存在著許多問題:①海域資源儲備機構職能定位不明確。目前，許多地方雖然明確了海域儲備管理機構的職責，但海域資源儲備機構職能定位上仍不明確，有些地方直接掛靠海洋行政管理部門、有些地方單獨設立事業單位，還有些地方按照國有企業管理。②海域資源儲備管理人才短缺。由于海域資源儲備管理是一種新工作領域，加上海域資源儲備管理工作內容復雜繁多，既涉及海域資源測量收儲，又涉及海域資源工程整治，還涉及海域資源價值評估與市場出讓，這種專業知識全面，專業技能突出的復合型人才當前極為短缺。③海域資源儲備管理運行機制有待完善。一些地方雖然已經嘗試海域資源儲備管理工作，但由于海域資源收儲、整治修復與管理需要大量的資金投入，地方政府財政投入有限，海域使用權抵押貸款只有少數金融機構認同，融資難度較大。④海域資源儲備管理國家政策引導不足。雖然一些地方政府開展了海域資源儲備管理的工作嘗試，但創建一種新的海域資源管理制度需要人才、資金、設施等多方面的投入，現行的海域使用管理制度在某些方面仍有掣肘，需要國家從宏觀上對海域資源儲備管理制度予以引導和扶持。
3土地資源儲備制度對海域資源儲備管理的啟示
[關鍵詞] 企業并購 目標企業
隨著競爭的加劇，并購已成為企業發展的重要手段，而我國對并購的研究起步較晚，多是建立在國外研究的基礎上，目前，并購理論的研究多集中在并購動機的理論分析，并購績效的實證檢驗、交易信息收集及并購后的整合管理等方面，對并購前期的重要一環――目標企業的選擇研究不多，因此本文擬對目標企業選擇的相關研究文獻進行的回顧與總結，以期為相關的研究提供參考。
一、企業并購中目標企業選擇的理論研究
在目標企業的選擇方面，由于對企業并購的動機的理解不同，不同的企業并購動機理論其實都對目標企業的選擇已經做出了限制,國外關于目標企業選擇的理論研究中,主要的理論有:
(1)交易成本理論，認為并購的目的是將市場交易轉化為內部關系,從而降低交易費用。是對企業縱向并購的一種理論解釋。
(2)價值低估理論，主要是出于投機的考慮，該理論認為：在市場經濟中，由于投資者擁有的信息不全面，因此產生了資本市場上許多不太出名的小企業相對于大企業來說價格被低估的情況。企業價值被低估對并購的影響一般以托賓提出的q比率來表示，q為企業股票市場價值（V)與企業重置成本(K)之比，即q=V/K。當q>1時，說明企業股票市場價值高于企業重置成本，形成并購的可能性很小;當q
(3)范圍經濟和風險分散理論，范圍經濟論和分散風險論對企業混合并購做出了解釋。如果企業生產的產品品種單一，一旦這種產品市場低迷，企業就會面臨巨大的風險，所以通過并購可以分散風險。范圍經濟論和風險分散論為企業的混合兼并提供了理論支持。企業通過混合并購策略實現范圍經濟和分散風險，形成生產成本優勢、市場營銷優勢和技術創新優勢，實現多元化經營，降低企業經營風險。
（4)市場勢力理論與企業優勢共享理論。該理論認為并購可使企業優勢在并購企業和目標企業間相互共享，實現優勢互補，提高競爭力。在現實的競爭市場中，一個企業可能擁有其它企業所不具有的競爭優勢，如先進的管理經驗、專利技術、品牌資產、產品差異化及獨有的營銷手段等，企業可以通過并購在并購企業和被并購企業之間進行分享,從而提高總體效益。
國內學者對目標企業選擇的理論研究較少，傾向于研究目標企業選擇時需要考慮的因素以及選優的方法。劉湘蓉(2001)對目標公司選擇一般步驟及因素分析進行了闡述；歐陽春花(2004）主要研究不同的公司戰略對目標企業選擇的影響，劉智博)2004）通過實證研究了我國并購中目標公司的一般特征,何倩(2007）詳細說明了層次分析法在目標企業選擇的應用。
二、企業并購中目標企業價值評估方法研究
在目標企業選擇中，目標企業的價值評估是重要的一環。企業價值評估在國外發展的已相對成熟，主要的方法有:貼現現金流法,市場比較法,凈現值法,成本法。西方國家的資本市場相對有效，企業的價值評估類同于股票價值評估。但是,由于我國證券市場特有的流通股權與非流通股權分離的二元結構以及境內市場與境外市場嚴格隔離,導致我國上市公司價值評估難度加大,因此,現金流貼現法與凈現值法主要用在了上市公司的價值評估上,在非上市公司的價值評估上，收益法使用的也比較廣泛，但由于非上市公司的信息披露不充分，市場比較法應用得相當廣泛。另外，成本法也時有應用，成本法用重置成本法評估企業價值，它是從企業重建思路來考慮的，即在評估時點重新建造一個與被評估企業相同的企業或生產能力及獲利能力所需的投資額作為判斷整體資產價值的依據。這種方法在估算資產的實體性貶值和經濟性貶值方面存在著一定的主觀性,而且難以反映資產的收益特征。
另外，Stewart(1991)提出了經濟附加值(EVA)價值評估模型。即公司的經濟附加值等于提前收益減去公司資產賬面價值乘以加權平均資本成本。EVA 反映了企業稅后凈經營收益扣除了債務資本成本和權益資本成本后的收益，真正反映了企業真正創造的價值，能夠有效的表現出企業的財務經濟狀況和企業的發展能力。
近年來,實物期權在價值評估中應用的也比較廣泛。AngelienG.Z.Kemna 在（1993） Fina進行資本預算研究，在整個過程中進行實物期權的應用、核算，并發現對于戰略性決策，實物期權確實比傳統資本預算方法有用。
我國的學者也從多個不同角度對企業并購的估價方法及定價進行了研究。李長青（2002）提出了企業并購是把企業作為商品進行產權交易，研究了企業并購定價策略的方法，給出了決策模型和決策程序。聶志紅（2002）總結了實踐中對目標企業獨立價值評估的幾種方法，并從定性的角度構造了一個并購整體價值評估框架。喻劍（2002）提出了對目標企業并購溢價的現金流分析和整體價值評價的概念，提出了購并中的非上市企業價值評估方法的設想。黃薇(2007)論述了實物期權在目標企業定價中的應用.
綜上所述，并購中對目標企業的價值評估需要綜合運用不同層次的思路和方法，另一方面，在每次交易時都使用所有的定價模型、權衡所有的定價因素也是做不到的。應當根據并購的特點，選擇適合的方法和模型進行深入的分析研究。
參考文獻:
[1]段 云:并購目標企業優選的價值評估模型.西南財經大學碩士學位論文,2006
[2]何 倩:企業并購中目標企業的選擇問題研究.沈陽大學碩士學位論文,2007
論文摘要：企業價值評估在國外有較長的歷史，但是在我國出現的時間并不長，直到最近幾年才逐漸引人矚目。隨著我國市場經濟的進一步發展，企業價值評估將越來越受到各相關人士的關注。正確推行以價值評估為手段實現企業價值最大化管理，分析企業價值評估的動因具有一定的現實意義。
在激烈的市場競爭中，企業為求得生存和發展，必須使自身價值在市場中得到承認，并不斷尋求增加價值的途徑，以實現企業價值最大化。對企業風險和收益的界定、度量，對企業價值的衡量，已經成為投資者和企業管理者的一項十分重要的經常性工作。投資者對企業價值進行評估并據以做出買賣決策，使得股票市場價格達到新的均衡。企業理財人員通過對企業價值的評估，了解企業的真實價值，做出科學的投資與融資決策，不斷提高企業價值，增加所有者財富。
一、市場經濟的發展是企業價值評估的實踐基礎
產權制度的改革推動了我國資產評估行業從無到有地產生和逐步發展。我國的產權制度改革主要是國有企業財產組織形式和經營方式的改革，改革的目標是：在宏觀層次上、社會總量上保持公有制為主體，在微觀層次上建立以多元所有者形成的、以混合所有制為主體的企業所有制結構，建立起現代企業制度。在這個過程中，我國不但出現了多種企業財產組織形式和經營方式，發生了與傳統計劃經濟體制下極不相同的經濟行為，而且出現了企業資產大規模的流動和重組。①企業兼并、承包、租賃、聯合、集團化有了很大發展，股份制逐漸成為主要的企業財產組織形式，大批計劃經濟體制下的工廠，逐步按《公司法》改造和改組成為有限公司、股份有限公司、國有獨資有限公司和股合作制企業。②企業的整體買賣、企業的分割式買賣和資產折股買賣，尤其是股票上市企業的股票買賣有了較快的發展。③企業破產法沖破重重阻力得到貫徹，破產清算、企業整體式和資產分割式拍賣等成為見慣不驚的事情。④企業以資產作抵押向銀行貸款，以企業資產為其他企業作經濟擔保，企業向保險公司投保和發生事故后向保險公司索賠。⑤國有和非國有控股公司迅速發展，投資者（個人或機構）開展以保值增值為目標的股權投資管理。以上活動的蓬勃開展，極大地促進了企業價值評估的發展，企業價值評估的結果成為這些活動順利進行的基礎和依據。
二、產權交易活動的需要是企業價值評估的直接動因
產權制度改革要求有一個發達的產權交易市場。企業價值評估也要建立在發達的產權交易的基礎之上。產權交易市場由五個要素所構成：一是多元化的產權市場主體，即作為商品的企業的買方和賣方；二是產權市場體系，包括產權買賣市場、企業兼并市場、企業租賃市場、企業拍賣市場等；三是市場機制，即產權的價格由市場競爭形成；四是法定的產權交易場所，即產權交易所或交易中心；五是企業價值評估機構和正確的評估工作。我國企業產權交易市場近幾年發展較快，但仍未成熟和規范，由市場競爭形成產權價格在短時間內還難以做到。在這種情況下，企業價值評估工作對推動產權交易有很重要的意義。
三、資本市場的迅猛發展為企業價值評估提供了大量機會
1981年，我國政府恢復發行國債，經過20世紀80年代的初步發育，90年代證券市場得到迅速發展，相繼建立了深滬交易所、證券交易委員會及其常設監督機構——中國證券監督管理委員會，并頒布了一系列法規。與此同時，資本運營迭起，1997年深滬兩地有211家上市公司發生了270余起并購事件。1998年，近400家公司進行了程度不一的資產重組。1999年7月1日起正式實施的《證券法》，對于推進我國資本市場的發展將起到深遠影響。上市公司發行股票上市由審批制改為核準制，避免企業以虛假經營狀況來獲取上市資格，對信息披露的要求更加規范，同時恰當地規范了企業資產重組行為，放寬了收購條件，這些都為我國公司價值評估提供了用武之地。
四、企業價值管理為企業價值評估的創造了條件
目前企業管理中存在的最主要的問題在于管理水平落后，不重視以企業價值最大化管理為核心的財務管理。企業價值最大化作為財務管理的目標具以下優點：①以現金流量為基礎，充分考慮了資金的時間價值和風險價值。②能處理好短期利益與長期利益之間的關系，大大克服企業在追求利潤上的短期行為。③考慮了風險和報酬的關系，實現二者的最佳平衡。④在充分考慮了所有者利益的基礎上，實現所有相關者利益最大化。⑤可以優化資源配置，實現企業可持續發展，使企業價值和社會價值相統一。不僅財務管理以企業價值為導向，企業管理也越來越趨向于以價值為基礎的管理，企業價值概念成為企業管理理念中的核心觀念，企業價值估價技術已經成為企業管理技術的重要技術。企業價值評估在西方國家獲得了很大成功，其中一個重要的推動力就是西方企業普遍重視企業價值管理。企業價值評估及其管理作為國際上先進的手段，是我國企業管理的未來發展趨勢。目前我們迫切需要改變股東及其人——企業管理者的行為，建立足夠的證券投資和信托基金，完善中介機構，加強市場監督功能，切實以企業價值最大化為理財目標，給企業價值評估創造條件，充分發揮其應有的功能。因此，正確推行以價值評估為手段的價值最大化管理，是推動我國企業持續發展的一個重要手段。
企業價值評估及其管理作為國際上先進的手段，是我國企業管理的未來發展趨勢。目前我們迫切需要改變股東及其人——企業管理者的行為，建立足夠的證券投資和信托基金，完善中介機構，加強市場監督功能，切實以企業價值最大化為理財目標，給價值評估創造條件，充分發揮其應有的功能。
參考文獻：
本文的研究結論對于正確評估企業價值，有著很好的借鑒和參考價值，以此不同程度的滿足市場上各參與者的需求。
關鍵詞：Rappaport模型；價值評估；折現率
The application of Rappaport Model in value evaluation
Abstract
As the development of our economy， the escalation of investors’ financing notion and the frequency of merging， the demands of accurately predicting the value of the firm become stronger and stronger. This dissertation tries to study the Rappaport model， which is a famous model， finds the advantage of the model， and wants to give some suggestion to improve the model so that the model can be more suitable in China’s market.
This conclusion is helpful for the calculation of the value of the firm， and then meets the requirements of market participators more or less.
Key words: Rappaport model; value evaluation; discount rate
目 錄
一、序言1
二、價值評估理論與方法1
三、Rappaport模型介紹3
四、案例研究與分析3
（一）案例介紹4
（二）運用Rappaport 模型評估L公司價值6
（三）Rappaport模型的適用性分析8
五、結論與局限性10
（一）結論10
（二）局限性與建議10
資料來源和參考文獻12
一、序言
企業并購， 通俗的來講，就是企業之間的合并與收購行為。企業合并是指兩家或更多的獨立企業合并組成一家公司， 常由一家占有優勢的公司吸收一家或更多的公司。中國《公司法》規定: 公司合并可采取吸收合并和新設合并兩種形式。一個公司吸收其他公司， 被吸收的公司解散， 稱為吸收合并。兩個以上的公司合并設立一個新的公司， 合并各方解散，稱為新設合并。收購是企業通過現金或股權方式收購其他企業產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分， 它們分別從不同的角度界定了企業的產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式( 現金或股權收購) 取得對目標公司的控制權力為特征。由于在運作中他們的聯系遠遠超過其區別，所以兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用， 統稱為“ 購并”或“ 并購”， 泛指在市場機制作用下企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。由于對企業的正確估價將直接影響到是否進行并購決策，因此，在投資市場上，各國的經濟學家一直都在堅持不懈的研究企業價值評估的模型。
對企業進行價值評估的需求來源于市場，它在并購過程中有著非常重要的意義。首先，企業并購估價對并購決策起決定作用，企業并購的目的不外乎是提高自身的競爭能力，使企業價值最大化，那么企業在做出并購決策之前是必要進行并購的可行性分析，而可行性研究分析主要目的在于判斷待選目標是否值得并購；其次，并購過程中進行估價有助于并購雙方不斷發現和挖掘目標公司的潛在價值。其實對目標公司的估價過程從某種意義上說是不僅是對該公司現有的價值進行評估的過程，而且還是一個不斷深入發掘價值源和價值驅動因素的過程；最后，企業并購估價能為確定并購成交價提供參考并有助于雙方避開并購價格風險，企業并購實質上是一種特殊的交易，眾所周知，交易價格的確定常常是并購雙方談判的焦點，雙方對標的資產所做的估價往往差別很大，一般來講，價值的高估或低估將直接決定著雙方所要承擔并購價格風險，因此，借助于科學合理的價值評估將有助于消除雙方承擔并購價格風險。
對企業進行價值評估的模型有很多，其中Rappaport模型是美國西北大學經濟學教授A1ned.Rappaport 提出的并購中目標企業價值評估的方法，該模型在理論上來說是最為科學的。
本文試圖通過對運用Rappaport模型進行價值評估的案例進行分析，從而研究其在企業價值評估中的運用，同時結合我國的實際情況，對該模型提出可行的建議。
本文主要分為以下幾個部分：上述引言部分是對本文研究的內容、目的、意義的介紹；其次是對價值評估理論與方法的回顧；第三部分是對Rappaport模型的介紹；第四部分是對案例進行介紹，并通過對案例進行分析，觀察Rappaport模型的估價能力和適用性；最后是結論和根據Rappaport模型的局限性提出的一些建議。
二、價值評估理論與方法
企業價值評估的出現是適應市場的需要，經濟越發達，市場交易的行為就越多，企業價值評估就顯得越發達。19世紀中后期，現代評估業就隨著歐美等國經濟的發展逐漸形成，特別是不動產評估得到充分重視和發展。由于評估實踐的發展急需理論指導，因而與評估相關的理論體系逐步從傳統經濟理論中分化獨立出來。馬歇爾成為第一個探討評估方法（尤其是不動產評估方法）的現代經濟學家，他提出和發展了許多在現代評估理論中廣為應用的概念，在馬歇爾的影響下，以探討評估、調查方法并提供經嚴格定義的價值為主要內容的評估理論最終與價值理論分開，形成了現代評估理論的基礎。
對企業價值的判斷最終是需要科學的理論體系和計量方法的。對企業機制進行量化計量的理論體系的建立，最早可追溯到艾爾文費雪的資本價值理論和莫迪利安尼和米勒的價值評估理論。他們從分析資本與收益的關系入手，利用財務分析和計量工具奠定了現代企業價值評估論的基礎。 早在1906年，艾爾文費雪就在其專著《資本與收益的性質》中完整地闡述了收益與資本的關系及價值的源泉問題。 費雪于1907年出版了他的另一部專著《利息率：本質、決定及其與經濟現象的關系》，在分析利息率的本質和決定因素的基礎上，進一步研究了資本收益與資本價值的關系，從而形成了資本價值評估框架。1930年，他又出版了《利息理論》一書，該書提出的確定性條件下的價值評估技術，是現代評估技術的基礎之一。莫迪利安尼和米勒第一次系統地把不確定性引入企業價值評估理論體系。他們對企業價值和企業資本結構的關系所作的精辟論述，解開了企業價值評估史上的“資本結構之謎”，并在此基礎上，于1961年第一次系統地對企業價值評估方法進行了歸納和總結，提出和證明了企業價值評估的四種方式。1963年，他們就存在企業所得稅的情況下，提出了存在公司所得稅狀態下的企業價值評估理論和模型，為企業價值評估理論導入推廣和應用階段奠定了扎實的基礎。
與西方發達國家相比，中國的價值評估起步很晚，正是由于起步較晚，在評估理論、評估方法及指標體系的建立方面基本是借鑒或沿用了發達國家的最新成果，因而起步較高，與國外并無太大差別，在評估理論研究方面與發達國家也基本處于相近水平。我國的資產評估起步于上世紀80年代末期，由于我國至今尚處于經濟體制的轉軌時期，市場經濟還不夠發達，適合我國國情的評估理論體系尚未形成，在評估方法上，對于單項資產評估經過模仿和探索開始進入成熟階段，但對于企業價值評估還剛剛起步。對于相關理論和方法的探索多散見于資產評估教材中，很少有對企業價值評估的系統論述，大多是將資產評估的理論和方法移植于企業價值評估之中。
企業價值評估常用的有三種方法：現金流量折現法、成本法和市場法。隨著經濟的發展，目前，期權定價模型也在嘗試著運用于企業價值評估。在企業并購過程中，評估目標企業價值的模型可廣義的分為基于收益、資產和現金流量這三類。
圖1-1 企業價值評估模式結構圖
此外，在現實生活中較為適用的方法還有比較價值法。比較價值法就是選擇與目標公司在規模、主要產品、經營時間、市場環境及發展趨勢等方面相類似的幾家上市公司組成一個樣本公司群體，通過計算出樣本公司群體中各公司股權的市場價值與其他相關指標的比率及其平均值，參照目標公司相應指標，來推斷目標公司股東權益市場價值的方法。 目前，隨著經濟的日益發展，期權定價也在企業價值評估中得到了發展和運用。期權定價的研究在20世紀一開始就由法國數學家路易斯巴舍利耶奠定了基礎，在1973年由費希爾布萊克和邁倫斯科爾斯在《政治經濟學》雜志上發表了關于期權定價的論文《期權和公司債務的定價》。
三、Rappaport模型介紹
Rappaport模型，又稱貼現現金流量法，該模型是由美國西北大學經濟學教授A1ned. Rappaport提出的并購中目標企業價值評估的方法，他在其1986 年出版的著作《如何創造股東財富》中充分論述了各種估價參數怎樣與并購企業的發展戰略相結合，從而增加股東財富，實現財務管理的最終目標。Rappaport模型是利用了貼現現金流量的原理，對目標企業以持續經營的觀點來合理估計其未來的現金流量，然后再用企業的加權平均資本成本折算為現值，從而得出目標企業的評估價值。該模型的公式幾個變量說明如下：
式中：P：為目標公司的價值；
Fi：表示第i 年目標公司的現金流量；
r ：為企業資本成本，即折現率；
t ：為現金流量的預測年限；
Ft：為預測期末的公司殘值。
Fi表示第i年目標公司的現金流量。該現金流量并不等于企業現金流量表中的現金流量凈額或經營活動現金凈流量，是指扣除企業的日常生產所需流動資金、未來發展所需的資本支出和應付稅款后，可分配給債權人和股東的現金流量。它等于企業息前稅后營業利潤加折舊與攤銷減去營業流動資產增加和資本支出后的余額。
r為企業資本成本，即折現率。折現率是將未來現金流量折算為現值的比率。是考慮投資風險后的折現率，是投資者提供資本所要求的最低投資報酬率，也代表了企業為獲取資金所必須支付的最低價格、即資本成本。這里所指的資本成本不是并購方企業自身的加權平均資本成本，而是并購方投資于目標企業資本的邊際資本成本。關于折現率， 一般采用加權平均資本成本(WACC) 。
t 為現金流量的預測年限。并購方確定的預測期不可能是目標企業的整個持續經營時間。預測期太短或太長，均會影響預測的準確性。一般考慮并購企業擬定的戰略和投資能夠影響被評估公司的市場份額和競爭力的年份；能合理估計資本支出的年份；預計目標企業經營利潤率提高的年份，以及分析人員對被評估目標公司未來各年經營和財務預測的自信度， 預測期一般為(5—10) 年，以10 年最常見。
Ft為預測期末的公司殘值。企業殘值是指在其持續經營的計劃年限終止時，其整體所具有的價值。由于不能理解為企業設備的殘值，因而不能用設備的殘值估算方法來衡量。企業殘值的估算方法，一般可以假定計劃年限終止時，企業進入成熟期，其現金凈流量將按照一個較為穩定且較低的比率無限期地增長， 這個期末價值反映了公司資產在預測評估期以后所產生的全部現金流。
四、案例研究與分析
隨著企業并購浪潮的席卷而來，企業價值評估的重要性日漸顯現。在我國，目前有著許多企業評估的方法，但是從理論上來說，Rappaport模型是較為科學的企業價值評估模型，因此，理應得到我們充分的重視。
本文通過選取F公司擬收購的L公司為例，研究Rappaport模型在企業價值評估中的運用。
（一）案例介紹
L公司是一家成立于2004年6月，專注于地面數字電視高新技術的產業化、工程化和市場化工作，是集營運、開發、生產、系統集成的工程與設計于一體的實業公司。上市公司F擬收購L公司股權，因此對L公司進行價值評估。
表4-1和表4-2分別列示了L公司2004年度的利潤表（單位：元）與主要財務指標（單位：萬元）。
關鍵詞：農業上市企業 經濟增加值 價值評估
一、引言
隨著我國經濟社會逐步融入世界，合資、收購、兼并、企業重組等活動日益頻繁，這些活動無不涉及企業價值評估。然而代表農業最先進生產力的農業上市公司，在資本市場中的表現卻有些差強人意，表現為公司股本小，經營不穩定，整體經營業績不佳。但是無論是從政策需要還是從企業治理與控制要求來看，研究和開發農業上市公司的企業價值都是目前財務管理研究中的一項重要課題。經濟增加值法（EVA）由美國思騰思特公司（Stern stewart&CO）提出并推廣到整個現代企業管理實踐中的一種價值評估法。本文將選取A股市場上農業板塊中具有代表性的兩家種業公司[豐樂種業（股票代碼：000713）；萬向德農（股票代碼：600371）］作為樣本，進行基于EVA的企業價值評估比較案例分析。數據主要來自RESSET數據庫和滬深證券交易所網站公布的審計報告。
二、案例分析
（一）樣本公司基本情況合肥豐樂種業股份有限公司（以下簡稱：“豐樂種業”）于1997年4月22日在深圳證券交易所上市，總股份為10800萬股，可流通股份為4500萬股，后經多次股本增發，截至2009年12月31日止，股本總額人民幣22500萬股。其主要產品有農作物種子、農藥、薄荷油及其衍生產品、酒店服務及房地產開發等。萬向德農股份有限公司（以下簡稱“萬向德農”），于1995年9月13日通過發起設立方式成立的股份有限公司，發行后股本總額為10000萬股。經2003年5月派發股票后，股本總額增加到人民幣15500萬股。其主要產品有玉米、油葵、馬鈴薯、高梁、小麥、棉花等的雜交種子、親本種子及化肥等。
（二）豐樂種業和萬向德農財務分析兩家公司主營業務主要是農作物種子，尤其是在玉米種子領域兩者互為競爭對手，而且兩家在企業規模方面相當，股票市場上業績（以基本每股收益和每股凈資產為指標）處于伯仲之間，萬向德農緊隨豐樂種業之后；然而兩家公司又存在差異化的業務領域，分別來自兩家不同的證券交易所，分別在以水稻為代表的南方市場和以馬鈴薯和小麥為代表的北方市場上各領。這些因素為兩家公司創造了可比條件。
（1）償債能力分析。（表1）顯示兩家公司流動比率和資產負債率差距很小且明顯偏低，短期償債能力弱；但利息保障倍數卻差距很大，萬向德農的指標平均值是豐樂種業的2.6倍多，說明萬向德農償債能力較強，尤其是對長期負債償還能力強，企業獲利能力很好。
（2）營運能力分析。（表2）顯示兩家公司的總資產周轉率、存貨周轉率和流動資產周轉率差距很小，但存貨周轉率明顯偏低，說明兩家公司短期償債能力弱，企業管理水平偏低。
（3）盈利能力分析。（表3）顯示兩家公司的銷售凈利率、凈資產收益率和每股收益差距很小，但銷售凈利率均較低，說明兩家公司目前盈利能力水平低，有待改進經營管理水平。
（4）成長能力分析。（表4）顯示兩家公司的主營業務收入增長率、凈利潤增長率和每股收益增長率都非常好，其中萬向德農的凈利潤增長率和每股收益增長率的指標平均值均是豐樂種業的1.7倍以上，說明兩家公司正處于高速成長期，尤其是萬向德農，發展前景頗好。
縱觀2005年至2009年，兩家公司營業能力、盈利能力逐步提升，經營管理水平有很大的改善，但實際水平仍不高，面臨較大的短期償債壓力，存貨周轉慢，銷售收益水平不高；另一方面兩家公司償債能力和成長能力基本向好，但有下降的跡象，其中不能排除未受到2008年金融危機影響。橫看兩家公司，萬向德農絕大多數指標都好于豐樂種業，但萬向德農近來舉債經營明顯，成長能力有趨緩跡象?？傮w上來說萬向德農各個指標波動比較大；而豐樂種業各個指標較為穩健，這體現了兩家企業經營管理理念的差異。
（三）未來年度財務報表預測本文根據2005年至2009年的財務報表，通過比較分析對2010年至2015年（其中：2010年至2014年是明確預測期，2015年是明確預測后期）主要財務報表進行預測。
（1）豐樂種業主要財務報表預測。與營業收入存在比例關系的會計科目有：貨幣資金等，本文對其采取占以前各年度營業收入比例的平均值作為預測值。各年度為零或者各年度只有個別數據的會計科目有：應收利息等，本文假設其預測值仍然為零。其他會計科目預測：無形資產等科目，采用以前各年度數據的平均值作為預測值；專項應付款屬于項目活動資金，采用以前各年度數據的平均值作為2010年至2014年的預測值，2014年之后假設其為零；存貨跌價準備取其占以前各年度存貨比例的平均值（即：0.066）作為預測值；壞賬準備取其占以前各年度應收賬款和其他應收款之和的比例的平均值（即：0.337）作為預測值；長期股權投資減值準備取2006年至2009年的平均值作為2010年至2014年的預測值，2014年以后取其占以前各年度長期股權投資的比例中最小值（即：1.12）作為預測值。長期股權投資據企業發展規模且結合數據分析可知歷年數據表現平穩（增長率為負數），因而取各年度的平均值作為預測值；固定資產據企業發展規模假設其增長率2010年至2014年為以前各年度平均值0.107，2014年以后假設為0.08；長期待攤費用據企業發展規模假設其增長率為0.02；長期借款據企業發展規模且結合數據分析可知歷年數據表現平穩（增長率為負數），因而取各年度的平均值作為預測值；歸屬母公司股東權益的增長速度據企業發展規模假設其增長率為0.06；營業收入據企業發展規模假設其增長率2010年至2014為以前各年度平均值0.199，2014年以后假設為0.08；營業成本采取占以前各年度營業收入比例的平均值0.72為2010年至2014年的預測值，2014年以后為0.67；所得稅費用假設為利潤總額的0.25；少數股東損益由凈利潤和歸屬母公司股東權益計算獲得。
（2）萬向德農主要財務報表預測。與營業收入存在比例關系的會計科目有：貨幣資金等，本文對其采取占以前各年度營業收入比例的平均值作為預測值。各年度為零或者各年度只有個別數據的會計科目有：應收票據等，本文假設其預測值仍然為零。其他會計科目預測：無形資產等科目，采用以前各年度數據的平均值作為預測值；長期股權投資減值準備取其占以前各年度長期股權投資比例的平均值（即：0.52）作為預測值；固定資產減值準備取其占以前各年度固定資產的比例的平均值（即：0.138）作為預測值；存貨跌價準備取2009年的數值作為2010年至2014年的預測值（只有個別歷史數據），2014年以后采用2009年的存貨跌價準備占存貨的比例作為預測值；壞賬準備取2006年至2009年的平均值作為2010年至2014年的預測值，2014年以后取其占以前各年度應收賬款和其他應收款之和的比例中最小值（即：0.6）作為預測值。一年內到期的非流動資產的增長速度據企業發展規模假設其增長率為0.22；長期股權投資據企業發展規模假設其增長率取以前各年度增長率的平均值（即：0.47）作為預測值；固定資產據企業發展規模假設其增長率取以前各年度增長率的平均值（即：0.01），2014年以后為0.07；在建工程采取占以前各年度營業收入比例的平均值0.08為2010年至2014年的預測值，2014年以后為0.015；長期待攤費用據企業發展規模假設其增長率取以前各年度增長率的平均值（即：0.6）作為預測值，2014年以后為0.23；歸屬母公司股東權益的增長速度據企業發展規模假設其增長率為0.04；營業收入據企業發展規模假設其增長率2010年至2014為以前各年度平均值0.17，2014年以后假設為0.08；營業成本采取占以前各年度營業收入比例的平均值0.689為2010年至2014年的預測值，2014年以后為0.64；所得稅費用假設為利潤總額的0.25；少數股東損益由凈利潤和歸屬母公司股東權益計算獲得。鑒于篇幅原因，本文未列示預測財務報表數據。
（四）豐樂種業和萬向德農企業價值評估
（1）經濟增加值（EVA）法參數計算。首先計算稅后凈營業利潤和資本總額。具體公式如下：
稅后凈營業利潤=營業利潤+利息支出+少數股東損益+遞延所得稅負債余額的增加（遞延所得稅資產余額增加為減項）+各種資產減值準備金額的增加（不包括在建工程減值準備金額增加）-公允價值變動損益（若為損失則加上）-EVA稅收調整
EVA稅收調整=利潤表上的所得稅費用+所得稅稅率×[利息支出+各種資產減值準備金額的增加（不包括在建工程減值準備金額的增加）-公允價值變動損益（若為損失則加上）+營業外支出-營業外收入]
資本總額＝債務資本+權益資本+約當股權資本-在建工程凈值
債務資本＝短期借款+交易性金融負債+一年內到期的非流動負債+長期借款+應付債券+長期應付款
權益資本＝股東權益合計+少數股東權益
約當股權資本＝遞延所得稅負債貸方余額（遞延所得稅資產資產借方余額為減項）+各種資產減值準備余額（不包括在建工程的減值準備）+累計稅后營業外支出-累計稅后營業外收入
其中：累計稅后營業外收入和累計稅后營業外支出用本會計期間的營業外收入總額和本會計期間的營業外支出總額分別替代；研究支出全部費用化，基于簡潔和重要性考慮，忽略不計研發費用（在新會計準備下研發費用已不進行攤銷）。經計算結果見（表5）和（表6）。其次，計算加權平均資本成本。本文將采用2005年至2009年的加權平均成本的平均值作為2010年至2014年預測期和2014年以后的預測后期的預測值。鑒于篇幅原因，本文未列示債務資本比重、權益資本比重、債務資本成本率和權益資本成本率表及其相關的計算列表。其中：取5年期銀行整存整取利率分別為各年的無風險報酬率；β取自RESSET數據庫；市場風險溢價取0.08，結果見（表7）。
加權平均資本成本=債務資本成本率×債務資本比重+權益資本成本率×權益資本比重；
債務資本成本率=利息支出/平均有息債務
平均有息債務=平均短期借款+平均交易性金融負債+平均一年內到期的非流動負債+平均長期借款+平均應付債券+平均長期應付款 （平均值取四個季度數據的代數平均數）；
權益資本成本率=無風險報酬率+β×市場風險溢價
（2）豐樂種業和萬向德農企業價值評估。經濟增加值和公司價值數學計算公式表示如下：
EVA=NOPAT-（C×WACC） （其中：NOPAT為稅后凈利潤；C為期初資本總額；WACC為加權平均資本成本）；
公司價值=I+PV=C+ +
其中：投入資本取2009年資本總額數據：經計算C豐樂種業=849097812、C萬向德農=640520322；鑒于極少數有公司的發展速度能長期超過整個經濟的發展速度，本文根據中國GDP增長率和農業GDP增長率的歷史情況，估計永續增長率gm如下：g豐樂種業=0.06、g萬向德農=0.04；加權平均資本成本WACC采用前五年數據的平均值預計，即：WACC豐樂種業=0.09、WACC萬向德農=0.08。計算結果見（表8）和（表9）。
（3）企業價值評估值的敏感性分析。鑒于加權平均資本成本和永續增長率變動對公司價值存在重大影響，本文對（表8）和（表9）中的評估值進行敏感性分析。詳見（表10）和（表11）。（表10）顯示豐樂種業以WACC豐樂種業=0.09和g豐樂種業=0.05為中心，分別變動為±0.02和±0.02，從該區域的左對角線上可以看出企業價值在2772425494元和3133993042元之間波動；（表11）顯示萬向德農以WACC萬向德農=0.08和g萬向德農=0.04為中心，分別變動為-0.02~+0.01和-0.02 ~+0.01，從該區域的左對角線上可以看出企業價值在4549325949元和5765584697元之間波動。
（4）企業價值評估效果分析。對比兩家企業價值可以看出，農業上市企業總體股本小，股本總額不到人民幣3000000000元；經營不穩定，萬向德農歷史的經濟增加值也曾出現負值（如：2005年和2008年的數值，本文限于篇幅，未列示歷史經濟增加值計算過程），豐樂種業則幾乎全是負值。而且經計算發現豐樂種業和萬向德農預測后期EVA的現值占到整個企業價值的0.815和0.834，說明二者的企業價值目前增值并不理想但未來發展潛力非常大；同時也說明預測后期企業價值占整個企業價值的權重很大。本文將豐樂種業和萬向德農的預測后期營業收入增長率預測值從0.08和0.08分別調整到0.06和0.06（表9和表10中其他參數不變），經計算可得豐樂種業和萬向德農的企業價值分別下降0.03（數值從3355467254元下降到3238421303元）和0.01（數值從5096252752元下降到5026318582元）；說明以營業收入增長率為中心調整會計項目而進行的經濟增加值法計算的企業價值評估值變動非常小，企業價值評估效果良好。
三、結論
盡管豐樂種業的企業規模、股票市場上業績（以基本每股收益和每股凈資產為指標）皆好于萬向德農，但是從歷史財務指標分析看，萬向德農企業經營管理明顯好于豐樂種業，尤其體現在利息保障倍數（多于2.6倍）、凈利潤增長率（多于1.7倍）和每股收益增長率（多于1.7倍）上；而且無論從歷史的經濟增加值（本文限于篇幅，未列示歷史經濟增加值計算結果）還是從預測期及其后期的經濟增加值來看，萬向德農企業價值增加值都好于豐樂種業，顯然萬向德農的企業價值評估值也高于豐樂種業的企業價值評估值。從兩家公司經營產品領域看，萬向德農幾乎全部產品是農業生產資料，具體說就是種子和化肥，而豐樂種業的產品范圍卻比較廣泛，除了種子，農藥和香料以外還涉足了酒店和房地產。可以看出高利潤行業的房地產并為給豐樂種業帶來整個企業價值的增加，相反專注農業領域的萬向德農卻獲得優于豐樂種業的成績。本文認為萬向德農比豐樂種業更具投資價值。
參考文獻：
［1］劉雪飛：《農業上市公司價值評估研究》，《西南大學碩士學位論文》2008年。
［2］倪梅林：《EVA企業價值評估研究》，《天津財經大學碩士學位論文》2009年。
［3］中國EVA研究中心：《2010年新會計準則下EVA指標的計算》，《 省略.cn/learnes/learn_show.asp?id=277》。
論文摘要：本文在初步探討并購含義及價值評估意義的畢牛，介紹了四種并購中評括目標企業價值的方法，也括成本法、市場法、協同效益價值法和現金流量折現法。
公司并購是公司兼并和收購的總稱，它是市場經濟的產物，也是市場經濟發展的必然要求。企業按照自愿、有償的原則，兼并收購其他企業，既是一種重要的投資行為，也是實現企業戰略目標的一種重要途徑，更是實現企業資源在全社會范圍內重新配置的重要手段。
企業并購的目的是實現價值創造，企業并購中價值創造的形式主要有以下幾種:一是并購被市場低估的企業，通過整合包裝，變現其應有價值;二是發現企業的潛在價值，通過并購，尋求優勢互補，實現協同效應，達到“1 +1 >2”的價值增值目的;三是通過并購實現市場和規模效應，增強并購方企業的市場主導力，提高其盈利能力，實現價值創造?？梢钥闯?，價值概念貫穿于企業并購始終，價值評估則是首要環節，是實現價值創造和增值的基礎，也是并購成敗與否的重要影響因素。因此，如何評估企業價值成為企業并購理論需要不斷探討的問題。本文主要討論了企業并購中價值評估的四種方法，希望對讀者有所啟發。
一、成本法
成本法適用于擁有較多有無形資產，且資產價值比較容易確定的目標公司，通過確定目標公司凈資產來評估目標公司價值的方法。成本的選擇有三類:賬面價值、重置成本和清算價值。
賬面價值是會計上的概念，它等于總資產減去總負債后的凈額，在會計中，許多資產都是以歷史成本人賬。因此，此時的賬面價值實質上是凈資產的歷史成本。采用賬面價值法評估企業價值時常采用如下公式:
企業價值=凈資產賬面價值x(1十調整系數)
這種方法操作簡單，易于理解，但是不能反映企業的實際獲利能力，會計估計和會計政策的選擇，存在很大的主觀性和可操作空間，會對資產的帳面價值產生重大影響，進而影響企業價值評估結果。
重置成本是以目標企業的各項實體資產為價值評估單位，以單項資產的全新重置成本為評估基礎，以資產存在實體性貶值、功能性貶值和經濟性貶值為理論基礎，采用如下公式確定各單項資產的價值:
單項資產的評估價值=重置成本一實體性貶值一功能性貶值一經濟性貶值
企業的評估價值=e單項資產的評估價值
以重置成本為基礎評估企業價值，方法簡單易懂，但是三項貶值的確定則需要很多專業判斷，需要利用大量專家的工作。因此，這種方法評估評估成本可能較高，更適用于專業性較強的資產的評估。
二、市場法
市場法又稱為市場比較法，是指通過與市場上相同或相似的企業進行比較、修正來評估目標企業價值的方法。采用市場法進行目標公司價值評估，評估結果準確與否，主要取決于選擇于兩個方面:一是選擇可比公司的可比性強弱，可比性強，準確性就高;二是選擇的比較指標反映目標企業價值的程度，指標越能體現目標企業價值，評估價值的準確性越高;三是調整系數越科學，就越能夠縮小評估誤差。采用比較法確定企業價值的基本模型如下:
v:目標企業價值;
x;目標企業可觀測變量;
v,:可比企業價值;
x,:可比企業可觀測變量。
v:可以是市場價值，或者是公允的交易價格，x，可以是每股收益、資源儲量、客戶量、凈資產的賬面價值、同類機器臺數等可比指標，x是口標企業的相應指標。
這種方法所依據的一個特有假設前提是，評估對象v:與x，的比例與可比企業的v與x的比例相同。因此，在實際應用時，挑選與企業價值v具有高相關性的評價指標x成為價值評估的一個關鍵步驟。一般而言，x的選取應與資產的價值存在著因果關系。調整系數可以根據根據影響企業價值的非重要因素存在的差別確定。
市場法中所采用的指標和參數都比較容易獲得，在一定程度上更加接近現實，市場價值的引人，涵蓋了宏觀環境、行業環境等股值信息，調整系數的引人則能否反映企業管理效率、資源察賦等差異。市場法是一種比較科學全面的企業價值評估方法。但是這種方法對市場的有效性要求較高，選擇可比公司、設置代表性指標也有一定難度。
三、協同效益價值法
權重法的理論前提是，企業并購能夠產生規模效應、實現優勢互補，提高企業整體價值。權重法的基本思想是把并購和被并購企業看成一個整體，通過測算整體企業價值，再根據兩個企業凈資產各自占整體企業凈資產的比重來確定目標企業價值。估值模型如下:
凈資產的確定可以由合并雙方的財務報表計算獲取，合并后企業整體價值則需要假設企業能夠產生協同效應，然后估算得出企業整體價值。
權重法適用于以實現優勢互補、產生協同效益為目的企業并購定價。這種定價的基本思想是，目標企業單獨的價值不代表并購價值，其真正價倩在于并購后所產生協同效益時的價值。因此，目標企業價值取決于并購后企業整體的價值。但是，這種方法存在著很大的局限性。首先，產生協同效應只是并購的目的，并購后能否產生協同效應、協同效應的效果都存在重大的不確定性，其次，并購后企業整體的價值也難以確定，因為涉及太多的主觀估計和不確定因素，這會使計算結果的科學性大打折扣。但是，權重法的引人為我們指明了一條重新審視目標企業價值，挖掘目標企業潛在價值的思路，值得我們去思考和體會。
在現實的并購實踐中，并購雙方都可以運用這種方法。從并購方來說，如果能夠認識到目標企業能夠帶來協同效應的潛在價值，則有利于減少誤據并購方案的風險。從目標企業來說，如果能夠從產生協同效益的角度去認識自身價值，或許可以提高自己的談判能力，避免賤賣白己所帶來的損失。因此，這種方法的積極意義應該大于其消極因素。
四、現金流折現法
現金流折現法是從企業價值的實質出發，從未來現金流量和風險兩個緯度綜合考慮目標企業價值。企業并購是并購方并購目標企業的凈資產而不是總資產。因此，在并購中，用現金流折現法評估的是目標企業的權益價值或者說公司價值，而不是實體價值?；诖?，現金流折現法模型如下:
并購企業價值二并購公司預測期歸屬于股東的現金流量現值+預測期后的現金流量現值
在應用這種方法評估目標企業價值時，需要關注企業所處的行業特點以及企業自身的生命周期。行業不同、企業所處的生命周期階段不同，企業所產生現金流的特點也就各異。折現率的選擇則需要綜合考慮資金成本、風險、其他投資機會等因素。
關鍵詞：框架；智能預案；相似度；匹配算法
中圖分類號：TP391.1 文獻標識碼：A 文章編號：1007-9599 （2013） 02-0000-03
1 引言
突發公共衛生事件應急系統的建立對于保障公共安全，建設社會主義和諧社會具有特殊重要的現實意義。目前國內外在應急響應領域已經取得了很大的進步，但對應急預案系統的研究才剛剛處于起步階段。作為整個系統中最為基礎和根本的一環，應急預案對于應急響應的實施具有重要作用。
本文通過對現有應急預案和應急響應過程的分析，通過框架技術對應急預案的知識進行表示，研究了預案的匹配算法，給出了預案相似度以及價值評估的計算方法。
2 智能預案匹配
應急預案是應急事件處置的領域知識來源。應急預案管理系統可以在對處置預案、資源分布轉臺、事件處置狀態自動初步生成事件處置方案。再經過處置人員對初步方案進行調整，經過認可后即可作為高效地應急響應處理的指導方案。
2.1 基于框架的匹配
預案采用框架的智能化存儲結構表示，預案的智能匹配自然和框架體系的匹配息息相關?；诳蚣荏w系的匹配系統一般由兩大部分組成：
（1）由框架及其相互關聯構成的知識庫。提供求解問題所需要的知識；
（2）由一組解釋程序構成的框架推理機。針對用戶提出的問題，通過運用知識庫中的相關知識完成求解問題的任務，給出問題的解；
2.2 匹配過程及算法
3.2 數據相似度研究
預案是介于數據與知識之間的一種知識存在形式，存儲預案的框架結構具有不同數據類型的槽和側面屬性。計算不同數據類型屬性的相似度，首先要討論屬性即槽值和側面值的數據類型。一般來說，屬性的數據類型分為以下三個大類。針對以上三大類型，分別來討論其相似度算法。
4 結論
本文主要論述了智能預案框架表示與預案知識匹配機制。通過對現有應急預案和應急響應過程的分析，提出一個對應急預案的描述方法。利用框架結構完整的描述預案實體單元，依據各框架間的縱向聯系和橫向聯系，從而形成框架網絡。利用框架知識表示，研究了預案的智能匹配與相似度比對。最后討論了預案相似度算法，給出了預案相似度以及價值評估的計算方法，討論了預案框架中不同數據類型屬性的相似度算法，重點研究了數值類型和文本類型的屬性相似度算法。
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①吳越、吳義茂：《農地賦權及其土地承包經營權入股范式》，載《改革》2011年第2期，第104—111頁。
②前引①，第104頁。
摘要：農民股東用以入股的土地承包經營權構成公司對債權人擔保的“責任財產”，但其目前又承載著事實上的生存保障功能。土地承包經營權的“責任財產性”與“保障性”形成明顯的沖突與緊張關系，由此產生農民股東與債權人之間的利益沖突。分別探討公司成立階段、運營階段、清算階段的農民股東與債權人之間的利益沖突的表現形式及其解決方案，尤其對于清算階段的利益沖突，在評析當前各家學說利弊得失的基礎上，提出“優先購買權+入股保險+入股風險基金”的三位一體的立體化解決思路，應具有十分重要的意義。
關鍵詞：土地承包經營權農民股東債權人利益沖突
中圖分類號：DF521文獻標識碼：A文章編號：1673-8330（2013）03-0020-08
土地承包經營權入股是其用益物權屬性的題中應有之義。從法律科學的角度出發,股份合作社和農民專業合作社均不宜作為土地承包經營權入股的組織形式。①有限責任公司的“資合性”、“營利性”與土地承包經營權入股的資本化本質相契合，其“人合性”以及較大的“自治性”更是為對土地承包經營權入股過程中權利義務關系的靈活配置提供了較大的法律空間。土地承包經營權入股的適宜的組織形式應為有限責任公司。② 盡管基本公共服務均等化已經提上了執政黨的議事日程，但社會保障的城鄉一體化的完全實現尚需時日，法律上用益物權性質的土地承包經營權仍具有事實上的保障性,入股農民需要依賴于來自土地承包經營權的收益為其提供生存保障。目前，在土地承包經營權入股實踐中，普遍確立了農民股東的“保底分紅權”、“退股權”、“土地承包經營權的回購請求權”、“土地承包經營權不作為責任財產進行清償”等做法。
在普通公司中，債權人與股東之間的利益平衡是通過維系公司資產的獨立性與完整性來實現的，但在土地承包經營權入股的有限責任公司中，公司資產的獨立性與完整性受制于土地承包經營權事實上的保障性，其債權人面臨的風險也比在普通公司中要大得多。而在市場經濟條件下，公司債權人也是理性的“經濟人”，盡可能地規避風險、保證交易安全也是其必然的經營之道。如果不能實現債權人與農民股東利益的再平衡，必然導致農地入股公司的商業機會的減少甚至完全消失。沒有商業機會的公司顯然也不可能為其股東帶來投資回報，農民股東依賴來自土地承包經營權的收益解決其生活保障的期待也必然落空，最終也不利于農民股東的利益維護。因此，平衡農地入股公司中的債權人與農民股東之間的利益成為一個亟待解決的問題。
一、 公司設立階段的利益沖突
（一）土地承包經營權的價值評估
資本確定原則要求公司成立時，其注冊資本必須確定，以保證公司有一定的資產清償對債權人的債務。對股東的出資財產進行價值評估是資本確定原則的必然要求?！豆痉ā返?7條規定:對作為出資的非貨幣作價的財產應當評估作價，核實財產，不得高估或者低估作價。在土地承包經營權入股有限責任公司中，保證土地承包經營權的價值評估結論的客觀性和科學性對于平衡農民股東與債權人之間的利益沖突具有重要意義。因為，若土地承包經營權的價值被高估,則實為虛假出資，公司的清償能力降低，債權人利益受損；若土地承包經營權的價值被低估, 由于農民股東的土地承包經營權出資是其分享股東權利義務的依據,則會導致農民股東的利益受損。
③參見李啟宇：《基于城鄉統籌的農地承包經營權流轉制度創新研究》，載中國知網中國博士學位論文全文數據庫：四川農業大學2010年博士學位論文，第85頁。
④王斌、劉程程、于紅梅：《農村土地承包經營權流轉價值評估研究》，載《價格理論與實踐》2009年第11期，第56頁。
⑤蘇曉鵬、馮文麗：，《論農村土地承包經營權流轉價格評估問題》，載《價格理論與實踐》 2009年第3期，第67—68頁。
⑥孫中華、羅漢亞、趙鯤：《關于江蘇省農村土地股份合作社發展情況的調研報告》，載《農業經濟問題》2010年第8期，第33頁。
⑦前引⑥，第30頁。目前，由于法律法規和專業評估機構的欠缺，我國土地承包經營權的價值評估難以保證其評估結論的客觀和公正。具體而言，表現在如下幾個方面：首先，缺乏專業的土地承包經營權流轉價格評估機構。在專業的土地承包經營權價格評估機構缺失的情形下，許多地方就將農村土地流轉服務中心作為評估機構。例如，成都市雙流縣農村土地流轉服務中心截至2008年11月就評估了雙流縣宗富枇杷種植專業合作社等4宗土地，評估面積189.81畝，評估總價達274.22萬元。③雖然這樣操作對于在約束條件下促進土地流轉具有現實意義，但其專業性、科學性很難得到保證。其次，流轉價格確定的依據不清、隨意性大。資產評估一般有成本法、市場法和收益法等方法。由于土地是自然本身的產物，成本是虛擬的，很難定量，成本法難以實際運用；土地承包經營權的轉讓目前為法律所限制，農村土地的流轉機制發展時間不長，市場上的可參照物不僅量少而且可比性差，市場法在農村土地經營權的評估中也不可行。因此，一般使用收益法來評估農村土地承包經營權流轉價值，④估測土地承包經營權未來預期收益并折算成現值，即土地承包經營權的價值等于其預期未來收益的現值之和。⑤目前，土地承包經營權入股試點實踐的作價原則一般為，按近三年的平均畝凈收益與剩余承包期的乘積。例如，江蘇省常熟市董浜鎮金龍稻米專業合作社的評估方法為，平均每畝土地每年收益250元，乘以土地承包經營權的剩余年限20年，得出每畝土地的承包經營權作價5000元。⑥問題在于，土地承包經營權入股的目的就在于實現土地的規模經營，以目前細碎化經營下的土地凈收益作為依據來評估土地承包經營權入股后的預期收益，難謂合理。此外，雖然現行法律規定土地承包經營權的期限是30年，但土地承包經營權“長久不變”的政策已經確定，僅以30年的土地承包經營權期限為依據計算入股的剩余期限收益，也有失公平。再次，在只有土地承包經營權入股的情況下，實踐中土地承包經營權往往沒有折價。例如，江蘇省金壇市28家土地股份合作社中有26家屬于這種類型,占92.8%。⑦在只有土地承包經營權入股的情形下，確定股東之間權利義務的依據相對簡單，憑入股土地的數量即可。但由于土地承包經營權作為股東的出資，其評估的價值關涉到公司的資本總額，關涉到股東承擔責任的范圍，關涉到債權人債權實現的程度，不進行評估顯然不利于債權人利益的保護。因此，完善土地承包經營權的價值評估的法律法規、建立專業的土地承包經營權價值評估機構尤為緊迫。
以股東的出資為中心的公司資產是擔保債權人債權實現的“責任財產”，為防止股東的非貨幣財產出資的虛高評估給債權人利益造成損害，我國《公司法》第31條⑧確立了出資股東的補交差額制度、其他股東的連帶責任制度，第208條第3款⑨確立了評估機構的賠償制度，在土地承包經營權入股的有限責任公司中也應該一體遵循。
【關鍵詞】 投資價值評估; 主成分分析; 聚類分析
中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）34-0069-07
一、引言
我國經濟的快速發展為中小企業提供了廣闊的發展空間。據統計，截至2013年初，中小企業占我國實體企業總量的90%以上，廣泛分布于各個產業，對我國社會經濟的有效發展有著無法代替的作用。這些中小企業提供了大量的就業機會，創造了社會資源增值，并且成為技術創新和驅動發展實踐的主導力量，同時它們也推動了經濟體制和社會資源配置模式的變革。
相比較大型公司具有穩定的產品市場和成熟生產經營模式，中小型企業營運則存在諸多不確定性因素，如融資困難致使無法保障資源有效投入，持續研發投入不足致使市場競爭力不強，激烈的產品市場競爭驅動企業選擇高風險的配置模式等。這些不確定性因素反映在證券市場即公司股價波動非常大，進而給投資者帶來較高的投資風險，極大遏制了投資者的投資積極性。因此，根據中小企業經營特性和財務信息，建立有效的投資價值評估模型，幫助投資者甄別有價值的投資公司有著顯著的現實意義。本文以山東中小型上市公司為研究樣本，運用主成分分析法對山東省中小型上市公司財務指標進行分析，通過建立有效的公司投資價值評估模型，對樣本公司作出相應的合理評價，為投資者提供相應的投資決策參考。
二、文獻綜述
自2004年5月17日中小企業板正式在深交所推出以來，為我國中小企業提供了全新的融資方式，為進一步優化社會資源配置提供了全新渠道。截至2013年12月中小板共有上市公司703家。中小板的高速發展和高風險的投資特征對中小板上市公司投資價值的評估提出了迫切要求。然而相比較主板市場活躍的學術研究和實務探討，中小企業上市公司投資價值研究尚屬探索階段，此類研究的文章數量雖然逐年增加，但總量和論文整體質量尚有巨大發展空間。
楊青和梁新（2002）以科技型中小企業為研究對象，以技術和產品評價為基石，以團隊管理為關鍵，建立了科技型中小企業投資價值測評指標體系。該評價體系的特點是，既注重現有市場的分析，更強調技術創造市場需求的能力，全面考察企業成長過程中的生存環境和面臨的各種風險。汪繼祥（2009）在總結公司價值評估各種方法的基礎上，推薦市盈率法或者增長類股票估值模型對中小企業板塊上市公司進行分析和估值，準確選擇發展潛力強大的股票。李姚礦等（2006）運用F-O模型作為科技型中小企業投資價值評估工具，探討了企業未來增長率和權益資本成本率的確定方法，與一般的價值評估不同的是，該模型站在投資者的角度討論準投資額占股權比例的問題，并由此估算出投資者得到的預期資本增值率，從而為商務談判提供參考（因為實際的比例還取決于談判能力）。陶冶和馬健（2005）利用38家中小企業板上市公司2004年的會計和財務數據，運用聚類分析和判別分析方法對其盈利、成長和擴張能力進行定量分析研究，并據此歸結出整個板塊股票的分類及其特點，為投資者和市場各參與主體有效把握中小企業上市公司及其成長趨勢提供借鑒。樂強毅和陳德棉（2006）從投資者的角度，選取決定企業投資價值的關鍵因素，即增長率、折現率、可比性和流動性，并從這四個方面對中小企業投資價值評估問題進行了探討。上述文獻采用不同的方法，從不同的側重點出發對我國中小板上市公司進行了投資價值評價研究，取得了一定的成果，并推進了對中小企業板類上市公司投資價值評估體系建設的不斷完善，但仍存在一定的局限性：（1）研究深度上的局限性。大部分研究止步于投資價值評價評估的理論研究，鮮有運用中小型上市公司實際運營數據做實證分析，進而降低了評價方法的可操作性。（2）研究方法上的局限性。大部分研究以簡單地匯總目標公司與投資價值有關的財務信息為評價基礎，并未深入探尋影響企業投資價值的關鍵性因素，從而使建立的評價模型中干擾信息過多，模型過于繁雜。
在借鑒已有研究成果的基礎上，本文致力于以下方面的探索研究：（1）延伸研究深度。以山東省中小型上市公司為例，通過實證分析建立公司投資價值評價模型，彌補了以往研究中評價模型缺乏實用性和可操作性的不足。（2）豐富研究方法。文章運用統計技術手段將眾多繁雜的財務信息綜合匯總為幾個影響上市公司投資價值的關鍵性因素，并在此基礎上運用財務評價思想構建投資價值評價模型。統計方法與財務決策的有機結合，拓展了傳統績效評價的思路，使研究結論更有說服力。
三、研究思路與研究方法
（一）研究思路
首先選擇與上市公司投資價值相關的財務變量，并以山東省中小型上市公司2012年的財務報告為樣本，計算其相關財務變量值;其次利用SPSS軟件構建投資價值評估模型。（1）對財務變量進行描述性統計，計算各變量的均值、標準值與方差，對數據做初步識別;（2）構造相關系數矩陣，并由此求出特征值及方差貢獻率，進而依據方差貢獻率確定出主成分;（3）根據確定的主成分，構造出投資價值評估模型;（4）運用文章所建立的評估模型計算山東省各中小型上市公司的投資價值綜合得分，并運用聚類分析對其進行綜合績效評價。
（二）研究方法
當前常規的財務績效評價體系中，有30多個財務指標來衡量上市公司的財務狀況和經營業績，如何在這些繁雜的指標體系中遴選出最能反映公司投資價值的指標成為研究的基礎。本文運用主成分分析法，通過研究幾個關鍵原始變量的線性組合，將眾多數據指標整合為幾個綜合性指標，且盡可能完整地保留原始變量所反映的信息，進而構造出適宜山東省中小型上市公司投資價值的評估模型，為利益相關者提供準確的評價依據。
四、指標選取與數據來源
（一）評價指標的選取
現有上市公司績效評價體系中有7大類80多個財務指標，其中有5類指標可以從不同角度反映出公司投資價值，分別是：每股指標、盈利能力、成長能力、運營能力和償債能力。在這5類指標中，分別選取17個與評估模型相關的財務變量，具體見表1。
（二）數據來源
山東省作為我國的一個經濟大省，擁有數量眾多的上市公司，其中中小型上市公司占據半壁江山。截至2013年，山東省共有上市公司126家，其中中小型上市公司57家，占山東省上市公司的45.2%，其經營活動基本涵蓋了當前經濟的各個領域，成為推動山東省經濟發展的重要生力軍。因此，從某種角度講，對山東省中小上市公司進行投資價值的評估，客觀上可以反映出全省中小企業發展的基本狀況。更為重要的是，為投資者提供一種便捷科學的定量評價工具，幫助其在風險較高的二板市場甄選有投資價值的上市公司，提高二板市場的資金配置效率。
本文選擇在深市二板市場上市的山東籍企業為研究對象，剔除上市時間不足一年的公司以及公司財務數據顯著異常的樣本，最終取得49家上市公司樣本，累計共833個原始觀測值。文中所需原始財務數據來源于巨潮網。在原始財務報告基礎上手工整理、計算得到研究所需相關財務指標的數據。
五、構建中小企業投資價值評估模型
（一）描述性統計
對所收集的指標數據利用SPSS17.0軟件進行初步描述性統計分析，處理結果見表2。通過數據觀察，2012年受我國整體宏觀經濟環境不佳的影響，山東中小型上市公司整體投資價值存在較高的風險，主要體現在經營成本顯著增加，盈利能力和盈利潛力不佳，資金配置效率以及公司發展能力差距尤為突出。
（二）中小企業投資價值的主成分分析
1.初始變量的相關性檢驗
導入49個樣本標準化后的財務變量，通過SPSS17.0軟件依次運算KMO和Bartlett的檢驗、解釋的總方差和碎石圖等。其檢驗結果和計算結果分別見表3、表4。
KMO檢驗研究變量間的偏相關性，一般其統計量大于0.9時效果最佳，0.5以下不宜做因子分析。表3顯示，本研究的KMO值大于0.5，樣本基本適用于主成分分析法。此外，Bartlett球形度檢驗的近似卡方值為757.240，達到顯著，代表母樣本群中的財務變量具有共同因素存在，適宜運用主成分分析法進行降維。表4的數據顯示，特征值不小于1的因素有5個，他們的累積方差貢獻率為74.103%，亦可理解為這5個主成分能夠解釋原來18個原始變量所包含的信息，提供了足夠的原始數據信息，從而比較完整地反映出山東中小上市公司的投資價值。同理，通過碎石圖分析從第五個因素后曲線較為平坦，特征值變化趨緩，因此可以提取5個主成分來代表原有18個財務變量。
2.提取主成分因素
通過SPSS 17.0計算成分矩陣確定主成分因素，計算結果見表5。因表5中僅顯示每股收益、總資產利潤率和營業利潤率具有較高載荷，其他因素并不明顯，因此對該成分矩陣運用最大方差法進行旋轉，得旋轉成分矩陣，結果見表6。
從表6中可以看出：第一列的財務變量中每股收益、總資產利潤率和營業利潤率有較高載荷，這些變量主要反映公司盈利能力和為投資者創造財富增值能力的信息，為評價山東省中小上市公司投資價值的第一主成分因素A1，命名為投資價值盈利性主成分因素。第二列的財務變量中流動比率、速動比率和資產負債率有較高載荷，說明第二主成分因素A2主要反映了公司財務風險狀況、資金配置能力及償債能力等信息，命名為投資價值償債性主成分因素。第三列的財務變量中應收賬款周轉率、存貨周轉率和總資產周轉率有較高載荷，說明第三主成分因素A3主要反映公司內部資產管理能力及經營風險等信息，命名為投資價值營運性主成分因素。第四列的財務變量中主營業務收入增長率和凈利潤增長率有較高載荷，說明第四主成分因素A4主要反映公司成長能力的信息，命名為投資價值發展性主成分因素。第五列的財務變量中每股凈資產和每股經營凈現金流有較高載荷，說明第五主成分因素A5反映公司股票市場價值的信息，命名為公司市場價值主成分因素。上述這五個主因素從不同視角全面綜合反映上市公司營運能力、發展能力和財務能力，進而反映公司整體投資價值。
（三）構造上市公司投資價值評估模型
利用五個主成分作線性組合，并以每個主成分的旋轉方差貢獻率作為權數構造上市公司投資價值評估模型：
Y=0.205A1+0.174A2+0.130A3+0.123A4+0.110A5
式中Ai的確定可借助SPSS17.0軟件中的轉換計算，結果見表7。
六、山東省中小上市公司投資價值綜合評價
（一）計算公司投資價值綜合得分
將49家樣本公司的原始財務數據代入文中構建的投資價值評估模型，即可得到每家公司各主成分得分值和綜合投資價值得分值。將其按先后順序排列，結果見表8。由于篇幅所限本文僅列出排名前十和排名后十的上市公司信息。
表8中的投資價值綜合得分顯示出以下信息：
1.山東省中小上市公司投資價值發展不均衡
從綜合評分Y值觀察，綜合評分大于的0樣本量為25家，約占樣本總量的51%。這意味著超過半數的中小型上市公司具有良好的潛在投資價值，社會資源運用效益良好，并得到投資市場的認可（公司市場價值主成分因素A5得分較高）。這些公司普遍具有的優秀經營品質，包括：（1）產品具有較強的市場競爭力，為公司可持續的盈利能力提供有力保障（投資價值盈利性主成分因素A1）。但透過主成分因素觀察原始數據發現，大部分公司內部成本管理相對比較薄弱（業務成本率較高），成為制約公司進一步提高市場投資價值的主要短板。（2）公司具有良好的流動資產運營能力，為公司高效的資產管理提供有力保障（投資價值營運性主成分因素A3）。但通過觀察原始數據發現，由于公司上市募集大量資金且未得到及時有效的運用，致使公司資產配置偏保守，資產投資收益邊際效益遞減，這應引起公司決策層高度關注。
投資價值綜合評分小于0的上市公司為24家，約占樣本總量的49%。這些公司普遍具有的共性是：產品市場競爭力不足，導致無法提供有效的盈利增值能力（投資價值盈利性主成分因素A1普遍較低），從根本上阻擋投資者的投資積極性;不良的資產和財務結構配置致使公司整體風險與收益不均衡。因此，雖然公司實現上市募集資金的目的，但市場并不認可其投資價值（公司市場價值主成分因素A5）。
2.山東中小型上市公司行業發展不均衡
綜合評分大于0的樣本區間中，絕大多數上市公司屬于制造業，只有兩家公司屬于農林牧漁業類。這組數據恰好印證了目前山東省整體產業結構特點：傳統制造業發展基礎較好，但整體產業結構不均衡，新興產業發展相對滯后。不均衡的產業發展態勢逐步顯現出弊端，諸如產品技術附加值不高，產能相對過剩導致山東省社會資源利用效率增長率放緩。
（二）聚類分析
以表8中的Ai和A觀測量，按照K-means算法進行迭代，按照上市公司投資價值優劣標準指定聚類個數為3，運用SPSS聚類計算，結果見表9和表10。
通過表9和表10的數據分析，獲得以下信息：
這49家中小型上市公司按照投資價值的不同，可人為設定為三類：投資價值風險型、投資價值低成長型和投資價值高成長型。第一類為風險型的公司，樣本值有9家，占總樣本的18%。這類公司雖因上市募集大量資金而呈現較好的資產周轉能力（A3），但因其他財務配置能力和資產盈利能力嚴重不足，導致投資風險增加，公司短期內不具有投資價值（A嚴重偏低）。這類公司普遍集中在初級制造業和農產品加工行業中。第二類為低成長型的公司，有27家，占樣本總量的55%。這類公司投資價值體現在，因上市募集資金帶來的較好資產管理能力（A3），但其資產經營能力和財務配置能力均比較薄弱，公司資產投資利潤率的邊際效益遞減，投資價值增長動力不足（A值雖大于0，但估值不高）。第三類是高成長型的公司，合計13家，占樣本總量的27%。這類公司投資價值主要體現在較高的成長能力（A4）和良好的資產管理能力（A3），并得到市場投資者的認可（A5）。但由于盈利能力和償債能力未達到預期，制約公司整體投資價值的提升。通過進一步提高資源配置效率、合理控制內部成本、優化風險管控等措施，公司投資價值將具有較大成長空間。
七、結論
第一，本文所建立的投資價值評估模型對于甄別山東省中小型上市公司投資價值有一定參考價值。投資者在獲取中小型上市公司所提供的財務數據的基礎上，運用文中建立的評價模型，能非常便捷地確定目標公司的投資價值，且模型結果基本與證券市場中各公司股價走勢相符。因此，若除去系統性風險因素，運用此模型可以提高投資決策準確性，保障投資決策者的投資效益。顯然該模型的創建思想具有推廣價值，將建模的原始財務數據替換為各省乃至整個二板市場的中小型上市公司的數據，即可獲得相關范圍的公司投資價值評價工具。
第二，基于2012年上市公司年報所提供的信息，針對山東省49家上市公司投資價值進行綜合評估，從評價結果中可以看出，大部分中小型上市公司資產管理能力較好，但在財務配置、資金利用效率等方面比較薄弱，在一定程度上制約公司未來投資價值的提升，這應引起中小型上市公司高層管理者的重視。
本文的不足之處在于，文章所選取的指標時間跨度僅涵蓋一個年度的相關信息，可能在一定程度上影響結論的說服力。另外，論文僅考慮定量因素對公司投資價值的影響，未將定性因素包括在評價體系中，這將在后續的研究中逐步完善。
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關鍵詞：意愿價值評估法；資源環境；研究進展
基金項目：國家自然科學基金項目資助(40471054)。
作者簡介：劉治國(1978-)，男，北京人，中國工商銀行博士后科研工作站博士后，主要從事區域經濟研究；劉宣會(1964一)，男，陜西乾縣人，西安交通大學經濟與金融學院博士后，主要從事區域經濟研究；李國平(1955-)，女，陜西西安人，西安交通大學經濟與金融學院教授、博士生導師，主要從區域經濟研究。
中圖分類號：F069.9 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1096(2008)01-0067-03 收稿日期：2007-11-22
意愿價值評估法(CVM，contingent valuation method)作為20世紀后半葉資源環境經濟學領域的主要理論改進之一(張茵、等，2005)，在發達國家被廣泛應用于生態環境的非使用價值評估和公共物品價值評估，并逐漸應用于發展中國家公共衛生設施改善、飲水設施、森林資源、健康價值等公共政策的成本效益分析(馬中，1999)。我國從20世紀80年代開始應用CVM方法評價環境資源的價值，國內學界對CVM的研究正日益增多(徐嵩齡，1997)，并從生態環境價值評估拓展到生物多樣性保護(薛達元，1997)、居民健康價值(王金南，1994)、地下水質改善、歷史文化資源保護、國家公共政策分析等多個領域，本文通過回顧和評析國內學界CVM研究的進程和現狀，進一步指出CVM在我國研究與應用的發展潛力。
一、CVM概念的引入與應用
由于環境物品沒有市場，因而通常也就沒有價格，同時環境物品還存在非使用價值，造成直接市場法對環境物品進行價值評估的困難，意愿價值評估法使用直接的假想市場，以調查問卷為工具，直接向有關人群提問對于環境質量改善的支付意愿WTP，進一步推導出環境物品的價值。自20世紀80年代我國引入CVM基本概念以來，迄今為止的研究基本局限于理論的探討和介紹，對方法本身仍存在很大的爭議，馬中等指出：由于發展中國家通常缺乏對消費者進行市場調查的傳統，因此被調查者可能因為難于理解這一方式而不能給出他們真實的支付意愿，并且這一方法的調查結果往往取決于被調查者如何理解某一環境變化可能對其自身的影響，被調查者的環境意識以及政府對環境信息的公開程度等都會影響到評估結果的準確性。另外，還有可能存在因收人過低，被調查者往往支付能力不足，從而支付意愿低于實際價值的情況。徐嵩齡(1997)也認為“采用市場價格，產生的誤差與誤差爭議最??；采用影子價格和替代價格，產生的誤差與誤差爭議則大些；采用意愿型價格，則產生的誤差與誤差爭議最大。”
總體而言，我國CVM研究論文在數量和質量上均呈逐年上升的趨勢，在2003年之前，國內學界對CVM的研究領域主要局限于對國外CVM研究的簡介和方法引進(薛達元，1999)、生物多樣性價值、改善大氣環境質量、流域生態系統服務恢復等生態環境價值評估領域，2003年之后，CVM研究領域，呈現出數量多、涉及主題廣、研究范圍寬等特點，除了在生態環境領域的應用之外，已經拓寬到生態景觀與旅游資源存在價值(賈輝，2003)、水資源價值、土地資源外部效益(郭劍英，2005)、環境污染與健康損失(王瑞雪，2005)、文化古跡保存價值(張琦、等，2004)、公共政策評估等相關領域，同時也有學者不斷對國內外相關研究進行介紹和總結(許抄軍，2005)。但是CVM在我國的研究非常有限，根據筆者統計，1994年以來我國公開發表CVM相關文章共有57篇，其中真正實施的CVM應用研究案例僅20例左右，方法尚停留在實施CVM實驗并報告結果的初級階段，CVM在評估選擇價值和非使用價值方面獨具優勢，但是國內研究領域尚未涉及資源開發、瀕危野生動物、公共教育、健康風險與醫療、食品和交通安全、供水和垃圾處理等選擇價值、存在價值和非食用價值的評估，特別是缺少有效性、可靠性的相關研究，與國際發展趨勢存在較大差距。
二、問卷調查技術的發展
意愿調查價值評估法的主要缺點是依賴于人們的觀點，而不是以市場行為作為依據，所以要通過完善實施技術來減小偏差，問卷調查是進行CVM研究最重要的一環，包括問卷設計、預調查、調查抽樣、正式調查等諸多環節，由于CVM的研究結論直接來自問卷調查的統計結果，因此，問卷設計的合理性、調查的可行性、抽樣的科學性、問卷結果的可靠性將直接CVM研究的效度和信度，任何一個環節出現失誤，都可能導致CVM調查的失敗，因為其結果并不能反映受訪者真正的支付意愿，因此，高質量的CVM調查對于獲得可靠的估值結果來說具有至關重要的意義。值得注意的是，環境質量價值評估作為交叉性的環境經濟學問題，在國外，多被看作是一個經濟學問題，參加研究的多是經濟專業人員，在國內，多被看作是一個環境科學問題，參加研究的多是環境科學工作者，由于自然科學研究中的科學實驗與社會科學研究中的調查研究具有完全不同的操作標準和要求，問卷調查環節并沒有引起國內研究者的足夠重視(另外一個原因可能是研究經費不足)，因此我國的CVM研究中問卷調查技術并沒有隨時間發展得到改進。
根據研究目的不同，我國學者的調查范圍小到一所醫院的患者，大到全國29個省(張志強，2003)的居民，所得的有效樣本數既有幾十個(楊開忠，2003)也有上千個(陳靜，2005)，調查手段有面對面調查、郵寄問卷調查、電話調查和電子郵件調查等多種方式。從抽樣手段來講，唯有隨機抽樣才是科學的抽樣方法，但是在國內真正按照隨機抽樣原則進行抽樣的研究并不多見，有些抽樣方法貌似隨機抽樣，但實際上完全違背了科學抽樣的原則，如隨機入戶、街頭調查、隨機調查游客等；從調查方法的角度來講，在隨機抽樣基礎上進行人戶調查是較嚴謹的調查方式，尤其在CVM研究中其他方式很難將環境狀況變化描述清楚；從有效樣本數量來看，大多數的研究者也并沒有針對研究需求根據科學的抽樣公式抽取適當的樣本數量，有效樣本太少會影響研究信度，樣本太多則會增加調研成本但對提高研究信度作用不大。整體來講，只有李瑩、徐中民、高云峰(高云峰，2005)等人的研究表現出對問卷調查技術的重視，并且實施了科學、嚴謹的問卷調查。
李瑩(2001)系統地分析了意愿調查價值評估法的問卷設計技術，包括環境物品、支付工具、評價背景和問卷的預先檢查，指出應當通過適當的問卷設計技術來減小偏差，提高調查結果的準確性。陳東景，徐中民等(陳東景，2003)采用信
息熵原理得對CVM研究時所需有效樣本的數量進行分析，發現當有效問卷低于400份時，不確定性信息減少量比較顯著，但是當超過400份時所獲信息量還不到1％；再從發放問卷的成本來看，超過400份時邊際成本又開始增加，因此有效問卷數達到400份就基本能反映實際情況；但是不同的CVM支付意愿引導技術對問卷的要求不同，如果使用封閉式二分法問卷，則應該得到1000個以上的有效樣本。
三、WTP引導與計算技術的發展
開放式問題與封閉式問題是CVM調查中詢問調查對象意愿支付(WTP)采用的兩種基本評估技術，不同的WTP引導技術有可能會引起各種計算偏差，關于兩種方法的優劣一直爭論不斷，總體來講，封閉式問題要開放式問題，目前國際上流行的WTP引導技術為雙邊界二分式方法。我國的學者在WTP引導技術上呈現逐漸由開放式向封閉式改進，并已經有學者開始使用雙邊界二分式方法進行研究；在計算方法上，開放式問題獲得的WTP直接加總即可，而利用較先進的單邊界、雙邊界二分法等復雜技術獲得的WTP則需要利用Probit等計量模型進行估計；同時我們可以發現，隨著時間推移，我國的學者也越來越重視WTP的影響因素分析，并且從早期直觀描述發展為列聯表分析并進行統計檢驗，逐漸發展為利用復雜的計量模型如多元回歸分析、Logit模型分析、Tobit模型等先進的技術手段。
各案例在對調查的支付意愿處理上基本上是采取直接計算WTP的均值和中值，直觀上涉及到環境影響價值的支付意愿，不管是生物多樣性保護、生態系統功能恢復、保護森林，還是空氣質量改善，人們的支付意愿值并沒有隨內容的不同而產生非常大的差異，而是隨個人的特征和社會經濟條件不同產生較大的差異。通過支付意愿與其他一些社會經濟特征的相關性分析，可以發現結果的有效性大小，但目前國內的研究還處于摸索階段，還難以有滿意的結果。曹建華對運用CVM研究方法調查所得的WTP值進行了有效性分析，發現WTP值可以明顯的顯示出各特征因素與支付意愿間相互關系的規律性，趨勢上具有邏輯上的合理性，因此調查的結果是有意義和有效的。在對調查對象社會經濟狀況特征與支付意愿進行相關性分析時，江西遂川案例的調查設計做得較為詳細、相關性因素分析時選取了5類18個因素，相關性分析也較為深入；長白山自然保護區的案例研究所做的相關性分析所引入的影響因素也較多，有11個因素；北京市空氣質量改善的研究通過直接和其他案例研究結果進行比較，采用經驗判斷的定性分析說明其研究的結果質量，較為簡單；張掖地區生態服務功能恢復的CVM案例研究(張志強，2002)，在計算WTP值時采用的定量的分析模型進行處理，較為科學，但模型中引入的影響因素數量較少。研究表明平均WTP的結果受到許多因素的影響，人們對環境改善還是有一定的支付意愿，對所要評價的環境對象了解越清楚、信息越多，越能夠準確表達自己的支付意愿。另外支付意愿總量與總人口范圍關系極大，如果任意擴大CVM調查范圍和總人口樣本范圍，CVM調查方法就會夸大環境資源的非使用價值，而這種價值的不確定性可能會誤導決策，當前國內的研究者均沒有明確界定環境生態服務功能所達到的受益人群范圍。
四、進一步發展我國CVM研究的建議
20世紀90年代以來，我國學者進行CVM研究的初步結果表明CVM的確在公共物品的價值評估方面具有相當大的潛力，即使在我國這樣的發展中國家，亦能夠產生可靠的結果，因而不失為一種富有前景的資源環境價值評估方法，CVM研究在我國得到越來越為廣泛的應用，已經從單純的資源環境價值評估拓展到居民健康價值、歷史文化價值、政府公共政策評估等多個領域。但是如果沒有非常嚴密、科學、恰當的問卷設計和科學的統計抽樣調查，這種完全依賴于假想市場的方法很可能會產生誤導性結果，將成為“偽CVM調查”。關于CVM需要進一步研究的內容集中在取樣、問卷調查、數據處理、有效性檢驗等方面，最欠缺的是拓寬CVM應用領域，并進行深入的實例研究和方法論上的探討，要推進我國CVM研究的發展，本文認為還需在以下幾方面做出改進：
1 問卷要根據研究目的和實際情況合理設計，通過采用適當的問卷設計技術，來減小被調查者不理解甚至抵觸調查發生的可能性。要通過預調查檢驗和發現問卷中存在的問題。與調查有關的信息在調查時要向被調查者進行清楚的解釋和說明。嚴格按照統計學的抽樣規范進行抽樣，科學選取具有代表性的樣本。對比CVM調查方式(電話調查、郵件調查、面訪調查)的研究，包括衡量調查結果的準確性、采樣的代表性、經濟性等。在條件允許的情況下，采用直接入戶訪問方式獲得有效評估結果的可能性更大。
2 關于支付意愿的提問方式需要在我國的研究和實踐中進一步探討，針對不同調查對象比較不同提問方式求得的支付意愿結果的差異，展開CVM調查中不同的支付方法，以及支付時限(如一次性支付、每年支付或每月支付)和支付媒介(如捐款、稅收、門票等)的比較研究。
3 為了全面分析與被調查者有關的社會經濟因素中對支付意愿有顯著影響的因素，問卷中應根據實際情況來設計對被調查者的社會經濟特征的調查，列入被認為對支付意愿可能產生影響的因素，并進行相關性分析，確定主要影響因素。
4 在進行資源環境價值評估時，常常會形成一些偏差，張志強等人在2003年的《地球科學與進展》第6期的文章中對目前國際上在這方面的研究成果用表格的形式給出了細致的介紹和比較。為糾正結果偏差，最好能將意愿調查價值評估法與其它方法(如市場價值法、旅行者成本法)的評價結果進行比較，拓寬CVM研究領域，探索CVM與其他資源環境價值評估法的結合運用，如實驗經濟學方法、綜合選擇法，表現偏好法與CVM的聯合運用等。
【論文摘要】本文以基于馬克思勞動價值論的經濟增長模型為基礎，構建了企業人力資本評估模型，以期為人力資本評估開辟一條新的途徑。
知識經濟的最大特點就是將具有一定知識、技術的人力資本獨立地納入經濟運行體系中，并作為企業運行的第一經濟要素資源。自從1960年美國經濟學家西奧多·舒爾茨率先提出人力資本概念以來，人們圍繞人力資本的評估和定價展開了廣泛、深入的研究。
一、人力資本評估方法綜述
隨著現代企業管理研究的不斷深入和發展，人力資源對于企業的作用也受到理論界和實務界的廣泛重視。人力資源與固定資產和資金一樣成為維系企業運營和關系企業生存的重要因素。企業通過對投入生產過程的資源進行合理準確的計量，為企業持續發展提供可靠的基礎。企業其他資產的評估，在長期的企業管理理論與實踐發展過程中已形成了比較規范的方法體系。當前人力資本的評估主要借鑒了有形資產評估方法，具有代表性的方法是重置成本法、市場比較法和收益法三種。
1．重置成本法。重置成本法是從歷史成本的角度來推導資產的價值，它是根據過去發生的市場交易情況，由過去的數據來測算和推導資產的現時市場價值。成本法的產生基于替代經濟原則，即一個投資者在購置一項資產時，在投資后獲得收益的情況下，愿意承擔的獲得這一收益的最小支出，這一支出不會超過構建一個與該項資產具有相同用途的替代品所需要的成本。具體到企業人力資本評估，就是用從雇用新員工到員工退休所須支付的工資報酬以及教育、培訓費用等來衡量人力資本價值。用工資報酬來反映人力資本價值的方式較為直觀，容易被社會和企業所理解，這也是當前較為普遍的做法。但是這種方法忽略了人力資本作為資本的增值性特點，將其同一般的固定資產等同起來，未能全面反映人力資本對企業的重要作用和對企業價值的貢獻。
2．市場比較法。市場比較法的使用前提是必須具有完善、充分發展的市場。在市場中可以找到與被評估資本一致或相類似的資產，以類似資產的市場公允價值來確定被評估資產的價值。從我國實際來看，市場中對人力資本的價值評估沒有形成公認的標準，完善的人力資本市場也尚未形成，因而無法通過市場價格來評估人力資本價值。
3．收益法。資產的價值一般都能夠通過未來經濟收益的現值得以體現，這就為收益法的產生奠定了理論基礎。收益法是指以資產經濟壽命期間產生的凈收益的現值來確定資產價值的方法，該方法經被評估資產預期獲利能力與平均資金利潤率(折現率)估算出資產現值，以此確定重估價值。簡單地說，就是將被評估資產未來的預期收益折算成評估基準日的現值的方法。這種方法應該說較為合理，它考慮到人力資本在運用中產生的實際效果，并且將資產價值與企業固有的風險聯系在一起。
收益法有三個基本要素：①資產所能產生的收益額；②設定的收益期限；③設定的實現預計收益的風險，即折現率或風險收益率。用收益法評估企業知識產權的關鍵就在于確定這三個參數。因此，采用收益法評估知識產權的立足點是企業知識產權的價值由其所產生的收益決定，并不考慮創造該知識產權的成本。其基本公式是：
其中：v表示知識產權的價值；RJ表示被評估知識產權第j年的預期收益；n表示被評估知識產權的經濟壽命；i表示折現率或風險收益率。
在上述三種方法中，收益法可以說是評估企業知識產權最合適的方法。恰當地選用以上三種方法來評估知識產權，在一定程度上能夠反映知識產權的價值。但總的來講，這幾種評估方法的運用與評估師的知識結構、水平和經驗技術有較大關聯，因此其具有很強的主觀性，不能客觀科學地反映人力資本的內在價值。
二、人力資本評估模型的構建
為了對企業人力資本做出更加客觀、公正、科學的評估，我們必須根據人力資本在企業經濟增長中的貢獻，結合目前有形資產評估最常用的收益法建立企業知識產權評估的一般模型。企業的收益一般是企業所擁有的各種資產(資本)共同作用的結果。在收益產生的過程中，企業的各種資產做出的貢獻是不同的，每種資產的價值即可認為是由其做出的貢獻決定的。
1．人力資本貢獻率推導。馬克思勞動價值理論認為，一定量資本所產生商品的價值等于c+v+x。其中：C表示不變資本；v表示可變資本；x表示產品中的剩余勞動。在生產過程中，不變資本把自身價值轉移到產品中去，并不發生任何量的變化，不會增值，而勞動才是價值增值的源泉。在生產過程中，勞動者付出的是體力勞動和腦力勞動(知識、技術、管理才能、各種冒險精神等)。在此，我們將腦力勞動作為人力資本，采用在模型中引入人力資本調整系數的處理方法，通過調整系數計算出企業人力資本價值。計算人力資本價值的關鍵是人力資本價值分割比率的確定，其可由人力資源專家和評估人員綜合考慮各種因素后確定。因此，經濟增長的直接決定因素是不變資本、勞動力(本文主要指重復性的體力勞動，主要用勞動數量衡量)和人力資本的增長，即經濟的增長主要來自固定資產創造的價值F、人力資本創造的價值Z以及勞動力創造的價值HC-方面的貢獻。如果用G表示企業生產增加值，則可以得到：
對兩邊進行微分得到：dG=dF+dz+dH單位勞動創造的附加值為(G—F)／L。因而，由dL帶來的附加值增量為：dH=[(G—F)／L]dL。
設人力資本創造的貢獻率為，or=FIG，則：
產投入與產出比，其值是已知的。
2．人力資本評估模型的構建。第i年因人力資本的貢獻而產生的收益為dGj。結合收益法，將粕年的收益以行業利潤率作為折現率進行折現，然后求各年收益的總和，得到企業人力資本的價值。具體評估模型如下：
其中：P為企業人力資本價格；為第j年人力資本對企業凈產值增長的貢獻率；r為行業平均利潤率；為人力資本分割化系數；dGj為第i年的企業凈產值增量；nY，j企業收益可持續年限。
在運用這一模型時，首先要確定人力資本對企業凈產值增長的貢獻率，主要確定第一年的投入產出比、企業凈產值增長率、折現率、勞動增長率、固定資本增長率和企業收益可持續年限。其中：第一年的投入產出比可以根據企業第一年的財務報表數據得到；企業凈產值增長率可以通過歷史數據和當前的宏觀經濟環境分析求得；折現率采用行業平均利潤率；勞動增長率和固定資本增長率可以通過企業的計劃數據或者歷史數據求得。對于企業收益可持續年限，通常有兩種確定方法：①取所有職工勞動合同的平均剩余年限。這種方法很方便，但可靠性較差。②取該行業的企業收益波動周期平均年限的一半，波動周期的長短可采用抽樣調查法取得。這種方法比較復雜，但比較客觀。
例：某企業本年年初的凈產值為10000萬元，凈產值年增長率為0．1，銷售收入為25000萬元，企業資產為18000萬元，固定資產投入年增長率為0．1，上年固定資產的投入產出比為03，勞動增長率為0．01，行業平均利潤率為0．1。通過市場同類產品調查和專家預測可知，企業所生產的產品可持續收益期大約為10年，人力資本分割化系數為0．3。該企業的人力資本價值評估過程為：
首先可以得到aj=ao=0．3，則：
三、人力資本評估模型的優缺點
關鍵詞：市場法；企業價值評估；可比對象；價值因素
中圖分類號：F27 文獻標識碼：A
收錄日期：2014年2月28日
一、市場法概述
由中國注冊資產評估師協會頒布并于2012年7月1日起執行的《資產評估準則―企業價值》第三十三條指出：企業價值評估中的市場法，是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較，確定評估對象價值的評估方法。根據上述市場法的定義，對于兩個相類似的企業，采用直接比較法評估被評估企業的價值，就需要尋找與企業價值相關的可觀測的變量，市場法的基本公式可以表示為：
V1=X1×V2/X2
式中：V1為被評估企業價值，V2為可比企業價值，X1為被評估企業的與企業價值相關的可比指標，X2為可比企業的與企業價值相關的可比指標。
市場法認為資產的價值主要取決于供給和需求兩個方面，供給主要取決于成本，需求主要取決于收益，即資產的效用。資產的價格由市場的供給和需求共同決定。價格在短期內可能會因為市場供需雙方的不平衡產生一定的波動，即供給數量等于需求數量，供給價格等于需求價格的均衡狀態。在這種理論前提下，資產評估不只要考慮資產的成本，還要考慮市場的需求情況。
采用市場法對企業價值進行評估需要滿足的前提條件較多：（1）有一個充分發達、活躍的資本市場；（2）資本市場中存在著足夠數量的與評估對象相同或相似的參考企業或存在著足夠多的交易案例；（3）能夠獲得參考企業或交易案例的市場信息、財務信息及其他相關資料；（4）可以確信依據的信息資料具有代表性和合理性，且在評估基準日是有效的。
雖然應用前提條件較多，但市場法應用的優點也是非常突出的：該方法直觀、靈活。實務操作中，可以根據市場信息的及時變化，改變方法中相關參數（價值比率）等，得到及時的、變更的評估結果，在評估的及時性方面更勝一籌。此外，當目標公司未來的收益難以預測時，運用收益法進行評估受到限制，而市場法受到的限制相對較小。同時，市場法也通常作為運用其他方法所獲得的結果的驗證和參考。
二、可比企業的選擇
運用市場法比較法評估企業價值有兩個障礙需要克服。一是與房地產和機器設備等有形資產相比，企業產權交易的數量要少得多。因此，要找到一個近期出售的可比公司的機會也相對較少。在產權交易不十分活躍的新興市場中，難度就更大了；二是與一般有形資產相比，企業的個體差異要大得多。除了要考慮企業所處行業、規模等可以確認的因素外，還要考慮影響企業獲利能力的各種無形資產。對于兩個企業來說，哪些特征必須類似，才能確認它們之間存在可比性是市場法運用中需重點考慮的問題。
評估實踐中，可以通過運用上市公司的有關數據加以克服。雖然在證券市場上很少有整個公司的交易，但是可比上市公司的價值可以通過股票和債券的市場價格來反映。當然，前提條件是證券市場相對規范，上市公司的股票全流通，即可比公司股份的市場表現能相對客觀地反映公司的內在價值。
對于可比公司的選擇標準，主要是選擇同行的公司，同時還要求是生產同一產品的市場地位相類似的企業。需要考慮的因素包括：企業所從事的行業及其成熟度；企業在行業中的地位（領導者、跟隨者）；企業的業務性質、自成立的發展歷史；企業所提供的產品或服務；企業所處地域及其服務的目標市場；企業構架（控股公司、經營多種業務的公司）；企業的規模（資產、收入、收益及市值等）；企業的資本結構及財務風險；企業的運營風險；企業的經營指標，包括盈利能力、收入及收益趨勢、利潤率水平等指標；企業的資產及盈利的質量；企業分配股利能力；企業未來發展能力；企業是否具有商譽及其他無形資產；企業員工數量及經驗；企業管理層情況；企業的股票交易情況及股票價值的可獲得性。
其次是考慮資產結構和財務指標。因為生產相同產品的獲利能力相類似的企業，其財務指標也應大致類似。主要考慮的財務指標有：反映償債能力的指標，如流動比率、速動比率、負債比率、產權比率（總債務/所有者權益）、收益利息倍數（息稅前利潤/年利息費用）；反映營運能力的指標，如存貨周轉率、毛利率、流動資產周轉率、總資產周轉率等；反映獲利能力的指標，如銷售凈利率、資產凈利率、成本費用利潤率、凈資產收益率等。如果以公開上市的公司作為可比公司，這些財務指標都是可以獲得的。
此外，評估師還可以詢問被評估公司的經理，他們自己認為哪一個公司與他們最具有可比性以及其中的原因。采用直接詢問方法的理由是，被評估公司的經理最了解本公司的狀況，在選擇可比公司方面的能力較強。但是也要防止他們出于自己的目的、而有意識地推薦某個公司作為可比公司。
三、價值比率的選擇
價值比率是指資產價值與其經營收益能力指標、資產價值或其他特定非財務指標之間的一個“比率倍數”。價值比率是市場法對比分析的基礎，由于價值比率實際是資產價值與一個資產價值密切相關的一個指標之間的比率倍數，即：
價值比率=資產價值/與資產價值密切相關的指標
價值比率是指資產價值與其經營收益能力指標、資產價值或其他特定非財務指標之間的一個“比率倍數”。價值比率是市場法對比分析的基礎，由于價值比率實際是資產價值與一個資產價值密切相關的一個指標之間的比率倍數，在企業價值評估過程中，最常用的價格比率有三個，即價格與收益比率（或市盈率）、價格與賬面價值比率（或市凈率）和價格與營業收入比率。
1、價格與收益比率（或市盈率）。市盈率是指價格與收益的比率，是指普通股每股市價與每股收益之間的比率。其基本公式可以寫作：
市盈率=每股市價/每股收益
2、價格與賬面價值比率（或市凈率）。價格與賬面價值比率是指普通股每股市價與每股賬面價值的比率，也可以表述成股權的市場價值與賬面價值的比率。股權的賬面價值，也被稱作凈資產，是指資產的賬面價值與債務的賬面價值之差。其基本公式可以寫作：
價格與賬面價值比率=每股股價/每股賬面價值
3、價格與營業收入。價格與營業收入比率，是指普通每股市價與每股營業收入之間的比率，也可以表述成股票的市場價值總額與營業收入總額的比值。其基本公式可以寫作：
價格與營業收入比率=每股市價/每股營業收入
在選擇價值比率時，一要考慮相關程度，通常應選擇與股票價格相關程度最高的價格比率；二要考慮相關價格比率基數信息的可靠性。例如，如果被評估企業的股票價格與其收益相關度最高，而該企業的收益預測也比較可靠，則選擇價格與收益比率進行評估將會比較準確、可行；三要考慮可行性。例如，當評估對象由于經營歷史有限，有關收益指標不可獲得或不可運用（如為負數）時，選擇以收益指標為基數的價格比率（如價格與收益比率）可能不太合適，而需要考慮選擇其他的價格比率。另外，當被評估企業的資本結構與參照企業的資本結構有較大差異時，通常可以考慮選擇價格與營業收入比率?？傮w而言，企業的類型、發展程度及業務成熟程度是影響價格比率選擇的關鍵因素。
四、評估結果的調整
當采用上市公司比較法評估企業價值時，由于可比對象都是上市公司，并且交易的市場價格采用的是證券交易市場上成交的流通股的交易價格，這個價格應該屬于具有流動性的價格，但被評估企業的股權一般都是非上市公司，也就是其股權是缺少流動性的。所以可比對象與被評估企業股權存在一個流動性的差異，而這個流動性差異對股權本身的價值是具有影響的，當采用上市公司比較法評估非上市公司的股權時，需要對該評估結論進行缺少流動性折扣調整。
主要參考文獻：
[1]王嵩.市場法在企業價值評估中的應用研究[D].東北財經大學碩士學位論文，2011.10.
