時間：2023-09-18 17:33:06
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇公司資產價值評估，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
當前，在一般的企業股權價值評估中，市場價值法和收益現值法的運用較為普遍。然而，在擔保公司的股權價值評估中，這兩種常用的評估方法是否適用？本文將結合擔保行業的特征，對評估方法的運用進行綜合分析，旨在找到擔保公司股權價值評估的適用手段。
一、擔保公司與普通企業的比較分析
與普通企業相比，擔保公司在經營形式、負債結構、資產結構等方面有很大特殊性，要選擇合適的股權價值評估方法，首先要了解擔保公司的運行規律。
1.經營形式的特殊性。首先，經營對象特殊。擔保公司經營的是特殊的商品--信用，提供的是基于借貸關系的衍生金融服務，普通企業則以實體經濟（商品、貨物或勞務）為經營對象。其次，經營基礎不同。擔保公司賴以生存的經營基礎，除了國家信用，還包括個人、家庭、各種經濟和社會組織的信用，而商業信用對普通企業雖然重要，但其主要的經營基礎仍是商品或勞務等有形資產。
2.負債結構的特殊性。普通企業的資產負債率原則上控制在50%以內，當資產負債率超過75%時，一般認為企業面臨破產風險。然而，實踐中擔保公司的或有負債水平卻遠遠高于凈資產，有的甚至達到凈資產的5倍-10倍。這并不意味著擔保公司已瀕臨破產，擔保公司特殊的資產負債結構是與其特殊的經營形式緊密聯系的。普通企業舉債的目的在于為項目或設備籌資，而擔保公司負債的形成并非為了籌資，其本身就是創造價值的過程，即擔保公司利潤很大程度上依賴于對或有負債的經營。
3.資產結構的特殊性。從擔保公司資產構成來看，固定資產占比較小，大量資產以有價證券、擔保物權、商譽等形式存在。在股權價值評估中，除固定資產以外的其他資產以及擔保物權，特別是商譽，其質量都難于確定。
二、常用估值法在擔保公司股權價值評估中的局限
1.市場價值法評估擔保公司股權價值的評價
市場價值法能夠較為便捷地進行價值評估，但我國資本市場的發展水平卻制約這一方法的運用，對于擔保公司該方法的局限性更為明顯。
（1）資本市場信息反饋可靠性問題。以市場價值法進行價值評估，一個重要的前提是存在活躍、成熟的交易市場。在這一前提下，即便個別企業價格走勢出現偏差，從整個行業來看市場信息仍能正確反映價值。若交易市場有效性低，價格就難以正確反映企業市場價值，在這種條件下采用市場價值法，將導致估值錯誤。
大量研究表明，我國資本市場仍處于效率較低的階段，政府及政策對資本市場干預較多，市場信息反饋不夠靈敏、不夠準確，價格與價值偏離較大，故使用市場價值法就必須謹慎。
（2）擔保公司可比企業選擇的局限性。采用市場價值法的另一關鍵點是找到與目標企業具有可比性的企業。實踐中，可比企業與目標企業通常業務組合不盡相同，企業的成長性與經營風險度方面也存在差異，盡管如此，若同類可比企業數量足夠多，這種估值方法仍然可用。
然而，對于擔保公司而言，同類公司在證券市場交易的數量少，目前A股、H股上市公司中，僅有香溢融通、鱸鄉小貸、集成金融、瀚華金控4家涉及擔保業務，且股票交易的時間都不長，股價市場波動性也較大。因此，如若采用市場價值法，將會影響估值的準確性。
2.收益現值法評估擔保公司股權價值的評價
收益現值法依據未來現金流進行價值判斷的思想具有科學性，將其運用于擔保公司這一特殊行業，既有一定的適用性，但更主要的還是局限性。
（1）適用性方面。對擔保體系成熟的國家，采用收益現值法是適用的。在擔保體系成熟的國家，擔保的監管體系較為健全，政府干預較少，擔保市場化程度較高，擔保公司經營較為穩健，發生系統性風險的可能性較小，擔保公司經營的不確定性較小，擔保公司經營的可預測性較強，具備采用收益現值法的有利前提。
（2）局限性方面。首先，許多因素對擔保公司的影響是長期、潛在的，短期內難以預見和預測，沒有結合這些潛在的因素，對未來收益所做的預測很可能就存在較大的偏差。這是收益現值法本身的局限性。其次，對擔保公司產品與服務的需求，往往因國家宏觀政策、金融形勢的調整而變化，甚至發生決定性的逆轉，從而導致對擔保公司未來現金流量的預測相當困難。再次，影響擔保公司經營風險的因素多且復雜，且大部分風險源于公司外部，在系統風險爆發期，任何擔保公司都難以獨善其身。而經營風險的不確定性使得擔保公司資本成本的估計更為困難。最后，商譽是擔保公司極為重要的風險資產，對于擔保公司而言，商譽的重要性可以提升到決定企業經營成敗的程度，擔保公司的業務和擔保體系的完善都建立在市場信心的基礎上。然而，按照現行會計準則，商譽只有在擔保公司發生股權并購重組的過程中才會被估值入賬，這就導致擔保公司商譽的價值，常常不會體現在其會計報表中，對未來現金流的預測也將產生復雜的影響。
綜上，由于我國資本市場環境與擔保公司行業的特殊性，采用常用的價值評估法--市場價值法、收益現值法--對我國擔保公司股權價值進行評估，具有很大的局限性。因此，需要結合擔保公司的經營的特性，探索更為合理的方法，用以評估擔保公司的股權價值。
三、商譽及凈資產評估法在擔保公司股權價值評估中的運用
股票價值評估無論在經營管理學領域還是在財務會計領域都是重要的研究課題，并取得了一定的研究成果。但是，絕大部分研究是基于上市公司的公開信息進行的，因而，不能解決非上市公司股票交易和增資時對其股票價值評估的需要。基于此，近年來產生了許多經營學者和財務會計學者所關心的股票價格評估模型，企業價值評估的剩余收益模型（Residual Income Model）就是其中之一。以該模型為基礎的股票價值評估，試圖利用企業資產負債表和利潤表所提供的會計核心信息，計算得出各個企業的理論上的股價。本文通過對股票價值評估的主要方法進行了整理和對比，發現和探討剩余收益模型所具有的優點的根本所在，以期為實際工作中關于非上市公司股票價格評估的需要提供參考。
二、股票價值評估的主要方式
包括股票在內的所有資產評估的基本方法有成本法、市場法和收益法三種方法。在股票價值評估方式上存在股票本身價值評估方式和以企業整體價值評估為基礎的評估方式。
在股票價值評估時，成本法是對持有的股票按照包括取得該股票時所發生的手續費等必要費用在內的實際支出額進行評估；市場法按照股票市場的實際價格進行評估；收益法是以持有的股票未來產生的紅利等收益，給投資者的投資回報作為資本成本，選擇適當的折現率計算得到的現值作為股票價值。
上述評估方法，都是對評價對象――股票本身的直接評估方法，股價代表其發行企業的所有權，以股票發行企業的整體評估價值為基礎，除以其發行的股票股數的值，就可以認為是該股票的價值。由于非上市公司的股票幾乎沒有其市場價格形成的基礎，因此，利用企業整體價值評估推導出股票價值的方法的使用范圍就更廣些。
現將股票價值評估方式和方法相結合的結果整理如表1所示。
三、各股票評估方式的特征及其與會計指標的關系
其一，成本法。利用成本法對股票本身價值進行評估時，是按照持有股票取得時的支出額進行評估的，由此，會產生較早取得股票的歷史成本與現行市價相差較大，同樣，利用成本法計算得出的公司現在時點上的凈資產額作為股票估值的凈資產價格方式會存在很多問題。但是公司的資產、負債是經常變動的，因此凈資產價值評估方式至少反映了自股票取得時點到評估時點的凈資產變動，避免了利用股票本身取得的歷史成本方式的許多弊端。
凈資產價值評估方式又可以進一步分為賬面凈資產價值方式和以市價進行計量的凈資產兩大方式。雖然是賬面凈資產價值方式，但絕不是所有的資產和負債都是利用取得時的歷史成本計量評估得到的凈資產。這是因為，現行的會計制度下，資產用于經營投資和金融投資兩大類投資的大部分和經營投資的一部分是按照市場價值進行評估的。因此，在公司資產負債表所有者權益中主要包含：實收資本、價值變動和換算差額，在合并資產負債表中還包括少數股權。
采用賬面凈資產價值評估方式時，以最近的合并資產負債表為基礎，利用實收資本和計入資產負債表中的公允價值價值變動損益、匯兌差額之和作為凈資產價值，除以已發行的股票數量，就可以取得每股價值的估值。
其二，市場法。以股票市場的實際交易價格，作為股票評估價值的方法是公認的最值得信賴的方法。但是，市場法卻不適用于評價對象是非上市公司股票。在這種情況下，以同行業或類似行業某上市公司股票的平均價值為比較基準，把影響該股票價值形成的因素進行加權計算，得出被評估對象股票價值的方法，也是市場法的一種（即比照同行業價值的方式）。如選取同行業上市公司股價（A）作為比較基準，選取每股收益額、每股紅利分配額、每股凈資產額賬面價值為比較的加權因素，同時考慮到企業規模等綜合因素，可以將被評價企業股票的價值計算公式表達如下：
式中：A表示表示比較基準企業的股價；EPS、DPS、NPPS表示被評價企業的每股收益、每股紅利、每股凈資產賬面價值；AEPS、ADPS、ANPPS表示比較基準企業的每股收益、每股紅利、每股凈資產賬面價值；f1、f2、f3分別表示各要素所占的比重；SIAF表示企業規模等綜合影響倍率。
一般情況下，非流通股因流通性低是需要進行折價的，企業規模與企業股票價格之間存在正相關關系，同時考慮到同類上市公司平均股票價值信息比非上市公司股票價值更可信，因此，也更能受到投資者的青睞，非上市企業股票價格應不超過同類規模上市公司的股票價值。反映不同規模的非上市公司對股價影響倍數應小于1。大、中、小型企業的具體影響倍數可以通過測算得到。
利用類似行業因素比較方式可以計算被評價對象企業的股票價值，構成了市場法的另一個特征。
其三，收益法。成本法以被評估企業期末資產負債表為依據，評估客觀性較好，但是存在不能反映一個企業的資產作為一個整體創造收益的能力的問題，即成本法不具有一個公司以清算價格為基礎的評估價值的性質。把反映收益能力的指標引入股票評估之中的方法就是收益法。收益法按照反映收益能力的財務指標的不同，可以進一步進行細分類。
作為企業經營業績指標得到廣泛認可的當屬凈利潤，以資本成本為折現率計算得到的未來所創造的凈利潤的折現值作為股票的評估價值的方法，稱之為收益還原法或簡稱為收益法
以凈利潤為基礎的模型中，凈利潤指標容易受到會計政策和方法變更的影響，該指標存在容易被人為操縱的缺點。為此，將凈利潤指標更改為不易縱的現金流量，主張利用未來現金流量折現值作為股票價值的評估方法，稱之為DCF法。
另外，為了維持企業向股東紅利分配的穩定性，當紅利分配額與企業的收益能力具有某種程度的相互聯系時，就可以利用紅利分配額來代替收益能力指標。于是，用未來的紅利額的折現價值作為股票的價值評估的方法，就是廣為人知的紅利還原方式。
作為衡量業績折現對象的紅利、利潤、現金流量等反映收益能力的收益法的重要性不斷提高。在傳統的企業經營中，不論是商業還是制造業，先進的設備投資是重要的經營戰略，但是，在資本密集型的傳統產業中，不能直接計入資產價值中的研究開發活動費用不斷提高，特別是以風險投資型企業為代表的知識型企業數量和規模增加，其自行創造的無形資產的持有量左右著企業業績，但按照現行的會計制度，只有企業能夠證明開發支出符合無形資產的定義及相關確認條件，才可將其確認為無形資產。不是所有開發階段支出都可以資本化的，研究費用和部分開發費用只能費用化處理，不能反映在資產負債表中。由此可以認為，在股票價值評估三種方法中，收益法比成本法和市場法會適合更多評價對象企業。
三、紅利折現模型、現金流量折現模型和剩余收益模型的一致性分析
假設企業第i期的紅利分配為DIVi，ri表示第i期資本成本，則本期期初的股票內在價值VE0為：
假設股東權益的賬面價值為BVEi，凈利潤為NIi，則存在如下關系式：
BVEi=BVEi-1+NIi-DIVi （3）
根據剩余收益AEi的定義，其表達式為：
AEi=NIi-ri*BVEi-1（4）
即剩余收益是從凈利潤中扣除期初股東權益賬面價值與資本成本后的余額。因此，
NIi=AEi+ri*BVEi-1（5）
將（5）式代入（3）式可以得到（6）式。
DIVi=ri*BVEi-1+AEi+BVEi-1-BVEi
=（1+ri）BVEi+AEi-BVEi（6）
將（6）式代入（2）式的展開式可以得到：
紅利折現模型與剩余收益模型是等價的，將紅利分配額用自由現金流表示，可見紅利折現模型與DCF模型的等價性。因此，在不考慮數據取得難易程度和數據預測估計差額所引起的誤差，在理論上三個模型的股票價值評估結果是一致的。
四、收益評價模型的定性判斷與比較
其一，紅利折現模型的定性判斷。紅利模型以紅利分配額作為被評價企業價值創造能力即企業股票價值指標，只要紅利分配比例達不到100%，那么，紅利分配就只是企業價值的一部分，對分配額進行折現就是不充分的，這是紅利分配模型與其他收益模型相比較存在的最大缺陷之一。由此，該模型存在許多無意義或不能使用的情形。例如，對那些長期采用不分配紅利戰略的企業來說，就不能使用紅利模型。另外，對于紅利分配比例較低的企業會過低估計企業的股票價值，特別是采取與每股業績無關的定額分配政策的企業，顯然不能采取這種方法。為克服這一缺陷，折現金額應包含未來企業清算時支付給股東的預測金額。但是，準確地預測清算時剩余財產的分配以及未來長期的紅利分配額是十分困難的。因為，企業獲得的收益何時向股東分配存在著很大的自由裁量。相對于其他收益模型，紅利折現模型預測對象的終值較大。企業留存收益形成企業的未來的紅利或凈資產，增大了預測對象的終值，通常情況下，該數值越大伴隨其產生的預測誤差就越大。
從實踐的角度來看，紅利分配模型的未來分配額和終值的精確度比其他模型要低。
其二，DCF模型的定性判斷。DCF模型也存在不適用和無意義的情況。即預測折現對象的自由現金流量時很可能出現負值，這種情況往往產生在企業的成長期，處于成長期的企業，會需要大量的新設備投資，新投資超過當期收益時就會出現負數。當然，現金凈流出是不會長期持續下去的，不然會使得企業面臨破產。
對出未來長期自由現金流量的準確預測的難度和對紅利的預測存在著同樣的難度。其精確程度受到以利潤表為出發點的自由現金流量的構成項的直接影響，自由現金流量的主要構成項可以用其計算公式來表示為：
自由現金流量=營業利潤*（1-所得稅稅率）+折舊-設備投資額-營業成本的增加額
另外，在計算包含在負債中的加權平均資本成本時，必須考慮到帶息的外部資本成本的融資與返還等問題。
企業設備投資和帶息的資本成本的融資與返還，是與企業的經營戰略和經營方針等多種因素緊密相連的，因此，各年度波動幅度很大，對其作出準確的預測是很困難的。為提高DCF模型預測的準確度，可以結合未來5年經營計劃的設備投資和資金的籌措方式，預測相對可信的未來5年左右的現金流和未來5年的股票終值。在這里仍然存在終值預測精度的影響問題，其對DCF模型的影響遠小于對紅利模型的影響，但是，大于對剩余利潤模型的影響。
其三，剩余收益模型的定性判斷。如前所述，紅利折現模型和DCF模型都存在以下不足：模型不適應的情況；模型所需要的未來數據的預測困難；預測對象有限期間內對終值的過度依賴等問題。
剩余收益模型卻能夠較好地解決上述不足，首先，無論企業收益是負數或為零，不影響剩余收益模型的合理性，模型幾乎不存在不能使用或者無意義的情形。其次，剩余收益模型所必須的對未來收益的預測數據，要比未來紅利分配或未來現金流量預測數據可信度高。這是因為現行的利潤核算采用的是權責發生制，對企業的現金流出與流入采取的是期間配比的處理方式，收益和費用的預計波動幅度較小。例如退休金支付問題，按照權責發生制原則，從業人員未來退休時的支出額已經事先分配到了各期，只要沒有大的結構變化，以本期的退休金支付的費用為起點對未來進行預測，就不會造成很大的預測差額。但是，要對從業人員退休時所支付的現金流進行直接預測是十分困難的。概括的說就是利潤要比現金流的期間變化小，所以。預測的可靠性程度就提高。另外，剩余利潤模型在限定的時期內對終值的依存度明顯比其他模型要小。紅利折現模型終值預測，必須首先對未來各期紅利分配進行預測。DCF模型終值的預測，必須首先對以后各期的自由現金流量進行預測。但是，剩余收益模型本身不需要對未來期間的凈利潤進行預測，而需要的是從凈利潤中扣除自有資本成本的差額，這個差額的絕對值會小于紅利和現金流量的值，由此，對剩余利潤預測誤差會小些，其可信度就會提高。剩余利潤模型在實踐方面優于其他模型的根本原因是由權責發生制的特性所引起的。將三個模型的優劣對比見表2所示。
五、結論
非上市公司股票交易和增資及其相關的稅務實踐，都要求對公司股票價值進行作出科學的評估，本文通過主要的股票價值評估模型的對比分析，得出了以下主要結論：第一，成本法、市場法和收益法等股票價值評估方法中，收益法的重要性將進一步提高。第二，在收益法中，剩余收益折現模型是對凈利潤扣除權益性資本成本差額后的折現，其結果是股票價值由企業期初資產負債表中的股東權益賬面價值和未來超額利潤的折現值構成，因此，這種評估方法就自然將賬面凈資產方式和收益還原方式結合到了一起，其優勢是顯而易見的。第三，收益法中的紅利折現模型、現金流量折現模型和剩余收益模型在理論上是一致性。第四，剩余收益模型與紅利折現模型和DCF模型相比較具有以下優勢：模型不存在不適應的情況；模型所需要的未來數據的預測精度相對較高；預測對象有限期間內對終值的依賴度較低。
參考文獻：
［1］王燕、王煦：《資產評估基本方法的比較與選擇》，《現代管理科學》2010年第3期。
摘 要 近年來,隨著經濟的快速發展,上市公司的并購重組數量不斷增多,形式日趨多樣,涉及金額也越來越大,逐漸成為我國產業結構戰略調整、上市公司優勝劣汰、社會資源優化配置的重要手段。而資產評估在并購重組中的定價功能和應用效果得到了更廣泛的認可和關注,資產評估在并購重組中的應用呈現出新的趨勢和特點,評估方法也靈活多變。本文首先介紹了上市公司并購重組的基本情況,以及資產評估在上市公司并購重組中的作用,并詳細介紹了資產評估的方法及其應用。
關鍵詞 并購重組 資產評估 評估方法
隨著2008年全球金融危機影響的逐步消退,上市公司的資產注入掀起了新一輪的熱潮,上市公司資產質量的提高和經濟效益的規模化增長迎來了新的機遇,而資產評估是上市公司并購重組中的核心要件之一,是交易定價的重要基礎。資產評估因其有著客觀、公允的立場,往往成為交易雙方確定交易價格的主要依據。
一、上市公司并購重組概況
并購重組是指在市場機制作用下,企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。上市公司并購重組主要包括控制權的轉讓(收購)、資產重組(購買、出售或者置換等)、股份回購、合并、分立等對上市公司的股權控制結構、資產和負債結構、主營業務及利潤構成產生較大影響的活動。
我國上市公司的并購重組,是在我國證券市場特定制度和政策環境及其變遷下產生和發展起來的,主要經歷了以下幾個階段:
1.萌芽階段(1993年―1997年):該階段經歷了從直接在二級市場收購“三無概念”股到更為現實的以國有股和法人股的協議轉讓為主,其主要特點是以市場自發探索為主。
2.快速發展階段(1997年―1999年):該階段上市公司并購重組的規模越來越大,并購重組次數大量增加,新的并購手段不斷涌現,控股權的變化成為并購重組的一種普遍現象。
3.調整規范階段(2000年―2005年):隨著證監會頒布《上市公司收購管理辦法》,收購市場逐步規范。交易數量未再有顯著增加,但實質性的“借殼”重組開始流行起來。
4.規范與創新階段(2005年―至今):上市公司控股股東確立了追求市值最大化的行為模式,要約收購、吸收合并、定向發行等創新不斷出現。
隨著國民經濟結構的戰略性調整,上市公司并購重組活動日益增多,并購重組在方式創新、效率提高上達到了一個新的階段。
二、資產評估在上市公司并購重組中的作用
資產評估是由專門的評估機構和專門的評估人員,依據國家規定的有關法律、法規和有關政策以及有關的資料數據,根據特定的評估目的,遵循適用的評估原則、評估范圍、評估程序和評估標準,運用科學的評估方法和統一的貨幣單位,對被評估資產的市場價值進行評定估算的過程。
我國資產評估業伴隨著證券市場的發展而成長,經歷了一個從不規范到逐步建立規范,從僅規范國有資產到規范不同所有權性質的企業的發展歷程,資產評估對于完善我國證券市場資源配置功能,促進上市公司并購重組的健康發展發揮著日益重要的作用。
在上市公司購買或出售資產中,除財政部強制性規定國有資產占有單位的資產轉讓、置換、拍賣、以非貨幣性資產對外投資等行為需要進行資產評估外,非國有資產的定價往往也依據資產評估的結果來確定,因此,資產評估在上市公司資產重組,特別是重大資產重組中扮演著至關重要的角色。2000年以來證券市場發生的重大資產重組的絕大部分都是以資產評估值作為交易定價的主要依據。以2009年為例,滬深兩市共有95家上市公司啟動重大資產重組,涉及的資產交易規模總計達3,205.96億元。
三、上市公司資產評估的方法及應用
從近年來上市公司重大資產重組的情況看,采用的資產評估法主要有以下三種:
1.重置成本法:是在現時條件下,被評估資產全新狀態的重置成本減去該項資產的實體性貶值、功能性貶值和經濟性貶值,估算資產價值的方法。用重置成本法進行資產評估的,應當根據該項資產在全新情況下的重置成本,減去按重置成本計算的已使用年限的累積折舊額,考慮功能變化、成新率等因素,評定重估價值;或者根據資產的使用期限,考慮資產功能變化等因素重新確定成新率,評定重估價值。
但在持續經營假設前提下,運用成本法對企業價值進行評估存在一定的局限性。成本法是以企業要素資產的再建為出發點,無法把握持續經營企業價值的整體性和各單項資產的整合效應。
2.收益現值法:是指通過估算資產在未來經營中的預期收益,并按社會基準收益率折算成現值,然后累加求和,據以確定資產價值的一種評估方法。此方法運用的前提是:資產必須繼續使用,且資產與收益之間存在穩定比例關系,并可以計算;未來的收益可以正確預測計量;與預期收益相關的風險報酬能估算計量。
此方法,國外用的最普遍,在國內也是技術型資產評估的主要方法。它的出發點是資產的價值由使用所產生的效益大小決定,不考慮其成本。但并購重組外部環境的不成熟影響了企業整體價值評估收益法的準確性。收益現值標準基于被并購企業現有資產必定有未來收益的潛能,我國的市場經濟體制有待于進一步完善,投資體制、價格體系,企業資產重組、市場環境等方面也正發生較大變化,企業未來收益額及其與資產額之間的比例關系尚不能合理確定。
3.現行市價法:指在市場上選擇近期內交易的若干相同或近似的資產作為參照物,針對各項價值影響因素,將被評估資產分別與參照物逐個進行價格差異的比較調整,然后綜合分析各項調整結果,確定被評估資產價值的一種資產評估方法。此方法的適用條件是:市場上存在與被評估資產相同或相似的三個以上的資產交易案例,并可作為參照物;資產市場發達有充分參照物可取;價值影響因素明確,并且可以量化。
類似資產成交價格等可比數據的缺乏限制了企業整體價值評估時市場法的運用:被評估企業與參照企業之間的“可比”性和個體差異問題、企業交易案例的差異、不存在一個可以共享的企業交易案例資料庫、案例和交易的發生時間、市場條件和宏觀環境又各不相同。評估人員對這些影響因素的分析也會存在主觀和客觀條件上的障礙。
2009年,上市公司并購重組調查顯示,并購重組中購買、出售資產的評估方法仍以成本法和收益法兩種方法結合為主,評估結果以成本法結果為主,但收益法結果定價的比例顯著提高。在進行資產評估過程中,評估方法的運用時多種多樣的,評估機構需要根據不同評估對象的特點和所處的市場條件選擇最能客觀反映資產價值的評估方法,有利于提高評估結果的合理性,有助于客觀地發現價值。隨著評估方法逐步與國際接軌,評估方法的技術含量逐步提高,方法運用更為合理。
資產評估作為我國社會經濟活動中一個重要的中介服務行業,在社會主義經濟體制改革中發揮著十分重要的作用,已成為社會主義市場經濟不可或缺的重要組成部分。當前,國家對包括資產評估在內的市場中介行業高度重視,為我國資產評估行業的發展提供了前所未有的良好政策環境,我們相信在行業協會和監管部門的共同研究和推動下,評估行業以及上市公司的治理,會有更好的建設和發展。
參考文獻:
[1]全國注冊資產評估師考試用書編寫組.資產評估.經濟科學出版社.2009.4.
[2]徐玉德.公允價值計量理論與實務.商務印書館.2009.1.
關鍵詞：信用風險預測；上市公司；KMV模型
中圖分類號：F830.5 文獻標識碼：A 文章編號：1003-5192(2008)06-0039-05
A Forecast Method of Credit Risk Evaluation of Listed CompaniesBased KMV Model
XIA Hong-fang,MA Jun-hai
（ College of Finance, Zhejiang University of Finance & Economics, Hangzhou 310012, China）
Abstract:In this paper, a forecast method of credit risk evaluation of listed companies is presented based KMV model. The default distances are analyzed about four listed companies for five years based KMV model. Results indicate that sensitive and forecasting ability of KMV model are very good, And it can be used to predict and exposit credit risk of listed agricultural companies for bank and investor.
Key words:credit risk forecast; listed companies; KMV model
1 引言
傳統的上市公司信用風險預測方法側重于利用公司歷史財務數據，比如Altman的Zeta等單元判別模型和Logstic多元判別模型，這些模型最致命的缺陷是只能以過去預測未來，不能用未來本身說話［1］。目前最新的信用評價方法是KMV模型，其對信用風險的預測是基于股票市場，利用B-S股票期權定價思想求出公司未來違約發生的概率，而股票市場的價格包含了投資者對股票未來信息判斷的因素，因此具有前瞻性和靈敏性，更加客觀和準確［2］。
KMV模型由Kealhofer，McQuown和Vasick三人創立的信用風險分析專業公司提出，為保持其核心競爭力，KMV公司并未公布信用風險評價中違約距離、違約概率的求解細節。國內學者對該模型的研究和應用大都只局限于對其框架的借鑒，對于如何將其應用于我國上市公司的風險預測尚未見報道［3］。
本文提出了基于KMV模型的上市公司信用風險預測方法，通過4家上市公司5年信用風險的實證預測分析表明，KMV模型可以應用于我國上市公司的信用預測。
2 KMV模型理論基礎
KMV模型是將公司股票價值具有的期權特征思想推廣到公司信用風險預測中。它將公司股權看作是買入一份歐式看漲期權，即公司所有者持有一份以公司債務面值為執行價格，以公司資產市場價值為標的歐式看漲期權。如果負債到期時公司資產市場價值高于其債務，公司償還債務；當公司資產市場價值小于其債務時，公司選擇違約［4］。因此，KMV模型預測公司信用風險的基本思路是：以違約距離DD表示公司資產市場價值期望值距離違約點DPT的遠近，距離越遠，公司發生違約的可能性越小，反之越大。違約距離常以資產市場價值標準差的倍數表示。違約點DPT通常處于流動負債與總負債面值之間的某一點。基于公司違約數據庫，模型可依據公司的違約距離得出一個期望違約頻率EDF，這個期望違約頻率是公司未來某一時期的違約概率［5］。
KMV模型有兩個關鍵步驟，一是根據公司股票價值的期權特征，利用期權定價模型可以倒推出公司資產的市場價值及其波動率。二是依據公司的違約距離得出一個期望違約頻率EDF［6］。
（1）計算公司資產價值和資產波動率
KMV公司計算預期違約頻率采用的是將違約距離與公司的歷史違約頻率相匹配完成的。由于需要大量的歷史數據，這一點在我們國家條件還不具備，所以本文暫且采用理論上的預期違約頻率來代替。假設公司資產價值服從對數正態分布，那么理論上公司的期望違約率EDF為
EDF=N（-DD）=1-N（DD）（11）
其中N(•)為標準正態分布函數。
3 預測過程
本文的預測方法做了如下假定：
（1）假定公司股票價格服從對數正態分布。
（2）利率使用一年期定期存款利率，我國的銀行體制決定了銀行存款的相對風險較低特點，可以視存款利率為無風險收益率。
（3）股票波動率采取我國股票市場上的歷史數據進行計算估計。
（4）上市公司的股權市場價值由流通股市場價值和非流通股市場價值兩部分組成，基于股權分置改革的陸續到位和大小非的成功解禁，本文視流通股和非流通股有同樣的市場價值。
（5）不考慮公司具體的債務結構，將公司債務等于短期債務（流動負債）加長期債務的一半。
（6）假定未來時段的收益率的波動率、無風險利率、資產的連續回報與本年度相同。
本文以每年的年末為觀察日期，預測其未來一年末或幾年末的違約距離DD和期望違約率EDF。具體計算過程如下：
（1）由CCER金融經濟數據庫，下載個股標的數據。
（2）計算個股標的本年度收益率的日波動率和年波動率，并將其作為預測年度的個股波動率。
假設某股票在第i天的價格為Si，第i+1天的價格為Si+1，則其日收益率定義為
Ri=Si+1-SiSi（12）
日收益率的均值為
R=1n∑ni=1Ri
S2=1n-1∑n1（Ri-R）2(13)
T年波動率為
T年波動率=T×250×S2 ，T為需要預測的年份(14)
（3）計算公司的股權市場價值和違約觸發點。
DPT（總負債）=STD（短期債務）+0.5•LTD（長期債務）（15）
（4）將本年度的存款利率視為預測年份的無風險收益率，計算本年度的資產連續回報，并將其視為預測年份的資產連續回報。
（5）聯解非線性方程（1）和（2），獲得未來公司資產價值和資產波動率。
（6）由（10）式計算違約距離DD。
（7）由（11）式計算理論違約率EDF。
4 實證分析
由于ST公司比一般正常的上市公司具有較高的信用風險（違約風險），為了便于說明問題和對比，本文選取了有代表意義的ST公司和正常的上市公司這兩類樣本進行研究。樣本數據取自上海證券交易所農業類上市公司，隨機選取兩家被ST的公司，ST天香和ST秦豐，業績相對較好的兩家公司，伊利股份和赤天化。
股價數據來自于CCER金融經濟數據庫。農業類上市公司信用風險是一定時期積累的結果，判斷其是否違約應放大到一段時期內考察。故本文選擇2001年1月到2006年12月的市場和財務數據，股價走勢如圖1所示。從圖1可以看出兩個業績相對較好的公司，伊利股份和赤天化股價平穩且有上漲；兩個ST的公司，ST天香和ST秦豐股價日趨低落，信用風險日趨增大，但是否會違約，尚需將股價轉化為資產價值并結合債務，并考慮其波動性而定。
按照上一節所列方法，本文進行了這4家上市公司2002年至2006年連續5年的信用風險的實證分析和1～4年的預測分析。為節省篇幅本文列出了采用天香集團實際數據的違約距離和違約概率的計算結果，見表1；圖2給出了4家上市公司（從左向右為天香集團、赤天化、秦豐農業、伊利股份）5年違約距離的實際值與1年的預測值；表2 列出了 4家上市公司違約距離的實際值與1至4年的預測結果，以及預測的平均誤差和方差。
計算結果表明：
（1）通過4家上市公司5年違約距離的1年預測值與實際值的對比表明（圖2），基于KMV的1年預測模型與實際值較為接近，趨勢基本相同，有一定的實際應用價值。
（2）隨著預測年份的增多，預測的精度下降，誤差加大。
（3）違約距離的結果表明，伊利股份和赤天化的違約距離明顯大于ST天香和ST秦豐，與實際情況相符。兩家ST公司均在2006年第二季度被特別處理，從表2中可以看出，ST天香有5年的違約距離在2以下，ST秦豐則有4年的違約距離在2以下，而伊利股份和赤天化幾乎一次也沒有，兩個ST公司在2002年沒有出現虧損時違約距離就下降到2以下。違約距離2似乎可用于預測公司未來被ST的依據，有待更多的實證檢驗。
5 結束語
本文通過對4個有代表性的上市公司連續5年的信用風險的預測分析，證明KMV模型可用于我國上市公司風險預測。
在我國現行條件下，違約距離和違約概率可以作為銀行監控上市公司貸款的預警指標。還可以使用參數調整后的KMV模型對上市公司進行信用評級，以簡單的數字直觀地表現上市公司面臨的信用風險，方便投資者決策。但由于我國目前股票市場的種種不成熟和不規范，資產價值波動率在短期內有相當多的非理性因素干擾，企業負債只是計算其賬面價值而不是實際價值，因此，要更加精確地度量信用風險必須對期權定價公式進一步改進，比如考慮資產價值的跳躍和考慮利率變動對負債實際價值影響的度量模型。
參 考 文 獻：
［1］程鵬.上市公司信用狀況分析分析新方法［J］.系統工程理論方法應用,2002,（2）:89-93.
［2］魯煒,趙恒珩,等.KMV模型在公司價值評估中的應用［J］.管理科學，2003,（3）:30-33.
［3］石曉軍,陳殿軍.債權結構、波動率與信用風險―對中國上市公司的實證研究［J］.財經研究，2004,（9）:24-32.
［4］馬若微.KMV模型運用于中國上市公司財務困境預警的實證檢驗［J］.數理統計與管理,2006,（9）:593-600.
［5］都紅雯,楊威.我國KMV模型實證研究中存在若干問題及對策思考［J］.國際金融研究，2004,(11):21-27.
［6］McOuown J A. A connent on market vs. accounting-based measures of default risk［EB/OL］.省略/，2006-12-09.
[關鍵詞]壽險公司；價值評估；精算估價
壽險公司價值的認定較其它行業困難，其主要原因在于壽險負債的長期性及整個業務體系價值估計的復雜性。目前，歐美金融業的并購風潮方興未艾，隨著我國加入世界貿易組織，我國保險業未來必定面臨類似的經營策略，因此，壽險公司的價值評估是一個不可忽視的課題。
一、壽險公司的價值認定
壽險公司的價值評估在財務上有其基本的理論。雖然在企業的并購行為中，公司價值的認定通常是以該公司股票的交易價格，或其財務報表上所有者權益值為依據的，但本文首先理論性地計算公司價值（稱為精算估價），使公司的買賣價格有一個合理的判斷基礎。另外，精算估價尚有一重要功能，即透過該估價方法可以對公司的一些隱藏問題有較完整而深入的了解，這對買方而言是極重要的信息。
二、估價方法
目前，國外對保險公司價值的評估，并沒有統一公認的方法。事實上，不同精算師對同一保險公司的評估結果也經常有很大的差異。精算估價的方式目前共有四類：
（一）有效保單價值法
有效保單價值法的思路，是將每類有效保單未來每年的利潤進行逐年折現。計算的步驟包括：
1.利潤的認定
保險商品的利潤較其它行業的商品利潤更難認定，原因是除非保單的承保終止，否則無法確知真實的成本，因此也無法得知正確的利潤。這是保險經營，尤其是保單分紅中都會經常遇到的問題。然而實務上的做法，就是確定法規所認定的利潤，法規所認可的利潤便可以由股東自由使用或分配。
2.有效保單的預測
預測的基礎是一系列的精算假設，包括：
（1）經驗退保率、經驗死亡率、經驗意外傷害或失能率。在此要特別說明的是，一般商品定價或準備金計算所采用的精算假設均包含安全系數。但有效保單的估價并不需要安全系數，因為這種估價的目的是為了向買賣雙方的決策者提供有效的參考。
（2）給付費用、管理費用、自留再保費比率、稅率、通貨膨脹率。此部分大多是費用率的假設。它并非套用壽險產品定價時的附加費用率假設，而且依據實際費用分析結果，并考慮未來可能變化（如通貨膨脹率上升，將導致費用增加）的最佳估計值。
依上述模型，將當前所有有效保單逐一模擬，到所有保單都終止為止。
3.利潤的折現
在模擬結束后，產生了各年度的利潤。傳統上對利潤的折現方式有兩種做法：
（1）最末年度折現。把所有有效保單視為投資標的，投資重視的是實際的現金流量，因此有效保單為一有價證券，它代表著一連串的現金流量，將這些現金流量折現至今即為利潤現值。這種做法存在的問題是，現金流量的利潤現值與實際財務報表的利潤現值不同。
（2）各年度折現。如前文所述，利潤的認定是以法規認定方式為宜。因此，將每年的利潤（損失）分別折現即為總利潤現值。折現率一般采用兩種方法：一種是依各年度有效保單所產生的盈余，按其風險程度，產生風險保費，風險保費再加上無風險利率即為折現率；另外一種則是以各保單設計的預定利率加權平均后的值為折現率。前者為市場利率的反應，后者是資金成本的概念。理論上，兩者的值在預期上是相同的，但實際上常有差異。在實務中應綜合考慮兩者的數值。
（二）凈值調整數法
法定的凈值是認可資產減去負債后的余額，或者叫做償付能力額度。凈值加上若干調整，包括非認可資產、資產帳面與市場價格的差異及特別準備金，即為公司價值。
需要調整的項目有：
1.非認可資產。法定凈值的計算并沒有將壽險公司的所有資產計算在內，而只是包含了那些可以立即變現的資產，也就是說，對資產中不能立即變現的那部分打一定的折扣。我國保險監督管理委員會于2001年3月頒布了《保險公司最低償付能力額度及監管指標管理規定》，這部法規所附的《保險公司資產認可表》中明確規定了各類資產的認可比例，對不同風險和不同流動性的資產規定了不同的認可比例。而在計算公司價值的時候則應該將沒有計算在內的非認可資產包括進來。
2.資產帳面與市場價格的差異。包括股票、不動產及債券等的調整，在時間及成本足夠時，可取得評估機構的報告作為調整的依據。
3.特別準備金。特別準備金主要包括特別責任準備金和保費不足準備金等。
（三）業務體系價值法
這種方法的思路在于：因公司未來展業的發展，公司能不斷簽發新的保單，而新保單又變為新的有效保單，成為未來利潤的來源。這種方法的計算，與有效保單的計算有共同之處。
基本做法是，首先需對未來的業務進行預測，由于業務的不確定性，一般都預測未來20年或25年的年銷售量，將每年新保單初始年度的虧損視為投資資金，與后續年度的利潤共同視為未來的現金流量。而后續年度的利潤現值，一般是由運用前面所求得的有效保單值得出。
有兩點值得注意：
1.折現率。由于業務系統的組織結構變化風險較大，以及壽險產品型態的轉變，使得所采用的折現率比新保單折現率更高。在壽險市場或社會經濟變化較大的環境中，折現率可高達25％。
2.未來利潤的現值。由于各險種所產生的利潤有很大的不同。因此，若新保單業務量的預測可以細分，則利潤的計算也應當細分。
（四）無形資產或負債法
無形資產如商譽、經營許可證或自行研發的計算機軟件；無形負債如公司對業務員或職員的書面或口頭承諾，都應加以考慮。
這種方法在判斷或查證上都特別困難。然而當一家公司要進行并購交易之前，部分原因是經營不善所導致，而這種特別狀況常使得這一部分的重要性增加。往往由于這一部分的疏忽而提供了不真實的公司價值，使得估價的報告嚴重地偏離了真實價格。
三、其它估價方法
從財務管理角度來看，標的的價值經常是股東的投資可獲得未來報酬的現值。例如股票的價值，是把股票的股利視為永久年金折算而得。因此，保險公司的估價亦可經下列步驟求得。
>（一）法定自有資金
法定要求的所有者權益是公司在估價日時的自有資金，通常它要求為公司所有責任準備金的一定比例，而此資金是為避免公司發生償付問題的緩沖器。因此每一年的法定自有資金便可以根據這一比例求得。至于股東權益超過此法定自有資金的部分，則依公司對盈余處理的原則，分配給保戶、股東或作為新業務的支持資金。
（二）盈余的預測
每年的有效保單所產生的利潤，以及簽發新保單所需投入的資金，以及納稅的考慮，都要納入盈余的預測中。每年所決定的盈余，同樣根據公司紅利分配等決策，分配給保戶及股東，且保留部分盈余作為公司的資本公積。
公司的價值，則是稅后保留的盈余現值加上股東權益超出法定資金的部分。
四、保險公司估價的最新發展
由于近來各國保險公司并購案不斷，而且面對環境的迅速變化，各方面的經營決策階層對公司價值評估的了解越來越迫切。隨著公司財務理論與實踐的不斷發展，陸續出現新的看法。雖然各種理論方法并陳，尚無統一的看法，但某些研究的角度值得我們密切注意。
近幾年來，學者們對公司價值的研究，大致起源于1993年美國財務準則會計公報（StatementofFinaneiMAccountingStandards，SFAS）第115號的出現。由于該公報對某些資產決定采用公平價值，但對所有的負債仍延用帳面價值，這與一般會計對資產及負債均采用同一認定方式的原則不同，使得各方對于負債的公平價值的統一認定方法有明顯的需要。
對于公司負債公平價值的計算，大致分為兩種方向：
（一）直接估計
除了上文所介紹的精算評估方法，近來則引用了投資學上的期權技術。即把保單視為一種有價證券，而保險公司或保戶則處于擁有某些內嵌期權的地位，那么就可以引用期權的估價技術對公司價值進行計算。然而，保單的內含選擇多種多樣，比一般證券更為復雜，因此運用這種方法，應先了解以下幾方面內容：
1.股票及債券的期權估價方式運用于保單負債的期權估價。
2.各項保單的風險，如解約或部分解約，保險公司倒閉等的差值估計。
3.各類壽險產品的保戶行為。
（二）間接估計
這是在知道公司資產的公平價值及公司的賣價后，以公式：負債公平價值（FVL）二資產公平價值（FVA）—公司價值（AV）來求得，它表示買方在買得公司后，再把該公司的資產賣掉，剩下的則是公司的負債。
當然，公司的賣價實際上可能不只一個，因此會造成FVL也不只一個的情形。解決該問題的方法是，有經驗的買方可以賣掉該公司的原資產，換成一個更恰當的資產組合，來匹配其負債，使得AV增加。理論上可以找到一個最佳的資產組合，使得AV值最大。由此，造成唯一的FVL.在投資的技術上，這種最佳組合正是投資學的主要課題。
另外，我們可以就AV本身研究，找出理論性的AV值。一個公司的AV值應該是可分配的利得（Distributableearning），它是公司的稅后利潤，再根據投資損益及風險資金調整后而得，代表買方前期投資后的回收。此利得的估價可采用類似直接估價負債的模式，只不過后者是討論負債的現金流量，而前者是討論可分配利得。
（三）兩種方式的比較
通過對直接法與間接法進行比較，直接法的優點體現在以下幾方面：首先，財務理論健全。其所采用的現金流量分析，都是采用現資技術。易為其它金融機構人員所接受。其次，不需分析資產部分。第三，各項參數直接依市場狀況而定，貼近現實。
直接法的缺點體現在以下幾方面：首先，需要具備財務分析知識，與一般精算方法不同。其次，采用期貨調整值，而該值通常得參考市場類似產業及商品而定，但保險負債尚無同類可比。第三，由于參數引用市場狀況值，因此負債之公平價值的變動較大。第四，不計人責任準備金或法定資金的需求。.
間接法的優點體現在以下幾方面：首先，此法主要引用精算估價技術。其次，計人資金成本及責任準備金，能與普通財務報表匹配。第三，連結資產及負債狀況，較有一致，哇。
間接法的缺點體現在以下兩方面：首先，折現值的采用并無明確的方法，將隨著公司的不同而調整。其次，負債的公平價值隨資產價值的變化而變化，并受法令變動的影響。
五、從公司理財觀點看公司價值
我們可以由公司理財的角度來看保險公司的價值。假定保險公司是股份公司，公司的價值就是股票的總價值：
公司價值=未來利潤+清償價值+保證價值
未來利潤是指公司未來的利潤，這包括了一些無形的價值，如有效保單利潤現值、經營許可證、商譽、銷售系統、人力資源等。這些項目和公司風險有關，當公司風險愈小，證明其愈具有繼續經營的能力，因此未來利潤愈高。
清償價值是公司資產的市值減去負債的現值而得。它與無形資產的內容無關，而只是公司立刻變賣的價格。
保證價格是由于保險公司具備有保險保證基金等機制，在某種程度上保證其清償能力而體現的價值。因此，就債權而言，保險公司可以出售較市場利率低的保單，就股權而言，股東在賺取高報酬利潤時，較不必擔心違約成本。這在財務上，是一種看跌期權價值，也就是說當保險公司本身的風險愈高，保證價值就愈高。因此，它和上文所述的未來利潤呈負相關關系。
從這三項價值來看，清償價值是不隨公司風險而變動的，而當公司風險降低，則未來利潤降低，但保證價值升高。因此公司的風險和它的價值，并非呈現絕對的負相關關系。這一點是公司理財學的一種理論：對一個公司而言，如果它把公司的資產內容調整，采用高風險但市值不變的資產，則公司的風險當然增高；所以此時市場就將公司已出售的債券（保單）之市值折價，因此公司的負債市值就下降。但因資產市值不變，因此公司的價值（股價）反而升高。金融工程上的幾種技術，如杠桿收購，就是使用這種原理。當保險公司采用高風險的資產，就使得未來利潤價值降低，但保證價值則升高；如果保證價值上升得較未來利潤上升得大，則公司的價值反而增加。
【關鍵詞】 自創品牌；資本化；公允價值；記錄；報告
一、研究背景
隨著經濟的發展，企業之間的市場競爭日益激烈，這種競爭除了發生在產品質量、服務等傳統領域，正越來越多地通過品牌之間的競爭反映出來。一個好的品牌可以為企業帶來超出同行業平均水平的豐厚利潤，能夠為企業的未來收益作出巨大的貢獻，因此現代企業往往不惜重金打造屬于自己的品牌。品牌的價值在各種經濟活動中得到集中體現：20世紀80年代末以來的并購重組潮中，收購方往往愿意為一些著名品牌支付更多的代價，直接導致成交價格遠遠大于賬面資產價值的現象在并購中大量出現；近年來銀行業開始允許企業以品牌作為質押物向銀行要求貸款，如2010年1月，天津市南洋胡氏家具制造有限公司以其多年經營的著名商標“南洋胡氏”進行質押，成功地從天津銀行獲得了1 000萬元貸款；很多企業開始以擁有的著名品牌作為投資與其他企業進行合資等。
品牌是有價值的資產已成為社會共識，作為社會經濟發展產物的會計，自然應該順應潮流，考慮如何將企業擁有的品牌價值在會計信息系統中合理反映。然而囿于傳統會計理論，在對品牌會計進行了多年研究探討之后，雖然一些國家的會計準則已經允許企業可以把外購的品牌資本化，納入企業的資產負債表，卻沒有提及對企業自創品牌的處理。企業的自創品牌不入賬，導致了企業的整體價值大大被低估，降低了會計信息的有用性，并且會使企業在并購、重組中處于不利地位。在此背景下不少會計學者和會計職業組織提出，不能繼續忽略對自創品牌的確認，自創品牌如何資本化問題逐漸引起會計學界的重視。
二、自創品牌資本化的突破和爭論
自創品牌的資本化問題是在并購活動最激烈的英國首先取得突破的：1988年，英國生產銷售食品的Ranks Hovis Mcdougall（RHM）公司為了抵制敵意收購變更了企業品牌會計政策，通過世界上最早研究品牌評價的機構――英國國際品牌集團（Interbrand group）對公司所擁有的50多個品牌進行品牌價值評估，將外購的和內部創造的品牌都確認為資產納入了資產負債表，使公司資產價值由1987年的￡426 000 000猛增為￡1 142 000 000，從而避免了被低價收購的命運。RHM公司認為將品牌納入資產負債表，可以：1.更真實地反映股東的資產情況；2.解決將外購品牌作為商譽處理時給企業賬面財務狀況所造成的負面沖擊問題（英國當時的會計準則規定外購商譽直接沖減留存收益）；3.使相似市場條件下不同企業的經營情況能夠相互比較；4.有助于對外籌資；5.為股票交易所進行股票評級提供參考依據。RHM公司對自創品牌資本化的做法引起許多英國企業效仿，永道公司1992年的一份報告中顯示：自創品牌的估價得到了11家居于領導地位的英國公司（包括RHM公司）的支持，還得到了主要由英國上市公司的財務董事們組成的團體的認可，這些公司中許多將品牌資產包括在了財務報表中，一些僅限于外購品牌的確認，另外一些也包括了自創品牌的確認。
確認自創品牌的做法引起了會計理論界和實務界的廣泛爭論，反對自創品牌資本化的業內人士提出，這種做法違反了傳統會計慣例，是“創造性會計”（Griffiths，1986）和“短期行為”（Doyle，1992）的一部分，認為自創品牌不具備可計量性，對其加以確認與穩健原則、歷史成本的會計基礎相悖。但是這種做法受到了企業經營管理者和投資者的歡迎，他們認為，當外購品牌可以列入資產項目時，那些依靠自身努力培育出巨大品牌資產價值的企業不能把自創品牌列入資產項目，不利于企業自創名牌，對社會經濟發展十分不利；另一方面將自創品牌資本化可以更好地反映企業所有者權益狀況，還可以降低資本與負債的比率而更有利于籌集資本。
三、自創品牌資本化的難點和解決
自創品牌是否能夠通過會計確認，進入會計信息系統，關鍵在于自創品牌能否滿足相關確認標準。美國財務會計準則委員會（FASB）在SFAC No.5中提出了會計確認的四項標準，指出一個經濟事項必須同時符合可定義性、可計量性、相關性、可靠性四條基本確認標準，而且應在效益大于成本和重要性這兩個前提下予以確認。國際會計準則委員會（IASC）在《編制和呈報財務報表的框架》中也指出：“滿足要素定義的項目，如果滿足了以下標準，就應當加以確認：1.與該項目有關的任何未來經濟利益很可能會流入或流出企業。2.對該項目的成本或價值能夠可靠地加以計量。IASC的兩項確認標準與FASB提出的四項會計確認標準有相重合之處。我國2006年《企業會計準則第6號――無形資產》規定的無形資產確認條件與IASC一致。
毋庸置疑，自創品牌的本質在于它是有價值的經濟資源，當它單獨或與其他資產結合起來，就可以直接或間接地為企業帶來經濟利益，而且是超額經濟利益，因此符合現代資產未來收益觀的定義，具有可定義性。隨著品牌資產在現代企業整體價值中所占比重越來越大，采用適當方式將它作為資產確認入賬，可以更合理地反映企業整體價值，有助于提高會計信息質量，更好地滿足投資者、債權人等與企業有利益關系的各方利用會計信息進行科學合理經濟決策的需要，也滿足了相關性標準。因此，自創品牌能否順利資本化的關鍵也是難點就集中在了能否滿足“可靠地計量”標準上。
長期以來，在財務會計中，歷史成本是會計計量中最重要和最基本的計量屬性。自創品牌是在長期的生產經營過程中逐漸積累、培育形成的，雖然是企業過去的若干交易與事項綜合作用的結果，但每項交易與事項的確定份額難以具體辨別，所以無法提供充分、可靠的原始記錄作為依據，因而在傳統會計模式下，自創品牌面臨著“可計量性”難題，這也是自創品牌資本化的爭論中反對方的重要理由。但隨著客觀經濟環境的改變，新的會計領域不斷涌現，歷史成本計量基礎已不能滿足會計報表使用者的要求，會計界不得不引進其他計量屬性為補充，形成了多種計量屬性并存的局面。例如在對衍生金融工具進行會計確認時，FASB和IASC，以及IASB都強調“未來經濟利益或損失”而避開了以往強調的“過去發生的交易和事項”，并且紛紛宣布：公允價值是計量金融工具最佳的計量屬性。衍生金融工具計量屬性的突破為自創品牌提供了借鑒，自創品牌雖然不能從形成品牌的各種交易與事項的投入成本計量，但可以通過公允價值進行計量，隨著現代計量技術的成熟以及相關人員職業能力的提高，自創品牌所能帶來的未來經濟利益可以根據企業未來面臨的不同經濟環境得到較準確的預測。在實務上，國內外已經提出了許多評估企業自創品牌價值的方法，如法國提出的七項標準和英國Interbrand公司估算提出的品牌評估方法等，為可靠地計量自創品牌的價值，開展自創品牌資本化提供了技術支持，從而解決了自創品牌可計量性難題。
四、自創品牌的記錄和報告：相關設想
（一）自創品牌的初始確認與計量
雖然我國2006年《企業會計準則第6號――無形資產》規定，企業自創商譽以及內部產生的品牌、報刊名等，不應確認為無形資產，但是從本質上講，不論是外購品牌還是自創品牌，都是企業擁有的一項無形資產，因此建議我國《企業會計準則》規定合理的方法將企業自創品牌確認入賬。具體來說外購品牌和自創品牌都可以通過“無形資產”賬戶進行核算，但考慮到品牌與一般的無形資產相比價值比較大，不確定性程度較高，同時為了避免自創品牌的確認成為企業操縱利潤的一項工具，自創品牌可以采用不同于專利權、商標權等其他無形資產的會計核算方法。
首先可以專設“品牌”賬戶，以與其他無形資產區分，并下設“自創品牌”明細賬戶，采用公允價值作為內部自創品牌價值的計量屬性，專門核算企業自創品牌價值的確認及其增減變化情況。由于自創品牌是企業長期生產經營過程中逐漸積累、培育形成的，在品牌創立過程中所發生的相關支出，如為提高產品質量發生的研發支出、售后服務支出、廣告費、為宣傳品牌形象進行的公益活動支出等很難與其他業務成本區分開來，按照現行會計核算制度的規定都已作為費用在發生當期計入了損益，為了避免重復入賬，可以使用“資本公積”賬戶作為對應賬戶，核算企業由于確認自創品牌所帶來的所有者權益的增加。
（二）自創品牌的后續確認與計量
品牌的價值在于能為企業帶來未來超額收益，只要這種超額收益存在，品牌也就相應存在，因此將企業自創品牌列為永久性資產，不進行攤銷更能保證會計信息的相關性，同時可以通過逐年重估或減值測試反映自創品牌入賬后價值的變動情況，這樣提供的會計信息有利于財務報告使用者對其投資決策作出更準確的判斷。
在會計賬戶設置上，由于品牌不僅會發生減值，而且還會發生增值的情況，因此對于品牌價值的變動可以不通過傳統的“資產減值準備”科目核算，另設“品牌重估差異”會計科目，反映品牌重估價值和賬面價值之間的差額。當品牌重估價值大于賬面價值時，重估價值和賬面價值之間的差額作為資本公積的增加；反之當重估價值小于賬面價值時，重估價值和賬面價值之間的差額作為資本公積的減少。這樣“品牌重估差異”賬戶就成為“品牌”賬戶的調整賬戶，兩賬戶的余額共同反映該項品牌的價值。
（三）自創品牌的終止確認
當發生以下兩種情況時，自創品牌應該終止確認：1.轉讓品牌的所有權，此時根據轉讓無形資產所有權會計處理的慣例，應在賬面上核銷該項自創品牌，將取得的轉讓收入與其賬面金額和相關支出之間的差額計入當期損益；2.品牌重估價值為零，品牌估價是建立在未來收益基礎上的，因此當品牌不能為企業帶來未來經濟利益時，品牌估價將為0，此時品牌也應終止確認。由于“品牌重估差異”賬戶被設置為“品牌”賬戶的調整賬戶，兩賬戶的余額共同反映該項品牌的價值。當重估價值小于賬面價值時，重估價值和賬面價值之間的差額記入“品牌重估差異”，抵減“品牌”賬戶的賬面余額，反映該項自創品牌重估減值后的價值。當自創品牌繼續減值，重估價值為零時，“品牌重估差異”賬戶余額應該等于“品牌”賬戶余額，此時可以將上述兩個賬戶對轉從而對該品牌進行核銷。
（四）自創品牌的披露
自創品牌信息的披露可以借助財務會計報告體系來實現，應在充分披露、重要性、成本效益等原則的基礎上考慮自創品牌在會計報表表內的列報和表外的披露或表述。
自創品牌的表內列報主要涉及到在資產負債表中按照公認會計原則，以文字和貨幣金額的方式對其進行規范化和專業化的披露，可以將品牌作為無形資產的一部分，單獨列示于無形資產項目下，還可以將品牌進一步細分為自創品牌和外購品牌分別列示，自創品牌的價值以每年年末專業機構的評估價列示。
借鑒國內外相關準則、制度的規定，自創品牌會計信息的表外披露主要應包含以下方面信息：企業擁有自創品牌的構成情況；自創品牌重估價值的變動情況及其對財務狀況的影響；自創品牌的評估機構、評估時間及評估方法；自創品牌的評估機構及評估方法如有變更，應披露變更的情況、變更原因及其對財務狀況的影響；自創品牌的轉讓、出售情況；以自創品牌為基礎進行的融資活動；其他需要披露的信息。
【主要參考文獻】
［1］ 陸萍，常月琴. 試論企業自創品牌價值在報表中的披露［J］.綠色財會，2006（8）.
［2］ 姚艷. 財務會計視角下的品牌資產價值評估［J］.合作經濟與科技，2008（4）.
［3］ 王佳凡. 品牌會計核算體系構建初探［J］.商業會計，2009（10）.
（一）假設清算法
假設清算法是金融不良資產評估中，使用最廣泛的方法，是在假設對債務人或債務責任關聯方進行破產清算償債的情況下對債權可能受償程度進行分析的方法。
適用范圍：與債務有關的企業或相關的責任關聯方（可以獲得最近財務狀況和其他的基本信息，而且通過合理可信的財務數據分析）。一般此類公司的資產負債結構相對簡單，資產分布區域集中，經營條件困難。具體可表現為嚴重虧損或現金流嚴重不足。
具體公式為：
債務人一般債權償債能力系數=（有效資產-資產項優先扣除項目）/（有效負債-負債項優先扣除項目）
債務人一般債權可受償額=（特定債權總額-優先債權受償金額）×一般債權償債能力系數
債務人可獲受償額=一般債權可受償額+優先債權受償額
保證人所獲受償額=（債權總額-由債務人所獲受償額）×保證人一般債權償債能力系數
可回收額=債務人可獲受償額+保證人所獲受償額
受償比例=不良債權受償金額/債權總額×100%
操作思路：企業進行清算償債時，以企業的總體資產為基礎、減去無法用于償債的無效資產和實際不必償還的無效負債，按照企業清算過程中的償債順序，考慮債權的優先受償，以分析債權資產所能獲得的受償程度。
（二）現金流償債法
適用范圍：與債務有關的企業或相關的責任關聯方（可以獲得最近財務狀況和其他的基本信息，而且通過合理可信的財務數據分析的）。一般此類公司資產負債結構相對簡單，資產分布區域集中，公司的經營狀況可以維持。具體可表現為略有盈利或雖然虧損但仍能獲取一定現金流。
具體公式：
可回收額=（未來N年凈現金流折現值+期末可收回資產價值折現）/企業全部負債總額×特定債權總額
操作思路：現金流償債法是根據近幾年企業的經營成果和財務狀況，對產品銷售、企業管理、行業、市場等因素的影響進行考慮。然后在一個合理的未來業務范圍內，對可以償債的現金流和經營成本進行分析。最終將用企業未來的經營成果和因資產變現產生的現金流去清償債務。
（三）信用評價法
適用范圍：與債務有關的企業或相關的責任關聯方（可以獲得最近財務狀況和其他的基本信息，而且通過合理可信的財務數據分析的）。一般此類公司資產負債結構復雜，資產分布區域廣泛，長期股權投資較多，企業經營狀況較好，具體可表現為盈利。
具體公式：
貸款本金損失率=（貸款企業信用等級系數×貸款方式系數+貸款資產形態系數）-貸款企業信用等級系數×貸款方式系數×貸款資產形態系數
貸款利息損失率=（信用等級系數+貸款資產形態系數）-（信用等級系數×貸款資產形態系數）
操作思路：利用分析得出的企業財務指標結果，判定公司的信用評價等級。在分析信用評價等級和貸款形態的情況下，計算不良貸款的本息風險度等級，并以此來計算不良貸款本息折扣率和現值。
二、金融不良資產評估中存在的主要問題
（一）評估理論的欠缺限制了發展
截至目前，對于金融不良資產評估行業，我國還沒有較完整的評估理論體系，因為資產評估所遵循的評估規范和條例，主要是《資產評估操作規范意見（試行）》、《房地產估價規范》、《城鎮土地估價規程》、《資產評估準則――無形資產》等。然而這些規范只適用于實物性質的資產進行價值評估，不適合對金融類的不良資產進行價值評估。所以，對于那些非正常交易，非連續運行，無收入或收入減少的不良資產來說，它們幾乎沒有可以借鑒的規范條例。而且，根據《金融不良資產評估指導意見（試行）》的規定，金融資產管理公司處置的評估程序和評估辦法也不盡相同。因此，我國應該建立一個統一的評估標準體系。不然，必然導致同一性質的不良資產的評估價值產生差異，進而也使這些不良資產處置的評估現值產生差異。
（二）評估價值產生的差異較大
在處置抵押物的不良資產時，時常發生實際處置價值與評估價值差異很大的現象。根據評估案例和交易情況的對比統計分析，得出評估值范圍的誤差一般是在14%左右。而我國金融不良資產得出的評估價值與實際處置價值之間的差值，卻遠遠超過這個范圍。主要原因如下：1.對于停止、倒閉的企業，債務人無法償還債務。2.多數企業的財務會計信息是不連續、不完整、不完全的。3.一些不完全相關的其他評估數據不完整。4.由于歷史的原因，一些企業的長期股權投資無法出示投資合同或協議。5.企業的少數房地產并沒有土地使用權和房屋所有權等手續文件證明。例如，依據現有的評估慣例，只有委托方出具了評估對象的相關產權證明，評估機構才能對委托方擁有的合法資產進行評估。然而，在許多情況下，許多專業的評估機構在處理待處置的不良資產時，因待評估企業不能提供完整齊全的相關產權證明，導致評估機構很難確定評估對象的產權的所屬價值，從而給評估工作帶來一定的難度。
（三）存在低估的現象
雖然業內普遍認為，評估機構給出的評估價值比實際處置價值要高。然而，仍然有少數評估機構和評估人員敢于違背職業道德規范，迎合評估報告的使用者，協助企業完成收購金融不良資產的違法行為，只為達到負債企業快速變現的目的和收購低估價值企業的需要。當然還有個別的金融管理公司人員和一些品質不好的潛在買家，故意直接或間接地干擾實際公允價值的確定，干涉評估人員的評估，從而影響到評估價值的客觀性和公正性。
（四）非財務因素
一般情況下，在處置過程中，想要準確確認金融不良資產評估價值結果是困難的。因為它的評估價值不僅受負債企業的財務狀況、經營成果的影響，而且還受到許多其他因素的影響。比如企業職工的安置還款意愿；企業未來發展的社會信用；企業的固定資產變現和債權到股權的轉換；投資者企業現有的價值和未來企業的盈利能力；許多專業評估機構對企業現有資產成本方式的評估；對企業未來盈利的網絡營銷的影響；企業聲譽；還有評估業未來的發展前景等。這些非財務因素，需要資產評估師在實際操作中多多積累經驗。
三、完善金融不良資產評估處置的建議
（一）研究編制相關的評估標準體系
金融不良資產評估和一般性質企業的資產評估有很大的差異，它是一種特殊情況下的評估形式，在評估方法運用上應該有所不同。所以，應該在使用企業資產評估方法的基礎上，根據金融不良資產的特性，認真探究金融不良資產的狀況和結構特點。適當借鑒國外先進的金融不良資產評估方法，從而制定適用于我國的金融不良資產評估標準體系。
（二）對非市場因素進行有效的評估
在實務中，評估價值與處置價值之間將會有不小的誤差幅度，非市場因素就是其中重要的因素之一。非市場因素問題的形成，在很大程度上，與國家的市場化程度和經濟發展水平有關。為了解決這個問題，應該制定出具體的規則和方法，建立公允價值的資產評估體系，并基于非市場因素具體分析，進一步調整價格分析結果。在滿足法律、企業、政府和其他方面需求的情況下，進行適當的配置和調整，最終提出最佳的解決方案。
（三）加強行業建設，提高專業能力
應加強行業建設的誠信，提高從業人員的誠信道德標準，營造一個良好的從業環境。制定可以讓人接受的收費標準，提高評估機制的規范。調動評估機構對評估工作的參與積極性，快速推動評估工作的發展完成進度。評估人員應當注意提高專業的評估能力。由于這類資產比一般的資產評估業務要更加繁瑣和復雜，所以要求相關的評估人員擁有廣泛的知識內涵。因此，為了把評估工作做好，要求相關的評估人員每年必須進修學習專業知識，保持和提高評估專業能力。實施嚴格的評估程序，以確保評估方法的正確使用。
評估人員要建立風險防范意識，并按照規定的程序，基于職業的責任感，嚴格執行指導建議和準則規范。評估在實施和分析過程中，應該積極尋找有用的信息，仔細探究不確定因素的影響，以提高這類資產的評估價值。此外，關于評估方法，還應對其范圍和前提的使用謹慎考慮，為正確評估不良資產提供保障。
一、注冊資本實繳登記制：難以勝任保護債權人利益
我國《公司法》 規定的注冊資本實繳登記制包括兩層含義，其一是最低出資額度 ，其二是注冊資本要實際、足額繳納（即股權出資價值的強制） 。公司法律、法規設置了注冊資本實繳登記制的配套規則，可以概括為四個方面。第一是限制出資方式：可以出資的財產有貨幣、實物、知識產權、土地使用權；以上述四類財產以外的其他財產出資的，要符合國家工商行政管理總局會同國務院有關部門制定的有關規定；另外明確禁止勞務、信用、自然人姓名、商譽、特許經營權或者設定擔保的財產等作價出資；規定最低貨幣出資比例。第二是規定出資金額的確認規則，包括驗資和非貨幣財產出資評估兩項制度。第三是禁止抽逃出資，設定嚴格的減少注冊資本的程序。第四是限制利潤分配：規定彌補以前年度虧損和提取法定盈余公積 后才能分配利潤；以法定盈余公積轉增資本時所留存的法定盈余公積不得少于轉增前公司注冊資本的25%；規定股東出資溢價要列入資本公積，資本公積不得用于彌補虧損。
注冊資本實繳登記制及其配套規則的核心是“維持注冊資本和實繳資本一致” ，保證公司存在著一個固定的，理論上會不斷增加的資本數額。其立法用心十分明顯，就是以公司資本奠定公司的經營能力和責任能力，以公司資本作為公司債權人利益的基本保障，此所謂典型的資本信用 （趙旭東，2003）。2005年修訂后的《公司法》雖然對資本制度進行了“松綁”，降低了公司股東出資的門檻，但是仍然堅持“以資本擔保債權”的思想，對債權人的保護措施仍然是幾乎全部寄托在股東出資環節上，“意圖強化股東的出資責任，設置各種機制保障公司資本按時足額到位來保護債權人”（郭靂，2012）。社會上仍然以資本來衡量和評價公司信用，如注冊資本金額是“建筑業企業資質等級標準”中的重要指標，又如借款人的注冊資本金額是銀行發放貸款的重要參考依據等。
一般而言，股東的出資具有經營功能和債務清償功能，但股東設立公司應該考慮的問題是如何經營而不是如何償債；如何經營是根本問題，如何償債是經營的后果問題。從公司經營的角度，只要股東認可和同意，任何具有經營價值的財產都可以出資。實際上，法律明確禁止出資的財產等都具有極強的經營價值。如，有的公司可以在幾乎沒有任何資產的情況下僅靠其卓越的信用而獲得經營的資源；對有些公司來說，要從事經營和取得經營佳績，并不需要太多的資金和實物，或者要獲得資金和實物并非難事，困難的是如何得到需要的人才和管理能力與技術。另外，應該由公司股東主要根據經營實際需要而不是償債的需要（企業破產時除外）自主約定認繳出資額、增加或者減少認繳的出資額、出資方式、出資期限等。
注冊資本實繳登記制及其配套規則雖然涉嫌干涉公司的自主經營權利，但是如果能夠起到保護債權人利益的作用，也是值得欣慰的。但是實踐表明，除了規則的僵化和不合理給公司造成的種種不便之外，注冊資本實繳登記制及其配套規則很難起到保護債權人利益的作用。第一，趙旭東（2003）指出“道理顯而易見，公司資本不過是公司成立時注冊登記的一個抽象的數額，而決不是公司任何時候都實際擁有的資產。”只有公司尚未開展生產經營活動時，公司資產純粹就是股東出資的財產構成，此時資產才會等于資本。公司成立后總是要開展生產經營活動的，只要開展生產經營活動就必定要將股東出資的財產（如貨幣）拿去投資、經營，購買不同的資產，支付不同的賬款，轉換成各種形態的資產。隨著生產經營活動，公司會出現贏利或者虧損，資產會出現增值和貶值；公司資產與資本的脫節是公司財產結構的永恒狀態。公司資本是個靜態的衡量，公司資產是個動態的變量；用一個靜態的假定去約束一個動態的過程，公司的法定資本制度是一個典型的“刻舟求劍”的方式（鄧峰，2002）。第二，只要股東控制生產經營活動，或者股東和董事之間達成了一致，注冊資本實繳登記制及其配套規則都可以被規避。例如雖然禁止自然人姓名作為出資，但是自然人可以先用貨幣出資，然后和公司簽訂合同，有償授權公司使用自然人姓名，這樣就通過“貨幣出資+合同”完成了對法律的規避。所有出資方式的限制都可以被這種分步走的方式架空，法律的禁止只是增加了當事人稅收等費用。通過分步走的方式，還繞開了非貨幣出資評估的規定，回避了股東對非貨幣出資資產“后續”價值保證義務。又如公司可以通過高價收購股東的劣質資產、低價將優質資產出售給股東，向股東借入高利息資金，給股東提供低利息或者無息借款，等方式達到抽逃出資的目的，規避禁止抽逃出資、減少注冊資本程序限制、利潤分配限制等規定。通過循環持股，股東可以很隱蔽的達到抽回出資的目的。第三，資本維持后續監管不力，僅靠驗資制度難以擔當保護債權人利益的重任。在實踐中，股東借錢投資設立公司或者增加資本的現象非常普遍，市場上出現了（高利息）代墊資金并且代辦營業執照的中介機構。中介機構將營業執照辦妥交給股東手里時候，所代墊的資金已經抽回去，公司只剩一個空殼。注冊資本實繳制產生了中介機構這一非法行業。工商部門對資本維持情況監管不重視，對代墊資金成立公司行為懲罰不力，是注冊資本實繳登記制和驗資制度流于形式的重要原因。財務審計制度是監督公司資本維持情況的有力制度，工商部門卻不予充分利用。《企業年度檢驗辦法》（2006）第7條明確規定了所有公司強制審計制度，但是工商行政管理總局于2007年2月15日的《關于加強和改進企業年度檢驗工作的通知》（工商企字[2007]33號）文件以減輕企業負擔和增強監管的針對性為理由，只要求小部分公司在年檢時提交審計報告，免除了大部分企業提交審計報告的法律責任。很顯然這是忽視對公司在注冊資本方面的違法行為監管的表現（蔣品洪，2013）。
綜上所述，如果在公司生產經營活動中資本無法得以維持，那么公司成立時的資本多少并沒有意義。認為“債權人知道了法定資本，也知道法律施加了限制，就可以高枕無憂”的想法是荒唐可笑的。注冊資本實繳登記制改為認繳登記制后，債權人利益保護理念應該從“資本信用”轉變到“資產信用”上來。
二、債權人利益保護機制重構：完善財務審計與企業價值評估制度
注冊資本實繳登記制及其配套規則的過度要求和不當限制，給公司造成了很多對實際經營的困擾，也造成了很多“不切實際的、多余的規則”（鄧峰，2009），實際上，股東認繳多少出資額（即注冊資本是多少）、以什么財產繳納出資（即出資方式）、分幾次繳納、每次繳納多少和什么時候繳納等事項，都屬于公司自主經營決策的范疇。將注冊資本實繳登記制改為注冊資本認繳登記制，失去的是一個對債權人的虛晃擔保，換來的是對投資者的解放和對債權人更為切實有效的保障。趙旭東（2003）指出：“毫無疑問，任何國家的公司立法都不可能對公司的責任能力不予關注和要求，不可能放任公司對債權人形成的風險，但在歐美國家，這種關注和要求顯然主要不是通過資本額的限定來實現的。在經濟高度發達的美國和香港，由于沒有法定資本的限制，理論上，只有一個美元或者港幣都可以設立公司，但卻依然有著良好、井然的經濟秩序，并未因此而發生公司喪失信用基礎和危及債權人利益的后果。”針對現時的市場成熟程度和商業文明程度不高以及社會信用不理想的狀況，中國實行嚴格的資本制度，卻屢屢出現公司信用危機，單純的資本制度在保護債權人利益方面顯得軟弱無力。債權人在痛定思痛之余，也認識到其利益不應該完全靠公司資本來保護，還要從資本之外找到保護債權人利益的途徑。
注冊資本實繳登記制改為認繳登記制后，為了保護債權人利益，法律需要完善以下兩個方面監管規定。第一是強化董事和股東的資本維持義務和責任。在注冊資本認繳登記制下，資本維持的保護對象不是實收資本而是公司資產，是通過責任機制來保證公司對外的交易應當獲得合理的、充分的對價；如果存在著不當的、非經公示的無對價或者對價不足的交易（特別是關聯方交易），由董事承擔賠償責任。即使是控股股東通過股東會形成抽逃出資的決議并迫使董事執行決議的，董事也應該承擔賠償責任，因為董事有拒絕執行違法的股東會決議的義務，并有向法院的權利（白江，2007）。根據修改后的《公司法》公司法第20條第3款規定：“公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責任，逃避債務，嚴重損害公司債權人利益的，應當對公司債務承擔連帶責任。”完善公司法人人格否定的操作制度，實行債權人直接要求股東承擔連帶責任的機制，股東有責任證明其沒有濫用公司法人人格。第二是加強公司信息公開。王坤（2012）指出：“由于信息不對稱，商事交易中始終充滿風險。充分的信息分享是交易者之間建立信用關系的基礎。”公司信息持續、及時、完整、準確的公開，降低債權人獲得公司信息的成本。需要公開的信息有：企業年度報告（含股東、董事、監事、高級管理人員、年度財務報表等信息），企業違法違規行為及其處罰信息等。公開的方式為建立“市場主體信用信息系統”，實行網上公布，任何單位和個人均可隨時查詢。還要采取有力的獎勵措施來激勵舉報公司違法違規（含提供虛假信息）的行為，工商部門及時將公司違法違規行為在“市場主體信用信息系統”上向社會公布，提高企業“失信成本”。
如上所述，對債權人利益構成威脅的，不是資本的多少，而是資產的轉移和流失。在此，“至為關鍵的問題是公司資產流向的合理與監控”，必須要建立一套監控公司資產流向的法律制度。該制度包括兩個方面。第一是以財務會計制度控制資產流向。財務會計應該全面反映公司經營過程，有責任留下非法資產轉移的事實和痕跡，為債權人追究董事、股東責任提供依據，并以此對這些非法行為形成有效的遏制。明確規定財務會計核算混亂，財務賬簿虛假、不完整或不準確而無法確定和說明資產去向和變化情況下，推定董事（注：不是財務會計人員）存在舞弊，對公司債務承擔連帶責任。第二是建立有效的財務審計制度。審計報告是債權人證明董事和股東是否履行了資本維持義務，并用于追究董事和股東責任的重要證據，也是董事證明其勤勉盡責、股東證明其沒有濫用公司法人人格的重要證據。為了提高審計獨立性，保證審計質量，必須建立一系列配套制度，包括審計委托人與被審計單位分開、雙重審計與審計費用處罰制度，審計報告公開制度，全社會配合審計制度等。
（1）財務審計分為常規審計和特別審計。常規審計是年度財務報表審計，委托人是不參與經營管理的股東或者主要債權人（一般是作為貸款人的銀行），由公司承擔審計費用。特別審計是資本維持情況的專項審計，委托人是對常規審計有異議的（并且認為其合法權益受到損害的）股東和任何債權人，或者公司無法償還債務時的任何債權人，審計費用由委托人承擔；但是如果特別審計中查出財務舞弊或者常規審計報告虛假的，委托人有權向舞弊者個人加倍追償其支付的審計費用。常規審計和特別審計分別由不同注冊會計師（會計師事務所）進行，形成行業內部相互監督機制。
（2）網上公布審計報告。注冊會計師出具審計報告之前，應該將審計報告和審計后的財務報表上報給主管部門備案，獲取備案號；注冊會計師在審計報告上標明備案號；主管部門應該立即將備案情況、審計報告和審計后的財務報表在官方網站上公布，任何持有審計報告的單位和個人均可隨時根據備案號上網查詢、核對審計報告。
（3）對常規審計有異議的股東和任何債權人，有權向工商部門提出協助財務審計、審查公司資產流向的要求；公司無法償還債務時的任何債權人，有權向法院提出協助財務審計、審查公司資產流向的要求；工商部門和法院都應該及時給予協助（主要是獲取被審計單位會計資料）。
（4）法律明文規定與被審計單位發生交易往來的所有當事人有配合財務審計的義務，以及不配合財務審計應該承擔的具體責任。注冊會計師有權到工商部門、稅務部門、海關、產權登記機構和銀行等單位核實被審計單位資產（包括房屋、土地、機動車、股權、知識產權和銀行存款等）、生產經營（包括取得借款、開具商業匯票、支付利息、進出口、開具發票、繳納稅收和對外擔保等）情況，并規定這些單位不配合財務審計應該承擔的具體責任。
財務審計制度能提高公司資產信息質量，預防、發現和糾正人為的資產轉移和流失，可以有力保護債權人利益。但是財務審計報告反映的是公司的賬面價值，而非市場價值。債權人除了關心資本維護情況外，更需要了解公司的公允價值（市場價值）及未來獲利能力。另外，公司是經營主體而不是“財產的集合”，公司的價值相比起“一堆財產”，就是需要形成不可轉讓的、獨有的東西（即無形資產）。比如可口可樂公司聲稱，全部的財產都燒光了，憑借可口可樂的名字就可以重建。這些資產是賬面沒有反映的。現實生活中，公司擴大的途徑常常是收購別人的公司而不是收購別人的資產。比賬面資產更能體現公司價值創造能力和核心競爭力的因素有：品牌資源，客戶關系，人力資源，勞資關系，組織結構，內部控制，研究開發能力和企業文化等。這些因素的存在，會形成公司無形資產，導致“公司的價值”與“公司資產價值的相加”兩者之間的脫節，也促使公司信用基礎發生變化，即由主要以有形資產為信用基礎逐步轉化為更依賴于無形資產，有形資產對債權人的擔保作用日趨弱化。因此，為了更有效的保護債權人（特別是長期債權人）利益，應該推行和完善公司的企業價值定期評估制度，動態、準確地反映公司的真實資產狀況。將企業價值評估報告和公司的企業價值及時公布在“市場主體信用信息系統”中，供債權人更全面的了解公司信息。
三、結語
注冊資本登記制度改革，是按照“寬進嚴管”的原則，降低公司準入門檻，強化公司的市場主體責任，促進形成誠信、公平、有序的市場秩序。注冊資本登記制度改革，同時是轉變政府職能，減少政府對企業生產經營活動的直接干預，重新界定政府與市場的關系及作用邊界，對工商部門如何監管公司資本提出了挑戰。作為注冊會計師，要正確理解注冊資本登記制度改革精神，并把握其給注冊會計師行業帶來的發展機遇。實行注冊資本認繳登記制后，實收資本不再作為工商登記事項，這并不是說股東不要實際繳納注冊資本；相反股東是有義務根據公司經營實際需要繳納注冊資本的，并對繳納出資情況真實性、合法性負責。工商部門不再收取驗資證明文件，并不代表市場不需要注冊會計師驗資。股東繳納的注冊資本及資本維持情況關系到債權人利益保護，債權人需要注冊會計師提供財務審計服務（審計的內容包括實收資本及其維持情況，實際上包含了驗資職能）以了解公司（債務人）財務狀況和償債能力，需要注冊資產評估師提供評估服務以了解公司的企業價值。
參考文獻：
[1]王坤：《公司信用重釋》，《政法論壇》2012年第3期。
如果去餐館吃龍蝦，往往是先吃蝦肉，再將蝦骨煮稀飯吃，即“龍蝦二吃”。存量資產開發利用中的“龍蝦模式”即是先將集團型企業的存量資產先租賃給經過按自己規劃選擇的專業承租經營者深度改造開發利用，出租者第一次獲取租金收入；再在租期中期對其經營權實施控股權回購，最后以多處存量資產經營控股權為資產獨立上市，或注入集團內上市公司，從而實現存量資產價值的第二次溢價收入。
存量資產的開發利用是所有集團型企業都面臨的一個問題。如何開發利用好存量資產，對于擁有大量存量資產的集團型企業來說，意義重大。通過龍蝦模式的資本運作對于擁有大量利用率不高的存量資產，又無更多資金和經營經驗和人才的集團型企業來說，有著現實的指導意義及較強的可操作性。
二、集團型企業存量資產開發利用的SWOT分析
隨著城市外擴，市政動遷，三廢治理，生產場地擴大、換取土地價差等原因，大型集團企業將科研生產場地搬遷至郊區生產，而在中心城區就留下了有大量的房屋土地資產。這些房屋土地資產或直接用于簡單出租，或閑置未加以很好利用，我們統稱為存量資產。
為了開發利用好存量資產，必須對集團型企業自身進行swOT分析，從而為決策者提供決策依據。一般來說，一家企業不論其規模有多大，業務品種有多廣，都有其主營業務和非主營業務，也有擅長業務和不擅長業務。如果業務主次不分，平等用力，則可能一種業務也經營不好。如果業務優劣不分，長短不分，以已之短攻他人之長，以熱情代替事實，則結果可想而知。
針對企業自身情況，應該采取“有所為，有所不為”之原則。例如一家長期從事機械電子科研生產業務并且在市場上有競爭優勢的企業，卻要將酒店管理列為主營業務，同時還要長期保留機械電子科研生產業務在市場中的優勢，從企業資金和精力方面來說，就顯得十分勉強，不夠科學客觀。
如確定部分存量資產開發利用不作為集團型企業的主業，則或因資金投入不足，或因人才不足，或因關心不足，都可能導致難以發揮存量資產應有的經濟價值，或難以產生長期穩定增長的現金流。
我們知道，一般集團型企業，尤其是屬于生產科研型企業，對于中心城區內的存量資產開發利用存在資金短缺、經營人才匱乏、決策經驗不足、土地轉性困難等劣勢；擁有大量存量資產，企業存續沒有問題、集團名氣響從而公司打包上市渠道暢通等優勢。政府鼓勵充分利用中心城區的舊廠房、舊辦公樓改造后轉作新型科技園區、創意園區、都市工業園區等是目前利用存量資產的好機會；而存量資產交給專業經營者經營多年之后，如產生穩定良好的現金流，該經營者是否會順利交出控股權，或是收購價格難以協商一致是龍蝦模式的潛在風險。而如果該專業經營者經營不善，在虧損邊界上掙扎，則收購其經營控股權失去意義。
三、龍蝦模式的應用設計
通過上述SWOT分析，集團型企業存量資產的開發利用應該揚長避短，主要精力、資金投入自己主業，而通過“借腦、借錢”來開發利用好存量資產，最大限度地發揮擁有大量存量資產的優勢。
1.對企業現有存量資產進行分析，按照地域位置、房屋結構、周邊環境、土地性質和大小以及地方政府意向進行分類，確定哪些資產適合建設新型科技園區、創意園區，哪些適合經營酒店會所等服務行業，還有哪些適合進行大規模房地產開發。
對各園區從一開始即規劃好主題。確定園區主題時應結合當地政府鼓勵發展的產業方向和集團內上市公司性質，以便與當地政府及上市公司形成互動。如上市公司以新能源研發應用技術為主，則科技園區、創意園區可規劃為以研究經營新能源技術、節能技術、環保技術，節能環保產品展示交易服務的企業入駐為主。
2.成立一家獨立公司（下稱園區公司），園區公司的資產來源為集團及下屬單位所有的存量資產委托經營權。園區公司的發展方向是打造成一個新上市公司，或將其資產轉讓給集團內上市公司。
按集團存量資產分布情況和當地政府政策情況，園區管理公司可設立子公司，以方便管理園區和享受當地優惠政策及將來轉讓資產。未必要在每個地塊都設立子公司。比如按區設立子公司。
3.按經營方案是否符合或接近園區公司的規劃、是否有成功案例、擬投入改造資金大小、租金價格、遞增比例等因素，面向社會挑選有資金實力、有專業經營經驗的承租或承包開發經營企業（下稱經營企業）來改造經營園區。部分園區也可自營。
為了便于將來收購，租期不宜太長（當然也不能太短），以減少將來回購經營控股權的難度，同時要求經營企業在各個地塊設立獨立項目公司（下稱項目公司）。這對經營企業獲得當地政府的政策支持也是必要的。
為了使項目公司能夠持續穩定地經營，挑選經營企業時，不宜將租金高低作為唯一入選指標，而應優先考慮項目公司的規劃主題、改造投入以及之后的品牌宣傳投入。
4.由園區公司與經營公司簽訂租賃或開發經營合同。應在合同中列明幾項要求：
應成立只有資本金和經營權的項目公司，僅經營集團及所屬單位的存量資產；
項目公司應在五年內挑選調整入駐企業，以達到園區公司規劃主題要求；
改造投入金額必須達到或接近承諾數（可采取完工后由第三方評估辦法）；
必須醒目標注園區公司或集團標識，而經營企業標識則不作醒目標識；
同意政府給園區的補貼和稅收優惠與園區公司分成；
同意園區公司保留幾年后（五年較為合適）收購項目公司控股權的選擇權；
同意園區公司將其收購的項目公司控股權轉讓給集團上市公司或獨立上市。
5.改造完成后由雙方聘請第三方評估投入金額，適當考慮大規模改造后的日常維護維修投入金額，以利將來回購時計算成本。
6.由經營商招募選擇符合規劃主題的企業入駐經營。
7.在其經營五年后，入駐企業基本符合園區規劃主題（為快速招商，初期未必都達到規劃主題），項目公司的經營管理也基本達到穩定，改造投入費用應該基本收回，后幾年的經營現金流也基本可以評估，項目公司股權價值評估也更為容易。此時雙方對項目公司進行評估，從而考慮是否行使控股權收購選擇權（下稱收購權）。
如不行使收購權，則由原項目公司繼續經營下去，園區公司繼續收取租金直到租期到期。如行使收購權，則由雙方協商股權收購價格。項目公司股權價值并不包括存量資產價值，評估內容只含該存量資產的經營權和項目公司已有凈資產及未來現金流預估價值（即租期到期前的可能凈收入）。當然還要考慮貨幣的時間價值和溢價因素。園區公司收購項目公司的資金來源由前幾年租金和免除部分后幾年租金構成。
項目公司控股權（如51%）收購后，原經營商仍可保有部分股權（如49%）。
控股項目公司后，大股東不更換經營班子主要成員，可以委派財務總監，以監督經營為主，以保證項目公司的經營連續性和穩定性。
為何定為五年左右再實現控股權收購7因為過早收購，項目公司尚不穩定，入駐企業未必調整到符合產業規劃的企業，未來現金流估算也難以達成一致。另外經營人才未必成熟。過晚收購，則當初投資的改造項目可能又要進行投入了，對于收購方來說不利。而且時間跨度太長，任何不可測因素均可能發生。
8.園區公司將回購的各園區股權或將園區公司全部股權注入給集團內上市公司，或獨立申請上市，利用上市公司的收購溢價和抬升上市公司股價從而為集團公司獲益創造條件。
四、龍蝦模式的可行性論證
1.因為園區公司是通過將存量資產預先謀劃、設立投資改造限額、在經營幾年后再篩選收購項目經營控股權的，故園區公司自身的股權結構清晰、凈資產易估、未來現金流穩定增長，且園區內入駐企業大多與上市公司主業相近，或上下游關系，或平行關系，對上市公司產業發展有一定的推動促進作用，如此上市公司可說是收購了集團內優質資產，因而上市公司股東易于接受具有逐年遞增現金流入的公司資產。
2.經營商的項目公司投入資金，打造了符合要求的品牌園區，對園區初期管理付出了努力，但在第五年應該收回了投資，項目公司已進入“凈賺”時期，當然不樂意拱手相讓經營權。但如果有人愿意溢價收購其控股權，將今后五年或十年該賺的錢一半提前賺到手還有多，何樂不為呢7何況還保留了相當的股權（如49%），還可以享受因大股東股權資產上市帶來的潛在宣傳效果，甚至房租調價的可能。
但收購控股權后，一般還需要原經營班子繼續經營，大股東至多派出監管人員（財務總監），否則園區管理會出現混亂，經營效益可能出現下滑。
3.集團型企業園區公司可以通過前五年部分租金即可作為收購項目公司的資金（如稍嫌不足則可免后續期間部分租金），這樣利用存量資產自身經營價值，不用投入資金就打造了擁有優質資產的園區公司，實現了俗話說的“空手套白狼”式資本運作。將園區公司資產注入上市公司時，一般要以數倍的溢價轉讓，集團型企業即獲得豐厚的收入。同時仍然擁有存量資產的所有權。所以集團型企業是最大贏家。
4.政府部門對位于城市中心區的舊式工廠或辦公樓也希望加以改造利用，既改變城市面貌，又可增加稅收，還可實現三廢治理。更重要的是變政府規劃產業園區為集團型企業利用存量資產主動規劃，免除了政府產業規劃實際資產支撐難以落實的煩惱。所以政府部門不但會批準建設科技園區、創意園區及服務業，而且還給予相當的補貼和稅收減免優惠。
5.對于社會來說，舊廠房舊辦公樓等存量資產往往陳舊、破敗，也常常是污染來源。通過規劃發展新型產業，并加以巨資改造，不但治理了污染，改變了面貌，有的好項目還成為當地的亮點，提升了當地房屋資產價值（例如上海的新天地項目）。所以當地街道和居民一般都很支持。
6.在大型城市，尤其像上海北京廣州這樣的特大型城市，任何產業鏈都相對完整，幾乎任何行業都有競爭對手，要找到同類企業或上下游企業入駐還是相對容易的。同時有實力、有品牌、有經營經驗的企業很多，完全可以進行挑選，從而使其接受“龍蝦模式”合同條款。
五、龍蝦模式的優點與風險分析
優點：
1.龍蝦模式對于擁有大量存量資產集團型企業既解決了資金投入問題，又解決了經營人才問題。利用自身優勢可以進行規劃，克服自身短處將經營交給專業經營企業。自己除賺取房屋土地應有的租金價值外，將主要目標瞄準在資本市場上賺取超額利潤。
2.龍蝦模式有效地將國有房屋土地所有權與經營使用權分離，交易轉讓只圍繞經營權進行。從而繞開了房屋土地資產轉讓過程中如出讓金、招拍掛、報批等種種政策障礙。對于工業劃撥性質的土地存量資產來說尤顯優越。
3.龍蝦模式實現了存量資產的二次利用，充分利用大型集團公司品牌優勢和資源優勢。通過將園區公司經營權資產上市，不僅可以獲得數倍的溢價收入，而且房屋土地所有權屬性未發生改變，仍然留在集團型企業手中。
4.園區公司通過滲透進項目公司，可學習到先進管理經驗，也可通過實踐找到現成人才，為進一步向集團外拓展打下基礎。
5.龍蝦模式可操作性強。
風險：
1.收購項目公司時，如果經營情況非常好，項目公司股東也許不愿意出讓股權，或者收購價格難以協商一致。但即使如此，園區公司也不損失什么，繼續收租直到租期終止：
2.如果只有少量項目公司經營得較好，其他項目不如人意，則園區公司愿意收購的項目公司數量太少，現金流太少，上市公司缺乏興趣。
3.對于急需用錢的集團來說，時間似乎太長。另外，如集團公司在此期間更換領導，則可能改變原定戰略規劃。
4.在規劃了產業方向的園區內，可能找不到那么多符合要求的企業入駐。這可以通過逐年調整來達到。
六、結論
1.成立獨立的園區公司，獲授權統一經營集團內的存量資產，先做產業規劃再招商；
2.園區公司從成立之時，就應該按照上市公司的規范要求運作，不能形成歷史包袱；
內容摘要：隨著全球經濟一體化的發展與我國改革開放的深入，在我國企業與外國公司進行并購的過程中，出現了外國公司憑借資金、技術與知識產權的優勢在與我國企業的并購活動中強行占領我國市場以獲得高額利潤的情況，在很大程度上影響了我國企業的健康發展。我國企業應當確立符合自身情況的知識產權戰略，以便在跨國并購中贏得主動，增強國際市場的競爭能力。
關鍵詞：跨國并購 知識產權 戰略研究
引言
作為全球經濟的熱點，20世紀90年代以來，全球企業并購的熱潮一浪高過一浪，亞洲與中國的并購活動風起云涌，這一現象使得對企業并購的相關問題的研究一直是實務操作與理論研究領域極為活躍的一部分（朱寶憲、吳亞君，2004）。
在經濟全球一體化趨勢下，企業為適應來自國際經濟環境的快速變化，以降低成本或者增進收益，采取跨國并購已成為調整經營策略或組織戰略的重要手段之一（王志誠，2005）。從企業并購誕生之日起至今已經歷了一個多世紀的歷程，以美國為代表的西方發達國家的企業掀起了五次并購浪潮，這五次并購浪潮分別是19世紀末至20世紀初，資本主義自由競爭階段向壟斷階段過渡時的第一次并購浪潮；兩次世界大戰之間的20世紀20年代，資本主義經濟相對穩定時期爆發的第二次并購浪潮；第二次世界大戰后的40-60年代，資本主義發展的黃金時期掀起的第三次并購浪潮，20世紀70年代中期至90年代初資本主義經濟進一步發展；20世紀80年代至90年代，資本主義經濟進入進一步發展時期出現的第四次并購浪潮；20世紀90年代冷戰結束后出現的第五次并購浪潮（張秋生、王東，2001）。每次浪潮的興起均促進了壟斷資本的發展與企業規模的擴大。當代的跨國并購呈現出強強聯手、優勢互補、高新技術領域的跨國并購迅速增長、發達國家的跨國并購占主導地位、發展中國家的跨國并購正逐步上升等特點（于桂琴，2006）。作為跨國公司技術全球化戰略的一部分，技術與知識產權的需求已逐步成為推動跨國并購的重要動因（歐陽光、禹芳，2007）。在企業跨國并購的過程中，受壟斷利潤的吸引，通過在并購中有效的知識產權組合，使所有者可以獲得更高的壟斷利益。以美國為代表的發達國家的企業，在進行并購交易時，已從企業發展戰略的高度考慮知識產權問題。美國企業注重通過研發、并購等方式構建本企業的自主知識產權組合，降低外部專利擁有者可能構筑的知識產權障礙，以便能夠以較為優惠的條件獲得企業發展所需的外部技術，抑制競爭對手、取得市場優勢。因此，我國企業在未來跨國并購中所面臨的知識產權保護的形勢將更為嚴峻（羅暉，2009）。在我國企業進行跨國并購的過程中，知識產權已成為眾多并購交易中的重要潛在動力。專利權、商標權等知識產權被視為一項重要的談判籌碼，特別是對于以知識產權立足的高新科技企業來講，企業可以通過并購獲得專利等知識產權并將其價值變現，增強自身的競爭地位。隨著全球經濟一體化的深入與高新科學技術的發展，知識產權作為世界資本市場上愈發重要的價值因素，正影響著跨國公司的并購活動。因此，中方企業在跨國并購中應當采取措施對自身的知識產權進行有效地保護與運用。
外國企業憑借雄厚的資金、技術實力在我國市場上逐漸顯露出強大的競爭優勢，強行占領我國市場，以獲得高額利潤，在一定程度上影響了我國市場健康、有序的發展。我國許多企業由于未能管理與保護好自身的知識產權，導致其產品的市場份額被迫出讓于跨國公司。被跨國公司并購的我國企業的技術提升程度在很大程度上取決于企業在并購時的知識產權戰略。如果跨國公司為了獲得我國當地技術而進行并購，被并購企業的技術水平大多不會得到提升，但從長期來看，跨國公司為了保證公司各個部分的技術能力在戰略和結構中的地位保持一致，仍然會進一步提高被并購企業的技術水平（胡峰，2003）。因此，我國企業應當在跨國并購中運用正確的知識產權策略，提高本企業的技術水平與經營能力。
當今知識經濟的最大特點在于其繁榮主要是依賴知識或者信息的獲取、積累與應用。高科技產業的發展已成為知識經濟產生的前提，與之相應的是，圍繞著知識資源的獲取、積累和運用。企業之間，特別是高科技企業之間的并購逐漸趨于白熱化，呈現出并購的規模不斷擴大、并購的速度不斷加快、并購已成為企業形成核心競爭力的捷徑、并購中的主要目標是技術與人才等特征（袁智德、張宇、宣國良，2000）。在高科技企業并購的交易中，企業的知名商標的增值能力還體現在由于其具有較高的品牌延伸、品牌轉讓等價值創造能力，企業不僅可以通過名牌資產上市、特許經營等方式實現企業資產的增值，而且也可以通過并購等策略擴大企業的經營規模，促進產品結構調整，實現企業的規模經濟，還可以運用知名商標拍賣、轉讓等方法使企業獲得巨額資產，使高科技企業在市場競爭中取得優勢。
在實踐中，我國企業運用正確的知識產權戰略，在跨國并購中已取得了成功的經驗。如南京名爵MG汽車產業跨國并購后消化吸收再自主創新及國際化的技術創新模式具有較強的研發創新、產業帶動關聯性。南京汽車公司通過國際并購的手段取得了原英國百年老廠羅孚汽車公司的知識產權，擁有自己的國際品牌，從高端起步，與東南大學合作成立南汽工程研究院，在英國長橋建立國際化視野的研發中心，對原有技術消化吸收、再創新，創造出了我國汽車產業的“第三種模式”，即不同于合資品牌和自主品牌的發展道路，是通過跨國并購，將一整套國際頂尖水平的研發、制造、質量檢測保障體系以及與國際接軌的營銷運作體系并購、消化、吸收、再創新，由此形成核心競爭力。南汽MG已獲得英國汽車制造商協會組織成員資格，可以參與歐盟普遍接受的英國相關汽車法規、標準的制定，取得了在歐盟制定標準的話語權（陳家祥，2009）。在跨國并購的過程中，除對自身的知識產權進行全面的管理、保護與運用外，還應做好以下工作，以確立我國企業在跨國并購中的知識產權戰略。
對知識產權盡職調查
為了保證并購過程的順利進行，應當做好知識產權的盡職調查工作。在法律方面，對包括知識產權在內的有關產權的法律問題納入考慮的范疇是極為必要的。對任何公司進行盡職調查時，收購方應當仔細地審查其知識產權。通過盡職調查工作，購買方能夠確信：候選公司確實擁有被它們宣稱所擁有的知識產權。收購方能夠通過事前調查確定是否所有的知識產權均已在有關主管機關注冊，進行了這樣的調查后，購買方可以在將來可能發生的知識產權指控中提出抗辯。購買方應當通過事前調查，確信所有必需的維持費用都已經支付，候選公司擁有的全部知識產權都是真實有效的。有些情況下，候選公司相信自己擁有某項知識產權，并登記在公司的財產清單上，但由于未能及時足額支付相關維持費用，該項知識產權實際上已經失效。在某些情況下，當事人就不能對此項知識產權再提出申請。購買方同時能夠確信，候選公司沒有侵犯他人擁有的知識產權，也不會做出其他任何非公平交易的行為。在今天，知識產權已構成了許多公司資產中不斷增長的重要部分。在并購中的相關法律文件如果能夠證明在知識產權上的合法權利，就能夠大大地增加一個公司的價值。如果用于證明知識產權的合法性的文件存在缺陷，或者該公司已經侵犯了他人的知識產權，則該公司的價值就會減少。因此，盡職調查者需要檢查與該公司聲稱對知識產權具有所有權的陳述相關的文件，以確保所有的知識產權都將被有效地在并購中移交于購買方。與此同時，調查者還需要確認：該公司不會遭受關于其侵犯他人知識產權的重大索賠。在今天以信息為基礎的知識經濟時代，對知識產權進行認真地調查，將對任何公司的購買方有著重要的意義（[美]亞歷山德拉•里德•拉杰科斯、查爾斯•M埃爾森，2001）。
在盡職調查的過程中，對知識產權的審查除要涉及對目標公司知識產權在法律方面的權屬情況進行審查外，還要對被并購企業的知識產權與原企業知識產權的關聯性進行考察。可通過專利文獻檢索途徑確定目標企業專利的現狀以及在同行業競爭者中的地位。對于商標權，則需要審查目標企業的商標形象與品牌資產價值，以決定企業并購后目標企業原商標的使用，進而確定在整合并購企業商標戰略后決定商標的使用策略。對于商業秘密，需要了解目標企業現有商業秘密的范圍、內容以及其他企業開展商業秘密的價值和并購后應采取的策略（程曉嵐，2008）。此外，還應對目標公司簽署的相關協議、目標公司的知識產權訴訟、知識產權產出能力、成長率、研發重點、技術生命周期以及知識產權質量等情況進行調查。
對并購涉及知識產權的評估
在跨國并購的過程中，公司商譽、商標等知識產權是最珍貴與易損的，存在著如何命名新公司、如何保持新獲得的商標名聲、如何評估與合并知識產權資產等重要問題（[美]亞歷山德拉•里德•拉杰科斯，2001）。
我國有些企業在并購的過程中，對知識產權的評估表現出評估方法不夠科學，不同類型的知識產權，評估的對象與評估的方法也有所不同，有些企業在跨國并購的過程中沒有根據不同類型的知識產權選擇適當的評估方法，導致了在跨國并購中由于未使用正確的評估方法而導致評估標準不一，知識產權的高估與低估現象嚴重（陳錚宇，2002）。
如果不能從企業戰略風險高度看待以技術創新價值控制為核心的知識產權價值評估，將會使我國企業陷入國際化并購后喪失知識產權競爭控制力的并購陷阱，因此，有必要將外資并購中的技術知識產權評估，提高到企業戰略風險控制層面，提高其價值評估的風險意識與戰略思維，并充分考慮人才流動對企業技術知識產權價值評估風險的影響。在企業并購的實際技術價值評估中，應當注意動態環境和技術變化所帶來的影響，如果簡單地以某一時間點的技術價值評估僵化地確定并購中的資產價值與資本結構，將產生難以彌補的戰略失誤，產生技術權利套牢的路徑依賴，產生技術發展受制于人的后果（尤玉平，2007）。
在跨國并購的過程中評估知識產權資產價格主要應當對并購中涉及知識產權的經濟環境、自身性能與社會環境等因素進行確定。在評估前應當調查：轉讓人是否有權轉讓知識產權；轉讓人在轉讓前是否已經許可他人使用；該知識產權是否已經超過知識產權的法定保護期。如果轉讓人無權轉讓知識產權，受讓人最終將很難得到該知識產權，從而使評估喪失了應有的意義。轉讓或者許可使用是否涉及第三方的利益，如一個從未許可他人使用自己知識產權的價值一般高于已經將知識產權許可一個或者一個以上的受讓方許可的知識產權。知識產權中的許多權利具有時間性，如果超過了法定的保護期，知識產權則不具有評估意義上的價值。在法定期之內，剩余的保護期越長，評估價值越高（楊延超，2008）。
在評估方法方面，根據我國目前中國資產評估協會與中國國家知識產權局聯合下發的相關規定中將成本法、收益法、市場法列為了法定的評估方法。但在目前跨國并購中涉及的知識產權，特別是專利來看，以上三種方法難以準確地對并購中涉及的知識產權進行評估。如高新科技企業使用自身擁有的專利進行出資時，對于一些市場前景良好，生產的產品可能占有較大市場份額的產品，使用以上三種傳統的評估方法就難以得出較為準確的結果。因此，應當在并購中借鑒發達國家的成功經驗，使用實物期權法、模糊綜合評價法等較為先進的評估方法，以保證評估結果的準確。
我國知識產權交易市場的建立
我國應當盡快建立完善的知識產權交易市場，企業可在并購過程中科學地對涉及的知識產權進行評估，采用科學的方法計算出知識產權可能產生的收益。并將這些收益合理地體現在企業的財務狀況上，為知識產權有序進入市場奠定良好的基礎。同時還應當加強業務人員的管理，企業應當與涉及并購相關知識產權的人員簽訂保密協議與競業禁止的相關協議，以防止業務人員在并購前后可能給企業帶來的損失。加強企業在并購中的保密工作。參與并購的各方應當以協議約定整個并購過程中需要向外披露的知識產權的范圍、用途、披露的對象等內容，并且對在一定條件下如并購失敗后對互有返還或銷毀對方技術資料予以保密的義務。爭取新的知識產權的權利，對于并購后產生的新的知識產權，應當明確約定歸屬（傅明，2007）。
我國企業知識產權文化的建立
由于文化具有傳播性、滲透性、財富性等特點，對企業及其員工將會產生長期潛移默化的影響，決定著員工與企業的價值取向。知識產權文化的核心是人們形成的共同的知識產權價值觀，其中最為關鍵的是自主創新、誠實守信的價值取向（馬維野，2007）。我國企業知識產權的根本目的是以知識產權文化特有的影響力對企業員工進行教育與感化，使誠實守信、尊重知識產權成為企業的文化氛圍，為大幅提高企業創新能力、在跨國并購中的知識產權問題上贏得主動，提供有力、持久的文化支撐。
總之，筆者認為，根據我國企業的現狀，在跨國并購的過程中，應當在現有的法律、規章及我國締結或加入的國際公約的基礎上，確立符合本企業情況的知識產權并購戰略，并且重點對并購中涉及的知識產權進行調查與評估，建立完善的知識產權交易市場，積極培養我國企業的知識產權文化，使我國企業能夠在跨國并購中提高經營能力與國際市場競爭能力。
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動態財務分析(DynamicFinancialAnalysis,DFA)是非壽險公司中越來越多使用的一種工具,它通過模擬宏觀經濟環境、市場環境和公司現金流來預測公司未來的財務狀況,并為管理層決策提供支持。DFA起源于二戰時期,并在20世紀90年代應用于保險業,其最初的用途是評估償付能力。隨著計算速度和非壽險精算技術的快速發展,DFA已經發展成為非壽險公司全面風險管理的工具,可以在公司的戰略規劃、財務管理、風險管理和日常經營決策中發揮重要作用。一方面,與傳統的敏感性測試相比,DFA模型中考慮了影響公司運營的各種因素之間的相互影響,在隨機模擬生成的宏觀經濟環境和市場環境下,使用模擬方法得到未來多個時點上資產價值和負債價值的預測,然后得到所需財務變量的分布,同時輸出財務報表。另一方面,DFA在運行過程中可以記錄每條模擬路徑的細節,因此,當財務變量的某些結果偏離了管理層預期時,與之對應的模擬路徑可以說明它們是如何發生的,也就是說,可以通過模擬路徑反向確定究竟是哪些情景假設導致了財務惡化。這使得管理層可以針對這些不利情景對公司經營策略進行調整,并將調整后的經營策略輸入DFA模型查看調整效果。這個過程可以多次循環,直至不利財務結果的產生概率低于符合公司風險定位的某個小概率值。從非壽險公司風險管理的角度上看,DFA并不僅僅是一個技術,而更多的是一種全面風險管理的理念。它沒有一成不變的模式,不同的DFA軟件對其實現方法進行了不同的詮釋。每個非壽險公司在應用DFA之前都要對自己的DFA模型進行大量的自定義,以使得DFA模型符合自身實際情況。而隨著監管政策、法律環境、市場環境的變化和公司的發展,DFA模型的維護人員也需要經常對其參數和結構進行調整,以得到更切合實際的預測結果。
二、DFA模型的結構
將DFA應用于非壽險公司時,需要對DFA模型的多個模塊進行設計,這些模塊囊括了影響公司運營的各種因素,對宏觀經濟環境、市場環境和公司運營情況進行模擬,并最終輸出財務報表。
1、利率模塊
保險公司的資產和負債都與利率有關,因此利率模塊是DFA模型中的一個基本組成部分。利率模塊包括短期利率模型、長期利率模型和通脹率模型。短期利率模型的選擇需要同時考慮簡便性和準確性,還要考慮到利率在未來可能的發展趨勢變化,即參數風險。長期利率模型可以由短期利率模型導出。通脹率一般被認為與短期利率正相關,可以通過歷史數據對其建立線性回歸模型并用于預測。
2、投資模塊
投資模塊對各種資產的價格變化模式、久期等參數做出假設,并根據法律法規的要求對各種資產的投資比例做出限制。在投資模塊中,不同風險的資產需要使用不同的折現率折現,DFA模型的維護人員可以參考投資部門的意見衡量資產風險,在無風險利率的基礎上增加一個風險溢價,來計算資產的市值。另外,投資策略的不同風險偏好也可以體現在投資模塊中。對于不同的經濟情景和不同的償付能力狀況使用不同的投資策略,并在資產負債匹配的約束下投資,可以更真實地反映保險公司的情況。非壽險公司的資產配置一般以債券和股票為主,債券的價格通過利率模塊中的假設得到,股票價格一般使用CAPM、三因素模型等定價模型模擬。投資模塊對不同類型的債券分別建模,并假設公司在流動性不足時出售資產。
3、再保險模塊
再保險模塊體現了保險公司的再保險策略。大多數公司會購買比例再保險和超賠再保險,再保險部門向DFA模型的維護人員提供公司再保險合約的各項參數,并給出公司因未來市場環境和公司財務狀態的變化可能采用的其他再保險方案。公司可以通過再保險模塊來測試各種不同的再保險策略對公司財務結果的影響,以收益—風險散點圖的形式為管理層提供決策支持。另外,再保險接受人違約風險也可以在再保險模塊中考慮。再保險接受人的信用評級、歷史違約概率等可以作為再保險接受人違約風險的內部因素,巨災、宏觀經濟環境等可以作為再保險接受人違約風險的外部因素。
4、承保模塊
承保模塊中一般使用市場類型的轉換概率矩陣來描述市場環境的變化,然后根據市場環境的類型對保費增長率和費率等做出假設。然而,由于我國的保險市場運行時間較短,保險業如今的政策環境和市場環境瞬息萬變,已有文獻對于我國非壽險承保周期的探討也尚未有定論。由于歷史數據不足,國外使用較成熟的轉換概率矩陣方法對于我國目前來說缺乏必需的使用條件。我們可以參考當前國內外的整體經濟發展形勢和我國短期經濟發展規劃(比如汽車產業的發展規劃),然后根據行業的平均保費增長速度和公司的短期業務規劃來確定各險種的保費增長率假設。
5、巨災賠付模塊
當巨災發生時,各風險單位發生索賠的獨立性假設不再適用,因此保險業經營的基礎——大數定律也不再有效。所以,需要在DFA模型中對巨災事件單獨建模。巨災事件的損失頻數可以基于歷史數據使用泊松分布、負二項分布等離散型分布擬合,損失程度可以基于歷史數據使用對數正態分布、帕累托分布、韋爾布分布等連續型分布擬合。另外,巨災發生時,不同業務線、不同地區的子公司可能都會受到影響,它們之間的相關性也是巨災模塊所需要考慮的。DFA模型一般使用傳染矩陣來描述不同地區損失程度之間的相關性,以模擬巨災事件對大范圍賠付模式的影響。
6、非巨災賠付模塊
非巨災賠付往往有充足的歷史數據,可以通過三角流量表來估計終極賠款。根據中國保監會的規定,對已發生未報案未決賠款準備金(IBNR),應當根據險種的風險性質、分布、經驗數據等因素采用至少下列兩種方法進行謹慎評估提取:鏈梯法、案均賠款法、準備金進展法、B-F法。實務中一般由精算人員根據經驗確定評估IBNR所需的參數,比如鏈梯法中的發展因子、B-F法中的預期賠付率等,然后反饋給DFA模型的維護人員,用以估計終極賠款和與其相關的業務和財務指標。各業務線的損失額可由損失頻率和損失程度的分布得到,而損失頻率和損失程度都與通脹率密切相關。另外,各業務線賠付額的上漲幅度往往因各類保險標的的價格上漲幅度不同而有差異,因此有必要分別建模。
7、稅收模塊
稅收模塊中根據現行稅收制度計算與所得稅相關的項目,如應稅收入、所得稅費用等。
8、結果輸出模塊
結果輸出模塊的作用是向使用者提供易于理解和接受的模型結果,DFA模型的維護人員可以根據使用者的要求輸出所需變量的統計量。由于DFA使用隨機模擬得到財務數據的大量模擬結果,財務數據的統計量(比如均值、方差、分位點、最大值、最小值等)有必要在結果輸出模塊中出現。另外,根據我國保險企業會計準則編報的財務報表(包括資產負債表、利潤表和現金流量表等)也應當在結果輸出模塊中自動生成,以便使用者能夠迅速找到自己所需的信息。
9、隨機數發生模塊
隨機模擬方法的基礎是產生服從均勻分布的隨機數。常用的計算軟件都有內置的均勻分布隨機數生成程序,比如Excel的RAND函數、ExcelVBA的Rnd函數、Matlab中的Rand函數等。得到均勻分布的隨機數后,需要使用分布函數求逆法或其他針對某些特定分布的方法,將均勻分布的隨機數轉換成非均勻分布的隨機數,然后用于DFA模型中的模擬。
三、DFA在非壽險公司中的應用
由于DFA從公司整體的層面出發,對宏觀經濟環境、市場環境和公司未來運營情況進行預測,并可以得到所需財務變量的概率分布,因此其應用十分廣泛。
1、資本管理保險公司的資本管理需要同時滿足兩個相互矛盾的目標:一方面,公司在監管部門的要求下,需要保持足夠的償付能力;另一方面,公司在股東的壓力下,需要獲得較高的資本回報率。由于未來宏觀經濟環境、市場環境和公司運營中的不確定性,與其他工具相比,DFA可以更好地幫助公司確定一個合適的、足以支持整體風險的資本水平。例如,管理層可能希望知道,作為一家獲得AA級信用評級的公司,需要持有多少資本,才能確保5年內資產的市值始終大于負債的市值。DFA可以模擬公司運營情況,生成資產市值與負債市值之差的大量模擬結果,然后根據AA級信用評級所對應的置信概率取分位點,即可得到公司所需的資本額。由于各個公司都會將資本保持在超過監管最低要求的水平之上,超出最低水平的超額資本可用于很多用途,比如支付紅利、回購公司股份、開發新產品、進入新市場或者進行一項收購。這些用途都有其收益和風險,而DFA可以從公司整體的角度幫助公司確定哪些用途具有最大的收益／風險比。另外,公司需要將可用資本分配到各項業務中,以計算每項業務的利潤與凈資產收益率。有些公司使用DFA來評估各項業務的風險,計算各項業務的風險調整的回報率,并依此來分配可用資本。
2、戰略管理
保險公司在制定戰略時,可以用DFA來評估戰略的可行性。在對宏觀經濟形勢、監管趨勢、法律環境、技術環境、市場環境等重要因素進行分析之后,管理層會確定未來數年內的各種經營目標,包括分支機構數量目標、人力資源目標、業務發展目標、險種結構目標、投資目標和利潤目標等,這些目標值可以作為DFA模型的假設,進而分析其可行性。在使用DFA模型評估多個戰略的優劣時,管理層經常使用現代資產管理理論中著名的有效前沿概念。保險公司還可以用DFA模型得到各種不同戰略達到的財務結果的概率分布,進而計算出不同戰略的收益和風險,以向管理層提供決策支持。由DFA得到的多個戰略的收益和風險可以繪制成散點圖,如果不可能存在其它點在同樣的收益水平上風險更低,或者在同樣的風險水平上有更高的收益,那么這樣的戰略就被稱作是有效率的。對于每個級別的風險,都有一個不可能超過的最大收益,這些有效的戰略對應的收益—風險點組成了有效前沿,但有效前沿的精確位置是無法得到的。另外,當度量收益和風險的方法改變時,有效前沿的形狀也會完全不同,這也會導致最優戰略選擇的結果不同。
3、資產負債管理
由于壽險資產和負債的長期性,壽險面對的風險主要來自利率風險,而非壽險負債期限較短,利率風險的影響相對較小。正因為此,壽險公司比財險公司更早開始重視其對于利率的高敏感性,也更早開始資產負債管理模型的研究。與壽險的資產負債管理相比,非壽險公司面對的損失在發生時間上和數量上都有更大的不確定性。另外,非壽險公司的索賠成本與通脹率密切相關,而通脹率對壽險產品的影響很小。很多文章認為非壽險公司的資產負債管理是DFA產生的重要動力之一,因為非壽險公司的資產和負債在時間、數量和復雜性上的特點使得在進行現金流建模時必須依賴于隨機模擬。作為一個為保險公司進行財務建模的工具,DFA模型可以對資產和負債進行隨機模擬,并通過對宏觀經濟環境、市場環境和公司運營情況的模擬反映二者之間的相互影響。DFA模型的輸出結果以概率分布顯示,使用者可以容易地得到資產、負債、盈余和其他財務變量的分布情況,進而得到資產和負債的久期、破產概率、資本需求等與資產負債管理緊密相關的指標。
4、償付能力管理
根據A.M.Best的統計,非壽險公司償付能力不足的原因主要有:一、準備金不足、費率偏低和業務發展過快;二、商業欺詐、資產高估、業務波動劇烈、再保險違約、巨災和關聯公司的不利影響;三、內控不完善;四、通脹率和利率的持續高漲。在日新月異的外部環境下,比率法(包括保費法和賠款法)和風險資本法(RBC)等靜態償付能力監管模型忽略了保險公司所面臨的經營環境變化,也忽略了影響公司經營的各項因素對償付能力的動態影像,監管時效性較差。為克服靜態償付能力監管模型的缺點,一些保險業發達國家已經采用了動態償付能力監管的方式,我國也于2010年要求保險公司在年度償付能力報告中加入動態償付能力測試(DST)的內容,要求保險公司對業務類別現金流、利潤表、資產負債和償付能力進行預測,并使用最優估計下的基本情景和必測、自測的兩類不利情景。如前面所述,保險公司可以輕松地在不同情景下使用DFA模型進行動態償付能力測試。
5、公司價值評估
非壽險公司的價值評估除了適用于各個行業的賬面價值法、現金流折現法(DCF)和市盈率法,還有經濟增加值(EVA)模型、實物期權估價模型等,近期還有文獻提出產險公司的內含價值定價模型,將續保率和新業務價值納入了考慮范圍。與上述的各種靜態評估方法相比,DFA模型可以采用隨機模擬方法進行非壽險公司的價值評估,既能夠模擬非壽險公司資產和負債的巨大不確定性,也能夠評估各項假設之間的相互關系對公司價值的影響。在使用現金流折現法時,基于當前的一系列關鍵指標假設(如折現率、資本金、業務增長率、續保率、賠付率、費用率、投資收益率、準備金等),DFA模型可以通過隨機模擬得到非壽險公司未來新業務價值的概率分布,再加上公司的賬面價值,就可以得到公司的總價值。在使用經濟增加值模型進行價值評估時,DFA模型可以預測出未來數年的稅后凈營業利潤和資本成本,得到每期的經濟增加值,然后使用加權平均資本成本對每期的經濟增加值折現求和,再加上當前的公司資本總額,即可得到公司的價值評估結果。
一、母子公司之間的一般關系
要掌握強制執行被執行人對其全資子公司享有的投資權益的原理，前提是必須明確母子公司之間的一般關系。A公司全額投資成立B公司，則A公司為B公司的母公司，B公司為A公司的全資子公司。作為母公司，A公司對B公司在經營方針、經營計劃、人事任免等方面，依B公司的章程規定享有控制權或管理權。這種控制與被控制、管理與被管理的關系，是基于它們之間的投資關系而言的，并不意味著它們在法律人格和財產關系上是一體的。
根據《中華人民共和國公司法》（以下簡稱《公司法》）第13條第2款規定，母子公司均有法人資格，乃兩個分別獨立的法律人格。它們均可以各自的名義獨立從事民事活動，并應以其自有財產分別獨立對外承擔民事責任。
在財產上，它們也是相互獨立的。根據《中華人民共和國民法通則》第37條規定之精神，獨立財產是法人獨立承擔民事責任的經濟基礎，也是其取得法人資格的法律實體要件之一。不擁有獨立財產的經濟組織或其他組織，就不具備法人的實體要件，不得具有法人資格。上例中，A公司的財產獨立于B公司；其對B公司的投資（注冊資金）全部到位后，不再負有以自己的財產清償B公司債務的責任。B公司的財產亦獨立于A公司。A公司的投資一旦到位，即已成為B公司的財產；此后在經營中累積起來的財產也屬其自有財產。B公司對其自有財產享有法律規定的全部“法人財產權”。不能認為B公司的財產即A公司的財產；否則，無異于否認B公司的獨立人格，將其降格為A公司的一個分支機構（分公司）。因此，不能逕行執行子公司的自有財產用以清償母公司債務。司法實踐中有人認為，既然整個子公司都是由母公司投全資成立的，則子公司的一切均為母公司所有；因此，逕行執行全資子公司的財產清償母公司的債務并無不妥。這種認識似是而非，在理論上站不住腳，在實踐中十分有害。
在這個問題上，有必要正確把握母子公司與總分公司之間的不同。母子公司均為獨立法人。而在總分公司中，只有總公司具有法人資格，分公司僅為總公司的分支機構。在法律上，分公司沒有自己獨立的財產，由其經營管理的那部分財產應屬總公司所有。因此，在執行中，如果總公司實際控制的現有財產不足以清償其債務時，法院可以逕行執行其分公司的財產。
二、母公司對其全資子公司享有的投資權益與子公司自有財產之間的關系
母公司對其子公司享有的財產權益在學理上稱作“投資權益”。所謂投資權益，是指投資人對其子公司因投資關系而享有的一切權利和利益，包括投資收益權、人事任免權、決定子公司合并、分立權、經營計劃決策權和剩余財產分配權等權能。在此，試分析母公司對其全資子公司享有的投資權益與子公司的自有財產之間的關系。
第一，母公司對其全資子公司享有的投資權益與子公司的自有財產是兩個相離的財產集合（不存在交集）。母公司的投資權益獨立地、完全地屬于母公司所有。子公司的自有財產則為子公司獨立所有，不得因其乃母公司全額投資開辦而將其財產視為母公司所有；否則，就出現了“雙重所有權”（同一宗財產上出現了兩個完全所有權）的悖論。
第二，母公司對其子公司享有的投資權益并不表現為其對子公司財產的全部或特定部分享有所有權（直接支配權）。母公司享有的投資權益不能具體落實到子公司的實體財產上，尤其不能量化到子公司的每一宗具體財產上。也就是說，母公司不得因其對子公司享有的投資權益而主張子公司的全部財產或某特定財產為己所有或對其加以直接支配。
第三，母公司對其子公司享有的投資權益在一般條件下不具有有形財產的形態，而是以一種無形的權利（力）形態出現的。這種權利（力）具體體現在其對子公司的收益、決策、管理、（剩余財產）分配等行為之上和過程之中。但是，它在特定條件下（比如經過評估、轉讓后）能轉換為母公司的貨幣財產。這種由投資權益轉換而來的貨幣財產仍是母公司的財產，而非子公司的財產。
第四，母公司對其投資權益的轉讓不影響子公司的任何財產狀況。母公司的投資權益轉讓后，對子公司的影響在于它的投資人（俗稱“老板”）發生了變更，其財產狀況不因此而受任何影響。也就是說，子公司的財產不因其母公司的投資權益的轉讓而發生相應的減損。原因正在于母公司的投資權益與子公司的財產是相互獨立的、相離的兩個財產權益的集合，是截然不同的兩個范疇。
母公司的投資權益與子公司的自有財產之間的上述關系表明，執行母公司的投資權益應當具有特定的條件和程序，不得以對其子公司自有財產的直接執行代替甚至當作對母公司投資權益的執行。因為首先，逕行執行子公司的自有財產清償母公司的債務，是對子公司獨立人格和獨立財產權的侵犯，應認定為錯誤的執行行為；子公司有權就此提出執行異議，該異議當可成立。其次，逕行執行子公司的自有財產清償母公司的債務，則子公司對其自身債務的一般擔保財產會隨之減少，有損子公司債權人的利益。再次，如果逕行執行子公司的自有財產清償母公司的債務的做法合法化，將使子公司的資產狀況和支付能力陷于一種經常性的不定狀態，從而影響善意第三人的利益和市場交易的安全。
當然，如果母公司利用其全資子公司的法人資格這一面紗，將自己的良好資產通過各種手段轉移至其全資子公司，以逃避債務，母公司的債權人可向法院提起訴訟，要求否認該子公司的法人資格，從而直接執行其財產以清償母公司的債務。我國目前尚無法人人格否認制度（英美法稱“刺破公司的面紗”），而從經濟生活和法院執行工作的內在需求來看，似有建立該制度的迫切要求。但必須明確的是，在未按法定條件和程序否認子公司的法人人格之前，不得逕行執行子公司的財產以清償母公司的債務。
三、如何執行母公司對其全資子公司享有的投資收益權
投資權益包括多種權能，投資收益權即其中重要一種。在這里，投資權益是屬概念；投資收益權是種概念，是指母公司對其子公司因投資關系而享有的參與利潤分配并獲取利潤的權利。下面探討如何執行投資收益權的問題。
投資收益在現實的經濟生活中俗稱“管理費”或“上交利潤”等。投資收益的比例或數額、收取時間、收取方式等，均可在子公司的章程中加以規定。根據風險共擔原則，一般約定投資收益為子公司可分配利潤的一定比例；但現實生活中也有約定投資收益為一個固定數額的情形。
投資收益權的特點是具有“雙重不確定性”。首先，投資收益權是一種可能的權利（即期待權）而非現實的權利，它能否實現具有不確定性。實際上，投資收益權能否實現取決于子公司是否盈利，是否有可分配利潤。如果子公司盈利，有可分配利潤，則母公司可依約定享有投資收益，投資收益權就成為現實的權利，法院可在該收益范圍內予以執行。反之，如果子公司虧損，沒有可分配利潤，母公司則無從收益；其投資收益權仍為一種觀念上的可能性的權利，而非現實性的權利，法院也就無從執行。
其次，投資收益的范圍（或曰投資收益權實現的程度）具有不確定性。原因是子公司的盈利程度是不確定的。如果子公司盈利多，那么，在約定收益為一定比例的情況下，則母公司獲取的收益額就較大；在約定收益為固定數額的情況下，則可全額支付母公司的收益。反之，如果子公司盈利少，則按比例的收益額就相應減少，而此時所謂的“固定數額”就有可能無法得到全額支付。
鑒此，法院在執行母公司（被執行人）對其全資子公司享有的投資收益權時，必須首先對子公司的經營狀況尤其是盈利情況進行調查和審查，確定子公司是否盈利及其盈利的程度，進而確定母公司是否對子公司擁有現實的收益和收益的范圍以及收益是否已經支付的事實。在現實收益且未支付的，該收益為母公司所有的財產，法院應裁定凍結該筆收益，并向子公司發出協助執行通知書，責令其將該收益支付給申請執行人。子公司拒絕支付的，法院可在該收益的范圍內逕行扣劃子公司的存款或執行其他財產以清償母公司的債務。凍結期間子公司擅自將收益交付被執行人的，法院應當首先責令其限期追回該收益；逾期未追回的，裁定追加其為被執行人，在該收益范圍內執行其財產。母公司對子公司不享有現實收益的，法院不得逕行扣劃子公司的存款或執行其他財產以清償母公司的債務。
對母公司預期從其全資子公司應得的投資收益，法院可以采取凍結措施，禁止到期后母公司從子公司提取，也禁止子公司向母公司支付。到期后法院可從子公司提取，并發還給申請執行人。
四、如何執行母公司對其全資子公司享有的整體投資權益
在執行程序中，法院發現母公司在其全資子公司中無可供執行的收益或者執行投資收益仍不足以清償母公司債務，又無其他財產可供執行的，可以執行母公司對其全資子公司的整體投資權益。所謂整體投資權益，即系統意義上的投資權益，是投資收益權、管理權、人事任免權等權能要素的有機整體，而非這些個別權能要素的簡單相加。
在市場經濟條件下，這種整體投資權益具有財產價值，經評估后可轉換為貨幣財產形式且可以轉讓。對這種整體投資權益的價值評估是一個復雜的技術過程，因為它不僅涉及具體財產權利（如投資收益權）的金錢價值估量，還包括不具有直接財產性質的權利（如管理權、決策權、人事任免權等）的金錢價值估量。因此，按一般的、直觀的思維習慣不易理解這種評估。但是，這種“不易理解”并不能妨礙這種評估的可行性和現實性。事實上，在現實經濟生活和執行工作實踐中，對整體投資權益的評估和轉讓早已屢見不鮮，譬如股權的評估和轉讓。股權乃投資權益的典型種類，母公司對其全資子公司享有的投資權益不妨理解為“百分之百的股權”。股權評估和轉讓的成功實踐證明，對被執行人對其全資子公司享有的整體投資權益的評估和轉讓，也是完全可行的。
母公司的投資權益雖然與子公司的自有資產是截然不同的兩個概念，但是，母公司投資權益的貨幣價值是以子公司資產的貨幣價值以及子公司的發展前景等為基礎的。因此，對母公司的投資權益進行評估，需事先對子公司的全部資產進行評估。必須明確的是，子公司資產的評估價值僅為評估母公司投資權益的參考因素，而不是母公司投資權益的價值本身。
同時，由于子以司的資產價值是母公司的投資權益的價值基礎之一，因此，必須防止子公司違法或明顯不適當地處置其自有資產，通過釜底抽薪的手法，導致投資權益的“空殼化”。鑒此，法院在凍結母公司的投資權益時，必須同時向其全資子公司發出協助執行通知，對其科以不得違法或不適當地處分資產的義務，并對其日常經營行為特別是大宗資產處置行為施以有效監管。
投資權益經評估確價后，其轉讓應當依何種程序進行呢？《最高人民法院關于人民法院執行工作若干問題的規定（試行）》對此加以了明確。根據該規定第53條，對被執行人在其他法人企業中的投資權益，法院可以采取凍結措施；凍結時，應當通知該法人企業不得辦理被凍結的投資權益的轉移手續，不得向被執行人支付股息或紅利；被執行人也不得轉讓其被凍結的投資權益。又根據該規定的第54條，被執行人在其獨資開辦的法人企業擁有的投資權益被凍結后，法院可以直接裁定予以轉讓，以轉讓所得清償其對申請執行人的債務。
