時間：2023-09-01 16:56:42
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇金融資產投資管理辦法，希望這些內容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：金融結構；影子銀行；系統性風險
中圖分類號：F832.0 文獻標識碼：A
文章編號：1007-7685（2013）04-0027-04
近期，隨著對國內銀行理財產品的熱議，影子銀行的概念引發(fā)各方關注。事實上，國際金融界對影子銀行的定義與各經濟體的經濟金融結構、金融發(fā)展階段和金融監(jiān)管環(huán)境密不可分。
一、影子銀行的內涵
影子銀行（shadow banking）于2007年由美國太平洋投資管理公司執(zhí)行董事麥卡利首次提出，目前國際金融監(jiān)管組織對影子銀行的定義已基本達成一致。根據2011年4月金融穩(wěn)定理事會（FSB）的《影子銀行：范圍界定》的研究報告，影子銀行指“游離于銀行監(jiān)管體系之外、可能引發(fā)系統性風險和監(jiān)管套利等問題的信用中介體系（包括各類相關機構和業(yè)務活動）。”影子銀行引發(fā)系統性風險的因素主要包括四個：期限錯配、流動性轉換、信用轉換和高杠桿。
金融穩(wěn)定理事會（FSB）對影子銀行給出了較為明確的定義和特征描述，但由于各國金融結構、金融市場發(fā)展階段和金融監(jiān)管環(huán)境的不同，影子銀行的形式也各不相同。美國的影子銀行體系主要包括貨幣市場基金等投資基金、投資銀行等圍繞證券化進行風險分散和加大杠桿等展開的信用中介體系；歐洲的影子銀行體系則主要包括對沖基金等投資基金和證券化交易活動。而這些在歐美發(fā)達國家影子銀行體系中占據主導地位的機構在當前中國的金融體系中尚不廣泛存在。中國金融界對影子銀行的界定主要包括如下四個口徑：最窄口徑，影子銀行僅包括銀行理財業(yè)務和信托公司兩類；較窄口徑，包括銀行理財業(yè)務和信托公司、財務公司、汽車金融公司、金融租賃公司、消費金融公司等非銀行金融機構；較寬口徑，包括較窄口徑、銀行同業(yè)業(yè)務、委托貸款等表外業(yè)務、融資擔保公司、小額貸款公司和典當行等非銀行金融機構；最寬口徑，包括較寬口徑和民間借貸。本文選擇受到關注最高也是目前最為流行的較窄口徑，即銀行理財業(yè)務和信托公司等非銀行金融機構作為中國影子銀行進行討論。
二、中國影子銀行與歐美國家有本質上的不同
結合影子銀行在此次國際金融危機中的表現，對影子銀行的界定應主要考慮如下三方面：一是是否納入正規(guī)金融監(jiān)管體系。國際金融危機前歐美國家的對沖基金等影子銀行業(yè)務并未受到充分監(jiān)管，這些機構在回購業(yè)務和資產證券化等金融創(chuàng)新的推動下，不斷擴張資產負債表實現低成本、高風險的運營。二是是否具有期限錯配和高杠桿經營的特征及由此可能帶來的較高的單體風險。國際金融危機中，歐美影子銀行的負債以銀行間借貸、商業(yè)票據等短期批發(fā)融資為主，但投資卻是期限較長、流動性較差的資產支持證券等資產，從而帶來嚴重的期限錯配問題。國際金融危機爆發(fā)前美國主要投資銀行的資產負債表急劇擴張，平均杠桿倍數更是高達40倍，危機期間激烈的去杠桿效應也加速了資產價格的大幅下跌。三是是否具有關聯性和傳染性從而帶來系統性風險的可能。國際金融危機前通過業(yè)務往來和股權投資等方式，歐美影子銀行體系和商業(yè)銀行體系相互關聯，使危機發(fā)生時風險迅速從影子銀行體系傳染至商業(yè)銀行體系，從而帶來了系統性風險。基于以上三方面的考慮，雖然中國影子銀行的產生是出于監(jiān)管套利的目的，同樣具有流動性轉換和信用風險的特征，但總體上已被納入正規(guī)的監(jiān)管體系內，并不具備可能引發(fā)系統性風險的高杠桿和期限錯配的特征，同時其規(guī)模和風險也尚未對系統性風險產生巨大的影響。總體看，中國影子銀行與歐美有本質上的不同。
第一，中國影子銀行仍在金融監(jiān)管的范圍內。目前，銀行理財產品已在監(jiān)管部門現有的監(jiān)管統計口徑中，各商業(yè)銀行發(fā)行的理財產品運行情況定期報送監(jiān)管部門，理財產品的明細也需報送央行并納入社會融資總量的口徑。2005年的《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務管理暫行辦法》和2012年實施的《商業(yè)銀行理財產品銷售管理辦法》是銀行理財業(yè)務的主要監(jiān)管法規(guī)。監(jiān)管部門對信托公司也實施了包括準入、資本監(jiān)管等較為嚴格的管理。在《企業(yè)集團財務公司管理辦法》、《企業(yè)集團財務公司風險監(jiān)管指標考核暫行辦法》、《非銀行金融機構行政許可事項實施辦法》、《汽車金融公司管理辦法》和《消費金融公司試點管理辦法》等規(guī)章制度的約束下，監(jiān)管部門也已參照商業(yè)銀行的監(jiān)管要求，對相關非銀行業(yè)金融機構建立了一套完整的審慎監(jiān)管制度。
第二，中國影子銀行不具備明顯的高杠桿和大規(guī)模期限錯配的特征。合規(guī)的銀行理財產品的資金池應做到單獨管理和充分的信息披露，使每筆資金都有對應的資產，每筆收益基本可以覆蓋風險。這樣，理財產品的風險應基本接近于正規(guī)監(jiān)管體系內部公募基金的類似投資產品。從理財資金投資的項目資產看，超過90%的資產期限都在5年以內，期限錯配程度與商業(yè)銀行業(yè)務相當。對目前中國的信托公司來說，既不能負債經營，也不能向銀行貸款，不具備杠桿經營的條件。同時，信托業(yè)務的資金實施封閉式運行，投資期限與項目期限要求一致，因此不具備高杠桿和期限錯配特征。
第三，中國影子銀行尚不具備引發(fā)系統性風險的可能。首先，影子銀行的規(guī)模不大。根據中國信托業(yè)協會公布的數據，截至2012年9月，銀行業(yè)金融機構存續(xù)的理財金額6.73萬億元，全國66家信托公司總資產達6.32萬億元，占銀行業(yè)總資產的5.2%。可見，信托公司的規(guī)模較小，財務公司、租賃公司、汽車金融公司和消費金融公司的資產規(guī)模則更小，總計不超過3萬億元，且擁有較好的資產質量和較充足的資本和撥備。其次，資金運用的安全性較高。理財產品中約有四成投向債券及貨幣市場工具，兩成投向存款，兩成投向項目融資類資產，僅有一成投向權益類資產及其他，這些資產的整體信用狀況較好。信托資產中有四成用于貸款，長期股權投資、交易性金融資產投資、可供出售及持有至到期投資以及存放同業(yè)及其他各占一成。從投向看，工商企業(yè)和基礎產業(yè)各占四分之一，房地產和金融機構各一成，資金運用的安全性有一定保障。同時，為控制房地產信托業(yè)務的過快增長，監(jiān)管部門還出臺了一系列房地產信托業(yè)務監(jiān)管規(guī)定。再次，出臺了嚴格的監(jiān)管措施，發(fā)生大規(guī)模風險傳染的可能性不大。針對信托公司與銀行間可能存在的風險傳染，監(jiān)管部門于2011年初下發(fā)《關于進一步規(guī)范銀信理財合作業(yè)務的通知》，明確銀信合作業(yè)務的風險歸屬，要求商業(yè)銀行嚴格執(zhí)行將銀信合作業(yè)務表外資產轉入表內的規(guī)定，控制銀行體系與信托公司間的風險傳染，而其他金融公司通過商業(yè)銀行借款金額占商業(yè)銀行總體貸款規(guī)模不足1%，發(fā)生大規(guī)模風險傳染的可能性較低。
綜上，基于不同的金融結構和相關功能特征，中國的影子銀行與歐美的影子銀行有著本質的區(qū)別，如表1所示，其在監(jiān)管現狀、規(guī)模大小、杠桿化程度、期限錯配狀況、關聯性上都有明顯不同，其表現出的風險特征也與歐美國家的影子銀行有著本質的區(qū)別。更重要的是，與歐美金融市場中影子銀行對商業(yè)銀行核心功能的復制、以逃避監(jiān)管為目的的快速擴張不同，中國的影子銀行在很大程度上承擔了提供直接融資、服務實體經濟融資需求的功能。
三、當前中國影子銀行對完善融資結構和促進經濟轉型起到重要作用
從金融發(fā)展階段和金融結構演進的大背景看，在中國當前的金融管理體制下，影子銀行更多的是金融結構發(fā)展、融資多元化進程中的一個表現。
（一）現階段中國影子銀行的發(fā)展是實體經濟融資需求受到特定條件限制時的市場選擇
從特定角度看，銀行理財業(yè)務實質上是一種利率市場化的試水，理財產品的收益率在一定程度上更接近無風險資金的市場價格，與銀行間同業(yè)拆借利率總體上處于同一水平（如，2013年1月6日的7天拆借利率為3.6%，同期1個月的理財產品年收益率約為4.13%，遠遠低于同期民間融資利率水平；根據溫州金融辦公布的數據，同期溫州民間融資綜合利率高達26.2%）。當利率市場化完成后，銀行可通過自主定價的方式吸收存款，理財產品可能會逐漸萎縮并出現其他形式的金融創(chuàng)新。因此，中國當前的影子銀行更多的是金融結構變化背景下、融資多元化和利率市場化進程中的特定表現。
（二）當前中國影子銀行存在的意義在于修正金融抑制，提高金融體系效率
目前，有兩成的理財產品和四成的信托產品投向實體經濟，滿足了實體經濟的大量資金需求，使儲蓄向社會有效投資的轉化更為便利。中國金融體系中間接融資的占比始終偏高，不僅使金融體系的風險在銀行體系大量積聚，也限制了金融資源的配置效率。銀行理財、信托和財務公司等影子銀行業(yè)務的存在，在為企業(yè)提供更多融資途徑的同時也為居民提供了多元的投資工具，發(fā)揮了商業(yè)銀行的專業(yè)投資管理能力，引導社會資金投向合理的領域，在更為市場化的資金運作鏈條中，資金實現更為市場化的配置。
四、淡化影子銀行的概念，從防范系統性風險的角度實施差別化監(jiān)管
回顧改革開放以來中國金融業(yè)的發(fā)展歷程，非傳統業(yè)務的金融創(chuàng)新并非近年來才出現，只是在“影子銀行”這個舶來品尚未出現之前這些產品有其他的稱謂，如資金體外循環(huán)等。而影子銀行的出現似乎為這些金融創(chuàng)新附加了更多的負面含義。從金融結構的發(fā)展趨勢看，應逐步淡化“影子銀行”的概念，更多將其看作是非傳統融資市場和非銀行信用中介的創(chuàng)新，應對這些金融創(chuàng)新的風險特征和功能效率分類討論，采取不同的監(jiān)管措施，在防范系統性風險的同時增強其促進金融結構完善的作用。
第一，影子銀行本質上是一種金融創(chuàng)新，在當前金融結構市場化和社會融資多元化的背景下，應避免簡單搬用影子銀行的概念，而更多地從服務實體經濟、促進非傳統銀行業(yè)務健康發(fā)展角度來規(guī)范和引導這些金融創(chuàng)新。影子銀行具有金融創(chuàng)新所擁有的基本特征，在不同的市場環(huán)境下表現形式會有所不同。然而，并非所有正規(guī)金融體系之外的、非傳統銀行業(yè)務的金融創(chuàng)新都應劃入可能引發(fā)系統性風險的影子銀行范疇，對不會引發(fā)系統性風險的金融創(chuàng)新應從調整社會融資結構的角度積極鼓勵和推進。
關鍵詞：保險資金運用 風險管理
我國保險業(yè)在十年里實現了快速發(fā)展。即使經濟增速放緩，通過對行業(yè)頂層設計，推進市場化改革，保險業(yè)依然實現持續(xù)快速的增長，在各行業(yè)中表現突出。2014年，我國保險總資產首超10萬億元，保費收入超過2萬億元，實現利潤2046.6億元，同比增長106.4%，創(chuàng)出歷史新高。2015年，保險業(yè)總資產達到12.3萬億元，比2015年初增長21.66%。保險業(yè)如此快速發(fā)展，保險資金運用起到了決定性作用。
一、保險資金運用發(fā)展情況
（一）我國保險資金的界定
中國保險監(jiān)督管理委員會2014年4月14日修訂的《保險資金運用管理暫行辦法》中第二條規(guī)定“保險資金，是指保險集團（控股）公司、保險公司以本外幣計價的資本金、公積金、未分配利潤、各項準備金及其他資金。” [1]
（二）我國保險資金及保險資金運用的特點
保險資金具有三個主要特性：一是長期性。我國7年以上壽險保單占比超過70%。二是收益性。大部分壽險保單要求最低保證收益，農業(yè)保險、巨災保險等民生保險通常需要投資收益彌補承保虧損。三是多樣性。保險產品結構復雜，品類多達幾千種，風險偏好差異較大。保險資金運用有安全性、收益性、流動性等三個特性，任何投資行為都需要兼顧這三性。
（三）保險資金運用規(guī)模快速增長
2015年4月末，我國保險資金運用規(guī)模首次突破10萬億元。2015年保險資金運用余額超11萬億元，較2015年初增長19.81%。保監(jiān)會網站公布的數據顯示，截至2016年6月，保險資金運用余額超12萬億元，_125629.30億元，較年初增長12.37%。[2]
隨著市場化改革的不斷推進，保險資金的配置多元化，投資收益持續(xù)向好，較好地促進了保險業(yè)持續(xù)健康發(fā)展和實體經濟轉型升級。保險資金投資收益率穩(wěn)步上升。2015年平均投資收益率達7.56%，實現收益7803.6億元，同比增長45.6%，實現自2008年金融危機以來的最好水平。
（四）保險資金運用形式不斷拓寬
2010年，保監(jiān)會允許保險資金對未上市股權、不動產、無擔保債進行投資和開展利率互換業(yè)務。2012年，保監(jiān)會放開投資銀行理財產品、信托計劃等金融產品，允許險資參與用于對沖或規(guī)避風險的境內金融衍生品交易等。2014年，允許部分公司歷史存量保單投資藍籌股，準許保險資金對創(chuàng)業(yè)板、優(yōu)先股、創(chuàng)業(yè)投資基金投資。2015年，允許保險資金設立私募基金，還將年金保險納入人身保險業(yè)務的范圍。2016年，保監(jiān)會《保險資金間接投資基礎設施管理辦法》，明確規(guī)定險資可以投資PPP項目，有利于緩解資產荒背景下險資資產負債匹配壓力。
（五）險資投資的風險偏好持續(xù)提升
在資產配置上，降低了銀行存款和債券的投資占比，加大了權益類資產和其他投資占比，險資投資的風險偏好持續(xù)提升。從圖中看出，保險資金運用中銀行存款比例逐年下降，2016年上半年為18.79%，比2013年下降了10.66個百分點；債券比例也呈下降趨勢，2016年上半年為33.46%，比2013年下降9.93個百分點；其它投資比例2016年上半年達34.22%，比2013年上升了17.32個百分點。
二、我國保險資金運用存在的問題
一是風險管控體系不完善。保險機構缺乏系統性、全局性風險管理體系和內控機制，執(zhí)行不到位，導致操作風險、信用風險等潛在風險問題突出。隨著經濟的持續(xù)下行，保險資金運用進入新常態(tài)，特別是在風險導向的償二代的監(jiān)管體系下，結構性風險將顯現，潛在的風險也將被識別出來，部分公司會面臨償付能力降低的風險，需要消耗更多資本，又將影響到公司效益。
二是保險資金運用中資產負債錯配風險。我國市場中缺乏回報率穩(wěn)定的中長期投資項目，現有中長期金融資產規(guī)模小、品種少，因此國內各類保險資金大都用于短期投資，導致資產負債期限錯配。有些公司用保險負債資金增持股票，以實現權益法入賬，導致資產負債類別錯配。近幾年債務違約風險蔓延，導致資產負債信用錯配。 “短錢長配”、“信用錯配”使保險負債業(yè)務呈現短期化和高收益偏好特點，造成資產錯配和流動性風險出現。
三是國內無風險利率持續(xù)下降將給保險資金運用帶來較大風險。我國保險投資的現有資產組合的利率風險較高，銀行存款、債券、債券型基金等固定收益類投資占比與前幾年相比有所下降，但仍保持在70%左右。固定收益類產品受貨幣政策的影響明顯，若長期利率下降最先沖擊債券類固定收益產品。
四是保險資金進行國際配置、海外投資面臨的風險。海外投資面臨一是法律風險，特別是和市場的關聯性大的不動產投資，需要了解當地法律的知識，否則易受損失；二是政治風險，各國都以強烈的意識和手段去保護本國的企業(yè)；三是收益風險，特別是匯率風險，我國保險資金進行海外投資多以美歐主要城市的房地產為主，從長期看，可能出現匯兌損失。
五是人才短缺、經驗不足。保險業(yè)中從事綜合性資產管理的機構共23家。專業(yè)機構不僅數量上較少，而且成立的時間短，超半數成立不足5年，經驗不足，高端人才欠缺。截至2015年12月，21家保險資產管理公司和6家養(yǎng)老金管理公司從事資產管理工作的專業(yè)人員共計4370人，其中投資管理人員占42%，僅1835人，合規(guī)與風險管理人才占14%。[3]
三、我國保險資金運用的建議
（一）加強風險管理能力
在償二代體系下，保險資產管理機構要把風險管理擺在首位，完善風險管理制度建設，加強執(zhí)行力監(jiān)督，提高風險管理能力。首先，要完善資金運用系統，將監(jiān)管要素指標固化于資金運用系統，盡可能將操作風險降到最低，同時提高投資交易的效率。其次，要加強資產負債協調管理，使前端資產投資運作與后端負債端開發(fā)產品的協調一致，做好產品定價風險與利差損風險的防范。最后，在監(jiān)管制度框架要求內，完善組織架構和資金運用相關制度、投資決策機制，梳理細化流程，監(jiān)督執(zhí)行到位，降低資金運用風險，提高投資決策水平。
（二）優(yōu)化資產配置策略
優(yōu)化保險資金配置，通過多元化投資分散風險，在市場復雜多變的情況下，調節(jié)整體投資收益率，保持收益的穩(wěn)定性。
1.重視固定收益另類投資的資產配置。在利率偏低的前提下，固定收益類產品的收益率也偏低，可加大配置一些高利率的信貸類產品，利用保險資金期限長且穩(wěn)定的特點，通過拉長周期或者匹配好資金之間周期轉化提高收益率，規(guī)避階段性的收益類風險。還可x擇具有穩(wěn)定現金流的其他金融產品替代一些債券類固定收益資產，如高股息藍籌股、優(yōu)先股的股權投資等。
2.合理控制權益類投資比例。權益類投資面臨波動性風險，需選擇基本面不錯、前景較好的行業(yè)和公司做資產配置，側重在投資而不僅是為了交易。比如泰康的投資重點方向選在健康醫(yī)療、消費服務、能源環(huán)保和新型農業(yè)，并以債權和股權投資的形式支持地方政府重大基礎設施、棚戶區(qū)改造、清潔能源、城鎮(zhèn)化建設等工程。可以通過股權投資來延伸自身的產業(yè)鏈，且股權投資也符合險資投資時間長的特性。與股票投資相比，股權投資可以把險資的資源和能力嫁接到投資的公司，為公司帶來增量資金的同時，也為公司的長期發(fā)展做出持續(xù)性的貢獻。
3.在海外資產配置上按照從發(fā)達市場到新興市場、從權益到債券、從被動到主動的順序配置。引入和應用更多風險對沖工具和風險管理工具，積極主動管理風險。一是拓寬境外投資范圍，目前我國保險投資區(qū)域以香港市場為主，投資的品種以權益類資產和不動產為主，今后可重點關注發(fā)達經濟體尤其是美元資產、風險資產和非公開市場，推動全球化資產配置達到新水平，提效升級；二是建立與國際化相適應的內控體系和投資決策機制，充分應用大數據和互聯網技術解決資產配置中風險控制難題；三是打造全球化資金運用體系，如設立保險資產管理公司境外機構；四是加強與境外經驗豐富的機構合作，引入國際有實力的合作伙伴，可合資成立海外投資基金，學習外方先進管理技術和經驗，把握全球資產配置機會；五是設計出和國際接軌的評價體系，對境外投資成果進行合理的評價和考量。
（三）加強人才培養(yǎng)引進機制
隨著險資投資渠道的不斷放寬，保險資管行業(yè)發(fā)展迫切需要大量投資人才。人才培養(yǎng)與引進速度滿足不了業(yè)務快速發(fā)展的需求，加強人才儲備，充實人才隊伍成為當務之急。一是校企聯合，與相關院校專業(yè)做保險資管定向培養(yǎng)；二是建立市場化人力資源機制，引進并儲備一批專業(yè)化領軍人才；三是與專業(yè)機構私募股權基金合作，在適度風險承受范圍下，可以揚長避短，借助專業(yè)團隊解決人才問題。
參考文獻：
[1] 保險資金運用管理暫行辦法，中國保險監(jiān)督管理委員會2014年4月14日修訂的
[2] 2016年1-6月保險統計數據報告，中國保險監(jiān)督管理委員會
一、保險資金將成為資本市場的重要主導力量之一
保險資金入市究竟影響多大？許多人僅僅算了一個靜態(tài)的賬，即按照2004年12月底的數字，保險總資產為1.18萬億元，5％的比例也就是590億元，加上投資連結險的因素，大約也就是600億元左右，對股市的影響十分有限。
從當前來講，這種說法似乎有一定的道理。但這種觀點是短視的，我們應該看到的是保險資金渠道放開后的巨大潛力。以保險資金進入基金投資為例，5年多來，基金成為保險資金除銀行存款、債券之外第三大投資渠道，投資額度從最初不超過保險公司總資產的5％擴大到目前的15％，保險資金對基金的投資份額不斷提高，保險資金投資基金約占基金資產的1/4，占保險總資產約6％，保險業(yè)已經成為證券投資基金最大的投資者，這已是不爭的事實。
我們看到的是，中國保險業(yè)雖然經歷了連續(xù)多年的超常規(guī)發(fā)展，但保險的密度和深度依然不高，未來若干年內，保險市場仍然是我們最具成長力的行業(yè)，因此，進入股市的資金也會隨之增加。從國際經驗看，保險資金與證券投資基金一樣，是資本市場最重要的機構投資者。我們有理由相信中國的保險公司未來勢必扮演資本市場重要的主導力量。
現在市場最關心的是，保險資金是不是馬上進入股市、“養(yǎng)命錢”會不會賠在股市、保險資金會有什么樣的投資理念？我個人認為，第一，中國a股市場經過4年熊市的洗禮，股市風險已經在較大程度上被釋放，一些上市公司已經具有長期投資價值。可以這么認為，在滬市綜合指數1300點以下批準保險資金入市，不僅僅是一種政策姿態(tài)，也是給保險資金歷史性投資機會，是保險公司戰(zhàn)略性建倉的良機；第二，監(jiān)管部門對保險資金投資股市的安全采取了有力的風險監(jiān)控措施，比如實行托管制度，進行比例限制，制訂投資禁止制度等，對各保險公司和保險資產管理公司內部規(guī)章制度也有明確要求。當然，保險資金將面臨著與過去不同的市場，有一個適應過程。只要股市“基礎設施”不斷完善，深層次矛盾獲得解決，建立正常的資本市場預期機制，保險資金會加大在股市的投資力度，取得長期穩(wěn)定回報；第三，在投資理念方面，不同的保險資金既有共同點，也有不同的要求。從共同點看，保險資金會追求穩(wěn)定收益，關注有持續(xù)增長能力的藍籌股，分散投資，均衡配置資產；從不同點看，壽險資金可能會更多要求資產負債匹配，非壽險資金強調資金的流動性，投資型產品則對價值投資要求高。
二、與基金的合作多于競爭
有些投資者擔心，保險資金一旦直接入市，是否會從證券投資基金上進行較大比例的贖回？筆者認為，這種擔心是沒有必要的。從2004年的情況看，保險公司一方面在積極準備直接進入股市，另一方面對基金投資是在增加，截至2004年12月底，保險資金投資基金為673億元，與上年同期相比增加了45％。
保險公司直接入市后，為什么還會投資基金呢？我個人認為，主要基于以下原因：第一，從保險公司自身資產組合管理角度來看，在權益投資里面，必然會選擇一些具有成長性和分紅能力的基金進行投資，通過分紅實現投資收益，而且開放式基金分紅收入可以免稅，而投資股票分紅是不確定的。因此，保險資產的投資組合中，必然少不了基金品種。第二，從保險資產的流動性管理角度看也需要投資基金。比如保險公司從開放式基金申購或贖回2個億，都非常方便，但是如果2個億要在股市上買入或賣出，不僅需要較多時間，而且可能還會受到法規(guī)限制。第三，從保險資產風險管理的角度看，基金的投資組合能為保險資產過濾一道風險。從今年開放式基金的整體表現來看要優(yōu)于大盤，投資開放式基金實際上能夠為保險資金降低風險。因此，保險資金直接入市后，與基金業(yè)將是合作多于競爭。
當然，保險資金入市，會與其他機構投資者一起，正確引導市場投資理念。在二級市場，機構投資者一般都傾向于選擇流通性好有持續(xù)分紅能力的大盤藍籌股。但保險資金也會根據不同資金的特點逐步形成自己的投資理念，比如說壽險資金首先是應該滿足資產與負債匹配管理的需要，財產險資金則相對而言可長可短，靈活掌握。至于保險資金長期投資，是相對于短期投機而言，并無時間限制，不同性質的保險資金對投資期限的要求也不盡相同。從目前中國股市的實際狀況看，我個人認為，保險資金會從一級市場申購新股和購買可轉化公司債券開始，因為這些投資品種風險相對較小。這應該是保險公司投資和基金投資不盡相同的地方。
三、改變資本市場機構投資者格局
保險資金直接入市同時也給基金業(yè)的發(fā)展帶來新的挑戰(zhàn)，帶來資本市場機構投資者格局的根本變化。保險資金直接入市，它將要求基金投資更加專業(yè)，要求基金公司針對保險資金的特點提供更多的產品和更優(yōu)質的服務。甚至不排除保險公司未來參股、控股基金管理公司。
我們知道，目前基金管理公司主發(fā)起人全部是證券公司和信托投資公司。在過去的近15年中，證券公司等是中國資本市場的主要推動力量，對中國資本市場的發(fā)展起了不可替代的作用。但這類新興主體的弱點也是明顯的：資本金過小，沒有融資渠道，缺乏自律文化，違規(guī)問題突出。中國資本市場發(fā)展到今天，客觀上需要像銀行保險這類主力機構加入到機構投資者行業(yè)里，為資本市場長期發(fā)展提供源源不斷的活水。
中國資本市場所以長期不穩(wěn)定，一個重要因素就是缺乏機構投資者，缺乏長期穩(wěn)定的資金來源。我們可以計算一下：中國a股市場流通市值約12000億元，真正合規(guī)的資金也就證券投資基金3000億元。目前證券公司累計虧損2200億元，其資本金僅有約1100億元。而美國資本市場之所以經得起股市大起大落的考驗，其中最關鍵的原因是有大的機構投資者。根據美聯儲統計，1999年美國保險資金（包括保險公司、養(yǎng)老金及退休金）總額約12萬億美元，占美國貨幣及資本市場資產總額的比例高達34.7％，是資本市場最大的機構投資者之一。
就中國資本市場而言，新的機構投資者和新的資金從哪里來？必須需要“銀行號”和“保險號”基金管理公司啟航，才能完成資本市場資金結構的根本改善，實現金融資源的最佳組合。國務院的“九條意見”特別強調鼓勵合規(guī)資金入市，鼓勵保險公司成為資本市場的主導力量。國務院常務會議多次要求抓緊落實“九條意見”，《商業(yè)銀行設立基金管理公司試點管理辦法》也公布實施，我們有理由相信中國保險行業(yè)未來也會參股、控股或發(fā)起設立基金公司，保險集團公司或保險資產管理公司作為大型機構投資者參與基金公司投資，有利于為資本市場引進長期資金，有利于豐富發(fā)展基金產品，有利于基金業(yè)的發(fā)展和證券市場的穩(wěn)定，實現保險市場與資本市場良性互動。
四、有利于保險業(yè)的發(fā)展和創(chuàng)新
中國保險業(yè)落后的一個重要原因是重傳統保險業(yè)務，輕保險資產管理業(yè)務。從國際上看，保險業(yè)資產規(guī)模中的很大一部分是第三方資產管理。國外保險資產管理公司管理的資產主要來源于三個方面：一是可投資的保險資金；二是通過法律規(guī)定，只能由保險公司銷售，具有保本性質、賬戶獨立、面向個人投資者的獨立基金；三是第三方機構和個人投資者的資金。其中包括一般互惠基金和定向募集的專戶管理基金。許多保險公司管理的資產相當多的一部分來自第三方資金。
隨著保險業(yè)的快速發(fā)展和資產管理市場規(guī)模的擴大，保險機構管理的資產規(guī)模也越來越龐大。大多數保險公司或者收購、或者建立自己的基金管理公司。荷蘭國際集團的資產管理公司在全球排名第10，為全歐第5大金融保險集團。它的經營范圍：共同基金、機構資產管理、專業(yè)商業(yè)/產業(yè)投資、房地產投資等方面。截至2000年底，ing資產管理旗下管理的總資產達到5030億歐元，其中約有71％屬于代客管理的資產。2002年12月27日，荷蘭國際集團（ing）的全資子公司荷蘭投資入股招商基金管理有限公司，在1億元人民幣的注冊資本中持股30％。
美國保德信集團作為著名的保險集團，不僅為投資者提供人壽保險、養(yǎng)老保險，還提供資產管理、基金、房地產投資等各項業(yè)務。保德信集團主要通過旗下兩個基金管理公司從事基金業(yè)務，根據公司2003年年報披露的數據，保德信集團資產管理公司的基金業(yè)務規(guī)模812億美元，盈利為4.81億美元。該公司與我國光大證券合資建立了光大保德信基金管理公司。
中國保險業(yè)雖然發(fā)展速度較快，但畢竟處于初級階段，整體規(guī)模在國民經濟中的地位和比重還較小。2003年底我國銀行、證券和保險業(yè)總資產分別為27.66、4.98和0.91萬億元，保險總資產僅占我國金融業(yè)總資產的2.7％；保險深度也僅為3.3％，大大低于7.8％的世界平均水平。目前我國居民的消費和投資意愿中，購買保險的比例仍然偏低。如央行2003年4季度全國城鎮(zhèn)儲戶問卷調查結果顯示，儲戶選擇“更多消費”的比例為33.1％；選擇“更多儲蓄”的占比35.8％；選擇“購買國債”的占比13.5％；選擇“購買股票”的占比6％；選擇“購買保險”的占比9.7％。居民選擇購買保險和投資的意愿依然偏低。
目前我國居民儲蓄約11萬億元，隨著城鄉(xiāng)居民保險意識和投資意識的提高，儲蓄資金分流進入保險領域或其他投資領域的速度將加快。這些金融資產有兩種可能的渠道進入保險資產管理領域，一是隨保險意識的提高直接分流進入保險領域，再進入保險資產管理行業(yè)；二是隨投資意識的增強分流進入國債、股票等投資領域。保險資金直接入市后，有利于保險公司產品創(chuàng)新，保險公司可以通過發(fā)行與保險連結的基金產品等方式分享分流的儲蓄資金，從而擴大受托管理的資產規(guī)模，做大中國保險業(yè)。 （中國人保資產管理有限公司 梅君 博士）
保險資金直接入市的國際比較與啟示
提要：
直接入市是各國保險資金運用的共同經驗和重要方式，但各國保險資金直接入市比例存在很大差異。從結構看，壽險與財險、單獨賬戶與一般賬戶由于資金性質存在很大差異，其股票投資比例也截然不同。各國保險資金直接入市的經驗對中國啟示有二：允許保險資金直接入市是在新的競爭條件下中國保險業(yè)發(fā)展的必然選擇。二是為有效控制風險，中國保險公司應根據保險負債性質嚴格控制權益投資的最高限額。
直接入市是各國保險資金運用的重要方式，研究各國保險資金直接入市的差異及原因，分析各國保險資金直接入市的經驗、教訓對中國保險業(yè)的資金運用及保險資金的直接入市都具有借鑒和啟示意義。
一、保險資金直接入市的國際比較
（一）保險資金直接入市的整體性比較
1、橫向比較：國別差異及原因分析
2000年主要國家保險資金股票投資比重基本都在10％以上（隨著2000年以來美、歐股市的回調，近兩年，這一比例有明顯下降，如英國目前比重僅40％左右）。但各國股票投資的比例存在很大差異：英國比重最高，達到近60％，美國、法國、德國、荷蘭比重接近，都在30％左右，而瑞士、日本、意大利比重較低，分別僅有18％、16.6％、11％。
為什么各國保險資金直接入市比例存在如此大的差異呢？原因是多方面的，既有保險產品結構、金融市場結構的原因，又有金融體制、監(jiān)管制度、會計制度差異等方面的原因。如英國和美國都同為資本市場十分發(fā)達、經濟金融體制十分接近的國家，但兩國保險資金直接入市比重卻存在很大差異，英國的比例幾乎是美國的2倍。
為什么會出現這種差異呢？這主要是因為：
一是兩國保險負債結構的差異。英國投資連接險十分發(fā)達，2001年英國投資連接險資產總額達到了6000億歐元左右，占到了整個西歐投資連接險的57％，占本國總保費收入比重也達到了40％以上。而美國年金類產品十分發(fā)達，且近年來在總的保費收入中的比重不斷上升，目前達到了40％以上（根據資產負債要求，年金產品幾乎全部投資于固定收益產品）。而投資性保險只是在1990年以后，隨著美國股市的不斷上升才有了很快發(fā)展，從而導致股票投資在整個保險資產配置中的比重有了快速上升。
二是金融市場結構的差異。英國是傳統的金融中心，股票市場發(fā)達。而美國雖然股票市場也很發(fā)達，但債券市場更具比較優(yōu)勢。美國債券市場特別是公司債市場特別發(fā)達且具有流動性好、期限結構齊全、收益率穩(wěn)定且相對較高的特點（2003年底美國債券市場規(guī)模達到21.9萬億美元，是股票市場的1.6倍，而整個歐洲債券市場規(guī)模僅9.8萬億美元，且市場分割、流動性差）。因此，美國保險公司將絕大部分資產投資到了債券特別是公司債，而英國則將較大比例資產投資到了股票。
三是監(jiān)管制度的差異。英國是保險資金運用最為自由、寬松的國家，監(jiān)管當局對保險資金運用幾乎沒有任何限制。而美國對保險投資特別是風險性投資監(jiān)管十分嚴格的國家，各州不僅對保險公司股票投資進行十分嚴格的、直接比例限制（對單獨賬戶不限制），還通過rbc監(jiān)管等方式對風險性投資進行間接限制（股票的風險資本因子為15％，政府債券為0）。
2、縱向比較：歷史變動及原因分析
20世紀90年代以來各國保險資金直接入市比例變動具有如下特點：一是美、歐國家保險資金的股票投資比例在1999年以前快速上升，但在1999年之后卻顯著下降。如美國在1992年時該比例僅11.6％，但到2000年時就迅速增加到了30％，此后快速回落，目前僅24％左右。二是與其他各國形成鮮明對照的是，日本保險資金直接入市的比例1990年以來一直呈顯著下降趨勢，1992年時比重為21.5％，到1998年時僅為14.9％。
為什么20世紀90年代以來美、歐保險資金直接入市比例會出現如此變動呢？為什么日本保險資金直接入市比例變動會呈現出與美、歐各國截然不同的變動趨勢呢？20世紀90年代以來各國股市表現是最主要的原因。
20世紀90年代，美、歐主要股市出現了長達10年的大牛市，道瓊斯指數、倫敦金融時報指數、巴黎cac指數大幅度上漲。但2000年以后，隨著美國網絡股泡沫破滅，美、歐主要股市出現了明顯回落，各主要指數回落幅度都在20％以上，保險資金股票投資比重在快速增加后有所回落。
美、歐股市的戲劇性變化推動了保險公司產品結構的變化，20世紀90年代，美、歐投資性保險產品快速發(fā)展，年均增長率達到20％以上，遠高于傳統保險產品5％左右的增長速度，在保險公司產品結構中的比重從10％左右快速上升到了30％左右。單獨賬戶中的投資性保險資金主要投資于股票（比重基本都在70％以上）。2000年之后，隨著美、歐股市的大幅回落，投資型保險產品發(fā)展及其股票市值都有顯著回落。
而20世紀90年代以來日本保險資金直接入市比例變動情況卻與同期歐、美有所不同。日經指數在20世紀80年代末、90年代初泡沫經濟頂峰時達到了36000點以上的高點，但隨著泡沫經濟的破滅，日本股市急劇下跌并陷入了長期、持續(xù)的低迷之中，目前一直在1萬點左右徘徊。與此相應，日本保險公司也不斷降低其股票投資比重而增加風險性較低的債券資產比重。
（二）保險資金直接入市的結構性比較
1、壽險與財險的直接入市比例比較
對海外保險行業(yè)直接入市進行結構性分析可以發(fā)現：壽險與財險直接入市的比例存在很大差異，即使是同一保險集團，其壽險與財險直接入市比例都存在很大差異，壽險資金直接入市的比例顯著低于財險。
為什么同一國家甚至同一保險集團的壽險和財險直接入市比例會出現如此顯著的差異呢？保險負債性質的差異是最主要的原因。一般而言，壽險具有投資期限長、具有最低收益保證要求的特點，從而對投資的安全性要求較高，一般要求實行比較嚴格的資產負債管理，因而主要投資于收益穩(wěn)定、風險相對較小的固定收益類資產，而對股票等風險性資產的投資則比較謹慎。而財險大都是1年以內的短期資金且一般沒有最低收益保證，因而一般要求要有較高的收益和較好的流動性，從而對權益類資產的投資比重相對較高。
2、一般賬戶與單獨賬戶直接入市比較
對海外保險公司一般賬戶與單獨賬戶資產配置結構對比可以發(fā)現：二者在直接入市比例方面存在很大差異。以美國壽險業(yè)為例，美國壽險單獨賬戶中股票投資比重很高，且隨著20世紀90年代美國股市的不斷上漲而不斷上升，目前這一比例達到了近80％。而與此形成鮮明對照的是，以壽險一般賬戶股票投資比重很低，僅5％左右，且近年來比重還略有下降。
為什么同一保險公司的一般賬戶與單獨賬戶在資產配置及直接入市比例方面存在如此大的差異呢？保險負債性質的差異是最主要的原因。這是因為：單獨賬戶資金主要來源于變動年金、變額萬能險、投資連接險等投資性保險產品，投保人一般追求較高的資本利得和投資收益，而愿意承擔較大風險。因而其主要投資于流動性較強、風險、收益都較高的股票投資。而一般賬戶資金主要來源于一般壽險、健康險和年金產品，其不僅具有保險保障功能，而且一般還要求有最低收益保證，從而對投資的安全性要求很高，因而在投資策略上一般采取比較保守的投資策略和嚴格的資產負債管理，主要投資于固定收益產品，嚴格控制權益資產的投資比重并隨賬戶資金來源的結構性變動做相應調整。
二、保險資金直接入市的國際比較對中國的啟示
保險資金直接入市的國際比較對中國主要有如下啟示：
啟示之一：允許保險資金直接入市是在新的競爭條件下中國保險業(yè)發(fā)展的必然選擇
如前所析，雖然各國保險資金在直接入市的比例存在很大差異，但直接入市是各國保險資金投資的共同經驗。即使在基金業(yè)十分發(fā)達的美國，也主要是中小型保險公司采取委托管理方式進行股票投資，而規(guī)模較大的保險公司一般都主要通過自己的資產管理部門或資產管理公司進行直接股票投資。
中國保險業(yè)正處于發(fā)展的起飛階段，保險資金正以年均20％左右的速度加速積聚。據粗略估計，到2010年，中國保險資金可運用余額將達到4萬億元。保險資金的加速積聚對中國保險業(yè)日益提出了專業(yè)化資產管理，實現保險資金保值、增值的迫切要求。另外，隨著居民投資意識的不斷提高和理財產品的不斷豐富和發(fā)展，保險業(yè)日益面臨著來自基金、證券、銀行、信托等其他金融產品的競爭。與此同時，隨著中國加入世界貿易組織承諾的不斷兌現，中國的保險市場、金融市場將陸續(xù)全面對外開放，國外保險金融機構將按照國民待遇原則參與市場競爭。屆時，中國保險業(yè)將直面來自全球的實力強大、金融服務全面的國際綜合性保險集團、金融集團的全面競爭和沖擊。
中國保險業(yè)發(fā)展的新階段和面臨的日益復雜、激烈的新的競爭條件對中國保險公司的資產管理能力提出了更高的要求。而允許保險資金直接入市不僅進一步拓寬了中國保險企業(yè)的投資渠道，增強保險企業(yè)資產配置的主動性和能動性，而且還將強有力地促進中國保險企業(yè)資產管理經驗的快速積累、專業(yè)性資產管理人才的加快培養(yǎng)和資產管理能力的顯著提高。
啟示之二：為有效控制風險，中國保險公司應根據保險負債性質嚴格控制權益投資的最高限額
前述對各國保險資金直接入市比例和壽險與財險、傳統保險與投資性保險直接入市比例差異的分析表明：保險負債性質差異是影響保險資金直接入市比例的重要原因。對于保障性產品應實行嚴格的資產負債管理，嚴格控制其權益投資的比例限制，只有這樣才能有效地控制整體投資風險。
在這方面，美國壽險業(yè)的經驗值得借鑒。美國壽險業(yè)對于不同負債來源采取了嚴格的賬戶分類管理，一般壽險、健康險和企業(yè)年金資金進入一般賬戶，投資性壽險資金進入單獨賬戶。對于壽險一般賬戶，美國則采取嚴格的資產負債管理，將絕大多數資金投資于固定收益類資產；對于權益類投資則進行嚴格的比例控制。即使在美國20世紀90年代的10年大牛市，美國一般賬戶對股票投資比重并未相應增加，相反還隨著壽險公司負債中年金比例不斷增加而將股票投資比重由1992年時的5.02％進一步降低到了2002年的3.46％（年金幾乎全部投資于固定收益產品）。
中國保險業(yè)在進行資產管理和直接入市時應充分借鑒國際保險企業(yè)的經驗和教訓，加快樹立“資產負債管理”理念，努力塑造保險資產負債管理文化，在對不同賬戶的資金性質、風險－收益要求、投資期限的深入分析的基礎上確定不同保險負債的資產配置策略。當前，中國絕大多數保險產品為保障型產品，因此，中國保險公司在進行直接股票投資時，不僅應區(qū)分壽險與財產險、傳統險與分紅險、投資連接險，對其分別設定不同的權益投資比例，更為重要的是，對于一般壽險、分紅險等保障型產品應嚴格控制其權益投資的最高比例。 （中國人壽資產管理公司 廖發(fā)達 博士）
策劃人手記
嶄新格局下的理性思考
保險資金直接入市是近期金融業(yè)界的焦點話題，三大金融監(jiān)管部門為健全保險資金股票投資監(jiān)管體系，完善穩(wěn)健運行機制作出了重要的制度安排。目前，于2004年10月頒布的我國《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》的實施配套文件已全部出臺，相關制度安排和機制建設也已基本形成。
由過去的間接入市，到現在的直接入市，這意味著保險資金進入資本市場的所有通道從政策上已經完全打開。保險資金直接入市是市場化、國際化大趨勢帶來的新生事物，在入市之初，可能對股票市場影響不大，但若干年后，這一事件無疑將對中國股票市場乃至整個金融市場產生深刻的影響。
因此，本版特邀中國人保資產管理公司和中國人壽資產管理公司的兩位博士撰文，從國內市場前瞻和國際經驗比較兩個不同角度，對保險資金直接入市展開深入的理論分析。在此，我們也歡迎更多的業(yè)內專家和實務操作者參與探討，共同關注中國金融市場的穩(wěn)定健康發(fā)展。
記錄
保險資金直接入市進程
2004年2月1日《國務院關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》出臺。《意見》提出，要鼓勵合規(guī)資金入市，支持保險資金以多種方式直接投資資本市場，這標志著保險資金直接入市的政策堅冰開始融化。
2月中國證監(jiān)會副主席屠光紹在中國保險業(yè)創(chuàng)新與發(fā)展論壇上表示，經過多年的發(fā)展，就保險市場和資本市場兩方面而言，保險資金直接進入股市已經具備了一定的基礎條件。
4月保監(jiān)會公布《保險資產管理公司管理暫行規(guī)定》，使保險公司搭建資金管理運用平臺有章可循。
5月保監(jiān)會出臺《保險資金運用風險控制指引（試行）》。《指引》對保險公司和保險資產管理公司建立運營規(guī)范、管理高效的保險資金運用風險控制體系，制定完善的保險資金運用風險控制制度提出了具體要求。
6月22日首發(fā)的我國第一部保險行業(yè)發(fā)展藍皮書——《中國保險業(yè)發(fā)展改革報告》認為，保險資金直接進入資本市場的時機和條件基本成熟，保險資金直接入市的時間，取決于研究分析、認識判斷風險及風險控制的各方面技術基礎能否到位。
6月23日中國保監(jiān)會主席吳定富明確表示，要加強保險資金運用監(jiān)管，積極探索與保險資金運用渠道相適應的監(jiān)管方式和手段，建立動態(tài)的保險資金運用風險監(jiān)控模式。要全面推行保險業(yè)資產負債管理，建立投資決策、投資交易和資金托管三分離的防火墻制度。保監(jiān)會與有關部委和監(jiān)管部門要加強交流合作，加大監(jiān)控力度，切實防范系統性風險。
7月31日保監(jiān)會通知，允許保險公司投資可轉債，可轉債投資規(guī)模計入企業(yè)債券投資余額內，合計不得超過保險公司上月總資產的20％。這標志保險資金直接入市已近在咫尺。
8月20日中國保監(jiān)會資金運用部主任曾于瑾表示，目前關于保險資金直接入市的技術準備已經基本完成，正在完成有關法律程序，中國保監(jiān)會正與有關金融監(jiān)管機構協同推動此事。
9月12日中國證監(jiān)會基金部主任孫杰表示，貫徹落實“國九條”六小組之一的發(fā)展鼓勵合規(guī)資金入市專題工作小組將提出鼓勵長期資金的概念，支持保險資金進入資本市場，促進資本市場穩(wěn)定發(fā)展。
10月24日中國保監(jiān)會和中國證監(jiān)會聯合《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》，保險資金直接入市獲準。
