時間：2023-02-04 00:50:07
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇金融實證分析論文，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
題目：中國股市的成長性與投資機會研究
一、畢業設計(論文)課題來源、類型
課題來源：經過老師推薦，自己慎重選擇后確定的方向與題目
課題類型：本課題屬于宏觀角度下的研究，通過對中國股市成長性的認識和對投資機會的定性研究，來分析和總結其兩者之間的關系。
二、選題的目的及意義
伴隨著中國經濟的秩序發展，中國資本市場也日益完善，法律法規的健全和執法力度的強化，使得股票市場公開、公平、公正的三公原則得以充分體現，中國股市經歷了2007年至2012年底長達5年的大熊市。股票價格已大幅度的下跌，相當一部分藍籌股具有投資價值，股票市場投資機會凸顯沒產業升級時新興產業在經濟中比重日益提升，政策扶持的行業未來增長的潛力相當大，對這些增長型行業在股票市場進行長期投資必將獲取豐厚的回報。但是中國股市仍然是一個相對不承受的新興市場，投資風險相對較高，因而研究中國股市的成長性與投資機會對引導投資者樹立正確的投資理念具有重要的意義。
三、本課題的研究狀況及發展趨勢
首先由于我們現在研究的是中國股市的成長性與投資機會，中國股市已經走過二十幾年，我們還是可以從他的成長性和其對應的投資機會來分析他們之間的關系。在我們之前也有很多人研究過同樣的課題我們可以從中取得一些十分有意義的借鑒。
《中國股市成長與宏觀經濟》作者周垂日；2000年出版，本文分析了中國股票市場發展近十年來，股市規模與國民生產總值及居民儲蓄的關系，并與處于迅速發展階段的美國、韓國股市的同類數據比較，中國股市發展速度較快，論述發展股市對中國持續快速健康發展的意義。由于其主要研究的是中國股市與宏觀經濟的聯系，所以對投資者的價值并不是很大，而且它的出版時間較早。對現在的意義也不是很大。
《代價最小的股市路徑之爭——中國股市十八年的回憶與思考》作者劉紀鵬；劉妍；2007年出版，本文主要說的是從1990年深交所試運行和上交所正式運行起步至今，中國股市歷經十八個年頭，從無到有，從小到大。十八年來，中國股市的成長史到底是一部不規范的成長史，還是一部國情和西方規范成功結合的發展史？到底是一個充滿了投機、泡沫和賭徒的賭場，還是和平崛起的中國不可或缺的主戰場？在中國二十九年的改革中，沒有一個領域像股市這樣，爭論如此之多、如此之激烈。"強調國情為主的實事求是派"和"強調海外規范為主的照搬照抄派"的爭論始終沒有停息。以股權分置改革為例，"市價減持"變"對價改革"導致天壤之別。因此，敢于正視這十八年發展史，客觀科學地總結我們在股市發展中的經驗和教訓至關重要。本文試圖從中國股市發展中爭論過的幾個焦點問題入手，對過往的發展脈絡進行梳理，以尋求中國資本市場未來發展的最優路徑。他給我們講述了中國股市的成長歷史，但沒有對未來的中國股市走勢進行展開分析。
《見證成長》作者周宏波；2011年刊登于《股市動態分析》<正>2010年，中國證券市場20歲生日，《股市動態分析》作為中國最刊創刊的專業性證券類期刊也見證了中國股市的成長歷程。而中國機構投資者初具規模也就是三五年內的事，每年的"最佳機構投資者"春節特刊也正在見證中國投資人成長的步伐。自2008年首次推出"最佳機構投資者"特刊以來，每年上榜機構風云變幻，新機構名字層出不窮，今年也不例外。這一方面表明中國投資者隊伍的不成熟。但另一方面，我們也欣喜地發現，開始有些機構連續兩年上榜，比如公募基金界的華商基金、華夏基金，私募機構的尚雅投資。《中國股市成長質量及其對策研究》作者牟長利；龍子泉；2003年出版。本文主要給我們講述了我國的滬深股市自九十年代初成立以來，經過短短十余年的發展，取得了一系列的成就。以及對現在中國上市公司的總體質量分析。并給投資者以建議。
《中國股市暴漲暴跌背后的制度建設缺失》作者：王一靜，文獻來源：[J].現代商業，2008股市18年的成長，也是中國股市制度完善的過程。中國股市經過了兩年的股改，終于解決了積壓已久非流通股問題。本文就中國股市最近出現的一漲暴跌的行情，分析了中國股市制度存在的缺陷。說明我們國家的股市發展存在著制度的缺陷，需要更近一步的改進。
《從A股市盈率變化看股市投資機會》作者：金開安，文獻來源：[J].投資北京，2011<正>股市的低估，對于長期投資的價值投資者來說，是一個買入持有的好時機2008年國際金融危機以來，中國股票市場經歷了2009年觸底反彈，2010年到2011年長期盤整、交易低迷的弱勢階段。本文主要說了我們怎么利用市盈率來把握投資機會。
《危機下的中國投資機會》作者：馬晨文獻來源：[J].中國金融家，2009文獻主要講了大中華區是如何從一個地理概念轉變為一個充滿投資機會而且經濟結構互通的地域？中國的股市表現領先全球，哪些行業將出現最佳的投資機會？A股市場的短期和中長期走勢如何？流動性在其中起到什么作用？
《中國老齡社會養老產業的投資機會研究》作者：劉紅，唐繼碧，文獻來源：[J].會計師，2012，摘要：我國已進入老齡社會，"四二一"為主的家庭結構模式導致了養老方式從以家庭養老為主轉變為以家庭養老與社會養老并重的養老模式過渡，同時老齡化程度不斷加深，老年人口不斷增加，老年人收入也不斷增加，政府對養老產業大力支持，但是與此相對應的卻是養老產業的落后和養老產品、服務的嚴重缺失，因此，我國養老產業將迎來發展的春天，帶來巨大的投資機會。
《中國股市投資組合規模的進一步研究》作者：方少含，文獻來源：[J].山西財經大學學報，2011摘要：采用"滬深300"成分股中的280只股票，通過隨機抽樣的方法建立等權投資組合模型，實證分析了中國股市投資組合規模的非系統風險分散效應，計算了滬深A股系統風險總量，并從馬可維茨投資組合理論出發探討了合適的規避風險的投資組合。
《股市投資機會在哪里？》作者：劉浩，文獻來源：[J].卓越理財，2008，摘要：<正>2008年上半年，根據各種理論推算出的"鐵底"——5000、4800、4000、3500……，都沒能阻止股市大盤的下跌、再下跌，股指在所謂"鐵底"中一路暢行。大跌之后，下半年股市能否絕地反擊？《中國股市投資策略探討》作者：劉光彥文獻來源：[J].商業研究，2005，摘要：14年來中國股市大幅波動，暴漲暴跌的次數不計其數，許多參與群體損失慘重。然而，中國股市在讓投資者面臨巨大風險的同時，也給投資者帶來巨大的機會，認真研究中國股市的運行情況及漲跌機理，探討其投資策略是很有必要的。
《爭奪資源：故事遠未結束》作者：彭波，文獻來源：[J].證券導刊，2006，摘要：一年來，一邊是股改轟轟烈烈地進行，一邊是牛市如火如荼地展開，中國股市隨著最大的制度障礙的消除，被壓抑的上升動能開始逐步釋放，除了制度的原因，資源與能源、人民幣升值、消費升級被視為這輪牛市的開始。
《中國股市投資價值分析：基于行業角度》作者：錢競，文獻來源：[J].金融理論與教學，2012，摘要：自2008年金融危機爆發以來，又經歷了歐債危機，中國股市持續低迷，大盤指數不斷跌破低點，中國股市仿佛在一夜之間回到了十年前的水平。眾多股民被套，財富大幅縮水，基金公司普遍虧損。中國股市到底具不具被長線投資機會還有待考驗。
《中國股市投資風險結構性失衡分析》作者：李瑋，陳衛平，文獻來源：[J].中南民族大學學報(自然科學版)，2008，摘要：從介紹股市投資風險特征著手，通過對中外股市風險結構的實證分析比較，指出了當前中國股市系統性風險比例過高，系統性風險與非系統性風險結構性失衡，并圍繞這一失衡現象對其成因、危害進行了分析。
《運用投資機會集方法研究公司成長性》作者：潘立生，任國宏，趙惠芳，文獻來源：[J].財會月刊，2010，摘要：本文使用投資機會集方法并選用我國滬深兩市制造業上市公司作為樣本來度量公司的成長性，并對投資機會集方法和傳統的托賓Q值方法和市凈率方法進行有效性檢驗，結果表明：投資機會集方法比托賓Q值方法。
《時變性投資機會條件下的戰略資產配置決策：理論與中國實證》作者：范利民，陳浩武，文獻來源：[J].管理工程學報，2010，摘要：本文分析了投資機會的時變性特征對長期投資者戰略資產配置決策的影響并實證，表明時變性特征降低風險資產長期收益率條件方差的增長速度，降低其在長期投資視角的風險。
從上我們得到：中國股市成長性與其他的一些因素之間的關系，或者是投資機會與其他的因素之間的關系。可以借鑒他們的分析方法和分析思路。有利于我們選擇正確的研究方向。
四、本課題主要研究內容
論文在廣泛閱讀相關資料和研究成果、理論，充分調研的基礎上，對我國股市的成長性與投資機會進行研究。論文通過對中國股市的成長性，投資機會各自分析和實證研究后得出兩者之間的關系進行研究分析，最后綜合理論與實證研究得出結論并提出相關建議。以下為提綱：
第一章，緒論部分主要是說明本文的研究意義和背景、概述本文的研究內容。
第二章，詳細說明中國股市的成長性，對中國的成長性展開分析
第三章，詳細說明中國股市的投資機會，并研究不同時期的投資機會是怎樣變化的
第四章，通過選取樣本和萃取數據對中國股市的成長性與投資機會之間的關系進行分析
第五章，對本出總結，同時通過本文的研究提出相關建議。
五、完成論文的條件和擬采用的研究手段(途徑)
首先，通過研讀國內學者對于這一問題的各類研究成果，并以此為思路來尋找出我所需要進行的宏觀方面的研究。
其次，借鑒國內學者的理論成果及實證檢驗成果找出我的研究所需要的數據與實證方法，并找出各類實證檢驗結果的相同于不同之處，提出我所要研究的問題的理論依據及實證分析的可行性和必要性，根據理論與實際的結合找到能夠驗證我問題的方法。
再次，對我所研究的問題進行分析，此部分相對于前面較理論化，但是會更加具體到細節。
六、本課題進度安排、各階段預期達到的目標：
1.2.28-3.6：確定論文題目，明確論文目的、內容及進度安排，開始查閱資料。
2.3.7-3.20：收集資料，撰寫任務書和文獻綜述。
3.3.21-3.27：收集資料，完成開題報告。
4.3.28-4.3：整理資料，擬定論文大綱。
5.4.4-5.8：整理資料及相關數據，撰寫并修改論文初稿，最后完成論文初稿。
賀曉宇
四川大學經濟學院， 四川 成都 610064
【摘 要】通過CoVaR實證方法利用4家國有銀行和2家私有銀行的股權收益率值求得中國銀行相對其他銀行的風險溢出值和各銀行相對中國銀行的風險溢出值、各銀行相對整體銀行系統的風險貢獻度。結論：中國銀行與招商銀行的關聯程度最高，中國銀行與建設銀行和工商銀行的關聯程度較低。同時招商銀行對于銀行系統的風險貢獻率最高，說明了私有銀行在發展私人業務上與投資民眾聯系更緊密。
【關鍵詞】CoVaR法；風險貢獻率；審慎監管
一、引言
隨著2008年金融危機爆發以來，關于金融機構之間風險傳播的研究也逐漸增多，尤其是銀行等傳統資機構在危機爆發時對于整個金融系統的風險傳染貢獻程度，而巴塞爾協議也將審慎性監管劃為銀行監管的主要形式。
在衡量監管必要性條件中，巴塞爾協議主要集中于考察金融機構的資本充足率，資產負債率和損失準備金率等指標。在理論上衡量審慎監管的必要性條件，Adrain和Brunnermeier（2008）的working paper中提到了利用計量條件風險價值的增量和其對總體風險貢獻率來衡量。
二、本論文研究對象、數據處理和采用的原理
（一）研究對象和其數據選取
由于我國銀行的特殊性，大規模的上市銀行基本為國有，其對于整個銀行系統的穩定性具有很大的影響力，所以本論文選取了中國幾大國有銀行。農業銀行的上市時間較晚，數據的量不能滿足本論文的實證需求，舍去農業銀行，確定以中國銀行、工商銀行，建設銀行和交通銀行為研究對象。同時為方便計量，添加兩家資本規模最大且上市時間較早的股份銀行，招商銀行和中信銀行。
論文的數據選取范圍：2008-20112年。受到財務數據報表限制，本論文研究數據的性質是季度數據。數據來源于國泰安數據庫。
（二）本論文選取采用的原理方法
1、風險價值
本論文的計算基礎是風險價值。風險價值指在一定的置信水平下，某一金融資產在未來一段時間內的最大可能損失：VaRa=inf {v|P（WT￡W-v）31-a}（公式1）。
其中a表示一定的置信度水平，WT表示T時刻期望財富量，W-v表示最大損失量及在險價值。
我們也可以采用Jorion（1996）[2]中提出通過數學的標準化計算可以得到一個計算VaR水平的公式：（公式3），其中 是標準化后的股票收益率分布，且其置信度水準是a。 是收益率標準差， 是計算的時間區間。
2、q分位數回歸
（公式4）
公式4中，Qy（τ|x）為關于x的條件分位數，Qμ（τ）為隨機擾動項的分位數。對于分位數回歸模型，則可采取線性規劃法（LP）估計其最小加權絕對偏差，從而得到解釋變量的回歸系數。得：（公式5）
本文中由于風險價值是定義在一定置信的度水平下的最小損失量，所以采用此回歸方法。
3、關于CoVar方法的具體討論
定義P（Xi
公式6表示在a的置信水平下如果i銀行的風險價值為VaRia，則基于這一水準下的j銀行的風險價值為CoVaRaji|xi= VaRia。
i對j風險溢出貢獻率可用：ΔCoVaRj|iq = CoVaRj|iq -VaRj （公式7） 表示。
如果j表示的是整體銀行的風險價值，則公式（7）就表示某一i銀行對于銀行系統整體的風險溢出貢獻程度。
三、實證過程結果分析
（一）實證過程
在處理股權收益率時選擇每季度結束日的收盤股價價，計算收益率公式為：Ln（Pt/Pt-1），其中Pt為計算日股票收盤價，Pt-1為股票計算日前一期股票收盤價。為增強計算準確率，將算得的收益率擴大十倍。選取95%的置信度水平，并且收益率服從正態分布，因此得到Za的值為1.658。利用公式（3）進一步得到各個銀行單獨的風險價值，留備用。本文以中國銀行為例，見表1，得到中國銀行對其他每家銀行的風險溢出貢獻和其他每家銀行對于中國銀行的風險溢出貢獻。
（二）實證結果分析
單個銀行對其他銀行以及系統的風險溢出貢獻中首先分析中國銀行對于其他銀行的風險溢出影響，在中國銀行陷入困境時建設銀行的風險價值最大，即建設銀行此時風險絕對值是最大的，再之是招商銀行，工商銀行，交通銀行和中信銀行。再考慮中國銀行對于風險溢出的貢獻程度，中國銀行對于招商銀行的風險溢出貢獻率是最大的，再之是交通銀行，中信銀行和工商銀行和建設銀行。這種風險溢出的貢獻率程度最大化也說明兩者銀行之間的關聯性是比較高的。
再之，分析每家銀行對于中國銀行的影響。發現如果當招商銀行陷入困境時其對于中國銀行的風險溢出貢獻是最大的，其次是中信銀行，交通銀行，建設銀行和工商銀行。通過上述，得知國有銀行之間的關聯程度反而相對較低，而大型國有銀行和大型的私有銀行之間的關聯度是非常高的。
若考慮每家銀行對于整體銀行系統的風險溢出貢獻值，可發現招商銀行的風險溢出貢獻絕對值是最大的，其次則是交通銀行，中信銀行，建設銀行，工商銀行和中國銀行。如果再進一步考慮風險溢出貢獻的相對值即風險溢出貢獻率。
另外一個方面也說明我國股份銀行已經逐漸在實力和整體重要性上有趕上并且超越眾多國有銀行的趨勢。實證對于審慎監管有一定的警示作用，即監管機構在選擇那些重要性銀行進行重點監測時應該考慮各方面因素，考察其風險的相對值而非風險溢出的絕對值，同時注重銀行的業務與投資者等民眾的緊密程度而非只是資產規模的大小。
參考文獻：
[1]Jorion， Philippe， 1997， “Financial Futures： Risk Management”， Published by Irwin Professional， Chicago.
[2]毛奉君，2011：系統重要性金融機構監管問題研究》，《國際金融研究》第9期。
關鍵詞：最小二乘支持向量回歸機，金融時間序列，統計學習理論
1 引言
金融時間序列是一種特殊的時間序列，通常具有如下三大特點[1]：(1) 產生過程的隨機性、復雜性；(2)數據多含有高噪聲，并伴有異常值；(3) 數據間具有較強的非線性。 股票市場是一個受多方因素交互影響的復雜系統，對于股票價格的精確預測是非常困難的，甚至不可能的，但對于短期的趨勢預測則相對較為簡單，而且對投資者的投資行為具有極其重要的指導意義。論文格式，金融時間序列。
支持向量機（Supportvector machine, SVM）是由Vapnik等人根據統計學習理論提出的一種借助于最優化方法解決機器學習問題的新工具。它以結構風險最小化為原則，具有結構簡單、全局最優、泛化能力好等優點，已廣泛應用于模式識別、回歸分析以及時間序列預測等領域[2-4]。
在SVM的基礎上，Suykens等[5]提出了最小二乘支持向量機(Leastsquares support vector machine，LS-SVM)，通過替換SVM的不等式約束為等式約束，將二次規劃的求解問題轉換為求解線性方程組的問題，從而大大簡化問題的計算復雜度和存儲量。本文將最小二乘支持向量回歸機應用于上證180指數和香港恒生指數的收盤價的預測。實驗結果表明，該模型具有學習速度快，預測精度較高的優點，適合于高噪聲、非線性的股指預測，對于投資者的短期投資行為具有一定的參考價值和實用價值。
2 最小二乘支持向量回歸機
設給定一個訓練集，其中，。論文格式，金融時間序列。通過將支持向量機的不等式約束改為等式，Suykens等提出了最小二乘支持向量回歸機的數學模型：
S．t ，(1)
(1)
其中:為權向量，為正則化參數，為經驗誤差，是一個非線性映射，為偏置。 為求解這個約束優化問題，構造Lagrange函數：
(2)
其中:為Lagrange乘子。
根據KKT條件可知，
(3)
(4)
(5)
(6)
消去和，方程(3)-(6)可寫成如下形式：
(7)
其中:，為單位矩陣， ，，為核矩陣。
通過求解線性方程組(7)，得到最小二乘支持向量機的回歸函數為：
(8)
3 實證分析
為了驗證最小二乘支持向量回歸機的有效性，選取在滬市較有影響力的上證180指數和香港恒生指數為實驗數據，將它們的收盤價格作為預測對象。 需要說明的是，這里選取的核函數為徑向基核函數。論文格式，金融時間序列。最優參數由網格搜索獲得，搜索區間均為。實驗環境為windows XP，內存512M，主頻1.86GHz，Matlab7.0。論文格式，金融時間序列。均方根誤差(RMSE)、平均絕對誤差(MAE)、平均相對誤差(MRE)是常見的衡量回歸模型性能的評價指標，這里我們采用如下三種指標評價模型的預測性能：
(1) RMSE=，
(2) MAE=，
(3) MRE=，
其中:代表第天股票指數的收盤價；代表第天股票指數的收盤價的預測值，N代表預測樣本的總個數。
3.1 實驗數據的選取
3.2 實驗及結果分析
對以上數據，采用LS-SVM進行數值實驗，兩種指數的預測結果如圖1、圖2和表1所示。論文格式，金融時間序列。由圖1和圖2可以看出，LS-SVM對上證180指數和香港恒生指數的預測，真實值與預測值的擬合程度較好，且變化趨勢與實際情況比較接近。論文格式，金融時間序列。表1反映出LS-SVM在預測過程中具有較高的預測精度，并且在學習時間上也有優勢，其中上證180指數的運行時間為0.211690s，香港恒生指數的運行時間為0.214235s，這在實際操作中具有非常重要的意義。
表1金融時間序列實驗結果
關鍵詞:金融發展;經濟增長;生產函數
引言
關于金融發展經濟增長的關系問題,美國耶魯大學經濟學家林·帕特里克(Hugh T Patrick 1966)在“欠發達國家的金融發展與經濟增長”一文中討論了金融發展與經濟增長關系可能存在的兩種情況:一是需求追隨型(demand-following),這種情況強調經濟主體對金融服務的需求,隨著經濟的增長,這種需求越來越強,作為對這種需求的反應,金融體系不斷發展。也就是說,經濟主體對金融服務的需求導致了金融機構、金融資產和負債以及金融服務的產生;另一種情況是供給引導(supply-leading)型,它強調金融服務的供給。金融機構、金融資產與負債和相關服務的供給先于需求,這種需求在現代高產出部門特別強烈,從而推動了經濟的不斷發展。現實經濟中,需求追隨現象與供給引導現象是交織在一起的,金融部門既對經濟增長有推動作用,經濟增長一定程度上又能帶動金融發展。同時,帕特里克認為在需求追隨型和供給引導型之間存在一個最優順序的問題,在經濟發展的早期階段,供給引導型金融居于主導地位,而隨著經濟的發展,需求追隨型金融逐漸居于主導地位。論文將在建立兩部門生產函數法的基礎上對中國金融發展影響經濟增長的程度進行實證分析。
1金融發展與經濟增長關系的兩部門生產函數模型
臺灣國立大學的Eric C.Wang教授根據帕特里克金融發展與經濟增長關系的思想發展了一個兩類型的兩部門生產函數模型來研究金融發展與經濟增長的相互關系。
1.1考慮金融部門外部性的兩部門生產函數
假設國民經濟有兩大部門:金融部門與產業部門(產業部門是指除金融部門以外的其它一切生產部門)。金融部門與產業部門分別有兩項投入:勞動與資本。考慮金融引導型經濟,假設金融部門的產出對產業部門產出有外部性或溢出效應,或者說金融部門的產出僅僅是金融部門所使用的資本與勞動力的函數,而產業部門的產出不僅僅是產業部門所使用的資本與勞動力的函數,還是金融部門產出期望值的函數。換句話說,如果預期金融服務的增加會促使產業部門的產出上升,外部性就將加大,有以下生產函數:
Ft=F(LFt,KFt)(1)
Rt=R(LRt,KRt,F＊)(2)
Y t=Ft+Rt(3)
另有:
Ft是金融部門第t年的產出,Rt是產業部門第t年的產出,Y t是總產出,LFt和LRr分別表示第t年金融部門與產業部門的勞動投入,KFt和KRt分別表示第t年金融部門與產業部門的資本投入,且具有如下關系:
Lt=LFt+LRt
K t=KFt+KR t
由于存在外部性,產業部門的產出不僅是資本與勞動的函數,還是金融部門產出期望值的函數,(4)式描述了產出期望值的性質,適用于各期,θ為調整系數,由于θ取值位于0和1之間,離第t年越遠的年份,其金融部門產出的實際值對t年的金融產出期望值的影響越小。Lt與Kt是國民經濟中勞動與資本的投入總量。考慮到兩部門的邊際產出可能存在的差異,作如下定義:
MPPLF MPPLR=MPPKF MPPKR=1+δ
這里MPPLi和MPPKi(i=F·R)分別代表i部門勞動與資本的邊際生產率。在經濟發展的早期階段,由于存在金融抑制,金融部門的效率比產業部門要低,δ的值介于-1和0之間;當經濟發展到更發達的階段,金融管制措施逐漸取消,δ趨向于0。
由dY=dF+dR,通過一個數學推導,式(1)、式(2)可以變換為如下形式:
dYt Yt=α(dKt Y t)+β(dLt LR t)
+[(δ(1+δ)+R＊](dF F)(F Y)(5)
其中,dY t Y t和dFt Ft分別表示Yt和Ft的增長率;dKt Yt表示資本存量對GDP的比率;dLt LRt表示當年勞動投入的總增量對當年產業部門所投入勞動量的比率;Ft Yt表示
金融部門產出占總產出的比重;R＊=R F＊定義為金融部門產出的增加值對產業部門產出的邊際溢出效應。
為了實證的需要,假設(5)式中金融部門對產業部門的溢出效應為常彈性系數ω:
R=R(L,K,F＊)=(F＊)ωψ(L,K)(6)
由(6)式有Rt F＊=ω(Rt F＊),再將(6)式代入(5)式中,可得到:
(dY Y)t=α(dK Y)t+β(dL LR)t+[(δ(1+δ)-ω]
(dF F)(F Y)+ω(dF＊F＊)(7)
(4)式的動態過程可以表示為以下形式:
F＊=θFt-1+(1-θ)F＊(8)
經過迭代,得到下式:
∞＊sts=t-s(9)
注意到因為權重的和為1,所以Ft的期望值是Ft的現值和所有過去值的加權平均。將(9)式代入(7)式,又知道迭代過程的經濟表達式類似于Koyck幾何級數的形式,那么動態模型可以表達為以下形式:
(dY Y)t=αθ(dK Y)t+βθ(dL LR)t
+[(δ(1+δ)-ω]θ(dF F)t(F Y)t
+ωθ(dF＊F＊)+(1-θ)(dY Y)(10)
(10)式就是考慮了金融部門外部性后的兩部門生產函數。
1.2需求追隨型金融生產函數
根據帕特里克的理論,再考慮產業部門產出期望值對金融部門產出的外部性,有以下生產函數:
Rt=R(LRt,KRt)(11)
F=F(L,K,R＊)(12)
另有:
R＊-R＊
Yt=Ft+Rt(13)
=λ[R-R＊](0<λ≤1)(14)
t t-1
t-1
t-1
同樣假設兩部門的邊際生產率差異為γ,產業部門產出
期望值對金融部門產出的外部性為常彈性系數η:
F=F(L,K,R＊)=(R＊)η(L,K)(15)
t Ft Ft t
t Rt Rt
因此,需求追隨型金融生產函數為:
(dY Y)t=ρ(dK Y)t+σ(dL LF)t
+[(γ(1+γ)-η)](dR R)t(R Y)t
+η(dR＊R＊)
(16)
考慮到(14)式,做類似于供給引導型金融生產函數的變換,需求追隨型動態生產函數可以表達為如下形式:(dY Y)t=ρλ(dK Y)t+σλ(dL LF)t
+[(γ(1+γ)-η]λ(dR R)t(R Y)t
+ηλ(dR＊R＊)+(1-λ)(dY Y)
(17)
t t-1
(10)式和(17)式可以被轉換為以下估計式:(dY Y)t=a0+a1(dK Y)t+a2(dL LR)t
+a3(dF F)t(F Y)t+a4(dF F)t
+a5(dY Y)t-1+ut(18)
(dY Y)t=b0+b1(dK Y)t+b2(dL LF)t
+b3(dR R)t(R Y)t+b4(dR R)t
+b5(dY Y)t-1+Vt(19)
其中,a與b是常數項,μ與v是隨機誤差項,(18)式與(19)式就是進行估計的等式。
2中國金融發展對經濟增長影響程度的實證分析
本論文將采用以上的兩部門動態生產函數模型研究中國金融發展與經濟增長之間的關系及其相互影響程度。
2.1數據指標與樣本
論文實證中所需的原始數據有:國內生產總值(GDP)、資本存量、金融部門產值、金融部門勞動投入、產業部門產值、產業部門勞動投入。各項原始數據均取自《中國統計年鑒》各期。資本存量根據相關數據計算得來,其中各年固定資產投入采用當年基本建設投資和更新改造投資之和,折舊采用直線折舊法,各年折舊率為0.02。各部門勞動投入采用勞動者人數。金融部門的數據采用第三產業中“金融及保險”部門的數值,產業部門的產值即為國內生產總值減去金融部門產值,產業部門勞動者人數即為勞動者總人數減去金融部門勞動者人數。
實證年限選取為1978年～1997年,共20年。各項原始數據見表1。
實證研究涉及以下幾個指標:
·dY Y GDP增長率;
·dK Y當年新增資本投入量與當年總產值之比;
·dL LR(dL LF)當年新增勞動投入量與產業部門勞動投入量之比,勞動投入量采用該部門當年就業人數;
dF F(dR R)金融部門產值增長率;
·F Y(R Y)當年金融部門創造的產值占當年GDP的比值。
經計算后,各項指標見表2。其中GDP、金融部門產值、產業部門產值、資本存量計算時以1978年為不變價,均消除了通貨膨脹趨勢。
2.2實證結果
將表2中各項數據代入(17)式和(18)式進行回歸,回歸估計采用似不相關回歸方法(Seemingly Unrelated Regression),似不相關回歸法是一種專門用于對一組回歸等式同時進行估計的方法,其結果比通常使用最小二乘法(OLS)、廣義最小二乘法(GOLS)進行個別估計更為精確。回歸估計過程采用計量經濟學軟件Eviews 2.0計算。結果見表3:
表3中,從回歸等式的可決系數以及T-W值可以看出兩等式的回歸效果較好。從表中反映出中國金融發展對經濟增長的貢獻程度為0.457,而產業部門發展對經濟增長的貢獻程度為5.16。也就是說,金融部門產出每增加一個百分點,中國經濟增長0.457個百分點;產業部門產出每增加一個百分點,中國經濟增長5.16個百分點。由此看來中國經濟增長的動力主要還是來自于產業部門產出的提高,而金融部門對此的貢獻很小。
3小結
1)休·帕特里克(Patrick 1966)認為金融發展與經濟增長關系可能存在的兩種情況的假設為我們研究金融發展與經濟增長關系提供了理論支持,Eric.C.王教授建立的兩部門動態生產函數刻畫了金融與經濟相互作用的機制。
2)運用兩部門生產函數對中國金融部門發展、產業部門發展與經濟增長的關系進行研究發現:中國金融發展對經濟增長的貢獻程度為0.457,而產業部門發展對經濟增長的貢獻程度為5.16,改革開放二十余年來,金融部門發展對經濟增長的平均貢獻程度僅為8.16,而產業部門的發展對經濟增長的平均貢獻程度為91.84。中國金融部門的發展對經濟增長的貢獻不大,中國經濟增長的動力主要來自于金融部門以外的產業部門的發展。
參考文獻
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關鍵詞:區域金融創新；金融理論；金融體系
20世紀70年代以來，金融創新蓬勃發展。由于世界經濟的不斷發展和變化，匯率、利率變動頻繁，國際銀行業競爭加劇，再加上科學技術特別是通訊技術的迅速發展，傳統的金融業務已經不能滿足銀行自身發展的需要和客戶融資的要求，從而推動著金融不斷的創新和發展。金融領域發生了革命性的變化，人們將金融領域的這一系列變化稱之為“金融創新”。當代區域金融創新理論起源于本世紀50年代末、60年代初，至80年代形成，進入90年代如火如荼。
一、國外理論研究現狀
為了從理論上闡述區域金融創新，西方經濟學家陸續提出不少不同的見解，由此產生了許多不同的理論流派，形成了色彩繽紛的當代區域金融創新理論流派。
在20世紀60年代-90年代,歐美國家有大量的學者研究了區域金融問題,根據SheilaC.DOW、CarlosJ.Rodriguez-Fuentes(1997)的研究,西方關于區域金融的研究主要是從宏觀貨幣經濟學展開的,研究的主要內容有:貨幣政策的區域效應(貨幣主義模型和凱恩斯主義模型)、公開市場操作的區域影響、區域貨幣乘數、區域金融市場(區域利率差異、區域信貸市場),此外,一體化金融市場內部區域金融發展差異的影響(LuigiGuiso、PaolaSapienza和LuigiZingales(2002)、Jayaratne和Strahan(1996)也是西方區域金融研究的重要方面。
西爾柏（W.L.Silber）從供給角度來探索金融創新。西爾柏研究金融創新是從尋求利潤最大化的金融公司創新最積極這個表象開始的，由此歸納出金融創新是微觀金融組織為了尋求最大的利潤，減輕外部對其產生的金融壓制而采取的“自衛”行為。西爾柏從金融機構的金融業務和工具創新分析框架中推出的金融創新理論對于從供給角度研究金融創新時具有重大理論意義的。
凱恩（E.J.Kane）提出了“規避”的金融創新理論。所謂“規避”，就是指對各種規章制度的限制性措施實行回避。“規避創新”，則是回避各種金融控制和管理行為。它意味著，當外在市場力量和市場機制與機構內在要求相結合，回避各種金融控制和規章制度時就產生了金融創新行為。
希克斯（J.R.Hicks）和尼漢斯（J.Niehans）提出的金融創新理論的基本命題為“金融創新的支配因素是降低交易成本”。這個命題報考兩層含義：（1）降低交易成本是金融創新的首要動機，交易成本的高低決定金融業務和金融工具是否具有實際意義。（2）金融創新實質上是對科技進步導致交易成本降低的反應。
威廉·L·斯爾帕(William.L.Silber),美國著名的經濟和金融學家,他在1983年5月發表了《金融創新的發展》一文,在文中他詳細闡述了金融創新的原因,并用直線程序模型加以說明。斯爾帕認為：創新活動是經濟推動力的產物，在金融部門中，不定期的觀察結果表明大多數金融成果都源于經濟刺激。金融創新是微觀經濟的框架，它是約束誘導、技術的進步和立法的結果。
二、國內理論研究現狀
對中國區域金融創新的研究，中國的金融學者們做了較為系統的理論研究。
張軍洲博士在《中國區域金融分析》（1995）中提出了區域金融的概念內涵：區域金融理論是以現代市場經濟條件下的金融發展空間結構變動規律為研究對象的。區域金融是指一個國家金融結構與運行在空間上的分布狀況，在外延上表現為具有不同形態、不同層次、和金融活動相對集中的若干金融區域。他對區域金融概念的內涵要素進行了如下界定：一是空間差異要素。二是金融結構與發展水平要素。三是吸收與輻射功能差異要素。四是環境差異要素。這些要素的差異形成了區域金融概念的豐富內涵。
唐旭博士在《貨幣資金流動與區域經濟發展》（1999）中主要從區域經濟發展的動力、類型出發，討論了區域經濟發展引起的資金流動的原因、途徑、趨勢、效果，以及資金流動引起的經濟效果的實證分析；指出隨著經濟計劃體制的轉型，資金流動管制有了很大的放松，直接導致了區域資金流動的加大；提出了在了解國內資金分布和流動規律的基礎上，制定差別政策，顯得日益重要。
殷得生和肖順喜在《體制轉軌中的區域金融研究》中對體制轉軌中的中國區域金融發展做了較為系統的研究，他們運用實證的方法研究了我國東西部區域金融的差距，運用交換和分工等原理，提出中國區域金融協調發展的一些措施。他們在方法論上有所突破，他們認為區域金融發展與區域金融結構構成了區域金融研究的主題，也是區域經濟學發展的核心。他們強調了中央、地方與企業三方的利益沖突，蘊涵了博弈論的思想。他們的研究較為全面。
劉仁武博士在《區域金融結構和金融發展理論與實證研究》（2002）中通過區域金融結構和進入發展理論框架，運用實證的方法討論了區域金融的均衡、區域金融調控、區域金融風險控制的問題。劉仁武對金融結構和金融發展的概念進行了創新，提出了金融結構健全和金融發展可持續的理論框架。
支大林博士在《中國區域金融研究》(2002)中對區域金融的重要概念和范疇進行了理論界定，認為區域金融反映的是一個國家或地區金融結構與運行在空間上的分布狀態;提出區域金融成長的概念;指出時空性、層次性、吸引與輻射性和環境差異性共同表現為區域金融的屬性;從質和量兩方面對區域金融成長的規定性進行了分析和概括。
三、區域金融創新理論研究的展望
區域金融創新理論的提出，主要是基于全球一體化的金融中心創造出連續24小時連續運轉的金融市場。作為國際經濟發展過程中起著血液循環作用的金融市場，其蓬勃發展的基礎是金融創新。隨著社會經濟的發展，區域金融創新成為影響經濟發展的關鍵因素，從而區域金融創新理論在區域經濟發展中的作用也日益重要。因此區域金融理論還將面臨更多挑戰，需要我們不斷完善。
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一、個人簡歷
李常青，廈門大學管理學院教授，博士生導師，管理學（會計學）博士，中國注冊會計師，教育部新世紀優秀人才計劃入選者，廈門大學工商管理教育中心主任，兼任福耀玻璃、廈門建發等多家上市公司獨立董事。1990年畢業于合肥工業大學管理工程系工業會計專業，獲工學學士學位，1993年畢業于廈門大學工商管理教育中心，獲中―加聯合培養經濟學（MBA）碩士學位，1999年畢業于廈門大學會計系，獲管理學（會計學）博士學位。2001年加拿大康克迪亞大學訪問學者，2002年澳大利亞陽光海岸大學進修，2005年美國哈佛商學院進修，2008年美國紐約市立大學訪問學者。
二、研究領域
主要從事會計與公司理財領域的教學研究工作。曾在《經濟研究》、《金融研究》、《審計研究》、《會計研究》、《投資研究》、《中國工業經濟》、《經濟管理》、《財務與會計》等刊物發表學術論文80余篇，公開出版著作（含合作）7部。近年來李常青教授主要圍繞資本市場中的會計與財務問題開展理論與實證研究，具體如下：一是股利政策研究：1996年就借中―加大學產業合作基金的資助開展股利政策的研究，是“我國在這一領域進行研究的先驅者之一”。首次對股利政策理論進行了梳理和綜合性評述，為國內股利政策研究提供了借鑒性理論基礎；并結合中國實際情況，對股利信號內涵進行實證檢驗，為政府保護股東權益、規范股利分配行為和上市公司制訂股利政策提供了實證依據。其中專著《股利政策理論與實證研究》被譽為“挑戰公司財務研究中的理論迷題”，具有“高、新、實”特點，獲得第十三屆中國圖書獎和廈門市第五屆社會科學優秀成果二等獎。二是公司治理研究：2002年中標上海證券交易所上證聯合招標課題“我國上市公司董事會效率研究”，以此為契機，對公司治理問題進行了較深入研究，提出董事會影響企業業績的基本模型和研究范式，并以ROE、EPS和EVA度量公司績效，較為全面地研究了董事會對公司績效的影響情況，首次將高管變更的類型分為高管雙向變更、高管離職和高管新任三種類型，對我國公司的高管變更展開研究。最近李常青教授正帶領團隊開展公司治理的新領域媒體治理的研究。三是會計審計問題研究：李常青教授一直關注資本市場的會計審計問題，其認為真金白銀也有瑕疵，現金流量表也可以粉飾，提出了識別現金流量表粉飾的四種方法，并率先在國內開展非經常性損益的實證研究，提出了完善我國非經常性損益披露制度的具體對策，李常青教授還通過實證研究發現，在我國會計師事務所規模與審計質量無關，會計師事務所聲譽也不能影響IPO折價，盲目引進國際四大所對上市公司進行補充審計意義不大。
三、主要論文和著作
《股利政策理論與實證研究》，中國人民大學出版社，2001年（專著）；《我國上市公司股利政策現狀及其成因分析》，《中國工業經濟》，1999年第9期；《現金流量表的粉飾與識別》，《財務與會計》，2003年第4期；《會計師事務所聲譽能影響IPO折價關系實踐研究》，《廈門大學學報》，2004年第5期；《董事會特征影響公司績效嗎？》，《金融研究》，2004年第5期；《滬市公司IPO業績效應研究》，《南開管理評論》，2005年第1期；《美國管理層討論與分析的審計制度及對我國的借鑒》，《審計研究》，2006年第1期；《應用供應鏈理念發展商業銀行授信業務》，《投資研究》，2007年第3期；《管理層討論與分析研究述評》，《廈門大學學報》，2007年第5期；《上市公司管理層討論與分析披露質量影響因素研究》，《經濟管理》，2008年第4期；《中國上市公司年報重述公告效應研究》，《會計研究》，2009年第8期；《家族控制、審計監督與公司治理――來自年報補充更正公告的經驗證據》，《審計研究》，2009年第6期；《半強制分紅政策的市場反應研究》，《經濟研究》，2010年第3期；“Family Control, Governance Environment and Cash Dividend Policy in China”，2010，ISTP檢索；Family control, institutional environment and cash dividend policy :Evidence from China，China Journal of Accounting Research，2011。
四、主持目及榮譽
主持國家自然科學基金“上市公司定期報告管理層討論與分析信息披露理論與實證研究”（目編號：G0205-70572092）和“媒體治理：轉型國家投資者保護的補充機制研究”課題獲國家自然科學基金資助（目編號：G0206- 71172050）；獲得教育部新世紀優秀人才支持計劃資助（目編號：NCET-06-0565）；
獲得教育部人文社科重點研究基地重大目“上市公司財務信息披露質量研究”（目編號：07JJD630009）；主持上海證券交易所第八期、第十九期聯合研究計劃招標課題。獲第13屆中國圖書獎、國家優秀教學成果獎、福建省優秀教學成果獎、全國MBA教育管理突出貢獻獎、全國首屆百篇優秀案例獎、廈門市社會科學優秀成果獎、中國會計學會優秀研究成果獎等多獎勵。
【關鍵詞】宏觀經濟政策；國際貿易；替代融資
宏觀經濟政策是為達到一定的政策目標，國家或政府運用一定的政策工具，調節控制宏觀經濟的運行。宏觀經濟政策的主要目標有四個：持續均衡的經濟增長；充分就業；物價水平穩定和國際收支平衡。宏觀經濟政策是國家制定對外貿易政策的依據，國內和國外關于宏觀經濟政策和國際貿易關系的文獻還很缺乏，但已經有學者關注相關內容，本文綜述了相關文獻。
一、宏觀經濟政策與國際貿易
宏觀經濟政策和國際貿易政策都是政府管理經濟的工具，國際貿易與宏觀經濟變量緊密相連，一國的經濟狀況影響對外貿易，而對外貿易也會反過來影響國家經濟發展。國際貿易量對宏觀經濟政策很敏感。擴張性的財政政策，比如增加政府開支，對進口商品的支出也會增加，但支出比例的多少要依據具體的宏觀經濟政策。宏觀經濟政策影響金融市場，刺激資本的流入和流出，這個過程和國際貿易也是緊密相關的。宏觀經濟政策的目的是促進國內經濟增長，經濟穩定增長消費增加，對進口產品的需求也增加，國內生產出口產品的廠商為了滿足國內消費者需求會將生產資源轉向國內，一國貿易收支狀況惡化。相反情況，如果一國消費需求減少，國內生產商會主動開拓國際市場，貿易收支情況改善。國家或地區根據國內外經濟狀況制定宏觀經濟政策，而經濟發展水平和國際貿易有千絲萬縷的聯系，宏觀經濟政策和國際貿易的關系有待進一步研究。
二、關于宏觀經濟政策和國際貿易關系的研究綜述：
2008年的金融危機伴隨著貿易量的減少，這引發了貿易怎么依賴金融市場的問題。傳統上說，金融危機是國際宏觀經濟學領域的主題，而不是貿易方面的；同時還引發了另外一個問題，貿易在全球商業周期中如何扮演傳輸渠道的角色。國際宏觀經濟學和國際貿易領域的研究者都被這些問題吸引，并且在使用聯合方法找到新的答案。
Beatriz de Blas& Katheryn Niles Russ（2010）研究的是國際銀行問題，自從2008年銀行倒閉和金融危機，這個問題引起了宏觀經濟學領域的極大興趣。論文研究的是如果一國向國際銀行市場開放，本國能否從中獲利，并且怎樣依賴國內市場結構。假設貸方是異質的、不完全競爭的，模型顯示，FDI能提高利潤（常用的人存貸款利差的凈息差），效率提高的同時，當地競爭使銀行提高向借方收取的利率。如果允許國際銀行通過收購國內高效率銀行的方式進入國內市場會導致國內競爭下降，這可能是有害的。在不影響市場上次有效率銀行的基礎上，最有效率銀行會提高自身利潤來轉移提高效率增加的利益，而不是通過降低借款利率。允許跨境貸款的替代選擇可以使國內借款人受益于外資銀行的效率，并且不會對國內市場結構產生負作用。全球金融市場開放提高的是效率還是不穩定性；在金融體系改革中應該采取什么樣的開放形式，論文得出的結論對當前這些爭論有重要影響。
經濟增長是宏觀經濟學領域的一個主題，一直以來國際貿易對經濟增長的重要性是全球公認的。在相關文獻中，最有力的結論之一是國際開放對發展中經濟體的積極作用。國內投資是資產積累和經濟增長必不可少的條件，Dong-Hyeon Kim， Shu-Chin Lin &Yu-Bo Suen（2010）實證研究貿易和FDI能否提高國內投資總水平。研究發現兩者關系不明顯。基于國際和國內投資的替代水平，FDI可能不能提高一國的投資總水平。文獻顯示，貿易和FDI在不同國家扮演的角色不同，對投資水平的作用依賴于國家已存機構的復雜程度。在人力資本和金融體系發展不成熟的國家，貿易不利于國內投資，而FDI有積極作用。在機構發展成熟的國家情況正好相反，貿易比FDI發揮更有利的作用。這些結果為國家決定貨物和金融市場的開放順序提供政策建議。
Chin-Yoong Wong & Yoke-Kee Eng（2010）研究垂直專業化和貿易在中間投入的影響，用新凱恩斯模型重現和解釋了東亞和東南亞經濟體的商業周期。該論文的關鍵創新點是引入更豐富的垂直結構，順序聯系——三級垂直結構，比之前的研究更具特色。作者用最先進的貝葉斯統計估計模型參數，結果顯示模型成功重現了體現國家利益的一系列商業周期時刻。最重要的是，模型重現了在商業周期中，提高跨國貿易結果的經驗觀測值，這個結果對許多假設不太豐富的模型來說是很難做到的。另外，該文獻為全球經濟中出現的傳統的核心問題提出了新穎的、重要的見解。
在金融危機中貿易量下滑嚴重，在“大衰退”中產量下降明顯，然而貿易量下降的比例更大。人們懷疑，金融市場混亂導致產量下降的同時引起貿易量劇烈下降，人們也懷疑企業貿易活動與金融市場關聯度不同其感受到的危機程度也不同。Brahima Coulibaly， Horacio Sapriza& Andrei Zlate（2011）利用亞洲新興經濟體的公司水平數據驗證后一種假設。論文的一項貢獻是為公司應對全球需求提供政策建議，可能消除由于金融約束帶來需求下降的負面影響。通過實證分析顯示：如果危機前金融狀況比較好，公司可能不受全球需求下降的影響；公司替代融資的能力——用貿易信貸融資替代外部金融融資——也可以使其免受全球需求下降的影響；在金融脆弱性給定的情況下，替代融資能力差的公司銷量下降的多。論文為金融異質性和公司為應對危機選擇融資渠道替代帶來的后果給出了有效指示。
在“大衰退”末期，政府重新重視運用財政政策管理宏觀經濟，用財政政策代替已經被利用到最大限度的貨幣政策工具。包括中國和美國在內的國家頒布“購買國貨”的條款，這限制政府把支出花費在國內而不是進口商品上，這些政策在國際上引起巨大爭議。Mario Larch &Wolfgang Lechthaler（2011）運用財政學尋找解決問題的方法，結合貿易和財政理論數據創建模型，確定社會效益最大化的政府支出并分析政府支出是否應該排除進口。研究發現，一方面，購買國貨條款可以消除傳統外部性，在由國內納稅人確定的成本水平，財政支出對國外生產者有益；另一方面，購買國貨的財政政策會提高成本，因為消費者不能購買比國內商品便宜的外國商品，這會降低整體消費和福利水平。文獻研究如何從國際貿易理論中汲取經驗教訓，并有效地應用到公共經濟學領域。
長期以來，在國際宏觀經濟學和國際貿易領域，企業基于國內和出口市場的定價行為是理論和實踐探索的經典主題。不同的定價策略影響貨幣政策在國際和國家間的傳導，相反地，貨幣制度的性質可以跨市場影響企業的定價行為。Julien Martin&Isabelle Méjean（2012）通過分析法國出口商向EMU國家出口商品時的定價行為，研究歐共體內的金融與貨幣聯盟（EMU）對出口公司定價行為的影響。該文獻發現，EMU對價格離散有顯著影響：相對于EMU以外的歐洲地區，轉變成單一貨幣時減少的價格離散大約是出口價的1%。作者運用高度分散的數據研究公司異質性的作用，數據顯示采用歐元對大出口商的定價慣例有重要影響。當把異質性考慮在內采用單一貨幣時，減少的跨市場價格離散比例更大，相對于非EMU地區達到4%。因此，對于傳統爭論，是否應該采用統一貨幣加強市場整合并減少偏離一價定律，文獻提供了強有力的支持。
Ling Feng and Ching-Yi Lin（2012）通過研究廣延邊際對金融摩擦和國際貨物貿易可能出現的相互作用提出了新的見解，用實證和理論相結合的方法研究參與國際貿易貨物的范圍。采用面板數據實證分析發現，無論是在廣延邊際還是集約邊際，信貸緊縮會減少貿易量，后者是每種貨物的貿易量。從理論上講，論文創建了隨機動態模型，把貿易理論中的元素有機結合起來。比如，受固定成本和沉沒成本約束的報關決策，固定和沉沒成本是宏觀經濟學中的元素；信貸限制的金融約束，信貸基于企業價值以及由此預期到的企業利潤。出口成本包括非出口商沒有的固定和沉沒成本，模型顯示，出口商為獲得每單位利潤比非出口商需要更多的貸款。較高的貸款利潤率意味著金融約束力更大，并且更易受到金融約束的沖擊。關于為什么金融沖擊對貿易影響特別大，模型給出了一種可能的解釋。
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[關鍵詞]服務業；產業內貿易；服務貿易
[中圖分類號]F720
[文獻標識碼]A
[文章編號]1005－6432(2011)19－0186－03
1 研究背景和意義
在經濟全球化發展的今天，服務業的發展水平已經成為決定一個國家整體經濟實力和國際競爭力的重要方面，決定著本國在國際分工中所處的階段。中國服務業全面市場化改革始于1992年國務院頒布的《關于加快發展第三產業的決定》，2001年又提出了全面發展服務業的決定。服務業在我國國民生產總值中所占的比重不斷加大，1982年我國服務貿易的進出口總額僅為44億美元，但到了2009年我國服務貿易進出口總額達到了2873.1億美元，是全球服務貿易增長最快的國家之一。隨著我國對外貿易的快速發展以及產業結構的逐步調整，我國的對外貿易已經由傳統的工業制成品貿易逐步向以大力發展第三產業的貿易模式轉變，服務業對外貿易已經成為了我國的對外貿易中重要的組成部分，所以對服務業貿易研究就顯得至關重要，服務業產業內貿易是我國服務業對外貿易的重要方式，但是目前對服務業產業內貿易的研究顯得尤為不足。在現階段加強對于我國服務業產業內貿易的研究對于我國產業結構優化以及我國對外貿易的高速穩定增長有著極其重要的現實意義。
2 國內外研究現狀分析
2.1國外研究現狀
Robert C.Shelburne and Jorge G.Gonzalez(2004)計算出了27個OECD國家1992－1998年的IIT指數和MIIT指數，得出IIT指數和MIIT指數分別為0.75和0.60，同時研究了美國多邊服務貿易的產業內貿易情況。FariborzMoshirian，Donghui Li，Ah－Boon Sim(2005)運用產業內貿易的新貿易理論分析了美國金融服務的產業內貿易的決定因素，實證分析結果證明，要素稟賦、人均收入、金融業的FDI、金融部門的經濟規模、美國與其伙伴的貿易集中度以及市場開放度等因素對金融服務的產業內貿易具有積極影響，而且，實證結果顯示，美國跨國公司的內部貿易活動降低了美國金融服務的產業內貿易水平。Mosesmuse Sichei，Chris Harmse，Frans Kanfer(2007)依據1994－2002年數據實證檢驗了南非與美國在服務貿易部門的產業內貿易的決定因素，結果顯示，南非與美國的服務部門的產業內貿易的決定因素與貨物貿易的產業內貿易的影響因素相似，特別是兩地區在人均收入和市場規模方面的差異對產業內貿易有消極影響。同時指出，美國對南非的直接投資對于服務業的產業內貿易有積極貢獻。Yu－qing Xing(2007)分析了從1980－2004年中國與其主要的貿易伙伴美國和日本之間的產業內貿易的動態變化。指出了中日與中美之間產業內貿易的主要領域，并分析出了美國和日本對于中國的直接投資對于中美和中日的雙邊產業內貿易的促進作用。
2.2國內研究現狀
由于早期我國的服務業與世界同期發達國家的發展水平相比落后較多，服務貿易在整體貿易中的比重也不大，所以對于服務業的產業內貿易很少有人關注，直到2005年之后，隨著我國服務業對世界的逐漸開放，以及服務貿易在整個貿易中的比重不斷上升，我國服務業的產業內貿易才逐漸引起了國內學者的關注。所以對于我國服務業產業內貿易的研究從2005年才開始的，比較有代表性的是以下兩篇文章，對于我國服務業產業內貿易的研究起到了奠基性的作用。曾國平，胡新華，王晉在論文《對我國服務業產業內貿易狀況的測算與分析》(2005)中對我國服務業整體和內部各部門的產業內貿易發展狀況運用靜態衡量G－L指標以及動態衡量MIIT指標兩種指標，對于中國的服務業產業內貿易進行了測量和分析，首次給出了衡量我國產業內貿易程度的量化的數據。通過對于數據的分析指出了我國服務業中的不同產業的產業內貿易發展程度參差不齊。李伍榮，余慧在論文《服務業產業內貿易的統計與中國實證》(2006)中討論了服務貿易的兩種分類，分別為國際收支平衡表編制的《國際收支手冊》第五版(簡稱BPM5)，以及由GATS給出的服務貿易主要包括四種交易方式。指出BPM5為更好的服務業貿易統計數據。同時對于我國1997－2004年的服務業的13個項目的G－L指數進行了測算和統計，指出了我國的服務業產業內貿易的各個項目有著顯著的差異，并提出了對于我國發展服務業產業內貿易的政策建議。
近幾年來我國學者對于服務業產業內貿易的關注度越來越高，學術成果也越來越豐富，其中對于我國服務業產業內貿易的研究主要集中在以下幾個方面：
(1)我國與某個經濟體之間的服務業產業內貿易研究
2007年之前的我國學者對于我國服務業產業內貿易的研究大多把中心放在對我國單方面的服務業產業內貿易的研究上，缺乏有針對性的對我國與其他經濟體在服務業產業內貿易發展水平方面的比較研究，2007年之后，我國學者逐漸把目光投向了這一空缺的領域，進行了針對我國與具體某個或某幾個國家之間的服務業產業內貿易的研究。蔡宏波在論文《服務業產業內貿易研究：中國和東盟國家的比較》(2007)中歸納、整理以往多種產業內貿易衡量方法的基礎上，構建出較為全面、科學的產業內貿易評價體系，通過對中國和東盟主要5個國家的服務業產業內貿易各種指標的測算，合理判斷和比較了目前兩地區服務業整體、部門間產業內貿易發展狀況。崔日明，陳付愉在《中日服務業產業內貿易研究》(2008)中通過對2001－2005年中日服務業產業內貿易G－L指數的計算和分析，得出中日服務貿易以產業內貿易為主的結論，并且運用TC值說明中日間各個服務貿易部門的出超和入超情況，并運用以上GL和TC指數分析了總體中日間服務業產業內貿易的情況，同時分析了中日各個服務業部門的貿易競爭力，最后給出了自己的政策建議。
(2)影響我國服務業產業內貿易的因素分析
在對于影響服務業產業內貿易因素的研究中，包含著兩種主要的研究方向。
首先，針對服務業中的具體某個部門的產業內貿易的研究。胡穎，韓立巖在《國際旅游服務業產業內貿易的影響因素》(2008)中研究服務業產業內貿易運用非線性回歸模型對國際旅游服務業產業內貿易的影響因素進行經驗分析。分析結果表明人均收入差異程度、市場集中度、
對外直接投資、兩國間的直線距離以及旅游資源差異程度與國際旅游服務業產業內貿易程度正相關；貿易不平衡度、市場規模差異程度、市場開放差異程度、跨國公司和其國外子公司之間的貿易流以及交通質量差異程度與國際旅游服務業產業內貿易程度負相關。
其次，針對整個服務業產業內貿易的影響因素進行整體分析和研究。姜穎在《我國服務業產業內貿易影響因素的實證分析》(2007)中考察了我國服務業產業內貿易的現狀，運用平穩性檢驗、協整分析、誤差修正模型及Granger因果關系檢驗等計量方法，分析得出了我國服務部門的規模和服務貿易的自由度是影響服務業產業內貿易發展的主要因素。孟祥娟在《中國服務業產業內貿易研究》(2009)中通過計算G－L指數、MIIT指數和HIlT指數及VIIT指數，從服務業整體和分行業的角度，對我國服務業產業內貿易現狀進行了研究。運用平穩性檢驗、Johansen協整分析、誤差修正模型及Granger因果關系檢驗等計量經濟學方法，實證分析了影響我國服務業產業內貿易的主要因素。結果發現：貨物貿易和服務業開放度對服務業產業內貿易有正向促進作用，而人均GDP與產業內貿易水平負相關，創新性地對于影響服務業產業內貿易的因素選取了不同的解釋變量進行了分析，引入了貨物貿易進出口總額、服務業開放度以及人均GDP三個變量進行了分析。
(3)我國服務業產業內貿易的效應研究
以前的論文研究的范圍多集中在對我國經濟的宏微觀因素對于服務業產業內貿易的影響上，但是沒有對于我國服務業產業內貿易的發展對我國宏微觀經濟因素的反方向影響分析。任靚在《中國服務業產業內貿易影響因素及效應研究》(2009)中分析了服務業產業內貿易對于我國的反傾銷效應、公司內貿易效應、服務業集群效應、公民福利效應、經濟增長效應。對于進一步發展擴大服務業產業內貿易，保證我國經濟快速發展提供了理論依據。
3 服務業產業內貿易研究的前景分析
我國學者對于服務業產業內貿易的研究時間還不長，所研究的內容和范圍還有一定的局限性，對于服務業產業內貿易的研究沒有像制造業產業內貿易那樣充分具體。對于我國服務業產業內貿易的研究還大多局限在利用數據進行統計分析的總體描述性研究以及對于影響服務業整體以及某個部門的因素研究。筆者認為還可以從以下幾個方面進行研究突破：
3.1對于我國服務業進行橫縱向全面比較
現有對于我國服務業產業內貿易的發展情況實證研究過于單一和片面，經過了幾年的發展也只是從對我國單一性的研究發展到了針對我國與某個經濟體之間的比較研究。同時，在對于我國服務貿易的主要貿易伙伴的雙邊產業內貿易研究中還不夠全面，在現有研究中只有系統的對于中日和中美間的雙邊服務業產業內貿易的研究，對于中國與歐盟間以及東盟間的雙邊服務業產業內貿易研究還沒有或者不夠翔實具體，缺乏針對與我國服務業主要貿易國之間的全面系統的比較分析，以及對具體行業采用縱向梳理與橫向比較相結合的方法。縱向梳理服務業產業內貿易的發展狀況，橫向比較中國服務業各個產業內貿易的發展在國際范圍內所處的位置。
3.2采用更加翔實充分的指標統計我國服務業產業內貿易
現有分析我國服務業產業內貿易時對于我國服務業的統計指標較單一，更多的是利用G－L以及MIIT指數衡量了產業內貿易的程度和范圍，沒有全面充分的衡量我國服務業產業內貿易競爭力。筆者認為可以從研究我國制造業產業內貿易的文章中進行借鑒，采用貿易競爭力指標體系來全面衡量我國服務貿易，這樣對于我國服務業產業內貿易的分析會更加具體充分。
關鍵詞:金融學;畢業論文;綜合能力
中圖分類號:G642.1 文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2010)02-0228-02
一、民族院校金融學本科畢業論文存在的主要問題
(一)學生選題大而空泛,與實踐嚴重脫節
好的畢業論文選題,是論文成功的一半。不少學生缺乏正確的選題方法,選題隨意,選題范圍重理論輕實踐,或好高騖遠、求大輕小。例如,金融專業的同學前幾年喜歡選諸如“加入WTO對我國金融業的影響”、“我國銀行不良資產處置研究”等,去年甚至有同學選“美國次貸危機對中國的影響”。還有些同學選題猶豫不決、隨意換題,不少老師都抱怨學生選題不和導師商量,當導師不同意時甚至隨意從網上直接下載論文,結果不但影響了選題的質量,又不利于導師指導工作的順利開展。
(二)畢業論文寫作過程中創新與分析問題能力不足
金融學專業的本科畢業論文也應遵循社會科學研究的一般思路,即沿著提出問題―分析問題―解決問題的思路展開。實踐中,不少學生只為交差過關了事,不僅相關文獻閱讀十分有限,如有的參考文獻幾乎都是網上轉載的各類文章甚至博客文章等,筆者甚至發現有個別同學的參考文獻竟然是學院自己辦的內部雜志上的文章,既不權威又不準確,有的參考文獻幾乎都是幾年前出版的教材等,對于文獻調查等基本收集資料的方法不會運用。同時,論文寫作過程中又缺少相關的調查和實證分析,要達到深入分析,甚至要有所創新自然就是相當困難的事情。
(三) 論文結構不合理、語言表述欠規范,極個別少數民族學生漢語表達能力有限
按照我國大學本科畢業論文的相關要求,筆者所在高校也制定了畢業論文管理的相關規定,但不少學生卻達不到這些要求。例如,筆者所在學校在論文評閱環節要求:(1)內容:立論正確,方案設計、論證、計算正確;內容完整充實,論文結構合理;結論正確;工作量足、難度適當。(2)水平:有獨特的見解與創新,或與生產實踐緊密結合;對所學專業知識有較好地運用;取得階段性成果,具有一定的學術或應用價值。(3)格式:全文格式、中英文摘要、參考文獻完整且符合要求;語句通順、條理清楚、邏輯嚴密;數據、圖表完整,圖紙規范。而不少學生在論文寫作中,或者出現頭重腳輕,即前面的概念、發展歷程、問題現狀等羅列較多,而后面的原因分析和相應的對策部分十分簡略;或者是另一極端,前面的分析介紹簡短,而后面列出的建議對策動輒十幾條,甚至有的問題分析和后面的建議幾乎沒有直接關系,論文質量堪憂。筆者還遇到過極個別的少數民族學生,漢語書面和口頭表達能力比較有限,完成規范的畢業論文有相當的難度。
二、影響民族院校金融學畢業論文質量的主要原因分析
造成民族院校金融學專業畢業論文質量不理想的原因是多方面的。
(一)學生對畢業論文不夠重視,論文寫作中投入精力十分有限
隨著近年來大學生就業壓力的增大,又遇上全球性的金融危機,從四年級上學期開始直到畢業,除了考研的同學外,大部分學生的主要精力都放在找一個理想的工作上面。而一般畢業論文撰寫正好是這段時間。而根據以往的經驗,學生都知道,畢業論文成績對找工作并沒有直接的影響。所以,大部分學生對論文并不重視,投入的時間十分有限,甚至個別學生在答辯前兩三周才與指導老師聯系,論文寫作的質量自然無法保證與提高。筆者每年指導的學生中,總有個別同學忙于實習或各地找工作,要等到最后才與老師聯系,考慮到就業的壓力等老師往往無法嚴格要求學生。筆者所在學院的老師還發現,對畢業論文投入較多精力的學生,往往是那些工作落實得較早的學生,自然畢業論文也寫得比較規范;那些工作一直沒有落實或落實較晚的學生,很難把主要精力和時間花在畢業設論文撰寫上,論文選題和質量自然存在不少問題。這在二本院校中應該不是個別現象,尤其是民族類高校。
(二)指導教師對畢業論文指導投入不夠
影響大學生畢業論文質量的另一個重要因素是指導教師投入精力的多少。畢業論文指導一般從學生選題、擬訂論文提綱、收集資料到規范寫作、反復修改等過程中都要給予必要的、有針對性的指導。而現在高校教師本身也存在攻讀學位、繁重的教學和科研任務等壓力,再加上論文指導的報酬通常都不太高,因而面臨指導動輒10來個學生的畢業論文,實際分攤到每個學生身上指導論文的時間、精力必然相當有限。如筆者所在的學院,老師平均指導的學生通常在10個左右,甚至有些學院的個別教研室老師指導學生有時多達15個以上,教師的指導任務相當繁重。盡管畢業論文早就布置下去,但學生往往集中在最后時間才聯系導師,這時在正常的教學、生活之外,導師的指導工作量突然增加。所以,包括筆者在內的不少老師也是希望論文只要過得去就行,論文質量的提高缺少相應的激勵機制。
(三)學校對畢業論文答辯等管理流于形式
與國外高校的“寬進嚴出”不同,國內高校多年來普遍實行“嚴進寬出”原則,只要學習成績、學分修夠了,很少有高校在學生臨近畢業之際在畢業論文環節嚴格要求學生,學生對論文自然采取東拼西湊的態度,畢業論文答辯也就只能流于形式。尤其是現在學生面臨嚴峻的就業形勢,反過來使學校在論文質量把關和就業率壓力之間偏重就業率的提高,自然就會更加放松論文答辯及其管理環節。因為高校每年都面臨一次就業率的排名,甚至第二年招生指標、招生計劃等的變化都與就業率直接相關,論文質量的提高也就被忽略了。如筆者所在的高校,畢業論文成績=評閱成績(60%)+答辯成績(40%),且答辯成績不能低于60分,但在答辯中,即便對極個別答辯學生想給低分,考慮到就業形勢以及民族類學生的口語表達和文化基礎等綜合因素,最后往往也是手下留情。
三、完善民族院校本科畢業論文管理的一些建議
在面臨持續的嚴峻就業形勢下,民族類高校畢業生質量的提高需要各方的努力。
(一)學校要加強論文質量的全過程管理
民族類高校要根據自身的培養模式和辦學條件,努力探索切實有效的畢業論文質量管理途徑,確保畢業論文的質量提高。如保證一定的經費投入,適當提高導師指導畢業論文的報酬,努力提高教師積極指導論文的積極性;又如,近年各省(市)教育廳(局)對畢業論文工作進行不定期檢查、抽查和評優等,在職稱評聘、教學工作量計算等方面向畢業論文工作有所傾斜;再如,進一步落實畢業設論文寫作與實踐的聯系, 加強民族高校與民族地區生產部門、企業之間開展協調工作,為學生論文選題、寫作等創造良好的實踐環境。另外,民族類高校有些漢語水平確實較差的學生,可否采取其民族語言寫作和答辯,至少不要和其他高校一樣搞一刀切,真正發揮論文寫作環節對學生的能力考察和提升功能。
(二)畢業論文的指導與寫作應早作準備
針對目前就業與論文寫作的沖突,畢業論文的指導與寫作也應宜早不宜遲。如果前面幾年的學習中沒有思想準備和材料積累,僅在幾個月乃至最后一學期或一年的時間里,要完成從選題、研究到寫作的全過程,確實很難指導或寫出高質量的畢業論文。如在專業課學習階段,就應先學習一些指導論文寫作的有關論著,提高文字修養;還要選讀一些本專業的優秀論文,從中學習寫作經驗和了解學術動態;掌握做簡單的文獻綜述的方法和基本格式等;對本學科領域中自己感興趣的某些專題或方面,有意識地積累資料,為論文寫作進行各方面的準備,還可適當緩解導師集中指導的繁重任務。
(三)學生要正確認識論文寫作與就業之間的沖突
客觀地看,在計劃經濟體制下,學生沒有就業壓力,可專心致志做畢業論文;而在目前的市場經濟體制下,學生應聘時若已具備分析、解決問題的能力,則工作會落實得較早、較容易。而畢業論文的寫作,正是提高學生分析問題、解決問題能力的一個有效途徑和基本要求。所以,學生應正確看待二者之間的關系,否則對其就業、畢業論文完成都將產生不利的影響。
參考文獻:
[1] 夏魯惠. 高等學校畢業設計( 論文) 教學情況調研報告[J].高等理科教育, 2004,(1):46-48.
現資組合理論是現代金融理論和投資理論的基礎，它主要研究的是投資者在權衡收益與風險的基礎上實現期望效用的最大化。本文以現資組合理論的主要內容作為研究對象，按照從理論深化到實證研究的思路，將全文分為五章。
第一章從Markowitz的投資組合理論出發，建構了均值—方差模型并求取了有效邊界，對放寬了限制條件的模型進行了拓展。針對方差在度量風險中存在的弊端，引入了半方差和LPM的方法，并對三者的應用效率進行了比較。
第二章分析了資本資產定價模型，揭示了當市場處于均衡狀態時的資產定價問題。在此基礎上，放松了標準資本資產定價模型中的某些限制條件，對不存在無風險證券、存在非適銷資產的CAPM以及消費資本資產定價模型進行了考察。最后結合現代行為金融理論，介紹了非理性預期下的行為定價模型。
第三章分析了風險資產的套利定價理論，對套利定價理論的模型進行了推導。針對套利定價理論的核心問題—因子的選擇進行了深入研究，介紹了兩種主要的因子選擇方法，分別分析了二者的使用范圍，結合各自的優、缺點進行了比較。
第四章分析了VaR這一新型的風險度量方法，重點對VaR的四種主要計算方法進行了考察。對于應用較為廣泛的歷史模擬法，針對單一的收盤價提供的信息量不足問題，本文提出了一種加入開盤價、最高價以及最低價的歷史模擬修正算法，希望能對VaR的計算方法進行改進。
第五章是本文的實證研究部分，本研究利用兩階段回歸法，參照Fama和Macbeth提出的橫截面回歸模型，結合深證B股市場36支股票的周收益率數據進行CAPM的實證檢驗，樣本時期為1996年7月1日至2002年6月30日。實證結果顯示：深證B股市場的股票定價行為與CAPM不符，非系統性風險對股票收益率有一定的解釋能力。
關鍵詞：均值—方差模型；資本資產定價模型；套利定價理論；
風險價值模型；歷史模擬法
：36000多字的統計學專業碩士論文
英文摘要、目錄及參考文獻 價格400元
論文摘要：本文根據1994—2005年我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用協整理論，從股融資規模效應視角，對股市融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，結果發現股市融資不但沒能推動產業結構升級，反而阻礙了產業結構優化，而出現這種理論和實踐差異的核心原因在于漸進式改革下國家主導型制度變遷對股票市場的定位和制度設計。
一引言
從1993年開始，上市資源的分配一直采取中央政府按行政條塊切塊下達上市指標和額度，并對申請公開發行股票企業的產業政策進行了規定，如中國證監會《關于1993年申請公開發行股票企業產業政策問題的通知》明確規定，鼓勵能源、交通、通訊等基礎產業企業，暫不受理金融企業，控制房地產企業，商業企業則各省不能超過一家；1994年l0月了《上市公司辦理配股申請和信息披露的暫行規定》，文件除對配股時限、數量等加以限定外，還強調配股募集資金的用途必須符合國家的產業政策；國家計委2002年1月《“十五”期間加快發展服務業若干政策措施的意見》，提出鼓勵符合條件的服務業企業進人資本市場融資；國家經貿委、財政部、科技部和國家稅務局2002年7月聯合《國家產業技術政策》，支持高新技術企業在證券市場融資；國家發展改革委、國土資源部、商務部、環保總局和銀監會2003年12月關于制止鋼鐵、水泥、電解鋁行業盲目投資的若干意見，《意見》特別指出證監會不能核準含有此類項目公司的首次公開發行和再融資的申請；2004年1月國務院簽發《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》，認為資本市場發展有利于國民經濟的經濟結構調整和戰略性重組。中國股市中這種特有的上市機制以及各項產業政策的制定和實施，使股市的資本配置朝著既定的地區和產業傾斜。
另外，西方主要工業化國家的經濟發展史也表明，股票市場的發展過程往往就是其產業結構高度化的演進過程。比如在1870年至1920年間，西方主要工業化國家(如美國、英國、德國、法國)的股票市場處于發展初期階段，其金融資產證券率僅為12％，國民生產總值證券率僅為8％，與此相適應，其產業結構則表現為農業國向工業國過渡時期的特征——第一產業的就業比重高達50％以上，第二產業產值比重僅占25％以上，第三產業極不發達；到二十世紀九十年代，上述國家的股票市場已經高度發達，這些國家的金融資產證券率已經高達50％以上，國民生產總值證券率也達到了較高水平，比如美國的國民生產總值證券率高達l13％，與此同時，這些國家的產業結構也達到了后工業化的水平——無論從就業比重還是從產值比重來看，第一產業迅速下降，第二產業略有上升，第三產業后來居上躍居首位。
綜上所述，無論是我國特有的上市機制，還是西方國家的發展經驗都表明，股市融資具有促進產業結構升級的作用，但是通過對我國股市目前的發展狀況和前人的研究成果進行分析，我們不得不提出一個疑問：我國股市融資對產業結構升級的這促進作用是否實際存在?為了解答這個問題，本文根據我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，對股市融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，最后對理論上應該而實際上沒有起到促進作用的原因進行了深入探討。
二文獻綜述
關于股票市場發展與產業增長關系的研究，最早可以追溯到以Levine和Allen等人為代表的新金融發展理論，但是它只是將資本市場納入研究體系，對于經濟增長的研究則始終停留在宏觀數據層面，尚沒有導人產業和企業層面。Rajan和Zingales(1998)在Levine等人的研究基礎上，將金融發展理論的研究范圍深入到金融與行業增長率的層面，并通過41個國家、36個行業數據，從一個國家內不同行業對外源融資的依賴程度考察了金融與行業成長率的關系，研究發現金融市場的發揮降低了外源融資的成本，從而把企業從內源融資的束縛中解放出來。ThorstenBeck和Levine(2002)在Rajah和Zingales的方法基礎上，首先運用跨行業、跨國家的面板數據檢驗金融結構與產業增長的相關性，針對銀行主導和資本市場主導兩種金融體系，檢驗嚴重依賴外部融資的產業在哪種體系中增長更快，主要評價金融機構是否促進資本流向了外部融資依賴性強的產業。Fisman和Love(2003)引人了行業增長機會概念，并認為導致金融發展效應差異的因素與其說是行業外部融資依賴度，不如說是行業增長機會。他們的實證過程表明，在單獨引入金融發展與增長機會的乘積項或單獨引入金融發展與外部融資依賴度的乘積項時，其系數都是顯著的。JefreyWurgler(2000)提出了一個新方法：以資本形成對于盈利能力的敏感性(即彈性)來衡量資本配置效率，并運用包括28個制造業部門、跨時33年的面板數據，對65個國家進行了實證分析和比較研究。
與國外利用多個國家宏觀數據研究不同，國內研究主要集中在理論研究和以國內中觀數據為主的實證研究，研究結論充滿爭議。歸納起來，關于股票市場與產業升級的關系有兩種觀點：第一種觀點認為，股市融資有利于產業結構的升級，如朱建民和馮登艷(2000)、王軍和王忠(2002)、王蘭軍(2003)、楊德勇和董左卉子(2007)；另一種觀點則認為，股市融資與產業結構升級弱相關或不相關。殷醒民(1997)通過對1996年上海證券交易所上市公司股票的制造業結構分析發現上市公司通過資本市場發行股票來募集資金的實際效果是加劇了制造業資金的分散化，并且認為股票市場與國家的產業政策基本上沒有聯系，蔡紅艷和閻慶民(2004)度量了行業成長性，研究發現我國產業結構調整中各行業成長性的此消彼長并未在資本市場中得到體現。
上述研究多以理論研究為主，實證方面的研究主要采取了兩種方法。一種是以徐炳勝(2006)為代表的多元統計方法，他主要通過我國資本市場于產業結構有關的經濟數據對股市融資與產業結構升級的關系進行了回歸分析。另一種方法是基于JeffreyWurgler(2000)的資本配置效率模型，這個模型的出發點是以市場作為配置主體，而且該模型因為缺乏理論依據、關鍵變量的內涵無法做嚴格界定，而遭到研究者們的質疑。基于此，本文將根據1994—2005年我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，從股市融資規模效應視角，對股市融資與產業結構升級的關系進行實證分析。
三股市融資對我國產業結構升級的實證分析
(一)評價指標體系選取與數據說明
股市融資指標：為了克服異方差和誤差項序列相關，本文采用股票市場各年度籌資額分別與當年國民生產總值的比重進行衡量。即：股票融資率SR=股票融資額／GDP。產業結構升級指標：衡量一國產業結構升級的程度，可以通過計算和比較不同年代第二產業增加值／GDP、第三產業增加值／GDP、(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP等指標來衡量。本文選取當年第二、三產業增加值的和與當年國民生產總值之比進行衡量。即：產業結構優化率IR=(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP。
產業績效指標：產業結構理論中的“黑箱理論”即“投入——產業結構——產出”，產業結構在這里實質是承擔一種產業轉換器作用，而關于產業結構升級問題研究的核心，同樣是如何促進高效率(績效好)行業比重的提高和低效率(績效差)行業比重的下降，從而通過產業結構調整實現產業整體績效的提高。而產業績效定義是基于企業集合體的角度，因此，本文選擇產業利潤率來評價，但是由于上市公司多數為各地區的骨干企業或者高新技術企業，因此在稅收政策方面往往較非上市公司具有明顯的優惠優勢，所以以稅前凈資產利潤率IP來評價，即：產業績效指標IP=(稅前利潤總額／凈資產X100)。考慮到數據的完整性，樣本期間選取1991—2005年。數據來源于國家統計局歷年統計年鑒和CCER數據分析系統。論文下載
(二)序列平穩性檢驗
在實際經濟活動中，多數時間序列都是非平穩的，這些序列的矩隨時間而變化，然而某些非平穩的經濟時間序列的某種線性組合卻可能不隨時間變化，表現出平穩性。20世紀80年代初Engle與Granger提出的協整理論就是解決非平穩時間序列之間協整關系的有效方法。但是協整理論并不是對所有非平穩數據都能處理，它所解決的是某些單整序列的關系問題。根據E—G兩步發，為防止偽回歸產生，在進行協整分析前，必須檢驗序列平穩性，即序列單整性檢驗。單整性是指，如果一個序列經過n階差分后才能平穩，則稱此序列為n階單整，記為I(n)。同階單整序列的某種線性組合如果是平穩的，稱之為協整。常用的檢驗方法是ADF法和PP法，本文使用ADF法，采用Eviews5．0計量軟件進行實證分析。
首先，作變量SR、GR、IP時序圖，初步判斷序列平穩性，識別變量截距、趨勢特征。從可以看出，各變量可能不平衡，且都有截距項.
然后，采用ADF方法對各變量進行單整檢驗，得到的結果見。從表3可以看出，GR、SR、IP的檢驗統計值大于臨界值，說明它們是非平穩序列。而它們的差分序列AGR和ASR以95％的置信度通過檢驗，AIP以90％的置信度通過檢驗，說明AGR、ASR、AIP為平穩序列。顯然，可以判定GR、SR、IP各變量都是一階單整的，即I(1)序列。
(三)資本市場融資規模與產業結構優化關系的協整檢驗根據上述單整檢驗結果，SR、GR和IP這些時間序列雖然自身非平穩，但其某種線形組合卻可能平穩。如果存在平穩的線形組合，這個線形組合則反映了變量之間長期穩定的比例關系，即協整關系。以產業結構優化率GR、產業績效指標IP為被解釋變量，資本市場融資率sR為解釋變量，建立計量模型：，其中1、為隨機擾動項，表示GR、IP中sR無法解釋的其他因素，對GR和sR、IP和sR分別進行回歸，得到模型(1)和模型(2)：
從回歸結果看，模型1的截距項和系數顯著，R=0．560618，調整的R=0．516680，F值=12．75923，P值=0．005079；模型2的截距項顯著，而系數不顯著，其R=0．246154，調整的R=0．151923，F值=2．612246，P值=0．144704。為了檢驗模型1中GR和sR是否協整，必須進一步對模型的殘差平穩性進行檢驗。提取模型1殘差，記為e，對其進行單位根檢驗，結果見表3。殘差e以95％的置信度通過檢驗，是平穩的。說明GR和SR是協整的，股票市場融資率和產業結構優化率具有長期穩定的均衡關系，股票市場融資率每增長1個百分點，產業結構優化率降低5．523358個百分點，可見我國股票市場融資對產業結構升級不但沒有起到推動作用，反而阻礙了產業結構的優化。
為了進一步確定股票市場融資率和產業結構升級的長期均衡和短期影響的關系，建立誤差修正模型(ECM)，誤差修正模型基本形式是由Davison、Hendry、Srba和Yeo于1978年提出的，該模型能解釋因變量的短期波動是如何被決定的，一方面，它受到自變量短期波動的影響，另一方面取決于誤差修正項(ecm)，即回歸模型1的殘差序列e。將ecm滯后一階，建立誤差修正模型如下：
上述修正誤差模型中ecm(一1)系數為負，說明在短期內或因為政策因素影響，或其他隨機干擾影響，導致股票市場融資率與產業結構優化可能偏離均衡值，但這種偏離是暫時的，隨著時間的推移這種偏離將因誤差的修正回到均衡狀態。
四結論
（一）外匯儲備總量分析
在我國經濟高速增長與對外開放程度不斷加深的背景下，我國國際收支連年順差，大量外資流入我國，使我國外匯儲備呈現出了快速增長的趨勢，也使我國成為了外匯儲備世界第一大國。截止2012年9月末，我國外匯儲備余額近3.3萬億美元。巨額的外匯儲備，一方面有利于維護人民幣匯率的穩定，增強我國的國際信用度，保證金融系統安全；另一方面，過度的儲備又會導致資源的低效與削弱宏觀調控效果的負面影響。根據不同國內外學者的研究，發現我國外匯儲備存在著不同程度的超額外匯儲備的現象。
根據美國經濟學家R.特里芬（R.Triffin）教授的儲備進口比例法，即一國的外匯儲備與它的進口貿易額之比應保持一定的比例關系（40%為標準，20%為最低），根據這一理論我國大約存在著超過2萬億美元的超額外匯儲備。綜合國內外學者的有關研究，我國外匯儲備存在不同程度的超額外匯儲備現象，同時結合我國當前的匯率制度改革狀況與經濟轉型情況來看，出口仍是我國經濟增長與保證就業的一大支柱，若人民幣匯率出現大幅調整，將對我國的經濟增長與就業產生巨大的打擊。因此，我國的外匯儲備存在超額儲備將是一個長期的現象。
（二）外匯儲備結構分析
我國外匯儲備主要投資于固定收益金融債權，截至2012年11月，中國共持有1.16萬億美元美國國債.居各國持有美國國債總額首位。筆者對1999-2012年美國三年期國債的人民幣化月均收益率測算結果為0.29%，而同期國內投資月均收益率為1.01%，其它世界主要資本市場與大宗商品人民幣化月均收益率（表1）也明顯高于同期美國國債人民幣化月均收益率。可見中國對美國債權投資過于偏重安全性而忽視了投資的收益性，外匯儲備經營收益明顯偏低。
二、文獻綜述
目前關于我國外匯儲備運營管理方面的論文很多，但不同論文關于外匯儲備的運營的建議側重方向各不相同。
吳念魯（2007）明確將外匯儲備分為流動性部分與投資性部分，對投資部分提出了更高的增值與盈利性要求，并且就將我國外匯儲備中的一部分轉化為投資部分（專業投資公司），以減少外匯儲備存量提出了幾點具體建設性的建議。
鄭海青（2008）以俱樂部理論為出發點，提出了將我國外匯儲備投資于擬設立的東亞外匯儲備庫的收益與成本的實證分析，得出了外匯儲備庫能為參與的經濟體帶來節省外匯儲備的作用，但這節省作用是不平衡的，對外匯儲備較少的經濟體較為明顯，而對我國的作用并不明顯的結論。
楊勝剛，龍張紅，陳珂（2008）利用Markowits基本均指方差的思想，基于雙投資基準和多風險制度的投資組合模型進行實證研究，得出了在不同情況下我國外匯儲備的幣種配置建議，但該建議并未考慮幣種的投資市場情況，只是考慮了幣種的安排，因此具有很大的局限性。
李潔，蔣昭乙（2009）通過對新加坡的兩家投資基金淡馬錫（Temasek）與政府投資公司（GIC）的具體運作方式的研究，比較發現我國投資基金運作過程中存在著多頭管理、投資專業性不足等問題，并以此提出了對我國財富基金發展的建議。
薛靜（2010）在對我國外匯儲備與戰略石油儲備現狀分析的基礎上，從戰略與技術的角度上對我國加大石油儲備提出了有關建議。
基于以上研究，本文運用Markowits均值方差模型，采用世界主要股市與大宗商品的歷史收益和風險的大樣本跨國數據，構造現資組合理論意義上的國際分散化的有效組合和有效邊界，并在滿足國內投資風險程度的前提下，尋找超額外匯儲備的最佳投資收益組合，對我國超額外匯儲備的投資提出了定量化的建議。
三、實證研究設計
（一）實證模型
研究國際分散化投資最常見的方法，就是在馬科維茨均值-方差模型框架下運用歷史數據構建含有各種國際化投資標的的有效組合和有效邊界，在既定的風險條件下尋找收益最高的投資組合或在收益既定的條件下尋找風險最低的投資組合。
對于月均收益率的計算，本文根據超額外匯儲備投資資產標價貨幣的不同，分別采用3種不同的計算公式，將不同資產的月均收益均轉化為人民幣所指示的收益率，即人民幣化月均收益率，這樣將不同標價貨幣的投資標的放在同一坐標維度內進行比較，具體公式如下：
美元標價資產；
歐元標價資產；
其它貨幣資產。
國際分散化的有效組合是指在給定的收益水平下投資者在各種超額外匯儲備投資標的間分散投資而得到的最小化風險的投資組合。在不同收益水平下，我們通過Excel軟件的規劃求解功能，就可以找到各既定收益水平下最小標準差的國際分散化有效組合以及由此構成的投資有效邊界，并計算出有效組合中不同超額外匯儲備投資標的的權重。
（二）實證數據說明
本文選取1999.1-2012.11主要發達國家G7（美國、日本、加拿大、英國、德國、法國、意大利）、主要發展中國家“金磚四國”（巴西、俄羅斯、印度、中國）的主要股票指數的月度指數，美國3年期國債的月度收益率，以及大宗商品市場中的COMEX黃金與NYMEX原油的月度收盤價。在這一階段既有股市與大宗商品的持續高漲，又有由于美國金融危機所引發的全球商品與資本市場的大幅下挫，因此選擇這一樣本進行實證研究具有較強的代表意義。
本文中股票指數數據主要來源于Wind數據庫與Bloomberg終端，匯率數據來源于美聯儲官方網站。
四、實證研究結果
（一）投資標的的收益與風險統計特征
通過表1，我們可以看出這些投資標的中的絕大多數收益率均遠高于三年期美國國債的收益率，這也顯示出了我國以美國國債為投資標的的外匯儲備的潛在損失。同時在這些投資標的中，俄羅斯、巴西、印度、石油、黃金的收益率也高于同期我國國內投資的收益率。
表1 主要投資標的月均收益率的描述性統計1999. 1-2012.11
通過表2，我們可以觀察到不同股票市場并不存在完全正相關，同時石油、黃金與不同股票市場存在較低的相關性，因此根據Markowits均值方差模型，國際分散化可以為我國超額外匯儲備投資在既定的風險條件下尋找到收益更高的投資組合。
表2 投資標的月均收益率間的相關系數矩陣1999. 1-2012.11
（二）超額外匯儲備投資有效邊界與既定風險下的最優投資組合
根據Markowits均值方差模型，我們將1999年1月～2012年11月期間不同投資標的的月均收益率、標準差和相關系數作為參數，運用Excel軟件的規劃求解功能，構建了基于中國投資者角度的國際分散化的有效組合并由此繪制了國際分散化超額外匯儲備投資的有效邊界（見圖1 AB線段）。這一國際分散化投資的有效邊界顯示了我國超額外匯儲備所有最優組合集合，在這個集合中的每一點都滿足了在既定風險條件下的收益最大化。
圖1 國際分散化投資的有效邊界
對于超額外匯儲備投資的風險條件，我們以國內投資的風險條件為基準。通過計算，我們可以得到在國內投資風險條件下的我國超額外匯儲備投資的有效組合，如表3所示。
表3 國內投資風險條件下的超額外匯儲備投資的有效組合
（三）實證結果分析
通過觀察表3，我們可以發現以國內投資的風險條件為基準的國際分散化投資的月均收益率為1.7646%，遠高于同期美國三年期國債月均收益率0.2897%與國內投資月均收益率1.0075%。因此滿足了我國超額外匯儲備的盈利性要求，同時風險條件為國內投資的風險水平，各種超額外匯儲備投資標的在有效組合中的幣種表3的最右列，各投資標的在有效組合中的幣種普遍在3～5%之間，俄羅斯資本市場的投資權重占有效組合的54.18%。
五、國際分散化投資對我國超額外匯儲備投資的啟示
目前國內外學者對我國超額外匯儲備的估計大約在2萬億美元左右，如我們將其中的1.2萬億美元進行上述資本與大宗商品的國際分散化投資，減少我國外匯儲備存量，大概可以得到如下表4所示的組合資產配置表，因此我們發現我國超額外匯儲備可以：
表4 超額外匯儲備國際分散化投資資產配置表
對于超額外匯儲備對國際資本市場的國際分散化投資可以按照表4所示的各國家資本市場的份額進行投資，這些證券市場絕大多數與中國證監會簽訂了雙邊監管協議，因此也具備我國超額外匯儲備投資主體進行投資的條件。
必須指出的是，上述資產配置方案是基于Markowits均值方差模型計算出的理論化資產配置方案，而并未考慮各資本市場的容量問題，如對俄羅斯資本市場進行6502億美元的投資是顯然不具有操作性的，這就需要在實際操作中對于各外匯超額儲備投資標的的權重根據市場條件進行權重的約束，即對 加入更加詳細的取值約束，這在理論與技術上是完全可行的，但由于文章的篇幅約束，本文將不對此進行詳細闡述，這將成為未來研究與工作實踐中不斷的對模型應用進行完善的一個重要方向。正如任何有效組合的實證研究一樣，本實證研究也是基于“事后（ex post）”數據，因而存在局限性。但投資主體要在“事前（ex ante）”預測所需Markowits均值方差模型的收益率、風險和相關系數等變量、從而構建精確的國際分散化有效組合也是相當困難的，而且投資主體的成長也是需要一個過程，我們可以通過這樣的“事后（ex post）”數據為我們提供一個基本的投資框架，并通過一定的“事前（ex ante）”預測對其進行修正，這也是我們未來要在工作實踐中不斷完善的一個重要方向，以使金融從業者與研究者為我國與投資者創造更多的社會財富。
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