時間：2023-06-02 09:23:01
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇個人證券投資，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
2007年8月20日，國家外匯管理局公布了《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》，方案指出，境內個人可通過天津濱海新區的中國銀行分支機構，無限制換匯投資于香港證券交易所公開上市交易的證券品種。
這項被香港金融界譽為“北水南來”的惠港政策，原定在八月底正式實施。自政策出臺以后，香港恒生國企指數一周之內上漲近40%，國內投資人也躍躍欲試。可是直至今日，“港股直通車”仍在原地徘徊。要在我國資本項目開放上打開口子，恐怕遠沒有市場想象的那么輕而易舉。
各路英雄看港股
目前央行、銀監會等部委正在加緊研究規范境外投資的細則，較當初試點方案最有可能出現的變化是，試點的地域將不局限于天津，還有可能擴大至幾個城市，但非試點地區的居民則暫時無法參與香港市場投資；參與開設這一業務的機構，也將不限于中國銀行與中銀國際。
除中國銀行，其他銀行籌備工作也已開始，工行、建行、交行都紛紛表示要爭取做直通車的試點。盡管工行、建行、交行等銀行都在積極爭取該項業務，但“港股直通車”即便晚點發車，出現多家銀行同時開辦的可能性不大。業內人士稱，國家外管局的政策明確先由中行在天津試點，其他銀行只能爭取第二批。在近期的夏季達沃斯年會上，工行高層表示，該行有望成為第二家“港股直通車”試點。
心急吃不了熱豆腐
不過好事多磨，中國人民銀行、中國銀監會以及中國銀行有關人士先后表示，尚有相關細節及程序有待處理，至于具體業務何時可批，則沒有明確的時間表。
中國銀行副行長朱民近期出席該行人民幣債券發行儀式后表示，“港股直通車”的準備工作正積極穩健推進中，但尚有技術問題需處理。他指出，“港股直通車”與QDII不同，它是個人投資，加上屬封閉形式，故需做足風險管理及準備措施。
他解釋，直通車開通前需做足準備，如結算系統、投資系統的測試，加上內地投資者對香港資本市場并不熟悉，亦需為內地投資者提供風險教育，這些均需時間準備。被問及“港股直通車”何時開通，他未有正面回應，只表示充足的準備對整個資金自由行政策的成功是必須的。他重申，“港股直通車”的準備工作進展良好，但尚有技術性問題需處理。
鏈接：
中國銀行“港股直通車”業務辦理流程：
1、到天津中行開立“個人證券投資外匯賬戶”并辦理“港股直通車”業務。
2、委托天津中行提供申請資料給中銀國際開立證券賬戶。
3、將自有外匯劃入個人證券投資外匯賬戶，如需要購匯，憑身份證和上述賬戶開戶憑證，通過中國銀行境內分支機構辦理，所購外匯直接匯入上述賬戶。
4、在所開戶的券商網站，下載委托交易軟件進行交易，投資者向中銀國際提交證券買賣明細清單，天津中行憑清單逐日辦理投資者個人證券投資外匯賬戶資金收付，并與中銀國際進行資金軋差交割清算。
關鍵詞:證券市場;稅制;環節
中圖分類號:F83文獻標識碼:A
稅收制度作為國家對稅收進行的一系列法律規定的總稱,不僅是稅務機關的工作規范與征稅標準,而且是納稅人履行納稅義務的依據。從制度經濟學的角度看,稅制不僅包括正式的稅收制度,即表現為國家法律、法規形式的稅制,同時還包括稅收文化、道德、習俗等非正式制度。本文所要研究的證券市場稅制是指與證券市場的行為主體或其行為相關的稅收政策及規定,不包括非正式制度。
一、我國證券市場稅制現狀
我國證券市場是在改革開放中逐步形成和發展起來的。1990年底上海證券交易所和1991年初深圳證券交易所相繼成立,標志著我國證券市場初步形成。隨著證券市場的發展,證券交易印花稅作為政府在證券市場上籌集財政收入的稅收手段逐漸成熟,并形成了對有價證券的經濟運行環節設立稅種,或沿用現有稅種對證券市場進行監管和調控的證券市場稅制。證券市場上有價證券的基本經濟運行環節包括證券的發行、交易、所得、遺贈等,不同環節的稅種互相配合,對證券市場發揮著調節作用。
(一)證券發行環節征稅。對于在一級市場發行有價證券如何征稅,《國家稅務總局關于加強證券交易印花稅征收管理工作的通知》中沒有明確規定,而實際上,對于有價證券發行并不是不征稅,《印花稅暫行條例》中有關稅目對此已做出了規定,對溢價發行股票取得的溢價收入在企業財務上列入“資本公積”科目,不征所得稅,但該筆資金作為企業自有資金,應按“營業賬簿”稅目課征萬分之五的印花稅。雖然在發行環節通過“營業賬簿”稅目進行調節,但其調節力度有限,很難起到抑制有價證券在進入二級市場時價格過高的調節作用,造成了一、二級市場割裂的局面,為證券市場的不穩定埋下了隱患。
(二)證券交易環節征稅。證券交易印花稅首先出現在深圳證券交易所,1990年6月28日為了實現政府在證券市場的財政利益,并平抑暴漲的股價,深圳市政府參照香港市政府的做法頒布了《關于對股權轉讓和個人持有股票收益征稅的暫行規定》,該規定宣布對股票賣出方征收0.6%的交易印花稅。1992年證券交易印花稅獲得合法地位,1992年6月12日國家稅務局和國家體改委聯合下發《關于股份制試點企業有關稅收問題的暫行規定》(國稅發[1992]137號文),該文規定股票轉讓雙方分別按0.3%的稅率繳納印花稅。隨后幾年,政府出于對股市進行宏觀調控的考慮,在特定時期根據市場情況對證券交易印花稅率進行過幾次調整。
(三)證券所得環節征稅。證券所得稅是各國證券稅制的核心,而在以間接稅為主的中國,證券所得稅并不是證券稅制的主體。證券所得稅按照課稅對象來源的不同,一般被分為證券投資所得稅和證券交易所得稅。
1、證券投資所得稅。我國對證券投資所得(債券利息、股息和紅利)援引個人所得稅和企業所得稅的規定對其進行調節。(1)按個人所得稅法規定,個人取得的利息(除國債和國家發行的金融債券利息外)、股息、紅利所得,除另有規定外,都應當按20%的稅率繳納個人所得稅;(2)按企業所得稅法規定,企業對外投資入股分得的股利、紅利和購買各種債券等有價證券的利息并入企業應稅所得,征收企業所得稅。
2、證券交易所得稅(又稱資本利得稅)。(1)根據《中華人民共和國個人所得稅法實施條例》,鑒于我國證券市場發育還不成熟,國務院根據我國實際情況,決定對股票轉讓所得暫不征收個人所得稅;(2)企業所得稅法規定,企業轉讓有價證券所得屬于企業財產轉讓收入,并入企業普通利潤中征收企業所得稅。
(四)證券財產(遺贈)環節征稅。我國尚未開征遺產稅與贈與稅,因而也沒有開征證券遺贈稅。但是,1997年《國家稅務總局關于加強證券交易印花稅征收管理工作的通知》(國稅發[1997]129號)指出,凡是在上海、深圳證券登記公司集中托管的股票,在辦理法人協議轉讓和個人繼承、贈與等非交易轉讓時,其證券交易印花稅統一由上海、深圳證券登記公司代扣代繳。其性質還屬于證券交易印花稅。
二、我國證券市場稅制存在的問題
我國證券市場是隨著改革開放發展起來的,經歷了由中低層初級行動團體主導、自主創新,到政府介入、政策推動發展的過程。作為政府調控證券市場的證券市場稅制從無到有,形成的稅制就明顯帶有臨時性、不穩定性,稅制結構單一,單稅種“越位”等問題。
(一)臨時性、不穩定性。我國現行的對證券運行環節的征稅規定都是依據一些臨時性的零散規定或是采用一般稅種向證券市場簡單延伸的方法,采用的形式主要是臨時發文或通知,帶有明顯的臨時性、不穩定性特點。這些文件或通知隨時都可能被新的文件或通知所代替,投資者無法預期與自身密切相關的稅收政策變化。例如,證券交易印花稅,是套用了《印花稅暫行條例》中“產權轉移書據”稅目開征的,而證券交易已經實現無紙化,從定義上看不符合;從法律上看,也是極不嚴肅的。證券交易印花稅率多次調整,雖然在一定程度上起到了調控證券市場的作用,但是頻繁的調整破壞了稅法的嚴肅性和穩定性,不利于證券市場的稅制完善。
(二)稅制結構單一。我國的證券稅制是以證券交易印花稅為主體,證券所得稅居次,個人證券交易所得稅和證券財產稅缺位,稅種比較單一的稅制結構。證券市場上有價證券的運行環節較多,只有各環節不同稅種的相互配合,才能發揮有效調控證券市場的功能。但是,我國證券所得稅的征稅規定只是所得稅法的簡單延伸,缺乏應有的嚴肅性,而個人證券交易所得稅的缺位則助長了證券市場投機。證券財產稅缺位,缺乏對證券市場收入分配的調節,不利于社會公平目標的實現。總之,如此單一的稅制結構很難對證券市場進行全面的調控。
(三)證券交易印花稅“越位”。證券交易印花稅應當是在證券交易環節調節投資者交易行為的稅種,但是在我國證券市場上卻充當了“主體”稅種,同時還“越位”替代了其他稅種。證券交易印花稅是現行證券市場稅制的核心,而其他相關稅收規定基本上是一些比較零星的條例和法規,大部分是針對證券市場暴露出來的問題所采取的適應性措施,有時證券交易印花稅就代行其他稅種的作用,使得證券稅制缺乏完整性、規范性和系統性。證券交易印花稅主要調節的是證券交易環節,在代行了其他稅種的功能時,其效率自然受到限制。同時,證券所得稅在整個稅制中的地位較低,其對證券市場的調控作用也不明顯,政府更多地依賴于證券交易印花稅,這樣就形成了證券交易印花稅“越位”嚴重的局面。
三、完善我國證券市場稅制的建議
(一)證券發行環節。我國一、二級市場的割裂主要體現在二級市場價格水平遠高于一級市場,由此造成絕大多數新股上市都有相當可觀的漲幅,一些新股的漲幅甚至超過100%,一級市場普遍存在的這種超額收益與其對應的風險是極不相稱的,也是非市場化取向的。通過在新股發行環節征稅,可以提高新股發行價格,降低一級市場的收益水平,從而遏制融資申購行為,保護一級市場投資者的利益,進而防范金融風險。因此,在證券發行環節按證券發行時訂立的產權轉移數額或合同征收印花稅,有助于維護投資者財富增量的公平性和合理性,為一、二級市場的接軌創造條件。
(二)證券交易環節。從規范稅制的角度出發,應改變現行對證券交易征稅套用印花稅有關規定的做法,開征證券交易稅以取代證券交易印花稅,同時調整證券交易稅的征稅范圍、納稅義務人和稅率等。
(三)證券所得環節
1、證券投資所得稅。證券投資所得稅應繼續保持原有的統一課稅法,將證券投資所得(股息、紅利、債券利息)并入企業或個人總所得中統一納稅,同時對現行的證券投資所得稅規定作適當的調整,使之符合我國證券市場下一步發展的要求。可以考慮根據普遍征收和“同股同利”原則,將法人股、國家股納入證券投資所得稅的征稅范圍;為避免個人證券投資所得雙重征稅,可以采用抵免制和扣除制。
2、證券交易所得稅。證券交易所得是投資者因買賣證券而取得的價差增益,我國現行稅制對此缺乏應有的稅收調節。為了進一步健全和完善我國的證券市場稅制,抵制過度投機,緩減證券市場上的收入分配不公,對證券交易所得課以相應的稅收進行調節是必要的。
(四)證券財產(遺贈)環節。在各國征稅實踐中,有價證券屬于財產,當有價證券的所有權發生轉移時課征證券遺產稅。一般的做法是將證券遺產稅納入遺產稅的總體框架中,并不單獨開征證券遺產稅。隨著證券市場的發展,證券已成為我國居民財富的一部分,而且所占份額也越來越大,隨著我國遺產稅和贈與稅的開征,有價證券也應列為其征收對象,這是符合國際慣例的。
結合我國的現實情況,開征遺產稅時,遺產稅的起征點要高,征稅面要窄,重點在于調節個人收入過高的那部分人,對所得稅起補充作用。開征遺產稅的同時,要建立公民收入申報、財產登記制度,對死者生前財產監控,這樣才能保證遺產稅的順利實施。遺產稅的立法應該完備,與國際慣例接軌,相協調。
(五)完善稅收征管體系。稅制與稅收征管是互為前提、相互支持、相互制約的。在構建和完善證券市場稅制的同時,從軟件和硬件兩方面入手完善我國的證券稅收征管體系。1、加大在稅收征管系統電算化方面的投入,提升稅收征管電算化系統的版本,徹底改變證券稅收征管落后的局面;在各證券交易所的操作系統上加載計算和監控證券交易稅和證券交易所得稅的軟件,以保證證券稅制調控功能的正常發揮;2、提高稅務工作人員素質,培養一批精通法律、財務、金融及計算機業務的專家,建立和完善信息網絡系統,以準確、及時地掌握證券交易市場的有關信息,防止國家稅款的流失;3、考慮和研究WTO原則對稅收征管的要求,WTO的透明度原則要求稅收征管具有較高的法律規范,這就要求我們完善現有的稅收征管法規、加大稅收執法的透明度;4、加強宣傳教育,提高納稅人的納稅意識,讓投資者熟悉證券市場稅制,以有效調控其投資行為,達到調控證券市場的目的。
(作者單位:青島農業大學經濟與管理學院)
主要參考文獻:
[1]譚永全.完善我國證券市場稅制的構想[J].揚州大學稅務學院學報,2006.9.
關鍵詞：高校學生；證券投資：金融理財
一、引言
進入21世紀以來，我國經濟持續高速增長。一個很證券投資行業也迎來了快速發展時期。股市作為國民經濟的晴雨表，已是眾所周知的名詞。目前我國證券行業已經走過了20年的發展歷程，截至2010年底我國股市市值達25萬億，占gdp總值的62.8％，股民人數已超過1.6億，占總人口的9％。隨著我國人民金融理財意識的不斷提高，股市已經成為我國居民投資的重要渠道。
自2006年以來的牛市賺錢效應讓股民群體迅速龐大，越來越多的高校學生也成了證券投資者的重要組成部分，這其中也不乏大量非金融類專業的學生。高校學生投資者在股民群體中有自己獨特的一面：入市資金大多較少，學習能力和好奇性強，容易模仿。作為在校學生從事證券投資本無可厚非，但相比金融類專業的學生，他們幾乎不具備證券投資方面的基礎知識，若未加培訓而直接進行實戰交易，可能會產生一定的虧損。如果能對高校學生從事證券投資進行正確、系統的引導，就可以既培養他們的投資理財意識，又能在資金可以承受的范圍內通過證券投資獲得寶貴的實戰經驗和可能的收益，從而為培養未來可能的專業證券投資者打下鋪墊和基礎。
二、股市開戶
證券投資的第一個前提條件是開戶，如何選擇證券公司至關重要。老牌證券公司技術實力雄厚，因此客戶相對較多，客戶服務可能不到位；新生證券公司雖然起步較晚，但是為了吸引客源，極可能開出一些優惠條件和良好的售后服務。高校學生初次股市開戶選擇證券公司時，可考慮以下兩個因素：券商傭金和售后服務。
開戶時選擇傭金較低的券商是降低股票操作費用的主要方法。券商傭金是在股票交易時產生的一部分費用，它是股民開戶所在的證券公司預先設定的，根據不用的時期和不同的交易金額，各個證券公司傭金也有所不同。一般來說開戶相對較早，的股民，交易時的傭金也較高。若在2008年開戶，各大券商傭金大多為1.5‰；開戶的汪券公司成立的越晚，交易時的傭金越低。如在2010年，某新成立的讓券公司其交易傭金僅為0.6‰，前后相比傭金差了一倍多。因此高校學生新開股市賬戶時，要盡量選擇傭金較低的券商；而對于已有賬戶可考慮轉戶至傭金較低的證券公司，也可以和現開戶券商協商申請降低傭金。
選擇售后服務較好的券商是提高高校學生證券投資收益的重要渠道。很多券商現在非常重視對客戶的售后服務，定期對投資者進行培訓，這對缺乏投資知識的高校學生來說，無疑是雪中送炭。證券公司良好的售后服務既能幫助高校學生了解證券投資的基礎知識，又能幫助他們提升證券投資轉行業技巧，從而在實戰中規避風險，獲得可能更高的投資收益。因此，高校學生在股市開戶時，也不能忽視券商售后服務的質量。
三、買賣交易
開戶完成后，就可以從事股票買賣操作了。根據自己多年的投資經驗，主要探討實戰交易中的劃撥資金、選股、買賣等4個重要環節的技巧。
(一)劃撥資金。包括轉入資金和轉出資金。這一環節看似平淡無奇，其實相當重要。首選，高校學生要用“閑錢”從事證券投資，切忌挪用學費、生活費等資金。這樣可以避免股票被套時由于急用資金而被迫采取“釜底抽薪”的方式轉出資金，從而造成虧損。高校學生使用“閑錢”炒股，可以使自己有更大的周轉余地，也能在最大程度上降低投資的風險。其次，對于已經獲得的盈利，建議高校學生在適當的時機從股市轉出部分資金套現。股市內的資金，本來就是在盈利和虧損之間來回波動的。股市中的投資者“1贏2平7虧”，對于能盈利的更是難能可貴，高校學生直該如何保住已經到手的利潤呢?最好的方法就是當盈利達到一定的比例如10％，就果斷把盈利的資金轉出變現，及時享受勝利的果實。從另外一個角度講，把部分盈利轉出股市賬戶后再發生虧損時，損失的金額客觀上也減少了。
(二)選擇股票。主要包括技術面選股和基本面選股。關于技術面選股的方法較多，在這里不詳述。從實際交易中看，建議高校學生從基本面人手選擇股票，重點關注公司的運營情況、股票的流通市值和股票籌碼集中度這二個方面。
首選，選擇公司運營情況正常，業績沒什么大的風險的股票。股票的波動，除了反應資金炒作的痕跡之外，還體現了公司本身的運營情況。而公司業績的大幅變動，正是我們基本面選股時需要剔除的。對于初入市
的高校學生，可以考慮選取一些公司知名度很高的股票，如五糧液、蘇寧電器、格力電器等。這些公司都是行業的領先者，具備一定的成長性，業績上沒有什么大的風險。買人這類股票可以放心長期持有，幾乎不必擔心公司業績大幅下滑導致股票下挫。
其次，選擇公司總股本和流通市值較小的股票。一般選擇總股本不要超過5億股，流通市值不超過50億的股票。俗話說“船小好調頭”，對于流通盤較小的股票，莊家和機構只需要相對較小的資金就可以控盤和拉升，因此股票股性相對較活，股價波動相對較大。而股票的波動程度恰和其盈利空間是密切相關的，大盤股由于炒作時所需的資金較大，相比之下波動性就小的多。
再次，選擇股東人數持續減少，籌碼相對集中的股票。股東人數持續減少表示莊家和機構在持續的吸籌，當莊家的籌碼集中到一定程度時，就可以準備拉升股票了。反之，股東人數有所增加，表明散戶開始接盤。對于這樣的股票莊家需要進行洗盤才能完成拉升，而洗盤對于普通投資者來說是一個煎熬的過程。高校學生可以觀察股票每季報中的股東人數變化，并結合股票的技術形態，綜合判斷莊家控盤的程度，爭取在建倉或者洗盤的尾聲階段果斷買入，從而在時間上達到最高的利用率。
(二)買賣股票。完成了各種分析之后，就需要完成買賣交易了。股票所有的盈利和虧損都在買賣之間產生，如何把握合適的買賣點，對于高校學生是一個棘手的問題。
高校學生在選擇股票買入點時，遵循以下原則通常成功率較高(1)在k線形態形成雙底時買入。股票只有當底部牢靠時，未來走勢才能穩健。雙底形成時間相對較長，莊家吸籌較為充分，容易完成初始建倉工作，因此離股票拉升的時間較近。(2)股票從高位下跌超過40％時買人，前提條件是基本面沒有大變化。股票波動同樣適用運動學中的慣性理論：跌多了就漲，漲多了就跌。如果公司運營正常，而其股票前面漲幅過大，后期調整自高點算起跌幅超過40％，可以考慮部分倉位買入，搶底抄反彈。(3)股票價格站到所有均線時買入。此時，該股票已經突破了所有重要的壓力線，進人中期上升趨勢。買入并果斷持有這樣的股票，可以抓住股票的“主升浪”，實現短時間內可觀的收益。
股市中會買的是徒弟，會賣的是師傅。高校學生初次進入股市，缺少實戰經驗。如果已經持股獲利，如何選擇賣出時機就顯得尤為重要。在這里給高校學生以下幾點建議，考慮作為實戰賣出時操作的原則。
對于已經盈利的股票，需要設定止盈賣出價，股票價格跌倒止盈線堅決賣出。在操作中需要果斷的執行此原則，千萬不要因為貪婪把已有盈利變成賬面虧損。止盈線最低可以設置為成本線之上％2的。對于盈利較多的，比如幅度超過10％，也可以采取金字塔式的賣出，持有的股票每達到一定的漲幅，減少部分倉位變現，遵循這樣的原則可以實現利潤最大化。
對于已經虧損的股票，需要設定止損賣出價。高校學生從事證券投資的第一要務首先是保存本金，其次才是獲得盈利，所以及時止損是當賬戶發生輕微虧損時，保存自身資金的有效措施。如果買入后股票下跌到達止損價位時，應該果斷賣出或者減輕大部分倉位，場外觀望不進行操作，把損失降到最小。
對于在輕微的虧損和盈利之間來回波動的股票，除了遵循上述兩條原則之外，如果其他股票有好的機會，也可以考慮換股操作，再次買入上升趨勢明顯，拉升幅度不大的股票。
四、其他注意事項
高校學生參與證券投資，除了要考慮遵循上述基本原則外，還應該注意以下幾點(1)初始階段投入資金要少，以獲取經驗和技能為主，以營利為輔。(2)多看少動，遇到困惑時考慮觀望，切忌頻繁買賣操作。(3)注重趨勢，不要在乎短周期的k線形態。(4)保持良好的心態，漲跌平常心。(5)需要學習有關的汪券投資知識武裝自己，要有“備”而“炒”。(6)要明白股市只是生活的一部分，決不能把全部的時間和精力都投入到股市。
五、結束語
近年來高校學生越來越熱衷參與證券投資，這對于培意大養學生的投資理財意識有一定的幫助。但是“股市有風險”，對于入市不深的學生，高校金融類教師有責任也應該學生進行止確的引導，從而讓學生知道股市，體驗股市，領悟股市。
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【摘要】我國現行以證券交易印花稅為主體的證券稅制,在組織財政收入、調節證券市場、抑制過度投機等方面發揮了一定作用,但還存在一些不足之處。建議:進一步調整證券交易印花稅的征收辦法;建立一套系統、健全的證券稅制;消除對公司和股東個人股、紅利的重復征稅;統一上市公司的企業所得稅政策。
abstract: our present stock market being as the stamp tax of the stock exchange has played a certain role in organizing financial revenue, regulating the stock market and controling an excessive investment. but there are some weaknesses. therefore, collection ways of the stamp tax of the stock exchange should be regulated further, a set of systematic and sound stock system should be estamblished, double taxation of personal dividend and dividend from the business and stockholders should be cleared up, and the policy of business income tax of the quoted company should be integrated.
key words: stock market; tax policy; stamp tax of stock exchange
一、我國證券市場的稅種設置現狀
1.證券發行環節。對于一級市場證券發行如何征稅,《國家稅務總局關于加強證券交易印花稅征收管理工作的通知》中沒有明確規定。而實際上,對于股票發行并不是不征稅,我國的《印花稅暫行條例》中有關的稅目對此已作出了征稅規定。例如對溢價發行股票的稅務處理,按照有關企業財務制度規定,企業在一級市場溢價發行有價證券,由此取得的溢價收入在企業財務上列入“資本公積”科目,不征收所得稅。但該筆收入作為企業自有資金,應按“營業賬簿”稅目課征萬分之五的印花稅。對國家發行的公債免征印花稅,對溢價發行股票的購買者,則沒有征稅規定;針對各省的柜臺交易市場,交易雙方應按產權轉移書據分別交納萬分之五的印花稅。
2.證券交易環節。開征了股票交易印花稅。對二級市場交易的股票(包括a股和b股),按證券市場當日實際成交價格計算的金額,由交易雙方當事人分別按一定的稅率繳納印花稅。自1999年6月1日起,b股印花稅稅率下調為0.3%,2001年11月16日起,a股印花稅下調為0.2%,同時規定對債券買賣免征印花稅。對于在上海、深圳證券公司集中托管的股票,在辦理法人協議轉讓和個人繼承、贈與等,作交易轉讓時,其證券交易印花稅統一由上海、深圳證券登記公司代扣代繳。
3.證券所得環節。國際上有關證券所得的稅收設置,針對投資所得(利息、股息和紅利)和資本所得(證券買賣的價差增益),分別開征證券投資所得稅和資本利得稅。到目前為止,我國尚未開征證券交易所得稅和資本利得稅,但開征了證券投資所得稅,其規定主要體現在《中華人民共和國個人所得稅法》、《中華人民共和國企業所得稅暫行條例》和《中華人民共和國外商投資企業和外國企業所得稅法》等有關規定中。證券投資所得稅是對從事證券投資所獲得的利息、股息、紅利收入征收的稅額,按納稅人的不同,可分為對個人證券投資者征稅和對企業證券投資者征稅。現行規定如下:一是對個人投資者的股息、利息和紅利所得征稅,采取20%的比例稅率,計稅依據為每次所得的利息、股息和紅利收入。為合理稅負,從1991年起,計稅依據改為每年股息、利息和紅利收入超過銀行定期存款利息的部分,并由證券交易所代扣代繳。另外,對投資于國債、金融債券及重點企業債券所獲得的投資收益均免征證券投資所得稅。二是對企業投資獲取的股息、利息和紅利收入采取33%的比例稅率。對于在中國境內設有機構場所從事生產經營的外國企業,其取得的上述收入按30%的稅率納稅,并附征3%的地方所得稅。其他外國企業有來源于中國境內的上述收入,按20%的稅率繳納所得稅。
4.征收其他稅。我國對證券行業內的金融機構還征收其他稅,如營業稅、城市維護建設稅以及教育費附加。證券營業稅是指對從事證券發行、交易活動的證券公司、證券交易機構,就其營業收入按“金融保險業”稅目課征的營業稅。按照1993年11月26日國務院頒布的《中華人民共和國營業稅暫行條例》,我國證券營業稅的征稅對象是金融證券業的營業收入,納稅義務人是在我國境內從事證券業務的法人,稅率為5%,而非金融機構和個人買賣有價證券或期貨,不征相關的證券營業稅。
二、我國證券市場稅收制度的缺陷
1.政策缺陷。在當時特定的情況下,借鑒香港對證券交易征收印花稅的做法及時推出我國的證券市場稅收政策很有必要,但具有明顯的臨時性特征。政策實施后,在不同時期還根據實際情況作了相應的調整和完善。如《股份制試點企業有關稅收問題的暫行辦法》未能涉及股票之外的證券品種,因而對于1997年之后按照《證券投資基金管理暫行辦法》批準成立的新基金交易是否征收印花稅,就缺乏明確的政策規定。為此財政部和國家稅務總局不得不了《關于證券投資基金稅收問題的通知》(財稅字[1998]55號文)進行補救,規定對投資者、買賣基金單位在1999年底前暫不征收印花稅。2000年財政部和國家稅務總局又以補充規定的形式對基金單位是否征收印花稅作了說明。因此,我國以證券交易印花稅為代表的證券市場稅收政策,從總體而言,不具有完整性,尚處在探索階段。
2.證券交易過程中存在的稅收缺陷。我國在證券交易過程中開征的是印花稅,從當前實際來看,證券交易印花稅存在以下幾個方面的缺陷:第一,稅種缺乏獨立性。證券交易印花稅從收入歸屬、征收管理方面來看,是一個獨立的稅種。但是,從有關該稅種的制度規定來看,由于當前并不存在一個統一的行政法規或法律,而主要是分散在一些部門規章、國務院通知等政策規定之中,存在政策代替法律規定的缺陷,因而證券交易稅不具有獨立性。第二,征稅范圍過窄。我國現行的證券交易印花稅只對二級市場上個人交易的a股、b股課征,對國債、金融債券、企業債券、投資基金等交易不征稅,對國家股和法人股免稅,對二級市場以外的股票轉讓和交易,稅收的約束幾乎處在空白狀態。第三,對買賣雙方課征,不利于資本的自由流動。第四,稅率設置不合理。我國現行證券印花稅對股票交易雙方實行按交易額的0.2%的固定比例稅率征收,既沒有考慮交易額大小和證券持有期長短等因素,也沒有適當的減免稅規定,容易造成中小投資者的實際稅負較重,而機構和大戶投資者稅負較輕,不能體現“鼓勵長期投資,抑制過度投機”的原則。
3.證券投資收益分配過程中存在的稅收問題。一是稅收負擔不均等。一方面是各上市公司之間的稅收負擔不平等,相比較而言,特區企業比內地企業在稅率上更低些,既不統一,又不公平;另一方面,同一上市公司內部的各股東之間稅負也不平等,我國只對個人股而不對國家股和法人股的股利征稅,違背公平原則。二是缺乏避免對公司和股東個人股息、紅利重復征稅的機制。我國現行的《企業所得稅暫行條例》規定將企業獲得的股息、紅利作為企業所得一并征收企業所得稅,而我國《個人所得稅法》則規定個人取得的上述收入按20%繳納個人所得稅,不作任何費用扣除。這種做法實際形成了重復征稅,增加了企業和個人的負擔,不僅違背了稅收公平原則,對股息、紅利收入產生稅收歧視,而且會妨礙股東將分得的股息收入投資到更有效的公司中去,不利于高效益企業的發展,進而從總體上降低了資源的配置效率,同時也誘使股份公司通過少分紅而拉升股價的方式幫助股東避稅。
4.對證券交易的凈收益即資本利得的稅務處理不明確。資本利得指股票、土地、房屋、機器設備等資產的增值或出售而得到的凈收益,證券市場中習慣上被看作是證券交易過程中因差價而取得的收益。目前,我國對資本利得征稅不是很明確。《個人所得稅實施細則》中規定“對股票轉讓所得征收個人所得稅的辦法,由財政部另行制定”,現行的辦法是,對股票轉讓不征個人所得稅。這種優惠在證券市場發展的初期的確有很大的促進作用,但隨著證券市場的不斷規范,它的負面效應也越來越明顯,它會促使股票投資者注重短期炒作,增加了股票的投機成分,不利于中長期投資,容易引發股市的震蕩。同時,國家對企業的資本利得規定也不盡相同,對內資企業的資本利得納入企業所得稅的應稅所得中,其資本損失不沖減當期所得,而對外資企業轉讓不是其設在中國境內的機構場所所持有的b股取得的資本利得卻暫免征稅,并且資本損失可以沖減當期所得,導致內外資企業的不公平競爭。
三、完善我國證券市場稅收政策的相關建議
1.建立系統和健全的證券稅收制度。盡管我國目前證券稅收政策目標是多重的,但政策工具卻是單一的,主要是證券交易印花稅,代替其他稅種實現特定的政策目標。隨著證券市場規模的日益擴張,有必要建立相對獨立的證券稅種和稅制,實現政策工具的多元化。這是因為:一是為了實現政府在證券市場中的多重政策目標。現行證券交易印花稅在籌集財政收入方面能有效地發揮作用,但在調控市場及調節收入分配方面作用不大。二是我國稅制結構變遷的必然選擇。隨著我國經濟的發展,我國的稅制結構將實現由現行的以流轉稅和所得稅為主,逐步轉向以所得稅為主。此時,所得稅無論在收入總量,還是調控作用方面都將發揮更大的作用。與此相適應,證券市場的稅收政策工具也將由現行的主要依靠證券交易印花稅轉變為同時依靠印花稅和資本利得稅、遺產和贈與稅等多稅種,因此,我國稅制結構的變遷也要求構建系統和健全的證券市場稅收制度。
2.調整證券交易印花稅的征收辦法。一是將證券交易印花稅確立為獨立的稅種。雖然就實質而言,我國當前的證券交易印花稅是一個獨立的稅種,但其法律依據不足,而只是作為印花稅的特別稅目得以確立其法律依據僅僅是國家稅務總局和體改委聯合的公文,這與我國制定稅法的法律程序不符。因此,有必要通過授權,由國務院頒布一些補充規定,以此來提高證券交易印花稅的法律級次,將其真正確立為獨立的稅種。二是按證券品種和持有時間長短實行差別稅率。對不同的證券品種實行差別稅率,能有效地對某些券種加以扶植,體現國家的投資結構政策。至于各應稅品種稅率的高低,應根據其預期收益率和流動性來確定。同時還應根據投資者持有證券品種時間的長短,分別設計不同的稅率,持有時間越長,適用的稅率越高,這樣有利于提高證券品種的流動性,推動證券市場的發展。三是實行單向征收,將納稅人確定為證券交易的賣方。當前的雙向征收,提高了有價證券的交易成本,在我國未開征證券交易所得稅的情況下,對組織財政收入、打擊投機行為確實起到了一定的作用,但從實際來看,這種作用的有效性是有限的。從理論上分析,僅對賣方征稅有利于鼓勵長期投資,抑制投機,這也是實踐中多數國家的一般做法。
3.消除對公司和股東個人股息、紅利的重復征稅。世界上許多國家和地區都在力爭避免重復征稅,有許多經驗值得我國借鑒。西方國家主要采取兩種方式來消除或緩解重復征稅:一是實行扣除制或雙稅率制。扣除制的做法是允許公司從應稅所得中扣除部分或全部的股息。比如美國為了減輕重復征稅,規定股東每年取得的第一個200美元股息可以免征所得稅。雙稅率制又稱分率制,即對公司分配的股息按低稅率征稅,對留存收益按高稅率征稅。這樣做也部分減輕了重復征稅,但公司的額外負擔并未減輕,因此很少采用。二是實行抵免制和免征制。抵免制的核心是當股東個人獲得股息或紅利,在計征個人所得稅時,應扣除這筆收入在公司繳納企業所得稅時已支付的稅款,這一方法為西方大多數國家采用。免征制是指股東個人所得的股息或紅利收入不作為個人的一項所得,免除繳納個人所得稅。如希臘和我國的香港特別行政區都采用這一做法,它可以比較徹底地消除重復征稅。在我國,比較理想的選擇是采用抵免制和扣除制,既可以保證國家財政收入。又能比較徹底地消除重復征稅,還能與國際常規接軌。免稅制雖然可以做到徹底消除重復征稅,但勢必減少財政收入,在目前我國財政拮據的情況下不宜采用。
4.統一上市公司企業所得稅政策。我國股份制企業間的稅負不公平,其實質就是對上市公司實行稅收優惠。一般來講,上市公司具有一定的生產規模和良好的經營管理基礎,而且能通過發行股票募集到資金,因此,理應成為國家稅收的重要來源,對其減免所得稅的優惠,勢必減少國家財政收入。這種以減少國家收入為代價來換取企業內部轉機建制的政策,可能使這些企業缺乏加強管理和提高效益的內在壓力,實際情況也證實了這一點。同時對上市公司減免稅,對非上市公司是極不公平的。上市公司原有的良好經營基礎和上市融資已經為這些公司提供了市場競爭的優勢,若再加上稅收優惠,就會使非上市公司在市場競爭中的處境更加艱難。從國家宏觀政策角度考慮,優勝劣汰只能通過促使企業內部的優勢得到真正發揮來實現,而不是通過“殺富濟貧”的政策來實現。因此,國家應該執行規范、統一的法人所得稅,改變上市公司和非上市公司之間及各上市公司之間稅負不公的局面,這樣才能促進證券市場的正常發展和公司間的公平競爭。
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摘要：證券稅制包含證券流轉稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國外的證券流轉稅正朝寬稅基低稅率方向發展，其作用日漸淡化;證券投資所得稅的稅率不斷下調，計稅方法不斷優化以處理股息重復征稅;證券交易利得稅正逐步推廣，稅負普遍從輕。我國現行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負偏重，調控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國的證券稅制政策調整，應以寬稅基低稅率來改革證券流轉稅，運用一體化方法完善證券投資所得稅，并合理設計計稅依據和稅率以健全證券交易利得稅。
論文關鍵詞：證券;印花稅;股息稅;利得稅
一、導言
證券市場是現代資本市場的重要組成部分，它被形象地稱為現代經濟的“晴雨表”。稅收作為政府調控證券市場的重要政策工具，對證券市場的發展產生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉稅。這是對證券的發行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對證券投資所產生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經常列入個人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對證券買賣差價收益課征的稅，理論上應歸屬于資本利得稅范疇，許多國家未單獨開征資本利得稅，就把證券交易利得歸入普通所得稅計征。總體而言，國外證券稅制模式的發展表現為初期以流轉稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標經歷了“效率優先——公平為主——效率與公平兼顧”的調整過程，具體制度設計也體現出“簡單——復雜——簡單”的特點。隨著世界經濟一體化格局的形成和各國之間經濟競爭的加劇，各國政府都在積極調整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵投資的增長，維護資本市場的穩定發展。因此，研究各國證券稅制的發展動態，借鑒它們的成功經驗，然后結合我國證券稅制的運行狀況，做出適當的證券稅制政策調整，可以更好地規范和調節我國證券市場的發展，提高資源配置效率，貫徹社會公平政策。
二、國外證券稅制的發展動態
(一)證券流轉稅的發展動態
理論上認為，證券流轉稅會降低證券價格水平，遲滯資本的流動，縮減市場成交量，影響證券市場效率，總體的消極效應較大。所以，證券流轉稅通常適用于發展初期的證券市場。世界上多數發達國家已不再征收證券流轉稅，現在仍舊征收該稅的部分國家，也在積極調整相關的稅收政策。
證券流轉稅的發展動態主要表現為：(1)證券流轉稅改革朝寬稅基、低稅率方向發展。隨著各種金融工具的創新，金融產品層出不窮，因而各國證券流轉稅征稅范圍也從傳統的股票市場擴展到債券、基金以及期貨期權等衍生金融產品，涵蓋整個資本市場。同時，證券流轉稅的稅率呈現不斷下調趨勢，甚至許多國家已完全廢止證券流轉稅。(2)證券流轉稅普遍運用差別稅率來調整證券市場結構。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產品稅率也各不相同。同時，不同的投資主體也實行不同稅率，短期投機者適用的稅率要高于長期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調整投資結構，促進證券市場的平穩發展。(3)證券流轉稅主要采用單向征收方式。因為雙向征收無差別地對待買賣雙方，抑制投機效果較差。如果僅對賣方征稅，那么僅增加賣方成本，促使其延長證券持有期，這樣可以鼓勵投資抑制投機，促進證券市場健康發展。同時，單向征收稅負遠低于雙向征收，也符合證券流轉稅率不斷下調趨勢。因此，絕大多數國家的證券流轉稅僅對賣方征收，只有極少數國家仍采用雙向征收方式。
(二)證券投資所得稅發展動態
證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關于股息稅的理論爭辯很激烈。傳統論代表Poterba和Summers等認為股息稅對新股投資和留利投資均產生了很大影響，因此解決股息的重復征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等認為，股息稅會對新股投資產生重要影響，但并不影響留利投資。經驗論證中，支持股息稅傳統論和新論的實證證據基本是平分秋色。各國分別根據各自的經濟特點采納不同的股息稅理論，并積極調整股息稅政策。
股息稅的發展動態主要表現為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調趨勢。OECD國家在1980—2000年之間，平均最高個人所得稅率從67%下調到47%，平均公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6%下調到31.4%。這些持續的輕稅政策強有力地刺激了投資需求，推動了證券市場的發展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心問題。現實中，美國等極少數發達國家和部分發展中國家實行古典制所得稅，對股息重復征收公司和個人兩個層次的所得稅。而歐洲發達國家和多數發展中國家則實行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復征稅現象。目前，這兩種所得稅制度呈現不斷融合的趨勢。因此，根據各國實際情況，設計合理可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務。(3)稅制設計兼顧公平與效率，體現簡化原則。發達國家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設計得很復雜，這在20世紀下半期已經成為股息稅改革的主流趨勢。然而，過于復雜的制度設計，使得實踐中的稅收遵從成本和行政成本都很高。因此，發達國家也正在考慮簡化股息稅制，以更好地提高稅收的效率。2000年，德國對實行了數十年的極其復雜的分劈稅率和歸集抵免制度進行改革，重新實行簡便的古典制所得稅，這充分體現了稅制簡化原則的回歸。
(三)證券交易利得稅的發展動態
證券交易利得稅會產生“資本緊鎖”效應，妨礙資本流動，也會影響證券投資需求，調節證券市場規模和價格水平，經濟效應較復雜。總體而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場而更適用于成熟的證券市場，證券所得稅代替證券流轉稅是證券稅制發展的大趨勢。
證券交易利得稅的發展動態主要表現為：(1)長遠來看，各國都逐步將證券交易利得納入征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會改變證券市場的分配狀況，不利于高收入者，往往會遭到激烈的反對。例如，英國稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長達250年，澳大利亞也是在開征所得稅后80年才對證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場的發展，證券交易利得逐步成為高收入者的重要收入來源，開征證券交易利得稅能對這部分非勤勞所得做出適度合理的調節，是稅收公平政策的重要體現，所以是證券稅制發展的主流趨勢。現在，發達國家已大都將證券交易利得納入征稅范圍，并適時調整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國都很謹慎地處理證券交易利得稅，認真研究恰當的開征時機。證券交易利得稅“雙刃劍”效應很強烈，它在成熟的證券市場上發揮“自動穩定器”作用，防止證券價格暴漲暴跌;而在不成熟的證券市場中，卻起到“震蕩
器”作用，產生了強烈的壓抑市場上揚和促使市場下挫的效應。例如，1986年意大利政府擬開征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價指數就暴跌了25%。證券交易利得稅的重要影響體現得淋漓盡致。因此，各國都會認真充分地研究各自的證券市場環境，做好各項評估預測，才會做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開征時機的把握是至關重要的。(3)證券交易利得稅實行稅負從輕原則。各國的證券交易利得稅率普遍控制在20%～30%之間。同時，還充分運用差別稅率，來調整證券的品種結構和期限結構，以貫徹鼓勵投資、抑制投機等政策意圖。另外，配套以合理的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實現政策目標。相對于證券流轉稅而言，證券交易利得稅更容易實現公平目標。它根據能力負擔原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點、免稅額等方法，充分發揮了稅收調節社會財富分配狀況的功能，實現公平收入的目標。
三、我國證券稅制的運行現狀分析
我國的證券市場從90年代初起步，經歷十多年的風雨坎坷，已經取得了巨大發展。證券稅制也隨著證券市場的發展而不斷調整。總體來說，我國形成了以證券流轉稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對證券市場初期的發展起到了一定的調控作用。然而，隨著證券市場的逐漸發展成熟，也暴露出許多問題與不足，需要加以仔細研究并及時調整完善。
(一)證券交易印花稅的現狀分析
1.在財政收入中占有一定的地位。我國的證券交易印花稅在90年代基本處于持續增長狀態，增長速度較快。它占財政收入的比重也一路攀升，從1995年的0.42%增長到高峰期2000年的3.63%。隨著2001年后的證券市場持續低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財政收入比重也相應下降。
(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國的證券交易印花稅稅率90年代初起征時設為6‰，這是個非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續走低，政府才調低稅率至2‰，2005年1月后調低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調到3‰，而世界上征收證券流轉稅的國家的稅率基本都在1‰左右，且多實行單向征收，實際稅率遠低于我國。另外，我國的證券交易印花稅實際上僅對股票交易征收，并沒有將債券、基金和金融衍生工具納入征稅范圍，稅基相對較窄。
(3)調控功能不顯著，股市投機很活躍。我國的證券交易印花稅曾多次進行調整，試圖調節股市的運行。但事實證明它對股市的調節大多為短期影響，并不能使股市進入理性運行狀態。例如1998年6月調低印花稅率后，雖然當日成交量漲幅達20%，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過度投機。2005年1月下調證券交易印花稅率，試圖挽救過度頹廢的股市，而結果恰相反，一周后股票指數不升反降，跌幅達1.69%。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調至3‰后，當日股指重挫下跌6.5%，連續三日內股指累計暴跌近14%，市值蒸發12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠遠超出決策層的預料。種種現象表明，印花稅顯然不是調控股市的優良稅種。另外，我國的證券交易印花稅對買賣雙方征收，它對抑制我國股市過高的換手率作用甚微。
(二)證券投資所得稅的現狀分析
(1)股息的個人所得稅實行分類征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國稅法將個人所得分為11類，股息利息所得屬于單獨的一類，不論股息收入多少均按20%的稅率單獨征收。而世界上多數國家實行綜合的個人所得稅，將股息利息并入個人全部所得，再按適用的累進稅率征收個人所得稅。隨著我國股份經濟的蓬勃發展，股息收入已成為富裕群體的一項較重要的收入。如果繼續給予富裕群體股息收入以單獨課征的稅收優惠，就無助于縮小社會正逐漸拉大的貧富差距。
(2)我國的股息稅名義稅率較低，但聯合的企業與個人所得稅稅率要普遍高于多數發展中國家。我國的企業所得稅稅率33%，股息的個人所得稅率20%，因為古典制重復征稅，100元企業稅前所得，先要承擔33元企業所得稅，余下分配的67元股息還要承擔20%的個人所得稅，所以最終要繳納合計46.4元的聯合的企業與個人所得稅。雖然2005年6月政府為刺激過度低迷的股市，暫時將股息的個人所得稅率調低至10%，但股息的聯合的企業與個人所得稅率仍然達到39.7%的較高水平。而世界上很多國家因實行一體化所得稅制度，聯合的公司與個人所得稅率并不高，如發展中國家巴西為33%、阿根廷為33%、墨西哥為34%，新興工業化國家如韓國為40%、新加坡為28%。發達國家平均的聯合的公司和個人所得稅率稍高，理論上能達到51.1%，但這是按各國最高的個人所得稅率計算的，實踐中大多數股東適用的個人所得稅率要低很多，其實際的股息聯合稅率要低于我國股息46.4%的名義稅率，而發達國家證券市場的成熟完善程度卻是我國無法比擬的。所以我國的證券投資所得稅制度可能對股份經濟的長遠發展存在一定的抑制影響。
(3)我國的股息稅未能對上市公司的治理結構發揮積極的調控功能。我國上市公司普遍形成國有股“一股獨大”的獨特的股權結構，這直接導致中小股東表決權太小，“以手投票”治理機制失效。廣大的上市公司又很少發甚至不發股息，股東無從了解公司經營信息，且沒有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機制也收效甚微。而我國的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽公司，還對國有股和法人股不征收股息稅，加劇股權結構的不合理。因此，如何利用稅收政策來改善公司治理結構，合理調控證券市場已成為越來越值得關注的問題。[
(三)證券交易利得稅的現狀分析
證券交易利得稅理論上應列入資本利得稅范疇，而我國至今尚未形成完整的證券交易利得稅體系。我國的企業所得稅法規定，企業從事證券買賣所獲得的差價收益列入企業所得范疇，統一征收企業所得稅，這與多數國家相關稅法規定一致。而我國的個人所得稅法規定，個人從事證券買賣所取得的差價收入應列入財產轉讓所得，按20%的稅率征收個人所得稅。但我國相關稅收法規又規定，對個人買賣股票取得的差價收入暫不征收個人所得稅。所以，事實上我國并沒有征收個人的證券交易利得稅。隨著證券市場的不斷發展成熟，以流轉稅為主體的證券稅制模式轉變為以所得稅為主體的證券稅制模式，這是大勢所趨。所以完善證券交易利得稅體系將是今后證券稅制建設的重要任務。
四、我國證券稅制的政策調整
綜合考慮國際上證券稅制的發展趨勢和我國證券市場實際狀況，我們認為，我國證券稅制調整的總體思路應為：改革流轉稅為主體的證券稅制模式，逐步過渡到以所得稅為主體的證券稅制模式。具體應做好以下幾方面工作：
(一)完善我國的證券流轉稅
1.增設發行環節的證券印花稅，運用稅收調節證券初級市場的運行。初級市場的證券發行是
資源配置的重要環節，英國和日本等國也都在證券發行環節征收相關的印花稅或者注冊稅。我國應開征初級市場的證券印花稅，根據產業政策設計既公平統一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對進入股市的資源進行合理的初次配置，平衡初級市場和二級市場的稅收收入，也可適度調節初級市場的投機活動。
2.根據“寬稅基、低稅率”原則，調整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應有的法律地位。然后，擴大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴展到債券、基金以及期貨期權等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據市場發展情況，繼續調低證券交易稅率，同時按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以合理調節證券結構。
3.實行單向征收方式，充分發揮證券交易稅的調節功能。我國的證券市場投機氣氛濃厚，股票平均年換手率在300%左右，遠高于西方國家成熟證券市場年平均換手率60%的水平。因此，應改變現在向買賣雙方征收的方式，實行僅向賣方征收的方式，可以對證券市場的投機活動起到積極的抑制作用，有利于實現證券市場的理性平穩運行。
(二)改革我國的證券投資所得稅
1.擴大證券投資所得稅稅基，設計合理的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列入證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優惠待遇。其次，統一國有股、法人股和個人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國有股和法人股的不合理的稅收優惠。最后，待時機成熟時，將證券投資所得列入個人的綜合所得，按累進的個人所得稅率征稅。
2.降低證券投資所得的實際稅率，權衡考慮實施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調低企業所得稅稅率，2008年開始實施的統一的新企業所得稅法已將稅率確定為25%，這是個較理想的稅率水平;另一方面，要注意適度減輕股息的重復征稅問題，考慮實施一體化的所得稅方案。這個改革過程的相關的測算和設計比較復雜，所以要做得謹慎詳細。作為過渡措施，相關部門可以確定宣布降低股息的個人所得稅率至10%，取消“暫按10%”字樣，增強投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優惠力度，降低股息的個人所得稅率至5%，以更強有力地促進股份經濟及證券市場的持續發展。
3.所得稅一體化方案中優先考慮分劈稅率法，再結合歸集抵免制度，以充分發揮稅收對股市的調控作用，改善我國的公司治理結構。可以將公司的稅前所得分為兩部分，對未分配利潤征收相對較高的企業所得稅，而對作為股息分配的利潤則征收較低的企業所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東掌握公司較多的經營信息，從而對公司經營者產生較好的約束。另外，可以在股東層次實行股息稅的歸集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復征稅現象。這樣，稅收對公司治理結構的調控作用就得到了較好的發揮。
(三)健全我國的證券交易利得稅
1.明確劃分投資期限，抑制投機活動。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1-5年為中期，5年以上為長期。短期證券交易應繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優惠，長期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場的短期投機活動，促使證券市場長期平穩運行。
2.合理設計計稅依據，保證投資者稅負適度。原則上，證券交易利得稅的計稅依據是證券賣出價減去買入價以及相關合理費用后的差額。為減輕中小個人股東的稅收負擔，應考慮設計免征額，例如每次交易允許1000元的免征額，每月最多允許運用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負擔。另外，證券投資虧損實行特別抵扣，企業證券投資虧損只允許用投資利得抵扣，不能用普通經營所得抵扣;個人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無限期結轉至以后年度再加以利用。
論文關鍵詞：證券；印花稅；股息稅；利得稅
一、導言
證券市場是現代資本市場的重要組成部分，它被形象地稱為現代經濟的“晴雨表”。稅收作為政府調控證券市場的重要政策工具，對證券市場的發展產生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉稅。這是對證券的發行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對證券投資所產生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經常列入個人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對證券買賣差價收益課征的稅，理論上應歸屬于資本利得稅范疇，許多國家未單獨開征資本利得稅，就把證券交易利得歸入普通所得稅計征。總體而言，國外證券稅制模式的發展表現為初期以流轉稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標經歷了“效率優先——公平為主——效率與公平兼顧”的調整過程，具體制度設計也體現出“簡單——復雜——簡單”的特點。隨著世界經濟一體化格局的形成和各國之間經濟競爭的加劇，各國政府都在積極調整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵投資的增長，維護資本市場的穩定發展。因此，研究各國證券稅制的發展動態，借鑒它們的成功經驗，然后結合我國證券稅制的運行狀況，做出適當的證券稅制政策調整，可以更好地規范和調節我國證券市場的發展，提高資源配置效率，貫徹社會公平政策。
二、國外證券稅制的發展動態
(一)證券流轉稅的發展動態
理論上認為，證券流轉稅會降低證券價格水平，遲滯資本的流動，縮減市場成交量，影響證券市場效率，總體的消極效應較大。所以，證券流轉稅通常適用于發展初期的證券市場。世界上多數發達國家已不再征收證券流轉稅，現在仍舊征收該稅的部分國家，也在積極調整相關的稅收政策。
證券流轉稅的發展動態主要表現為：(1)證券流轉稅改革朝寬稅基、低稅率方向發展。隨著各種金融工具的創新，金融產品層出不窮，因而各國證券流轉稅征稅范圍也從傳統的股票市場擴展到債券、基金以及期貨期權等衍生金融產品，涵蓋整個資本市場。同時，證券流轉稅的稅率呈現不斷下調趨勢，甚至許多國家已完全廢止證券流轉稅。(2)證券流轉稅普遍運用差別稅率來調整證券市場結構。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產品稅率也各不相同。同時，不同的投資主體也實行不同稅率，短期投機者適用的稅率要高于長期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調整投資結構，促進證券市場的平穩發展。(3)證券流轉稅主要采用單向征收方式。因為雙向征收無差別地對待買賣雙方，抑制投機效果較差。如果僅對賣方征稅，那么僅增加賣方成本，促使其延長證券持有期，這樣可以鼓勵投資抑制投機，促進證券市場健康發展。同時，單向征收稅負遠低于雙向征收，也符合證券流轉稅率不斷下調趨勢。因此，絕大多數國家的證券流轉稅僅對賣方征收，只有極少數國家仍采用雙向征收方式。
(二)證券投資所得稅發展動態
證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關于股息稅的理論爭辯很激烈。傳統論代表Poterba和Summers等認為股息稅對新股投資和留利投資均產生了很大影響，因此解決股息的重復征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等認為，股息稅會對新股投資產生重要影響，但并不影響留利投資。經驗論證中，支持股息稅傳統論和新論的實證證據基本是平分秋色。各國分別根據各自的經濟特點采納不同的股息稅理論，并積極調整股息稅政策。
股息稅的發展動態主要表現為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調趨勢。OECD國家在1980—2000年之間，平均最高個人所得稅率從67％下調到47％，平均公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調到31.4％。這些持續的輕稅政策強有力地刺激了投資需求，推動了證券市場的發展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心問題。現實中，美國等極少數發達國家和部分發展中國家實行古典制所得稅，對股息重復征收公司和個人兩個層次的所得稅。而歐洲發達國家和多數發展中國家則實行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復征稅現象。目前，這兩種所得稅制度呈現不斷融合的趨勢。因此，根據各國實際情況，設計合理可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務。(3)稅制設計兼顧公平與效率，體現簡化原則。發達國家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設計得很復雜，這在20世紀下半期已經成為股息稅改革的主流趨勢。然而，過于復雜的制度設計，使得實踐中的稅收遵從成本和行政成本都很高。因此，發達國家也正在考慮簡化股息稅制，以更好地提高稅收的效率。2000年，德國對實行了數十年的極其復雜的分劈稅率和歸集抵免制度進行改革，重新實行簡便的古典制所得稅，這充分體現了稅制簡化原則的回歸。
(三)證券交易利得稅的發展動態
證券交易利得稅會產生“資本緊鎖”效應，妨礙資本流動，也會影響證券投資需求，調節證券市場規模和價格水平，經濟效應較復雜。總體而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場而更適用于成熟的證券市場，證券所得稅代替證券流轉稅是證券稅制發展的大趨勢。
證券交易利得稅的發展動態主要表現為：(1)長遠來看，各國都逐步將證券交易利得納入征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會改變證券市場的分配狀況，不利于高收入者，往往會遭到激烈的反對。例如，英國稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長達250年，澳大利亞也是在開征所得稅后80年才對證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場的發展，證券交易利得逐步成為高收入者的重要收入來源，開征證券交易利得稅能對這部分非勤勞所得做出適度合理的調節，是稅收公平政策的重要體現，所以是證券稅制發展的主流趨勢。現在，發達國家已大都將證券交易利得納入征稅范圍，并適時調整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國都很謹慎地處理證券交易利得稅，認真研究恰當的開征時機。證券交易利得稅“雙刃劍”效應很強烈，它在成熟的證券市場上發揮“自動穩定器”作用，防止證券價格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場中，卻起到“震蕩
器”作用，產生了強烈的壓抑市場上揚和促使市場下挫的效應。例如，1986年意大利政府擬開征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價指數就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現得淋漓盡致。因此，各國都會認真充分地研究各自的證券市場環境，做好各項評估預測，才會做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開征時機的把握是至關重要的。(3)證券交易利得稅實行稅負從輕原則。各國的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時，還充分運用差別稅率，來調整證券的品種結構和期限結構，以貫徹鼓勵投資、抑制投機等政策意圖。另外，配套以合理的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實現政策目標。相對于證券流轉稅而言，證券交易利得稅更容易實現公平目標。它根據能力負擔原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點、免稅額等方法，充分發揮了稅收調節社會財富分配狀況的功能，實現公平收入的目標。
三、我國證券稅制的運行現狀分析
我國的證券市場從90年代初起步，經歷十多年的風雨坎坷，已經取得了巨大發展。證券稅制也隨著證券市場的發展而不斷調整。總體來說，我國形成了以證券流轉稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對證券市場初期的發展起到了一定的調控作用。然而，隨著證券市場的逐漸發展成熟，也暴露出許多問題與不足，需要加以仔細研究并及時調整完善。
(一)證券交易印花稅的現狀分析
1．在財政收入中占有一定的地位。我國的證券交易印花稅在90年代基本處于持續增長狀態，增長速度較快。它占財政收入的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場持續低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財政收入比重也相應下降。
(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國的證券交易印花稅稅率90年代初起征時設為6‰，這是個非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續走低，政府才調低稅率至2‰，2005年1月后調低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調到3‰，而世界上征收證券流轉稅的國家的稅率基本都在1‰左右，且多實行單向征收，實際稅率遠低于我國。另外，我國的證券交易印花稅實際上僅對股票交易征收，并沒有將債券、基金和金融衍生工具納入征稅范圍，稅基相對較窄。
(3)調控功能不顯著，股市投機很活躍。我國的證券交易印花稅曾多次進行調整，試圖調節股市的運行。但事實證明它對股市的調節大多為短期影響，并不能使股市進入理性運行狀態。例如1998年6月調低印花稅率后，雖然當日成交量漲幅達20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過度投機。2005年1月下調證券交易印花稅率，試圖挽救過度頹廢的股市，而結果恰相反，一周后股票指數不升反降，跌幅達1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調至3‰后，當日股指重挫下跌6.5％，連續三日內股指累計暴跌近14％，市值蒸發12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠遠超出決策層的預料。種種現象表明，印花稅顯然不是調控股市的優良稅種。另外，我國的證券交易印花稅對買賣雙方征收，它對抑制我國股市過高的換手率作用甚微。
(二)證券投資所得稅的現狀分析
(1)股息的個人所得稅實行分類征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國稅法將個人所得分為11類，股息利息所得屬于單獨的一類，不論股息收入多少均按20％的稅率單獨征收。而世界上多數國家實行綜合的個人所得稅，將股息利息并入個人全部所得，再按適用的累進稅率征收個人所得稅。隨著我國股份經濟的蓬勃發展，股息收入已成為富裕群體的一項較重要的收入。如果繼續給予富裕群體股息收入以單獨課征的稅收優惠，就無助于縮小社會正逐漸拉大的貧富差距。
(2)我國的股息稅名義稅率較低，但聯合的企業與個人所得稅稅率要普遍高于多數發展中國家。我國的企業所得稅稅率33％，股息的個人所得稅率20％，因為古典制重復征稅，100元企業稅前所得，先要承擔33元企業所得稅，余下分配的67元股息還要承擔20％的個人所得稅，所以最終要繳納合計46.4元的聯合的企業與個人所得稅。雖然2005年6月政府為刺激過度低迷的股市，暫時將股息的個人所得稅率調低至10％，但股息的聯合的企業與個人所得稅率仍然達到39.7％的較高水平。而世界上很多國家因實行一體化所得稅制度，聯合的公司與個人所得稅率并不高，如發展中國家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興工業化國家如韓國為40％、新加坡為28％。發達國家平均的聯合的公司和個人所得稅率稍高，理論上能達到51.1％，但這是按各國最高的個人所得稅率計算的，實踐中大多數股東適用的個人所得稅率要低很多，其實際的股息聯合稅率要低于我國股息46.4％的名義稅率，而發達國家證券市場的成熟完善程度卻是我國無法比擬的。所以我國的證券投資所得稅制度可能對股份經濟的長遠發展存在一定的抑制影響。
(3)我國的股息稅未能對上市公司的治理結構發揮積極的調控功能。我國上市公司普遍形成國有股“一股獨大”的獨特的股權結構，這直接導致中小股東表決權太小，“以手投票”治理機制失效。廣大的上市公司又很少發甚至不發股息，股東無從了解公司經營信息，且沒有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機制也收效甚微。而我國的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽公司，還對國有股和法人股不征收股息稅，加劇股權結構的不合理。因此，如何利用稅收政策來改善公司治理結構，合理調控證券市場已成為越來越值得關注的問題。[
(三)證券交易利得稅的現狀分析
證券交易利得稅理論上應列入資本利得稅范疇，而我國至今尚未形成完整的證券交易利得稅體系。我國的企業所得稅法規定，企業從事證券買賣所獲得的差價收益列入企業所得范疇，統一征收企業所得稅，這與多數國家相關稅法規定一致。而我國的個人所得稅法規定，個人從事證券買賣所取得的差價收入應列入財產轉讓所得，按20％的稅率征收個人所得稅。但我國相關稅收法規又規定，對個人買賣股票取得的差價收入暫不征收個人所得稅。所以，事實上我國并沒有征收個人的證券交易利得稅。隨著證券市場的不斷發展成熟，以流轉稅為主體的證券稅制模式轉變為以所得稅為主體的證券稅制模式，這是大勢所趨。所以完善證券交易利得稅體系將是今后證券稅制建設的重要任務。
四、我國證券稅制的政策調整
綜合考慮國際上證券稅制的發展趨勢和我國證券市場實際狀況，我們認為，我國證券稅制調整的總體思路應為：改革流轉稅為主體的證券稅制模式，逐步過渡到以所得稅為主體的證券稅制模式。具體應做好以下幾方面工作：
(一)完善我國的證券流轉稅
1．增設發行環節的證券印花稅，運用稅收調節證券初級市場的運行。初級市場的證券發行是
資源配置的重要環節，英國和日本等國也都在證券發行環節征收相關的印花稅或者注冊稅。我國應開征初級市場的證券印花稅，根據產業政策設計既公平統一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對進入股市的資源進行合理的初次配置，平衡初級市場和二級市場的稅收收入，也可適度調節初級市場的投機活動。
2．根據“寬稅基、低稅率”原則，調整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應有的法律地位。然后，擴大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴展到債券、基金以及期貨期權等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據市場發展情況，繼續調低證券交易稅率，同時按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以合理調節證券結構。
3．實行單向征收方式，充分發揮證券交易稅的調節功能。我國的證券市場投機氣氛濃厚，股票平均年換手率在300％左右，遠高于西方國家成熟證券市場年平均換手率60％的水平。因此，應改變現在向買賣雙方征收的方式，實行僅向賣方征收的方式，可以對證券市場的投機活動起到積極的抑制作用，有利于實現證券市場的理性平穩運行。
(二)改革我國的證券投資所得稅
1．擴大證券投資所得稅稅基，設計合理的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列入證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優惠待遇。其次，統一國有股、法人股和個人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國有股和法人股的不合理的稅收優惠。最后，待時機成熟時，將證券投資所得列入個人的綜合所得，按累進的個人所得稅率征稅。
2．降低證券投資所得的實際稅率，權衡考慮實施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調低企業所得稅稅率，2008年開始實施的統一的新企業所得稅法已將稅率確定為25％，這是個較理想的稅率水平；另一方面，要注意適度減輕股息的重復征稅問題，考慮實施一體化的所得稅方案。這個改革過程的相關的測算和設計比較復雜，所以要做得謹慎詳細。作為過渡措施，相關部門可以確定宣布降低股息的個人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優惠力度，降低股息的個人所得稅率至5％，以更強有力地促進股份經濟及證券市場的持續發展。
3．所得稅一體化方案中優先考慮分劈稅率法，再結合歸集抵免制度，以充分發揮稅收對股市的調控作用，改善我國的公司治理結構。可以將公司的稅前所得分為兩部分，對未分配利潤征收相對較高的企業所得稅，而對作為股息分配的利潤則征收較低的企業所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東掌握公司較多的經營信息，從而對公司經營者產生較好的約束。另外，可以在股東層次實行股息稅的歸集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復征稅現象。這樣，稅收對公司治理結構的調控作用就得到了較好的發揮。
(三)健全我國的證券交易利得稅
1．明確劃分投資期限，抑制投機活動。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長期。短期證券交易應繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優惠，長期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場的短期投機活動，促使證券市場長期平穩運行。
2．合理設計計稅依據，保證投資者稅負適度。原則上，證券交易利得稅的計稅依據是證券賣出價減去買入價以及相關合理費用后的差額。為減輕中小個人股東的稅收負擔，應考慮設計免征額，例如每次交易允許1000元的免征額，每月最多允許運用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負擔。另外，證券投資虧損實行特別抵扣，企業證券投資虧損只允許用投資利得抵扣，不能用普通經營所得抵扣；個人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無限期結轉至以后年度再加以利用。
一、我國證券市場稅制的現狀
目前，我國證券市場稅制主要包括股票交易印花稅、證券投資所得稅和證券營業稅3種。
（一）股票交易印花稅
股票交易印花稅是對股票交易雙方的交易行為征稅。凡是在中華人民共和國境內書立、領受證券轉移憑證的單位和個人，都是股票交易印花稅的納稅人。
我國最早于1990年7月在深圳開征股票交易印花稅，當時是出于穩定股市及適度抑制投機氛圍的需要，其稅率規定為對賣方征千分之六，當年的11月23日改為對買賣雙方各征千分之六，此后不久又因市場的變化調整為千分之三。上海證券交易所也于1991年開征了股票交易印花稅，稅率定為千分之三。1992年6月12日，國家稅務總局和國家體改委下發《關于股份制試點企業有關稅收問題的暫行規定》，對公開發行股票進行轉讓的交易雙方各征千分之三的印花稅，由交割單位代扣代繳。1997年，為抑制投機、適當調節市場供求，國務院作出上調股票交易印花稅的決定，自5月10日起，將印花稅稅率調整為千分之五。1998年6月12日，國務院又作出決定，將股票交易印花稅稅率調整為千分之四。
（二）證券投資所得稅
到目前為止，我國尚未開征證券交易所得稅，也就是資本利得稅，但從一開始就開征了證券投資所得稅。證券投資所得稅是對從事證券投資所獲得的利息、股息、紅利收入的征稅。按納稅人的不同，可分為對個人證券投資者征稅和對企業證券投資者征稅。
對個人投資者的股息、利息和紅利所得征稅采用比例稅率，稅率為20％，計稅依據為每次所得的利息、股息和紅利收入。另外，對于投資國債所獲得的投資收益免征證券投資所得稅。
企業投資獲取的股息、利息及紅利收入也采用比例稅率，但其稅率要高于個人投資所得稅，為33％。對于外國企業，其取得的股息、利息及紅利收入按30％（另有規定的除外）的稅率納稅，并附征地方所得稅。上述對外國企業的規定只限于在中國境內設有機構場所從事生產經營活動的外國企業。對于那些未在中國境內設立機構但有來源于中國境內的股息、利息、紅利收入的外國企業，或雖設立機構但上述所得與其機構沒有實際聯系的外國企業，按20％的稅率繳納所得稅。
同時，還對下列所得免征所得稅：（1）外國投資者從外商投資企業取得的利潤（股息、紅利）；（2）國際金融組織貸款給中國政府及中國國家銀行的利息所得；（3）外國銀行按照優惠利率貸款給中國國家銀行的利息所得。
（三）征券營業稅
證券營業稅是指對從事證券發行、交易活動的證券公司、證券交易機構，就其營業收入按“金融保險業”稅目課征的營業稅。按照1993年12月13日國務院令第136號的《中華人民共和國營業稅暫行條例》，當時稅率為5％，現已改為8％。我國證券營業稅的征稅對象是金融證券業的營業收入額，納稅義務人是在我國境內從事證券業務的法人。非金融機構和個人買賣有價證券或期貨，不征收證券營業稅。
二、我國證券市場稅制存在的主要問題
（一）印花稅名不副實
從理論上講，印花稅的課稅依據應是各類書立的文書，而證券交易的過程是一種有價證券的轉讓行為。隨著科技的發展，證券交易實現無紙化和電子化，每筆交易應繳納的稅收均由證券交易所的清算系統自動扣劃，證券交易時既無實物憑證，又無印花稅票，如果再適用這一稅種有悖法理，名不正言不順。
（二）稅收負擔過重
稅收不僅是一國政府聚集財政收入的工具，同時也是政府行使其經濟管理職能、調控宏觀經濟的一種手段。尤其是涉及到證券市場的稅收，更是一個敏感的問題，其稅負的高低與輕重，不同的國家在處于不同經濟發展階段時，可能會有不同的考慮。但就目前我國證券市場的現狀而言，稅負顯然重了一些。目前，我國滬深兩市交易傭金率為0.35％，加上證券交易印花稅a股為0.4％，b股為0.3％，而且兩者均是雙向征收，因此投資者承擔的雙邊證券交易稅費率（a股）達到了1.5％。這個水平。不用說與歐美發達國家比較，即使與周邊一些國家和地區相比，也明顯偏高。首先，以我國股票交易印花稅與西方主要國家股票交易稅作比較。荷蘭的股票交易稅稅率為0.12％，日本的證券交易稅稅率最低為0.01％，最高為0.3％，均低于我國目前0.4％的水平。更有一些國家如美國等對證券交易實行免稅。其次，再將西方主要國家股票交易所得稅與我國股票交易印花稅進行比較。包括荷蘭在內的許多國家只對出售股份超過公司股份較大比例者才予以征稅，還有一些國家如瑞典等僅對出售持有時間少于固定年限的證券所取得的利得征稅，更有一些國家如加拿大等允許將投資凈損失在課稅所得額中扣除，大部分國家和地區如新西蘭、南非、希臘、我國的臺灣地區等對證券投資所得實行免稅政策。由此可見，從投資所得稅這個角度來看，不同國家（地區）或者免稅，或者給予各種優惠待遇。相比較而言，我國的股票交易印花稅卻沒有任何優惠可言。金融證券市場較為發達的國家的經驗證明，對證券交易課以高稅，從總體效果來看是不理想的。尤其是對于我國證券市場而言，稅率過高，會抑制投資者進入市場的熱情，不利于我國證券市場的發展。
（三）現行證券交易印花稅實行雙向同率征收，造成調節不力
我國1990年在深圳開征此稅時，只對賣方征收，后來改為對買賣雙方實行雙向同率征收。這種制度設計存在兩個難以解決的問題：一是不能有效利用稅收杠桿抑制過度投機。因為只有在市場交易中買入成本較低，才可吸引大量外圍資金進場；而賣出成本高，會使持倉的投資者產生惜售心理。二是沒有考慮到交易額大小和證券持有期長短等因素，造成利潤分配不公平現象。我國現行的證券交易印花稅是對股票交易雙方按交易金額0.4％的比例稅率征收，且沒有免稅額規定。事實上，機構投資者、大戶投資者往往因為具有資金雄厚、信息靈通等優勢，其利潤率一般都比中小投資者高。而實行比例稅率就會導致兩者稅負水平不一樣，中小投資者反而承擔了更高的稅收負擔，進一步加劇了分配的不公平。同時，由于設計稅率時沒有考慮持有期長短，中長期投資者與短線投資者均按相同稅率納稅，不利于抑制證券市場的投機行為。
（四）稅負不公
1.目前，在我國證券市場中，主要是對二級市場上的各種股票交易征收印花稅，而對其他金融商品的交易如國債等則不征收。這種做法的理由是希望通過征稅來抑制股票市場上的過度投機，鼓勵廣大投資者購買國債。其實，無論進行哪種證券投資，投資者在投資過程中的投機行為都是不可避免的。事實證明，若為抑制過度投機，僅僅對證券市場中某些品種如股票的交易征收印花稅是遠遠不夠的。在同一個證券市場中，對某些金融商品征稅而對另一些不征稅，會造成各種金融商品交易成本的差異，從而導致市場條件的不一致，可能影響證券市場的健康穩定發展。
2.上市公司之間、上市公司與非上市公司之間的所得稅稅率不一致。按照《中華人民共和國企業所得稅暫行條例》的規定，國有企業、集體企業、私營企業、聯營企業、股份制企業的所得稅稅率均為33％。而現實情況是，僅有少數隸屬中央部委的上市公司按33％的所得稅稅率計算繳稅，大部分歸屬地方的上市公司實際執行的是15％的所得稅稅率，因為在這些上市公司向中央財政繳納33％的所得稅后，地方政府會給予它們17％的財政返還優惠。
3.上市公司之間及上市公司內部各股東之間稅收權利不平等。無論從有利于公司平等競爭，還是從稅法嚴肅性來看，對股份制企業都要統一稅制。但各上市公司執行的所得稅稅率可謂五花八門，不僅不同行業的上市公司執行不同的稅率，即使處于相同行業的公司，稅率執行情況也不盡相同。同是汽車行業，北旅汽車執行的所得稅稅率為33％，而松遼汽車為10％；同是玻璃行業，洛陽玻璃為33％，福耀玻璃和耀皮玻璃卻為10％。同時，股份制企業中的國家股、法人股和個人股的待遇也不一致：對國家股、法人股的勝利所得不征稅，只對個人股征稅，這種做法既違背了公平稅負的原則，也不符合“同股同利”原則，不利于國有股權的實現和國有資產的保值增值。
（五）重復征稅
股份公司派發給股東個人的紅利股息是從其稅后利潤中支付的，但《中華人民共和國個人所得稅法》卻規定，個人取得股息紅利應按20％的稅率繳納個人所得稅，不作任何扣除。這不僅違背了稅收公平原則，形成了對股息紅利收入的稅收歧視，而且妨礙股東將分得股息收入投資到更有效的公司中去，同時也誘使股份公司通過少分紅而拉升股價的方式幫助股東避稅。
三、完善我國證券市場稅制的建議
（一）取消證券交易印花稅
鑒于目前的證券交易印花稅已名不副實，可考慮逐步取消。2000年以來，各國交易所紛紛取消證券交易印花稅或降低稅率。先是新加坡在2000年度財政預算案中表示6月30日開始廢除所有股票交易的印花稅。最近，英國證券交易中心向英國財政部提交了一份報告，也要求政府取消現行0.5％（單邊征收）的證券交易印花稅。我國可考慮先降低印花稅稅率，待條件成熟后，再逐步取消。
（二）開征證券交易稅
取消印花稅和開征證券交易稅要同時進行。也就是說，證券交易稅不是在印花稅基礎上增加稅負，而是以證券交易稅取代證券交易印花稅。實際上，這種替代只是使名稱更為準確，規則更為明確而已，不會引起股市的劇烈波動。因為這是國家規范股市的一個舉措，對股市是長期利好；投資者的稅收負擔并未增加，不僅不會引起股市下跌，反而會對我國股市的發展產生積極影響。
（三）降低稅率，公平稅負
證券市場是一個高風險的市場，如果其稅負水平沒有顧及到這種風險的特性，對于投資者而言是欠公平的。如果說高風險是證券市場固有的特性，那么我國證券市場的風險程度則更高。由于我國證券市場目前仍處于發展的初期階段，投資隊伍的不成熟決定了市場具有較大的風險性。自20世紀90年代以來，證券市場的大起大落就是明證。在這種情況下，要想激發投資者的風險投資傾向，就需要有相應的補償方式。對政府而言，減輕稅負就是一種手段。應實行只對賣方課征制度，并適當降低證券交易稅的整體負擔。
同時，應調整上市公司的企業所得稅政策。針對目前上市公司所得稅政策執行中不一致的問題，應明確規定所有公司，無論是國內上市公司還是海外上市公司，無論是內地公司還是特區公司，無論是上市公司還是非上市公司都執行統一的33％的企業所得稅稅率。只有這樣，才能嚴肅稅法，促進股票市場的健康發展和有利于公司公平競爭。
（四）開征資本利得稅
大部分國家對證券交易所得都課稅，多數國家將證券買賣的價差增益視同一般所得，或作為資本利得征稅，或按普通所得征收所得稅。我國也應考慮在時機成熟后，對買賣證券的差價收益征收資本利得稅。在具體的征收過程中，可借鑒國外一些好的做法。比如，在稅制設計上，視差價收益額的大小給予區別待遇。法國對個人出售股票所取得的利得課稅僅限于超過233700法郎的部分，或出售股份占某一公司股份25％以上者，其稅率為16％。荷蘭規定只對出售股份占公司股份33.3％以上者所取得的利得征收資本利得稅。考慮到證券投資的時間成本，各國一般根據投資者對某種證券持有期限的長短給予不同的稅收待遇。法國對公司資本利得分短期（兩年以內）和長期（兩年以上）兩種，前者按42％征稅，后者按15％征稅。澳大利亞則對居民持有不超過一年的股票收益，并入綜合收入課征個人所得稅；超過一年的，則允許在計征個人所得稅時按通貨膨脹指數調整計稅額。瑞典對出售持有時間少于兩年的證券取得的利得按全額征稅，并且每年給予3000克郎的扣除。這些做法我們也可在一定程度上采用，以鼓勵長期投資。基于證券投資的高風險性，各國在征收資本利得稅的同時，也允許資本損失在資本利得范圍內沖抵與結轉。在加拿大，資本凈損失的50％可從課稅所得額中扣除，但以2000元為限；不足抵扣者，可向前結轉一年和無限期向后結轉。我國在征收資本利得稅時。這一點尤其需要借鑒，因為，對征收資本利得稅，投資者最大的反應就是，“我賺錢了得繳稅，那我賠錢怎么辦？”若允許將損失扣除，可在一定程度上減少征收資本利得稅對證券市場造成的沖擊。
（五）避免重復征稅
對于這一世界普遍存在的問題，國際上通行的做法有扣除制、雙率制、抵免制和免除制。隨著股份公司與證券市場的發展和完善，我國消除重復課稅的條件已日趨成熟。筆者認為，比較理想的選擇是采用抵免制和扣除制，因為這樣既能保證國家財政收入，又能消除重復課稅。與國際通行做法接軌的免稅制雖然可以徹底消除重復課稅問題，但會導致國家財政收入流失，這在我國當前財力很困難的形勢下不宜使用。
（六）加強對發行環節的征稅
從世界范圍來看，許多國家均設置了與證券發行環節相關的稅種。如日本、荷蘭對公司發行債券或股票都課征登記許可稅；英國、愛爾蘭、比利時、奧地利、丹麥在股票發行環節向發行公司課征資本稅。筆者認為，我國也應開征這方面的稅種，依據如下：
一、資本資產定價模型
（一）模型的假設
在證券組合投資中，投資者是在期望效用最大化準則下選擇投資決策。該理論是以非常有力的假定為基礎的。具體假定條件是：投資者以資產組合在某段時期內的預期收益率和標準差來評價該資產組合。存在著均一性的理性預期。有資產者有著相同的資產持有期。市場是無摩擦的和競爭性的，沒有交易成本及所得稅，所有投資者均可免費得到所有有的信息。資產無限可分，即投資者可購買一個股份的一部分，這樣就可保證投資者以任何比例分配其投資。
二、資本資產定價模型的應用
資本資產定價模型提供了有關證券的市場定價及期望報酬率測定的思想，它還可以廣泛應用于投資管理和公司財務中。
（一）用于風險投資決策一計算風險調整貼現率
資本資產定價模型提供了與投資組合理論相一致的單一證券風險的計量指標，有助于投資者預計單一資產的不可分散風險。該模型可表述為：期望的投資報酬率（或預期報酬率）=無風險報酬率+風險報酬率=無風險報酬率+風險報酬斜率×風險程度其中風險程度用標準差或變化系數等計量。風險報酬斜率取決于全體投資者的風險回避態度，可以通過統計方法來測定。
該模型用于風險投資項目的決策，最常用的方法是風險調整貼現率法。這種方法的基本思路是對于高風險的項目，采用較高的貼現率（風險調整貼現率）去計算凈現值，然后根據凈現值法的規則來選擇方案。
（二）用于投資組合決策
資本資產定價模型來源于投資組合理論，又反過來用于投資組合決策。如前所述，某一投資組合的貝他系數等于組合中個別證券的貝他系數的加權平均數之和，其計算公式為：P=ΣWiβi用于投資組合決策時，資本資產定價模型可以表述為：投資組合的報酬率=無風險報酬率+（市場平均的風險報酬率一無風險報酬率）×投資組合的貝他系數。
利用該模型進行投資組合決策的基本方法是：首先，確定不同證券投資組合的B系數；其次，計算各證券組合的風險收益率證券組合的風險收益率=（市場平均的風險報酬率一無風險報酬率）X投資組合的貝他系數；第三，確定各投資組合的報酬率；最后，比較投資組合的報酬率，并結合投資者的風險態度和風險收益率來進行投資組合方案決策。或者用上述步驟計算某證券投資組合的報酬率，將其與期望的最低報酬率相比較，進行選擇與否的決策。
（三）用于籌資決策中普通股資本成本的計算
普通股的資本成本率可以用投資者對發行企業的風險程度與股票投資承擔的平均風險水平來評價。公司的權益資本成本通常被定義為其股票的預期報酬率。根據資本資產定價模型：普通股的資本成本率=無風險報酬率+（股票市場平均報酬率一無風險報酬率） ×貝他系數。
三、資本資產定價模型的擴展
CAPM是建立在一系列假設條件下的，如投資者是通過投資組合在某一段時期內的預期收益率和標準差來評價這個投資組合的；每一個資產都是無限可分的等等。這些假設條件過于嚴格化、理想化使CAPM無法應用于現實市場。為了使CAPM適應現實市場，許多學者對CAPM進行了修正。這里主要介紹幾種修正模型：
（一）布菜克的CAPM
布萊克CAPM是布菜克（1972）對放寬原有CAPM的假設條件（市場上存在無風險資產）后提出的方案其表達式為：E（Ri）=E（Rz（N））+βi[E（rN）一E（rz（N））]。
其中：Rz（N）一零B資產組合的收益率。
這一模型適合于資本市場發生較嚴重通貨膨脹的情形，此時資本市場不存在價值不變的、穩定的無風險資產，即投資者不能無風險的進行借人和貸出。
（二）投資者預期不一致的CAPM
在現實生活中，由于各方面的原因，投資者的預期往往不一致，投資者的資產組合也會不一樣。市場上投資者都會按自己的有效邊界與最優風險證券組合得出的個人證券市場線進行投資。此時表達式為：Ek（Ri）=Rf+β[Ek（Rmi）一Rf]。
當市場達到均衡時，市場證券組合就是個別投資者最優風險證券組合的組合，且這種組合是線性的。我們就會得到表達式與標準CAPM 相似的CAPM，可以說，這一擴展模型突破了投資者以同一評價標準評價證券的假設條件。
（三）套利定價（APT）理論
它是基于“在完全競爭的市場中將不存在套利機會”的假設推導出一個包含多因素的套利定價模型。
四、資本資產定價模型在我國應用的前景
試點方案公布了十天之后，“港股直通車”的前景出現微妙變化。
8月20日，國家外匯管理局公布了《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》（下稱試點方案）。據此，境內個人通過天津濱海新區的中國銀行分支機構，可以無限制換匯投資香港證券交易所公開上市交易的證券品種。中國銀行將這一業務冠名為“港股直通車”并迅速被各界解讀為中國資本項目開放的重要步驟。
試點方案后，中國銀行高調接受客戶預約，并宣布將在兩周內正式放行港股直通車。隨即，工行、建行、交行，以及國泰君安、申銀萬國等券商均表示要申請此項業務。
市場的反應尤為劇烈。盡管內地資金尚未釋放一槍一彈，香港恒生國企指數一周之內就已上漲近40％。各大投行報告均視其為一次短期利好，盡管長期基本面并無改觀。
然而，隨即政策面發生了戲劇性變化。《財經》記者獲悉，近日國務院統籌各相關部委召開會議，認為對包括QDII在內的對外投資應注意風險，要統籌考慮資本境外投資事宜。目前，已有相關部委開始研究對外投資風險控制及規劃問題。預計個人直接投資境外市場的具體實施，也將在規劃出臺之后進行。
事實上，正是港股的急劇上漲，促使決策層警覺到無限額放行境內資金對市場預期的巨大沖擊，最終要求對港股直通車方案的風險和操作程序進行重新評估和調整。已有專家建言，應當在開放初期設定相應額度限制，并需要在內地進行充分的投資者教育，以避免引發市場的大起大落。
中國外匯資本項目的放開，并不是國內單方面的政策行為，它將對國際金融秩序產生重大影響，而這又將反作用于其政策效果。聯系到中國投資有限公司的成立及其投資對國際市場引發的震動，有專家認為，中國當局在設定資本開放的目標、途徑以及時機選擇方面，在考慮國內環境的同時，亦應統籌考慮全球的市場因素。
閉合的投資渠道
根據外管局推出的試點方案，試點期間境內，個人投資僅限于在香港證券交易所公開上市交易的證券品種，并以自有外匯或購匯進行投資。該境外證券投資項下購匯不受年度總額限制。
此外，據中國銀行介紹，非天津市的居民通過中行各地分支機構的，也可以投資香港證券市場。但中行哪些分支機構可以此業務，尚沒有公布。
上述條件超出了市場分析人士的預計。國泰君安（香港）策略分析師蔣有衡認為，由于QDII討論多年，所以內地資金投資香港甚至海外市場在意料之中，但此次政策一步到位卻完全在意料之外。因為資金沒有上限，且國內各地居民均可在港開戶投資，等于在開放對外投資上已經不存在限制。
但從投資流程的設計上看，為了有效監控資金，防止熱錢進出，“港股直通車”采用了較為閉合的投資渠道。
購匯投資資金直接劃入中國銀行天津濱海新區分行的個人證券投資外匯賬戶，然后通過香港中銀國際的證券賬戶進行投資。中銀國際在港不能向投資者提供融資融券、境外資金存取及證券轉托管服務。 而投資資金撤出結匯，以自有資金投資的則將把投資資金劃回個人外匯儲蓄賬戶，結匯則有年度總額限制；以購匯資金投資的，在證券投資外匯賬戶下可直接結匯，不受年度總額限制，也可通過個人外匯儲蓄賬戶結匯，同樣不受年度總額限制。
“設計這樣一個較為封閉的投資渠道，就等于在外匯管制下穿一個洞，通過對這個洞的監控能了解資金的流向及投資者的身份；如有異常，即可通過檢查發現問題，及時防止熱錢出入境。”中銀國際首席經濟學家曹遠征表示，中國在亞洲金融危機中因資本管制而受沖擊較小，因此國內機構防范熱錢的能力需要在試點過程中提高，然后再逐步開放。
據《財經》記者了解，中國銀行及中銀國際已就此事準備接近一年時間，主要包括系統對接和業務人員培訓，十幾次的組織培訓，重點在操作流程及對香港市場的了解、對內地客戶的了解上。令中國銀行較為擔心的是操作系統，要防止可能出現的買賣無法及時進行的情況。
在此次資本項目開放的問題上，決策者更多地是從平衡外匯收入、防范熱錢出入的角度出發制定政策的，并未與香港監管部門進行仔細溝通，這導致了香港市場“出乎意料”迅速上揚。
警惕B股教訓
8月20日試點方案出臺當天，香港恒生指數即跳空高開750點，至8月28日創出恒生指數歷史新高23750.25點，以后七個交易日內上漲約16.49％。其間，恒生國企指數更為強勁，至8月28日歷史新高14301.74點，七日漲幅達39.48％。與此同時，邏輯上將出現“擠出”效應的A股市場，8月21日以來不跌反漲，上證指數從4950點迅速沖破5000點大關，連續六個交易日創出新高。
市場分析一般認為，“港股直通車”政策短期看對A股市場影響有限，而對香港市場更多是心理上的影響。“如果內地1.3萬億美元的外匯儲備中有3000億美元流入香港，即足以使H股股價翻兩倍”，正是在這一心理暗示下，H股和紅籌股迅速雞犬升天。
然而，曹遠征稱，從短期看，即便境內個人開戶，也不見得會實際在香港市場投資。主要因為內地投資者對香港市場并不熟悉，且交易規則也需要一段時間適應。
申銀萬國證券分析師蔣健蓉也認為，試點不允許在港融資融券和買空賣空，難以獲得高收益，這大大降低了赴港投資的積極性。此外，內地居民已有相當規模的資金通過非正式渠道進入香港市場投資，這使得試點帶來的資金面影響會遠低于想像。據了解，目前已經可以確定的費用包括交易費用、傭金等單向合計為3.59‰，仍比內地的5‰左右的交易成本要低；但人民幣升值預期與日俱增，赴港投資者要承擔這個較高的機會成本。
H股的暴漲，很容易讓人想到當年B股開放的教訓。2001年2月19日，B股市場宣布對內地居民開放，但新增換匯資金則延至當年6月1日方準進場。2月19日到5月31日，上證B股指數大漲200％，6月1日之后卻掉頭下跌，兩個月后跌幅近半，內地投資者損失慘重，國際投資則套利而去。
《財經》特約經濟學家謝國忠認為，香港是一個開放的市場，并不缺乏資金，內地資金的涌入預期只會造成股價的短期上揚，并不能改變公司的基本面以及國際投資者的價值判斷。目前A、H股價差恰與當年A、B股情形相似，亦有可能成為內地投資的“陷阱”；即內地資金如蜂擁香港市場，國際投資者高位離場，將后來者套牢。
摩根大通的分析報告稱，盡管香港證券市場的價格已經比周邊市場高且增長性更低，但由于資金的流入，仍會繼續推高港股。高盛亦發報告表示，此舉可能有助于縮小內地和香港上市公司股價的巨大差異，但短期資金流出數額可能有限。
一位香港資深金融人士認為，中國放松資本管制，對于整個國際金融秩序都是影響重大的事件。因此中國監管當局在制訂政策之時，除了考慮匯率平衡目標，也要對投資收益進行考量。
“資本開放應該平穩、逐步擴大，而不是突然發動。”這位人士建議，港股直通車放行的初期，應設定相應額度以穩定市場預期。“中國也要承擔重要參與者的責任，如果引起全球市場的波動，就不會收到好的政策效果。”
另有意見認為，此次個人對外投資驟然開閘，對一直處在緩慢開放中的QDII產品造成了嚴重沖擊。蔣健蓉表示，從QDII運行看，目前并沒有太多的盈利，如果把匯率因素考慮進去，反而虧損。倘若允許內地資金如購買香港基金，可以參與范圍更廣的國際市場，將明顯優于購買QDII產品。
事實上，從去年工商銀行和華安基金先后推出金融機構QDII產品之后，QDII的審批一直較為緩慢，直到最近才有部分基金和券商才獲準發行QDII產品。
匯改難題猶未解
針對試點方案的，國家外匯管理局官員曾表示，放寬個人對外投資的匯兌限制，是促進境內個人充分利用國際金融市場優化資產配置、分散投資風險、提高資金收益的有益嘗試，也是深化外匯管理體制改革、拓寬外匯資金流出渠道、促進國際收支基本平衡的重要舉措。
英國經濟學人集團中國首席代表許思濤認為，開放個人境外投資，是選擇了在資本項目開放先行、匯率形成機制改革在后的策略，具有革命性和戰略性，也有可能根本解決國內流動性過剩問題。
資本項目開放和匯率形成機制改革孰先孰后的問題，曾被稱為“馬車與馬的關系”。以國際貨幣基金組織為代表的主流觀點認為，提高匯率靈活性應在資本項目大幅開放之前，即所謂“馬必須要在馬車前面”；否則，熱錢的流入會極大地增加新興市場國家政策執行者宏觀調控的困難。
但在許思濤看來，假如不果斷地放開資本項目，人民幣在多大程度上被低估，是一個無法回答的問題。
目前，按國際貨幣基金組織分類的資本項下47個項目，中國有8項可自由兌換，較少限制有11項，較多限制有18項，嚴格管制為6項。可自由兌換和較少限制的項目已經占一半以上。
2005年7月，中國人民銀行正式宣布開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。此后逐步擴大人民幣兌美元、非美元的日交易浮動范圍，至2007年8月28日，人民幣兌美元已經從8.11∶1升至7.5545∶1，升幅超過7.35％。
然而人民幣的升值預期有增無減，外匯儲備亦不斷加碼。截至今年6月底，中國外匯儲備為1.33萬億美元，同比增長41.6％。調還是不調匯率，成為中國宏觀政策里的一個哈姆雷特式問題。
一種聲音認為，中國已經成為資本輸出國，僅解決人民幣升值并不能從本質上解決問題，而是需要多管齊下，包括加大對外投資、調整稅收乃至轉變增長模式，等等，這事實上也成為外匯投資不斷放開的根由。
美洲銀行大中華區經濟與策略主管汪濤則認為，當前的“直通車”試點，對于緩解人民幣升值壓力應該不會起到足夠重大的作用。她說，樂觀估計，每年流出資金量也不過是500億-1000億美元，如果外匯儲備以現在的增長速率，這個數額只相當于兩個月的外匯儲備積累。
關鍵詞：證券市場；大規模侵權；補償基金
中圖分類號：D915.4文獻標識碼：A
DOI：10.3963/j.issn.16716477.2015.05.025
證券市場大規模侵權是指在證券的發行和交易過程中相關責任人違反證券法的規定對不特定投資人的財產權益造成的損害，表現為加害人違反證券法的規定所實施的如虛假陳述、欺詐發行上市、違規信息披露等。2013年萬福生科被證監會調查并認定其構成欺詐上市和披露虛假利潤行為，案件情形與“中國證券民事賠償的第一案”銀廣廈案①有許多類似之處，最終卻以保薦機構平安證券設立補償基金和解，而與銀廣廈案件“馬拉松式”訴訟進程大相徑庭，開創了證券市場大規模侵權救濟的新模式。
一、案例回顧
（一）平安證券大規模侵權補償基金方案
2008-2012年，萬福生科虛增銷售收入、營業利潤，構成欺詐發行上市和信息披露違規，證監會判定其保薦機構平安證券“未能勤勉盡責”，對其做出暫停3個月保薦機構資格，并沒收其萬福生科承銷及保薦費2525萬元，并對平安證券處以兩倍罰款；給予兩名保薦代表人“撤銷從業資格、終身市場禁入”的處罰。正在業內面對重罰嘩然之際，平安證券出資設立萬福生科虛假陳述事件投資者利益補償專項基金（以下簡稱專項基金），先償付符合條件的投資者，再向責任方追償。中國證券投資者保護基金有限責任公司擔任該基金的管理人，負責基金的日常管理、賠付及運作，基金規模為人民幣3億元，存續期為2個月。平安證券表示，通過設立補償基金的方式，為受損的投資者提供一個相對于司法解決方式更為快速、便捷的可選渠道。
（二）本案爭議焦點
證券侵權在特征上與大規模侵權相似，除了具有受害人數多、波及區域廣、賠償金額巨大等一般性特點之外，其侵權行為的種類固定，賠償數額明確，僅以財產權益為侵害客體，尤其是對受害人損害賠償上很難同一般侵權一樣，其處罰和賠償中要平衡加害人和受害人利益，在一些基本問題上諸如專項基金的法律屬性、學理界定、與傳統侵權訴訟的關系等存在爭議。
第一，補償基金的公法或私法法律屬性問題。近些年國外許多領域的大規模侵權事件中越來越多地使用到補償基金的方式對受害者實施救濟，如“911恐怖襲擊事件”、“BP石油公司漏油事故”、“福島核幅射事件”。侵權法與商業保險都屬于私法救濟范疇，大規模侵權補償基金則屬于一種社會公益救質的基金，有公法救濟的屬性，那么專項補償基金的公益性是否突破了侵權法的私法范疇？
第二，證券侵權補償基金的學理界定問題。專項補償基金是用于救濟由其侵權行為而造成的被侵權人的財產損失，具有羅馬法中“私法人”中“財團法人”的一般屬性；而該基金又不以營利為目的因此具有公益性，這在一定程度上亦屬于我國民法理論中的“非企業法人”類別下的“社會團體法人”。單純地討論補償基金屬于“財團法人”或“社會團體法人”的理論價值顯得有些微茫，是否存在一種更好的學理界定方法能從從本質上揭示補償基金的特點？
第三，補償基金制度與侵權訴訟的對立統一性。在本案之前，證券市場發生的大規模侵權案件通常以民事訴訟等司法途徑來解決，如銀廣夏案。補償基金是訴訟替代性解決方案，兩者不能并用，那么它們作為一對互相矛盾的救濟方式，在對立的同時在某種程度上也應該是統一的，那么其統一性是如何體現的？
二、爭議焦點的法律分析
該案的妥善解決并非是問題的終點，而是一個在以后類似案例的處理中成功復制該案的經驗，并避免潛在風險的起點，以此研究專項補償基金救濟模式的合理性和困境，探索補償基金的制度化，都要先將基本爭議焦點梳理通順。
（一）補償基金的公法屬性符合國際潮流和侵權法改革方向
美國侵權法中，有兩類涉及到大規模侵權的案件：一是因意外事故而引發的涉及人數眾多的損害賠償；二是是由于產品缺陷而導致的人數眾多的購買者人身傷害損害賠償[3]92。國際上，英國侵權法一般處理的方式是在選擇代表案件確定責任后，在法庭之外協商解決[4]；法國法律中對大規模侵權并沒有制定特別規則加以解決。可見，目前世界各國侵權法在立法上缺乏對大規模侵權的分類和歸責原則的充分考慮，但已經開始將這一概念納入其中，由關注私人權利領域向維護公益的方向邁進了一步。
相比之下，我國的《侵權責任法》雖然為認定證券市場大規模侵權的責任和賠償數額提供了基本依據，但仍沿襲傳統的一元模式②，將基礎建立在單個的自然人之上，將保護范圍局限于私人領域，導致經濟領域中強勢組織侵犯弱勢個體權益的事件難以得到妥善解決，偏離了立法初衷，落實之路并非坦途。盡管平安證券專項補償基金的公益性突破了現有《侵權責任法》的私法屬性，但與目前國際侵權法進化的潮流和今后我國《侵權責任法》改革的方向是一致的，本質上并不矛盾。萬福生科案最終的處理結果也證明了，通過設立專項補償基金的方式是實現《侵權責任法》規定的“促進社會和諧穩定”立法目的的最佳途徑之一[3]92。因此要突破狹隘的私法范疇，明確大規模侵權責任的歸責原則，在主體上考慮構建自然人與經濟組織的二元模式，以提高立法的科學性。
（二）補償基金類屬于“訴訟替代性救濟基金”
我國很多學者對補償基金的學理歸類提出了諸多的看法，但多局限于“財團法人”與“社會團體法人”的辨析，而張新寶突破了民法的局限，從訴訟關系角度提出了新的學理歸類標準，并將其分為如下兩類：訴訟替代性救濟（賠償）基金與訴訟結果性救濟（賠償）基金[5]。根據這種觀點，“訴訟結果型救濟（賠償）基金”實際上是受損投資人行使自身正當的訴訟權利的結果，救濟基金是通過人民法院的調解抑或裁判而設立的，法院在基金設立與否和如何運作等事項的決定中應居于主導地位。相比之下，“訴訟替代性救濟（賠償）基金”則是被侵權一方放棄訴訟權利，與侵權方和解的結果。這種學理界定方法將民事實體法與訴訟法相結合，揭示了不同種類救濟基金之間本質上的不同，從根本上明晰了救濟基金之間原本混亂的界限。“財團法人”和“社會團體法人”是基于不同民法體系的劃分結果，原本就存在相互交叉的部分，也存在相互排斥的性質，其對立和統一與構建專項補償基金制度的關聯甚微，而基于訴訟關系提出的歸類標準，在理論研究和實踐操作上更具科學性和實用性，為此類制度的構建奠定了可行性基礎。
據此分析，平安證券中的大規模侵權補償基金就屬于“訴訟替代性救濟（賠償）基金”一類，即基金設立時間在被侵權人提出民事侵權訴訟之前、以達成和解作為取得賠付的前提，體現的是民法中的“意思自治”原則，是當事人私權處分的結果。在制度構建過程中規定放棄訴權的支付條件并明確根據息訴協議所約定的內容確定賠償范圍，是鑒于此種歸類方法的客觀要求和題中之義。
（三）補償基金方案與侵權訴訟存在統一性
以裁判為中心的傳統訴訟制度的低效率不符合大規模侵權事件對損害賠償的迅速性要求，傳統侵權訴訟的基本原理在大規模侵權案件中受到了挑戰。專項基金通常情況下被認為是傳統訴訟制度的對立面。然而在某些方面，二者卻能夠達到統一，比如被侵權人代表制度。萬福生科案參照了《民事訴訟法》第五十四條中的“代表人訴訟制度”和《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十二條、第十三條的規定，在雙方談判的過程中，被侵權一方成立投資者維權協會，從受損投資者中選出份額大、損失嚴重或者具有專業知識的個人作為代表。這突破了個體與集團單獨談判的不利因素，最大程度地減少了信息的不對稱性，也降低了與利益訴求者溝通的難度，因此在程序上具有進步意義。
另外在和解協議內容與效力的確定方面，二者基本也能夠達成一致。就平安證券專項補償基金和解協議的約定事項，被侵權人有權提出異議。和解協議應當將賠償的具體方案和賠償標準作出具體合理的規定，載明被侵權人放棄通過訴訟和其他途徑救濟的意思表示，并對相關當事人的違約責任加以約定。鑒于基金補償與民事訴訟在選取上的對立，對于拒絕接受補償基金的被侵權人來說，有權通過訴訟等方式尋求救濟。對于明確表示拒絕接受補償基金的被侵權人反悔的情況來說，基金運作人可綜合考慮具體情形，原則上應允許被侵權人獲得基金賠償。
三、證券市場大規模侵權救濟模式比較分析
大規模侵權的救濟模式，按照依賴的主體劃分，可分為侵權訴訟、投資者保護基金和強制責任保險三種，補償基金突破了這些常見的救濟模式，但也面對著傳統救濟模式在長期不斷完善中早已化解的困境。
（一）傳統救濟模式
1.侵權訴訟――司法救濟。該模式屬于個體救濟模式，即受害人行使訴訟權利，要求法院判令加害方對受害人的損失進行賠償。讓加害方獨自承擔賠償責任，體現了侵權法懲罰性的功能，這也與基本的正義觀③相符合[6]23。但是由于《侵權責任法》是以一對若干的前提假設為立法設計基礎，面對證券市場大規模侵權下“一對無數多”的情況，其局限性是不言自明的，如在“銀廣廈”案中所體現出的舉證困難、耗時漫長、成本高昂、訴訟參與者眾多且分散等問題。最重要的是，加害方面對眾多索賠人，其賠付能力可能會被嚴重削弱，極易陷入經濟困境，甚至可能破產重組，這將會使受損投資人更難得到賠償，以致兩敗俱傷。因此，無論是考慮眼前的短期利益還是放眼長期投資，傳統的依靠訴訟個體救濟模式都給加害方帶來過大的財產壓力，事后極易出現判而不賠的結果，使得廣大投資者的獲賠愿望落空。
2.投資者保護基金――政府救濟。該模式即“券商破產，政府買單”，我國《證券法》規定了證券投資者保護基金④的構成和籌集管理辦法。該制度在證券公司發生風險處置（如被撤銷、關閉、破產或被采取托管、強制措施等）情況時，以“同舟共濟”模式來化解證券市場的風險，有利于陷入困境的證券公司有序快速地退出資本市場。投資者保護基金依靠行政力量主導運作，相比侵權訴訟而言，其更具執行力，也極大地降低了個人的維權成本，但政府干預經濟活動時所補貼的資金會造成沉重的財政負擔。平安證券專項補償基金則與其存在質的不同，后者是銀監會基于國家公權力層面保護投資者利益，是自上而下的監管制度，政府是責任承擔的主體，不存在事后追償的機制，體現了對宏觀經濟的調控職能；而前者是證券公司保護投資者權益的自律行為，以證券公司為侵權補償責任的承擔主體，自主參與危機處理，先行補償后向其他責任方追償。
3.責任保險――商業化的社會救濟。責任保險制度在我國起步較晚，證券市場內的責任保險作為一個獨立的險種更是鮮有問津。責任保險屬于商業保險，是金融業創新的產物，由于證券公司以再保險、金融產品、風險證券等的方式將伴隨著大規模侵權行為所產生的巨額賠償的風險進一步分散并融入社會，因此從本質上說，責任保險是證券市場為轉移潛在的侵權責任風險所采用的法律手段。除了傳統的再保險轉移巨額賠償風險，隨著國際證券金融市場的發展，又出現了轉移風險的新方式――風險證券化，最終由保險人、再保險人以及其他風險投資人共同承擔證券的潛在風險[7]。相比司法救濟和行政介入，責任保險的獲賠更為及時高效，避免占用過多的公共資源，也不會給政府帶來巨大的財政負擔。從表面上看，這似乎能有效地保證責任保險人的賠付能力不會減弱，只會增強，然而在這種新方式被廣泛采納后，一旦出現金融海嘯或大規模的經濟危機，證券市場被層層轉嫁的侵權賠償風險最終的承擔極易落空，資本泡沫就不可避免，2008年全球金融危機就是例證。
（二）平安證券專項補償基金
1.專項補償基金的突破。目前國際上的一些大規模侵權大事件開始嘗試采用大規模侵權損害救濟基金的方案來應對危機，如美國“911賠償基金”、德國“殘障兒童救助基金會”，我國處理食品領域的“三鹿奶粉事件”時，政府牽頭組織成立了醫療賠償基金，為應對大規模侵權事件作出了首次有益的嘗試和探索。無論是會給雙方當事人帶來訴累的司法救濟，抑或是加重財政負擔的行政救濟，還是衍生出資本泡沫風險的商業化社會救濟，都無法契合救濟證券市場大規模侵權損害過程中對獲賠快捷性、財產安全性、維權經濟性、私權處分自由性、私權雙方利益平衡性的要求。
在證券領域內設立的平安證券專項補償基金作為一種事后的賠償機制，是對傳統的大規模侵權救濟方式的一種突破：在短期內主動和受損投資者直接商榷賠償事宜，尋求和解并先行支付賠償基金，事后向責任企業追償，減少了傳統侵權訴訟中當事人雙方的訴累；委托中國證券投資者保護基金有限公司管理賠付事宜，有利于發揮基金公司獨立和中立的作用，有利于提高補償工作的效率，保證管理及運作順利進行，并避免了投資者保護基金制度中政府對經濟活動的過多干預，也減輕了政府的財政負擔；以責任企業為最終責任承擔主體，按照責任大小承擔賠償義務，由最具經濟實力的保薦人和承銷人先行出資設立基金，這種事后應對的方式規避了責任保險中風險證券化過程內含的潛在資本泡沫的危機。
2.專項補償基金的困境。第一，證券市場大規模侵權補償基金沒有基本的立法支持。早在1974年，世界上就產生了第一個以救濟賠償基金替代傳統侵權訴訟救濟途徑的法律制度，以新西蘭所頒布的《事故賠償法》為標志⑤。在美國，超級基金制度自1980年制定頒布了《綜合環境反應補償與責任法》后確立且沿用至今⑥。我國“三鹿奶粉事件”處理過程中，雖設立了醫療賠償基金，但由于缺乏法律依據，處處體現了行政干預主導侵權救濟的色彩，有影響社會公正之嫌。若相關法規持續缺失，在以后的類似事件中專項補償基金能否得到適用將不得而知。第二，專項基金資金籌集渠道單一。大規模侵權損害補償基金發揮作用的前提和基礎是有充足的資金來保證賠償，證券市場因其資本密集的屬性，對補償資金的充足率要求更高，案例中的平安證券自身經濟實力雄厚，且有平安集團的巨大后盾，具備充足的資金墊付巨額的賠償，有能力作為專項補償基金的唯一來源，但今后發生類似案件中的證券公司不掌握充足的資金，那么即使證券市場已經建立起補償基金制度，也是巧婦難為無米之炊。第三，專項基金的設立不利于對肇事公司的威懾和懲罰。但畢竟設立專項基金本身是一種事后減少損害結果的補救措施，在事前做好盡職調查遠優于亡羊補牢，投行必須從源頭上提高保薦業務質量，嚴防上市欺詐與操縱利潤。基于懲前毖后的出發點，平安證券所設立的專項賠償基金不應該是上市公司的虛假陳述的特赦令和救命稻草，更不應在今后出現類似案例時以此替代退市的懲罰。
四、構建證券市場大規模侵權補償基金制度的設想
鑒于行政機關本身承擔社會管理職能的屬性和行政手段處理事務的高效便捷性，建議由國家最高行政機關國務院親自頒布或授權證監會制定《證券市場大規模侵權損害補償基金條例》，明確規定補償基金啟動、籌集與設立的情形，建立規范化的運作流程和管理機制，使賠償基金制度化、規范化、專門化，其具體構想如圖1。
（一）開拓融資渠道，擴大補償基金的資金來源
在證券大規模侵權中，眾多的投資者人遭受財產損害往往數額巨大，因此足夠的資金在其正常運作過程中發揮了基礎作用，因此開發資金籌集渠道在發揮該制度的預期作用中顯得尤為必要。在美國的投資者補償基金制度中，證券投資者保護公司（簡稱SIPC）通過向會員收取年費及利息收入來籌措資金，目前自有資金規模達10億美元，另有銀團提供的10億美元額度可供使用，同時，SIPC還可通過美國證券交易委員會向財政部動用10億美元的借款融資，有充裕的資金后盾。
根據通常大規模侵權補償資金的來源方向，結合證券業特點，我們將證券市場大規模侵權補償基金的來源概括為以下四點：侵權人的出資、各種可得的保險賠付、社會捐助、中央或省級人民政府的撥款。由于侵權人（保薦人、承銷人、上市公司、會計師事務所等）是證券大規模侵權事件的主要責任人，依法負有賠償責任，所以其出資是最主要的資金來源。另外，現代保險制度不斷完善，一些證券公司可能會對其潛在的侵權責任投放相應的保險。以上兩種是基金的主要來源。侵權事件的發生或多或少與監管部門履職不當有關，因此讓政府承擔部分責任也在情理之中。在其他領域的大規模侵權補償基金中，如德國“康特甘”事件設立的“殘障兒童救助基金會”，制藥公司出資1億馬克，政府也撥款1億馬克[8]。但若政府為肇事公司買單的撥款過多，則突破了對商事主體的保護范圍，違背了公共財政的初衷，因此如果沒有窮盡其他一切籌資途徑時，則應不予啟動財政撥款。
（二）以填補實際損失為賠償原則，以放棄訴權為賠付條件
證券大規模侵權補償基金運行的效果和受害投資人的最終選擇，很大程度上會受到補償基金的賠付標準合理性的影響。確定證券市場大規模侵權損害補償制度中的價值取向，是界定證券市場大規模侵權基金的范圍之前首先要解決的問題，具體而言，就是我們將要構建的證券侵權損害補償制度是僅局限于補償受害者的損失，還是同時具有懲罰的目的。我國侵權損害賠償理論采取了填補說，據此在目前的侵權損害賠償立法和司法實踐中秉持的是實際損失賠償原則。關于如何計算實際發生的損失，《侵權責任法》第19條和《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》中早有明確規定，將民事賠償責任的范圍限定為投資差額損失、投資差額損失部分的傭金和印花稅以及該兩項資金自買入至賣出證券日或者基準日的利息。
申請證券市場的侵權補償金的唯一前提是持有簡單的相關材料證明，只要投資人證明自己因證券公司的侵權行為而遭受了經濟損失就可以申請補償基金。在支付賠償金時，確定賠償金的支付標準應按照不同的受害程度，受損投資人有權選擇采用一次性全額支付或是分期支付的方式。在領取補償基金款項時，被侵權人應當與補償基金管理人達成不同程度放棄訴訟請求的息訴協議。完全達成息訴協議的，被侵權人不得就證券侵權所造成的所有損害向法院針對加害方提出損害賠償請求；部分達成息訴協議的被侵權人，不得就已承諾放棄訴訟請求的部分向法院提出損害賠償請求。與被侵權人協商時，應保障被侵權人的意思自治，不得欺詐或脅迫被侵權人作出違背其意愿或顯失公平的選擇。
（三）由證監會指定基金管理公司，規范運作程序和管理方式
在萬福生科案發生后，中國證券投資者保護基金有限公司⑦（簡稱中投保）接受平安證券的委托擔任投資者利益專項補償基金的管理人開展基金管理和賠付工作。由于證券市場大規模侵權損害補償基金管理和賠付工作，具有程序繁瑣和內容專業化的特性，設置或者委托專門的管理人主持工作，有助于提高賠償的效率和質量。我國目前具備運作類似補償基金資質的基金公司絕非中投保一家，對于規模較小的基金運作，可以委托給其他的公司。考慮到證券業資本密集的特點，建議2億元及以上規模的補償基金若無特殊理由（如嚴重瀆職、非法侵吞基金、違反勤勉審慎義務等其他不能勝任的情形）則由中投保運作管理，中投保不能勝任的，由證監會指定其他基金公司管理。對于補償基金規模不滿2億元的，由補償基金主要出資方所在地的證券監管局⑧指定有資質的基金公司進行管理。鑒于補償基金的公益性，基金管理的費用開支由財政承擔。出資人若對所指定的基金管理人不滿意，可申請復議，不服復議結果可提起行政訴訟；基金管理人若因不能歸結于第三人的原因導致不能勝任的，承擔相應的民事責任，觸犯刑法的，由具體責任人承擔；證監會、證券管理局和當地政府在指定基金管理人過程中若存在過失、關系人推薦或尋租行為的，需要承擔相應的行政或刑事責任。
委托是基于對基金管理人的信任，在性質上類似于信托，除了可以滿足節約人力成本需要，也滿足了對公正性與中立性的追求。關于規避受托人的道德風險，國際上有很多實踐經驗可供參考，例如美國基金會始終以政府和公眾關心的焦點作為問責的主題，每隔一段時間會開展聽證會和調查活動，另外政府賦予很多民間組織監督基金會的權力，這與基金會自身的監管體系相配合，共同保障基金會的穩定運轉。鑒于此次事件并參考國外對基金會的監管辦法，建議在設立賠償基金之時，除了要求基金管理人按時提交財務報表公布財務報告外，也要聘請會計師事務所對基金依法進行審計，監管部門要定期向出資的機構、團體、個人提交審查報告，并向請求賠償的被侵權人群體公開。一旦監管機構對基金管理提出異議，基金管理者要立即采取措施進行整改，并公開其整改計劃。
（四）以行業協會為核心成立協調小組，形成行業自律機制
關于如何確定補償基金的監管機構，乃是仁者見仁，智者見智的事，建議嘗試以行政區劃為單位來設立基金，逐漸建立自上而下的全國性基金系統[6]23。雖說如此做法便于形成體系化，同時可依托于各級行政單位，但其對證券市場的侵權救濟缺乏針對性，不利于專業化解決，而且巨額的基金極易引發道德風險和尋租行為，同時會使行政部門更為臃腫。在平安證券一案的處理過程中，協調小組的表現則非常突出，在監督上雖置身基金管理之外，但卻具有強烈自律的色彩。
中國證券協會于平安證券的專項基金設立后第一時間牽頭成立該案投資者利益補償協調小組，小組成員為中國證券業協會、中國證券投資者保護基金有限責任公司、中國證券登記結算有限公司、深圳證券交易所、平安證券。小組成員之間各司其職，分工明確，配合默契，有條不紊，為補償工作的順利進行提供了協調機制保障，而其中的發起者――中國證券業協會則起到了設立的主導作用和運行的監管作用。因此，建議以行業為劃分標準設立基金，因行業協會了解其所屬行業的屬性，所以從實踐經驗上由行業協會這類非盈利性機構來對基金進行管理和監督效果更佳。為了確保監管的效果，行業協會應當按月或按季度就基金的管理運作情況進行定期公示，并聘請會計師事務所對基金資金依法審計，以便接受監督，保障基金資金的安全。
五、結語
法治社會要求制度化、規范化的糾紛解決機制。拓展證券市場大規模侵權補償基金的資金來源，按照息訴協議確定賠償范圍并以實際損失為限，在證監會的監管下委托專業化的基金管理人實際運作，規范賠償基金的運作程序和管理方式，輔之以行業自律，即由行業協會牽頭成立投資者利益補償協調小組，完善我國證券市場大規模侵權補償基金制度，已成為促進證券市場發展的大勢所趨和現實選擇。
注釋：
①銀廣夏公司1994年6月上市，曾因其驕人的業績和前景而被稱為“中國第一藍籌股”。2001年8月，銀廣夏虛構財務報表事件被曝光。在歷時5年的維權訴訟中，銀川中院受理案件94件，先后有800多名原告參與訴訟，涉訴金額超過1.5億元。侵權方銀廣廈被判決賠償侵權損失，最終進入破產重組程序，股票停牌，而被侵權的投資者在經歷了長年的訴累之后因為銀廣廈的破產重組實際上面臨著遭受更大經濟損失的風險，當事人雙方兩敗俱傷。
②目前我國的《侵權責任法》雖然規定了“過錯責任”、“過錯推定責任”和“無過錯責任”三個歸責事由，但無過錯責任的表述籠統，僅簡單延續《民法通則》的106條第3款的規定，直接導致無過錯責任處在過錯責任的陰影下，沒有反映現代風險社會的要求。
③在《正義論》中John Rawls提出了“無知之幕”概念，假設在一種原始狀態中人們擺脫了當下的感覺和知識，如同在現實社會面前拉上一道大幕，從零點思考正義。在“無知之幕”下，“加害方獨自承擔賠償責任”同“欠債還錢”一樣，符合人們對正義的原始認識狀態。
④參見《證券法》第134條規定：“國家設立證券投資者保護基金。證券投資者保護基金由證券公司繳納的資金及其他依法籌集的資金組成，其籌集、管理和使用的具體辦法由國務院規定” 。投資者保護基金實質上是一種類存款保險安排，目的在于增強市場參與者信心，確立穩定的市場秩序。
⑤新西蘭《事故賠償法》自1974年實施起，確立了不以過錯作為判斷標準的損害賠償體系，由依法成立的事故賠償委員會負責運作該賠償體系，包括確定申請損害賠償的資格、許可或駁回賠償、支付賠償金等。這樣侵權法中加害人和受害人之間的雙邊結構就被受害人與事故賠償委員會之間的關系所取代。
⑥超級基金制度為解決危險物質泄漏的治理及其費用負擔而制定的法律，涉案的當事人不管有無過錯，任何一方均有承擔全部清理費用的義務。法案也允許美國環保局（EPA）先行支付清理費用，然后再通過訴訟等方式向責任方索回。當EPA先行支付清理費用時，就暫時性地置換了侵權人所應履行的義務，支付完畢后，受害方所享有的賠償請求權歸于EPA，事實上是以損害賠償社會化體系替代傳統侵權法。
⑦中國證券投資者保護基金有限公司是國務院出資設立的國有獨資公司，其董事會主要成員由財政部、證監會、央行的有關人士組成，以國家信譽為后盾，實力雄厚，人員專業業務素質較高，并有準確把握和適用政策法規的能力。在萬福生科案發生后，中投保接受平安證券的委托開展基金管理和賠付工作，第一時間在《中國證券報》等多家報紙上發表聲明，賠付進展情況，承諾切實履行專項基金管理人職責。其公開、透明、及時有效的工作方式促成了事情的順利解決。
⑧中國證監會在省、自治區、直轄市和計劃單列市共設立了36個證券監管局，實行垂直管理，基金管理公司涵蓋在證監會及證券監管局的監管范圍之內，證監會從防范化解金融風險并提高信息披露質量的目的出發指定基金管理公司，較之于出資人自行委托，證監會基于其掌握的信息和資源所形成的視角更為宏觀、調查更為深入、對企業經營狀況和信譽的認識更接近真實，因此所指定的基金管理公司是相對科學合理的。政府部門指定基金管理公司的優越性是不言自明的，例如美國“911賠償基金”就是由政府任命知名律師、財政部“薪酬沙皇”肯尼斯范伯格（Kenneth Feinberg）擔任管理人，由于其出色處置案件，享譽業內并再次被認定為BP漏油基金的管理人。
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[關鍵詞]證券公司；融資；融券
融資融券交易是境外證券市場普遍實施的一種成熟的交易制度，是證券市場基本職能發揮作用的重要基礎。融資融券交易機制具有提高市場流動性、緩沖市場波動、發現市場合理價格的積極作用，是完善證券市場機制，優化金融市場資源配置的重要手段和途徑。我國融資融券業務的逐步開展，對推動我國資本市場向更高層次的發展、提高投資者參與市場的積極性并促成券商經營模式的轉變、增強證券公司盈利能力具有顯著意義。
一、融資融券的含義及特征
根據《證券公司監督管理條例》中的定義，融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買人證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應擔保物的經營活動。根據上海和深圳證券交易所融資融券交易試點實施細則中的規定，融資融券交易，是指投資者向具有上海或深圳證券交易所會員資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。融資融券交易的特征有：雙向交易、保證金與杠桿。融資融券結束了我國A股市場只能進行單邊交易的格局，為投資者提供了賣空渠道，改變現有盈利模式和市場結構。同時保證金模式為投資帶來杠桿效應，當然也帶來相應的風險暴露。
二、發達國家或地區融資融券市場發展狀況
(一)美國融資融券市場發展狀況。20世紀60年代，在美國證券賣空交易開始發展成為大量日間交易的、由專業機構服務的市場。華爾街上許多龍頭公司不僅獲得了跨越式的利潤增長，而且激起了1929年崩盤及以后一系列的蕭條之后大量極佳的投資機會。飛速發展的經濟燃起了華爾街上的證券投資熱情，大量的個人投資者和退休基金沖進了市場，許多公司利用股價的上漲而發行混合型證券，如可轉換債券，有的公司利用上漲的股價作為資金而參與市場并購浪潮，也帶動了套利交易的發展和AmericanDepositaryReceipts(ADRs)的流行。
20世紀70年代早期，由于期權交易的繁榮和B－S期權定價公式在資本市場上的廣泛運用，以及基于期權的股票借貸行為管理，使得賣空交易得以進一步發展。另外，在供給面上，70年代美國證券托管銀行開始為保險、公司投資組合和慈善基金提供證券出借服務，很快法律也允許養老金參與證券賣空來獲得更高的收益。到了80年代中期，美國大部分的機構投資者都使用賣空交易，證券賣空也已經完全制度化。1980～2007年紐約交易所客戶信用交易融資余額由1470億美元增長到39787億美元，年均復合增長率12.5％。美國采用的是分散化的信用交易模式，也是典型的市場化融資融券模式。由于美國有發達的金融市場、貨幣市場和回購市場，因此美國對信用交易主要依靠市場因素，對券商的借貸關系并不積極主動地干預，采取了市場化的授信模式。美國《1933年證券交易法》規定了市場化的授信模式，券商可以向任何一家合法的聯邦銀行借款借券。縱觀美國融資融券的悠久歷史，融資融券制度為完善美國金融市場、長期穩定市場波動起到重要的作用；在市場化的分散信用交易制度下，金融機構間的合作優勢也得到了很好的體現；從證券公司的角度來看，融資融券業務的穩定發展給證券公司提供重要的利潤來源；但是關于賣空交易，仍然存在著很多的問題待于完善。
(二)日本融資融券市場發展狀況。日本于1951年推出保證金交易制度，保證金率及相關的管理由大藏省進行。1954年日本通過了《證券交易法》，在規范了之前的買空交易的同時，又推出融券賣空制度。很快又成立了日本證券金融公司，專門負責提供信用交易的資金。這標志著日本的賣空機制正式確立。1960年，日本規定允許證券金融公司向客戶提供債券交易融資，這成為證券金融公司發展的一個新的里程碑。70年代中期以后，隨著債券市場的發展，債券交易融資規模一直不斷上升，使原本占主導地位的股票融資交易發展呈下降趨勢，80年代末跌至最低。90年代后融資融券交易占市場總交易額的比例一直在20％左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分別對信用交易規則進行了大量的修改，雖然日本股市一直低迷，但是融資融券的比重一直比較穩定，而且個人投資者占信用交易的比重呈不斷上升之勢。
日本是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實行了以證券金融公司為主的專業化授信模式，日本《證券交易法》專門規定了集中的授信模式，日本現在主要有三家證券金融公司，即日本證券金融公司、大阪證券金融公司和中部證券金融公司，這三家公司在日本信用交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押貸款、股票融資和債券融資等方面的融資融券服務，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介客戶融資融券，并且可以從證券金融公司得到融券資金或借款。日本融資融券發展歷史也較為悠久，由于采取了政府專門監管下的專業證券金融公司經營，從而避免日本主銀行體制可能帶來的過分滲透。另外，債券的融資融券交易是日本的一個特色。
(三)香港融資融券市場發展狀況。1994年1月，香港的融資融券機制正式出臺，聯交所推出受監管的股票賣空試驗計劃，選擇了17家總市值不少于100億港元及流通量不少于50億港元的股票進行賣空，采取類似美國的報升規則，規定其只能以不低于當前最優價的價格賣空。1996年3月，聯交所推出一項修訂計劃，增加可賣空股票的數目至113只，并取消賣空的報升規則限制。1998年9月，限制賣空規則又被恢復，同時規定豁免此規則限制的情況。香港證券市場的成熟度較高，其融資融券的主要模式是分散的信用模式，具有信用交易辦理的券商可以利用自有資金或銀行抵押貸款為客戶提供借貸資金。香港的授信中介是中央結算公司，它提供自動對盤系統對賣空交易進行撮合成交。中央結算公司建立了股票借貸機制，首先選擇可供借貸的證券，建立借貸組合，然后提供給信用交易辦理券商，再由券商提供給投資者融券服務。中央結算公司在融資融券交易中具有較強的中介和管理作用，但并不直接向投資者服務，而是由券商向投資者提供服務，所以，香港市場是一種分散化的市場授信模式。
三、融資融券業務的推出對證券公司的影響
(一)融資融券業務推出的積極影響。一是信用交易的推開將增加證券公司的利息收入。在融資融券業務推出的初始階段，證券公司利用自有的資金及證券，通過為客戶提供融資融券服務直接從中收取利息；而在此后，隨著證券金融公司的介入和“分散信用”模式的推進，證券公司可以從更大規模的交易中賺取利差。因而，融資融券業務的信用交易為證券公司增加了新的盈利渠道。據相關資料顯示，美國融資融券業務所帶來的利息收入約占證券公司全部營收的15％左右，日本、臺灣等國或地區的融資融券業務所帶來的利息收入也占到全部營收的10％左右。從我國內地開展試點以來的情況看，若以8％作為融資融券的統一利率水平，日交易額為1000萬元，每年250個交易日，則融資融券業務每年可帶來2億元的利潤，若以6家試點證券公司及另外5家參與試點聯網的證券公司凈資本的20％為融資融券年交易規模計，則每年可帶來約30億元的利息收入。
二是融資融券業務促進了證券交易活躍，將增加證券公司經紀業務傭金收入。在融資融券業務推出之前，我國證券市場一直都是“單邊市場”，缺乏有效的做空機制。當行情出現持續下跌時，投資者則紛紛遠離市場，證券公司傭金收入也隨之大減。融資融券業務的推出，在為市場提供做空機制的同時，還可與股指期貨相配合，為投資者提供更為完備的套期保值渠道，能夠降低投資者參與市場的風險，提升投資者參與市場的積極性，極大地吸引了場外資金進入市場交易。因此，證券公司經紀業務的傭金收入也必然增加。特別地，在行情看跌時，若沒有融資融券這一做空機制，交易活躍程度將受到較大沖擊，但利用融資融券工具，投資者可以將融入的證券先賣出，在價格下跌后再買人證券用于償還以實現盈利。因此，交易的活躍程度將不會受到顯著影響，從而證券公司的傭金收入也將得到較大保障。
三是融資融券業務推動投資者專業性程度的上升，將增加證券公司的中間業務收入。由于融資融券業務要求投資者對市場行情能有較為準確、全面的把握。因此，投資者在作出并執行融資或融券決策前必然會尋求相關專業建議，這將給證券公司為投資者提供更專業、優質的咨詢服務創造新的契機。同時，證券公司在融資融券業務中還可提供專業的財務顧問服務、資產管理服務等，這些中間業務的提供也將在一定程度上增加證券公司的中間業務收入。
(二)融資融券業務推出的潛在風險。融資融券業務對證券公司帶來的潛在風險主要有三個方面：一是融資融券業務的操作風險。主要指證券公司在動用自有資金或者證券為投資者融資融券過程中由于市場行情判斷措施所引起的風險，例如股票上漲誤判為下跌時，錯誤融出資金。這種風險主要是由于證券公司對此業務的研究不夠深入以及相關人員對市場行情判斷出現較大偏差產生的，是一種或有損失。理論上講，如果證券公司的融資融券業務量充足，則其資金的融入融出和股票的融入融出可以實現動態平衡，因此在整個業務的發展過程中實現股票風險和資金風險的自我對沖。但在我國開展融資融券業務的試點期間，由于只允許證券公司利用其自有資金和證券從事融資融券業務，因此，證券公司很難具有充足的資金和股票規模，同時其研發能力和研發素質較發達國家相關機構相差甚遠，因此潛在的操作風險較大。
二是證券公司的流動性風險。融資融券的信用交易特征具有放大證券交易量的效應，證券公司開展融資融券業務所需資金主要是自有資金和依法籌集的資金，當資金向客戶融出時，在一定時期內就被客戶所占用，在現階段，由于證券公司從外部獲取的資金規模有限，且期限有嚴格限定，因此隨著融資融券業務規模的不斷擴大，如果到期資金被客戶大量占用，而證券公司無法擴展其他有效的籌資渠道，將會造成資金流動性風險。
三是客戶的信用風險。信用風險的發生主要是由于客戶在其賬面損失超過繳納的保證金后由于實施違約行為而產生的風險。在融資交易中，證券公司以自有或籌措的資金提供給客戶使用，希望獲得相關的利息和手續費收入，客戶則希望通過融入的資金獲取股票市場中的收益，證券公司和客戶是在承擔巨大風險的前提下獲得這種利益的。如果證券市場出現大規模的下跌或投資者操作出現失誤，通過信用融入資金的投資者將會遭受超過保證金數額的虧損而不履行還款協議，因此證券公司將存在可能無法追回巨額款項的可能。
除此之外，融資融券交易對證券公司的內部風險管理是一次考驗。作為一項新業務，其推出必然會對證券公司內部風險管理體系形成沖擊。若證券公司不能對內部風險管理體系進行及時有效的完善，則可能對證券業的健康發展造成不利影響。
四、完善證券公司融資融券業務的對策建議
一是戰略上要充分重視融資融券業務。由于融資融券業務無論是對整個資本市場，還是對證券公司的經營模式、經紀業務競爭格局和投資業務、營業收入等都有相當的正面影響，因而，證券公司必須在準確把握其風險的基礎上，從戰略高度對此業務予以重視。
二是證券公司應努力提升核心競爭力并積極尋求外源性融資擴大自身規模。對于非試點證券公司，由于營業網點相對較少、經紀業務規模小等原因，應形成具有自身特色并以此提升核心競爭力的規劃；與此同時，積極實施股份制改造，尋求外部融資并選擇合適的時機實現首發上市，同時大力拓展經紀業務的規模和質量，搞好綜合投融資業務，并據此轉變自身的經營模式，為融資融券業務的大規模展開創造堅實基礎。
[論文摘要]預測性信息具有較大的不確定性和風險性的這一特點決定了上市公司預測性信息的披露更需要法律制度的保障。因此，我國應逐步通過司法實踐建立起適合預測信息披露特點的民事責任制度，切實保護投資人的合法權益。同時，借鑒美國安全港的理論和實踐經驗，結合我國國情，制定適合我國證券市場的預測性信息披露免責制度，保障信息披露主體的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
上市公司披露預測信息可以彌補傳統財務報告僅僅反映公司過去經營業績和財務狀況的缺陷，有助于減少投資者和公司管理當局之間的信息不對稱，增強證券市場的公開性和公平性，推進資本市場的發展。但它的產生主要基于主觀的估計和評價，因此具有較大的不確定性和風險性。預測性信息的這一特點決定了上市公司預測性信息的披露更需要法律制度的保障。一方面，防范上市公司舞弊，以提高預測性信息質量，保護信息使用者的利益；另一方面，防范信息使用者對上市公司的無理訴訟，以保護上市公司的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
一、上市公司預測信息披露法律制度現狀分析
我國目前對有關預測性信息披露的違法違規行為一般采用行政處罰的辦法解決，中國證監會對上市公司違反信息披露法規的處罰方式主要有警告和罰款兩種。上海和深圳兩地交易所對上市公司因信息披露違規的處罰，主要有公開譴責、內部批評和責令改正三種。盡管《中華人民共和國證券法》的有關條文規定：發行人、承銷的證券公司公告招股說明書、公司債券募集辦法、財務會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受失的，發行人、承銷的證券公司應當承擔賠償責任，發行人、承銷的證券公司的負有責任的董事、監事、經理應當承擔連帶賠償責任。但上市公司誤導性陳述給投資者造成的損失尚未納入民事訴訟中。
2002年1月15日，最高人民法院頒布了《關于受理證券市場因虛假陳述引發的民事侵權糾紛案件有關問題的通知》，2003年1月9日，最高人民法院出臺了《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》，這兩個文件初步開啟了中國證券市場民事賠償制度的大門。但是，它僅就虛假陳述類的民事賠償作了程序性的規定，而且設置了權宜性的前置條件。因此，在實務中的可操作性不強，沒有對違規者起到很好的懲戒和威懾作用。
本文認為主要采用行政手段處罰違規公司，不能對違規者起到很好的威懾作用，無法從根本上遏制虛假披露情況的發生，只有追究信息舞弊主體的民事責任，才能給予虛假信息的受害人充分的補償，同時對信息舞弊者給予有效的法律威懾。目前我國在懲治預測違規中很少涉及民事賠償責任的一個重要原因是，我國現行的法律中缺乏關于投資者對上市公司管理層及財務分析師進行訴訟的規定。根據我國《公司法》和《民法通則》的規定，公司與董事及高級管理人員之間存在著委托關系，因此當公司董事及高級管理人員侵犯公司利益使公司遭受損失時，公司可以直接追究其法律責任。然而，股東與董事和高級管理人員之間不具有這種直接的委托關系。因而股東不能直接違法的董事和高級管理人員。因此，一方面，我國應通過司法實踐確立起適合預測信息披露特點的民事訴訟規則，切實保護投資人的合法權益。另一方面，可以借鑒美國“安全港規則”的理論和實踐經驗，結合我國國情，制定適合我國證券市場的預測性信息披露免責制度，保障信息披露主體的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
二、民事責任制度的建立
建立預測性信息披露的民事責任制度主要應明確以下法律要件：
(一)預測信息民事賠償責任的當事人
確定預測信息民事賠償責任的當事人就要明確法律關系中的權利主體和義務主體。權利主體的身份必須是一個可以確定的群體，即根據虛假財務預測信息買賣證券而遭受財產損失的投資者(包括組織和個人，這里的組織一般指擁有法人地位的團體，包括證券公司、證券投資咨詢公司、證券投資基金、供應商、債權人等)。
義務主體是指實施虛假信息披露并承擔法律責任的人。根據信息披露的不同種類和具體情況，以下幾類人員應該對信息披露承擔民事責任：①發行或上市公司，雖然公司本身不存在意識能力，其行為是由其員工來完成的，但作為具有民事承擔能力的法人實體，公司應該對其披露行為負責。②發行公司的董事、監事、經理等高級管理人員，這些自然人作為公司的決策者和執行人應當對自己的行為負責。不過，在實踐中要根據具體情況區別對待。由于招股說明書是經全部董事審閱、批準的，因此一旦發生問題，全體董事會成員均應對不實陳述負責。③專業人士，包括公司律師、會計師事務所的審計人員、證券承銷商、上市推薦人以及其他技術性的專業人員。這些專業顧問在預測信息向外界披露之前都已了解公司所作預測并出具了專家意見。公司律師提供的法律意見書、注冊會計師的預測審核報告均構成信息披露內容的組成部分，他們將對所出具的書面文件中的陳述負責并承擔相關責任。
(二)歸責原則
所謂歸責原則，是指確認和追究侵權行為人的民事責任的依據。現代民事歸責原則主要有三種：一是無過錯原則。只要預測信息質量存在缺陷并給信息使用者造成了損害，無論信息生產者在生產或報告過程中是否具有過錯，均應對信息使用者承擔損害賠償責任。二是過錯責任原則(法學上的“過錯”，是指支配行為人從事在法律上和道德上應受非難的行為的故意和過失狀態，即行為人通過違背法律和道德的行為表現出來的主觀狀態)。預測信息生產和報告者只對因自己的過錯造成的損害承擔相應的民事責任，同時受害人應對侵害人的過錯負舉證責任。三是過錯推定原則。是指信息使用者能證明其所遭受的損害是由信息提供者行為所致，而信息提供者又不能證明自己沒有過錯，則可以推定信息提供方有過錯，并應負相應的民事責任。對于信息披露關系中的各方，分別應適用什么歸責原則，要進行具體分析：
1、發行方、上市公司。發行方作為承擔信息披露義務的最主要責任人，通常會適用最為嚴苛的一項原則。各國法律一般規定發行人或發起人承擔無過錯責任，只要信息公開文件有虛假或隱瞞事項，除發行人或發起人能夠證明原告在取得證券時已經知悉外，應就整個文件內容承擔絕對責任。
2、公司董事、監事、經理及其他在公開文件上簽章的人員。各國大多采用過錯推定責任原則。雖然應用過錯推定原則看似是法律傾向于保護公司內部人員，但在設計預測信息披露民事侵權責任的歸責原則時，我們必須顧及方方面面的利益，既要最大限度地補償投資者，又要減少或防止無理訴訟，以鼓勵上市公司的信息披露行為，增加其信息披露的動力。另外，鑒于中國目前國有企業存在產權不明，內部人控制嚴重的問題，沒有真正履行相應職責的董事不應該對信息質量問題負責。
3、專業人士。各國都規定了核查信息的注冊會計師或會計師事務所的責任，大體上是采有限度的過錯或推定過錯原則，即只對其參與、負責的事項和經其出具或簽章的信息文件負責，若能證明自己確實已盡謹慎忠實之義務則可免責。我國《證券法》沒有對在信息公開中專業人士的民事免責做出明確規定，但這并不意味著所有民事責任的主體都要承擔絕對的民事責任。在實務中，這導致了注冊會計師界和法律界的巨大爭論。今后在這個問題上我國可以參考國外相關法律的規定，根據我國國情，在充分協調各方利益的基礎上做出規定。
(三)訴訟時效
訴訟時效的長短關系到責任判定結果和市場效率問題。美、日、韓等國家的證券法規定，證券信息披露的民事賠償在原告了解事實之日起一年內有效，但最長時效有別，美、韓均規定3年，而日本、臺灣地區為5年。我國證券法律中沒有對民事訴訟時效作專門規定，在實踐中一般援用《民法通則》關于兩年的一般訴訟時效，從知道或應該知道的權利被侵害之時起算，最長時間為20年。本文認為，鑒于證券法律制度的特殊性，有必要規定一個較短的訴訟時效期間。可參考國外的立法，規定違反財務預測信息披露義務的民事責任之訴訟時效為1年，自請求人知道或應當知道權利被侵害之日起計算，但是從權利被侵害之日起超過5年的，其請求權歸于消滅。這有利于維護投資者的權利，又能保持證券市場經濟秩序的穩定。
(四)訴訟方式
證券民事訴訟案件面對的現實是受害者人數眾多，而且地域分布分散，信息溝通存在一定的困難，不利于分散于各地的投資者的權益保護。為了給投資者提供訴訟上的便利，也為了法院的審理、判決和執行程序提高效率，在積累了一定的司法實踐經驗后，應借鑒國際慣例，允許進行集團訴訟。證券監管部門應盡快擬訂并頒布證券集團訴訟試行規則，并且指定不同區域受理此類訴訟的法院，由它們在最高人民法院的指導監督下，受理其管轄地區范圍內的證券集團訴訟。此舉不但在一定程度上節約了訴訟人的相關費用，省去了復雜繁瑣的法律程序，也可以加快法院審理證券信息案件的效率，達到維護證券市場秩序的目的。
三、免責制度的建立
在保護投資人利益的同時，我們也必須采取措施保障上市公司的正當權益，以鼓勵他們進行預測信息的披露。在這方面可以借鑒美國的“安全港制度”。
(一)安全港制度
1、安全港規則
1979年SEC制定了Rule175和Rule3b-6，旨在保護符合規定的預測性信息披露行為，以使發行人善意并有合理依據的預測行為免受違反聯邦證券法的指控并不必承擔法律責任。這兩個條款又被稱為1979年安全港規則。
安全港制度的實行后，在一定程度上為預測提供了保障，但也暴露出了一些弊端：首先，1979年安全港規則僅僅適用于在向SEC提交的文件中做出或確認的預測性陳述。而這在實踐中往往是不可行的，因為，預測性陳述一般是在發行人與證券分析員的交流中隨機做出的，如要逐一在文件中進行確認，操作的難度很大，也就無法受到法律的保護。其次，預測信息的更正和更新義務不明確。1979年安全港規則沒有明確規定，發行人做出預測性陳述后，是否以及何時具有更正和更新義務。發行人通常無法預見做出預測性陳述后可能導致的后果，發行人權衡之下，為了避免承擔責任可能放棄披露預測。
2、預先警示原則
實踐表明，1979年安全港規則并未有效地減輕披露者潛在的訴訟風險。有鑒于此，美國國會于1995年通過了《1995年私人證券訴訟改革法》(簡稱PSLRA)，規定了預測性信息披露的免責制度，對安全港規則進行了修正，確立了“預先警示原則”(BespeaksCautionDoctrine)，以減輕預測性信息披露者的潛在訴訟風險，減少了無理由的訴訟。預先警示原則，是指當提出預測性財務報表或意見時，若其中附帶有相應的警示語句，且這些陳述不影響提供給投資者的總體信息組合，則該預測性報表將不構成證券欺詐行為。必須指出的是，預先警示性的語言要求必須有針對性，籠統的空談是不具有法律效力的。
(二)對我國免責制度建設的啟示
