時間：2022-06-10 23:04:40
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇證券化論文，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
論文摘要：銀行不良資產是指處于非良好狀態經營的，不能及時給銀行帶來正常利息收入甚至難以收回本金的銀行資產。目前國際上處理銀行不良資產的方式有：折價出售、不良資產剝離、成立專門的資產管理公司，其中最為主要的是資產證券化。積極實施我國銀行不良資產證券化這種低成本的融資手段，對于加快貨幣市場和資本市場的鏈接與融合，拓寬金融調控空間、擴大投資者選擇范圍、促進商業銀行經營模式轉變具有非常重要的現實意義。
商業銀行不良資產是指處于非良好經營狀態的銀行資產，在此主要指不良貸款資產，包括逾期未能收回的貸款、呆滯貸款和呆帳貸款等不能給銀行帶來正常的利息收入，或者不能及時給銀行帶來正常的利息收入或連本金都未能及時收回的貸款等銀行資產。根據中國銀行業監督管理委員會的統計資料表明，截至2007年3月末，中國主要商業銀行(5家國有商業銀行和12家股份制商業銀行)五級分類不良貸余額為11614.2億元，不良貸款率為7.02%。
一、銀行不良資產證券化的概念
所謂資產證券化，通常是指以證券進行融資，包括債務融資證券化和資產證券化，其實質是金融資產以證券形式轉讓的過程。銀行不良資產證券化就是將處于非良好狀態的，不能及時給銀行帶來正常利息收入甚至難以收回本金的銀行資產以證券形式轉讓的過程。
二、我國銀行推行不良資產證券化的意義
（一）不良資產證券化有利于提高我國商業銀行的資產流動性。通過證券化，可以將流動性較差的不良資產轉化為在市場上交易的證券，在不增加負債的前提下，商業銀行可以獲得一定資金來源。從商業銀行資產負債管理的角度看，不良資產證券化能夠加快銀行資產的周轉，提高資產的流動性。借助資產證券化，國際先進商業銀行有效解決了借短貸長的資產負債期限錯配問題，大大增強了資產負債管理的主動性和靈活性，抗風險能力顯著增強。
（二）有利于改善我國商業銀行的資本結構。按照1988年的《巴塞爾協議》，銀行的核心資本和全部資本比例應該分別達到4%和8%。這一監管要求銀行為了提高和維持資本充足率，要么增加資本金，要么降低持有的風險資產。通過資產證券化，一方面銀行大量的風險資產，諸如住房抵押貸款、信用卡應收款、商業抵押貸款等從資產負債表中移出，使銀行的風險資產減少，從而達到了提高銀行資本充足率的目的；另一方面，利用資產證券化進行融資不會增加銀行的負債，是一種不顯示在資產負債表上的方法，即發行人可不通過增加負債獲得融資。
（三）有利于我國商業銀行分散風險。從我國現實情況看，資本約束、利率市場化和匯率形成機制改革，已經從如何有效配置風險層面對銀行風險管理提出了要求。但是，我國商業銀行的資產業務以貸款為主，而貸款中蘊藏著較大的信用風險。在一個金融市場不太發達的市場環境中，信用衍生工具使用較少，銀行信貸資產很難像證券那樣進行及時的價格評估，更不能轉移給第三方。商業銀行還缺乏有效的、主動的風險管理手段和風險管理工具。鑒于資產證券化是一種將銀行靜態的、難以分割交易的資產，以標準化合約的方式，分散成小額的可交易資產，然后打包在金融市場上發售的活動，它為我國商業銀行有效解決信貸資產的流動性、收益性和安全性，增強風險管理能力提供了一條新的途徑。
三、我國商業銀行資產證券化的發展現狀
我國的資產證券化的探索實踐先于理論。早期的資產證券化實踐可以追溯到1992年三亞地產投資券。在此以后，資產證券化的離岸產品取得了很大的成功，國內已經有多家企業進行了資產證券化的嘗試，其中涉及基礎設施資產支持證券、地產開發收入支持證券、出口應收賬款支持證券以及不良資產的證券化等方面。
已發行的銀行信貸資產證券化產品包括國家開發銀行信貸資產證券化和建設銀行個人住房抵押貸款證券化等；已發行的企業資產證券化則品種較多：如中國聯通CDMA網絡租賃費收益專項資產管理計劃、莞深高速公路收費收益權專項資產管理計劃、中國網通專項資產管理計劃、浦東建設BT項目資產支持收益專項資產管理計劃、南京城建污水處理收費資產支持收益專項資產管理計劃等。
四、我國商業銀行實行不良資產證券化需要注意的問題
（一）需要完善的資產證券化法律環境體系比較而言，我國現行的與證券化相關的法律很不完善，物權法剛剛出臺，住房制度改革正在進行中，房地產登記政出多門，破產法及證券法也無法滿足證券化需要，證券化本身特有的會計、稅收、評估方面的法律法規更是空白，證券化涉及的一些法理問題也需進一步梳理，這些都是我國資產證券化面臨的法律障礙。我國于2005年頒布了《信貸資產證券化試點管理辦法》，其中初步體現出了以保護投資者利益為宗旨，涉及管理模式的規范、機構的資格認定、業務流程的設置等一系列機制。但是，資產證券化市場的建設應該具有專門的資產證券化法律，而且一個完善的資產證券化市場應包含：發行制度、信息披露制度、退市制度、評級制度、證券法律制度和監管制度等方面的相互協調和制約，這些都需要建立起適應資產證券化發展的法律環境體系。（二）注重資產證券化過程控制，防范各類風險由于資產證券化流程的復雜性、資產證券化交易的多樣性，因此需要加強資產證券化的過程控制，防范可能出現的各類風險，保護投資者利益。
1、切實做好信用提升。信用提升是資產支持證券的投資者得到投資收益的信用保障，在資產證券化過程中要順利發行資產化證券，就要求提高企業資產的信用級別。信用提升有內部信用提升和外部信用提升兩種。內部信用提升是指特定的交易機構（SPV）保留當擔保資產的債務人違約時有直接追索的權利、SPV作超額儲備擔保、SPV發行優先和從屬證券；企業的外部信用提升主要有信譽良好的保險公司出具保單、更高信用級別的商業銀行出具信用證、第三方購買從屬類證券。在資產證券化過程中商業銀行要切實做好信用提升，它是吸引投資者，防范風險，保護投資者利益的必要環節。
2、證券評級嚴把關。資產證券化評級的核心因素是資產支持證券的信用風險，同時要求被評級的資產需與發起人的信用風險相分離，即證券化資產必須真正實現真實銷售以實施破產隔離。評級機構對評級的證券要保持經常性的信用監督并制度化，定期公告證券的信用等級的變化，使投資者及時了解所持證券資產的狀況。
3、完善資產證券化市場的信息公告制度。作為資產證券化市場，其信息公開是基本原則之一，它包括信息披露制度、監管機構行政公開制度、責任追究制度等等。
（三）調整資產結構，加快金融創新加快經營戰略轉型，對我國商業銀行實現可持續發展是不容置疑的。但是，在現有的融資制度和社會融資需求條件下，在商業銀行傳統的業務領域，仍存在大量獲利機會。信貸資產證券化出現以后，商業銀行需要重新思考資產結構的調整策略和資本配置策略。最理想的狀態是，在轉型過程中，既大力發展零售業務和中間業務，又不放松許多傳統業務的發展機遇，在更高層次上，充分實現資本充足率、業務發展、風險和盈利之間的綜合平衡。
（四）鼓勵創新，推動資產證券化品種的多樣性資產證券化的發展與產品的多樣性不無關系，產品的多樣性增加了市場的廣度和深度。在我國，對于資產證券化產品有巨大的需求和供給潛力。鼓勵創新，推動各項資產證券化，增加市場上資產證券化的品種，有利于資產證券化發展。因此我國商業銀行應鼓勵創新，增加資產證券化產品的品種。
參考文獻：
王曉珉，我國資產證券化發展模式探討，蘇州大學，2007年4月
林治海，銀行資產證券化：借鑒與創新，東北財經大學，2004年12月
關鍵詞：資產證券化；住宅抵押貸款證券化；信托收益憑證；特設機構SPV
證券化是一項綜合性非常強的系統工程，證券化中交易結構的嚴謹有效性需要由相應的法律予以保障，而且資產證券化涉及的市場主體較多，它們之間權利義務的確定也需要以相應的法律為標準，必然需要法律上的協調。我國雖然沒有系統地出臺資產證券化法律，但《證券法》、《公司法》、《信托法》等等相關法律已經很完善，證券法和其他法律文件為證券化留下足夠的發展空間，從歷次金融領域重大舉措來看，在立法上通常都是由國務院頒布有關條例，然后由最高人民法院配套司法解釋，最后由監管部門制訂行政規章，2005年4月中國人民銀行出臺了《信貸資產證券化試點管理辦法》，為即將在中國建設銀行和國家開發銀行即將實行抵押貸款證券化提供了暫行條例，使得我國對資產證券化的監管法律更加完善，完全有能力對資產證券化的各個環節進行監管。以美國為例，該國也沒有一部專門針對證券化監管的法律，但以《證券法》、《證券交易法》、《統一商法》等構成的美國資產證券化法律體系足以保證資產證券化的順利實行。中國建設銀行和國家開發銀行即將實行抵押貸款證券化，那么我國對證券化應如何監管、適用哪一部法律，要回答這個問題首先則必須明確界定證券的法律性質。
證券的法律性質不僅直接決定著發起人、發行人、和投資者之間的權利義務關系和風險分配，還決定著該證券究竟適用哪部法律規范，如果證券性質是債券，則應當適用《公司法》、《企業債券管理條例》、和有關金融債券的規定；如果性質為所有權憑證，則應當符合有關部門債券轉讓和買斷法律規定；如果為信托收益憑證，則應當符合《信托法》規定。因此在發行證券之前，必須明確定證券的法律性質。
①作為債券的證券的法律性質及效果。
在我國成立公司型SPV還有一定的法律障礙，中國的行業和公司管制十分嚴格，根據我國目前有關民商法律，注冊資本制度限制、銀行和證券分業經營制度的限制、證券發行的資格限制使得我國目前無法成立公司型SPV，必須頒布特別法進行規范。雖然采用債券的形式實施證券化在目前還不可行，但在國際上抵押貸款證券化中采用債券的形式發行證券的方式最常見，既然該資產證券的法律屬性是債的性質，那末就必然受到關于債券的法律規定的監管和制約，這些法律監管和制約表現在以下幾個方面：
a．證券化資產的權屬上，資產的所有權仍然歸屬于發行人，畢業論文不能絕對排除發行人的其他債權人對該資產的追索權，尤其是在發行人破產的情況下。
b．追索權上，投資者在不能完全通過資產或處置抵押品所產生的現金流獲得償付的情況下，有權直接向發行人追索，直至參加發行人的破產清算，因此資產的收益風險仍然由發行人負擔。
c．對于發行人挪用資產所產生的現金流(即無處分權)的，依據我國法律，投資者不能對抗善意第三人，即無物權上的排他追及權。
d．在證券的發行上，應當適用《公司法》和《企業債券管理條例》等法規，如果不作修改，則根據這些法規，SPV作為發起主體幾乎沒有可能。
采用債券的形式發行證券，SPV與發起人之間一般是買賣法律關系，即通常所說的“真實銷售”。通過“真實銷售”，SPV對基礎資產享有了完全的所有權，在發起人破產時，基礎資產不能作為其破產資產，也能使證券化資產與發起人的破產風險相隔離；而SPV與投資者的關系就是債的法律關系，受合同法約束，即投資者為債權入，SPV為債務人。投資者享有按期收回債券本金利息的權利，享有轉讓投資、了解發行人財務經營狀況的權利和法律規定的有關債券人的其他相關權利。SPV作為債務人負有按期支付債券本金、利息的無限責任。
②作為票據的證券的法律性質及效果。
發行人不僅可以在資本市場上實行資產證券化，還可以在貨幣市場上實行證券化，通常證券化工具是票據，例如，票據雖然本質上是一種債，應當受到債的法律關系的調整(在這方面與債券相同)，但由于票據在商業活動中已經形成了獨特的規范體系，因此在法律性質上體現出許多與債券不同的地方，主要體現在法律適用上，票據主要受票據法調整，一般不適用債券的法律法規；在追索權上，票據法規定票據的持有人可以向其前手無條件追索，直至票據簽發人(即發行人)，而債券持有人只能向發行人追償；在發行上，票據的發行條件比債券簡單，發行程序也比較便利，法律上的限制少，監管起來也更簡單。
a．在法律適用上，票據主要受到票據法調整。
b．在運用目的上，我國法律排出了票據的融資功能，僅把票據作為支付工具使用，碩士論文即票據的簽發必須有真實的交易關系作為基礎，而債券則是一種融資工具，并非支付工具。在我國現行的法律制度下，資產證券化無法以票據作為工具，這實際上意味著我國的資產證券化不能用于短期融資。
c．在追索權上，票據的持有人可以向其前手無條件追索，一直到票據簽發人即發行人，而債券持有人只能向發行人追償，因此我國法律對票據持有人的保護更嚴格。
d．在發行上，票據的發行條件比債券簡單，門檻低發行程序也比較便利。
③作為信托收益憑證的證券的法律性質及效果。
在抵押貸款證券化的交易過程中，發行人SPV作為委托人的發起人(即銀行)取得抵押款組合，并作為信托資產。隨后將信托財產分割成單位，將本屬于委托人的受益權出售給投資者，投資者取得收益憑證，并因此作為受益人擁有信托財產的收益權，收益范圍為包括一切因管理或處置信托財產而產生的收益。根據信托法規定，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財產獨立于委托人的其他財產。因此，在信托收益權部分轉讓給投資者后，信托財產具備獨立性，不作為委托人的遺產和清算財產。由于我國已經頒布了信托法，所以，以信托收益憑證的方式實現抵押貸款證券化在法律監管上具備了可行性。但信托收益憑證還將會受到以下的法律制約：
a．法律性質上，信托收益憑證能否作為證券對待。我國立法雖然對于信托收益憑證是否可以作為證券尚未有明確法律規定。根據我國《證券法》規定，一種憑證是否作為證券對待，應當有法律或行政法規予以確定。在信托收益憑證沒有被法律或行政法規確立為證券前，不能作為證券對待。雖然我國已經發行了許多信托計劃，但這些信托計劃不過只是合同而已。與證券比，這些合同在流動性、無因性、規范性等法律保護方面顯得十分弱小，不能實現規模化和標準化發展。
b．在資產權屬上，信托財產的名義所有人是受托人。所謂“名義所有人”是指受托人只有受托之名，而無所有人之實，醫學論文不承擔貸款的違約風險，委托人也不承擔違約風險；違約風險的實際承擔者是投資者，但與所有權憑證不同，投資者不是資產的所有人只有權分享因信托財產而產生的收益，這意味著受益人在法律上無權直接追索貸款關系中的債務人，而如果是所有權憑證，則有權追索。
c．在追索權上，信托受益憑證對委托人和受托人的追索隔離最徹底，受益人只能自行承擔因貸款無法償還而產生的風險。作為對等條件，破產隔離也最徹底。
d．現金流權屬上，現金流名義上屬于受托人，但由于現金流被要求注入到一個獨立的受托管理帳戶上，并由托管人監督資金的劃撥，因此，被受托人挪用的可能性很小。如果被挪用，受益人不能直接向資金接受方追索，但可以向受托人和托管人追償，因為他們違反了信托義務。
e．在發行條件上，由于信托受益憑證不同于債券，因此不必適用有關公司法或其他發債法規的相關規定。
采用信托收益憑證的形式發行，SPV與發起人之間的法律關系。是信托法律關系，即發起人將基礎資產(住宅抵押貸款)轉讓給SPV，成立信托關系，由SPV作為證券的發起人，在此信托關系中委托人為發起人，受托人為SPV，信托財產為證券化資產組合，受益人則為信托收益證書的持有人(即投資者)，根據信托的法律關系，發起人將基礎資產信托于SPV以后，這一資產的所有權就屬于SPV，發起人的債權人就不能對這部分資產主張權利，從而實現了證券化資產與發起人破產隔離的要求；SPV與投資者之間的法律關系則為信托法律關系，受信托法的約束，信托文件詳細記載了雙方之間的權利義務關系。SPV作為受托人，應當遵守信托文件的規定，履行誠實、信用、謹慎、有效管理的義務，為受益人的最大利益處理信托事物，但不對財產管理產生的虧損承擔法律責任，除非證明有過錯行為。受益人則根據信托文件享有信托財產及其衍生權益，但不得干涉受托人的財產管理事物。
此外，我國還可以采用巴塞爾新資本協議對資產證券化的監管要求，巴塞爾新資本協議對資產證券化框架下的信用風險作了明確的界定，并且規定了資產證券化項下處理信用風險的標準化方法，以此來對證券化的資產和信用風險進行內部評級，使風險的控制有一個量化的標準。在未來的證券化實施過程中這些標準都可以逐步實行。
參考文獻：
[1]張世杰．資產支持證券創新金融產品[N]．金融時報，2005—5—25．
[2]金德環．資產證券化《投資銀行學》[M]．上海：上海財經大學出版社，2003．
[3]陳暢．為投資者提供嶄新的投資選擇[N]．金融時報，2005—5—25．
[4]李倩．信貸資產證券化：加快金融市場融和[N]．金融時報，2005一04—23．
[5]吳曉輝．資產證券化：解決商業銀行資本約束的新路子[N]．金融時報．2005—05—12．
[6]范陽．強化外部市場約束一信貸資產證券化推動制度創新[N]．金融時報，2005—4—1．
[7]李燕．證券化風險仍須防范[N]．金融時報，2005—05—25、
[8]西瓦慈．結構融資——證券化原理指南[M]．北京：清華大學出版社，2003．
[9]洪艷蓉．美國證券法對資產證券化的規范與借鑒[J]．證券市場報，2002，(11)．
[l0]彭冰．資產證券化的法律解釋[M]．北京：北京大學出版社，2001．
資產證券化過程中所涉及的會計、稅收等問題決定著證券資產的合法性、盈利性以及流動性，關系到每一參與者的利益，影響資產證券化的動機和結果。《信貸資產證券化試點會計處理規定》作為《試點辦法》的配套措施，在全面規范發起機構、特定目的信托、受托機構、資金保管機構、貸款服務機構、投資機構等適用會計規范基礎上，重點規范了發起機構信貸資產終止確認的條件及其會計核算，為我國信貸資產證券化多個參與機構的會計處理問題的規范掃清了障礙。
（1）信貸資產轉移的會計處理問題
信貸資產轉移在會計處理上主要考慮兩方面問題：第一，被證券化的資產是否應該被分離出資產負債表，即是表外處理還是表內處理的問題；第二，合并問題，即特定目的信托是否需要和發起人合并財務報表的問題。
對于是否把被證券化的資產和相關債務分離出資產負債表問題，主要取決于該證券化行為被當作“銷售”處理還是“擔保融資”處理，這是發起人最為關心的問題，因為不同的處理方法會對發起人的財務報表產生重大影響。
《會計處理規定》主要借鑒了現行國際會計準則的做法，同時考慮中國現行的會計制度，以對“風險和報酬”轉移的分析為基本出發點，充分運用實質重于形式原則來界定已證券化的信貸資產是否實現真實銷售，即終止確認。
特定目的信托作為信貸資產證券化的載體，由于承諾信托取得的信托財產，從風險隔離和《信托法》的要求看，應當作為一個獨立的會計主體而單獨核算。但若發起機構對特定目的信托具有控制權的，其會計處理將不同。
（2）投資機構的會計處理問題
投資機構是資產證券化的持有者，其會計處理問題影響到投資積極性。根據《會計處理規定》，投資機構取得的資產支持證券應當作為資產支持證券投資進行會計處理；投資機構取得的信托收益，應當區分屬于資產支持證券投資本金部分和投資收益部分進行會計處理；會計期末，投資機構應當對所持有資產支持證券的賬面價值進行檢查，發現賬面價值高于其可收回金額的，應當計提減值準備。
稅收方面的瓶頸問題
信貸資產證券化運作規模龐大，交易環節繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關系證券化操作能否順利進行的關鍵。我國稅務總局相關人士亦指出，我國的信貸資產證券化產品的稅收處理問題應結合證券化本身的特點和我國稅制現狀，制定和完善證券化稅收政策應當堅持稅收中性、稅負合理、促進證券化發展與反避稅統一、與金融稅制改革和資產證券化發展方向一致的基本原則。
稅收處理規定主要需解決以下問題：避免重復征稅、征稅環節的確定以及征稅收入的屬性等等。另外，由于證券化產品可能涉及多個地區和不同分行的貸款資產，因此，在稅務問題上，還出現了地區法規、部門法規與中央利益的協調問題。
發起人的稅收負擔主要來自于資產轉讓環節，這涉及兩問題：一是發起人因出售信貸資產而取得的資產轉讓收益是否應繳納所得稅？二是資產轉讓所造成的損失能否從發起人的應稅收入中予以扣除？
國際上對于作為發行人的SPV是不征稅的，僅對投資者征稅。《稅收通知》較好的體現了稅收中性和避免雙重征稅精神。
《稅收通知》規定發起機構將信貸資產信托予受托機構時，雙方簽訂的信托合同暫不征收印花稅。受托機構委托貸款服務機構管理信貸資產時，雙方簽訂的委托管理合同暫不征收印花稅。受托機構發售信貸資產支持證券以及投資者買賣信貸資產支持證券暫免征收印花稅。
中介服務問題
信貸資產證券化涉及多方參與主體，各個提供中介服務的主體的專業化水平的高低和信譽程度影響著證券化產品被投資者認同的程度。《試點辦法》規定資產支持證券須進行強制評級（私募發行可以豁免），但是國內信用評級機構普遍規模不大，彼此間的評級標準不一，其權威性存在較大質疑，投資者難以依此作為投資依據。《試點辦法》規定了多種信用增級方式，但我國的信用增級機構還很不成熟，離專業的金融擔保還有很大一段差距。
針對中介服務機構所存在的問題，我國的信貸資產證券化法規應明確規定中介服務機構的權利及職責要求，建立相關機構更換機制，激勵相關機構恪盡職守；加強對中介服務機構的業務監管。《試點辦法》及《監管辦法》等均較好的體現了上述立法要求。
信貸資產轉讓及抵押權變更
在信貸資產證券化過程中，銀行作為信貸資產證券化的發起人，將其對原始債務人的債權即證券化資產轉移給受托人，該轉移涉及如何履行現行法律關于債權轉讓的通知義務問題。該問題影響到資產轉讓的合法有效，沖擊著信貸資產轉讓后風險隔離和融資目的的實現。
從境外立法的情況來看，較多國家如意大利、日本和韓國等采用了公告或登記的方式進行通知。《試點辦法》第12條規定，發起機構應在全國性媒體上公告，將通過設立特定目的信托轉讓信貸資產的事項，告知相關權利人。“公告通知”的規定較好的處理了成本與效率的關系，節省了成本，提高了操作效率。
資產證券化對會計處理提出了新的要求，為此，財政部了《信貸資產證券化試點會計處理規定》，對各相關機構在實施信貸資產證券化時的會計核算和相關內容的披露，進行了規范。但隨著信貸資產證券化業務的正式展開，還會出現許多新情況和新問題，其會計規范將不斷走向成熟，并與國際會計慣例趨于一致。
重視資本監管
資產證券化對傳統會計的沖擊，其核心主要表現在會計確認方面,即資產證券化應作為一項有擔保的融資業務而作表內處理,還是應確認為一項銷售業務而作表外處理。該問題之所以關鍵，在于金融企業實行資產證券化目的，很大程度上在于將銀行資產以“真實出售”的方式，轉移到資產負債表外，減少銀行的風險加權資產，從而在不增加資本的情況下，提高資本充足率。
當然，如果風險確實得以轉移，銀行就無須再為這部分資產計提監管資本；但若還保留了相當數量的風險，就須計提相應的監管資本。事實上，目前大多數國家都將資本監管作為監管資產證券化業務的核心內容。
傳統上使用“風險與報酬分析法”對資產進行確認，但該方法在資產證券化條件下，會存在由于概念內涵不一致，而不能夠全面反映由于金融工具的發展，使風險與報酬有效分解的狀態,同時過于依賴獲得資產的交易順序等問題，難以適應越來越復雜化的金融環境。
面對環境壓力，美國財務會計準則委員會第125號財務會計準則(SFAS-No1125)《金融資產轉讓和服務以及債務解除的會計處理》，突破了傳統的會計處理方法，而采用“金融合成分析法”，把著眼點放在資產的控制權上,沒有像以前那樣強調資產所有權和風險。它的原則是,誰控制了資產,誰就該將資產記錄于其資產負債表上,不管誰對該資產承擔風險,除非誰承擔風險的問題，成為判斷誰是資產控制者的實質因素。
顯然,金融合成分析法將轉讓與轉讓所附條件分別進行處理,對“控制”、“風險”、“收益”進行相對獨立的反映,使對證券化交易的會計反映更加全面,對證券化交易實質的揭示更加準確。正由于“金融合成分析法”存在這些優點，該方法也逐漸被國際會計準則委員會認同，并為大多數國家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”標準的使用更偏向于把轉讓資產視為銷售，而進行表外處理,并對由此產生的新金融工具(金融合約)及時加以確認和計量,實現表外處理(或表外附注形式披露)表內化。
詳盡披露信息
由于在資產證券化過程中,復雜的合約安排能使資產的控制權與風險、收益分離,并以各種相互獨立的衍生金融工具為載體,分散給不同持有方,為了揭示投資風險,應對證券化資產的收益和控制權進行合理披露，應在重視表內列報的基礎上，重視表外披露。
鑒于此,國際會計準則委員會對資產證券化的披露做出了詳盡規定,在IAS-No139中指出：“如果企業進行了證券化或簽訂了回購協議,則應就發生在當前財務報告期的這些交易，和發生在以前財務報告期的交易形成的剩余留存利息，進行單獨披露,披露的內容包括:(1)這些交易的性質和范圍,包括相關擔保的說明、有關用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數量信息。(2)金融資產是否已終止確認。”
除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外,IASC還鼓勵企業提供關于金融工具的使用范圍、相聯系的風險、所服務的經營目的和評述等相關信息。美國財務會計準則委員會也對證券化資產的披露做出規定,SFAS-No1140新的披露準則不僅要求企業披露有關資產證券化有關的會計政策、數量、現金流量、確定保留權益公允價值的關鍵假設，及公允價值對關鍵假設變動的敏感程度,還要求企業披露以下內容:(1)靜態資產組合的現狀及預計的損失；(2)反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化，可能對保留權益的公允價值減低的重點測試；(3)本期內證券化特殊目的主體與轉讓人之間全部的現金流量；(4)轉讓人所管理的表內和表外資產中，期末拖欠債務及本期的凈信用損失。
一、正確把握資產證券化和貨幣政策的關系
正確把握資產證券化和貨幣政策之間的關系，可以從以下三個方面來著手。第一，積極推進資產證券化進程。這就要求金融專業人員要大力建設成熟的貨幣政策傳導機制，并在實踐活動中不斷完善傳導機制，確保貨幣政策的傳導能夠順利實施。以中國人民銀行為例，該銀行率先提出推進資產證券化的舉措，成為這一改革創新的支持者、推動者和組織者。中國人員銀行作出如此決定是由于金融企業發展過程所需要的改革創新要求。通過轉變貨幣政策的實施主體，實現由商業銀行的控制到市場調控之間的有效轉變，從而真正地實現資產證券化；其次，將貨幣政策的具體要求納入資產證券化的考量范圍內。由于貨幣政策對資產證券化的規模、范圍都會產生一定影響，這就要求銀行方面應當對具體時期的具體貨幣政策的方針和要求有一個較為客觀和全面的認識把握，及時抓住發展的良好機遇。以實行寬松的貨幣政策為例，此時銀行資金總體上比較寬松，不宜迅速擴大信貸資產證券化的規模。但是針對一些資金比較緊張的銀行仍然可以擴大信貸資產證券化的規模；第三，嘗試將某些信用等級較高的資產支持證券作為公開市場操作的一種對象。由于資產支持證券是一種信用風險與預期收益都比較適中的證券，當這些證券出現在公開交易的市場平臺上，不僅可以使貨幣政策操作的市場平臺得到擴大，而且有利于提高這類證券的市場信譽，使資產證券化得到較快的推廣。
二、資產證券化與金融市場發展
1.資產證券化與金融市場發展之間的關系。金融體制改革的關鍵性任務中，金融市場的建立與完善是重中之重。只有建立一個安全高效的金融市場，才能為資產證券化進程提供必要的發展條件。可以說，二者的關系是相輔相成，缺一不可的。資產證券化與金融市場發展之間的關系主要來說包括三個方面。第一，金融市場較高程度的發展是開展資產證券化的必要條件。具體來說，首先，金融市場的發展程度與金融產品的接受度之間存在著正相關的關系，即金融產品越為復雜，其所憑借的金融市場發展程度也就越高。當金融市場處于發展的低級階段，金融活動參與人員只能得到一些較為簡單的金融產品，對于較為復雜的金融產品，市場暫時還不具有與之對應的必要的接受能力；其次，金融市場的的發展程度與投資者群體群體之間存在正相關關系，即金融市場發展程度越高，相關機構的投資者群體也就越高。由于機構投資者是債券市場的主體，對于那些對投資安全性要求較高的機構投資者而言，對金融產品的投資成為他們進行金融活動的首要選擇。當前我國交易所債券市場的主體是個人投資者，銀行間債券市場的主體是機構投資者，其中銀行間債券市場的交易量占80%以上，這就為資產證券化的開展創造了很好的市場條件；最后，金融市場發展程度越高，市場金融制度月完善。由于金融市場的制度建設是一個漫長、復雜的過程，需要相關人員為之持續工作和奮斗。而針對資產證券化之類的負責金融行為，金融市場必須著力建立起與之相對應的制度環境。從而為金融市場缺提供一個安全有效進行發行、交易、結算等活動的平臺和環境。第二，資產證券化能夠促進金融市場的發展。這種促進作用主要體現在：首先，資產證券化為金融市場提供了一類新的重要的金融產品，這種金融產品基于某一資產池所產生的收益。它是一種固定收益類產品，決定收益的現金流比較穩定，風險較小。對于金融市場而言，資產證券化產品能夠滿足投資者的不同需求，目前已經成為一種重要的金融產品；其次，資產證券化有利于促進金融市場各個子市場的相互連通。資產證券化的開展有利于信貸市場和資本市場之間的連通，同時還有利于保險市場和證券市場的連通。
2.推動資產證券化進程，著力發展金融市場。推動資產證券化進程，著力發展金融市場就要求我們做到以下幾點。第一，根據當前具體的市場環境與資產證券化的發展進行，對金融市場環境進行相應的調整和影響。近年來，國內的市場環境已經基本具備了開展資產證券化所必需的條件，但實際上仍然無法滿足資產證券化在發展過程中的基本需求。因此，金融工作者一方面要解決好機構投資者隊伍的培養問題，另一方面還要解決好相關監管制度的制定和實施問題。第二，從當前的金融市場發展的實際情況出發，著力開發多樣化資產證券化產品。目前，在國際上已經有了將非信貸資產如應收賬款、基礎設施、信用卡等實現證券化的有益嘗試。這就給國內的金融市場改革發展提供了新的思路和啟示。在金融產品開發方面，可以積極探索出多檔次證券化產品與新型債券想結合的發行方式，通過還可以不斷將新元素添加進來，創造出更多的新產品，進而豐富金融市場的產品、提高市場參與者的投資和交易熱情。
作者：鄒明偉單位：南開大學
一、資產證券化的起源及基本內涵
1.資產證券化的起源。
20世紀60年代末以前，銀行從本質上可以看作是將貸款持有到期的貸款人。隨著時間的推移，存款已遠遠不能滿足日益高漲的信貸資金需求。當時，承擔美國大部分住宅抵押貸款業務的儲蓄金融機構，在投資銀行和共同基金的沖擊下，儲蓄資金被大量提取，從而流動性出現嚴重不足。為擺脫這一困境，美國政府決定啟動并激活住宅抵押貸款二級市場。1968年，美國國民抵押協會首次公開發行“過手證券”，開創了資產證券化先河；1985年，美國又推出了汽車貸款證券化業務。資產證券化這一金融創新產品的推出，改變了傳統商業銀行“資金出借者”的角色，使銀行同時具有了“資產出售者”的職能。
20世紀80年代以來，隨著世界經濟的迅猛發展，資產證券化的內涵和品種都發生了巨大的變化。它不再被僅僅理解為商業銀行解決流動性不足的手段，而是在更重要的意義上逐漸發展成為一種內容豐富的理財觀念和方式。
2.資產證券化的基本內涵。
資產證券化是指將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，通過重新組合，轉變為可以在資本市場上轉讓和流通的證券，進而提高金融資源（主要是信貸資源）的配置效率。資產證券化的整個過程較為復雜，涉及發起人、SPV（Special-purposeVehicle，特別目的載體）、信用評級機構、投資者等諸多方面。其過程大致如下圖所示：
發起人將待證券化的資產組合成資產池，并以銷售的方式轉移給SPV作為其基礎資產；然后，SPV以該基礎資產預期所產生的現金流入作為支撐，向投資者發行資產支撐證券（ABS，Asset-basedSecurity），并用發行收入向發起人支付購買基礎資產費用，并最終以基礎資產所產生的現金流入償還投資者。
在上述過程中，SPV起著舉足輕重的作用。一方面，它在其與發起人之間構架了風險隔離機制。這樣，在發起人破產時，被出售的資產池內的資產不作為發起人的破產財產參與破產清算，從而達到了破產隔離的目的。破產隔離機制使得資產池的質量與發起人自身的信用水平分離開來，投資者就不會再受到發起人的信用風險影響。另一方面，SPV對所取得的基礎資產通過外部信用增級（如證券保險等）或內部信用增級（如超額抵押等），以提高證券化后資產的信用等級，吸引投資者。
二、資產證券化對我國商業銀行所具有的現實意義
資產證券化使貸款成為具有流動性的證券，有利于盤活金融資產，化解初始貸款人的流動性風險，改善資產質量，降低融資成本，增強抵御金融風險的能力，對商業銀行的競爭和發展起到了非常重要的作用。
1.資產證券化為商業銀行提供了有效的風險控制手段，使商業銀行的風險管理能力大大增強。
商業銀行的負債以中短期存款為主；而資產，尤其是貸款資產則出現長期化傾向。對此，我國商業銀行也不例外：住房抵押貸款、汽車貸款在銀行資產中的比重不斷提高，同時，普通貸款項目也出現長期化的趨勢。這使得商業銀行本金回流期限被長期合約所框定。資產與負債期限結構的不匹配使得處于整個市場與經濟波動中的商業銀行經營風險加大，并在一定條件下可能危及整個金融體系的健康運行。為解決這一矛盾，傳統商業銀行只能嚴格限制中長期貸款的投放，其結果是社會中長期資金需求不能得到滿足，進而影響社會和經濟的發展速度，對商業銀行本身的盈利能力也將產生不利影響。
資產證券化業務的出現，則為解決上述矛盾提供了一個較為圓滿的辦法。商業銀行可以根據自身戰略規劃，積極開展各種貸款業務；同時，針對利率風險、匯率風險、流動性風險等風險管理需要，將原來不具有流動性的中長期貸款轉化為證券，并銷售出去，從而有效緩解商業銀行流動性風險壓力。因此，資產證券化過程實際上也是商業銀行的風險分散過程。
2.資產證券化可以擴大商業銀行的收益來源，增強商業銀行盈利能力。
20世紀80年代以來，隨著金融創新的興起和表外業務的發展，西方國家和地區的商業銀行競相發展中間業務，且已形成一股新興的國際金融潮流。對于它們而言，中間業務已成為主要業務品種和收入來源，在總收入中的占比達到40%—50%，有的甚至超過70%.而我國商業銀行中間業務起步較晚，目前尚主要集中在結算類和類，并且，中間業務收入占全部營業收入的比例大約只有6%—17%.也就是說，我國商業銀行的收益仍嚴重依賴利差收入。為應對銀行業日益激烈的競爭，我國商業銀行必須積極利用其專業化優勢發展中間業務和表外業務，并以此作為新的利潤增長點。
資產證券化的推出，給商業銀行擴大收益來源提供了機會。在資產證券化過程中，原貸款銀行在出售基礎資產的同時還可以獲得手續費、管理費等收入；另外，還可以通過為其他銀行的資產證券化提供擔保及發行服務等而獲得收入。
3.資產證券化可以促使商業銀行加強管理約束，增強業務的規范化和透明度。商業銀行為促使其資產（主要是信貸資產）證券化，必須全面增強信貸業務管理約束，建立健全較好的產品定價和信貸管理基本機制，將信貸產品標準化、規范化，鎖定風險、簡化信息含量，增強證券化資產信息的透明度，以降低SPV為基礎資產信用增級所花費的成本，同時增強投資者對證券真實價值的認可程度，進而降低商業銀行融資代價、提高基礎資產的銷售價格。
因此，可以說，商業銀行實施資產證券化的過程實質上也就是促使其主動增強業務的規范化和透明度的過程。
4.資產證券化可以幫助商業銀行有效進行資產負債管理，改善資本充足率。
資產證券化為商業銀行有效地管理資產負債提供了一種嶄新的方式。商業銀行可以通過資產證券化將缺乏流動性的信貸資產，如某一攬子貸款或部分應收款，組合成資產池，轉入流動性較好的資本市場，同時，轉出的資產也從商業銀行的資產負債表上移出。于是，商業銀行可以加速將金融資產轉化為現金，資產負債結構隨之得到改善，資產負債的期限也趨于合理。
同時，貸款的風險權重常常高于債券的風險權重，因此，善于管理的銀行可以通過對其貸款進行證券化而非持有到期，來改善其資本充足率的大小。這對我國資本充足率普遍較低的商業銀行而言，具有較強的現實意義。
5.資產證券化有助于我國商業銀行增強競爭力，應對外資銀行的挑戰。
目前，我國處于入世的“后過渡期”，2006年，我國金融領域將向外資金融機構全面開放。為此，我國商業銀行正在積極進行改革，建行、中行正在進行股份制改革試點和上市前準備工作，工行、農行也明確了在今后幾年爭取上市的目標。一時間，能否成功改組上市似乎成了評價我國商業銀行改革的一個最重要內容。筆者認為，不能把注意力只集中在銀行的股份制改革、上市方面——這只能說是商業銀行改革成功的市場表現，銀行盈利能力、風險控制能力和核心競爭能力的提高才應是商業銀行改革的目的之所在。
資產證券化具有廣闊的發展空間和豐厚的收益水平，有助于我國商業銀行深化改革、增強核心競爭力和盈利能力，應對我國金融領域全面開放后來自外資銀行的挑戰。
三、我國商業銀行在開展資產證券化過程中應注意的問題
目前，我國已經基本具備了開展資產證券化的條件，并已有初步嘗試。2003年初，中國信達資產管理公司與德意志銀行簽署了資產證券化和分包一攬子協議合作項目，涉及債權金額25.52億元，被稱為我國第一個資產證券化項目；2003年6月，中國華融資產管理公司在國內成功推出賬面價值約132億元的資產處置信托項目。
但總體而言，現階段，我國對于資產證券化，無論是理論知識準備還是實際操作經驗，都還十分欠缺，在社會環境、制度建設等方面尚存在一些問題，需要我國在開展資產證券化過程中加以注意。
1.評級成本問題。我國國內資產在國際市場上的信用評級并不高，而較低的信用評級也就意味著較高的融資成本，同時，為評級而聘請國際專家所需成本也比較高。所以，從商業角度考慮，我國現階段開展資產證券化業務，還不適宜廣泛在國際金融市場上實施。但隨著該項業務在我國的廣泛開展，走出國門是必然趨勢。因此，我國應加快信用體系及相關機制建設，提高企業及其資產信用等級，并加強商業銀行風險控制，規范信貸業務操作，提高信息透明度，以應對全球化后銀行業的激烈競爭。
2.會計、稅收、法律問題。資產證券化過程中所涉及的會計、稅收、法律等方面的問題，是資產證券化能否成功的關鍵所在。這些方面涉及證券資產的合法性、流動性和盈利性，與各方參與者的利益息息相關，并直接關系到資產證券化的動機和結果。因此，我國應加快對資產證券化過程中有關會計、稅收、法律等方面問題的研究，并盡快出臺相關規定，以規范該項業務在我國的應用。
3.風險問題。商業銀行在開展資產證券化業務過程中也存在一定的風險，如聲譽風險、戰略風險、信用風險、操作風險等。因此，我國在積極研究開展資產證券化業務過程中，還應加強對其中有關潛在風險的化解對策研究，以求得收益最大化和風險最小化。當然，上述問題的解決不可能一蹴而就。我國應加快相關問題的研究，積極完善各方面條件，邊摸索邊實踐，正確引導資產證券化業務在我國的廣泛開展。
「參考文獻
1.陳林龍、王勇，《現代西方商業銀行核心業務管理》，2001，中國金融出版社。
2.余龍武、郭田勇，《中國銀行業的綜合經營與監管》，2002，中國商業出版社。
3.吳青，“淺議商業銀行資產證券化與我國的金融改革”，《國際金融研究》，1999.12.
4.程虎，“關于我國資產證券化若干問題的探討”，《經濟與管理研究》，2002.3.
資產證券化對傳統會計的沖擊，其核心主要表現在會計確認方面,即資產證券化應作為一項有擔保的融資業務而作表內處理,還是應確認為一項銷售業務而作表外處理。該問題之所以關鍵，在于金融企業實行資產證券化目的，很大程度上在于將銀行資產以“真實出售”的方式，轉移到資產負債表外，減少銀行的風險加權資產，從而在不增加資本的情況下，提高資本充足率。
當然，如果風險確實得以轉移，銀行就無須再為這部分資產計提監管資本；但若還保留了相當數量的風險，就須計提相應的監管資本。事實上，目前大多數國家都將資本監管作為監管資產證券化業務的核心內容。
傳統上使用“風險與報酬分析法”對資產進行確認，但該方法在資產證券化條件下，會存在由于概念內涵不一致，而不能夠全面反映由于金融工具的發展，使風險與報酬有效分解的狀態,同時過于依賴獲得資產的交易順序等問題，難以適應越來越復雜化的金融環境。
面對環境壓力，美國財務會計準則委員會第125號財務會計準則(SFAS-No1125)《金融資產轉讓和服務以及債務解除的會計處理》，突破了傳統的會計處理方法，而采用“金融合成分析法”，把著眼點放在資產的控制權上,沒有像以前那樣強調資產所有權和風險。它的原則是,誰控制了資產,誰就該將資產記錄于其資產負債表上,不管誰對該資產承擔風險,除非誰承擔風險的問題，成為判斷誰是資產控制者的實質因素。
顯然,金融合成分析法將轉讓與轉讓所附條件分別進行處理,對“控制”、“風險”、“收益”進行相對獨立的反映,使對證券化交易的會計反映更加全面,對證券化交易實質的揭示更加準確。正由于“金融合成分析法”存在這些優點，該方法也逐漸被國際會計準則委員會認同，并為大多數國家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”標準的使用更偏向于把轉讓資產視為銷售，而進行表外處理,并對由此產生的新金融工具(金融合約)及時加以確認和計量,實現表外處理(或表外附注形式披露)表內化。
詳盡披露信息
由于在資產證券化過程中,復雜的合約安排能使資產的控制權與風險、收益分離,并以各種相互獨立的衍生金融工具為載體,分散給不同持有方,為了揭示投資風險,應對證券化資產的收益和控制權進行合理披露，應在重視表內列報的基礎上，重視表外披露。
鑒于此,國際會計準則委員會對資產證券化的披露做出了詳盡規定,在IAS-No139中指出：“如果企業進行了證券化或簽訂了回購協議,則應就發生在當前財務報告期的這些交易，和發生在以前財務報告期的交易形成的剩余留存利息，進行單獨披露,披露的內容包括:(1)這些交易的性質和范圍,包括相關擔保的說明、有關用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數量信息。(2)金融資產是否已終止確認。”
除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外,IASC還鼓勵企業提供關于金融工具的使用范圍、相聯系的風險、所服務的經營目的和評述等相關信息。美國財務會計準則委員會也對證券化資產的披露做出規定,SFAS-No1140新的披露準則不僅要求企業披露有關資產證券化有關的會計政策、數量、現金流量、確定保留權益公允價值的關鍵假設，及公允價值對關鍵假設變動的敏感程度,還要求企業披露以下內容:(1)靜態資產組合的現狀及預計的損失；(2)反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化，可能對保留權益的公允價值減低的重點測試；(3)本期內證券化特殊目的主體與轉讓人之間全部的現金流量；(4)轉讓人所管理的表內和表外資產中，期末拖欠債務及本期的凈信用損失。
響,代表著保險業與證券業混業經營的發展新方向。保險投資證券化是我國金融改革和發展的現實選擇,有利于形成銀行、保險、證券業三足鼎立的金融市場格局,因此我國應該有重點、有步驟地推進保險投資證券化發展。
保險投資證券化是保險公司為了取得預期的收益,將保險資金投向資本市場,用于購買股票、債券等有價證券,使它們的投資結構向證券化方向發展。保險投資的證券化發展,不僅促進了證券市場的發展和繁榮,而且能使保險公司獲得相當可觀的投資收益,提高保險業經營的穩定性和償付能力,是保險業逐步走向與證券業混業經營的新趨勢,必將對各國金融市場產生深遠影響。
一、國際保險投資證券化發展的背景分析
1.國際金融市場融資結構的變遷為保險投資證券化提供了良好的發展機遇。80年代以來,國際金融市場融資結構發生了重大變革,直接融資逐漸取代間接融資占據了金融市場的主導地位,發行債券、股票日益成為社會融資的主要渠道。如1996年,美國、歐盟等國家證券在金融資產中的比重占到65%,證券市值占GDP的比例美國為244%、德國為133%、印度為94.4%。金融市場融資結構的這種變化為保險業創造了有利的投資機會,而保險資金所具有的長期性、穩定性、規模性特征又恰好與這種變化的要求相吻合,使得證券投資在保險公司的金融資產結構中的比重越來越高。據統計,目前全球證券市場上有40%的投資資產為各國保險公司所控制。
2.保險業的迅速發展和保險資產規模的不斷擴大,加快了保險投資證券化的發展步伐。近20年來,世界經濟一直保持著穩定的增長態勢,國際保險業以年均10%左右的速度增長,1998年全世界保險業保費收入近4萬億美元,保險業總資產達到約8萬億美元。保險業的迅猛發展,給保險公司帶來巨額收入,大大增強了保險業的資金實力,使它們成為資本市場上非常重要的投資者。
3.國際資本市場發展勢頭迅猛,金融創新活動日益活躍,為保險公司提供了豐富的投資品種、多元化的避險手段和良好的投資環境,進一步拓展了保險投資證券化的選擇空間,使保險公司能夠通過合理安排資產結構和有效的證券投資組合,高效安全地運用保險資金。
4.世界各國普遍放松對保險業投資的限制,為保險投資證券化提供了制度上的便利。80年代以來,金融自由化浪潮席卷全球,各國紛紛放松對金融業的嚴格管制,實行相對寬松的監管政策,各種金融機構之間業務相互交叉和滲透不斷加劇,保險業為了應對經營環境的變化,加速了向證券業的滲透和融合,使證券投資成為保險公司最重要的資金運用方式,保險公司的盈利也越來越依賴于證券投資所帶來的收益。
5.國際保險市場日益飽和,業務日趨競爭激烈,保險供給出現嚴重過剩現象。大多數保險公司在保險經營過程中不但沒有取得盈利,反而出現了巨額的經營虧損,不得不通過擴大資產投資的方式來提高盈利水平,彌補承保虧損,這是國際保險投資證券化取得較快發展的內在動力(如表1)。
1975-1992年西方發達國家保險業收益狀況表1(單位:%)
項目美國日本德國法國英國瑞士
承保收益率-8.020.330.51-11.6-8.72-8.48
投資收益率14.448.488.7213.0113.2911.55
綜合盈余率5.84.564.991.384.573.07
資料來源:瑞士《西格馬》雜志1997年1期
二、保險投資證券化是我國金融改革的必然選擇
長期以來,我國對保險公司的資金運用采取了“金融抑制”政策,使大量的保險資金只能以銀行現金、銀行存款的方式低效運行(如表2)。雖然近年來我國在保險資金運用方面采取了一系列的積極步驟,但與國際保險業投資證券化的發展潮流相比,還有相當大的差距。從長期效應來看,逐步全面放開我國保險資金的投資方向和投資比例的限制,加快我國保險投資證券化的發展步伐,對我國金融改革和經濟發展將產生深遠的影響,有助于形成銀行業、保險業、證券業三足鼎立的金融市場新格局。
中、美、英、日等國壽險資金運用結構比較表2(單位:%)
投資項目中國美國英國日本瑞士
銀行存款72.99.40.110.61
有價證券10.55166.143.744
貸款8.327.48.127.32
不動產1.83.519.64.715
其它6.58.76.113.738
(一)保險投資證券化有利于調整我國金融市場的融資結構,提高宏觀金融運行效率。
1.有助于提高中央銀行公開市場業務操作的有效性,順利實現央行貨幣政策的目標。保險投資證券化發展,使保險公司成為資本市場上最大的資金供應者之一,它們在一級市場上大量承購和包銷有價證券、在二級市場上買賣證券,能有效地引起信用規模的收縮和擴張,影響社會貨幣供應量。這樣,中央銀行在進行公開市場業務操作時,通過保險公司等金融機構的密切配合,能大大提高操作的有效性,順利實現貨幣政策的調控目標。
2.有利于理順儲蓄轉化為投資的渠道,增加經濟建設資金的有效供給。保險投資證券化發展,可以使沉淀于商業銀行中的那部分保險資金以證券投資的形式被激活,開辟了社會儲蓄轉化為社會投資的新途徑,從而擴大了社會信用的規模,增加經濟建設資金的有效供給。
3.擴大了直接融資在社會金融資產中的份額,有利于調整我國金融市場的融資結構。保險投資證券化發展,有利于擴大我國資本市場容量,疏通直接融資渠道,適當分流儲蓄資金,為企業創造多樣化的融資工具,必將對我國金融市場形成以直接融資為主的市場格局產生積極而深遠的影響。
(二)保險投資證券化是促進我國證券市場的健康發展、完善市場結構的客觀要求。
1.有利于增加證券市場資金的有效供給,擴大證券市場規模。與發達國家甚至部分發展中國家相比,我國金融市場證券化進度還相對滯后,其主要原因在于我國的證券市場發育不完善,社會缺乏多元化的投資渠道和投資機會,證券市場資金有效供給不足。保險投資證券化發展,能有效地擴大我國證券市場的容量,給資本市場注入穩定而強勁的資金來源,對于增加我國證券市場的資金供給、繁榮證券市場將發揮積極的推動作用。
2.有利于培育多元化的投資主體,改變我國證券市場上散戶過多、投機性太強的現狀,促進證券市場的穩定發展。保險投資證券化發展,有利于改變我國目前以散戶為主的投資者結構,建立以機構投資者為主導的證券市場新格局,促進我國證券市場逐步走向成熟。
3.有利于證券市場結構的完善,活躍市場交易。保險投資證券化發展,使保險公司成為證券市場上活躍的交易商,它們在一級市場上承購、包銷、配購新證券,可以刺激一級市場的發行;在二級市場買賣證券,能夠提高資金的流動性,活躍二級市場。這些既有利于改善證券發行、交易市場結構,又有利于改善資本市場中各類資產的比例結構。此外,保險資金通過創立或配售、申購投資基金、建立和加入信托投資公司、金融咨詢公司等,能夠促進資本市場的組織結構更加完善。
(三)保險投資證券化有助于保險職能的全面發揮,壯大我國保險企業的經濟實力,提高國際競爭力。
1.有利于加快我國保險公司商業化運營的步伐,全面發揮保險業的經濟職能。保險投資證券化發展,將大大增強保險公司的投資意識和盈利意識,轉變企業的經營觀念,從而充分、全面地履行保險的經濟職能,提高保險業在社會經濟生活中的地位和作用。
2.有利于提高保險公司資金運用的預期效益,增強企業的經營穩定性,化解利率風險和經營風險。銀行自1996年以來先后7次降息,使以銀行存款為主的保險資金的預期收益急劇下降,產生了嚴重的利差倒掛現象。保險投資證券化發展,有利于保險公司通過投資組合的選擇,優化資產分布結構,獲取高額穩定的投資收益,提高保險企業的償付能力,化解經營風險。
3.有利于保險公司調整險種結構,提高開發新險種的積極性。保險投資證券化發展,擴大了保險公司的投資渠道,提高預期收益和償付能力,有利于激勵保險公司開辟新的服務項目,如開辦投資分紅式保單、保單貸款業務等,以吸引更多的客戶,形成保險經營的良性循環,加快我國保險業發展。
4.有利于提高民族保險公司的國際競爭力,奠定開放我國保險市場的雄厚經濟基礎。我國加入WTO以后,金融服務業特別是保險業將面臨著國際保險集團的極大沖擊。外國保險公司的資金投資渠道比較暢通,可以投資股票、國債、企業債券甚至以直接投資的方式進入房地產領域,獲取豐厚的投資回報,從而可以通過低費率、支付高費的方式進行保險商品傾銷,搶奪國際保險市場份額。加快保險投資證券化發展,有利于我國保險業經營方式由粗放型向集約型轉變,逐步增強我國民族保險公司的經濟實力、提高國際競爭力,更好地奠定我國保險業加入WTO的經濟基礎,迎接保險市場開放對我國保險業帶來的巨大沖擊。
三、推進我國保險投資證券化發展的基本思路
(一)分階段、有重點地推進保險投資方式的多元化,逐步放開保險資金運用方向的限制,可按以下方式進行:
1.允許保險公司參與各類債券的發行和交易。國家在發行政府債券、企業債券時,可按照一定的比例向保險公司定向配售。保險公司可以在資本市場上自由買賣政府債券、金融債券和企業債券,從事債券的現貨和期貨交易。
2.允許保險公司以購買證券投資基金的方式間接進入證券市場,從事一級市場基金的發售和二級市場基金的買賣,逐步改善保險資產的投資結構,提高證券投資的比例,實現保險資金的保值增值。
3.由保險公司單獨或與其它金融機構合作的形式共同發起設立證券投資保險基金,委托專業的基金管理公司管理和運作,出資方按投資比例分享利潤、共擔風險,使保險資金以投資基金的形式直接進入證券市場。
4.保險公司作為證券投資基金的發起人,成立專門的保險基金管理公司,對保險基金的運用進行專業化管理,使保險公司根據保險資金期限的長短、公司償付能力和風險承受能力的不同,采取相應的投資策略,合理安排投資組合,這樣既有利于控制保險投資的風險,又有利于提高保險投資的收益率。
5.全面放開保險投資方式的限制,使保險公司以機構投資者的身份直接進入證券市場,參與股票的申購、配售和交易,形式與國際慣例相接軌的保險投資管理制度,為保險投資創造寬松的外部環境。
(二)加強保險投資監管法規和制度的建設,盡快完善《保險法》中有關保險投資的實施細則及其它相關的配套法規,對保險資金運用形式實行結構管理和比例管理。從發達國家和地區的保險投資監管經驗來看,對保險公司開放投資方式的限制和嚴格控制投資比例,兩者不可偏廢,前者是為保險公司提供可供選擇的投資工具,創造投資機會;后者是為了控制保險公司的投資風險,保持財務的穩定性和必要的償付能力。我國保險法中關于保險公司投資方式和投資比例的規定則顯得粗略,有待于進一步充實和完善。
關鍵詞:資產證券化;中國;金融創新
所謂資產證券化(AssetSecuritization),指的是發起人(Originator)將缺乏流動性但卻可在未來某個時期產生可預見的穩定現金流的資產出售給特設機構(SpecialPurposeVehicle,SPV),由該機構通過一系列的結構安排分離與重組資產的風險與收益,從而增強資產信用度,將資產轉化為可自由流通的證券,在金融市場上交易,最終實現金融融資。作為資產證券化載體的證券化產品,具有債券的性質,并可以按照不同的標準劃分許多種類:按照基礎資產的類型劃分,證券化的品種可以分為信貸資產證券、住房抵押貸款以及其他合成衍生證券;按照基礎資產是否為抵押資產劃分,證券化的品種可以分為資產擔保證券(Asset-backedSecurities,ABS)和抵押支持證券(Mortgage-backedSecurities,MBS)。
一、中國資產證券化的實踐歷程
中國的資產證券化道路源于1992年海南省三亞地產的投資證券。三亞市開發建設總公司以三亞單洲小區800土地為發行標的物,公開發行了2億元的3年期投資證券,此為中國資產證券化嘗試走出的第一步。1996年8月,珠海為了支持珠海公路的建設,以本地車輛登記費和向非本地登記車輛收取的過路費所帶來的穩定現金流為支持在國外發行了2億美元債券,這是國內第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產證券化案例。1997年7月央行頒布《特種金融債券托管回購辦法》,規定由部分非銀行金融機構發行的特種金融債券,均需辦理資產抵押手續,并委托中央國債登記結算公司負責相關事項。這在某種程度上使不良資產支持債券的發行成為可能,此后出現了由資產管理公司主導的幾筆大額不良資產證券化。2000年,中國人民銀行批準中國建設銀行、中國工商銀行為住房貸款證券化試點單位,標志著資產證券化被政府認可。
2003年,中集集團利用其海外的應收賬款為支持發行了資產支持證券,規定在3年的有效期內凡是中集集團發生的應收賬款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司,由該公司在國際商業票據市場上多次公開發行資產支持商業票據(AssetBackedCommercialPaper,ABCP),協議總額為8000萬美元。2003年6月,華融資產管理公司推出了國內首個資產處置信托項目,華融將涉及全國22個省市256戶企業的132.5億債權資產組成資產包,以中信信托為受托人設立財產信托,期限為3年。該模式已經接近真正的資產證券化項目,并且首次在國內采用了內部現金流分層的方式實現了內部信用增級。
到2004年,開始出現政府推動資產證券化發展的跡象。2004年2月,《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》,其中第四條“健全資本市場體系,豐富證券投資品種”提出:加大風險較低的固定收益類證券產品的開發力度,為投資者提供儲蓄替代型證券投資品種,積極探索并開發資產證券化品種。2004年4月至7月,工商銀行通過財產信托對其寧波分行的26億元不良資產進行了證券化。2004年12月15日,央行公布實施《全國銀行間債券市場債券交易流通審核規則》,從而為資產證券化產品流通掃清障礙。
2005年以來,我國在資產證券化的道路上有了新的發展。2005年3月21日,由中國人民銀行牽頭,會同證監會、財政部等9個部委參加的信貸資產證券化試點工作協調小組正式決定國開行和建行作為試點單位,分別進行信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點。隨后,為促進資產證券化試點工作的順利開展,各相關部委相繼出臺了一系列的配套制度:4月21日,中國人民銀行和銀監會共同了《信貸資產證券化試點管理辦法》;5月16日,建設部頒布了《建設部關于個人住房抵押貸款證券化涉及的抵押權變更登記有關問題的試行通知》;6月2日,財政部正式了《信貸資產證券化試點會計處理規定》,對資產證券化相關機構的會計處理進行了全面規范;6月16日,中國人民銀行第14、15號公告,對資產支持證券在銀行間債券市場的登記、托管、交易、結算以及信息披露等行為進行了詳細規范;8月1日,全國銀行間同業拆借中心了《資產支持證券交易操作規則》;8月16日,中央國債登記結算有限責任公司了《資產支持證券發行登記與托管結算業務操作規則》,規范了資產支持證券的發行、登記、托管、結算以及兌付行為;11月11日,銀監會了《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》,從市場準入、風險管理、資本要求三個方面對金融機構參與資產證券化業務制定了監管標準。這些配套制度的推出為資產證券化的規范化運行創造了條件,也為今后我國資產證券化的深入發展奠定了制度基礎。2005年12月15日,國開行和建行分別在銀行間市場成功發行了第一只ABS債券41.78億元和第一只MBS債券29.27億元。
總體來看,我國以前的資產證券化實踐大多屬于自發性的個體行為,證券化產品也不是真正意義上的資產證券化產品,操作模式不成熟、不規范。雖然2005年開始,我國拉開了資產證券化試點工作的序幕,并相繼出臺了一系列的配套制度,但到目前為止資產證券化還遠沒有成為金融機構自覺性的群體行為,證券化實踐尚未出現實質性突破,資產證券化之路還任重而道遠。
二、中國資產證券化的巨大發展空間與多重約束
“如果有一個穩定的現金流,就將它證券化”,這是流傳于美國華爾街的一句名言。按照華爾街的標準,目前我國能夠進行證券化的資產已經很多,如房地產貸款、企業各種應收賬款、銀行不良資產、信用卡應收款、汽車貸款等等,都可以成為資產證券化的標的資產,而且這些資產的證券化在美國、日本等發達國家已經相當成熟了。根據銀監會統計數據,截至2005年末,我國商業銀行不良貸款余額達到13133.6億元,其中次級類貸款3336.4億元,可疑類貸款4990.4億元,損失類貸款4806.8億元。截至2006年第一季度,我國四家金融資產管理公司累計處置不良資產8663.4億元,與1999年四家資產管理公司成立時剝離的1.4萬億元不良貸款處置任務還有很大的距離。根據人民銀行2006年第二季度貨幣政策報告,截至2006年6月末,我國商業性房地產貸款余額為3.4萬億元,其中房地產開發貸款余額1.3萬億元,比年初增加2123億元;購房貸款余額2.1萬億元,比年初增加1820億元。近年來我國汽車消費信貸發展迅猛,統計數據顯示,2004年末我國金融機構汽車信貸余額達到了1594.03億元人民幣。以上數據表明,我國可用于資產證券化的資產數量巨大,在資產證券化的供給方面已經具備了足夠的物質基礎。
從證券化產品的需求來看,同樣存在巨大的市場空間。一般而言,資產證券化產品在產品屬性上屬于固定收益證券,類似于企業債券。但是,我國企業債券市場發展極其落后,而證券化產品更是一片空白。從投資者的需求來看,中國是一個高儲蓄率的國家,有數萬億元的居民存款希望能找到更好的投資工具,他們對創新性的投資品種需求非常大。尤其是社保基金、保險基金等要求風險較低的機構投資者,會對證券化產品產生強烈的需求,這是被國際資產證券化市場的發展所證明的。
以上分析表明,在我國,對于資產證券化產品,其供給和需求都有巨大的潛力,資產證券化市場存在巨大的發展空間。然而,我國目前的資產證券化發展水平與巨大的發展空間之間存在著顯著的差距,要消除這種差距,必須從多個方面共同努力。這是因為,在我國資產證券化過程之中,存在著一系列的制約因素。長期以來,相關法律制度的缺失,金融基礎工程的薄弱,以及證券化過程中諸多程序和操作問題的不明確,阻礙了我國資產證券化的探索和操作。
1.會計、稅收制度與證券化的不統一。
資產證券化過程中所涉及的會計、稅收等問題決定著證券資產的合法性、盈利性以及流動性,關系到每一參與者的利益,影響資產證券化的動機和結果。美國財務會計準則委員會(FASB)對于資產證券化產品的會計處理做了較為詳盡細致的規定。我國在會計制度上,無法做到與資產證券化相統一,因此難以對資產證券化業務實行有效監控。我國目前對資產證券化的會計制度的規定是財政部指定的《信貸資產證券化試點會計處理規定》,相關的財務判斷與會計處理缺乏合理的依據,與美國的會計規范相比還不夠完善。同時,資產證券化運作規模龐大,交易環節繁多,減少作為其成本主要支出的稅收支出是關系證券化操作能否順利進行的關鍵。在稅收制度方面,尤其在跨國證券化中的稅收問題上,我國現行稅法規定還存在很大空白,使得證券化的成本大大提高。
2.相關法律不完備。
由于我國資產證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全構建起來。以美國為例,美國并無針對資產證券化的專門立法,其規范主要來自于聯邦和州法律,其中包括證券法、證券交易法、破產法以及1940年的投資公司法等,這些規范促進了資產證券化的規范化和法制化運營。我國目前沒有出臺證券化專門法規,現行公司法、合同法、信托法、銀行法等法律法規對證券化存在眾多阻礙,由人民銀行、銀監會、證監會、財政部以及國家稅務總局制定的資產證券化市場的法律法規(前文有列舉)還不夠完備,有許多方面和環節還沒有涉及到。在我國信用環境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關法律法規的不完備意味著提高了風險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產證券化的規范健康發展。
3.信用評級機構缺失。
在實施資產證券化的過程中,對資產池中的資產進行嚴格、公正、正確的信用評級對于證券化的資產定價具有至關重要的作用。客觀、公正的信用評級能夠較為真實的度量資產所蘊含的風險,從而間接決定了證券化后的資產的價格。國際上最具信譽的信用評級機構主要有如下幾家:標準普爾評級集團、穆迪投資者服務公司以及FitchIBCA,Duff&Phelp公司等。這些公司為投資者的投資決策提供了有力的信息決策支持。而現階段國內信用評級機構普遍規模不大,彼此間的評級標準不一,其權威性存在較大質疑,難以為投資者提供客觀、公正的信用評級服務。因此,投資者不得不承擔國外信用評級機構高額的服務費用,從而降低了投資者的收益以及證券化資產對投資者的吸引力。
4.金融機構動力不足。
美國資產證券化的歷史表明,當時美國一些儲蓄機構陷入了嚴重的流動性危機,資產證券化正是發端于金融機構對外融資、解決流動性的被迫行為。在我國,一直以來都是高儲蓄率,較高的銀行儲蓄率使金融機構很少能夠陷入流動性困境,而且即使偶爾陷入了流動性危機,也有銀行的銀行——中央銀行作為其堅強的后盾;同時,由于傳統意識的約束,我國金融機構也不愿意把具有穩定現金流的資產打包兌出去。金融機構目前是我國資產證券化的主體,其進行資產證券化的動力不足,在一定程度上也影響了資產證券化在我國的發展。
當然,還有其他許多制約資產證券化在我國發展的因素,包括體制障礙、投資者不成熟、風險管理水平低、資產證券化專業人才極其缺乏等等。這些制約因素的共同作用,決定了我國資產證券化將經歷一個緩慢而艱難的發展過程。
三、我國資產證券化今后的發展道路
近年來,我國經濟和金融的快速發展,已經為資產證券化奠定了一定的市場基礎:從宏觀角度看,我國資本市場基本完善,資本流動性較強;從微觀角度看,我國商業銀行和國有企業等的現代企業制度和獨立經營的實現為資產證券化的發展打下了良好基礎;同時,近年來我國對金融市場的開放,使金融市場進一步國際化,這也為資產證券化的發展開辟了廣闊的市場空間。對于我國資產證券化的未來發展前景,無論是政府部門還是市場人士都較為樂觀。中國銀監會李伏安在2006年4月2日舉行的“中國金融衍生品市場發展高級論壇”上表示,經過國家開發銀行和中國建設銀行的試點,2006年將進一步擴大信貸資產證券化規模,雖然目前資產證券化只有不到100億元規模,但年內將做到1500億元。2006年5月,標準普爾在印度舉行的亞洲開發銀行理事會年會上發表的一份報告中指出,如果能夠進一步掃除若干阻礙資產證券化發展的障礙,亞洲國家和地區資產證券化將會有長足的發展,亞洲國家和地區必將從中受益。
但是,我國資產證券化目前還仍然處于積極試點階段,資產證券化的發展還受到諸多內外部因素的制約,資產證券化之路任重而道遠。在今后證券化的發展道路上,需要做好如下幾個方面的工作:
1.進一步推動資產證券化試點的發展,做好證券化工作的廣泛推廣。
我國已于2005年實現了開元信貸資產支持證券和建行建元2005個人住房抵押貸款證券化信托優先級資產支持證券,并且于2006年3月經國務院批準,信貸資產證券化與住房按揭證券化的試點工作在國家開發銀行和中國建設銀行正式啟動。我國目前正大力開展基礎設施建設,急需長期資金投資,資金周轉時間較長,如果單一靠政府或銀行都很難滿足,而資產證券化可以解決這些難題。通過試點工作,能夠降低融資成本,緩解銀行的流動性風險,提高銀行資金周轉率。
2.適當放松對證券化的管制,促進資產證券化在中國的蓬勃發展。
從國際經驗來看,對市場管制較少的美國的資產證券化市場發展較好,已成為全球第一大資產證券化市場,擁有運作良好的制度體系;日本在其資產證券化發展初期對其市場的限制則阻礙了市場的發展,付出了慘痛的代價后開始放松管制,才迎來近幾年資產證券化市場的快速發展。我國一直處于嚴格的金融管制之下,但這種管制已經不能適應當前經濟和金融市場的需要了。我國對資產證券化標的資產、發起人、投資人和交易方式等各方面的限制過多,不利于證券化產品創新,不利于證券化在我國的蓬勃發展,更無利于我國的金融改革。要大力推進資產證券化市場的發展,在目前這種情況下,政府能做的最好的事情就是放松管制,放寬對資產證券化標的資產、發起人、投資人和交易方式等各方面的限制,為金融創新提供廣闊的發展空間,培育資產證券化市場,改善我國金融環境。
3.制定并完善資產證券化的法律體系,包括制定相關的會計制度。
正如前面提到的我國資產證券化實行中存在著法律、會計和稅收制度不健全的問題,需要在實踐的過程中不斷摸索,查漏補缺,借鑒資產證券化發展成熟的美國和日本的經驗,用法制手段保護各方的利益不受損害。在資產證券化立法中,我們要充分理解資產證券化立法的精神實質,為政府在制度中恰當定位,做自己應該做的事情,由市場做市場的事情,各司其職,不過亦無不及。在法制構建上提供多元選擇及完善的配套措施,使市場能依據法制順應市場發展選擇有利的發展模式,進而奠定市場發展的長遠基礎。
4.健全資本市場體系的同時,豐富證券化品種。
國務院發出的《國務院關于推進資本市場改革方向和穩定發展的若干意見》指出,要大力發展資本市場,積極開發資產證券化產品,建立以市場為主導的品種創新機制。我國目前證券化的資產主要包括房地產抵押貸款、汽車貸款、銀行的不良資產和各種企業的應收賬款等。對于我國這樣一個具有高儲蓄率的國家來說,應尋找更好的投資品種,發掘出更多的證券化產品,促進資產證券化發展。
5.規范發展我國的信用評級制度。
針對我國資產和信用評級機構數量少、評估質量不高的狀況,我國建立具有國際影響而且權威的資產和信用評級機構勢在必行。與此同時,應對這些評級機構進行統一管理,使其獨立發揮作用,不受其他因素影響,客觀公正地進行評估工作;應學習其他國家成熟的評級制度經驗,用法律手段割斷評估機構和被評估者之間的往來,最終提升我國信用評級機構的威信。
參考文獻:
[1]DavidM.Morris,“AssetSecuritization:PrinciplesandPractice”,ExecutiveEnterprises,Inc.1990.
[2]楚天舒、毛志榮.美國、日本資產證券化市場比較及借鑒[R].深圳證券交易所綜合研究所研究報告,深證綜研第0135號.
[3]李矅.資產證券化——基本理論與案例分析[M].上海:上海財經大學出版社,2001.
[4]劉向東.資產證券化在全球的最新發展[N].上海證券報,2006-06-05.
[5]潘彩虹.我國資產證券化瓶頸問題及解決對策[N].證券時報,2006-03-21.
隨著我國住房制度改革的深入發展，住房市場供需失衡問題受到經濟學界的廣泛關注。筆者認為，解決這一問題，除了把房價降到一個合理水平外（包括經濟適用房的建設、以及降低有關的政府稅費等），還應大力發展房地產金融，建立和完善我國的住房抵押貸款市場，尤其是住房抵押貸款二級市場。而住房抵押貸款證券化正是建立與形成住房抵押貸款二級市場、發展我國房地產金融體系的重要環節。
一、目前住房抵押貸款市場的局限性分析
一個完整的住房抵押貸款市場包括住房抵押貸款一級市場和住房抵押貸款二級市場。抵押貸款一級市場即按揭貸款市場，是指購房者（按揭人）以房產作抵押向金融機構申請貸款，銀行對其進行嚴格審查后發放貸款的市場；住房抵押貸款二級市場即住房抵押債權轉讓市場，是指金融機構將住房貸款轉售給其他投資者，或者以抵押貸款為擔保，發行抵押貸款證券的市場。
抵押貸款一級市場涉及到銀行的安全性、盈利性和流動性。一是銀行貸給按揭人的資金是銀行對儲蓄者的負債。儲蓄期限一般較短，而按揭貸款的還款期限較長，銀行長期資產與短期負債不匹配，就不能化解未來不確定性帶來的風險；二是資產的流動性和期限呈反方向變動，期限越長，流動性越低，住房抵押貸款本身的特性決定了其流動性較差，因此目前各銀行都嚴格限制貸款期限；三是風險大，由于按揭貸款是期限很長的債權資產，銀行面臨的利率風險就很大；另外，當客戶因某種原因失去償還能力或者認為違約產生的利益超過違約所產生的損失時，就會發生信用風險。由于上述原因，銀行開展住房抵押貸款業務的積極性不高。這也是目前銀行普遍“惜貸”的一個重要成因。鑒于此，為提高銀行的積極性，可參照發達國家的作法，努力推動住房抵押貸款證券化，發展房地產抵押貸款二級市場。
住房抵押貸款二級市場可以分為證券化市場和非證券化市場兩部分。住房抵押貸款證券化即抵押債權證券化，是房地產證券化的一種，它是指住房抵押貸款機構將其所持有的抵押債權匯集重組為抵押組群，經過政府機構或私人機構的擔保和信用加強，以證券的形式出售給投資者的融資過程，由此而形成的資金流通市場，稱抵押貸款二級市場。非證券化市場是指由投資者直接買斷住房抵押貸款，從而實現相關債權主體的直接轉換。
二、住房抵押貸款證券化的效應分析
住房抵押貸款證券化實際上等于把不能分割的房地產變成可分割的財產，把不可移動的房地產轉化為可流通轉讓的有價證券。這一方面為一般投資者提供了共享房地產開發和經營收益的機會，另一方面通過把社會短期貨幣資金轉化為長期穩定的資本金，也有利于社會的投資渠道、以及住房抵押貸款的運作和退出。作為一種融資工具，其作用具體表現為下述幾方面：
1、抵押貸款證券化可以有效地分散和轉移風險
以住房抵押貸款為擔保發行抵押證券后，原來集中在銀行的抵押貸款資產，變為資本市場上很多投資人持有的抵押債券，這樣就使房屋抵押貸款的風險相應分散。而且，由于抵押證券是以一組抵押貸款的投資組合為抵押，個別違約風險被分散，投資的有效收益能夠得到更大的保障。
2、提高了資產的流動性，解決了銀行抵押貸款“短期負債支持長期資產”的流動性難題由于房屋抵押貸款的期限最長可達30年，對發放抵押貸款的銀行來說，信貸資產回收周期很長，而通常銀行吸收存款負債最長僅5年(實際上居民存款以活期或1年期為主)，二者資產負債的期限不匹配，增加了銀行經營的風險和管理的難度。通過證券化，銀行及時把長期抵押貸款資產在資本市場拋售兌現、或自己持有變現能力很強的抵押證券，就可解決銀行面臨的流動性約束。另外房地產抵押債權證券化，通過抵押二級市場打破抵押資金的地域限制，使得抵押資金得以在全國范圍內流動，平衡地區經濟發展不平衡而引起的抵押貸款利率的高低不平，使之平均化和市場化。
3、抵押貸款證券化對刺激抵押貸款一級市場的積極作用
對抵押貸款借款人來講，由于抵押貸款證券化，拓寬了抵押貸款發放的資金來源，增強了抵押貸款的流動性，分散了抵押貸款的風險，使金融機構可以延長抵押貸款的時間，擴大抵押貸款的范圍，發放更多住房抵押貸款，從而滿足市場購房者融通資金的需要。這樣對購房人來說，不會因為借款資金短缺的瓶頸抑制而推遲購房意愿；而房地產開發商也將有更多機會出售他們已建成和即將建成的樓盤，由此形成的良性循環將有利于激活抵押貸款一級市場、緩解房地產的供需失衡矛盾、以及有效的刺激社會總需求的增長等。
三、住房抵押貸款證券化的建議
近些年來，我國在房地產證券化方面進行了一系列的探索和實踐，取得了一些可喜成就，為推行住房抵押貸款證券化創造了有利條件。其中包括：1、我國資本市場的初步形成和證券交易所的創立為推行住房貸款證券化創造了必要條件。2、我國已建立了一些房地產金融機構，如一些專業銀行的房地產信貸部和住房儲蓄銀行等，為抵押貸款證券化提供了機構上的保證3、大批房地產與證券評估機構的建立，為抵押貸款證券化提供了必要的中介保障等。但是另一方面應該看到，我國抵押貸款二級市場尚處于萌芽階段、屬于新生事物，要實現這一金融工具的創新，就要吸收發達國家的先進經驗，通過有關管理部門的推動和扶持，結合我國的實際情況，從以下幾個方面入手：
1、培育抵押貸款證券化市場
要發行抵押貸款證券必須建立完善的、流動性較強的抵押貸款二級市場。包括：1、制定相應的法律法規。只有保證正常的交易秩序，住房抵押貸款證券才能有效流動，其效應才能真正得以發揮。目前，我國證券化方面的法制建設還很滯后，推行住房抵押貸款證券化，有關管理部門面臨著建立和完善有關金融市場和房地產市場法律、法規的任務。2、深化金融改革。在國有銀行商業化的同時，應大力發展人壽保險公司、養老基金、投資銀行、抵押銀行、非銀行金融機構，建立多元化的投資融資機構，推進金融機構經營機制的轉換，擴大住房信貸資金來源。3、開發新的貸款種類。目前我國房地產抵押貸款的形式主要是職工住房抵押貸款，形式單一，且限制條件嚴格，這嚴重制約了住房抵押貸款市場的發展。針對這一情況，我們應學習國外經驗，吸收一些適合國情的貸款形式，如分級償還抵押貸款、可調整價格抵押貸款等，從而推動住房抵押貸款二級市場的發展。
2、建立完善的抵押市場擔保體系
開展住房抵押證券化必須解決好兩個問題：1、在龐大的住房抵押貸款市場中，建立起健康有序的信用關系和信用體系，提高貸款者和抵押品的信用等級和信用條件，增強抵押貸款的清償能力，減少銀行機構的信貸風險。2、在流動的抵押貸款二級市場中，增強抵押證券的安全性和清償能力，提高證券發起機構和證券抵押品的抵押信用和抵押證券的交易信用，加強對抵押貸款證券化后的流動性風險的防范。由此可見整個房地產抵押貸款市場的運轉必須有完善的抵押擔保體系的支持。因此，設立專門的證券化擔保機構，為抵押證券提供信用支持和擔保，對整個住房抵押貸款證券化體系而言，是十分重要的。借鑒美國的經驗，在推行住房抵押貸款證券化的初始階段，應由政府出面提供擔保，這樣可以提高住房抵押貸款和抵押證券的信譽，為實行住房抵押貸證券化打下堅實的基礎。3、加快抵押貸款證券化運行所需的中介機構的建立
包括：1、建立住房抵押貸款公司。它的職能主要是買進金融機構的抵押貸款所有權和房產抵押權，組成抵押貸款組，經標準化處理、信用評級及抵押貸款擔保公司擔保增級后，發行抵押貸款證券，從最終投資者處取得銷售抵押貸款證券的資金。2、培育抵押債券的認購承銷者。其職能是代替債券發行者銷售債券。認購承銷者可分包銷和代銷兩種。包銷商要承擔發行風險，即在債券未售完時包銷商要購買剩余債券
關鍵詞:住房抵押貸款證券化房地產模式
住房抵押貸款證券化是一種抵押擔保證券,指金融機構把自己所持有的流動性較差、但具有未來現金收入的住房抵押貸款,匯集重組為抵押貸款群組,由證券化機構以現金方式購入,經過擔保或信用增級后,以證券的形式出售給投資者,以融通資金,并使住房貸款風險分散為由眾多投資者承擔的融資過程。住房抵押貸款證券化運用成熟的交易框架和信用增級手段,改善了證券的發行條件,使住房抵押貸款證券化支出費用總額與交易總額的比率很低,從而大幅度降低了企業直接融資的成本。
2005年12月15日,中國人民銀行批準了中國建設銀行信貸資產證券化試點單位,在銀行間債券市場發行資產支持證券。建行作為發起人委托中信信托發行不超過31億元的個人住房抵押貸款支持證券(即MBS)“建行個人住房抵押貸款資產支持證券”。至此,已風靡海外30余年的資產證券化產品,終于正式亮相中國。建設銀行從上海市、江蘇省和福建省三家一級分行中篩選出了15000余筆、金額總計約30億元的個人住房抵押貸款組成資產池,委托中信信托投資有限責任公司發行,這是國內首單個人住房抵押貸款債權證券化產品。該信托的第一次利息將在2006年1月26日予以支付,信托的法定最終到期日為2037年11月26日。建行本身將購買其中9050萬元的次級資產支持證券,其余的29.26億元優先級資產支持證券將按照不同信用評級分為A、B、C三級。在29.26億元的優先級資產支持證券中,A級為26.69億元,B級為2.03億元,C級為5279萬元。MBS將和按揭貸款一樣,采取每月付息還本,并采用浮動利率。
住房抵押貸款證券化的模式
資產證券化是在“破產隔離”、“真實出售”這一中心的基礎上,圍繞現金流重組和信用工程這兩個基本點展開結構設計、產品衍生及市場運作的,是當今各國資本市場上極具活力的金融產品,在我國是全新的嘗試,選擇合適的證券化資產是成功進行資產證券化的良好開端。按照被證券化資產種類的不同,資產證券化可以分為住房抵押貸款支撐的證券化和資產支撐的證券化。美國作為資產證券化市場最發達的國家,資產證券化是從住房抵押貸款證券化起步,且從世界范圍來看,住房抵押貸款也是一種最為廣泛被證券化的資產。因此,我國推行住房抵押貸款證券化可以借鑒國際成功經驗,國際住房抵押貸款證券化代表性的模式大體有三種模式:一是美國模式,即表外模式,即在銀行外部設立特殊機構,用以收購銀行資產,實現資產的真實出售;二是德國模式,即表內模式,即在銀行內部設立一個特殊機構,由這個機構運作證券化業務,資產的所有權仍然屬于銀行,保留在銀行的資產負債表中;三是澳大利亞模式,即準表外模式,是上述兩種模式的結合類型。
但是,在借鑒國外模式的同時,必須清醒地看到,由于我國的房地產市場建立不久,發展很不平衡,加之證券市場發展的地區差異,我國的證券化模式的選擇必須多樣化且富有彈性:針對不同的經濟發展地區,推出不同的房地產證券化品種;對不同的投資主體,應有靈活的投資余地;證券化必須在我國現有的法律框架下構筑。
住房抵押貸款證券化的運作過程可以簡要的概括如下:首先,由住房抵押貸款機構充當原始權益人,以“真實出售”方式將其持有的住房抵押貸款債權合法轉讓給特殊機構。其次,特殊機構將其組成抵押貸款組,經標準化處理、信用評級及擔保公司擔保升級后,發行住房抵押貸款證券,獲得證券發行收入,并向原始權益人支付資產購買價款和向相關中介機構支付服務費用。第三,在證券發行后,特殊機構需要聘請專門的服務商來對已經證券化的住房抵押貸款資產及其現金流進行管理。住房抵押貸款證券化的關鍵是要實現“破產隔離”和“真實出售”。所謂“真實出售”是指貸款出售合同中應明確規定:一旦原始權益人發生破產清算,資產池不列入清算范圍,從而達到“破產隔離”的目的,保護投資者的利益。
在設計住房抵押貸款證券化運作模式中,需要特別強調市場主體——特殊機構的設立,即選擇表外模式還是表內模式運作。它是整個交易結構的中心。相比而言,表外模式更適合我國國情,即設立獨立的特殊機構。首先,從信用增級角度考慮,銀行外部設立的特殊機構是以證券化為唯一目的的、有法律限制的、獨立的信托實體,不受銀行等相關利益機構及財政等政府部門的影響和控制,真正意義上實現“破產隔離”和“真實出售”,從而避免了我國商業銀行信用等級不高的問題。從效率的角度考慮,獨立的特殊機構發行抵押證券具有優勢。成立專業化的住房抵押貸款證券化發行機構適應社會化大分工的發展趨勢,有利于提高市場的運作效率。特殊機構可以將不同商業銀行或其它金融機構發行的住房抵押貸款整合成一個大規模的貸款池,在此基礎上發行抵押貸款可以降低發行費用,分散投資風險。商業銀行出售自己的貸款給特殊機構,可以再有選擇性的購買抵押債券,有效的避免風險,改善銀行資產的質量。從資本充足率考慮,通過實施表外證券化并將回收的資金投資于現金、國債以及高質量的抵押貸款相關證券等風險權重比住房抵押貸款低的資產,貸款人的資本充足率會得到提高。實施表內證券化,住房抵押貸款仍然是貸款人的資產,貸款人的資本充足率不變。
此次建行首發MBS的證券發行是通過中信信托投資有限公司作為中介機構實施的,而作為一級分銷商認購這批資產的51家機構中商業銀行占21家。可見,此次的證券發行從發起人到承銷商都是以銀行系統為主體的,中介機構的加入使得發行證券的程序相對于2002年試點方案中的銀行內部機構發行的模式已有所發展,但相比于美國等發達國家,此次MBS首發的模式還不夠完善,沒有建立起從銀行到特殊目的發行機構,再到中介和承銷商,最后到投資者的四級體系。那么,建行首發MBS的模式可以說是不完整的表外融資抵押貸款證券化。
實施住房抵押貸款證券化的障礙
實施住房抵押貸款證券化,核心是要求有一個完備的制度與市場環境。
住房抵押貸款證券化在我國還屬試驗階段,相關法律體系不完善將成為我國住房抵押貸款證券化的主要障礙。一方面,缺乏住房抵押貸款證券化相關的法律法規。特殊機構作為住房抵押貸款證券化的核心,不僅涉及原始權益人、原始債務人、信托機構等多方參與主體的設置、進入、運營與退出等法律上的規范,更重要的是特殊機構實現“破產隔離”與“真實出售”的法律標準要有嚴格的界定。實現“破產隔離”一般要求特殊機構要與自身、原始權益人和其母公司的破產風險相隔離。目前我國法律對第一、第三種情況沒有明確規定。特殊機構與原始權益人的破產風險相隔離,要求資產組合的所有權徹底轉移給特殊機構,我國法律對此也沒有明文規定。另一方面,現有法律對住房抵押貸款證券化的束縛。我國《證券法》第6條規定,銀行業、證券業、信托業、保險業分業經營、分業管理。證券公司與銀行、信托、保險業務機構分別設立。而房地產證券化作為一項創新的金融工具,為發行人提供了靈活多樣的金融產品以供選擇,如過手證券、債券、商業票據等。針對不同金融產品,管理部門各不相同,導致了房地產證券化的發行障礙較多。特別是我國證券、信托、保險業的發展尚未成熟,能為抵押貸款證券化提供服務的中介機構不足,所以如果要在銀行和投資者之間建立多級的中介體系,一方面目前沒有專門的特殊機構發行證券,另一方面將可能出現很多部門間難以協調的問題,而且交易成本會比較高。從建行首發的MBS看,其中介機構不夠完善,交易主要在銀行系統內部進行,發行的廣度和深度都很不夠,MBS的諸多優點和功能都無法發揮出來,例如,融資渠道并沒有拓寬,流動性風險也沒有降低,對金融機構資產報酬率的提高還需要假以時日觀察等。從初次交易的情況來看,建行發行的MBS沒有國家開發銀行同時發行的ABS(資產擔保證券)受歡迎。
信用增強形式和信用評級機構匱乏,我國各種市場主體嚴重缺位。實行住房抵押貸款證券化的關鍵一步,是通過信用增強形式,提高發行的抵押擔保證券的信用等級。在保險方面,因抵押貸款保險業務規模很小,難以形成風險分攤機制,使保險公司提供保險的風險較大。同時,獨立客觀、公正的信用評估體系是住房抵押貸款證券化成功的關鍵,信用評級機構在抵押貸款證券化中的基本作用是評價證券的質量,并以“信用等級”的形式,向投資者公布評級結果,起到風險提示、降低交易費用的作用。現在我國缺乏有影響力的獨立資產評估機構和完整的信用擔保體系,還沒有完整意義上的個人信用制度。在缺乏擔保和信用評級制度和機構的條件下,若要發展住房抵押貸款證券化,國有商業銀行只能憑借自身的國有性質和資金實力進行擔保,而且也有較好的信用增級和評級的專業能力。
我國證券市場很不完善,機構投資者不規范。政府在對待證券市場的戰略思維方面比較模糊,政府作為證券市場的管理者應采取經濟手段、政策引導等措施,盡量避免行政性的干預,但政府對公司進入和退出證券市場采取種種限制,承擔了過多的非市場任務。作為管理機構,政府應該要以保持證券市場平穩運行,保護投資者的利益為重任,但實際上政府把幫助國有企業解困、提高總需求作為首要目標,把保護投資者的利益放在了次要地位,使投資者喪失信心。而專業投資機構具備人才、技術、資本等競爭優勢,在獲取政府部門的政策信息、探測經濟信息方面具有超前的意識和能力,成為操縱證券市場的主力。
完善住房抵押貸款證券化的對策
就目前的現狀而言,完善住房抵押貸款證券化實施的金融基礎環境,解決好以下幾個方面的問題,顯得尤為緊迫。
以法制化為中心夯實我國個人信用基礎。個人信用體系是整個社會信用體系的重要內容,我國的當務之急是有效的借鑒國外的成功經驗。首先,需要政府的協調與立法的支持。對消費信貸的環境、授信及還款等方面頒布一系列法律法規,并且在現有的全國性法規基礎上充實與規范一級住房抵押貸款市場的法律法規,如《住房抵押貸款法》,使個人信用體系在法定的框架下高效、有序的運行;其次,重視社會保障制度、社會擔保與保險制度及機構組織的建設,建立科學、嚴謹的評價指標體系;第三,以存款實名制為契機,推廣建立個人賬戶體系,通過銀行間的聯網、地區間的聯網,最終建立起國家個人信用調查和資源共享系統。
建立與完善資信評估體系。首先,要保持較高的獨立性與權威性。西方的資信評估機構的信譽由長期的業績所支撐,這種獨立性保證了評估結果的公正性、準確性與權威性。我國應通過合并、兼并等形式發展幾家全國性的、綜合的大型資信評估機構,與政府脫鉤,確保其結果的公正與公平;其次,有必要建立統一、規范的指標體系,并且盡量與國際慣例接軌。
進一步擴大和規范住房抵押貸款市場。一個成熟的、規范的住房抵押貸款一級市場,是開展住房抵押貸款證券化的重要前提。激發個人住房消費,壯大抵押貸款規模,必須以需求為導向,細分市場,充分考慮經濟上的差異、地區因素設計抵押貸款組合。實現金融機構在抵押合約、貸款合同、貸款程序等標準化服務,開發不同期限、不同利率水平、不同種類的貸款,實現銀行的多樣化服務,拓寬抵押貸款組合的數量和種類。
建立相關法律框架和金融監管體系。按照我國目前的法律法規,住房抵押貸款證券化的發起和運營都缺乏相應的法律依據,有必要制定《住房抵押貸款證券化法》,以保護抵押證券持有者的利益。住房抵押貸款證券化在我國的發展對法律環境至少有三方面的要求:一是要嚴密的法律制度,如建立及完善《信托法》、《破產法》、《擔保法》、《公司法》等;二是對一些與證券化的發展相沖突的現行法律規定進行修改。如證券市場的主體獨資、市場準入制度等等,法律應作出補充規定或允許合理規避;三是必須建立健全相應的監管條例。如資產證券化產品的許可制度和審批程序、資產證券發行人發行條件、信用增級制度和信用保障制度、信息披露制度、市場交易制度、稅收制度、財務會計制度與監管制度等等。
電影資產的股票化，是以電影版權所蘊含的未來預期收益為基礎保證，發行并進行收益權份額的定向轉讓，從而募集電影拍攝及制作所需資金。投資者既享受相應的權益，也承擔相應的損失。主要包括:(1)公開發行股票。指通過在國內外市場向普通公眾發售股票，以獲得的資金用于拍攝電影的行為。例如，繼華誼兄弟2009年9月首家獲準在A股證券市場公開發行股票以來，已有13家電影企業公開上市，十余家電影企業經證監會審批等待上市。(2)私募股權融資。以非公開的方式向少數幾個機構投資者或個人募集資金，用于向未上市電影企業進行的權益性投資。有數據顯示，國內以影視業為主要投資方向的私募股權投資基金已有18只。根據專家預測，在可以預見的最近幾年，進入中國電影制片業的基金數額每年至少有6000萬美元。(3)權益共享結合融資。其典型代表為2012年投拍的《大唐玄機圖》“收益共享”模式，即制片方和投資者作為一致行動人和利益共同體共享影視作品的版權和收益，投資者不僅獲得“收”(即利潤)，也獲得“益”(即權益)［3］。(4)演員股份制融資。即演員將片酬作為資本參股電影的投資模式，如《泰囧》。預計演員股份制將成為一種較為常用的電影投融資模式。對于發起人即電影的拍攝方而言，電影資產的證券化可以實現在較短的時間內募集到大量資金。電影資產作為新興的項目，得到銀行支持的僅有中國電影集團公司、華誼兄弟等少數幾家，大多數尚未被各家銀行所接受，向銀行借貸的難度極大，而證券化則讓融資變得可行。此外，資產證券化可以幫助電影業更好地發展。證券化之后募集到的大量資金，可以用于大場面、高科技的電影制作，吸引全球觀眾，帶來較高的票房收入。全球票房前十名中，幾乎清一色是投資上億的項目，帶來的收入多為投資額的數倍。史上票房最高的《阿凡達》，投資額為3．87億美元，而票房收入達到了27．823億美元。除上述電影資產證券化的兩種方式，我國每年小成本電影的出品約占影片總數的85%，在大批量生產的電影中，融資金額并不樂觀，普遍融資額在幾百萬，只有極少數電影的融資額能超過千萬;對于我國影視制作企業而言，融資來源的80%是依靠自身資本的積累，循環往復，政府資金的投入(2013年11月29日，國家電影專資辦了《關于對國產高新技術格式影片補貼的補充通知》指出將原檔內固定的補貼資金改為基礎補貼資金，各檔在基礎補貼資金的基礎上，再按票房增長數額增加補貼資金)多于社會資金;我國目前電影產業的融資屬于“一對一”模式，即一個資金供給只滿足一部電影的融資需求，相對風險較大，融資規模局限;電影產業實現其價值的制片、發行、放映三個環節，節節都包含著風險，比如完成風險、票房風險、政策風險等，我國針對電影產業投融資的高風險并無健全的風險評估體制［4］。
2電影資產證券化業務的現存問題
雖然近年來我國電影產業發展形勢喜人，但相對于擁有近4萬塊電影銀幕、國內票房超過100億美元、海外票房超過200億美元的電影強國的美國，我國電影產業尚處于產業化的初級階段，規模較小，在文化產業和國民經濟中的比重偏低，在很大程度上受到投融資的瓶頸制約。電影產業的證券化最近幾年才陸續起步，還處于比較初級的階段。相較于電影資產股票化，債券化融資無論是推出的品種還是規模都有待進一步提高。根據我國電影資產證券化發展現狀，分別從電影產業鏈、影片市場價值預測、風險分擔機制以及投資者等不同的角度來分析目前我國電影資產證券化存在的問題［5］。
2．1產業鏈不完整，收益不確定性較大電影制作相當于商品的生產環節，但與物質商品生產的標準化流程不一樣的是，每一部電影的生產都是原創性的，市場需求存在很大的不確 定性。同時，與物質商品一次性銷售不同，電影產品存在多次銷售的機會。電影制片商可以通過電影在影院上映獲得票房分成收入，也可以通過電視播映、網絡放映、音像制品等渠道獲得版權使用費。我國電影收入的80%依靠單純的國內票房。而美國電影的后產品收入已經遠遠超過了電影票房收入，占電影產業總產值的2/3以上。當然，這與我國知識產品保護狀況不盡人意有關。網絡盜版這一系統風險構成電影票房的頭號殺手，每年至少蠶食我國國內10億元電影票房。我國電影證券化起步晚，對于資信評級與增級機構尚不完備。我國電影收入證券化結構相較于美國(如圖1)而言，過于簡單［6］。
2．2缺乏統一標準，較難合理評估影片價值電影資產屬于無形資產，看得見，摸不著，抵(押)不住。無法像有形資產那樣通過制造成本去評定，也無法通過在市場上流通的狀況去確定市場價值。目前，我國還沒有建立版權資產的變現、流通市場，影片估值缺乏權威、統一的標準。甚至對很有經驗的制片人來說，影片的真正票房收入也較難事先估計。比如，《泰囧》票房達到12．6739億元，是國內電影市場歷年來首部單片破10億元的華語電影，觀影人次逾3000萬，超過《阿凡達》等進口影片，是近年來我國內地觀影人次最多的一部電影。該片作為徐崢的喜劇片處女作，小成本投入，上映前難以估計出其票房價值。在對影片進行證券化融資時，如果定價過高，發起方可能對剩余資金使用不當，造成資金挪用;若定價過低，則電影無法按質量完工，未來收益的不確定性增大，投資者將承擔一定的損失。
2．3缺乏風險分擔機制電影業的風險，不僅表現在影視作品的創作本身，還體現在其對主要人員和環境條件的依賴方面。比如，《我的團長我的團》在攝制過程中出現的重大傷害事故，《無極》在香格里拉影響環境造成的賠償責任，由于過分依賴導演、編劇、演員等關鍵人物可能出現的罷演，以及來自管理和市場的財務風險等。目前國內的制作單位很少為項目安排保險，但在電影業發達國家，電影制片方融資時，融資機構通常要求制片方進行“完工保險”。
2．4投資者對投資對象缺乏了解，盲目追求高收益在影視業，以保本保固定收益形式的民間借貸比較普遍。影視出品公司一般向出資人承諾15%～25%的保本收益以獲得資本，甚至有超過30%的收益承諾。相比之下，私募債、信托基金等10%的綜合融資成本就屬于比較低的了。目前電影債券由制片方聯系第三方債券，由各金融機構經手。金融機構用散戶資金通過理財產品的形式，來購買電影債券。其投資流程如圖2所示。各個小的投資人并不知道自己將錢投向了何處，只是單純的相信金融機構，對風險毫無意識。但是，由于理財產品屬于金融機構的表外負債，并不反映在財務報表中，所以對其風險管控稍弱，投資風險增加。
3促進電影資產證券化業務健康發展的對策
3．1打通上下游產業鏈，完善配套制度電影產業鏈包括傳統的制作、發行、放映的垂直一體化流程，在三網融合背景下，電影企業要從銀幕向衛星電視、有線電視、互聯網電視、手機電視等不同的終端延伸，并向上下游不斷拓展，形成影視基地、影視產業園區、主題樂園、游戲、演藝、藝人培訓等衍生項目，且帶動圖書市場、音像市場和旅游產業等后產業發展的全產業鏈模式。同時國家應加強和改善知識產權保護工作，在電影產業鏈各環節完善配套的保險安排，建立良好的風險轉移機制［7］。
3．2借用大數據方法，合理評估電影價值電影價值的實現主要體現在電影產品版權的價值上，電影產品版權價值的評價常運用收益折現法、成本法以及市場法來評估，但是以上方法對于電影的增值因素和難以市場化的權利等無法給予有效評估。因此，可以借助大數據方法來進行評估。大數據方法可以通過分析數據間的關聯性，進行合理推算。以2009年的H1N1流感為例，Google團隊運用大數據方法成功地預測到了流感爆發的走勢。同樣，如果大數據方法可以遷移到電影資產的價值評估，投資者在了解電影價值的情況下，可以做出理性的選擇，跟風投資的現象將得以緩解［8］。
3．3通過組合融資安排降低風險目前，我們國內大多實行“一片一議”，即拍一部影片采用一種融資方式，電影類型較為單一，即使前期業內人士叫好，但后期上映推廣時觀眾并不買賬，例如《孔子》等叫好不叫座的影片就有不少。電影的拍攝、推廣是各種因素綜合作用的結果，單一影片誰都難對盈利或虧損打包票。應該說，國內目前采用的這種一片一融資方式本身就是高風險的融資方式，無論是對制片人還是投資人，很大程度上并非投融資，而是在賭博。而通過組合融資安排，就可以在較大程度上降低電影資產未來收益的不確定性，較好地保證制片方、投資人的利益。其基本做法是，將已拍攝的、正在拍攝的和未來即將拍攝的電影組合在一起(構成一個資產池)進行證券化融資。電影組合中有已經上映的賣座大片，也有未來收益不確定的拍攝中電影。在未來，如果因為電影的不確定性造成損失，就用組合中的其他電影進行彌補，盡量保證電影組合包的價值穩健，降低投資風險。
3．4創造多種金融產品，增加選擇的豐富度收益越高，風險越大，這是經濟學中不變的真理。目前市場上電影資產證券化的產品相對單一，可供選擇的不多，導致投資者無法選擇稱心的證券化產品。為此，對于股票化而言，電影資產股票不應局限于傳統意義的股票，應該根據行業的需求，開發出新種類的股票。在美國，上市公司不僅可以發行普通股，還可以發行許多其他類型的股票，例如優先股、可轉化股和只分紅無投票權的股票。我國電影資產市場也可以借鑒發達國家經驗，改良現有的股票形式，為投資人創造更多的選擇。對于債券化產品來說，應避免風險與收益的錯配。風險較高的產品應配以相應的高收益，而風險較低的產品收益即便稍低，投資者也能接受。有了更多搭配的投資組合，電影資產融資市場才能吸引更多的投資者參與，才能更好地促進電影業的發展和經濟的進步。
3．5建立信用評級機構，為電影資產評估打分目前，世界上不乏穆迪、標準普爾這樣有權威的信用評級機構，而做電影資產評級業務的機構可謂罕見。電影資產評級不僅需要專業的財務、經濟、金融知識，更需要電影方面的專業知識。如果評級機構可以對電影資產進行打分，就可以使投資者對電影資產的價值有更直觀的了解，同時也可保證證券化產品更好的銷售。對于電影資產評估一級指標初步設想如表1所示［9］。
3．6個體投資人認清電影投資風險，理性投資個體投資人在購買電影證券化理財產品時往往忽略了投資的對象，盲目追求高收益，樂觀期待低風險。投資人如想投資電影證券化產品，若屬于風險偏好型的，愿意冒更多的風險者可采用股票化融資參與方式;若屬于風險厭惡型的，不愿或很少愿意承擔風險者可選取低風險低回報的債券化產品。如果投資人對所拍攝電影題材較熟悉，是業內行家里手，能分析電影產品質量，可選擇高風險高回報的證券化產品;如果投資人是電影行業的局外人，保守型的證券化產品更加適合。
4結論
