時(shí)間：2023-06-08 11:18:27
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇衍生金融市場，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞：天氣 衍生品 期貨 CME
引言
氣候變化是直接影響到人們生產(chǎn)生活的自然因素之一，以其變幻無常的特性而對受波及地區(qū)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生影響，較為明顯的就是天氣變化對于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的巨大作用，天氣狀況還會不同程度地影響到特定地域的交通業(yè)、旅游業(yè)以及零售行業(yè)等運(yùn)行狀況，并且引發(fā)商品生產(chǎn)成本和經(jīng)濟(jì)主體資金流量的伴隨性波動，各行各業(yè)對于天氣風(fēng)險(xiǎn)管理的需求都較為迫切。以美國芝加哥商品交易所（CME）為例，其針對天氣溫度變化情況而陸續(xù)設(shè)立和健全了制冷日指數(shù)（CDD）和制暖日指數(shù)（HDD）等天氣指數(shù)合約，在天氣衍生品的交易實(shí)踐中，對于世界范圍內(nèi)天氣變化出現(xiàn)的新情況而不斷創(chuàng)新產(chǎn)品，已經(jīng)成為世界上規(guī)模最大的天氣風(fēng)險(xiǎn)管理交易機(jī)構(gòu)。我國的天氣金融衍生品交易情況目前還處于設(shè)計(jì)研究階段，利用國外相對成熟的天氣衍生品交易手段，并且根據(jù)具體國情進(jìn)行改造創(chuàng)新是今后我國天氣衍生品交易實(shí)踐的可行之路。
CME天氣衍生品期貨交易主要種類及合約構(gòu)成
目前，以美國和歐洲為主的天氣金融衍生品交易市場發(fā)展已經(jīng)較為成熟，相繼推出了以天氣和氣候變化為標(biāo)的物的期貨和期權(quán)合約品種，交易方式也由OTC市場逐漸轉(zhuǎn)向場內(nèi)交易，就CME期貨交易而言，主要包括以下幾種：
（一）氣溫期貨指數(shù)合約
氣溫指數(shù)合約起源于芝加哥商品交易所，經(jīng)過不斷發(fā)展，合約類型由單一的日指數(shù)期貨發(fā)展到周度、月度以及季度等類型，CDD和HDD指數(shù)反映了采樣地區(qū)的日平均氣溫與攝氏18.3度之間的離差，當(dāng)采樣地區(qū)溫度低于攝氏18.3度時(shí)，人們往往會消耗更多的電力以及油氣資源來維持溫度，而高于攝氏18.3度的時(shí)候就會增加對于降溫物品的消費(fèi)。
在氣溫指數(shù)合約的運(yùn)用方面，CDD=max{日平均氣溫―攝氏18.3度；0}，HDD=max{攝氏18.3度―日平均氣溫；0}，月度和季度的CDD與HDD計(jì)算則以合約時(shí)間段內(nèi)所有自然日的CDD和HDD累加得出。CME氣溫指數(shù)合約最初以100美元/1指數(shù)點(diǎn)為規(guī)格標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，為了吸引和容納中小投資者，后續(xù)的CME氣溫指數(shù)合約規(guī)格降為20美元/1指數(shù)點(diǎn)，參與者從初期的能源公司發(fā)展到農(nóng)業(yè)、餐飲、交通、旅游等部門，服務(wù)導(dǎo)向也從天氣風(fēng)險(xiǎn)對沖發(fā)展到風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)（見表1）。
（二）降雪期貨指數(shù)合約
CME推出降雪指數(shù)期貨合約的目的主要是對沖美國頻發(fā)的雪災(zāi)為當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)造成的損失，標(biāo)的地區(qū)主要是受到降雪量影響較大的城市，CME先后推出了月度和季度降雪指數(shù)，日降雪量為采樣地區(qū)凌晨到午夜的一個(gè)完整24小時(shí)的降雪總量，若無降雪或降雪量微小，則當(dāng)天的降雪指數(shù)以零計(jì)算。降雪期貨指數(shù)合約一經(jīng)推出，吸引了大量的雪情風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，如機(jī)場航空部門、政府公共部門、私人滑雪娛樂部門以及受到降雪量影響較大的能源開采部門等。在合約交易方面，降雪指數(shù)期貨以500美元/1指數(shù)點(diǎn)為規(guī)格計(jì)提，交易時(shí)間集中在每年的11、12月份和來年的1至4月份，交易時(shí)間、方式以及持倉限制都與氣溫指數(shù)合約相同，月度和季度降雪指數(shù)也與氣溫指數(shù)類似，用合約月份的日降雪總和計(jì)提。
（三）颶風(fēng)期貨指數(shù)合約
東海岸常年的颶風(fēng)對于美國社會每年造成的損失高達(dá)近千億美元，保險(xiǎn)業(yè)受損巨大，CME推出的颶風(fēng)指數(shù)期貨合約創(chuàng)造性地將颶風(fēng)這種難以量化的天氣類型進(jìn)行了指數(shù)化處理，標(biāo)的地區(qū)為常年受到颶風(fēng)侵襲的墨西哥灣、大西洋海岸以及佛羅里達(dá)地區(qū)，分為單次、季度以及最大颶風(fēng)合約類型，市場參與者遍及保險(xiǎn)公司、公共部門以及能源企業(yè)，合約規(guī)格為1000美元/1指數(shù)點(diǎn)，最大持倉限制為月份合計(jì)1000，颶風(fēng)指數(shù)CHI（CME Hurricane Index）的計(jì)算如表2所示。
CHI的取值范圍可以從零起連續(xù)變化，當(dāng)颶風(fēng)最大風(fēng)速S小于參考值S0時(shí)，CHI為零，通過CME GLOBEX平臺進(jìn)行交易，颶風(fēng)指數(shù)合約首次將天氣期貨衍生品交易延伸到災(zāi)難性天氣領(lǐng)域，因而也獲得了風(fēng)險(xiǎn)愛好者的追捧，投機(jī)性較強(qiáng)。
（四）霜凍期貨指數(shù)合約
CME推出的霜凍指數(shù)期貨合約以荷蘭的阿姆斯特丹為標(biāo)的城市，通過進(jìn)行霜凍日的氣象條件設(shè)定和篩選，由ESC（地球衛(wèi)星公司）測量和計(jì)算符合條件的日霜凍指數(shù)，進(jìn)而計(jì)算月度和季節(jié)霜凍指數(shù)，其參與者主要集中在歐洲。霜凍指數(shù)合約交易的目的主要是對沖農(nóng)作物天氣災(zāi)害，交易規(guī)格為10000歐元/1指數(shù)點(diǎn)，因此主要為大宗交易者參與交易，交易時(shí)間集中在每年的11、12月份和來年的1至3月份，交割方式也以現(xiàn)金交割為準(zhǔn)。
我國發(fā)展天氣衍生品期貨交易的現(xiàn)實(shí)意義
據(jù)資料統(tǒng)計(jì)，2012年我國前三季度的自然災(zāi)害以洪澇、風(fēng)雹、臺風(fēng)為主，其中干旱、地震、雪災(zāi)、低溫冷凍以及沙塵暴等災(zāi)害也有不同程度的發(fā)生，災(zāi)情重于2011年同期，并且呈現(xiàn)出了災(zāi)害分布點(diǎn)多面廣的特點(diǎn)。我國歷史上的天氣災(zāi)害也造成受災(zāi)地區(qū)人員及經(jīng)濟(jì)損失嚴(yán)重，北方山洪內(nèi)澇，南方春汛夏汛，臺風(fēng)頻繁影響沿海，局部地區(qū)連旱伏旱現(xiàn)象突出，風(fēng)雹損失集中，西部地區(qū)地震頻發(fā)，社會的“災(zāi)貧疊加”效應(yīng)顯著。因此，天氣風(fēng)險(xiǎn)市場在我國具有社會和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，發(fā)展天氣衍生品期貨交易對于我國的意義主要存在兩個(gè)方面：
第一，規(guī)避頻發(fā)的天氣災(zāi)害造成的經(jīng)濟(jì)損失，形成除去保險(xiǎn)之外的另一種更為行之有效的天氣災(zāi)害保值手段。我國是一個(gè)天氣災(zāi)難頻發(fā)的國家，霜凍、雪災(zāi)、干旱、臺風(fēng)以及暴雨等天氣每年造成的經(jīng)濟(jì)社會損失巨大，長期以來只有在小范圍內(nèi)才保持了頭寸有限的天氣保險(xiǎn)產(chǎn)品，一種健全的氣候?yàn)?zāi)害損失規(guī)避機(jī)制長期不得建立，金融衍生品市場對自然風(fēng)險(xiǎn)管理的福利效應(yīng)得不到發(fā)揮。如果引入天氣衍生品，則金融工具就可以發(fā)揮調(diào)節(jié)自然風(fēng)險(xiǎn)損失的效用，彌補(bǔ)我國的財(cái)政支出短板，更為有效地管理國家天氣災(zāi)害經(jīng)濟(jì)損失。
第二，增加金融期貨市場交易品種，繁榮資本市場，帶活經(jīng)濟(jì)，為衍生品市場注入活水。天氣期貨衍生品交易不僅在農(nóng)業(yè)、工業(yè)和服務(wù)業(yè)領(lǐng)域帶來避險(xiǎn)工具，使社會資源分配得以優(yōu)化，其對于一國金融市場的金融創(chuàng)新和可持續(xù)發(fā)展也起到輔助作用，截至2012年5月份，我國的上市商品期貨品種共達(dá)28種，天氣衍生品交易的引入將使得期貨市場品類更加健全，豐富的可選擇金融交易品種會給予投資者和避險(xiǎn)者更多選擇，吸引資金，使金融市場得以繁榮，無論是衍生品交易者還是金融業(yè)經(jīng)濟(jì)水平和福利都將有所增強(qiáng)。
我國開發(fā)天氣衍生品期貨交易的思路
作為一種在美國和歐洲市場已經(jīng)運(yùn)作相對成熟的衍生品交易機(jī)制，我國的天氣衍生品開發(fā)設(shè)計(jì)完全可以適當(dāng)借鑒歐美國家現(xiàn)成的成熟技術(shù)，以CDD和HDD指數(shù)的設(shè)計(jì)和推出作為首批試點(diǎn)天氣衍生品交易項(xiàng)目，仿效芝加哥商品交易所的交易方式和交易規(guī)則，經(jīng)過對于氣溫期貨指數(shù)合約的適應(yīng)交易后，在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，陸續(xù)推出沿海地區(qū)臺風(fēng)指數(shù)期貨合約、降雨指數(shù)期貨合約、降雪指數(shù)期貨合約、霜凍指數(shù)期貨合約等，發(fā)展完善成熟的天氣衍生品交易市場。這里以我國大連商品交易所DCE（Dalian Commodity Exchange）為例，設(shè)計(jì)一種基于CDD和HDD指數(shù)的期貨合約如表3所示。
關(guān)于氣溫指數(shù)合約的溫度測量取樣，可以用國家氣象局提供的每日溫度測量數(shù)據(jù)為依據(jù)，取樣城市選取具有代表性的我國九個(gè)城市（北京、上海、廣州、武漢、沈陽、蘭州、西安、長沙、成都），在后續(xù)的發(fā)展中還要酌情加入更多的城市，以充分考慮到套期保值面臨的基差風(fēng)險(xiǎn)，針對CDD和HDD指數(shù)合約的適用月份進(jìn)行有針對性的優(yōu)化設(shè)計(jì)，標(biāo)定CDD和HDD合約交易在一年中的連續(xù)性。
在合約細(xì)則設(shè)計(jì)之外，我國還要針對天氣衍生品交易的金融制度環(huán)境和投資者信息披露進(jìn)行擬合優(yōu)化，完善衍生品交易的上市機(jī)制，實(shí)行衍生品交易的實(shí)驗(yàn)上市制度，即經(jīng)過對擬上市天氣衍生品進(jìn)行由簡入繁和試運(yùn)行的方法來測試交易壓力與交易風(fēng)險(xiǎn)，然后經(jīng)過論證確定交易安全后，再逐漸擴(kuò)大天氣衍生品的交易種類。在金融法規(guī)支持發(fā)面，天氣期貨交易要以我國股票證券市場為借鑒，制定對于期貨產(chǎn)品有針對性的法律法規(guī)，創(chuàng)造天氣衍生品交易的良好市場法律環(huán)境，確保衍生品交易得以健康順利進(jìn)行，對于機(jī)構(gòu)和投資者的信息披露采取反欺詐和懲罰、獎勵(lì)并舉的措施，增加天氣衍生品交易市場的獨(dú)立性和透明性，進(jìn)而在天氣期貨衍生品交易的同時(shí)，為日后成熟氣候風(fēng)險(xiǎn)管理市場模式下的天氣期權(quán)產(chǎn)品、掉期產(chǎn)品以及互換產(chǎn)品等衍生品交易種類的推出創(chuàng)造良好的條件和發(fā)育土壤。
綜上所述，從CME進(jìn)行天氣期貨衍生品交易的進(jìn)程來看，一個(gè)成熟的天氣風(fēng)險(xiǎn)衍生品交易市場的建立和運(yùn)行要經(jīng)過很長時(shí)間，為天氣風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者和風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)者的正規(guī)教育也要經(jīng)歷一個(gè)逐漸被參與者接受的過程。可以想象，天氣衍生品交易在我國的發(fā)展壯大會使得長久以來的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)“靠天吃飯”思想向天氣風(fēng)險(xiǎn)套期保值進(jìn)行轉(zhuǎn)變，生產(chǎn)者抵御天氣災(zāi)害沖擊的能力將會得到極大增強(qiáng)，同時(shí)對受到天氣影響的其他行業(yè)來說，也在面對不利天氣狀況時(shí)多了一種減小損失的途徑，我國金融市場設(shè)計(jì)者一定要看到這種趨勢，為天氣衍生品交易早日在我國實(shí)施進(jìn)行積極籌備，使天氣衍生品為增進(jìn)避險(xiǎn)者的天氣福利效應(yīng)和我國經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行貢獻(xiàn)力量。
參考文獻(xiàn)：
1.王子牧.淺談我國發(fā)展天氣衍生品的策略[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2011（4）
2.郭勁朝.探析天氣風(fēng)險(xiǎn)以及天氣衍生品在我國的發(fā)展[J].時(shí)代金融，2011（1）
3.陳信華.天氣敏感性分析與氣候衍生品開發(fā)[J].上海金融，2009（11）
4.祝燕德.經(jīng)濟(jì)發(fā)展與天氣風(fēng)險(xiǎn)管理[M].中國財(cái)經(jīng)出版社，2006
5.龔萍.最新CME天氣指數(shù)期貨合約簡介[N].期貨中國，2012-9-13
6.李程富.天氣衍生品在氣候風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用[J].經(jīng)濟(jì)視角，2011（7）
7.屈曉靜.氣候風(fēng)險(xiǎn)管理探析[J].經(jīng)濟(jì)視角，2011（6）
8.張濤.中央銀行統(tǒng)計(jì)工作面臨的挑戰(zhàn)與發(fā)展[J].中國金融，2010（16）
9.李黎.農(nóng)業(yè)自然風(fēng)險(xiǎn)的金融管理[N].證券市場導(dǎo)報(bào)，2006-4-21
作者簡介：
（一）金融市場的涵義
金融市場，簡言之，就是實(shí)現(xiàn)貨幣借貸、資金融通和辦理各種票據(jù)以及有價(jià)證券交易活動的市場。在一般情況下，金融市場可被劃分為以下幾個(gè)類型：首先是股權(quán)市場，主要是有組織且公開掛牌的一級以及二級股票市場。其次是行成時(shí)間較早的從事例如期權(quán)等的金融衍生產(chǎn)品交易的公開掛牌的市場；最后一類就是其他，譬如說債務(wù)以及場外交易市場。上述這些市場的參與者在通常的情況下都對會計(jì)準(zhǔn)則的形成產(chǎn)生相當(dāng)?shù)挠绊憽Ｉ鲜鲞@些市場的參與者在通常的情況下都對會計(jì)準(zhǔn)則的形成產(chǎn)生相當(dāng)?shù)挠绊憽?/p>
（二）財(cái)務(wù)會計(jì)的涵義
實(shí)際上，會計(jì)所涉及的領(lǐng)域十分寬泛，會計(jì)一般包含專門用于內(nèi)部管理的報(bào)告與分析：一般用途的對外財(cái)務(wù)報(bào)告、審計(jì)、會計(jì)信息系統(tǒng)以及稅務(wù)等等。除了上述的領(lǐng)域外，一些會計(jì)師事務(wù)所以找尋新的發(fā)展機(jī)會為目的將其領(lǐng)域不斷擴(kuò)寬，這在很大的程度上使得會計(jì)的外延不斷擴(kuò)大。基于這樣的情況，會計(jì)師的工作也是處在不斷發(fā)展變化中的。本文所討論的財(cái)務(wù)會計(jì)指的是為在外部金融市場使用所準(zhǔn)備的會計(jì)信息，也就是狹義上的財(cái)務(wù)會計(jì)。
（三）金融市場和財(cái)務(wù)會計(jì)之間的關(guān)系
金融市場和財(cái)務(wù)會計(jì)之間的關(guān)系并不是一開始就存在的——借貸記賬法的出現(xiàn)早于最初的證券交易所。再以發(fā)達(dá)國家而言，金融市場和財(cái)務(wù)會計(jì)一。者的關(guān)系確是十分密切的。正式由于會計(jì)準(zhǔn)則以及會計(jì)準(zhǔn)則的制定乃至其控制過程有很大一部分是二十世紀(jì)發(fā)展程度較高的二級股權(quán)市場發(fā)展的產(chǎn)物，所以金融市場和財(cái)務(wù)管理之間所具有的關(guān)聯(lián)十分重要。股權(quán)市場的發(fā)展基礎(chǔ)一直以來都是基于社會的某種期望。而金融市場和財(cái)務(wù)會計(jì)恰恰就是這樣的關(guān)系的一種表現(xiàn)，一系列會計(jì)準(zhǔn)則在被處在全球化大背景下的金融市場持續(xù)推動并朝著同化的方向發(fā)展。雖然，美國并不是國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會的設(shè)立點(diǎn)，但是，不可置否的是，美國的準(zhǔn)則制定者以及管理者對其的影響力是巨大的，且流動性越來越強(qiáng)。
正是因?yàn)橐粋€(gè)國家與另一個(gè)國家之間的會計(jì)準(zhǔn)則的不同，導(dǎo)致其仍需要更多的妥協(xié)。即使倫敦是國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會的所在地，但是，因?yàn)槊绹臅?jì)準(zhǔn)則制定者以及管理者同時(shí)也監(jiān)管著世界上規(guī)模最大且流動性最強(qiáng)的股權(quán)市場（其流動性仍然在不斷加強(qiáng)），所以其在很大程度上影響著這一系列的發(fā)展進(jìn)程。
二、金融市場未來發(fā)展方向和金融市場對財(cái)務(wù)會計(jì)研究的意義分析
（一）金融市場的全球化
全球一體化亦或是金融市場的全球化不是一蹴而就的，其一體化進(jìn)程也不是最近才發(fā)生的，但事實(shí)上，直到現(xiàn)在本地區(qū)的一些國家才開始感受到了全球一體化進(jìn)程所帶來的那些消極的后果。雖然在貨幣以及資本市場的動蕩之后，許多方面都要求對國際金融市場加大管制力度，但是，就專業(yè)交易人員的壓力來看，市場磨擦并不是呈現(xiàn)增加趨勢，而是呈現(xiàn)減少的現(xiàn)象，原因在于交易成本會因摩擦而提高。除此之外，因?yàn)榻灰壮杀緯岣咂髽I(yè)的資本成本，減少經(jīng)濟(jì)中的實(shí)際投資水平，并最終對整體經(jīng)濟(jì)福利造成消極影響。
于證券交易所而言，全球一體化的趨勢所帶來的結(jié)果并不全是消極的。從負(fù)面影響而言，全球一體化趨勢會促使傳統(tǒng)交易所的數(shù)量驟減。在一些情況下會導(dǎo)致證券交易所的跨國界兼并以及收購，在某些特殊的情況下，國內(nèi)的交易所會因此而減小規(guī)模亦或是漸漸消失。但是不可置否的是其也有積極的一面，原因在于其他中介機(jī)構(gòu)將有機(jī)會滿足不同類型投資者的特殊要求。
（二）市價(jià)法
不同的人群對于股票的基本價(jià)值都有著不同的期望值，人們參照自己已知的會計(jì)信息衡量并且確定自己的交易價(jià)格并對其進(jìn)行投資，而會計(jì)信息對于發(fā)現(xiàn)證券的價(jià)格起到了很大的幫助。基于這樣的實(shí)際情況，那些將歷史成本作為假設(shè)的財(cái)務(wù)報(bào)告是沒有辦法讓人們相信其預(yù)測性質(zhì)的。各公司都在現(xiàn)代財(cái)務(wù)準(zhǔn)則的規(guī)定下對其會計(jì)信心進(jìn)行披露，但是由于不同的國家都有著各自所采用的會計(jì)準(zhǔn)則，且會計(jì)準(zhǔn)則的選擇是允許多樣的，再者，在具體的操作過程當(dāng)中，實(shí)際總會或多或少的和會計(jì)準(zhǔn)則相分離，不論是無意還是有意，這些原因便導(dǎo)致了人們會對不一樣的公司所披露的會計(jì)信息的解讀不同。當(dāng)然，對于哪些信息需要進(jìn)行披露，每個(gè)公司也有著不一樣的見解。雖然其信息的質(zhì)量也有一定的影響因素，但是，不能否認(rèn)的是，與將歷史成本作為假設(shè)的財(cái)務(wù)報(bào)告相對比，將市價(jià)作為基礎(chǔ)的評估的信息質(zhì)量更高，且更客觀，信息的參考價(jià)值更高。
（三）持續(xù)性信息公開
持續(xù)性信息公開制度分為兩種：一種是定期公開制度，即信息公開是在可以預(yù)見的固定的時(shí)間間隔內(nèi)作出的。它包括在發(fā)行人每個(gè)財(cái)務(wù)年度末的年度報(bào)告，以及在發(fā)行人每個(gè)財(cái)務(wù)年度頭6個(gè)月結(jié)束后的法定時(shí)間內(nèi)公開的中期報(bào)告；另一種持續(xù)公開是不定期的，即公開信息是無法事先預(yù)見的，因?yàn)檫@類公開的發(fā)生往往是有關(guān)發(fā)行人的重大變動、重大變化而引起的。這種事件有時(shí)雖然是經(jīng)過精細(xì)的策劃因而處在發(fā)行人的控制之中，但是絕不可能周期性地發(fā)生或者以完全相同的形式再現(xiàn)，況且有許多事件無論在發(fā)生的時(shí)間上還是發(fā)生的方式上都完全超出發(fā)行人的控制范圍。總的說來，對于這一類事件持續(xù)性公開的基本要求是及時(shí)性。
持續(xù)性信息公開是會計(jì)信息客觀性的重要保障，基于明天的現(xiàn)金流為今天的股價(jià)所反映的情況，作為一名投資者，越早知曉未來的現(xiàn)實(shí)狀況境對其越有利，對于這種信息的盡早知曉的壓力也可想而知。譬如，企業(yè)的管理者在為證券分析人員所施加的壓力“艱難生存”證券分析人員要求其在自身偏離目標(biāo)的情況下修正其利潤預(yù)測。
（四）前瞻性信息公開
與持續(xù)性信息公開一樣，前瞻性信息公開也是一投資者在更早的時(shí)間預(yù)測了解企業(yè)以后的狀況為目的的。
前瞻性信息是會計(jì)信息使用者所必須的重要的信息。各種研宄成果已經(jīng)表明，由于前瞻性信息可以將企業(yè)的未來以及發(fā)展前景進(jìn)行直接的體現(xiàn)，所以其對于投資者能起到很大的幫助，但是宄竟應(yīng)當(dāng)怎樣公開前瞻性信息仍然是當(dāng)下需要考慮和解決的一個(gè)主要問題。但是不可否認(rèn)，前瞻性信息公開是未來信息公開的大勢所趨。
（五）風(fēng)險(xiǎn)管理和報(bào)告
股票市場是已經(jīng)發(fā)行的股票轉(zhuǎn)讓和股票買賣以及股票流通的場所，其中包含著交易所市場以及場外交易這兩大類。也稱作二級市場。股票市場的結(jié)構(gòu)和交易活動相對于一級市場而言是更為復(fù)繁雜的，當(dāng)然，這也決定了其作用和影響力相對于一級市場而言也更大。我們可以通俗的說，股票市場就是投資人從事預(yù)期收益的交易場所。隨著布雷頓森林體系的崩潰，資本主義世界出現(xiàn)了嚴(yán)重的通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)袞退，主要資本主義國家的匯率波動頻繁，利率上升。在這種動蕩不定的環(huán)境下，銀行和其他金融機(jī)構(gòu)為了在競爭中保持不敗之勢，進(jìn)行了很多金融創(chuàng)新。1980年左右，西方國家的政府紛紛放松金融管制，出現(xiàn)了金融體系自由化的趨勢，再加上近年來計(jì)算機(jī)和電信技術(shù)的發(fā)展，金融衍生工具市場迅速發(fā)展起來。此外，投資者對風(fēng)險(xiǎn)的評估投資者對風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度大很多情況下是不相稱的，這也成為了金融衍生工具市場產(chǎn)生的前提，衍生工具市場是以各種金融合約為交易對象的交易場所，換句話說就是他們?yōu)槭找娴淖兓療o常作交易的場所。
雖然人們在歷經(jīng)一些“對沖”基金的活動以及長期資本管理公司事件后開始對系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了關(guān)注，事實(shí)上，因?yàn)檠苌ぞ呤枪芾砝室约皡R率的重要工具，還是一種高效，成本收益更好的工具，所以衍生工具市場的仍然在持續(xù)發(fā)展著。
衍生工具市場的發(fā)展對完善國家金融市場體系，提高金融運(yùn)作效率，維護(hù)金融安全有重要意義。
世界金融市場發(fā)展歷史證明，完善和發(fā)達(dá)的金融衍生工具市場，能夠促進(jìn)金融市場運(yùn)作效率的提高，構(gòu)架起一個(gè)國家完善的金融市場體系，推動其成為世界性的經(jīng)濟(jì)與金融中心。特別是金融衍生工具市場的出現(xiàn)與發(fā)展，為投資者提供了新的投資途徑、為融資者提供了新的融資渠道，有利于改善資本配置，分散經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，降低融資成本，刺激經(jīng)濟(jì)增長。
其次，金融衍生產(chǎn)品交易是現(xiàn)代金融市場的重要內(nèi)容，金融衍生工具市場提供的金融衍生產(chǎn)品合約和交易平臺，推動了現(xiàn)代金融市場的發(fā)展，對提高金融競爭力有重要的意義，且其特有功能和所能提供的金融衍生產(chǎn)品是金融市場風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)和手段，對國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)分散金融風(fēng)險(xiǎn)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，減緩國際金融風(fēng)險(xiǎn)的沖擊有重要意義。當(dāng)然，衍生工具市場“光鮮”的背后也存在著一些風(fēng)險(xiǎn)。
總而言之，衍生工具市場將進(jìn)一步鼓勵(lì)引入市價(jià)法會計(jì)，并為風(fēng)險(xiǎn)管理公開更多的信息。當(dāng)下，對以資本市場為基礎(chǔ)的會計(jì)研宄而言，衍生工具方面的研宄機(jī)會仍然很可觀。
三、結(jié)束語
【關(guān)鍵詞】商業(yè)銀行 金融衍生工具 會計(jì)管理 風(fēng)險(xiǎn)防范
隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的不斷發(fā)展，金融市場也由傳統(tǒng)的國家和地區(qū)影響逐漸走向世界金融市場同步和融合的過程。金融衍生工具是將金融市場商品化和貨幣化的產(chǎn)物，通過對金融衍生工具進(jìn)行會計(jì)制度的管理和對其風(fēng)險(xiǎn)的防范，能夠在發(fā)揮金融衍生工具促進(jìn)金融流通的基礎(chǔ)上保證交易的安全性，是規(guī)范化金融衍生工具市場的必要保證。
一、衍生金融工具的會計(jì)制度
隨著我國加入WTO，我國經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展無論是在廣度上還是在深度上都快速地融入了世界經(jīng)濟(jì)體系中，對外開放水平不斷提高，科學(xué)技術(shù)日新月異，進(jìn)出口貿(mào)易保持快速增長，國際貿(mào)易總量穩(wěn)居世界第三位，國際上資本市場的占有量也大幅度提高。會計(jì)作為溝通國際交流的語言，越來越凸顯其重要性。語言不通，無法打交道、做生意、談合作，國家之間不同的會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)會引發(fā)世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)蕭條或經(jīng)濟(jì)衰退。
諾斯認(rèn)為，從理論上講，有許多外部事情能導(dǎo)致利潤的形成。在現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)安排狀態(tài)給定的情況下，這些利潤是無法獲得的，我們將這類收益稱之為“外部利潤”。如果一種安排性創(chuàng)新成功地將這些利潤內(nèi)部化，那么總收入就會增加，創(chuàng)新者可能在不損害任何人利益的情況下獲取收益。戴維·菲尼則認(rèn)為，制度安排中創(chuàng)新的預(yù)期收益是影響制度供求變遷的重要因素，而導(dǎo)致預(yù)期收益的來源主要包括資本收益的獲得、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實(shí)現(xiàn)、交易成本的減少和不完全市場、外部性及行情披露的扭轉(zhuǎn)。資產(chǎn)漲價(jià)導(dǎo)致資本收益，而資本收益是提高那些使得財(cái)產(chǎn)權(quán)更加清楚的制度安排質(zhì)量，而使收益更加可靠地獲得。
二、金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)防范
20世紀(jì)70年代以來，國際金融市場上出現(xiàn)的金融衍生工具方興未艾，其發(fā)展規(guī)模和影響引起各國金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管當(dāng)局的廣泛關(guān)注。1999年由于我國對期貨市場進(jìn)行了重大戰(zhàn)略性的結(jié)構(gòu)調(diào)整，只保留了上海、大連、鄭州3家交易所，因而成交金額大幅下降。2000年初，隨著上海期貨交易所同城合并的結(jié)束和184家期貨經(jīng)紀(jì)公司通過增資和年審，中國期貨市場的結(jié)構(gòu)調(diào)整和清理整頓基本完成，開始走上穩(wěn)步發(fā)展的快車道。隨著金融業(yè)的對外開放和金融市場的加速發(fā)育，國際金融衍生工具已通過各種途徑涌入我國金融市場，因此，金融風(fēng)險(xiǎn)管理師必須很好學(xué)習(xí)和掌握金融衍生工具。在這些簡單交易類型的基礎(chǔ)上，銀行又開發(fā)了一系列復(fù)雜、綜合的金融工具。所以，在決定如何核算、審計(jì)時(shí)，最好將這些綜合交易分解為各組成要素，再進(jìn)行分析。大部分金融衍生工具都通過合法的交易所交易，并且具有標(biāo)準(zhǔn)化的條款，這使其具有高度流動性。店頭交易（orc）由交易雙方直接進(jìn)行，屬于“場外交易”，通常不那么標(biāo)準(zhǔn)化，流動性也較弱。近年來市場發(fā)展的特征表現(xiàn)為交易各方與交易工具日益復(fù)雜，更長期限金融工具的交易量與市場價(jià)值不斷增長，上述基本類型之外的新型衍生工具層出不窮，信用衍生工具的誕生被視為市場發(fā)展中最重要的事件。
（一）套期保值
金融衍生工具是金融市場的參與者對保值套期和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的需求而產(chǎn)生的，所以，金融衍生工具的基礎(chǔ)功能就是風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和套期的保值。這里的金融風(fēng)險(xiǎn)的影響因素包括時(shí)間變化、波動性變化和資產(chǎn)價(jià)格變化等多個(gè)方面。一般而言，當(dāng)組合中包含的資產(chǎn)數(shù)量相比對沖風(fēng)險(xiǎn)的因子數(shù)量時(shí)，對沖方法的可行性較高。而金融衍生交易所具有的杠桿特性比較高，投資者在購人大額度的金融衍生交易合約時(shí)，只需要投入少量的資金作為保證金，這樣的方法能夠利用金融衍生工具防范由于對沖而產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)，以多種不同衍生工具進(jìn)行組合，能夠?qū)⒃敬嬖诘慕鹑陲L(fēng)險(xiǎn)通過組合和分割的方式進(jìn)行調(diào)整，靈活選擇風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，通過低成本的金融交易將風(fēng)險(xiǎn)中管理困難和不愿承擔(dān)的部分轉(zhuǎn)售。
（二）發(fā)現(xiàn)價(jià)格
金融衍生工具同時(shí)還具有發(fā)現(xiàn)價(jià)格的功能，在金融衍生市場中，大量金融參與者將對衍生工具價(jià)格走向的預(yù)期和自身取得的市場信息融入到衍生市場的活動中，通過計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)和公開的拍賣程序完成交易的實(shí)際過程，形成的價(jià)格體系具有競爭性、預(yù)期性和單一性，并可以反映供求關(guān)系的真實(shí)情況。在金融市場全球化的現(xiàn)在，金融市場的地域性不斷減弱，不同國家的金融市場聯(lián)系在網(wǎng)絡(luò)和經(jīng)濟(jì)流通的高速和效率特征下緊密結(jié)合起來，金融資產(chǎn)供求關(guān)系已經(jīng)全球化，金融衍生市場受到各地的金融資產(chǎn)影響，由金融衍生工具的價(jià)格變換而體現(xiàn)影響因素的作用能力與方向。
（三）投機(jī)交易
投機(jī)交易是通過期貨市場中的交易活動中，將價(jià)格差異作為收益的部分。投資者根據(jù)所掌握的信息與自身的判斷，對期貨的價(jià)格進(jìn)行分析，做出倉和入倉的投資決策。如果投資者的決策與期貨價(jià)格走向相一致，在投機(jī)行為平倉出局時(shí)便能獲得投機(jī)帶來的利潤；如果決策與期貨價(jià)格發(fā)展趨勢相反，則平倉出去后投機(jī)者自身承擔(dān)價(jià)格損失。由于投機(jī)交易的母體是價(jià)格差異帶來的收益，所以投機(jī)者只需要平倉完成期貨交易的活動，不需要完成實(shí)物的交割。適當(dāng)?shù)耐稒C(jī)交易，能夠增加期貨市場的流動性并為套期保值者轉(zhuǎn)嫁期貨風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，對期貨市場和交易的順利正常完成有著積極作用，是期貨市場發(fā)現(xiàn)價(jià)格與套期保值功能正常發(fā)揮的重要保證。
[關(guān)鍵詞] 中國 金融衍生產(chǎn)品 市場
一、中國金融衍生產(chǎn)品市場的特殊性
1.落后性。中國金融衍生產(chǎn)品市場無論是在時(shí)間上還是發(fā)展程度、發(fā)展速度上都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于發(fā)達(dá)國家。首先，在時(shí)間上，中國金融衍生產(chǎn)品市場比發(fā)達(dá)國家落后了30年。雖然舊中國金融衍生產(chǎn)品市場的雛形有過一定的發(fā)展，但現(xiàn)代金融衍生產(chǎn)品是20世紀(jì)80年代中期才引入中國，20世紀(jì)90年代才真正開始金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展的試點(diǎn)建設(shè)，并且以失敗告終。其次，在發(fā)展程度和發(fā)展速度上也遠(yuǎn)不及發(fā)達(dá)國家。美國自芝加哥交易所1972年發(fā)行第一張期貨合約至今已經(jīng)擁有了幾百種金融衍生產(chǎn)品，美國的金融衍生產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)超過了世界總量的一半，其發(fā)展速度和規(guī)模也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其他任何一個(gè)國家。而中國的金融衍生產(chǎn)品數(shù)量單一，規(guī)模小，創(chuàng)新能力低，要想達(dá)到世界水平還需要很長一段時(shí)間。
2.被動性。中國金融衍生產(chǎn)品市場的被動性具有兩層含義。其一為宏觀主體的被動。中國在五年前加入WTO時(shí)已承諾將全面開放中國金融市場，現(xiàn)在到了必須兌現(xiàn)承諾的時(shí)候。然后，五年的保護(hù)期并沒有完善我國金融市場體系建設(shè)，也沒有成熟的相關(guān)法律法規(guī)約束，就此現(xiàn)有條件開放中國金融市場必然要釋放許多潛在風(fēng)險(xiǎn)，我們的政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)是否有足夠的能力來化解這些風(fēng)險(xiǎn)還是未知數(shù)，畢竟我國的金融制度、金融運(yùn)作和監(jiān)管模式尚無法與國際金融界處于統(tǒng)一等級。其二為微觀主體的被動。企業(yè)運(yùn)用金融衍生產(chǎn)品的目的是進(jìn)行對沖來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和投機(jī)，但實(shí)際上因?yàn)榻鹑谘苌a(chǎn)品操作的復(fù)雜性，各種產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、定價(jià)、交易都集中在“做市商”手中，而企業(yè)由于缺乏對這些方面的專業(yè)知識，加上信息不完全，市場不透明，就只能盲目被動的聽從“做市商”的安排，無法真實(shí)客觀的把握其選擇的金融衍生產(chǎn)品，更無法有效的進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，難以達(dá)到其對沖和獲利的目的，一旦遇到金融市場波動，風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)以后，企業(yè)就必然要遭受到損失。
3.不連續(xù)性。中國金融衍生產(chǎn)品市場屬于跳躍式發(fā)展。首先，中國沒有經(jīng)歷漫長的商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程，直接跳躍到其最高形式市場經(jīng)濟(jì)，這必然導(dǎo)致了市場機(jī)制的不完善。其次，中國真正的期貨交易是從外匯期貨交易開始的，而不是傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品，這樣的跳躍必然使得期貨市場的發(fā)展基礎(chǔ)相對比較薄弱。另外，中國的金融衍生產(chǎn)品市場不是從國內(nèi)金融衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展的基礎(chǔ)上參與國際金融衍生產(chǎn)品市場，而是國內(nèi)與國際市場同步開展甚至先參與國際金融衍生產(chǎn)品市場。
4.金融市場機(jī)制的不完善性。我國目前的金融基礎(chǔ)市場無法提供大量的對沖和定價(jià)的需求，也不能稀釋金融衍生市場的投機(jī)成分，無法給金融衍生市場提供了可靠的保障。由于我國的國債市場的規(guī)模較小，流動性不強(qiáng)，不能充分滿足期貨合約最終交收的需要，造成了期貨市場臨近交收時(shí)現(xiàn)貨市場和期貨價(jià)格的大幅波動，既增大了市場風(fēng)險(xiǎn)，又造成了市場結(jié)構(gòu)的失衡。我國外匯市場的情況也是類似，由于資金流動和市場主體的局限性，我國的外匯調(diào)劑市場很不發(fā)達(dá)，造成了人民幣匯率期貨的冷清，開設(shè)不到兩年就被關(guān)閉。這種金融衍生市場脫離相應(yīng)的基礎(chǔ)性金融市場(現(xiàn)貨市場)而獨(dú)立發(fā)展的情況肯定無助于金融衍生市場的進(jìn)一步發(fā)展。
5.相關(guān)法制法規(guī)的不健全性。目前我國在和金融衍生產(chǎn)品有關(guān)的《期貨法》等法律、法規(guī)的建設(shè)方面還處于空白，風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制也不成熟，在這種環(huán)境下發(fā)展的金融衍生市場必然會受到過度投機(jī)的沖擊，金融衍生市場體現(xiàn)的也只是高風(fēng)險(xiǎn)而已。加上我國的投資者自我保護(hù)和風(fēng)險(xiǎn)意識都很淡薄，法制觀念不強(qiáng)。在必要的法規(guī)體系尚未健全前，普通投資者容易成為受害對象，這不僅增加了市場風(fēng)險(xiǎn)、破壞市場秩序，甚至影響社會穩(wěn)定。
6.市場參與主體的不成熟性。參與我國金融衍生產(chǎn)品市場的機(jī)構(gòu)身份有著很強(qiáng)的負(fù)責(zé)性，包括國有企業(yè)、股份制企業(yè)、集體企業(yè)等。這些企業(yè)所運(yùn)用的資金絕大部分是國有資產(chǎn)和集體資產(chǎn)。在現(xiàn)代企業(yè)制度改革還在不斷進(jìn)行的過程中，還是存在很大一部分資產(chǎn)缺乏明確的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。客觀上導(dǎo)致了資產(chǎn)所有人與使用人、資產(chǎn)使用人與交易操作者權(quán)責(zé)不對稱、約束不嚴(yán)的局面。
二、發(fā)展對策
金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展的核心是金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新。美國金融衍生市場的發(fā)達(dá)主要是依靠其超強(qiáng)的產(chǎn)品創(chuàng)新能力。而在我國，金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的微觀動機(jī)偏向于在無序競爭中搶占市場份額，出現(xiàn)了許多不計(jì)成本甚至負(fù)效益的金融傳新。因此，我國要實(shí)現(xiàn)金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新就必須首先實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)化，尤其是國有商業(yè)銀行。其次，金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新還有賴于金融衍生產(chǎn)品市場管制的放松、中國國際貿(mào)易的增長、中國海外投資的增加等。這些外在因素的發(fā)展才能推動對新型的金融衍生產(chǎn)品的需要，才能真正體現(xiàn)金融衍生作為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具的作用。
關(guān)鍵詞：新興經(jīng)濟(jì)體；金融市場；監(jiān)管模式
1 我國現(xiàn)行金融市場監(jiān)管模式所處的環(huán)境
我國的現(xiàn)行金融市場監(jiān)管體制基本上是由這幾個(gè)階段發(fā)展而來：由最初的央統(tǒng)一監(jiān)管，再到經(jīng)歷分業(yè)監(jiān)管過渡期，分業(yè)監(jiān)管體系的確立，最后到我們現(xiàn)在的由我國中國人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會以及保監(jiān)會形成的金融監(jiān)管模式。然而，由于我國現(xiàn)階段不斷完善和調(diào)整的金融結(jié)構(gòu)，以及現(xiàn)在不斷被深化和發(fā)展的資本市場，我們國家的現(xiàn)行金融模式所處的環(huán)境堪憂，很多分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)監(jiān)管的模式都暴露出很多缺陷和問題，我們也必須在新型經(jīng)濟(jì)體的影響下，對現(xiàn)在的金融監(jiān)管模式進(jìn)行深化改革，從而尋找出適合我國的金融市場監(jiān)管模式。本文就先分析我國現(xiàn)行的分業(yè)監(jiān)管模式所處的環(huán)境，以及需要解決的幾個(gè)問題：
首先，我國的金融分業(yè)監(jiān)管模式與現(xiàn)在世界金融業(yè)的發(fā)展方向不符合，也不一致。目前的全球范圍內(nèi)，金融業(yè)已經(jīng)在向混業(yè)經(jīng)營的趨勢發(fā)展，而統(tǒng)一監(jiān)管是今后金融業(yè)監(jiān)管模式的潮流，加之現(xiàn)在不少的國家都在實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管的模式，尤其是在最近才發(fā)生的全球金融危機(jī)背景下，我們國家也必須去適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營，以求未來的金融業(yè)能夠跟上世界的步伐，所以，實(shí)行統(tǒng)一金融監(jiān)管模式有其必要性。
其次，分業(yè)監(jiān)管模式面對現(xiàn)在的環(huán)境，已經(jīng)不能達(dá)到預(yù)期的效果了，被“混業(yè)經(jīng)營”取代，退出歷史舞臺也是大勢所趨。現(xiàn)在我國的分業(yè)監(jiān)管的業(yè)務(wù)內(nèi)容也不同以往，更多的被混業(yè)經(jīng)營替代，況且，我國的現(xiàn)代金融體系是以商業(yè)銀行為主體，眾多的金融機(jī)構(gòu)也加入這個(gè)市場，我國的金融結(jié)構(gòu)也是越來越復(fù)雜了，業(yè)務(wù)邊界也不再清晰，分業(yè)監(jiān)管的模式受到嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
最后，金融的衍生品具有其自己的特性，這為分業(yè)監(jiān)管提出難題。因?yàn)槲覀兌贾澜鹑诘难苌返慕灰着c一般的商品交易不同，比如它的交易價(jià)格可能是隨時(shí)變化的，它的交易也是比較開放的，而且，它交易的市場范圍非常廣，可以是全國的，也是全球范圍內(nèi)的，所以相對一般的商品很復(fù)雜；再加上衍生品具有組合經(jīng)營的能力，我們現(xiàn)在的監(jiān)管力度根本很難做得到的，對我們金融市場的監(jiān)管人員，市場上的參與者都提出了高素質(zhì)要求，所以，針對現(xiàn)在的金融業(yè)環(huán)境，我們進(jìn)行監(jiān)管模式的變革就尤為重要了。
2 新興經(jīng)濟(jì)體金融市場的監(jiān)管
新興經(jīng)濟(jì)體就是說的我們某一個(gè)國家或我們某個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展事態(tài)很好，成為我們現(xiàn)在的一個(gè)新興的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。而我們國家就作為新興經(jīng)濟(jì)體兩個(gè)梯隊(duì)里的第一梯隊(duì)成員。在前幾年出現(xiàn)的全球范圍內(nèi)的金融危機(jī)，對于金融監(jiān)管的模式，改革方案就引起了各國各界的關(guān)注，也帶來了很大的爭議。我們現(xiàn)在出臺的金融監(jiān)管改革方案，就是為了彌補(bǔ)以往金融管制過程中的放松所存在的弊端，這個(gè)方案的實(shí)施，對我們的金融監(jiān)管和金融體系的運(yùn)行產(chǎn)生巨大的影響。金融市場監(jiān)管失靈會導(dǎo)致我們的金融和經(jīng)濟(jì)體系巨大的混亂，甚至?xí)：Φ秸麄€(gè)國家或者世界的經(jīng)濟(jì)發(fā)展.也就是說明這需要我們的政府對金融機(jī)構(gòu)以及金融市場進(jìn)行多方位多角度的監(jiān)管，這樣才能讓我們的金融市場和社會經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。自上世紀(jì)80年代以來，世界各國都呈現(xiàn)出經(jīng)濟(jì)的全球化，金融的自由化發(fā)展，這也導(dǎo)致金融業(yè)市場環(huán)境趨于復(fù)雜。在不少國家爆發(fā)的金融危機(jī)中，都不同程度的影響著國家的市場經(jīng)濟(jì)，在我們新興市場經(jīng)濟(jì)體國家，也都以不同的形態(tài)展現(xiàn)了危機(jī)和對國家經(jīng)濟(jì)的損害。現(xiàn)在現(xiàn)在擺在各國面前的重要問題就是如何做到有效的監(jiān)控金融市場的風(fēng)險(xiǎn)。對于我們的新興經(jīng)濟(jì)體來說，金融市場監(jiān)管模式更多的是意味著尋求金融甚至我們整個(gè)國家經(jīng)濟(jì)體系上的安全。金融的自由化就是要把我們的新興經(jīng)濟(jì)體推向世界的市場，在我們目前的環(huán)境看來，我們有些國家的金融創(chuàng)新與發(fā)達(dá)國家的金融衍生品發(fā)展還是有些跟不上步伐，這也就使得我們的這些經(jīng)濟(jì)體在面對金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)沒有了較強(qiáng)的抵御能力。所以，面對新興市場經(jīng)濟(jì)體，我們的金融創(chuàng)新和監(jiān)管就是對立的兩方，我們?nèi)绻訌?qiáng)監(jiān)管的力度必將會阻礙金融創(chuàng)新：而一旦監(jiān)管力度減弱就會導(dǎo)致我們的整個(gè)經(jīng)濟(jì)體處于風(fēng)險(xiǎn)之中，所以我們要如何選擇金融市場監(jiān)管模式就成為了我們新興經(jīng)濟(jì)體急需解決的問題。
3 金融市場監(jiān)管模式
新型經(jīng)濟(jì)體下我們的金融市場監(jiān)管模式可以分為以下這四種：功能監(jiān)管、機(jī)構(gòu)監(jiān)管、單一管制機(jī)構(gòu)監(jiān)管、目標(biāo)監(jiān)管。本文分別從這四種金融市場監(jiān)管模式做一下探討與選擇。
（1）金融市場的功能監(jiān)管模式。隨著我們現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，金融產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)改變了傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)間的界限，各個(gè)金融機(jī)構(gòu)間也開始了融合發(fā)展。因此，我們選擇金融機(jī)構(gòu)的功能監(jiān)控模式能有效的實(shí)現(xiàn)對金融市場的有效監(jiān)管。其實(shí)，金融業(yè)的一個(gè)職能就是資金的融通，其主要的活動內(nèi)容就是為最終借款人和最終貸款人提供一種或者多種中介服務(wù)。所以，我們的金融市場的功能監(jiān)管模式應(yīng)該是針對金融服務(wù)的不同功能來設(shè)立相應(yīng)的監(jiān)管部門，而我們對于相同職能的金融市場我們可以通過同一部門進(jìn)行監(jiān)管，從這里考慮我們就能夠保證金融監(jiān)管的一致性，也就是保證了各金融市場之間的公平競爭，這種監(jiān)管的模式將會使我們管制機(jī)構(gòu)的功能更加專門化，這種模式適用于比較集中、比較發(fā)達(dá)的金融市場。
（2）金融市場的機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式。所謂的機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式就是將我們的金融體系分為銀行、非銀行金融中介、保險(xiǎn)公司這三大市場。主要是我們的政府分別對著三大市場設(shè)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)，通過對相應(yīng)市場里的進(jìn)入權(quán)、市場活動內(nèi)容等進(jìn)行相對應(yīng)的監(jiān)管。該模式能有效的較少多頭的監(jiān)管，是一種效率較高的監(jiān)管模式。
（3）金融市場的單一管制監(jiān)管機(jī)構(gòu)模式。所謂的單一管制機(jī)構(gòu)監(jiān)管就是我們政府部門設(shè)立一個(gè)監(jiān)管主體，由他們來負(fù)責(zé)我們所有金融市場的監(jiān)管活動。這是一種比較集中的監(jiān)管模式，其優(yōu)勢就在于監(jiān)管上具有規(guī)模效應(yīng)，也能夠防止監(jiān)管部門的拆分。
（4）金融市場的目標(biāo)監(jiān)管模式。該模式是根據(jù)我們金融市場的監(jiān)管目標(biāo)進(jìn)行劃分，每個(gè)市場監(jiān)管的主體負(fù)責(zé)其監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。金融市場目標(biāo)監(jiān)管模式的開展是在高度集中的金融市場上，而指定的目標(biāo)針對性強(qiáng)，也能夠正因?yàn)榇嗽撃Ｊ降膱?zhí)行能力很強(qiáng)，但是這種模式必須受多個(gè)部門同時(shí)去監(jiān)管，有時(shí)會出現(xiàn)重復(fù)監(jiān)管的問題，這在一定程度上是降低了監(jiān)管的效率。
4 結(jié)束語
通過以上的論述，我們不難發(fā)現(xiàn)，金融市場的監(jiān)管模式都是為了應(yīng)對現(xiàn)在出現(xiàn)的金融全球化和自由化發(fā)展帶來的眾多問題。我們新興經(jīng)濟(jì)體旨在通過不同的渠道模式，通過相應(yīng)的手段來加強(qiáng)我國金融業(yè)市場的監(jiān)管，我們都是朝著繁榮金融市場做出努力與探討。
參考文獻(xiàn)
[11薄揚(yáng).金融危機(jī)下的全球金融監(jiān)管反思.東南亞縱橫，2009（12）
[2]葛敏，席月民.我國金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管模式選擇[刀.法學(xué)雜志，2005.3.
一、電力金融市場
現(xiàn)貨市場中的投資者也無法通過正常的渠道參與進(jìn)行投資，所以在現(xiàn)貨市場上資源的配置是無效率的。通過金融市場的改革后，投資者和公司內(nèi)部的零散資金可以進(jìn)行投資，而中小供電公司也可以進(jìn)行融資，進(jìn)而使市場資金趨向于高效配置，也擴(kuò)大了投資者的投資種類和范圍。同時(shí)衍生物合約又可以使投資者進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)控制。（3)擴(kuò)大交易主體。傳統(tǒng)的現(xiàn)貨市場只有國家電網(wǎng)公司可以進(jìn)入，而金融市場化后，豐富了交易主體，有利于電力市場從壟斷到競爭。2009年改革后，我國目前形成東北，華北，華中，華東，西北和南方6大供電區(qū)域，形成從原來的小范圍的省內(nèi)供電到跨省，跨區(qū)域供電。這種跨區(qū)域供電模式依賴于各種衍生物的金融合約，其中包括用以長期對資源稀缺區(qū)域提供支持和補(bǔ)充的長期期權(quán)期貨合約，用以短期補(bǔ)充資源需求的日前期權(quán)期貨合約，通過這種合約的模式使資源達(dá)到合理配置。
二、對我國電力金融市場實(shí)現(xiàn)路徑的分析
（一）交易主體傳統(tǒng)電力現(xiàn)貨交易的參與者只有國家電網(wǎng)公司，區(qū)域電網(wǎng)公司，發(fā)電企業(yè)等，普通的供電公司或者普通投資者根本無法進(jìn)入市場交易。而傳統(tǒng)模式下造成的壟斷價(jià)格并不是基于眾多的有效信息形成，而是由政府或者部分議價(jià)形成，這種模式造成的不完善的機(jī)制隨著我國電力改革而有所改進(jìn)。新型的電力金融市場交易主體種類豐富，既包括傳統(tǒng)模式下的國家電網(wǎng)等部門，又包括小型供電公司，投資者，做市商，電力經(jīng)紀(jì)人，電力兼營機(jī)構(gòu)。這種金融市場模式打破了傳統(tǒng)電力工業(yè)一體化模式，使電力市場開始從壟斷市場走向競爭市場。嚴(yán)格管制、高度壟斷、垂直管理等電力工業(yè)所具有的傳統(tǒng)屬性隨著市場競爭機(jī)制的引入而逐步減弱。
（二）交易對象從傳統(tǒng)實(shí)物交割到金融合約交割是一個(gè)飛躍的過程。金融市場下交易的對象是電力衍生物合約，該合約分為三種類型，即電力期貨合約，電力期權(quán)合約和電力遠(yuǎn)期合約。正如期貨本身的特點(diǎn)一樣，交易雙方基于最有價(jià)值，最全面的信息分析得到的結(jié)果可以很好的預(yù)測未來的合約價(jià)格和趨勢，所以，電力期貨合約有現(xiàn)貨市場不具有的發(fā)現(xiàn)價(jià)格的功能。并且這種期貨合約中，并不要求實(shí)物交割，而是在到期日之前平倉，這種交割手段大大減少了交易的風(fēng)險(xiǎn)，在鎖定了風(fēng)險(xiǎn)范圍的同時(shí)，可以經(jīng)過套期保值使電力期貨的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)保持在同一水平。作為標(biāo)準(zhǔn)化的合約，交易所交易的特點(diǎn)使交易更加變得安全可靠，從而在此之上再次降低交易風(fēng)險(xiǎn)，這種內(nèi)在的特點(diǎn)可以吸引廣大投資者進(jìn)行投資，豐富金融產(chǎn)品，穩(wěn)定物價(jià)。由電力特殊的內(nèi)在特點(diǎn)決定的其不適宜儲存，所以電力不同于普通商品，這也就要求了電力銷售的高度流動性。而金融市場吸收了眾多參與者后，提高了產(chǎn)品的流動性，有利于電力市場高效公平的競爭。而電力期權(quán)合約則是在期貨合約的基礎(chǔ)上免除投資者的義務(wù)，投資者可以根據(jù)市場的價(jià)格和信息決定是否行使權(quán)力，通過期權(quán)費(fèi)來相對減少風(fēng)險(xiǎn)。在電力這樣一個(gè)價(jià)格不穩(wěn)定且高度壟斷的行業(yè)，這一創(chuàng)新無疑削弱了價(jià)格的波動，減輕了來自市場的各個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合電力金融合約北歐和美國等公司成功的案例，這種發(fā)展趨勢推進(jìn)中國電力市場改革的進(jìn)程。
（三）交易機(jī)制電力金融市場交易機(jī)制主要包括了電力衍生品交易的結(jié)算機(jī)制、信息披露機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制、價(jià)格形成機(jī)制和價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制。衍生品交易結(jié)算諸如期貨合約到期前平倉，而不是實(shí)物交割。這種結(jié)算方式方便了投資者，投資者不必實(shí)物持有不易儲存的電力。而期權(quán)合約可以根據(jù)電力的市場價(jià)格決定是否執(zhí)行期權(quán)。正是基于各種衍生品的特性，全面的信息，風(fēng)險(xiǎn)的控制，從而發(fā)現(xiàn)電力的真正價(jià)格，利用有效的價(jià)格預(yù)測未來的價(jià)格信息。一系列的新型交易機(jī)制使電力市場在原有的現(xiàn)貨交易不穩(wěn)定的狀態(tài)下轉(zhuǎn)為穩(wěn)定，公平的競爭。
三、結(jié)束語
中國市場現(xiàn)在正處于電力改革的階段，北歐電力成功的改革確實(shí)給中國指明了未來的道路。面對浩大的國土和中國目前的現(xiàn)狀，要想徹底實(shí)現(xiàn)以電力金融市場為主，以電力現(xiàn)貨市場為輔的這種局面，首要的是要以跨區(qū)跨省遠(yuǎn)期交易為切入點(diǎn)，先省內(nèi)解決電力不足的問題，再通過跨區(qū)域合約購買實(shí)現(xiàn)有效資源配置。目前我國電力市場正處于供過于求的現(xiàn)狀，面對大量的電力供給和部分地區(qū)的資源匱乏，我們更需要以這種創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)改革的終極目標(biāo)。
作者：楊雨凝單位：江西財(cái)經(jīng)大學(xué)國際學(xué)院
我國碳金融發(fā)展存在如碳交易的相關(guān)法律法規(guī)不完善、碳金融產(chǎn)品體系不完整、金融機(jī)構(gòu)碳金融產(chǎn)品創(chuàng)新不足，缺乏全國統(tǒng)一的碳交易標(biāo)準(zhǔn)體系等問題，本文針對這些問題提出碳金融發(fā)展的對策建議。
關(guān)鍵詞：
碳金融；低碳經(jīng)濟(jì)；金融創(chuàng)新
一、我國碳金融市場發(fā)展存在的問題
（一）亟須完成碳金融發(fā)展的總體思路及政策框架的頂層設(shè)計(jì)
按照國家發(fā)改委的規(guī)劃，我國將在2016年建成全國統(tǒng)一的碳排放權(quán)交易市場，且預(yù)期到2019年，我國碳交易市場將會承擔(dān)溫室氣體減排的最核心作用。按照《國家應(yīng)對氣候變化規(guī)劃（2014—2020年）》要求，到2020年單位國內(nèi)生產(chǎn)總值二氧化碳排放比2005年下降40%—45%。據(jù)國家發(fā)改委統(tǒng)計(jì)測算，到2020年，我國每年碳排放許可的期貨市場價(jià)值將會達(dá)到600億—4000億元，現(xiàn)貨市場將會達(dá)到10億—80億元的規(guī)模。從宏觀經(jīng)濟(jì)而言，碳市場能否真正起到促進(jìn)節(jié)能減排，需要考慮經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與經(jīng)濟(jì)軟著陸的關(guān)系，歷史經(jīng)濟(jì)增長與未來經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期之間的關(guān)系；從市場微觀參與主體而言，傳統(tǒng)金融結(jié)構(gòu)如銀行、保險(xiǎn)、證券交易機(jī)構(gòu)及基金公司等，需要創(chuàng)新出符合低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型金融模式，圍繞碳資產(chǎn)創(chuàng)新其金融產(chǎn)品及服務(wù)供給。國家應(yīng)就碳交易市場同傳統(tǒng)金融市場的融合，有效整合建立碳金融體系的各種“碎片化”思想，建立能夠推動我國碳金融體系發(fā)展的總體思路及政策框架。
（二）社會各方認(rèn)識不足，政府政策扶持不夠
目前我國金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)參與碳金融業(yè)務(wù)的意識薄弱、積極性不高，金融創(chuàng)新相對滯后，金融產(chǎn)品、服務(wù)供給與低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)狀、遠(yuǎn)期規(guī)劃存在不相適應(yīng)，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對“碳金融”的潛在價(jià)值、發(fā)展機(jī)遇、操作模式、項(xiàng)目開發(fā)、交易規(guī)則等不熟悉。對“碳金融”的關(guān)注除少數(shù)大型商業(yè)銀行外，其他機(jī)構(gòu)很少涉及。總體而言，我國“碳金融”發(fā)展缺乏綜合性的配套扶持政策，及有效的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、擔(dān)保、稅收減免等配套政策，缺少風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移及成本分?jǐn)倷C(jī)制，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由高碳向低碳轉(zhuǎn)型調(diào)整的過程中，轉(zhuǎn)型企業(yè)往往會在一定階段面臨經(jīng)營成本大幅度上升，盈利能力快速下降的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，外部性收益未能得到相應(yīng)的成本補(bǔ)償。
（三）相關(guān)法律有待完善，統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)制需構(gòu)建
碳金融市場中的風(fēng)險(xiǎn)很大程度上來自于法律制度不完善、不明確，缺乏對市場主體行為的有效約束。碳金融市場正常運(yùn)行需要法制化為前提和保障，總量設(shè)置、初始分配及交易運(yùn)行，都要有一套完善的、配套的法規(guī)和制度體系，以保證交易運(yùn)行的公平、公正、公開。而目前我國碳交易的法律法規(guī)、市場交易規(guī)則體系有待進(jìn)一步完善，應(yīng)在《CDM項(xiàng)目運(yùn)行管理辦法》、《中國清潔發(fā)展機(jī)制基金管理辦法》等基礎(chǔ)上，制定一部全國統(tǒng)一、完整、有層次《碳金融市場管理法》，對碳金融市場的市場準(zhǔn)入、產(chǎn)品創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)管理、信息披露、違規(guī)處罰等相關(guān)法規(guī)制度、市場運(yùn)行細(xì)則做出明確的規(guī)定，使碳金融市場監(jiān)管及市場交易行為有法可循。
（四）亟需制定全國統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，形成統(tǒng)一碳交易體系
一個(gè)減排項(xiàng)目能否成為可在碳交易市場進(jìn)行買賣的碳商品，一個(gè)先決條件就是必須要有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)對其進(jìn)行衡量和認(rèn)定，然后由獨(dú)立的第三方審核服務(wù)機(jī)構(gòu)根據(jù)相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)對減排項(xiàng)目進(jìn)行獨(dú)立審核評估。統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)體系的制定是一個(gè)國家在相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)是否具有行業(yè)地位及話語權(quán)的一個(gè)重要標(biāo)志。在當(dāng)前國際碳交易中，發(fā)達(dá)工業(yè)國家憑借其具有發(fā)達(dá)完善的金融市場體系，減排項(xiàng)目認(rèn)定、減排流程、核算方法等標(biāo)準(zhǔn)都由他們買家制定，而廣大發(fā)展中國家，由于定價(jià)話語權(quán)的缺失，只能被動接受發(fā)達(dá)國家設(shè)定的價(jià)格。我國作為最大的發(fā)展中國家，為爭奪在國際碳交易中更大話語權(quán)，制定一套統(tǒng)一的碳交易標(biāo)準(zhǔn)變得極為迫切。
二、我國碳金融發(fā)展的對策建議
（一）堅(jiān)定樹立發(fā)展碳金融符合可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的思想認(rèn)識
發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)要求我們轉(zhuǎn)變粗放型及高能耗的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，實(shí)現(xiàn)能有效控制溫室氣體排放、防止全球氣候變暖的新發(fā)展模式，以解決生態(tài)環(huán)境保護(hù)和人類經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的問題。故不論是保護(hù)生態(tài)環(huán)境、提高資源利用效率，還是推動技術(shù)創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展，碳金融都完全符合我國可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略及科學(xué)發(fā)展觀。低碳經(jīng)濟(jì)從本質(zhì)上來說就是能源技術(shù)、節(jié)能減排技術(shù)的創(chuàng)新，進(jìn)而衍生出新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)體系及新的發(fā)展價(jià)值觀。應(yīng)加大對碳金融市場建設(shè)的政策指導(dǎo)及扶持，使資源價(jià)格、市場供求關(guān)系、污染損失成本等可以在碳金融市場中得到體現(xiàn)，進(jìn)而引導(dǎo)社會資源配置，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型升級。
（二）完善碳金融法律法規(guī)，構(gòu)建碳金融監(jiān)管體系
構(gòu)建我國碳交易市場基礎(chǔ)制度，為我國統(tǒng)一碳交易平臺的建立提供制度基礎(chǔ)；加強(qiáng)對碳交易及碳金融衍生品監(jiān)管，碳金融產(chǎn)品的多元化及多樣化，給碳金融衍生品交易帶來較大風(fēng)險(xiǎn)，只有將碳交易及碳金融衍生品納入金融監(jiān)管視野才能有效防范市場風(fēng)險(xiǎn)；強(qiáng)化信息披露，制定法律法規(guī)規(guī)范交易主體進(jìn)行節(jié)能減排信息披露，滿足利害關(guān)系人對項(xiàng)目信息的需求，同時(shí)督促企業(yè)樹立社會責(zé)任意識；增強(qiáng)碳金融市場融資門檻監(jiān)控，證券法應(yīng)做出相應(yīng)規(guī)定，對符合基本條件的綠色企業(yè)、項(xiàng)目優(yōu)先安排上市或發(fā)行債券融資，監(jiān)管部門及交易所要嚴(yán)把入市審核，嚴(yán)格限制高能耗、高污染企業(yè)或建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)入碳金融市場融資；制定我國碳交易市場的交易規(guī)則體系，明確一級碳交易市場配額的分配原則，確定二級碳交易市場的交易規(guī)則體系。
（三）構(gòu)建我國統(tǒng)一的碳金融市場，提高市場競爭力
從國際經(jīng)驗(yàn)來看，英國、歐盟及美國建立的都是全國統(tǒng)一的碳交易市場，一個(gè)國家一般只有一個(gè)交易所。進(jìn)而在政策標(biāo)準(zhǔn)、評估審核、交易制度、操作程序等方面可以做到統(tǒng)一。我們應(yīng)進(jìn)一步完善我國碳金融市場，構(gòu)建一個(gè)全國統(tǒng)一的碳金融交易平臺，只有在一個(gè)統(tǒng)一的交易平臺上才能形成一個(gè)統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)及高效的服務(wù)體系，提高我國在國際碳交易市場上議價(jià)定價(jià)的話語權(quán)，打破發(fā)達(dá)工業(yè)化國家定價(jià)的壟斷現(xiàn)狀。積極圍繞碳排放權(quán)交易，構(gòu)建涵蓋現(xiàn)貨、遠(yuǎn)期和期貨的碳金融產(chǎn)品所組成的完整碳金融市場，重點(diǎn)推出各類碳排放額度的碳金融衍生交易產(chǎn)品及交易市場。實(shí)現(xiàn)通過品種齊全的碳金融衍生產(chǎn)品交易、市場高效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能來提升我國在國際碳資產(chǎn)市場定價(jià)中的影響力，增強(qiáng)我國在國際碳交易中的定價(jià)話語權(quán)。
（四）完善我國碳交易統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，提高碳交易市場話語權(quán)
國外在這方面具有許多成功的經(jīng)驗(yàn)，我們應(yīng)結(jié)合我國的實(shí)際情況，認(rèn)真總結(jié)和運(yùn)用這些相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的成功經(jīng)驗(yàn)、原則和方法。參照國際標(biāo)準(zhǔn)研究制定我國統(tǒng)一的碳排放及市場交易標(biāo)準(zhǔn)體系，為核算碳排放量提供科學(xué)、客觀的衡量標(biāo)準(zhǔn)，從而為我國碳交易市場提供統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)化、可信服的交易品種。借鑒國外成熟經(jīng)驗(yàn)設(shè)計(jì)出包括碳、氮化物、二氧化硫等在內(nèi)的、具有我國特色的“可操作性”的減排交易品種與交易市場。國家碳交易主管部門制定及實(shí)施碳交易統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)時(shí)遵循循序漸進(jìn)的過程，采取分步驟、分階段推進(jìn)。研究和制定交易規(guī)則，構(gòu)建交易平臺，培訓(xùn)和組建相應(yīng)的檢測鑒定服務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)。可先選擇部分條件成熟的行業(yè)及大型企業(yè)在一些溫室氣體排放交易上進(jìn)行試點(diǎn)，根據(jù)運(yùn)行情況不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，修訂完善交易規(guī)則，保證全面實(shí)現(xiàn)我國所承諾的降低單位國內(nèi)生產(chǎn)總值碳強(qiáng)度的目標(biāo)。
（五）注重碳金融市場的風(fēng)險(xiǎn)識別、控制與防范
任何產(chǎn)業(yè)發(fā)展都存在一定風(fēng)險(xiǎn)，傳統(tǒng)的產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)存在風(fēng)險(xiǎn)，同樣低碳經(jīng)濟(jì)所倡導(dǎo)的新興產(chǎn)業(yè)也會有風(fēng)險(xiǎn)。而在碳金融市場上交易的金融產(chǎn)品都是以這些產(chǎn)業(yè)為支撐，所以這些產(chǎn)業(yè)若出現(xiàn)問題，會直接影響相關(guān)金融市場的穩(wěn)定，給市場參與者帶來風(fēng)險(xiǎn)。要積極培育我國碳金融市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能，吸引多方市場參與主體加入到碳金融市場交易中來。需圍繞可以確權(quán)的碳資產(chǎn)，創(chuàng)新出多層次的碳金融產(chǎn)品體系，包括碳資產(chǎn)信貸、理財(cái)產(chǎn)品、碳基金、碳證券、碳保險(xiǎn)、碳債券、碳信托產(chǎn)品、碳資產(chǎn)證券化，以碳現(xiàn)貨為基礎(chǔ)資產(chǎn)的遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)等碳衍生產(chǎn)品的開發(fā)，這樣碳金融市場才能為我國低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級提供全面、更高效的服務(wù)。
作者：李燕 單位：懷化學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)院
參考文獻(xiàn)：
[1]王學(xué)東．低碳經(jīng)濟(jì)與“兩型”社會建設(shè)的金融支持研究[J]．金融經(jīng)濟(jì)，2012（6）
[2]孟赤兵，芶在坪.我國碳交易面臨的一些問題亟待突破[J]．中國科技投資，2012（8）
[3]曾剛，萬志宏.國際碳金融市場：現(xiàn)狀、問題與前景[J]．國際金融研究，2009（10）
[4]張敏，崔飏.對我國碳金融發(fā)展現(xiàn)狀及對策的思考[J]．中國證券期貨，2012（12）
【關(guān)鍵詞】貨幣政策 傳導(dǎo)機(jī)制 金融市場 效應(yīng)
一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制概述
貨幣政策是政府對國家的貨幣、信貸和銀行體制進(jìn)行管理來實(shí)現(xiàn)一定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。狹義上的貨幣政策是政府通過控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量或信用量的方針和措施來實(shí)現(xiàn)的，主要有：信貸政策、利率政策和外匯政策。貨幣政策的目的在于：穩(wěn)定物價(jià)、保證人民充分就業(yè)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長和平衡收支。
貨幣政策傳導(dǎo)一般分為三個(gè)環(huán)節(jié)，從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)到金融市場；從金融機(jī)構(gòu)和金融市場到企業(yè)、居民等非金融部門的經(jīng)濟(jì)行為主體；從非金融部門經(jīng)濟(jì)行為主體到社會各個(gè)經(jīng)濟(jì)變量。中央銀行采用一定的貨幣政策工具來操作，金融機(jī)構(gòu)根據(jù)中央銀行的政策來調(diào)整自己的行為，從而對消費(fèi)、儲蓄、投資等經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生一定的影響。從理論角度來說，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的核心就是貨幣政策的傳導(dǎo)渠道和傳導(dǎo)過程。
傳統(tǒng)的貨幣傳導(dǎo)機(jī)制是利率傳導(dǎo)機(jī)制，上世紀(jì)80年代伯南克提出了銀行信貸傳導(dǎo)渠道，莫迪利亞尼于1986年提出了資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)渠道。隨著金融市場的發(fā)展，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制也在不斷發(fā)展中，金融市場逐漸成為貨幣傳導(dǎo)機(jī)制中的關(guān)鍵點(diǎn)。
二、金融市場發(fā)展現(xiàn)狀
金融市場又被稱為資金市場、資本市場，它是資金融通市場，是資金供求者與資金需求者雙方經(jīng)過一定的工具來進(jìn)行交易的市場。具體來說，金融市場就是實(shí)現(xiàn)貨幣借貸和資金融通、辦理各種票據(jù)和有價(jià)證券交易活動的市場。隨著社會經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，金融市場變得越來越復(fù)雜，它由許多大小不一的市場組成了一個(gè)龐大的體系。
我國的金融市場自上世紀(jì)90年代開始得到了迅速發(fā)展，那么，具體來說體現(xiàn)在以下五個(gè)方面：
（一）金融自由化
在學(xué)界，20世紀(jì)70年代初就有相關(guān)金融自由化的理論研究，1973年，McKinnon發(fā)表了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》，Shaw發(fā)表了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》，這兩部著作中都提到發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)要想發(fā)展壯大，就必須解除金融抑制，實(shí)施金融自由化改革。隨著我國經(jīng)濟(jì)體制的深化改革和市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，在20世紀(jì)90年代，我國政府開始逐漸放寬對金融的管制，提出了金融系統(tǒng)的自由化。而我國的金融自由化主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，政府取消了價(jià)格管制和實(shí)現(xiàn)了利率自由化，政府大大放寬了對金融機(jī)構(gòu)信貸業(yè)務(wù)方面的管制，使得金融機(jī)構(gòu)處于一個(gè)較為自由的市場中。第二，對國有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行改革，減少了金融機(jī)構(gòu)行業(yè)的準(zhǔn)入限制，促進(jìn)了金融市場的活躍。第三，金融市場的開放程度加強(qiáng)。金融自由化使得我國金融市場異常活躍，促進(jìn)了市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，促進(jìn)了我國社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
（二）金融產(chǎn)品創(chuàng)新
金融產(chǎn)品又可以稱為金融工具、金融資產(chǎn)等。而隨著社會經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國金融產(chǎn)品也在不斷創(chuàng)新，產(chǎn)品品種在豐富、產(chǎn)品層次在提高，針對不同的市場主體有不同的金融產(chǎn)品，滿足人們?nèi)找娑嘣男枨蟆＝鹑诋a(chǎn)品分為原生產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品。原生產(chǎn)品就是金融機(jī)構(gòu)提供的存貸款、債券、保險(xiǎn)產(chǎn)品等，衍生產(chǎn)品則是指金融互換、金融期貨等，衍生產(chǎn)品可以提高市場流動性，降低交易成本，促進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。在這種情況下，金融衍生產(chǎn)品迅速發(fā)展起來，并且在不同的時(shí)期呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。同時(shí)，原生產(chǎn)品也在發(fā)展，原始的存貸款業(yè)務(wù)的結(jié)算工具和方式在創(chuàng)新；新型期權(quán)交易、金融互換等金融產(chǎn)品被開發(fā)設(shè)計(jì)出來。金融產(chǎn)品的創(chuàng)新是順應(yīng)時(shí)展產(chǎn)生的，同時(shí)也活躍了市場經(jīng)濟(jì)，加強(qiáng)了我國經(jīng)濟(jì)與國際經(jīng)濟(jì)的交流。
（三）金融技術(shù)創(chuàng)新
金融技術(shù)的創(chuàng)新是伴隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展而產(chǎn)生的，互聯(lián)網(wǎng)和電子商務(wù)的發(fā)展為金融技術(shù)創(chuàng)新提供了技術(shù)支持，金融行業(yè)開始利用計(jì)算機(jī)技術(shù)來進(jìn)行市場預(yù)測，利用信息系統(tǒng)來進(jìn)行金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部管理，改變了以往的金融業(yè)務(wù)處理方法。電子商務(wù)的發(fā)展使得金融機(jī)構(gòu)開始大力擴(kuò)展網(wǎng)上銀行業(yè)務(wù)，網(wǎng)上銀行為用戶提供便捷化的服務(wù)，各種金融交易也開始采用網(wǎng)上報(bào)價(jià)、過戶、清算。電子商務(wù)促進(jìn)了金融技術(shù)的創(chuàng)新，金融技術(shù)的創(chuàng)新反過來也促進(jìn)了電子商務(wù)的快速發(fā)展。
（四）金融整合
所謂金融整合就是實(shí)現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置，也就是所謂的兼并、收購、合資等，大規(guī)模的金融整合將會對貨幣傳導(dǎo)機(jī)制產(chǎn)生極大的影響。我國的金融整合是20世紀(jì)90年代末發(fā)展起來的，主要是通過引進(jìn)外資機(jī)構(gòu)、擴(kuò)大外資機(jī)構(gòu)在我國的業(yè)務(wù)、并購等方式來實(shí)現(xiàn)金融整合。在金融市場中，金融機(jī)構(gòu)規(guī)模越大，實(shí)力越強(qiáng)，就越容易獲得客戶的信任，進(jìn)而形成良性循環(huán)，提高金融機(jī)構(gòu)的市場占有率，提高競爭力，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展。因此，金融整合是金融市場發(fā)展的必然趨勢。而且在當(dāng)今信息技術(shù)、電子技術(shù)、計(jì)算機(jī)技術(shù)的快速發(fā)展形勢下，金融整合浪潮將會逐漸被掀起。
（五）金融非中介化
所謂金融非中介化就是資金不經(jīng)過商業(yè)銀行直接流向融資者，它是在金融產(chǎn)品和金融技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的。金融非中介化促進(jìn)了資本市場的發(fā)展，促進(jìn)了金融工具的創(chuàng)新。從20世紀(jì)90年代我國資本市場的萌芽到今天，資本市場進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展，政府利用宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控促進(jìn)了資本市場的發(fā)展。對資本市場進(jìn)行集中統(tǒng)一的市場監(jiān)管，促進(jìn)資本市場的深化改革，而金融產(chǎn)品和金融技術(shù)的不斷創(chuàng)新也促進(jìn)金融非中介化的發(fā)展。
三、金融市場發(fā)展對貨幣政策傳導(dǎo)的影響
到今天，貨幣政策傳導(dǎo)渠道已有利率渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道、信貸渠道、匯率渠道和預(yù)期渠道這五種。伴隨著金融市場的發(fā)展，國際交流越來越頻繁，市場也越來越難管理。而為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、保證人民的充分就業(yè)、促進(jìn)收支平衡，進(jìn)行宏觀調(diào)控非常重要。政府在調(diào)整貨幣政策時(shí)要準(zhǔn)確分析市場形勢、準(zhǔn)確預(yù)測市場發(fā)展形勢，將不同的傳導(dǎo)渠道有機(jī)結(jié)合起來，利用一定的工具來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。那么，金融市場的發(fā)展對貨幣政策傳導(dǎo)有哪些影響呢？
（一）金融市場發(fā)展對利率渠道的影響
金融市場的發(fā)展在某些方面使得利率渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)增強(qiáng)了，某些方面又減弱了利率渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。利率渠道傳導(dǎo)將政府的政策利率傳導(dǎo)到市場銀行的存貸款利率，同時(shí)還有一些短期票據(jù)和長期債券的利率。當(dāng)利率更快更強(qiáng)的傳導(dǎo)貨幣政策時(shí)說明利率傳導(dǎo)的效應(yīng)增強(qiáng)，而較慢較弱的傳導(dǎo)就說明利率傳導(dǎo)的效應(yīng)降低。
（二）金融市場發(fā)展對資產(chǎn)價(jià)格渠道的影響
金融市場的發(fā)展帶來了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，而金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)大大增強(qiáng)了。這是因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化可以增加發(fā)起人的實(shí)際財(cái)富，于是激發(fā)消費(fèi)和投資。金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得金融市場價(jià)格在面對貨幣政策時(shí)可以迅速做出調(diào)整，從而加速資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)。
（三）金融市場發(fā)展對信貸渠道的影響
金融市場越來越自由，金融機(jī)構(gòu)為了尋求自身的發(fā)展會在一定程度上違逆政府的貨幣政策，從而使得貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)失效。同時(shí)，金融市場的自由化使得金融機(jī)構(gòu)越來越多，它們根據(jù)貨幣政策來及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)也會迅速使得貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)增強(qiáng)。而金融產(chǎn)品的創(chuàng)新一般認(rèn)為是削弱了貨幣政策傳導(dǎo)信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。隨著金融技術(shù)的創(chuàng)新，金融機(jī)構(gòu)資金來源大大擴(kuò)寬了，金融機(jī)構(gòu)可以實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)程快速融資，那么，政府希望通過調(diào)整金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率來控制金融機(jī)構(gòu)的信貸規(guī)模的可能性降低。因此，金融市場的發(fā)展一方面增強(qiáng)了信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)，一方面又削弱了信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。
（四）金融市場發(fā)展對匯率渠道的影響
在匯率渠道的分析中需要從兩個(gè)角度來考慮，一個(gè)是出口效應(yīng)，一個(gè)是利率平價(jià)效應(yīng)。從出口效應(yīng)角度來看，當(dāng)面對貨幣政策的沖擊時(shí)，市場主體會迅速進(jìn)行套利，推動市場遠(yuǎn)期匯率和利率的反向變化，所以說，在短期內(nèi)成效明顯，長期來看傳導(dǎo)效應(yīng)就會降低。從利率平價(jià)效應(yīng)來分析，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得市場主體套利的成本降低，這樣就加強(qiáng)了利率平價(jià)關(guān)系。
（五）金融市場發(fā)展對預(yù)期渠道的影響
隨著金融市場的發(fā)展，貨幣政策必須具有一定的前瞻性，能夠準(zhǔn)確預(yù)測未來市場的發(fā)展。比如說：在面對擴(kuò)張性需求沖擊時(shí)，政府承諾的降低通貨膨脹是可信的，那么企業(yè)就會根據(jù)政府的貨幣政策來提高短期利率來抵消通貨膨脹的壓力。隨著金融市場的發(fā)展，政府要重視預(yù)期渠道的作用，貨幣政策要有前瞻性，企業(yè)在制定商品定價(jià)和確定工資水平時(shí)就有了前瞻性，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。
（六）金融市場發(fā)展對對貨幣傳導(dǎo)機(jī)制整體效應(yīng)的影響
從貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制整體效應(yīng)上來說，金融市場的影響既有有利的方面，也有不利的方面，會在某種程度上增強(qiáng)貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)，又會在某些方面削弱傳導(dǎo)效應(yīng)。在對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制分析時(shí)，需要從短期、長期等角度來看金融市場的各個(gè)變化給貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)帶來的影響。
四、結(jié)束語
隨著金融市場的發(fā)展，我國在制定貨幣政策時(shí)需要考慮到各方面的因素，將金融市場發(fā)展中的金融市場自由化、金融技術(shù)的創(chuàng)新、金融產(chǎn)品的創(chuàng)新、金融整合等各個(gè)方面的內(nèi)容對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響作為重點(diǎn)分析內(nèi)容，從而根據(jù)市場形勢制定出合適的貨幣政策，充分利用市場資源，實(shí)現(xiàn)貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的增強(qiáng)。
參考文獻(xiàn)：
[1]莫高琪，冉茂盛，鐘韜.轉(zhuǎn)軌時(shí)期中國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)證[J].重慶大學(xué)學(xué)報(bào)（自然科學(xué)版），2005，（11）.
【論文關(guān)鍵詞】衍生工具；風(fēng)險(xiǎn)；成因；防范
進(jìn)入二十一世紀(jì)以來，隨著世界經(jīng)濟(jì)及國際金融市場的不斷深入發(fā)展，新的衍生工具品種不斷涌現(xiàn)，這在給金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)帶來豐厚收益的同時(shí)也帶來了很大的風(fēng)險(xiǎn)。由衍生工具而引起的各種危機(jī)使得人們開始重新審視它的作用，也給相關(guān)從業(yè)人員提出了新的課題。
一、衍生工具的會計(jì)概念
衍生工具是在原生金融工具基礎(chǔ)之上發(fā)展起來的新興金融工具。與此相對應(yīng)，衍生工具市場與原生金融市場有著密不可分的聯(lián)系，衍生工具是在原生金融工具高度發(fā)展的前提下金融創(chuàng)新的產(chǎn)物。
1.美國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則委員會對衍生工具的定義
美國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則委員會（fasb）在sfas119中定義了衍生工具，是期貨合約、遠(yuǎn)期合約、互換和期權(quán)合約以及類似的金融工具，如利率上限與下限和固定利率借款義務(wù)（承諾）等。
2.國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會對衍生工具的定義
國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會（iasc）關(guān)于衍生工具的定義是在國際會計(jì)準(zhǔn)則第39號（ias39）中得以確定的，衍生工具指具有以下特征的金融工具：一是其價(jià)值隨特定利率、匯率價(jià)格或利率指數(shù)、證券價(jià)格、商品價(jià)格、信用等級或信用指數(shù)、或類似變量的變動而變動；二是不要求初始凈投資，或與對市場條件變動具有類似反應(yīng)的其它類型合同相比，要求較少的凈投；三是在未來日期結(jié)算。
3.我國對衍生工具的定義
2006年我國頒布了新的企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則，它與國際會計(jì)準(zhǔn)則趨同，由于國內(nèi)的資本市場相對比較封閉，衍生工具又是新興產(chǎn)品。因此，在對衍生工具定義方面與國際會計(jì)準(zhǔn)則的定義完全一致。
二、衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)
（一）衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的種類
衍生工具作為一種避險(xiǎn)工具的同時(shí)，本身也存在風(fēng)險(xiǎn)。在通常情況下，衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)被定義為衍生工具未來收益的不穩(wěn)定程度。上世紀(jì)九十年代以來，衍生工具因交易失敗而導(dǎo)致巨額虧損的事件相繼發(fā)生，導(dǎo)致國內(nèi)外金融市場動蕩不已，衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)一時(shí)成為全球經(jīng)濟(jì)界、金融界乃至新聞媒介討論的熱門話題。
巴塞爾銀行監(jiān)管委員會于1994年7月27日發(fā)表《衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理指南》，把衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)類型歸為五類：
1.市場風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)是指因基礎(chǔ)金融工具（如股票指數(shù)、利率、匯率）價(jià)格發(fā)生變化，進(jìn)而給衍生金融交易帶來損失的一種風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)是最普遍的風(fēng)險(xiǎn)，各種衍生工具都存在此種風(fēng)險(xiǎn)。其原因在于：每一種衍生工具的交易都以對基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格變化的預(yù)測為基礎(chǔ)，當(dāng)實(shí)際價(jià)格的變化方向或波動幅度與交易人員的預(yù)測出現(xiàn)差異時(shí)，會隨之帶來市場風(fēng)險(xiǎn)。
2.信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)是指在衍生工具交易中，因交易的一方違反合同約定而引起的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具的信用風(fēng)險(xiǎn)主要源于場外交易，這是因?yàn)閷τ趫鰞?nèi)交易，由于交易所對于交易行為有嚴(yán)格的履約、對沖、保證等制度約束，因而一般不存在信用風(fēng)險(xiǎn)；對于場外交易，由于沒有嚴(yán)格的制度約束，產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性較大。
3.流動性風(fēng)險(xiǎn)。流動性風(fēng)險(xiǎn)是指衍生工具持有者無法在衍生金融市場上找到出貨或平倉機(jī)會所造成的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具流動性風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩類：一類是與市場狀況有關(guān)的市場流動性風(fēng)險(xiǎn)，即由于缺乏合約對手而無法變現(xiàn)或平倉的風(fēng)險(xiǎn)。一類是與總的資金狀況有關(guān)的資金流動性風(fēng)險(xiǎn)，即交易方因?yàn)榱鲃淤Y金不足，當(dāng)合約到期時(shí)，無法履行支付義務(wù)，被迫申請破產(chǎn)，或者無法按合約要求追加保證金，被迫平倉，造成巨額虧損的風(fēng)險(xiǎn)。
4.營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)是指因內(nèi)部管理不善、清算系統(tǒng)故障、操作失誤以及人為因素等原因而帶來損失的風(fēng)險(xiǎn)，這些失誤本質(zhì)上均屬于管理問題。這種由于企業(yè)內(nèi)部管理失誤、人為錯(cuò)誤而造成的損失，包括交易人員在做出交易決策時(shí)出現(xiàn)故意的錯(cuò)誤或非故意的失誤，從而給企業(yè)帶來損失的風(fēng)險(xiǎn)。
5.法律風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)指因合約在法律上的缺陷或無法履行而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具的法律風(fēng)險(xiǎn)在相當(dāng)程度上是由于市場的過快發(fā)展造成的。目前，衍生金融交易的增長大大快于市場建設(shè)的其它方面，由于衍生工具屬新型金融工具，各方面的法律法規(guī)都不健全，無法可依和無例可循的情況時(shí)常會出現(xiàn)。
（二）衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的成因
1.衍生工具自身的特征
（1）衍生性。衍生工具是在基礎(chǔ)金融工具上“衍生”出來的，其價(jià)值與基礎(chǔ)金融工具有較高的相關(guān)性，本身就面臨著市場價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)，它還是基于未來的交易，與基礎(chǔ)金融工具比較對價(jià)格變動更為敏感，波動幅度更大。
（2）杠桿性。衍生工具交易不需要初始凈投資，一般只需要支付少量的保證金或者權(quán)利金就可簽訂遠(yuǎn)期大額合約或互換不同的金融工具。其交易具有極大的杠桿作用，基礎(chǔ)工具價(jià)格的輕微變動都可能造成巨額的損失。尤其是出現(xiàn)交易一方違約的情況時(shí)，巨大的交易額會引起整個(gè)市場的履約風(fēng)險(xiǎn)。
（3）品種的多樣性和結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性。衍生工具不斷創(chuàng)新，結(jié)構(gòu)越來越復(fù)雜，操作難度大，一些專業(yè)的交易者對其都很難有充分的了解和認(rèn)識，普通的交易更難駕馭，無疑增加風(fēng)險(xiǎn)。
2.金融監(jiān)管存在困難
（1）作為一種創(chuàng)新產(chǎn)品，衍生工具的不斷創(chuàng)新導(dǎo)致監(jiān)管的相對滯后。即衍生金融產(chǎn)品類別不斷增多且難以區(qū)分，使資產(chǎn)流動性增強(qiáng)，模糊了各金融企業(yè)的界限，加大金融監(jiān)管難度，其副作用構(gòu)成了金融企業(yè)和整個(gè)金融體制潛在的威脅。
（2）隨著經(jīng)濟(jì)的全球化和各國金融市場的逐漸開放，形成了全時(shí)區(qū)、全方位的一體化的國際金融市場，衍生工具的投資者在全球范圍內(nèi)進(jìn)行投資和投機(jī)，追逐高收益和高流動性，在一定程度加大了金融監(jiān)管的難度。
（3）衍生工具的交易屬于銀行的表外業(yè)務(wù)，相關(guān)的業(yè)務(wù)沒有得到真實(shí)、準(zhǔn)確的反映和披露。它可以繞過巴塞爾協(xié)議對銀行最低資本的要求，不必增加資本即可提高銀行的盈利率，并且不會影響資產(chǎn)負(fù)債表的狀況，客觀上滋生了出于盈利目的進(jìn)行的投機(jī)，加劇了整個(gè)市場的潛在風(fēng)險(xiǎn)，使傳統(tǒng)的監(jiān)管手段越來越受到前所未有的挑戰(zhàn)。
3.內(nèi)控機(jī)制不完善
企業(yè)內(nèi)部控制的好壞與金融工具風(fēng)險(xiǎn)密不可分。如果企業(yè)內(nèi)部控制良好，對各項(xiàng)衍生工具的交易有全面的監(jiān)督，出現(xiàn)虧損時(shí)能及時(shí)防止情況的進(jìn)一步惡化，就能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的損失降到最低。相反，如果缺少相關(guān)的內(nèi)部控制，對投資者和交易員的各項(xiàng)行為缺乏必要的監(jiān)督，將會造成十分嚴(yán)重的后果。
三、衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的防范
（一）加強(qiáng)內(nèi)部控制
1.完善企業(yè)的內(nèi)部治理機(jī)制。在衍生工具市場上，監(jiān)管客體的內(nèi)部控制是金融監(jiān)管的基礎(chǔ)，是防范金融風(fēng)險(xiǎn)最主要最基本的防線。就我國很多衍生工具交易虧損事件而言，其根本原因都是內(nèi)部控制上存在漏洞，如內(nèi)部控制機(jī)制不嚴(yán)、內(nèi)控機(jī)制執(zhí)行不力等等。
2.建立行之有效的內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制制度是實(shí)現(xiàn)衍生工具風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵所在。內(nèi)部控制是風(fēng)險(xiǎn)管理各部門在職能上的分工，做到既互相監(jiān)督又互相補(bǔ)充、支持，使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理工作穩(wěn)健地進(jìn)行。企業(yè)的內(nèi)部控制應(yīng)做好以下幾點(diǎn)：明確樹立各階層人員的權(quán)力和責(zé)任；清晰明確的內(nèi)部分工；完整明確的組織架構(gòu)；詳盡的工作手冊；可靠的交易記錄和報(bào)告系統(tǒng)。
3.實(shí)施全面內(nèi)部審計(jì)。內(nèi)部審計(jì)指企業(yè)的稽核部門對其各部門及有關(guān)制度進(jìn)行定期或不定期的檢查。內(nèi)部審計(jì)需以內(nèi)部控制原則為準(zhǔn)繩，做好以下幾點(diǎn)：擔(dān)任審計(jì)衍生工具的審計(jì)員一定要對衍生工具有足夠的認(rèn)識，識別內(nèi)部控制的弱點(diǎn)和系統(tǒng)上的不足；提供改進(jìn)這些弱點(diǎn)的建議，每年最少進(jìn)行一次審計(jì)衍生工具的業(yè)務(wù)。
（二）加強(qiáng)外部監(jiān)管
1.加強(qiáng)對從事衍生工具交易的金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營行為，嚴(yán)格區(qū)分銀行業(yè)務(wù)和非銀行業(yè)務(wù)，控制金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)交叉程度。規(guī)范從事交易的金融機(jī)構(gòu)的最低資本額，確定風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)額，對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行定期與不定期的、現(xiàn)場與非現(xiàn)場的檢查，形成有效的控制和約束機(jī)制。
2.加強(qiáng)政府的依法監(jiān)管。政府對于衍生工具的監(jiān)管應(yīng)是宏觀的、全局的和基礎(chǔ)性的。政府對衍生工具市場進(jìn)行監(jiān)管，其目的就是為了保護(hù)市場的競爭性、高效性和流動性，為市場管理創(chuàng)造一個(gè)有法可依、有紀(jì)可守、有章可循的有利環(huán)境，以維護(hù)市場的正常秩序，保證交易按照誠實(shí)信用和公平、公正、公開的原則進(jìn)行。
3.加強(qiáng)交易所的自我管理。衍生工具市場是一種組織化的有序市場，其中，最基本、最基層的管理機(jī)構(gòu)是交易所。交易所是進(jìn)行衍生工具交易的基本場所，交易所的自我管理是指交易所通過制訂各種規(guī)則來規(guī)范其交易活動。在衍生工具監(jiān)管體系中，交易所的自我管理是整個(gè)市場監(jiān)管的核心內(nèi)容，它為行業(yè)管理和政府監(jiān)管提供可靠的基礎(chǔ)，對保護(hù)市場的競爭性、高效性和流動性起著極其重要的作用。
（三）其他措施
1.建立穩(wěn)定有序的金融市場。國外衍生工具市場發(fā)展實(shí)踐證明，一個(gè)有序的衍生工具市場必須具備四個(gè)基本條件：市場制度的適應(yīng)性、市場交易的公正性、市場運(yùn)作的規(guī)范性以及投資者合法權(quán)益的保障性。衍生工具市場只有達(dá)到上述條件，才能贏得投資者對市場的信心，衍生工具市場才能得以發(fā)展。
中國人民銀行房地產(chǎn)金融分析小組
2005年8月5日
2005.08.16
11:11:00金融要聞
推動金融市場快速健康發(fā)展
上半年貨幣政策系列述評之二
記者
付平
2005.08.16
09:51:00金融要聞
推動金融市場快速健康發(fā)展是今年上半年央行貨幣政策中的一項(xiàng)重要內(nèi)容。央行2005年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告指出：上半年，金融市場總體運(yùn)行平穩(wěn)，貨幣市場流動性充足，債券發(fā)行情況良好，市場交易較為活躍，尤其是金融市場制度性建設(shè)取得較大進(jìn)展。
作為市場體系中極為重要的組成部分，金融市場是其他市場正常發(fā)展的先導(dǎo)和保證，金融市場價(jià)格的波動和變化能夠及時(shí)反映經(jīng)濟(jì)活動的走勢。金融市場可以迅速有效地引導(dǎo)資金合理流動，提高資金配置效率；同時(shí)為金融管理部門進(jìn)行金融間接調(diào)控提供了條件。金融市場的發(fā)展不僅能夠擴(kuò)大金融資產(chǎn)規(guī)模，而且能夠促進(jìn)金融工具的創(chuàng)新，并促使居民金融資產(chǎn)多樣化和金融風(fēng)險(xiǎn)分散化。正因?yàn)槿绱耍胄幸恢睂⑼苿咏鹑谑袌隹焖俳】蛋l(fā)展作為貨幣政策操作的一個(gè)重要內(nèi)容。
金融市場的快速健康發(fā)展需要制度保證。今年上半年，我國金融市場的制度性建設(shè)取得較大進(jìn)展：金融債券得到進(jìn)一步規(guī)范；國內(nèi)債券市場進(jìn)一步對外開放；信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）、住房資產(chǎn)支持證券（MBS）和企業(yè)短期融資券開始發(fā)行；債券遠(yuǎn)期交易正式推出；商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司和股權(quán)分置改革試點(diǎn)正式啟動；外幣買賣業(yè)務(wù)正式開辦；保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道進(jìn)一步拓寬。
眾所周知，我國金融市場發(fā)展存在著嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)失衡。一是直接融資與間接融資比例不協(xié)調(diào)。二是直接融資中債券融資規(guī)模與股票融資規(guī)模不協(xié)調(diào)。三是企業(yè)債券在債券市場中占比很低。金融活動因此過度集中于以銀行為中介的間接融資體系中，從而加大了金融風(fēng)險(xiǎn)。今年上半年，央行除了對商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行金融券進(jìn)行規(guī)范外，還陸續(xù)推出新的債券品種，如允許國際開發(fā)機(jī)構(gòu)在國內(nèi)發(fā)行人民幣債券、推動信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）和住房資產(chǎn)支持證券（MBS）發(fā)行、允許非金融企業(yè)在銀行間市場發(fā)行短期融資券。這些措施顯然有利于促進(jìn)債券市場發(fā)展；拓寬金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)融資渠道；改變我國金融市場直接融資與間接融資的比例失調(diào)；化解金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融整體穩(wěn)定。另外，2005年5月，央行又在銀行間債券市場推出了我國第一個(gè)金融衍生工具———債券遠(yuǎn)期交易。作為最基礎(chǔ)的金融衍生工具，債券遠(yuǎn)期交易具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能。可以有效地幫助投資者規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)市場流動性的提高，促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)，還可以為央行制定和執(zhí)行貨幣政策提供參考信息，對完善我國金融市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、促進(jìn)銀行間債券市場乃至整個(gè)金融市場的發(fā)展具有重大意義。
商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司和股權(quán)分置改革試點(diǎn)的正式啟動，也是今年上半年金融市場制度建設(shè)的重要成果。今年4月，中國工商銀行、中國建設(shè)銀行和交通銀行作為首批試點(diǎn)銀行開始設(shè)立基金管理公司，商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司可以鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，有利于推進(jìn)商業(yè)銀行改革，優(yōu)化資源配置，促進(jìn)金融市場長期健康協(xié)調(diào)發(fā)展。股權(quán)分置一直是中國股市長期存在的問題，股權(quán)分置在諸多方面制約著中國資本市場的規(guī)范發(fā)展和國有資產(chǎn)管理體制的根本性變革。
如扭曲證券市場定價(jià)機(jī)制、導(dǎo)致公司治理缺乏共同利益基礎(chǔ)、制約資本市場國際化進(jìn)程和產(chǎn)品創(chuàng)新、不利于上市公司的購并重組、不利于形成穩(wěn)定的市場預(yù)期、不利于深化國有資產(chǎn)管理體制改革等等。因此，2004年初的“國九條”即明確提出要“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題”。證監(jiān)會也明確表示，將按照“試點(diǎn)先行，協(xié)調(diào)推進(jìn)，分步解決”的操作思路推進(jìn)股權(quán)分置問題的解決。4月29日《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》，意味著中國股權(quán)分置改革邁出了積極穩(wěn)妥的第一步。
外匯市場本應(yīng)是一個(gè)國內(nèi)同業(yè)交易的市場，但過去由于國內(nèi)外匯交易的管制，境內(nèi)沒有交易平臺，國內(nèi)外幣買賣一般都通過境外進(jìn)行。加入世貿(mào)組織以來，中小銀行及企業(yè)的外幣資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，外幣之間的交易需求不斷上升，適時(shí)推出國內(nèi)的外幣買賣市場非常必要。5月18日，銀行間外匯市場正式開辦外幣買賣業(yè)務(wù)。首期推出八種“貨幣對”即期交易，包括歐元對美元、澳大利亞元對美元、英鎊對美元、美元對瑞士法郎、美元對港幣、美元對加拿大元、美元對日元和歐元對日元。該項(xiàng)業(yè)務(wù)的推出有助于進(jìn)一步發(fā)展和完善銀行間外匯市場；暢通外匯交易渠道；同時(shí)為將來人民幣逐步走向完全可兌換提供了試驗(yàn)平臺。
此外，為推動保險(xiǎn)資金直接投資股票市場，在2004年出臺《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》的基礎(chǔ)上，保監(jiān)會會同相關(guān)部門在今年上半年了一系列配套文件，對保險(xiǎn)資金直接進(jìn)入證券市場投資的相關(guān)問題作出了明確規(guī)定，使保險(xiǎn)資金入市進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。6月，又允許保險(xiǎn)外匯資金投資中國企業(yè)境外發(fā)行的股票，從而進(jìn)一步拓寬了保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道。
關(guān)鍵詞：結(jié)構(gòu)化金融 金融脫媒 次貸危機(jī) 宏觀審慎監(jiān)管
一、金融市場的演進(jìn)趨勢：結(jié)構(gòu)化和脫媒化
在金融體系中，金融機(jī)構(gòu)的最主要功能在于資金融通和信用中介，并在此過程中發(fā)揮了經(jīng)營、管理各類風(fēng)險(xiǎn)的功能。此外，大部分的商業(yè)銀行還為企業(yè)和個(gè)人提供迅捷的支付結(jié)算服務(wù)，并充當(dāng)了央行貨幣政策的傳導(dǎo)媒介。傳統(tǒng)的金融與經(jīng)濟(jì)關(guān)系，一般是指銀行體系通過其資產(chǎn)負(fù)債活動，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和保持物價(jià)水平基本穩(wěn)定，在金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方主要體現(xiàn)為新增貸款對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持，負(fù)債方主要體現(xiàn)為貨幣創(chuàng)造和流動性增加。
進(jìn)入上世紀(jì)60-70年代后，金融機(jī)構(gòu)普遍從負(fù)債管理轉(zhuǎn)向資產(chǎn)-負(fù)債管理，并偏重于資產(chǎn)管理。以往，金融機(jī)構(gòu)的資金來源主要靠“吸收存款”，并以間接融資業(yè)務(wù)為主，即將資產(chǎn)上的大部分風(fēng)險(xiǎn)以表內(nèi)“持有至到期”的方式為主。但隨著非銀行金融機(jī)構(gòu)和金融市場的迅猛發(fā)展，金融逐步走向資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)模式，通過創(chuàng)設(shè)“個(gè)性化”的結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品，典型如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并向金融市場直接發(fā)售金融工具來為自身獲取流動性支持。金融市場在次貸危機(jī)前的三、四十年間經(jīng)歷了以“結(jié)構(gòu)化金融脫媒”為主要特征的演進(jìn)，而這一演進(jìn)過程并不會因?yàn)榇钨J危機(jī)的爆發(fā)而停滯不前。金融脫媒的典型代表即是以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為代表的結(jié)構(gòu)化金融業(yè)務(wù)，提高金融市場的效率、降低交易成本。
“結(jié)構(gòu)化”金融業(yè)務(wù)，泛指包括一切金融交易結(jié)構(gòu)安排，旨在提高“再”融資效率，以及運(yùn)用“非傳統(tǒng)表內(nèi)證券”（如單純的負(fù)債業(yè)務(wù)、債券發(fā)行或股權(quán)等），其目的是為了降低由于市場流動性不暢（市場摩擦）而造成的資本成本和成本。具體來說，其包含兩項(xiàng)特征，一是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)與或有負(fù)債（contingent claims）之組合，例如風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具或?qū)ι唐贰⒇泿乓约皯?yīng)收款項(xiàng)等基礎(chǔ)資產(chǎn)的衍生受益權(quán)；二是通過組合結(jié)構(gòu)法（synthetication）或產(chǎn)生新的金融工具來復(fù)制傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別。
結(jié)構(gòu)化金融的典型代表即是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)， “證券化（Securitization）”一詞，泛指一切將信用貸款、抵押貸款和其他債務(wù)工具“包裝組合成向市場出售的、按份持有的證券（Packaged into Securities）”。一般而言，證券化業(yè)務(wù)有兩種基本形式，“過手”型（Pass-through）和“分級”型（Tranches）（Benmelech and Dlugosz，2009）。
歐美市場上的第一單證券化業(yè)務(wù)是住房抵押貸款的資產(chǎn)證券化，美國的“兩房”機(jī)構(gòu)在上世紀(jì)七十年代就開始從事“過手”型的抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，在過手型的證券化業(yè)務(wù)中，發(fā)行人負(fù)責(zé)組建資產(chǎn)池（主要是住房抵押貸款等），并向市場發(fā)行以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流作支持的證券化產(chǎn)品。由于只針對基礎(chǔ)資產(chǎn)池發(fā)行同一種類的證券產(chǎn)品，每一位投資人都按其所持票面值的比例享有基礎(chǔ)資產(chǎn)池的債權(quán)受償權(quán)（proportional claim）。
分級式的資產(chǎn)證券化則會顯得更加復(fù)雜，發(fā)行人根據(jù)市場需求創(chuàng)設(shè)出不同信用等級的證券，通常由“次級”投資人為其“優(yōu)先級”提供信用擔(dān)保，使得優(yōu)先級的投資人對于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的現(xiàn)金流及其抵押物具有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。因此，當(dāng)資產(chǎn)池遭受損失時(shí)，尤其當(dāng)發(fā)生了違約事件，資產(chǎn)上的現(xiàn)金流損失首先由受償權(quán)利最次級的投資人來承擔(dān)，并依次往上。分級的資產(chǎn)證券化措施就使得發(fā)行人創(chuàng)設(shè)的證券“發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移”，使得投資人的風(fēng)險(xiǎn)較基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生了差異。（如圖1）
自上世紀(jì)70、80年代起，金融行業(yè)的總體發(fā)展趨勢特征主要體現(xiàn)為，監(jiān)管放松、金融脫媒，以及伴隨而來的金融創(chuàng)新―資產(chǎn)證券化和“影子銀行”體系的崛起，和金融市場回購業(yè)務(wù)和貨幣基金化資產(chǎn)（Money-fund assets）的欣欣向榮（Gorton and Metrick， 2010）。從上世紀(jì)70年代中期至90年代中期，商業(yè)銀行作為非金融機(jī)構(gòu)的資金借入渠道占比從35%左右下降至22%，商業(yè)銀行資產(chǎn)占整體金融資產(chǎn)的份額也在這一階段中下降了近十個(gè)百分點(diǎn)。從盈利能力考察，在不考慮非利息收入情況下，銀行業(yè)稅前權(quán)益回報(bào)率（主要為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)帶來的）在上世紀(jì)60年代中后期至90年代中，從正10%多下降至接近負(fù)10%。美國銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)萎縮的同時(shí)，其表外業(yè)務(wù)領(lǐng)域的收入（主要包括各種手續(xù)費(fèi)和自營交易的盈利）從19%上升至35%，由于商業(yè)銀行在金融市場上的業(yè)務(wù)經(jīng)營多為表外業(yè)務(wù)，如在金融衍生品上的經(jīng)營活動等（Boyd and Gertler， 1994），也是該類業(yè)務(wù)增長迅猛的主要原因。同時(shí)，很多企業(yè)傾向于直接從金融市場上通過商業(yè)票據(jù)等金融工具來融資，尤其是對于短期得流動資金需求。另外，貨幣市場共同基金的崛起，為商業(yè)票據(jù)提供了一個(gè)很好的融資來源，因?yàn)樯虡I(yè)票據(jù)可以為貨幣基金提供較好的流動性。
上世紀(jì)后期，隨著信息技術(shù)革命延伸至金融領(lǐng)域，金融市場發(fā)生了根本性的改變，導(dǎo)致了商業(yè)銀行傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)規(guī)模的大幅縮水，及該類業(yè)務(wù)盈利水平的下滑，促使銀行業(yè)整體更有動機(jī)去從事非傳統(tǒng)的新型業(yè)務(wù)，并承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。金融市場的創(chuàng)新在不斷地“腐蝕著”原本屬于商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢，逐步導(dǎo)致商業(yè)銀行將傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)延伸到更高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，如商業(yè)地產(chǎn)或杠桿收購等具高杠桿率的交易行為；并選擇開發(fā)、從事新型的表外業(yè)務(wù)，獲取高額利潤―都使商業(yè)銀行趨向更高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營領(lǐng)域。
二、2007-09年全球金融危機(jī)歷程分析
2007-09年全球金融危機(jī)主要分為兩個(gè)階段，一是從2007年8月至2008年8月，美國金融體系中一個(gè)相對獨(dú)立的、較小的部門，次級住房抵押貸款（Subprime residential mortgages）發(fā)生了大額損失，該損失雖然引起了金融體系的一絲混亂，但并未對美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來很大影響：一直到2008年9月中旬開始，事態(tài)發(fā)展直轉(zhuǎn)極下，9月15日，雷曼兄弟宣布進(jìn)入破產(chǎn)程序，雷曼兄弟的破產(chǎn)顯然是本次金融危機(jī)的導(dǎo)火索，并接連發(fā)生了另外兩大事件：2008年9月中旬美國國際集團(tuán)（AIG）瀕臨破產(chǎn)危機(jī)；同時(shí)，市場對于貨幣基金“Reserve Primary Fund”的擠兌，最終使得美國國會艱難地通過“不良資產(chǎn)援救計(jì)劃”（Troubled Assets Relief Program， TARP）。究竟是什么使一場始發(fā)于金融部門內(nèi)部的次貸危機(jī)在較短時(shí)期內(nèi)演變成為全球性的金融危機(jī)？
第一階段，由房價(jià)暴跌引發(fā)的次貸危機(jī)（Subprime Mortgage Crisis）：2005年，美國房價(jià)達(dá)到制高點(diǎn)，而后又逐步回落，這就使得以房屋資產(chǎn)為抵押物的證券產(chǎn)品次級部分的價(jià)格一落千丈：至2008年初，整個(gè)次貸證券上的損失超過了5000億美元（Greenlaw， Hatzius， Kashyap， and Shin， 2008）。導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)的重要原因不在于房價(jià)的起落，而在于房價(jià)變化對于住房抵押貸款產(chǎn)品及其衍生金融品價(jià)格的打擊。
2008-2009年的危機(jī)是一次典型的金融恐慌，但這次金融恐慌不只發(fā)生于銀行部門，而是擴(kuò)散到了整個(gè)金融市場。當(dāng)美國房價(jià)在2006-2007年下跌時(shí)，通過次級住房抵押貸款購房的人喪失了償付貸款的能力。隨著越來越多的違約事件發(fā)生，以住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的各類證券化產(chǎn)品及其各類衍生工具都發(fā)生了巨大損失。這些證券化的衍生品不僅太過復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)披露有限，而且銀行自身的風(fēng)控管理又遠(yuǎn)沒到位。問題本身并不在于這些金融機(jī)構(gòu)在證券化產(chǎn)品上所蒙受的直接損失―即使所有的次級住房抵押貸款全部變得一文不值，其對金融體系所造成的損失也不過相當(dāng)于一次股災(zāi)，并不會把金融市場的流動性全部“抽”走。但是，由于被證券化的住房抵押貸款被分散在不同的金融工具中，并在各個(gè)市場上流動，沒有人能在危機(jī)中確定這些風(fēng)險(xiǎn)的真正持有者，就無法判斷風(fēng)險(xiǎn)損失的流向。不確定性的恐慌情緒就不斷蔓延開來。
第二階段，“非傳統(tǒng)擠兌”過程：從2008年初起，金融機(jī)構(gòu)就出現(xiàn)了“非傳統(tǒng)”的擠兌現(xiàn)象―對影子銀行（Shadow Banking）的擠兌，即出于對影子銀行償付能力的擔(dān)憂而出現(xiàn)的“機(jī)構(gòu)間的資產(chǎn)兌現(xiàn)”（Gorton and Metrick， 2009）。
同時(shí)，金融衍生品交易業(yè)務(wù)的盈利性吸引了大批美國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加入其中，至上世紀(jì)九十年代中期，金融衍生品交易所帶來的盈利水平已經(jīng)占到了美國前四大銀行業(yè)交易商總體交易類收入的15%-65%。衍生品交易業(yè)務(wù)帶來的風(fēng)險(xiǎn)也是多重的：首先，由于交易中可使用杠桿策略，衍生品業(yè)務(wù)使得很多商業(yè)銀行將大量的賭注壓在了利率水平和匯率水平的變動上，導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)被無限放大；其次，由于OTC市場在當(dāng)時(shí)并沒有提供清算保證機(jī)制（例如，中央集中清算模式），很多銀行可能會遭受巨大的交易對手的信用風(fēng)險(xiǎn)；最后，衍生品工具都牽涉到異常復(fù)雜的金融結(jié)構(gòu)，銀行自身的風(fēng)控體系遠(yuǎn)不足以實(shí)時(shí)測量、監(jiān)測潛在的風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，風(fēng)控的技術(shù)手段無法滿足衍生品交易變化多端的形式。
三、金融創(chuàng)新與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積聚
金融創(chuàng)新的迅猛發(fā)展是金融市場的明顯特征：由于金融市場是競爭最為充分的市場，一旦市場推出一個(gè)新的受歡迎的金融產(chǎn)品，該產(chǎn)品的邊際利潤就會因其被市場迅速“模仿”而加速削減。綜觀金融創(chuàng)新與金融危機(jī)的關(guān)系，我們絕不能認(rèn)為金融創(chuàng)新直接導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)，但不能忽視金融機(jī)構(gòu)通過“影子銀行”體系進(jìn)行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)及其各類衍生物在“杠桿化”順周期運(yùn)動的“催化”下，對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積、爆發(fā)過程中，扮演了不可或缺的角色。
通過有效地金融脫媒和證券化業(yè)務(wù)，將資產(chǎn)從傳統(tǒng)的、受高度監(jiān)管的吸收存款類機(jī)構(gòu)不斷“移出”至較少受金融監(jiān)管的特殊目的實(shí)體（SPV， Special purpose vehicle），即將該類機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債同時(shí)由表內(nèi)移至表外。在這一過程中，單家機(jī)構(gòu)實(shí)體的杠桿化程度在不斷膨脹，資產(chǎn)證券化的欣欣向榮不斷“吹大”了類似雷曼兄弟等發(fā)起機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)泡沫，并導(dǎo)致了金融體系的日益脆弱（Adrian and Shin， 2009）。人們可以透過此次金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)累積和爆發(fā)過程觀察到，始終伴隨著金融市場的“脫媒”化和金融機(jī)構(gòu)的杠桿化（資產(chǎn)泡沫）兩者的“順周期性互動”（Pro-cyclicality of leveraging and deleveraging effect）―即在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，金融市場脫媒現(xiàn)象往往伴隨著“順周期”的杠桿化水平不斷提升而更趨繁榮（出于不斷追逐高收益的目的，投資人更熱衷于在宏觀經(jīng)濟(jì)上行期，將資產(chǎn)投向不受監(jiān)管的機(jī)構(gòu)產(chǎn)品，并吹大了這些機(jī)構(gòu)的杠桿率）；而在危機(jī)過程中，金融市場又往往伴隨著“順周期”地去杠桿化和金融市場的“再媒”過程（Re-intermediation）―投資者紛紛拋售手中的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，并將資產(chǎn)投向“更具安全性”的、受監(jiān)管嚴(yán)格的金融機(jī)構(gòu)，或是換取現(xiàn)金等價(jià)物，導(dǎo)致了市場中“影子銀行”體系的流動性壓力，和人們對這類機(jī)構(gòu)的恐慌性“擠兌”。
任何從事表內(nèi)金融業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，都事實(shí)上承擔(dān)著資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)上的期限不匹配風(fēng)險(xiǎn)―即，較短期的負(fù)債融資支撐了較長期的金融資產(chǎn)，而期限不匹配所引致的流動性風(fēng)險(xiǎn)可能由于“擠兌”而演變成為金融機(jī)構(gòu)的到期償付風(fēng)險(xiǎn)。對于銀行類的金融機(jī)構(gòu)，由于“存款保險(xiǎn)制度”等制度設(shè)計(jì)而盡量減低由信息不對稱所帶來的風(fēng)險(xiǎn)傳播；但對于“影子銀行”而言，由于其本身不受存款保險(xiǎn)制度所覆蓋，由信息不對稱所帶來的風(fēng)險(xiǎn)傳播更容易導(dǎo)致市場上的其他機(jī)構(gòu)對其進(jìn)行“擠兌”。而現(xiàn)行的金融市場信息披露體系根本無法向市場參與者及交易對手傳遞金融市場上所交易的各種新型復(fù)雜的或有金融契約的風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，導(dǎo)致了金融市場的“風(fēng)險(xiǎn)蒙蔽”，加重了信息不對稱在危機(jī)發(fā)生時(shí)所引起的一系列“連鎖反應(yīng)”。更為嚴(yán)重的是，人們也無法獲取“影子銀行”體系的整體風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，也就無法預(yù)估沖擊對市場的擴(kuò)散效應(yīng)。
很多影子銀行機(jī)構(gòu)會通過同業(yè)間的回購協(xié)議來獲取短期融資（一般多為三個(gè)月、半年，或更短期），在短期回購協(xié)議中往往會牽涉到證券類的資產(chǎn)抵押（較長期限）。由于期限、風(fēng)險(xiǎn)不匹配等因素，資金融出方就會要求使用“墊頭（haircut）”，“墊頭”是指資金的融出方會要求融入方所“出質(zhì)”的抵押物（所回購或出質(zhì)的證券）價(jià)值高于出借資金的x個(gè)百分點(diǎn)（也就是抵押物的折價(jià)率），作為資金的安全墊。金融市場本身的波動性和流動性狀況都會對抵押物的市價(jià)產(chǎn)生影響，同時(shí)也會影響資金融出方所要求的“墊頭”比例（抵押物的折價(jià)比率上升）。當(dāng)市場面臨資金壓力的情況下，兩者就會“交織在一起”，共同對資金需求方的融資能力帶來負(fù)面作用―抵押物市價(jià)下降的同時(shí)，交易對手所要求的“墊頭”比例上升！
與此同時(shí)，當(dāng)資金的需求方無法在金融市場上，用手中的資產(chǎn)抵押而融入市場正常運(yùn)轉(zhuǎn)狀況下的資金額，就會轉(zhuǎn)向其資產(chǎn)方的流動性―“資產(chǎn)拋售（Firesale）”，而這一“去杠桿化”的融資行為恰恰會進(jìn)一步打壓資產(chǎn)（同時(shí)也是用于融資的抵押證券）的市場價(jià)值！證券價(jià)格的不確定性進(jìn)一步“逼迫”資金拆出方提高“墊頭”比例，如此不斷循環(huán)往復(fù)，形成一個(gè)動態(tài)的去杠桿化的負(fù)面反饋“循環(huán)”，該循環(huán)會導(dǎo)致資產(chǎn)市值，即該資產(chǎn)的抵押價(jià)值（等于市值乘以折價(jià)比率）不斷下跌和隨之而來的新一輪“去杠桿化”。
所謂監(jiān)管套利是指，“在資本監(jiān)管規(guī)則允許的范圍內(nèi)，利用金融創(chuàng)新或管理創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)出售、轉(zhuǎn)移、緩釋或者更為精確的計(jì)量，以達(dá)到節(jié)約資本占用的目的。例如，通過資產(chǎn)證券化或規(guī)范的理財(cái)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)出售和轉(zhuǎn)移，通過信用保險(xiǎn)或抵押品實(shí)現(xiàn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋，通過內(nèi)部模型真實(shí)準(zhǔn)確地計(jì)量低于權(quán)重法的風(fēng)險(xiǎn)暴露，這類金融創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)有助于商業(yè)銀行更為高效地使用、配置資本，更為便捷地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供金融服務(wù)，增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)金融活力，并且沒有擴(kuò)大金融風(fēng)險(xiǎn)。”（王兆星，2014）
風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散：
從貨幣市場擠兌到商業(yè)票據(jù)市場沖擊：
恐慌性情緒的傳染和融資壓力的傳導(dǎo)。
四、金融監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管導(dǎo)向
在目前高度關(guān)聯(lián)化、杠桿化的金融市場中，每一次沖擊都可能通過金融市場的復(fù)雜網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)迅速傳播（風(fēng)險(xiǎn)），這一過程就是網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)所帶來的資產(chǎn)價(jià)格向下壓力和被動清償?shù)淖晕覐?qiáng)化動態(tài)過程，最終導(dǎo)致金融市場的流動性枯竭，逼迫央行對金融市場和系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)進(jìn)行流動性注入。
此次金融危機(jī)所帶來監(jiān)管上的革新主要是宏觀審慎監(jiān)管（Macro-Prudential Supervision）的建立和發(fā)展，并將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的界定和計(jì)量，以及系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（SIFIs， Systemic Important Financial Institutions ）作為金融監(jiān)管新的重點(diǎn)。此次金融危機(jī)的爆發(fā)告訴了人們，單家金融機(jī)構(gòu)并非僅因其太大而不能倒，還可能因其在金融市場上太具關(guān)聯(lián)性而“無法被允許倒閉” （Too-connected-to-fail）―其單體的倒閉將引致金融市場的“多米諾效應(yīng)”和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。然而，對于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的范疇界定、產(chǎn)生原因、傳導(dǎo)機(jī)制（傳到渠道）和計(jì)量方法，目前還未形成統(tǒng)一的認(rèn)識，更不要說是預(yù)警體系和對系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的“額外”監(jiān)管措施了。
危機(jī)后，監(jiān)管當(dāng)局主要針對此次危機(jī)爆發(fā)的三大成因而提出了“宏觀審慎監(jiān)管”的理念及其政策體系的框架設(shè)計(jì)：一是順周期性的杠桿率及其對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重危害；二是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的“太大或太具關(guān)聯(lián)性而不能倒”的嚴(yán)重后果；三是資產(chǎn)證券化衍生物和影子銀行在上述兩者中所扮演的角色。
表 1、宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管的主要區(qū)別
[＼&宏觀審慎監(jiān)管＼&微觀審慎監(jiān)管＼&監(jiān) 管 目 標(biāo)＼&避免系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，減小由于金融體系非穩(wěn)定性所造成的宏觀經(jīng)濟(jì)成本；＼&避免單一金融機(jī)構(gòu)的倒閉，以保護(hù)存款人和投資者利益＼&風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)＼&內(nèi) 生 性―由于個(gè)體決策的相依性和集體行為的非理性；＼&外 生 性―各微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體的行為決策互相獨(dú)立；＼&相關(guān)性和金融機(jī)構(gòu)間的共同（風(fēng)險(xiǎn)）暴露＼&重 要＼&不 相 關(guān)＼&監(jiān)管政策工具的校準(zhǔn)＼&關(guān)注系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，
自上而下＼&關(guān)注金融機(jī)構(gòu)的單體風(fēng)險(xiǎn)，
自下而上＼&]
需說明的是，兩者的政策工具可能相同但政策的著眼點(diǎn)不同：兩者都會使用資本監(jiān)管、貸款損失準(zhǔn)備、杠桿率、貸款乘數(shù)（Loan-to-value）和壓力測試等政策工具；但兩者的區(qū)別是，微觀審慎監(jiān)管會在整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期上對所有的受監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用同樣的資本監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，而宏觀審慎監(jiān)管則會考慮提出針對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的隨經(jīng)濟(jì)周期變動的逆周期資本要求，也會對系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)提出“額外”的資本要求；而且，微觀審慎監(jiān)管只考慮個(gè)體機(jī)構(gòu)的流動性風(fēng)險(xiǎn)狀況而設(shè)計(jì)流動性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)，而宏觀審慎監(jiān)管則會從系統(tǒng)性流動性風(fēng)險(xiǎn)的角度來設(shè)計(jì)流動性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)。因此，宏觀管審慎分析的著力點(diǎn)在于對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的分析、評估和監(jiān)測，在經(jīng)濟(jì)上行周期，防止金融體系的過度擴(kuò)張；在經(jīng)濟(jì)下行周期，維持穩(wěn)定的信貸供應(yīng)。因此，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測和評估是實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管框架的關(guān)鍵所在。
2010年底，巴塞爾協(xié)議III正式出臺，中國銀監(jiān)會參照巴塞爾銀行監(jiān)管委員會協(xié)議III和2004年度的巴塞爾協(xié)議II，結(jié)合中國實(shí)際，于2012年了新的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》。與原來的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》相比，新辦法的主要變化有五個(gè)方面，一是擴(kuò)大了資本監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋范圍，在第一支柱（即全國統(tǒng)一的最低資本要求）下，除了要覆蓋信用風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)外，還提出了對操作風(fēng)險(xiǎn)的資本要求；同時(shí)提出了第二支柱資本要求。
信用評級的市場失靈是不可克服的，一方面，目前的“賣方支付”模式容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，金融危機(jī)中也暴露了類似的問題；另一方面，有人呼吁“買方聯(lián)合支付”，即由金融產(chǎn)品（尤其是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品）的購買者聯(lián)合起來，向證券信用質(zhì)量作出客觀評價(jià)的評級機(jī)構(gòu)支付報(bào)酬，這樣才能更有利于買方的利益，而買方才是金融產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)的真正承擔(dān)者。但是，這一模式有會產(chǎn)生“搭便車”的問題，因?yàn)槌悄骋蛔C券信用評級的結(jié)果能夠?qū)ν馔耆Ｃ埽駝t就會產(chǎn)生被第三方免費(fèi)利用評級信息的可能。顯然，完全對外保密評級信息是無法達(dá)成的。
參考文獻(xiàn)：
[1]巴曙松，金玲玲等.巴塞爾資本協(xié)議III的實(shí)施：基于金融結(jié)構(gòu)的視角[M].中國人民大學(xué)出版社，2014
[2]吳培新.以貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)對資產(chǎn)價(jià)格泡沫[J].國際金融研究 2011（5）4-11
[3]王曉，李佳.金融穩(wěn)定目標(biāo)下貨幣政策與宏觀審慎監(jiān)管之間的關(guān)系：一個(gè)文獻(xiàn)綜述[J].國際金融研究，2013（4）
[4]Allen， Franklin， and Douglas Gale （2004）. “Financial Fragility， Liquidity， and Asset Prices，” Journal of the European Economic Association 2， 1015-48.
[5]Alston， Lee J.， Wayne A. Grove， and David C. Wheelock （1994）. “Why Do Banks Fail？ Evidence from the 1920s，” Explorations in Economic History 30， 409-31.
[6]Bernanke， Ben S. （1983）. “Nonmonetary Effects of the Financial Crisis in the Propagation of the Great Depression，” American Economic Review 73， 257-76.
[7]Bernanke， Ben S. and James， Harold （1991）. “The Gold Standard， Deflation， and Financial Crisis in the Great Depression： An International Comparison.” In R. Glenn Hubbard， ed.， Financial Markets and Financial Crises. University of Chicago Press， 33-68.
首先，從國家經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展角度來看，中國居民和產(chǎn)業(yè)對能源的需求仍會大幅上升。根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，城市化進(jìn)程中的國家往往會經(jīng)歷人均能耗和能源強(qiáng)度的快速增加。從2002年開始，中國能源消費(fèi)增速加劇，超出GDP增速一倍有余，2013年中國城市化率達(dá)到53.7%，而國際高收入國家已達(dá)到78%左右，即使中等收入國家標(biāo)準(zhǔn)也達(dá)到61%，說明中國未來城市化的空間還很大，因此未來整體能源消費(fèi)水平也會不斷上升。根據(jù)預(yù)測，中國到2030年能源需求總量將達(dá)到近60億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，比2013年的37.5億噸標(biāo)準(zhǔn)煤增加近60%，占世界能源總需求的近25%。其次，中國一次能源中化石能源占比較高，在短期內(nèi)化石能源的主體地位是無法輕易撼動的，未來化石燃料仍將占據(jù)能源消費(fèi)的至少70%～80%。從中國能源消費(fèi)總量及品種構(gòu)成上看，資源稟賦結(jié)構(gòu)為明顯的富煤貧油少氣，同時(shí)由于未來新能源開發(fā)的長期性、不確定性和巨大風(fēng)險(xiǎn)性，使得化石燃料將長期是中國能源消費(fèi)的最主要原料。因此，化石能源的長期穩(wěn)定供應(yīng)對中國的能源安全起到最重要的制約作用。再次，中國能源的供給具有很大的不確定性。能源供給的途徑主要是自產(chǎn)和進(jìn)口，隨著國民能源需求的增加，自產(chǎn)量和消費(fèi)量之間的缺口也越來越大，用以補(bǔ)齊缺口的進(jìn)口能源量也逐年增多。2012年中國石油自產(chǎn)量為207.5百萬噸，進(jìn)口量達(dá)到271.3百萬噸，石油對外依存率達(dá)到57.1%;天然氣自產(chǎn)量為1072億立方米，凈進(jìn)口量為386億立方米，對外依存率達(dá)到6.4%。中國能源自產(chǎn)和進(jìn)口都面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。自產(chǎn)方面，隨著中國能源開采量的逐步增加，開采難度也日益增加，能源開采所需的投資也迅速攀升，使中國的能源生產(chǎn)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)口方面，中國能源的進(jìn)口，特別是石油進(jìn)口較為依賴中東和非洲，由于這些地區(qū)政治原因，能源進(jìn)口保障具有很大的隱患，此外，進(jìn)口能源運(yùn)輸長期依賴馬六甲海峽海運(yùn)，一旦此海洋運(yùn)輸出現(xiàn)問題，中國的能源供給將面臨巨大威脅。最后，能源行業(yè)的巨大投入對中國能源融資提出了巨大挑戰(zhàn)。能源行業(yè)屬于典型的資本密集型行業(yè)，在能源的前期探尋、開采和加工期對資金的需求十分巨大。隨著中國能源需求的不斷增加，能源投資需求也出現(xiàn)了“井噴式”增長。據(jù)聯(lián)合國機(jī)構(gòu)評估，到2030年，中國為滿足能源需求將需要投入資金2.3萬億美元以上。如此大的資金需求對我國能源融資金融機(jī)構(gòu)和能源生產(chǎn)企業(yè)都是巨大的挑戰(zhàn)。現(xiàn)如今中國能源融資面臨融資渠道狹窄、能源企業(yè)負(fù)債率過高、融資成本高昂、能源投資效率低、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)能力差等問題，對中國能源金融安全提出了很大的挑戰(zhàn)。能源安全需要實(shí)體能源經(jīng)濟(jì)和虛擬能源經(jīng)濟(jì)(能源金融)的共同保障，而中國能源金融的發(fā)展滯后，能源企業(yè)在很長一段時(shí)間內(nèi)都沒有國際能源市場的定價(jià)權(quán)，能源產(chǎn)業(yè)都不得不承受國際能源市場和國際金融市場所帶來的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)之痛。縱觀全球能源金融市場，其市場規(guī)模和影響力日益擴(kuò)大，全球能源價(jià)格波動日益加劇，中國能源企業(yè)面臨巨大的成本推動的壓力，金融市場被動接受全球金融財(cái)富分配，國內(nèi)金融體系的穩(wěn)定和國家能源安全也受到全球市場的沖擊。能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制對于中國能源企業(yè)加強(qiáng)能源風(fēng)險(xiǎn)管理，更好地融入世界能源金融市場提供重要的參考價(jià)值。然而，中國對于金融風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警研究自20世紀(jì)80年代才正式開始，目前仍然處于剛起步階段。因此，本文的研究集中在對能源金融風(fēng)險(xiǎn)的量化分析和預(yù)測，并對中國2002～2014的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度作出計(jì)算和預(yù)測，希望研究結(jié)果對中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理有借鑒價(jià)值。
二、能源金融風(fēng)險(xiǎn)特征
(一)能源金融能源金融風(fēng)險(xiǎn)是伴隨著能源金融而生的，具體而言，能源金融具有以下3個(gè)特征。第一，能源產(chǎn)品正不斷地金融化。美元主導(dǎo)下的能源體系具有不穩(wěn)定的特征，能源價(jià)格隨著美元以及各種金融資產(chǎn)而發(fā)生改變，匯率的波動以及隨之產(chǎn)生的美元資產(chǎn)的波動使石油產(chǎn)品越來越具有金融產(chǎn)品的特征。第二，能源市場在不斷地金融化。能源市場金融化的最典型表現(xiàn)是能源衍生品市場的金融投機(jī)。如石油價(jià)格問題，除了供需等因素外，在一定程度上也是金融投機(jī)所致，使得石油本身的風(fēng)險(xiǎn)程度與金融市場之間產(chǎn)生掛鉤和強(qiáng)烈的共鳴。第三，能源產(chǎn)業(yè)在不斷地金融化。能源產(chǎn)業(yè)的金融化最集中的表現(xiàn)是能源產(chǎn)業(yè)開發(fā)金融投資與融資模式。當(dāng)前世界油氣資源主要掌握在跨國石油公司(如殼牌、美孚石油、英國石油)和國家石油公司(如中石油、中石化、Gazprom)等。這些大型石油能源公司有著先進(jìn)的勘探開發(fā)技術(shù)和雄厚的資金，對產(chǎn)油國政策具有極大的影響力，通過多種多樣的融資手段，對世界各地的能源資源進(jìn)行投資。借助其在國際市場良好的信用，這些大型石油公司通過發(fā)股、發(fā)債、國際借貸等各種途徑獲取流動資金，管理企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，并通過項(xiàng)目投資等各種方式投資于油田氣田，然后通過能源金融衍生品最大程度地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
(二)能源金融風(fēng)險(xiǎn)能源金融風(fēng)險(xiǎn)是指在國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，能源行業(yè)在投資或融資過程中所面臨的遭受損失的可能性，能源金融的風(fēng)險(xiǎn)是多方面的，典型的包括價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、能源金融衍生品市場風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、流動性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)以及海外投資競爭風(fēng)險(xiǎn)等。由上述能源金融的特點(diǎn)可以看出，歸納來說，能源金融風(fēng)險(xiǎn)主要具有以下4個(gè)特征。第一，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國際金融市場的影響較大。一方面，能源特別是油品的價(jià)格跟美元匯率波動息息相關(guān);另一方面，能源企業(yè)通常容易受到全球能源衍生品市場波動的影響。還有，國內(nèi)能源金融風(fēng)險(xiǎn)對沖的機(jī)制不完善，監(jiān)管上也存在漏洞，價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能不能很好地體現(xiàn)出來，國內(nèi)企業(yè)難以通過國內(nèi)的衍生品交易對沖降低自身風(fēng)險(xiǎn)。第二，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國家產(chǎn)業(yè)政策變化影響較大。能源是關(guān)乎國計(jì)民生的重要支柱行業(yè)，更加容易受到國家政策的干預(yù)，國家對能源行業(yè)的戰(zhàn)略部署和調(diào)控都會對能源風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生重要影響。第三，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國際地緣政治的影響較大。能源供給安全是各國國家戰(zhàn)略的重心，能源的價(jià)格以及供給平衡除了市場出清等作為依據(jù)外，還是石油生產(chǎn)國、消費(fèi)國之間博弈的結(jié)果。石油生產(chǎn)國對產(chǎn)量的管制、石油消費(fèi)國對石油產(chǎn)地的選擇以及戰(zhàn)略儲蓄，都會對國際能源金融產(chǎn)生劇烈影響。第四，能源金融風(fēng)險(xiǎn)還受到自然災(zāi)害、天氣條件影響，具有一定的不可預(yù)測性。自然災(zāi)害和惡劣的天氣條件將直接影響能源企業(yè)對能源的開采、運(yùn)輸、儲藏等各個(gè)環(huán)節(jié)，通過改變供應(yīng)來影響能源價(jià)格，作用到能源企業(yè)和投資者身上，此外，氣候變化等導(dǎo)致極端氣候發(fā)生的因素也會對能源的需求產(chǎn)生影響(如暖冬、寒潮等)，進(jìn)而影響能源供給平衡。能源價(jià)格供應(yīng)等因素的變化會對能源企業(yè)經(jīng)營效果產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，甚至還會威脅國家的能源安全。控制能源金融風(fēng)險(xiǎn)，保證能源金融安全即是要求在面臨經(jīng)濟(jì)全球化和國內(nèi)外不穩(wěn)定因素等各種威脅下，國家能夠成功應(yīng)用各種手段將能源供給危機(jī)和能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展危機(jī)控制在可調(diào)范圍之內(nèi)，力促能源供需正常匹配，滿足能源行業(yè)各企業(yè)的融資需求，降低和防范能源企業(yè)和國際能源戰(zhàn)略投資風(fēng)險(xiǎn)，保證能源行業(yè)投資目標(biāo)順利完成。能源金融風(fēng)險(xiǎn)的因素有很多種，而且往往相伴而生同時(shí)出現(xiàn)，故而能源金融體系的風(fēng)險(xiǎn)無時(shí)無刻不在，風(fēng)險(xiǎn)的逐漸演變決定了能源金融的安全也僅僅是一個(gè)相對的、動態(tài)的安全，是各個(gè)層級的能源個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制的動態(tài)均衡，能源安全的狀態(tài)也是在這種動態(tài)均衡中不斷適時(shí)調(diào)整。因此，以一種具體的標(biāo)準(zhǔn)來衡量能源金融風(fēng)險(xiǎn)，評價(jià)能源金融安全是不可能實(shí)現(xiàn)的，這也正是建立能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的意義所在。
三、能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)
預(yù)警指標(biāo)的選擇全面的能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理是一個(gè)非常龐雜的系統(tǒng)，本文希望對基于市場層面的能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警進(jìn)行探索性研究。
(一)能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)分析能源金融風(fēng)險(xiǎn)是可以分為宏觀、中觀和微觀層面的風(fēng)險(xiǎn)，宏觀層面的如地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、微觀層面的如流動性風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等，本文研究的重點(diǎn)是中觀層面分險(xiǎn)，即能源金融市場分險(xiǎn)，典型的包括價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、能源金融衍生品市場風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等。雖然煤炭、石油、天然氣以及其他能源電力行業(yè)所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)會根據(jù)其所處的行業(yè)有所差別，但是大體可將能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)分為以下兩個(gè)層面:宏觀經(jīng)濟(jì)影響風(fēng)險(xiǎn)和投融資風(fēng)險(xiǎn)。相應(yīng)地，能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)也同樣分為宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和投融資風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。
1.宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。包括GDP增長率、CPI定基指數(shù)、企業(yè)景氣指數(shù)、貨幣供應(yīng)量增速、財(cái)政比例以及貸款增長率等，這些指標(biāo)來源局限于能源行業(yè)。
2．投融資風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。投融資風(fēng)險(xiǎn)受到國內(nèi)外金融市場、國內(nèi)外石油市場的影響，指標(biāo)包括能源市場需求增速、黃金指數(shù)、美元指數(shù)、石油價(jià)格、上證指數(shù)以及銀行和企業(yè)金融指數(shù)，如上證指數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率、資金成本率等，這些指標(biāo)來源多元化，對能源行業(yè)的投融資風(fēng)險(xiǎn)影響很大。
(二)指標(biāo)的選擇對能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評價(jià)需要選擇最能夠反映能源金融風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，通過指標(biāo)的變化來判斷能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)未來的改變，為能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)做出預(yù)警。指標(biāo)的選擇主要考慮的因素有:一是經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及能源需求對能源安全提出的要求;二是金融市場的變化對能源風(fēng)險(xiǎn)因素的影響;三是指標(biāo)數(shù)據(jù)的可獲得性。基于以上考慮，本文對能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)選取以下5個(gè)，即能源需求量增速、實(shí)際GDP增速、美元指數(shù)、股指變動率、石油價(jià)格。在5個(gè)指標(biāo)中，能源需求量增速和實(shí)際GDP增速體現(xiàn)了能源供給的情況:GDP增長迅速，為GDP提供增長的能源需求也會隨之上升。能源需求量增速在統(tǒng)計(jì)上的數(shù)據(jù)是每年的能源消耗量，即反映了能源的供給與需求平衡的情況。股指變動和石油價(jià)格反映了國際金融市場和能源市場的形勢，其變動對中國的能源安全起到重要影響。美元指數(shù)也十分重要，美元的強(qiáng)弱升跌都會對油價(jià)和金融市場產(chǎn)生影響，進(jìn)而引起能源金融風(fēng)險(xiǎn)的升降。
四、模型及其應(yīng)用研究
(一)基于PCA＆ARMA的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型主成分分析法(PCA)是評價(jià)具有一定相關(guān)關(guān)系的指標(biāo)組的重要方法，可以抽取各個(gè)指標(biāo)的特征，以較少的變量來表征整組指標(biāo)的特征，因此，本文將其應(yīng)用于多指標(biāo)評價(jià)的能源金融風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)。能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警歸根結(jié)底是對未來能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的預(yù)測。在根據(jù)主成分分析法得出歷年的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度后，預(yù)測模型必須能夠合理考量歷史趨勢，即根據(jù)過去的時(shí)間序列建立模型推算未來的風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。ARMA時(shí)間序列模型預(yù)測方法的核心思想便是根據(jù)現(xiàn)象的過去行為預(yù)測未來，故而本文選擇ARMA模型預(yù)測未來的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)警模型建立的主要步驟如下:
1.指標(biāo)原始數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化。首先計(jì)算每列數(shù)據(jù)的均值，再用均值減去每一指標(biāo)數(shù)據(jù)，最后再將其差除以原有數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差。
2.計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣。每個(gè)指標(biāo)之間都計(jì)算其相關(guān)系數(shù)，利用相關(guān)矩陣可以進(jìn)一步推算出其特征向量和特征值，從而選取確定主成分。
3.計(jì)算特征根以及特征向量，并計(jì)算一組特征根和特征向量的貢獻(xiàn)率，將特征向量按照特征根加權(quán)。計(jì)算出特征向量Ek和特征值λk，選取λk＞1的特征根和特征向量作為主成分。
4.計(jì)算能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度是衡量能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，其值越大表示風(fēng)險(xiǎn)程度越高，根據(jù)特征向量中的各個(gè)元素作為權(quán)值，與每一年的相對應(yīng)指標(biāo)值相乘，可得到能源金融風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。
5.利用ARMA模型建立回歸模型。檢驗(yàn)?zāi)茉唇鹑谑袌鲲L(fēng)險(xiǎn)是否為平穩(wěn)時(shí)間序列，如果不是則需要差分后再進(jìn)行回歸，根據(jù)回歸的結(jié)果預(yù)測未來的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。
(二)應(yīng)用研究本文選取中國2002～2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)對中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行計(jì)算。
1.數(shù)據(jù)說明。股指標(biāo)的為標(biāo)普500，美元指數(shù)按照美國洲際交易所數(shù)據(jù)，二者年度數(shù)據(jù)選取年末最后工作日數(shù)據(jù)。中國GDP增速以不變價(jià)計(jì)算，數(shù)據(jù)來源為《中國經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)年鑒》，能源需求量增速數(shù)據(jù)來源為《中國能源統(tǒng)計(jì)年鑒》，石油價(jià)格選取大慶油田年末數(shù)據(jù)。
2.主成分分析。首先對5個(gè)指標(biāo)的數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，再根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化后的指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行主成分分析。
3.ARMA模型。對表5中的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度建立ARMA模型，設(shè)其時(shí)間序列名為index。首先根據(jù)ACF圖判斷index的穩(wěn)定性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)極其不穩(wěn)定，故而對index時(shí)間序列進(jìn)行差分，得到時(shí)間序列index_d。自相關(guān)和偏自相關(guān)兩個(gè)圖形都呈現(xiàn)拖尾的現(xiàn)象，是典型的ARMA(p，q)型的結(jié)構(gòu)。
五、結(jié)論及政策建議
(一)研究結(jié)論本文通過對能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警基本概念的界定，提出能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的基本經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)，并通過主成分分析定義能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度，計(jì)算了中國2002～2013年的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度，應(yīng)用ARMA模型對中國2014年的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行預(yù)測。主要結(jié)論如下:
1．能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)綜合變量，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、國際金融指標(biāo)及能源相關(guān)指標(biāo)都是重要影響變量，通過適當(dāng)?shù)姆椒ǎ缰鞒煞址治鍪强梢詫ζ溥M(jìn)行量化分析的。結(jié)合ARMA模型，可以對能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行預(yù)測，進(jìn)而對我國能源金融風(fēng)險(xiǎn)管理和能源安全管理提供有益的參考。
2．對2002～2014年中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的計(jì)算和預(yù)測表明，中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)在2006年以前處于“安全”級別，此后，除在2008年短暫的恢復(fù)“安全”級別外，中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)一直在上升，但仍處于“可控”的區(qū)間。當(dāng)前中國的能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)處于較大風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間，按照能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的增長趨勢，未來能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)有可能進(jìn)一步增加。
(二)政策思考本文實(shí)證研究表明能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的大趨勢是不斷增強(qiáng)的，因此，為確保中國能源金融市場的穩(wěn)定，保障國內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的正常運(yùn)行，維護(hù)國家利益，中國能源金融市場需要一套針對全球金融市場的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理體系，及時(shí)高效地對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。具體來講，加強(qiáng)中國能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理應(yīng)該從以下3個(gè)方面入手。
1.信息透明化是能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理的前提。當(dāng)前，中國能源信息的權(quán)威公布平臺少，各地各企業(yè)分裂統(tǒng)計(jì)，信息整合性差，市場存在明顯的信息不對稱，灰色地帶過多。與新加坡的普氏價(jià)格指數(shù)相比，中國能源信息平臺僅服務(wù)于國內(nèi)市場，在國際市場上缺乏影響力，這也在一定程度上限制了中國對能源市場的定價(jià)權(quán)。雖然中國2006年就開始與國際能源信息署(IEA)合作，雙方就國家戰(zhàn)略石油儲備與石油市場數(shù)據(jù)分享達(dá)成一致協(xié)議，但目前仍沒有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。因此，國內(nèi)一方面要繼續(xù)籌建一個(gè)多方參與的權(quán)威信息平臺，另一方面也要積極走出國門，在國際市場上發(fā)揮作用，爭取早日實(shí)現(xiàn)中國的能源信息透明化。
2.能源金融市場與傳統(tǒng)金融市場的創(chuàng)新合作是能源金融市場風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理的核心。當(dāng)前，雖然發(fā)達(dá)能源金融市場在市場體系上構(gòu)建了如銀行、基金、債券、期貨等多層次的交易市場值得中國能源金融市場借鑒，但中國資本市場的不完善會在一定程度上限制能源金融市場的多元化。雖然如此，中國傳統(tǒng)金融市場在過去的二十幾年里摸索前進(jìn)，在交易場所、交易制度設(shè)計(jì)和交易平臺管理上也積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，能源金融市場可以充分利用現(xiàn)有的金融市場體系來擴(kuò)大交易規(guī)模，完善交易制度。同時(shí)，金融市場有著極強(qiáng)的創(chuàng)新能力，能源金融市場借助金融市場的力量，在能源金融產(chǎn)品研發(fā)、交易規(guī)則設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面將取得快速發(fā)展。
