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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股權(quán)激勵具體方案，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：光明乳業(yè)；經(jīng)理人；股權(quán)激勵
中圖分類號：F27 文獻標識碼：A
收錄日期：2016年8月13日
一、光明乳業(yè)股權(quán)激勵概述
（一）股權(quán)激勵的定義。股權(quán)激勵的具體含義是指，在企業(yè)規(guī)定的時期內(nèi)給予公司的管理者或者工作人員一定的企業(yè)股票，使其不只是高級雇員，而且同時承擔經(jīng)營者與所有者的角色，公司管理層地位的提升使得他們各種需求得到更好地滿足，更能盡心盡責的努力為公司服務，從而實現(xiàn)公司經(jīng)濟收益的最大化。
（二）光明乳業(yè)股權(quán)激勵的目的。光明乳業(yè)進行股權(quán)激勵的根本目的是實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。首先，股權(quán)激勵方案的實施，是為了實現(xiàn)光明乳業(yè)收益的最大化；其次是為了解決問題以及由此產(chǎn)生的內(nèi)部人控制現(xiàn)象；最后是為了解決經(jīng)理人股權(quán)激勵問題，設計完善的股權(quán)激勵機制，使公司留住人才，實現(xiàn)公司的長遠發(fā)展。
（三）股權(quán)激勵在光明乳業(yè)的應用。通過股權(quán)激勵方案的設計，可以更清晰地了解光明乳業(yè)內(nèi)部存在的問題。從而建立良好的股權(quán)激勵機制，改善光明乳業(yè)經(jīng)理人薪酬激勵問題，實現(xiàn)企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。
二、兩次股權(quán)激勵方案分析
（一）激勵對象
1、第一次股權(quán)激勵方案。第一次股權(quán)激勵方案的激勵對象只有4個人，針對的對象是光明乳業(yè)的所有者。股權(quán)激勵本是股東激勵員工的主要手段，光明乳業(yè)卻制定了完全忽略經(jīng)理人的激勵方案。這樣做就變成了股東自己激勵自己的方案，損害了廣大員工的利益。
2、第二次股權(quán)激勵方案。第二次的激勵對象是企業(yè)的大多數(shù)，即經(jīng)理人和中層管理人員和骨干。可見兩種方案激勵的對象完全不同。第一次股權(quán)激勵方案不利于公司的長期發(fā)展。只獎勵企業(yè)的高層人員容易造成員工工作情緒低落，工作協(xié)調(diào)效率低下。調(diào)動不了員工工作的積極性。從長遠來看，勢必導致企業(yè)遭遇滑鐵盧。第二次股權(quán)激勵的方案相較成功，其受益人是企業(yè)和員工。
根據(jù)《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》有關規(guī)定，股票授予數(shù)量總額不應超過公司股票數(shù)量總額的10%，第一次實施股權(quán)激勵的公司股票授予數(shù)量總額不超過股票數(shù)量總額的1%，這說明了光明乳業(yè)第一次實施的股權(quán)激勵的公司股票授予總額明顯過低，股東的薪酬激勵預期效果也不會太好。
（二）激勵方式及股票來源。上市公司股權(quán)激勵的主要方式有股票期權(quán)、限制性股票、業(yè)績股票、股票增值權(quán)、延期支付、員工持股計劃等等。
1、第一次股權(quán)激勵方案。光明乳業(yè)第一次激勵方案是提取管理層激勵基金。股票的來源是用管理層激勵基金從二級市場購買，這就意味著董事們所獲得的獎勵是拿企業(yè)的資金購買外部的股票，所屬權(quán)為股東。這對經(jīng)理人與中級管理層成員是不公平的。同時，對企業(yè)也是十分不利的。如果派發(fā)的是企業(yè)的普通股就大不一樣了。
2、第二次股權(quán)激勵方案。光明乳業(yè)第二次激勵方案是發(fā)放限制性股票。股票來源是向激勵對象定向增發(fā)普通股股票。由此可以看出，第二次的股權(quán)激勵方案對經(jīng)理人更具有吸引力。增發(fā)普通股股票使得公司的利益與員工的利益掛鉤，這樣更有利于增強公司內(nèi)部員工的向心力，從而達到股權(quán)激勵的目的。
（三）行權(quán)條件及其他
1、第一次股權(quán)激勵方案。第一次股權(quán)激勵方案沒有明確的授予日日期及授予價格，授予的依據(jù)為一次性計提管理層激勵基金計入年度管理費用；行權(quán)條件也是沒有的。
2、第二次股權(quán)激勵方案。第二次股權(quán)激勵方案有明確的授予日授予價格及依據(jù)，并在有效期、禁售期和解鎖期有著明確的規(guī)定。同時明確指出了行權(quán)條件。相較第一次的股權(quán)激勵方案，光明乳業(yè)的激勵計劃更加趨向成熟和規(guī)范。（表1）
光明乳業(yè)根據(jù)《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》有關規(guī)定，預測的股權(quán)激勵收益增長水平不超過公司績效增長水平，且各個激勵對象獲授的股票數(shù)額控制在其個人薪酬總水平的30%以內(nèi)。據(jù)此，光明乳業(yè)激勵對象具體獲授限制性股票數(shù)量如表2所示。（表2）可以看出，第二種方案光明乳業(yè)激勵對象在獲授限制性股票數(shù)量和比例上來說，是從高到低的次序進行激勵。這樣有利于激勵經(jīng)理人，也算是按績付酬的一種，做到了內(nèi)部公平。從而促進了企業(yè)全員行為，有利于加強各部門的協(xié)作效率。
三、光明乳業(yè)股權(quán)激勵成功的關鍵因素
光明乳業(yè)經(jīng)過兩次股權(quán)激勵方案后，大大改善了所有者和經(jīng)營者之間的問題。其成功的關鍵因素主要包括以下三點：
（一）關注利益相關者。光明乳業(yè)擴大了股權(quán)激勵對象的范圍，由原來的激勵高層到現(xiàn)在激勵企業(yè)的中堅力量。這是光明乳業(yè)踏上股權(quán)激勵成功的關鍵一步。經(jīng)理人及中級管理層的激勵不僅僅使利益相關者獲得了企業(yè)中的地位，而且使企業(yè)的成員真正的感受到全員參與的氛圍，員工視企業(yè)為自己的“家”，與自己的切身利益相關，自然會更加賣命地為企業(yè)創(chuàng)造價值。同時也可以緩解沖突。
（二）制度完善。光明乳業(yè)改善了禁售期和可行權(quán)條件。由開始的“一無所有”到現(xiàn)在的明確規(guī)定是光明乳業(yè)股權(quán)激勵成功的關鍵因素。光明乳業(yè)規(guī)定主營業(yè)務增長率20%，凈利潤增長率20%，且不得低于行業(yè)平均水平。同時設置否決指標：經(jīng)濟附加值（EVA）必須大于零，否則激勵對象當期不能行權(quán)。這既達到了股權(quán)激勵的最初目標，又對股權(quán)激勵對象加以限制。才使得光明乳業(yè)股權(quán)激勵方案成功的實施。
（三）國家政策。光明乳業(yè)根據(jù)《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》有關規(guī)定嚴格規(guī)范自身。符合國家有關規(guī)定是光明乳業(yè)股權(quán)激勵方案順利實施并取得成功的有效保證。
四、光明乳業(yè)經(jīng)理人股權(quán)激勵改進措施
（一）設計更加合理的股權(quán)激勵對象和行權(quán)條件。光明乳業(yè)在制定股權(quán)激勵對象時應著重考慮經(jīng)理人及中級管理層，同時涉及到企業(yè)的員工。這就要求光明乳業(yè)在設計股權(quán)激勵方案時要進行合理股權(quán)比例的分配。同時對于股權(quán)激勵的行權(quán)條件應隨著光明乳業(yè)實現(xiàn)的當年收益，對激勵的比例隨時調(diào)整。做到內(nèi)部公平，外部具有一定的競爭力，有利于增加部門員工的工作協(xié)調(diào)效率，為光明乳業(yè)實現(xiàn)更好的企業(yè)價值。
（二）制定完善的業(yè)績考核指標。股權(quán)激勵的實施依賴于業(yè)績評價標準的完善程度。因此，光明乳業(yè)只有制定趨于完善的業(yè)績考核指標，才能避免不全面、不公正的股權(quán)激勵考核標準造成的不良后果。設計一套科學合理的業(yè)績考核指標需要財務指標與非財務指標并重，同時也應重視絕對指標和相對指標，真正做到業(yè)績考核指標的公平和全面，從而更有利于激勵經(jīng)理人為企業(yè)效力。比如在行業(yè)景氣時，相應提高行權(quán)的業(yè)績考核指標，同時適當延長行權(quán)期。此外，可以適當加入個人績效等其他指標。
（三）完善治理結(jié)構(gòu)，加強監(jiān)督作用。完善治理結(jié)構(gòu)是股權(quán)激勵有效發(fā)揮的根基。如果光明乳業(yè)治理結(jié)構(gòu)不完善，就會很可能導致股權(quán)為經(jīng)理人或少數(shù)股東所操控，長期以來將不利于光明乳業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。所以，光明乳業(yè)應制定更加完善的治理結(jié)構(gòu)，為企業(yè)的股權(quán)激勵實施保駕護航。完善光明乳業(yè)的治理結(jié)構(gòu)應該建立法人治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，提高股權(quán)激勵制度的激勵強度。同時，對管理層進行必要的監(jiān)督和業(yè)績考核，發(fā)揮董事會、監(jiān)事會的約束監(jiān)督職能，有效地推動光明乳業(yè)股權(quán)激勵的實施。
（四）建立良好的股權(quán)激勵機制。企業(yè)組織如果想讓經(jīng)理人為實現(xiàn)企業(yè)組織或投資者的目標而努力工作，就必須建立有效的激勵機制，按經(jīng)理人達到的績效水平給予恰當?shù)莫剟睢Ｓ纱耍髽I(yè)組織的激勵機制有助于協(xié)調(diào)企業(yè)組織的委托人（投資者）與人（經(jīng)理人）之間的矛盾，從而減少或緩和問題。經(jīng)理人的薪酬包括基本薪酬與激勵薪酬兩個組成部分。企業(yè)組織的激勵機制關鍵在于這兩部分薪酬的比重如何以及激勵薪酬如何確定。因此，光明乳業(yè)要在激勵薪酬的設計及分配比重多做完善。
主要參考文獻：
[1]趙偉.青島海爾股權(quán)激勵案例研究[D].大慶：黑龍江八一農(nóng)墾大學，2015.11.
[2]彭慧斌.上市公司股權(quán)激勵方式及其影響因素研究――基于中國資本市場的實證分析[D].成都：西南財經(jīng)大學，2012.
關鍵詞：上市公司；股權(quán)激勵；現(xiàn)狀
中圖分類號：F121.26 文獻標識碼：A 文章編號：1671-9255（2012）01-0030-06
一、前言
股權(quán)激勵作為一種長期激勵機制，通過授予高級管理者一定比例的公司股份，將高管的個人收益與公司利益緊密聯(lián)系，旨在激勵經(jīng)營者努力工作，從而提升公司績效。我國2005年4月啟動的股權(quán)分置改革，為上市公司有效實施股權(quán)激勵提供了制度基礎。隨后《公司法》、《證券法》等相關法律法規(guī)的修訂，從一定程度上消除了中國上市公司實施股權(quán)激勵的法律障礙。2005年12月31日，證監(jiān)會頒布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》（以下簡稱“《辦法》”），并于2006年1月1日起施行，《辦法》是上市公司實施股權(quán)激勵的指導性文件，為上市公司股權(quán)激勵方案的設計提供了政策指引。[1]2006年1月27日和9月30日，國資委、財政部分別頒布了《國有控股上市公司（境外）實施股權(quán)激勵試行辦法》和《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》，為國有上市公司規(guī)范地實施股權(quán)激勵提供了統(tǒng)一明確的準繩。其后一系列政策法規(guī)的出臺都為加快股權(quán)激勵在中國的實踐和發(fā)展奠定了基礎。[2]隨著中國對于實施股權(quán)激勵的規(guī)范和完善力度的增強，圍繞股權(quán)激勵的各方面環(huán)境與條件已日趨成熟。近年來，股權(quán)激勵已成為國內(nèi)理論界和實務界的一個熱門話題。
二、中國上市公司股權(quán)激勵實施現(xiàn)狀及分析
中國現(xiàn)代股權(quán)激勵實踐雖然源于20世紀90年代，但真正意義上的股權(quán)激勵從2006年才開始，《辦法》的頒布并實施拉開了中國上市公司進行規(guī)范化股權(quán)激勵的序幕。截至2010年底，這期間上市公司股權(quán)激勵的實施狀況如何？股權(quán)激勵實施中尚存在哪些問題？今后又該如何發(fā)展？本文試圖解答以上問題。
本文對2006年1月1日至2010年12月31日期間內(nèi)明確披露股權(quán)激勵方案的中國A股上市公司進行匯總統(tǒng)計，對中國上市公司股權(quán)激勵的實施狀況進行系統(tǒng)全面分析。
（一）股權(quán)激勵的樣本統(tǒng)計
1．年度統(tǒng)計情況
截至2010年底，共有219家滬深A股上市公司明確公告規(guī)范化的股權(quán)激勵計劃，詳細數(shù)據(jù)如表1所示：
由表1數(shù)據(jù)可知，股權(quán)激勵在2006年得到迅猛發(fā)展，迎來了第一個，當年共有41家上市公司公告股權(quán)激勵計劃；2007年證監(jiān)會開展的“加強上市公司治理專項活動”將公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)范作為實施股權(quán)激勵的前提條件，從而暫緩了股權(quán)激勵方案的審批，只有14家股權(quán)激勵樣本公司；2008
年是中國股權(quán)激勵取得階段性成就的一年，當年公告股權(quán)激勵計劃的上市公司有66家，數(shù)量明顯劇增。然而，經(jīng)過2008年全球金融危機和股權(quán)激勵政策趨緊的雙重壓力，2009年上市公司股權(quán)激勵的行情處于謹慎觀望期，只有25家上市公司公告股權(quán)激勵計劃；經(jīng)過了4年的扎實沉淀和發(fā)展完善，以及社會各界對股權(quán)激勵認識的理性回歸，中國股權(quán)激勵在2010年進入了黃金發(fā)展期，公告股權(quán)激勵的上市公司達到73家。
2．實施進展情況
對已公告股權(quán)激勵計劃上市公司股權(quán)激勵方案的實施進度進行跟蹤統(tǒng)計，截至2010年底股權(quán)激勵計劃的實施進展情況如表2所示：
注：2008年，中創(chuàng)信測公告了股票增值權(quán)和股票期權(quán)混合模式的激勵計劃，作為樣本只統(tǒng)計一次，其股票增值權(quán)計劃停止實施，而股票期權(quán)計劃已實施，故實施進展統(tǒng)計了兩次。“實施”為上市公司不僅公告了股權(quán)激勵計劃，而且股東大會已決議批準股權(quán)激勵計劃可以實施，董事會已對被激勵對象進行授權(quán)，自授權(quán)日起開始實施。
由表2數(shù)據(jù)可知，自2006年股權(quán)激勵規(guī)范化實施后，截至2010年底，公告股權(quán)激勵計劃的219家上市公司中有88家股權(quán)激勵計劃已經(jīng)授權(quán)實施，49家尚處于董事會預案階段，6家已獲得股東大會通過，其余77家已宣告停止實施。
值得關注的是，已公告股權(quán)激勵計劃的上市公司中先后有77家停止實施股權(quán)激勵方案，占樣本總數(shù)的35%，其中有49家源自2008年樣本。股權(quán)激勵在2008年曾風靡一時，導致過半計劃停止實施的原因主要有兩個：第一，股票市場牛熊轉(zhuǎn)換，股價的持續(xù)下跌使得上市公司的股價跌破股權(quán)激勵計劃的行權(quán)或授予價格，已公告的股權(quán)激勵計劃若繼續(xù)實施根本無法發(fā)揮應有的激勵效用，因此諸多公司不得已選擇暫停或終止其股權(quán)激勵計劃；第二，2008年《股權(quán)激勵有關事項備忘錄》和《關于規(guī)范國有控股上市公司實施股權(quán)激勵有關問題的通知》等相關政策法規(guī)的出臺對股權(quán)激勵實施過程中的有關問題進行了嚴格規(guī)定，使得部分上市公司的股權(quán)激勵計劃不再符合要求，因此諸多公司不得不收回已公告的激勵計劃，待重新修改后再尋找時機繼續(xù)實施或者重新公告。[3]可見，在中國推行真正有效的股權(quán)激勵計劃不僅需要上市公司的積極支持，更需要嚴格的制度，以及規(guī)范的政策法規(guī)作為支撐。
（二）股權(quán)激勵的上市公司分析
本文從股權(quán)激勵的實施主體出發(fā)，試圖總結(jié)已公告股權(quán)激勵計劃上市公司的特征及選擇傾向。
1．行業(yè)分布
依據(jù)中國證監(jiān)會的《上市公司行業(yè)分類指引》（2001年版）對公司行業(yè)的劃分標準，對219家股權(quán)激勵樣本公司的行業(yè)進行分類，現(xiàn)階段公告股權(quán)激勵計劃的上市公司行業(yè)分布主要呈現(xiàn)以下特點：
第一，219家已公告股權(quán)激勵計劃的上市公司涉及了所有的13個行業(yè)大類，行業(yè)覆蓋面極廣。說明股權(quán)激勵制度得到了全面推行，受到了各行各業(yè)上市公司的廣泛關注和支持。
第二，樣本公司行業(yè)分布非常不均衡，差異顯著，主要集中在制造業(yè)、信息技術(shù)業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)。其中，制造業(yè)樣本125家，占57.08%；信息技術(shù)業(yè)34家，占15.52%；房地產(chǎn)業(yè)20家，占9.13%；其余行業(yè)合計占18.27%。
制造業(yè)公司占所有股權(quán)激勵樣本的一半以上，結(jié)合上市公司自身行業(yè)的特點以及股權(quán)激勵機制的作用原理，我們認為原因如下：一方面，制造業(yè)在中國工業(yè)中占有主導地位，其總體在上市公司中所占基數(shù)大且數(shù)量增長快，因此在公告股權(quán)激勵計劃的樣本公司中所占比重最大也順理成章；另一方面，股權(quán)激勵機制被認為是公司留住核心人才的重要措施，制造業(yè)是技術(shù)性很強的行業(yè)，研發(fā)人才被視為公司的核心競爭力之一，因此制造業(yè)上市公司選擇股權(quán)激勵更加容易理解。其次，信息技術(shù)業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)在近幾年迅猛發(fā)展，人才競爭日益激烈，而且兩大產(chǎn)業(yè)市場競爭化程度高，風險相對較大，迫切需要通過股權(quán)激勵來吸引和留住優(yōu)秀人才，穩(wěn)定管理團隊，因此亦成為股權(quán)激勵實施的主體行業(yè)。[4]
2．控股股權(quán)性質(zhì)
本文參照國泰安股東研究數(shù)據(jù)庫的股權(quán)資料，依據(jù)上市公司實際控制人性質(zhì)進行分類，現(xiàn)階段公告股權(quán)激勵計劃的上市公司控股股權(quán)性質(zhì)主要呈現(xiàn)以下特點：
第一，公告股權(quán)激勵計劃的民營上市公司總數(shù)明顯多于國有控股上市公司。在219家已披露方案的上市公司中，民營共有171家，占樣本總數(shù)的78.08%，而國企有48家，只占21.92%，民營是國有控股的3.56倍。
第二，年度分析發(fā)現(xiàn)，民營上市公司對股權(quán)激勵的選擇傾向各年均明顯體現(xiàn)。2006-2010年民營公司均占當年股權(quán)激勵樣本總數(shù)的一半以上，2009和2010年尤其明顯，該年度股權(quán)激勵樣本幾乎完全被民營公司包攬。
第三，股權(quán)激勵樣本中兩種性質(zhì)控股股權(quán)的占有率呈明顯的變化趨勢。國有控股上市公司公告股權(quán)激勵計劃在2008年達到最高，隨后出現(xiàn)明顯下降。相比而言，民營上市公司對股權(quán)激勵實施的熱情始終高漲。
綜上所述，中國上市公司股權(quán)激勵的實施具有一定的選擇傾向，民營相對于國有控股上市公司實施股權(quán)激勵的主動性更強。一方面，民營企業(yè)管理機制靈活，對新的政策法規(guī)以及管理工具接受能力較強，而且民營上市公司成長性高，公司高管的任職多為市場競爭行為，因此對吸引和留住人才、完善公司治理結(jié)構(gòu)、保證股東利益等方面都有迫切需求；另一方面，民營上市公司實施股權(quán)激勵的審批程序較為簡單，對激勵對象的吸引力較高。
比較而言，國有控股上市公司實施股權(quán)激勵則困難重重。一方面，國有企業(yè)性質(zhì)和成分復雜，管理層的任命和流動均受行政干涉，股東和管理層對股權(quán)激勵的需求也不統(tǒng)一，因此對于股權(quán)激勵的選擇比較謹慎；另一方面，國有控股上市公司實施股權(quán)激勵不僅需要通過證監(jiān)會的無異議備案，還必須取得國資委的同意，而且《國有（境內(nèi)）辦法》對國有控股上市公司實施股權(quán)激勵在董事會人員結(jié)構(gòu)、薪酬委員會運行機制等方面作出了嚴格要求，加大了實施股權(quán)激勵的難度。
（三）股權(quán)激勵的方案特征分析
本文從股權(quán)激勵方案的基本因素出發(fā)，逐一采集已披露股權(quán)激勵方案信息，試圖總結(jié)現(xiàn)階段股權(quán)激勵方案的特征。
1．股權(quán)激勵方式
《國有（境內(nèi)）辦法》規(guī)定，股權(quán)激勵方式包括股票期權(quán)、限制性股票以及法律、行政法規(guī)允許的其他方式。對已公告股權(quán)激勵計劃上市公司的激勵方式進行統(tǒng)計，結(jié)果如表3所示：
表3數(shù)據(jù)顯示，已公告股權(quán)激勵計劃上市公司的激勵方式呈現(xiàn)以下特點：
第一，公告股票期權(quán)激勵計劃的上市公司明顯多于限制性股票。在219家已披露方案中，采用股票期權(quán)激勵方式的有169家，占樣本總數(shù)的77.17%；采用限制性股票的有40家，占18.26%。
第二，上市公司對股票期權(quán)激勵方式的選擇傾向在各年樣本中均明顯體現(xiàn)，2006-2010年已公告股票期權(quán)激勵計劃均占當年樣本總數(shù)的一半以上，尤其是2007年清一色的期權(quán)方案。
第三，限制性股票激勵方式漸受歡迎。從2007年的無人問津到2008年10家上市公司推出限制性股票激勵計劃，再到2009年限制性股票方案占當年樣本總數(shù)的28%，限制性股票方式正逐漸受到上市公司的青睞。
2．標的股票來源
《辦法》規(guī)定，擬實施股權(quán)激勵計劃的上市公司，可以通過以下三種方式解決標的股票來源：向激勵對象發(fā)行股份，回購股份或者法律、行政法規(guī)允許的其他方式。其他方式主要是指大股東轉(zhuǎn)讓股票。對已公告股權(quán)激勵計劃標的股票來源進行統(tǒng)計，結(jié)果呈現(xiàn)以下特點：
第一，定向增發(fā)成為上市公司的首選股票來源。在219家已披露方案中，采用定向增發(fā)方式的有198家，占樣本總數(shù)的89.59%；通過二級市場回購股票的有11家，占4.98%；其余12家采用除定向增發(fā)和回購以外的其他方式。
第二，新規(guī)出臺導致大股東轉(zhuǎn)讓方式將逐漸退出股權(quán)激勵舞臺。2008年5月《股權(quán)激勵備忘錄2號》頒布后，鮮有公司再使用大股東轉(zhuǎn)讓作為股票來源。
上市公司傾向選擇定向增發(fā)的原因主要在于：首先，定向增發(fā)的操作過程比二級市場回購簡單，一般為上市公司最為熟悉的操作方式，而二級市場回購股票容易引起股價的波動，激勵成本很高；其次，大股東轉(zhuǎn)讓方式的逐漸退出，進一步鞏固了定向增發(fā)的首選地位。上市公司對實施股權(quán)激勵的股票來源在選擇傾向上趨于一致，標志著股權(quán)激勵制度的逐漸規(guī)范和成熟，股權(quán)激勵方案的專業(yè)水準也顯著增強。
3．激勵計劃有效期
本文對上市公司已披露股權(quán)激勵方案的激勵計劃有效期進行了分類，統(tǒng)計結(jié)果顯示，44.08%的樣本公司股權(quán)激勵計劃有效期選擇5年；有164家激勵有效期集中在5年以內(nèi)，占樣本總數(shù)的75.58%；其余53家有效期在5至10年內(nèi)，占24.42%。可見，現(xiàn)階段上市公司股權(quán)激勵方案在設計激勵計劃有效期時，設置的激勵期限不夠長。
呂長江等（2009）指出，上市公司可能通過縮短激勵期限以達到公司利益輸送的目的，他們研究發(fā)現(xiàn)中國上市公司股權(quán)激勵設置的有效期都較短，且有從眾思想。本文對已公告股權(quán)激勵計劃有效期的統(tǒng)計結(jié)果證實了呂長江等人的觀點。[5]
4．激勵條件
激勵條件是在股權(quán)激勵授予和行使環(huán)節(jié)設置的業(yè)績考核指標。本文通過整理上市公司已披露的股權(quán)激勵方案中授予和行權(quán)條件部分內(nèi)容，對股權(quán)激勵樣本公司所設定的業(yè)績考核指標進行了分類，統(tǒng)計了現(xiàn)階段上市公司實施股權(quán)激勵較常使用的業(yè)績考核指標組合，結(jié)果如表4所示。
表4數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)階段股權(quán)激勵公司業(yè)績考核指標的設定呈現(xiàn)以下特點：
第一，業(yè)績考核指標的設定趨于簡單。已披露方案的219家樣本公司中竟然有27家只采用單一指標作為考核標準，這難免會使股權(quán)激勵的行權(quán)條件太易于實現(xiàn)，導致負面效應的產(chǎn)生，從而影響股權(quán)激勵效用的發(fā)揮。
第二，上市公司傾向于采用加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率和其他指標組合的形式。在已披露方案的樣本公司中，有134家采用加權(quán)平均ROE和另一指標組合，24家采用加權(quán)平均ROE、凈利潤增長率和另一指標組合，兩種組合方式合計占樣本總數(shù)的72.15%。
第三，上市公司傾向于選擇以業(yè)績?yōu)閷虻闹笜私M合，相似程度較高，存在明顯的從眾傾向。雖然有少數(shù)公司嘗試采用經(jīng)營性凈現(xiàn)金流、現(xiàn)金營運指數(shù)等指標，但還是未能很好地響應《通知》對完善股權(quán)激勵業(yè)績考核體系的要求。[6]
第四，部分公司采用財務指標和市場指標組合的方式，值得借鑒。2006年鵬博士、2008年大連國際和名流置業(yè)、2009年方圓支承將業(yè)績考核與市值考核相結(jié)合，能夠更全面地考察激勵對象的行為，從而加強股權(quán)激勵的約束力度。[7]
呂長江等（2009）也指出，目前我國不少股權(quán)激勵方案中選取的考核指標單一且相似，反映出不少公司并沒有認真設置激勵條件，而只是把考核指標作為一種擺設。本文的統(tǒng)計結(jié)果從一定程度上證實了呂長江等人的觀點。
三、完善股權(quán)激勵機制的政策建議
（一）宏觀層面的建議
1．強化資本市場有效性
股權(quán)激勵的作用機理與整個資本市場息息相關，股權(quán)激勵機制的有效運作也有賴于資本市場的健全，股權(quán)激勵效用的有效發(fā)揮需要成熟完善的市場做支撐。股權(quán)激勵之所以在西方國家得到廣泛而且成功的實施，主要歸功于其發(fā)達高效的資本市場。可見，在中國上市公司推行股權(quán)激勵機制，首先需要為股權(quán)激勵的實施營造一個良好的外部環(huán)境。因此，必須進一步加快發(fā)展中國的資本市場，培育有效的證券市場，強化市場監(jiān)管和信息披露，倡導理性投資理念，引導中國資本市場健康、穩(wěn)定、高效、持續(xù)發(fā)展。
2．完善股權(quán)激勵相關法律法規(guī)
規(guī)范化股權(quán)激勵的推進有賴于政策法規(guī)的有效支撐，伴隨著股權(quán)激勵在中國的持續(xù)實踐和推廣，股權(quán)激勵在實施過程中難免會暴露一些問題，因此迫切需要法律法規(guī)的持續(xù)更新，有針對性地指導股權(quán)激勵實施的各環(huán)節(jié)，從而實現(xiàn)真正意義的有法可依，有章可循。
具體而言，現(xiàn)有的股權(quán)激勵相關法規(guī)并沒有明確規(guī)定上市公司實施股權(quán)激勵的有效期限，從而給了上市公司較大的自主選擇空間，乃至現(xiàn)階段上市公司股權(quán)激勵計劃設置的激勵有效期普遍較短，影響股權(quán)激勵長期效用的發(fā)揮，這個問題值得關注。因此，迫切需要政策法規(guī)針對激勵有效期制定更為明確的規(guī)定，結(jié)合現(xiàn)階段已有的股權(quán)激勵方案，識別可能存在的問題，及時完善相關法規(guī)。
此外，《備忘錄2號》和《通知》雖然都針對股權(quán)激勵計劃中業(yè)績考核指標的設置進行了相關規(guī)定，但也只是建議性的，激勵條件實質(zhì)上是由公司自己制定，從而導致現(xiàn)有方案呈現(xiàn)很大程度上的主觀目的性。筆者認為，激勵條件是衡量激勵對象能否行權(quán)的標準，完善股權(quán)激勵業(yè)績考核體系更多體現(xiàn)的應該是要求，而不僅僅是建議，證監(jiān)會應該加強對公司股權(quán)激勵方案的監(jiān)督和指導。
（二）微觀層面的建議
1．把握推出股權(quán)激勵計劃的時機
股權(quán)激勵計劃的推出，應該充分考慮公司內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的變化，順應市場發(fā)展的趨勢，如果時機不對，很容易導致股權(quán)激勵計劃的被迫終止。對已公告股權(quán)激勵計劃實施進展的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2008年公告股權(quán)激勵計劃的66家上市公司中有49家先后宣布暫停或終止實施，2008年宏觀經(jīng)濟的動蕩使得已公告的股權(quán)激勵計劃若繼續(xù)實施根本無法發(fā)揮應有的激勵效用，因此諸多公司不得不叫停。
此外，《備忘錄3號》明確規(guī)定，股權(quán)激勵計劃備案過程中，上市公司不得隨意提出修改，董事會審議通過撤銷實施股權(quán)激勵的，自決議公告之日起6個月內(nèi)，上市公司不得再次審議和公告股權(quán)激勵計劃。因此，上市公司推出股權(quán)激勵計劃時，務必要慎重權(quán)衡并審時度勢，充分考慮宏觀環(huán)境和市場因素。
2．適當延長激勵計劃有效期
激勵有效期是激勵計劃的時間長度。有效期越長，激勵對象行權(quán)的門檻越高，由于每期都要面臨激勵條件的約束，其操縱行權(quán)指標的能力被顯著地削弱。此外，較長的激勵有效期可以減少每期行權(quán)的數(shù)量，從而削弱了高管通過操縱股價來集中獲得高額收益的能力。現(xiàn)階段上市公司股權(quán)激勵方案設置的激勵期限不夠長，然而，股權(quán)激勵作為一種長期激勵機制，只有在較長的時間內(nèi)才能發(fā)揮明顯的激勵效果。
3．強化激勵條件的約束力
激勵條件是衡量激勵對象能否行權(quán)的標準。嚴格的激勵條件必定更具有激勵作用，反之，形式主義的激勵條件則無法對激勵對象的行權(quán)資格設置實質(zhì)性門檻，導致整個股權(quán)激勵計劃都無法實現(xiàn)真正的激勵作用。激勵條件應該成為上市公司績效提升的助推器，而不是簡單造富的工具。因此業(yè)績考核指標應該全面合理，一方面，激勵計劃設定的業(yè)績考核指標應該綜合全面，且與公司的戰(zhàn)略目標保持一致，從而促進公司的持續(xù)健康發(fā)展；另一方面，設置的業(yè)績考核指標值應該科學合理，強化對激勵對象的約束力。
參考文獻：
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[7]和君咨詢.《2006―2009中國股權(quán)激勵年度報告》[Z].2010.
Study on the Implementation Status of Equity Incentive in China’s Listed Companies
WANG Di-hua1，2
（School of Accounting, Dongbei University of Finance and Economics, Dalian 116025, China; 2. China Internal Control Research Center, Dalian 116025, China)
2007年12月20日，中糧地產(chǎn)與中化國際同時公布了股權(quán)激勵計劃，兩家上市公司的股票經(jīng)歷了短暫停牌后雙雙漲停，投資者踴躍競購的熱情透視出市場對上市公司推行股權(quán)激勵計劃的期待。
隨著上市公司治理專項活動的結(jié)束，A股上市公司的股權(quán)激勵計劃陸續(xù)展開，在不到一個月的時間里，就有17家上市公司先后公布了股權(quán)激勵草案。股權(quán)激勵，無疑將成為2008年中國企業(yè)界的關鍵詞。
十年一劍，道不盡曲折辛酸
中國的股權(quán)激勵之路歷盡艱辛。
1999年8月，十五屆四中全會報告首次提出“股權(quán)激勵”，開啟了國內(nèi)探索現(xiàn)代公司薪酬管理之門。
2000年初，隨著央企大舉奔赴海外上市，如何提升投資者信心、保障國有股權(quán)增值，成為國有資產(chǎn)管理者不得不思考的問題。與此同時，A股上市公司也展開了對管理層激勵的探索。雖然國家經(jīng)貿(mào)委、勞動社會保障部及中國證監(jiān)會先后都作了一定努力，但是基礎建設的不完善從根本上制約了股權(quán)激勵進一步發(fā)展，股權(quán)激勵在資本市場的第一次探索最終無疾而終。
2003年，國資委頒布了《中央企業(yè)負責人考核管理辦法》，決定對央企高管實行年薪制，在股權(quán)激勵上則確立了“先境外、后境內(nèi)”的方針。
2006年1月，國資委公布了《國有控股上市公司（境外）股權(quán)激勵試行辦法》，這是管理層第一次正式出臺的綱領性文件，對上市公司的股權(quán)激勵探索指引了方向。而后，證監(jiān)會正式《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（下簡稱《管理辦法》）。年末，《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》也相繼出臺。至此，A股市場的股權(quán)激勵正式納入軌道。
在《管理辦法》出臺后的兩年間，先后有54家上市公司推出了各自的激勵方案，欲在適當時機推出股權(quán)激勵的上市公司更是多達191家。然而，由于上市公司普遍缺乏對該“辦法”的深刻理解，其激勵方案存在大量不規(guī)范的地方，導致激勵計劃難以順利實施。
管理層不得不再次祭起尚方寶劍，緊急叫停了一切嘗試。自2007年3月至12月中旬，兩市再未有一家上市公司試水激勵。其間，證監(jiān)會集中開展上市公司治理專項活動，將股權(quán)激勵方案與公司治理掛鉤。
東風漸起，萬事俱一馬平川
股改奠定了激勵基礎。隨著股權(quán)分置改革順利收官，困擾資本市場發(fā)展多年的難題終于迎刃而解，市場各方利益達到了完美統(tǒng)一。由于激勵股票最終將進入流通市場獲得較高的資本溢價，而這一過程正是管理層激勵的動力所在。上市公司市值的起落直接聯(lián)系著激勵股票的溢價水平，這將驅(qū)使激勵對象主動去進行市值管理，使上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量得到保障。因此，可以說股權(quán)分置改革為激勵計劃的推出奠定了堅實的基礎。
制度完善為激勵保駕護航。股權(quán)激勵是成熟資本市場捆綁股東利益、公司利益和職業(yè)經(jīng)理團隊利益的常用手段，有利于公司長期、健康、穩(wěn)定的發(fā)展。監(jiān)管部門不遺余力地推進制度建設，為激勵模式的推廣提供了良好氛圍。 1999年至今，在各方努力下，激勵制度不斷完善，上市公司信心倍增，相應的激勵方案也逐步走向成熟。
治理規(guī)范化將推進激勵的有效性。2007年初推進的上市公司專項治理整改獲得明顯效果，經(jīng)過10個月梳理，上市公司的治理框架已基本確立，獨立董事制度效果不斷增強，非受限流通股東的話語權(quán)明顯改善，控股股東違規(guī)現(xiàn)象逐漸消除，上市公司回報意識不斷增強。逐漸規(guī)范的公司治理將為制定有效的激勵方案起到促進作用。
市場調(diào)整帶來激勵試水良機。2007年初，部分上市公司的股票期權(quán)方案因公司股價高高在上而陷入兩難境地。過高的股價抬高了激勵對象的介入成本，也壓榨了激勵股票的贏利預期，部分上市公司無奈地陷入長期觀望之中。自《管理辦法》出臺后，100 多家公司均表示將推出股權(quán)激勵計劃，但真正提出具體方案的僅有40多家，而真正實施的不足半數(shù)。可以說，推行股權(quán)激勵的時機十分關鍵。近期，二級市場股價大幅縮水，上市公司投資價值日益顯現(xiàn)，此時若推出相應的激勵措施，無疑能迅速恢復市場信心，并降低激勵對象的參與風險，可謂一舉兩得。
監(jiān)管層再度推進股權(quán)激勵。2008年1月24日，尚福林在《中國資本市場發(fā)展報告》中明確指出要建立股權(quán)激勵機制的規(guī)章制度，推動市場化并購重組。文中高度評價了中國證監(jiān)會于2006年1月的《管理辦法》，稱其對上市公司的規(guī)范運作與持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生了深遠影響。此舉無疑是對監(jiān)管層兩年以來不懈努力的肯定，同時也為上市公司繼續(xù)有條不紊推進激勵措施指明了方向。隨著各方準備逐漸成熟，股權(quán)激勵機制在中國資本市場將發(fā)揮出更大的效用。
各有千秋，百花園春意盎然
股改以來，兩市共有73家上市公司公布了股權(quán)激勵方案，具體方案真可謂八仙過海，各顯神通。
股票期權(quán)形式頗受市場歡迎。據(jù)統(tǒng)計，73家上市公司中有18家選擇了限制性股票的激勵方式，而占已公布方案76%的上市公司不約而同選擇了股票期權(quán)作為激勵標的。由于期權(quán)不涉及原有投資者的股份變動，不會影響到股東權(quán)益變化，對于涉及到國有股權(quán)轉(zhuǎn)移等敏感問題的國企來說無疑省去了諸多麻煩。據(jù)統(tǒng)計，目前，80%的美國500強企業(yè)采取以股票期權(quán)為主的股權(quán)激勵計劃，這與我國當前的激勵形式比例較為類似。
激勵比例相差懸殊。《管理辦法》對于國有企業(yè)首次推行股權(quán)激勵有明確規(guī)定，激勵比例不得高于股本總額的1%，而對于民營企業(yè)則較為寬松，激勵部分不超過10%即可。我們從股改后激勵公司的方案中看到，有3家上市公司用滿了10%的額度，另有11家激勵比例在8%以上，而3%激勵額度之下的也達到了17家，總體看，兩極分化的特征較為明顯。
激勵有效期較為集中。73家樣本公司中，有29家選擇了5年有效期，占總量的40%，60%的上市公司將有效期計劃在4-6年之內(nèi)，而選擇1年有效期和10年有效期的分別為1家和4家。由此看來，上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略周期應該多數(shù)集中在5年左右，對于過短或過長的激勵有效期，其效果也會因其短視行為或較多的不確定因素變得難以預料。
定向增發(fā)成為標的股票來源的首選。59家上市公司選擇了定向增發(fā)來確定股票來源，占總數(shù)的80%，另有5家選擇回購，7家選擇股東內(nèi)部轉(zhuǎn)讓。定向增發(fā)成為上市公司較為青睞的方式，原因之一是它可以帶來現(xiàn)金流;選擇內(nèi)部轉(zhuǎn)讓意味著激勵成本將由部分股東承擔，則更體現(xiàn)出該股東對上市公司未來的發(fā)展預期尤為強烈。
業(yè)績指標仍是考核的主要方式。從目前已推出的激勵方案來看，絕大多數(shù)上市公司仍沿襲了原有的業(yè)績考核指標，如每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率等指標，部分公司嘗試引入了市值考核，包括寶鋼股份、鵬博士、萬科等。
與早期的激勵方案相比，在上市公司專項治理結(jié)束后推出的股權(quán)激勵計劃出現(xiàn)了三個新特點。上市公司推出股權(quán)激勵的節(jié)奏明顯加快;上市公司推出的激勵方案中激勵比重明顯下降;激勵方案中股權(quán)的授予和行使的條件更加嚴格。
新變化折射出上市公司對股權(quán)激勵理解的進一步深化，相應的成效將會在未來的市場中表現(xiàn)出來。
雙刃高懸，分輕重利害攸關
股權(quán)激勵是一把雙刃劍，使用得當能促進公司穩(wěn)步發(fā)展，而水土不服則有可能大病一場。對于上市公司而言，如何制定與自己發(fā)展戰(zhàn)略相匹配的激勵計劃才是關鍵。
激勵對象如何確定？《管理辦法》規(guī)定，股權(quán)激勵計劃的激勵對象可以包括上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務）人員，以及公司認為應當激勵的其他員工，但不應當包括獨立董事。
監(jiān)事的職責主要是監(jiān)督公司運作，對公司的行為代表公司發(fā)表獨立的意見;獨立董事的職責是客觀、公正、獨立地對公司的決策是否有利于上市公司的持續(xù)發(fā)展，是否存在明顯損害上市公司及全體股東的利益發(fā)表獨立意見;外部董事是由非控股股東提名的董事，多數(shù)為延伸產(chǎn)業(yè)鏈中的關聯(lián)企業(yè)代表。很明顯，這些角色均會對公司的持續(xù)發(fā)展帶來直接影響，如果不將其納入激勵對象，可能會在一定程度上削弱激勵計劃的效果。
但是若將他們都納入激勵范疇，獨立董事可能會由于其自身利益與公司決策密切相關，從而難以作出客觀、公正的判斷，影響其獨立性;監(jiān)事不得不回避與自身利益密切相關的監(jiān)督事項;外部董事的加入則與監(jiān)管層倡導的上市公司股權(quán)激勵的重點是公司高管人員這一原則相違背。
激勵成本如何分擔？《公司法》規(guī)定股權(quán)激勵的成本可由公司稅后利潤負擔，但是《管理辦法》卻明文指出上市公司不得為激勵對象依股權(quán)激勵計劃獲取有關權(quán)益提供貸款以及其他任何形式的財務資助，包括為其貸款提供擔保。
對于要努力實現(xiàn)授予權(quán)益的激勵對象來說，怎樣解決龐大的資金來源是一個難題。如果將成本均攤到所有股東身上，則意味著全體股東承擔著所有的風險，權(quán)益會被攤薄;而對于激勵對象來說是額外的蛋糕是否能吃到的問題，并不影響其現(xiàn)有的收入。這與風險共擔、利益共享的激勵原則存在差距。
但是若全部由激勵對象自己承擔，這對現(xiàn)有薪酬體系下高管的支付能力將是個嚴峻的考驗。從某種程度上講猶如畫餅充饑，很難起到激勵效果。
激勵強度如何設定？以美國高科技行業(yè)的平均水平為例，高管的期權(quán)為工資和獎金之和的七倍，核心員工的期權(quán)也高達工資和獎金之和的兩倍。實踐證明，全球38家最大的企業(yè)在采用股票期權(quán)的激勵方式后，銷售、利潤都有大幅度提升。
相比之下，《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》規(guī)定，在股權(quán)激勵計劃有效期內(nèi)，高級管理人員個人股權(quán)激勵預期收益水平，應控制在其薪酬總水平（含預期的期權(quán)或股權(quán)收益）的30％以內(nèi)。然而，當前國企上市公司的高管年薪因地域和行業(yè)的不同差距很大，并且福利與收入比例倒掛現(xiàn)象普遍存在，在這種情況下即便統(tǒng)一使用年收益30%這個最高額度，恐怕也會因為預期收益過低、且存在一定風險，從而使得不少國企老總不感興趣。
民營企業(yè)面臨的束縛要少一些。2007年初蘇寧電器拋出2200萬股的激勵計劃，按照2008年2月15日的收盤價來算，34位高管的預期總收益已達到了13.71億，短短一年時間，人均獲利4032萬。
激勵不足起不到預期的效果，而激勵過強則容易引發(fā)道德風險。為了順利兌現(xiàn)巨額收益，極端的情況是，激勵受益人會粉飾報表、調(diào)節(jié)利潤、操縱股價，給公司帶來難以估量的損失。
激勵收益如何實現(xiàn)？從已推出的激勵方案看，無論是限制性股票還是期權(quán)，其最終兌現(xiàn)都要通過二級市場交易，換句話說就是激勵對象為了獲得收益，必須要在二級市場上拋出股票才能實現(xiàn)。
設計激勵方案，其中有一個目的是增加高管持股比例、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。但我國的高管要兌現(xiàn)收益別無他法，這很可能會上演一輪又一輪的減持熱潮。由于公司的發(fā)展會經(jīng)歷不同的周期，高管減持可能會向市場傳遞出公司發(fā)展將減緩的信號，這將影響其他股東的持股信心，從而影響公司的整體發(fā)展戰(zhàn)略。
以權(quán)益增值的方式實現(xiàn)激勵收益，能夠促進高管長期持有公司股票。但在發(fā)育尚未健全的中國證券市場，設計激勵方案時必須要考慮，由于影響股價的非理性因素有很多，未來市場對公司的估值很難測算，所以一旦高管的權(quán)益被允許流通后，減持沖動幾乎不可避免。
考核指標如何設計？每家上市公司所處的行業(yè)不同、地域不同、資產(chǎn)質(zhì)量不同、股權(quán)結(jié)構(gòu)不同，因此在設計考核指標時應盡量選取適合自身特點的模式。
業(yè)績指標、增長率指標與公司發(fā)展緊密聯(lián)系，而且最為直觀，為當前上市公司普遍采用。但是單純用業(yè)績考核上市公司卻沒有考慮到股東權(quán)益的增值，股東權(quán)益更多的體現(xiàn)在公司的股價上，市值是股東權(quán)益的集中體現(xiàn)。并且，可能會出現(xiàn)企業(yè)業(yè)績增長，激勵對象獲得激勵收益，但同期公司股價下跌，投資者既承擔激勵成本又在二級市場遭遇損失的尷尬境地。
但是加入市值考核指標后，也會有新的難題出現(xiàn)。即公司業(yè)績提升了，但市值由于種種原因縮水，激勵對象推升了公司業(yè)績卻得不到相應的回報。
綜合考慮，考核指標的設計應以相對靈活的方式結(jié)合多種指標，可以設計不同的考核方案，能兼顧公司與股東共同收益為好。
激勵計劃如何監(jiān)控？現(xiàn)有的激勵計劃均由上市公司自行擬定，而考核與激勵的對象正是企業(yè)高管，對于這種自己考核自己，自己激勵自己的模式恐難以保證公允。
企業(yè)高管對企業(yè)未來的規(guī)劃思路和增長潛力了解之深非他人能比，此時設計的激勵方案自然不會將未來的利好預期包含在內(nèi)，事實上，這正是某些高管實現(xiàn)授予權(quán)益的秘密武器，而普通投資者只能寄望于上市公司公開披露的信息。信息不對稱降低了激勵的效率，也違背了市場的公平原則。
上市公司可聘請獨立的咨詢機構(gòu)對公司狀況長期跟蹤，盡可能地貼切上市公司的實際情況來設計激勵方案，這或許是一種在高管信息優(yōu)勢與道德風險之間折中的解決方式。
【摘要】股權(quán)激勵問題一直是各界關注的焦點，對管理層股權(quán)激勵實施情況的研究將有助于上市公司更有效地啟用激勵方案。本文對近年來國內(nèi)外股權(quán)激勵研究的主要觀點進行整理，簡要綜述管理層股權(quán)激勵實施的動因和效果的相關文獻，希望為進一步完善股權(quán)激勵機制提供有效參考。
【關鍵詞】管理層股權(quán)激勵；公司價值；激勵效應
一、背景介紹
股權(quán)激勵是上市公司以本公司股票為標的，對其董事、監(jiān)事、高級管理人員、核心技術(shù)人員及其他員工進行的長期性激勵方法，讓公司人員獲得一定股權(quán)，使其能夠以股東的身份享受附帶的經(jīng)濟效益與權(quán)利、承擔風險，盡責為公司的長期發(fā)展服務。
我國企業(yè)從上世紀90年代初開始，就在股權(quán)激勵方面進行了多種模式的實踐和探索，比如一些典型企業(yè)的股票增值權(quán)和業(yè)績股票激勵計劃等。2005年10月底通過的相關修訂案，明確指出上市公司可回購本公司股份用于獎勵職工，為上市公司實行股權(quán)激勵打開了通道。
股權(quán)激勵對企業(yè)的影響是顯著的，其有助于創(chuàng)造企業(yè)的利益共同體，采用長期激勵的形式將員工與公司的利益緊密聯(lián)系在一起，弱化兩者之間的矛盾，減少成本，充分發(fā)揮員工的積極性和創(chuàng)造性，從而達到公司長遠發(fā)展的目標。股權(quán)激勵也是一種人才價值的回報機制，除了工資和獎金，公司價值增值同樣能夠回報人才給企業(yè)發(fā)展帶來的貢獻，同時，它也有助于留住和吸引人才。通過實施股權(quán)激勵，有利于經(jīng)營者關注企業(yè)的長期發(fā)展和價值創(chuàng)造能力，減少短期行為，對公司業(yè)績的考核不再局限于本年度的財務數(shù)據(jù)。
股權(quán)激勵實施的效果呈現(xiàn)又是復雜的，比如激勵作用只是一方面，所以對其進行深入研究，有助于發(fā)現(xiàn)和理解不同背景的企業(yè)實施機制和效果的具體差異之處，并由此探索不同條件下如何設計和完善股權(quán)激勵機制才能真正對企業(yè)整體發(fā)展更有益。
二、股權(quán)激勵的研究方式
目前國內(nèi)對股權(quán)激勵的研究方式以實證類的檔案式研究居多，即用已有或已處理的數(shù)據(jù)庫資料分析并檢驗假設。除此之外，還有案例式研究，如邵帥等人（2014）以經(jīng)歷了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)轉(zhuǎn)變的上海家化為案例，分析其國有和民營階段股權(quán)激勵制度設計動機的差異，研究企業(yè)性質(zhì)對股權(quán)激勵制度設計動機的影響。
股權(quán)激勵的變量使用中，國內(nèi)文獻大多分為兩類：一類是設置公司是否實行了股權(quán)激勵計劃的虛擬變量，如肖星（2013）等人；另一類則直接使用公司管理層持股比例的數(shù)據(jù)或是被激勵的高級管理人員人數(shù)和比例，如周仁俊（2012）選取高級管理層持股比例衡量管理層股權(quán)激勵強度；或者兩者結(jié)合，如夏紀軍（2008）等人。
三、管理層股權(quán)激勵實施的動因和效果
公司采取股權(quán)激勵的動因有激勵和非激勵因素。前者的闡述為股權(quán)激勵可以使高管與股東利益一致，在信息不對稱時，降低成本，起到激勵管理層提升公司價值的作用。同時，股權(quán)激勵有助于吸引和篩選優(yōu)秀的管理層為公司服務（Arya and Mittendorf，2005），并且改善R近退休高管視野短期化的問題（Dechow and Sloan，1991；Murphy and Zimmerman，1993）。后者的觀點為股權(quán)激勵有時也是出于非激勵目的，如緩解現(xiàn)金流動性約束、減少高管稅負、降低財務報告的成本等。
不同類型的企業(yè)實施股權(quán)激勵的動因不同。肖星（2013）等人使用公司當年是否推行股權(quán)激勵計劃這一虛擬變量，從激勵水平和約束機制研究了上市公司推行股權(quán)激勵計劃意愿的影響因素，并最終得出國有企業(yè)的股權(quán)激勵計劃符合“管理層權(quán)力論”，是管理層利用自身權(quán)利尋租的表現(xiàn)；民營企業(yè)的股權(quán)激勵計劃則符合“最優(yōu)契約論”，是源于對管理層的有效激勵。
呂長江（2009）等人通過研究股票期權(quán)激勵計劃，認為我國上市公司股權(quán)激勵計劃激勵效應與福利效應同存，福利型股權(quán)激勵的實施后果則為高管自謀福利，不利于股東的利益。這兩種效應的實現(xiàn)區(qū)別在于公司治理結(jié)構(gòu)的安排，上市公司可以通過激勵條件和激勵有效期的改善來增強股權(quán)激勵方案的激勵效果。
邵帥（2014）等人認為從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)區(qū)分，股權(quán)激勵方案設計傾向有所不同，國有企業(yè)由于激勵比例和激勵收益受到過多政策限制，導致激勵不足，并且由于內(nèi)部人控制等問題，股權(quán)激勵設計傾向于福利型；相反，民營企業(yè)股權(quán)激勵方案設計更加合理，傾向于激勵型。
國內(nèi)上市公司實施管理層股權(quán)激勵的原因主要還是為了降低成本，實現(xiàn)激勵效果，但往往由于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異等各方面的影響因素，國有企業(yè)和民營企業(yè)在設計股權(quán)激勵方案時動因和傾向會有所不同，國有企業(yè)會偏向于管理層的自利行為，激勵不足，更多是福利性質(zhì)；相比之下，民營企業(yè)的激勵動因則會更加明顯。
對管理層股權(quán)激勵的實施效果研究存在多種角度，大多為對公司價值的影響，通常用企業(yè)業(yè)績、托賓Q值、股價來評價，以論證是否真正實現(xiàn)了激勵作用，或者只是福利效果。此外，還有文獻研究影響管理層股權(quán)激勵效果實現(xiàn)的因素，如產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、大股東控制權(quán)等；以及管理層股權(quán)激勵對企業(yè)風險承擔水平、對企業(yè)投資效率、對銀行信貸決策、對高管更換的影響等。
關于國內(nèi)外管理層股權(quán)激勵實施的分析，研究角度在不斷提出改進，并且不乏創(chuàng)新性的嘗試。從管理層股權(quán)激勵的實施對公司各方面影響的深入，以及實施效果的影響因素研究，能夠不斷充實和發(fā)展股權(quán)激勵理論。
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【關鍵詞】 股權(quán)激勵； 股利政策； 現(xiàn)金股利
中圖分類號：F275.5 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）10-0094-06
一、引言
在公司治理中，股權(quán)激勵作為降低兩權(quán)分離造成的成本、提升公司業(yè)績的一種有效方式，一直受到推崇，而股利分配則直接反映了公司股東與公司高管之間、控股股東與非控股股東之間的利益分配關系，因此，股權(quán)激勵和股利分配一直是國內(nèi)外學者研究的重點問題，并且在這兩個研究領域均取得了豐富的研究成果。
然而，與國外不同的是，我國很少有文獻將這兩個問題放在同一框架下進行研究分析。這主要是由于我國上市公司股權(quán)激勵制度的推出較晚。2005年12月31日證監(jiān)會頒布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），才標志著我國公司經(jīng)理人股權(quán)激勵的正式啟動。此后，從該辦法2006年1月1日正式實施到2012年12月31日，繼《管理辦法》出臺后，作為監(jiān)管層的證監(jiān)會、國資委和財政部又先后出臺了三個備忘錄、國有控股企業(yè)股權(quán)激勵有關問題的補充通知等一系列文件，進一步對股權(quán)激勵進行規(guī)范。截至2012年12月31日，滬深兩市共有226家公司公告并實施了股權(quán)激勵方案。本文試圖運用上市公司的相關數(shù)據(jù)，分析股權(quán)激勵方案的實施對現(xiàn)金股利分配政策的影響。
二、相關文獻綜述
在股權(quán)激勵對股利分配政策的影響研究上，國外學者取得了豐富的且較為一致的研究成果，即股權(quán)激勵會導致公司降低股利支付水平而提高股票回購的數(shù)量。之所以能夠得出這一一致結(jié)論，主要是由于國外實行的多是非保護型股權(quán)激勵政策，即行權(quán)價格一經(jīng)確定，不會隨著股利分配而發(fā)生任何改變。與國外相比，國內(nèi)在該領域的相關研究極少。肖淑芳等（2009）以2006年1月1日至2008年7月30日滬深兩市首次披露股票期權(quán)激勵計劃的上市公司為研究對象，分析了中國上市公司股權(quán)激勵的實施對股票股利和公積金轉(zhuǎn)增的影響，并得出經(jīng)理人有目的的利用提高送轉(zhuǎn)股水平方式降低行權(quán)價格，通過市場的“價格幻覺”提高股權(quán)激勵收益的結(jié)論。肖淑芳等（2012）的進一步研究結(jié)果表明，股權(quán)激勵公司的送轉(zhuǎn)股水平和現(xiàn)金股利水平從公告計劃前一年起顯著高于非股權(quán)激勵公司；上市公司公告股權(quán)激勵計劃對送轉(zhuǎn)股和現(xiàn)金股利水平均有正向的影響。呂長江等（2012）通過對比分析2006—2009年期間推出股權(quán)激勵計劃公司和非股權(quán)激勵公司的數(shù)據(jù)，認為相比非股權(quán)激勵公司，推出股權(quán)激勵方案的公司更傾向于減少現(xiàn)金股利支付，這一結(jié)論與肖淑芳等的研究結(jié)論截然相反。
那么，經(jīng)過七年的發(fā)展完善，在股權(quán)分置改革這一轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟制度背景下，在中國這一弱勢有效的資本市場條件下，在股票市場參與者的投機心理使得投資者大多并不關注股利政策而只關心股價波動的前提下，在我國上市公司“兩職兼任”現(xiàn)象比較嚴重的治理環(huán)境下，作為股權(quán)激勵對象的同時又參與股利分配決策的公司管理者，是否有可能采取使他們股權(quán)激勵收益最大化的股利政策？股利分配政策是否會造成沒有降低反而增加成本的結(jié)果？相比非股權(quán)激勵公司，推出股權(quán)激勵方案公司的股利政策又會有何不同？
本文旨在運用2006年1月1日至2012年12月31日上市公司的相關數(shù)據(jù)進行分析總結(jié)，對上述問題進行回答，并對肖淑芳和呂長江所得出的截然相反的研究結(jié)論之一進行實證支撐，使得股權(quán)激勵對現(xiàn)金股利分配政策的影響這一問題得到更多的關注，同時對其中存在的問題進行更加系統(tǒng)的認識和改進。
三、理論分析與研究假設
委托理論認為，在信息不對稱的情況下，管理者處于相對的信息優(yōu)勢，而所有者則處于信息劣勢，管理者有可能利用信息優(yōu)勢，獲取如在職消費、過度投資（即投資于NPV
股權(quán)激勵是一種通過讓管理者獲得公司股權(quán)形式而給予企業(yè)管理者一定的權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤、共擔風險，從而為公司的長期發(fā)展勤勉盡責，減少或消除短期行為的一種激勵方法。
最優(yōu)契約理論認為，股權(quán)激勵將股東和管理者的利益聯(lián)系在一起，能夠有效緩解股東和管理者之間的問題，減少過度投資和在職消費，因此，現(xiàn)金股利也會相應的增加。
但是，股票期權(quán)假說認為，公司分配現(xiàn)金股利后，股價將會下跌，而期權(quán)的行權(quán)價格不變，管理者的股票期權(quán)價值將會在無形之中下降。同時，股票期權(quán)的行權(quán)意味著流通在外的股票數(shù)量增加，每股收益將被稀釋。若在股票期權(quán)行權(quán)之前進行股票回購，可減少流通在外的股票數(shù)量，為即將行權(quán)的期權(quán)儲備股份，防止每股收益被稀釋。因此，理性的管理者會傾向于用股票回購來代替現(xiàn)金股利，從而避免手中的股票期權(quán)價值下降。
中國證監(jiān)會頒布的《管理辦法》第二十五條規(guī)定：上市公司因標的股票除權(quán)、除息或其他原因需要調(diào)整行權(quán)價格或股票期權(quán)數(shù)量的，可以按照股票期權(quán)計劃規(guī)定的原則和方式進行調(diào)整。
四、實證研究
（一）數(shù)據(jù)來源
本文研究的是國內(nèi)上市公司股權(quán)激勵對現(xiàn)金股利政策的影響。選擇2006年1月1日（《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》正式實施日）至2012年12月31日的股權(quán)激勵公司作為樣本數(shù)據(jù)。截至到2012年12月31日，我國共有226家公司公告并實施了股權(quán)激勵方案。為了使數(shù)據(jù)具有可比性、連續(xù)性，研究時剔除了下列數(shù)據(jù)：
（1）ST類公司；
（2）金融保險類公司；
（3）被停止上市的公司；
（4）部分數(shù)據(jù)不全的非平衡樣本公司。
經(jīng)處理后，共得到194個實施股權(quán)激勵的上市公司有效觀測樣本，各年開始實施股權(quán)激勵公司數(shù)量如表1所示。
股權(quán)激勵樣本數(shù)據(jù)及財務數(shù)據(jù)來自香港理工大學中國會計與金融研究中心和深圳國泰安信息技術(shù)有限公司聯(lián)合開發(fā)的《上市公司財務數(shù)據(jù)庫》（CSMAR），使用的統(tǒng)計軟件為SPSS 18.0。
（二）變量選擇
國內(nèi)很多學者對我國上市公司股利政策的影響因素進行了研究，得出了公司規(guī)模、盈利能力、負債水平、現(xiàn)金流量等對股利政策有影響的結(jié)論。因此，本文在參考相關文獻的基礎上，選擇以下因素作為研究變量，變量的具體描述和定義見表2。
（三）描述性統(tǒng)計
表3提供了股權(quán)激勵公司主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，表4則提供了非股權(quán)激勵公司主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。
對比分析2006—2012年股權(quán)激勵公司和非股權(quán)激勵公司的資產(chǎn)負債率、資產(chǎn)規(guī)模、現(xiàn)金流量、總資產(chǎn)報酬率等指標可以發(fā)現(xiàn)，相對于非股權(quán)激勵公司，實施股權(quán)激勵公司總體上資產(chǎn)負債率低、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量充足、盈利能力強。正常情況下，這部分公司更有能力實施現(xiàn)金股利分配。而由表3和表4可知，股權(quán)激勵公司中有77.26%選擇發(fā)放現(xiàn)金股利，遠高于非股權(quán)激勵公司的56.55%。為了能夠進一步說明問題，對比了股權(quán)激勵公司和非股權(quán)激勵公司2006—2012年度每股現(xiàn)金股利的均值和中值，如表5所示。通過這一描述性統(tǒng)計的數(shù)據(jù)可以明顯看出，股權(quán)激勵公司的每股現(xiàn)金股利無論是均值還是中值均高于非股權(quán)激勵公司。這說明，股權(quán)激勵公司不僅有能力支付更多現(xiàn)金股利，而且事實上也確實增加了現(xiàn)金股利的支付水平。
根據(jù)上述分析可知，股權(quán)激勵公司較非股權(quán)激勵公司，更傾向于增加現(xiàn)金股利的支付。那么，對于股權(quán)激勵公司而言，在其股權(quán)激勵方案推出前后，現(xiàn)金股利的支付政策又是否會存在差別？對2006—2012年度期間推出股權(quán)激勵方案且仍處于實施階段的公司進行了更進一步的描述性統(tǒng)計分析，并將所有數(shù)據(jù)劃分實施前n年、實施當年和實施后n年（n=1，2）等五個不同的區(qū)間，其中實施當年為第t年，五個區(qū)間依次為第t-2年、第t-1年、第t年、第t+1年和第t+2年。通過比較可以發(fā)現(xiàn)，從第t-1年，即實施股權(quán)激勵計劃的前一年開始，每股現(xiàn)金股利的支付水平就開始大幅度上升，這能在一定程度上說明上市公司管理層在公告股權(quán)激勵計劃的前一年便開始了機會主義行為，為獲取非努力性股權(quán)激勵收益提前做好準備，具體數(shù)據(jù)見表6。
（四）模型設計
從股權(quán)激勵對現(xiàn)金股利的影響看，股權(quán)激勵的符號為正，說明上市公司實施股權(quán)激勵計劃對現(xiàn)金股利的支付水平有正向影響，假設1得到了驗證，即公告股權(quán)激勵計劃這一因素對上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利有促進的作用。已經(jīng)公告了股權(quán)激勵計劃的上市公司管理者，通過提高現(xiàn)金股利支付水平，在實現(xiàn)眼前利益的同時，大幅降低了行權(quán)價格，間接使手中的股票期權(quán)增值，從而無需經(jīng)過努力便獲得了股權(quán)激勵收益。
資產(chǎn)負債率的回歸系數(shù)為負，即上市公司的資產(chǎn)負債率越高，越不傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利；企業(yè)規(guī)模和現(xiàn)金流量的回歸系數(shù)為正，這說明企業(yè)的規(guī)模越大、現(xiàn)金流越充足，越傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利；資產(chǎn)報酬率與送現(xiàn)金股利的支付水平顯著正相關，企業(yè)的盈利能力越強，管理者越傾向于將盈余以現(xiàn)金的形式回報給股東。
表11和表12是模型2的回歸結(jié)果，由上述回歸可以看出，變量YEAR的系數(shù)顯著為正。由于激勵方案推出1年前YEAR取0，其他取1，因此可知，股權(quán)激勵方案實施1年前，管理層就開始通過提高現(xiàn)金股利的支付水平來為自身謀得利益。
五、結(jié)論
本文運用理論與實證分析，通過描述性檢驗和回歸檢驗，運用2006年1月1日至2012年12月31日實施股權(quán)激勵公司的相關數(shù)據(jù)，研究了我國上市公司股權(quán)激勵計劃的實施對現(xiàn)金股利分配政策的影響，結(jié)論如下：
1.上市公司股權(quán)激勵計劃的實施對現(xiàn)金股利的支付水平有正向影響。基于我國股票期權(quán)是保護性期權(quán)、現(xiàn)金股利支付具有降低行權(quán)價格這一特點，上市公司的管理者在成為真正意義上的股東之前，采取了高現(xiàn)金股利支付政策，目的是為了盡可能降低行權(quán)價格，為將來獲得非努力性股權(quán)激勵收益做準備。
2.從公告股權(quán)激勵計劃的前一年起，股權(quán)激勵公司的現(xiàn)金股利支付水平開始明顯升高。雖然之后的現(xiàn)金股利支付水平有小幅波動，但相較之前仍有很大幅度的上升。
本文的結(jié)論表明，盡管股權(quán)激勵的初衷是使企業(yè)的管理者與所有者實現(xiàn)目標的統(tǒng)一，降低成本，但現(xiàn)實中，股權(quán)激勵計劃的實施卻在一定程度上成為管理者利用股利分配政策為自己謀福利的手段。同時在另一方面說明，股權(quán)激勵是除公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、償債能力等因素外又一個影響股利政策的因素，這也為股利政策的研究提供了新的思路。
六、建議
通過前文股權(quán)激勵對現(xiàn)金股利分配政策影響的實證分析，我們對這個原本能夠降低成本、提升公司業(yè)績、實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的激勵方式在我國的實際實施效果有了進一步了解。在此基礎上，在保持我國現(xiàn)有的股利保護性期權(quán)制度不變的前提下，筆者提出，企業(yè)可以通過實施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配政策來降低成本。
實施穩(wěn)定的股利政策，意味著企業(yè)每年支付的稅前現(xiàn)金股利應保持不變或者在較小的范圍內(nèi)進行波動，這在一定程度上對管理者隨意調(diào)整現(xiàn)金股利支付水平設置了障礙。當企業(yè)盈利能力沒有發(fā)生較大改善但現(xiàn)金股利支付水平有較大幅度的變動時，股東可以及時發(fā)現(xiàn)并采取行動來制止管理者的損公利己行為，使股權(quán)激勵的實施真正有利于企業(yè)的長遠發(fā)展，真正做到為實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的最終目標保駕護航。
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關鍵詞 股權(quán)激勵 企業(yè)績效 公司治理
目前，我國處于快速發(fā)展的階段，大多數(shù)企業(yè)對股權(quán)激勵機制的認識和運用還有很大的局限性，所以從格力電器入手進行股權(quán)激勵研究有很重要的現(xiàn)實意義。
一、格力電器現(xiàn)有股權(quán)激勵方案及實施分析
（一）格力電器營業(yè)能力分析
電器作為上市公司，國有控股股份制企業(yè)中的典型代表，其企業(yè)的成長、發(fā)展頗受社會各界的關注，具有典型的代表意義。（如表1）
由表1可以分析得出，格力電器盈利能力呈現(xiàn)以下特點：
首先，從2007年至2011年，企業(yè)盈利能力逐步增強，不論是每股收益還是凈資產(chǎn)收益率，每股收益從2007年的1.05元增長到2011年的1.86元，增幅為77.14%，凈資產(chǎn)收益率從2007年的31.94%增長到2011年的34%，增幅為6.44%。
其次，從2010年至2014年，公司每股收益逐漸降低，從2010年的1.52元降低到2014年的1.43元，降幅為6.29%，同時，公司的凈資產(chǎn)收益率從2010年的36.51%降到2014年的35.23%，降幅為3.63%。研究發(fā)現(xiàn)，從2010年至2014年，格力電器作出了每十股轉(zhuǎn)增十股的分配計劃，稀釋了每股收益和凈資產(chǎn)收入率。
（二）格力電器與同行業(yè)上市公司比較分析（如表2）
家電行業(yè)是我國成長最快/角逐最激烈的行業(yè)，同時也是最先步入成熟階段的行業(yè)。表2中所挑選的4家企業(yè)，均是上市較早的企業(yè)，對比青島海爾、四川長虹、海信電器和格力電器2014年度報表中的營業(yè)收入，第一，4家企業(yè)的年營業(yè)收入都已實現(xiàn)幾百億元，格力電器以1400億的營業(yè)收入遙遙領先。第二，對比4家企業(yè)凈利潤，不難發(fā)現(xiàn)，格力電器的凈利潤實現(xiàn)141億元，同樣領跑于其他3家上市公司。第三，比較4家企業(yè)凈利潤率，格力電器的凈利潤率高達10.35%，遠超于另外3家上市公司。
二、格力電器股權(quán)激勵制度現(xiàn)存的問題分析
（一）股票來源過于集中，國有資產(chǎn)流失
格力集團推行期權(quán)激勵的股票過于集中，僅來自于控股股東，且為限制性股票。隨著行權(quán)的過程，格力通過3年流轉(zhuǎn)股份及持續(xù)減持，從3年前絕對控股55.65%降低至如今的17.58%，持股比例降幅太快并產(chǎn)生了明顯的影響，使得國有資產(chǎn)流失。
（二）業(yè)績指標過低，收益風險不相匹配
在給予股票期權(quán)時，企業(yè)雖明確提出各年績效數(shù)值，然而沒能實質(zhì)、準確地作出市場評估，預測業(yè)績數(shù)值明顯過低與其收益風險并不合適。另一方面，在行權(quán)價格方面缺乏衡量。格力集團選用每股凈資產(chǎn)值確定為標準價值過低，這也就象征著，企業(yè)的無形資產(chǎn)，企業(yè)的發(fā)展遠景及市場占有率，進步在計算范圍之內(nèi)，行權(quán)價格可參照給予日最高及最低市價的平均價或者給予日前一個工作日的收盤價。
三、格力電器實施股權(quán)激勵機制的措施建議
（一）健全公司治理機構(gòu)
通過對格力集團企業(yè)績效與股權(quán)激勵關系的剖析可發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵對企業(yè)績效的改進具有明顯的效果。而通過研究雙方的作用機理，即股權(quán)激勵適當，可將高層與企業(yè)的利益掛鉤，在保證經(jīng)營者得到合理勞動報酬的同時也能防止管理層的短期行為，既保護管理層合理所得，又保障委托人的權(quán)益，進而有效地經(jīng)營管理企業(yè)，使企業(yè)具備長期發(fā)展優(yōu)勢。
（二）綜合制定股權(quán)激勵方案
經(jīng)過對格力集團股權(quán)激勵實施現(xiàn)狀的剖析，我們不難發(fā)現(xiàn)，在格力集團股權(quán)激勵實施過程中，暴露出期權(quán)激勵的股票過于集中，管理層個人薪酬與社會公眾利益未能有效結(jié)合等一系列問題。因此，格力電器應結(jié)合企業(yè)內(nèi)部具體情況及條件，制定適合企業(yè)自身發(fā)展，并切合實際、客觀有效的股權(quán)激勵方案，使股權(quán)激勵機制可以貼合企業(yè)自身需要，切實起到舒緩企業(yè)管理層與股東之間矛盾、保障雙方權(quán)益、達到激勵效應最大化的作用。
（三）合理確定績效考核指標值
考核指標值的確定對激勵方案能否有效實施，以及對管理層能否產(chǎn)生激勵效應，有著舉足輕重的作用。指標制定過低，激勵對象輕松達到要求，那么激勵就變成了福利，實現(xiàn)降低成本、促進企業(yè)價值提升的目標就無法實現(xiàn)。指標制定過高，激勵對象即使傾其所有也未必能夠達成，物極必反，激勵程度削弱，從而也無法實現(xiàn)股權(quán)激勵的初衷。
（作者單位為武昌理工學院）
參考文獻
【關鍵詞】股權(quán)激勵；現(xiàn)狀
一、股權(quán)激勵效應的傳導機理
現(xiàn)代企業(yè)制度的最大特點就是兩權(quán)分離，所以作為企業(yè)的所有者，必須建立一個合理的契約，規(guī)范管理者的經(jīng)營活動，使管理者能向企業(yè)價值最大化目標前進。但是根據(jù)“經(jīng)濟人假設”理論，管理者與公司股東的目標利益并不總是一致。因此，公司股東必須設計出一個既能促進管理者自身利益最大化又能實現(xiàn)公司價值最大化的巧妙契約。
股權(quán)激勵是長期激勵機制，科學合理的股權(quán)激勵方案能促使管理者在管理公司的過程中更加注重企業(yè)的長期發(fā)展。從激勵理論來看，通過股權(quán)激勵的實施，管理層擁有公司價值的剩余索取權(quán)，擁有的這種權(quán)利是對管理者工作價值的一種肯定。
具體而言，企業(yè)管理者在接受股權(quán)激勵合約后，他們在任職前后公司績效的變化就決定了他們大部分的收益。如果公司股價的上漲，公司管理者可以通過行權(quán)獲得股票波動的價差，從中取得收益；如果公司的股價下跌則無法給公司管理者帶來收益。這樣，企業(yè)管理層就必須利用一切資源、權(quán)衡各種投資方案，提高企業(yè)績效。即使是企業(yè)在面臨巨大風險時，管理者也會努力工作，盡可能的降低風險。總之，管理層受到股權(quán)激勵合約的誘導能從公司長期發(fā)展出發(fā)，努力追求公司績效的增加。
二、上市公司股權(quán)激勵方案
隨著股改的結(jié)束，我國股權(quán)激勵的實施有了更好的政策環(huán)境，避免了很多尷尬，因此，近年來，上市公司紛紛采取股權(quán)激勵措施。以下是各年度深滬兩市上市公司首次公布股權(quán)激勵方案情況。
根據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至到2013年，股權(quán)激勵預案的上市公司有567家，由上述圖表和數(shù)據(jù)可知，我國公司在2009年之前，公布實施股權(quán)激勵預案的公司數(shù)不穩(wěn)定，且2009年受金融危機的影響，數(shù)量明顯下降。
通過對我國上市公司實施股權(quán)激勵按年份統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2007年股權(quán)激勵預案的公司有13家，較2006年減少了30家，原因是股票大漲，企業(yè)實施股權(quán)激勵成本太高，減緩了股權(quán)激勵在上市公司中的進程。受金融危機影響，2009年股權(quán)激勵預案的上市公司比2008年股權(quán)激勵預案的上市公司少了40多家。
同時我們發(fā)現(xiàn)，2009年之后，股權(quán)激勵預案的公司呈直線上升趨勢，2010年發(fā)預案的公司有70家，2011年發(fā)預案的公司有100家，2012年預案的上市公司有118家，2013年預案的上市公司有153家。年均增長幅度超過34%。這種發(fā)展趨勢足可以證明股權(quán)激勵越來越受到重視。同時我們也可以看到很大比例公司采用股票期權(quán)、限制性股票這兩類激勵方式。
同時從統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出，因為市場股價階段性大幅下跌或者其他原因而停止實施的上市公司也很多。通過預案的公司較比預案的少了很多，截止到2013年，通過預案的上市公司有447家，與預案的上市公司相比少了123家。另外，部分股權(quán)激勵上市公司的預案行權(quán)價格較市場價格嚴重偏高，持有者一旦行權(quán)，公司就會立刻面臨嚴重虧損，因此，這樣的上市公司的股權(quán)激勵措施也就失去了意義。
三、上市公司股權(quán)激勵有效期分布
股權(quán)激勵有效期的長短對激勵對象而言有著不同的意義。有效期過短，激勵對象只要集中短時間的精力就能取得較好的效果，或者通過控制內(nèi)部交易，達到看似改善公司績效的效果，達到行權(quán)的條件，不利于公司的長期發(fā)展。激勵時間過長，很多不確定因素導致激勵對象不能行權(quán)，或者失去激勵的興趣等等。有效期過長或過短對股權(quán)激勵實施效果都無利。
根據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)，目前我國實施股權(quán)激勵期限主要集中在4-5年，股權(quán)激勵有效期間為5年的占35%，有效期4年期限占19%。選擇有效期限為1年的公司只有1家，另外選擇較長有效期的上市公司也較少，設定有效期為10年的上市公司占4%，有效期為8年的占10%。
據(jù)統(tǒng)計，國外上市公司股權(quán)激勵有效期大部分都為10年左右，這也與國外資本市場比較完善和股權(quán)激勵在國外發(fā)展的早有密切關系，隨著我國資本市場 的逐步完善，我國上市公司股權(quán)激勵有效期也應延長。
四、上市公司股權(quán)激勵方案行權(quán)方式
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，目前我國上市公司股權(quán)激勵方式采用最多的是“授予期權(quán)，行權(quán)股票來源為上市公司定向發(fā)行股票”，采取這種行權(quán)方式的公司占65%。采取“上市公司提取激勵基金買入流通A股”模式的公司最少，只占6%。
上市公司定向發(fā)行股票這種行權(quán)方式所占的比例也較少，占10%。公司采用這種行權(quán)方式，優(yōu)勢在于對上市公司來說，可以增加公司的總資產(chǎn)，在一定程度上改善公司的財務狀況，且能將公司的管理層與公司股東的利益捆綁在一起，使其利益趨于一致，從這個方面來說，公司定向發(fā)行股票方式，能改善公司的業(yè)績。另一方面，公司定向發(fā)行股票，減少了股東的利益，股東的利益被攤薄。
關鍵字：股票期權(quán) ； 激勵 ；對策
隨著國內(nèi)股權(quán)激勵機制的理論和實踐不斷完善和深入，我國實施股權(quán)激勵的上市公司越來越多，使之成為理論界研究的熱點和公司治理的重要制度。股權(quán)激勵作為從西方國家引入的一種長期激勵機制，在高管激勵、公司治理結(jié)構(gòu)方面產(chǎn)生了巨大的推動力，有效解決了上市公司因經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)分離所產(chǎn)生的問題，將高管層的個人利益與公司的長遠利益聯(lián)系在一起，實現(xiàn)了對公司高層管理者的有效激勵。
一、我國上市公司實施股權(quán)激勵中存在的主要問題
從現(xiàn)階段我國上市公司實施股權(quán)激勵的效果和環(huán)境情況來看，上市公司在對高管實施股權(quán)激勵方案的過程中還存在許多不足之處。具體來說，我國上市公司實施股權(quán)激勵存在的主要問題包括以下幾方面，且這些問題同時也是設計上市公司股權(quán)激勵方案時應注意的要素：
（一）我國上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不健全
目前，我國上市公司股東大會的職能減弱了，經(jīng)營管理者擁有的公司實際控制權(quán)，在這種情況下，管理層為了最大限度實現(xiàn)個人利益，可能會降低股權(quán)激勵行權(quán)的條件，在設計股權(quán)激勵方案時避重就輕、忽略公司的長期發(fā)展。這樣的股權(quán)激勵方案往往不能代表股東的意愿，而僅僅是公司高管控制的股權(quán)激勵決策，導致股權(quán)激勵方案的實施變?yōu)楦吖艿淖晕壹睿踔量赡軙p害股東的利益。
從另一角度來看，我國多數(shù)上市公司缺乏真正有效的內(nèi)部監(jiān)管機制，出現(xiàn)公司高級管理人員“自我考核、自我激勵”現(xiàn)象，并導致有些上市公司出現(xiàn)減少科研費用、提高企業(yè)短期利潤等短期行為，甚至有操縱股價、虛造公司財務報表等更為極端的不正當交易情況。這不僅會給公司增大市場風險，還會給投資者造成損害。
（二）資本市場無法反映上市公司的真實價值
我國目前證券市場的不完善使公司業(yè)績與股價間的關聯(lián)性降低，影響股權(quán)激勵的效果。 針對上市公司高管的股權(quán)激勵方案要想充分發(fā)揮效用，需要有完善、健全的外部證券市場環(huán)境作為前提保障，有效的資本市場對公司股權(quán)激勵機制起著至關重要的影響作用。目前，我國雖然通過股權(quán)分置改革已經(jīng)解決了資本市場的制度缺陷，但是我國證券市場發(fā)展仍然存在效率低的問題，這就大幅度地降低了公司業(yè)績水平和公司股票價格之間的正相關關系，股價無法真實反映公司價值。同時，我國證券市場還存在信息披露方面的隱患，為公司高管人員操縱哄抬公司股票價格獲取不正當利益創(chuàng)造了條件。
因此，如何改善外部市場環(huán)境、建立健全公司內(nèi)部對高管人員的監(jiān)督、考核和約束體系、防范高管人員在實施股權(quán)激勵中的道德風險，是今后需要解決的重要問題。
（三）我國的職業(yè)經(jīng)理人市場不夠健全
目前我國股權(quán)激勵的主要對象是上市公司的高管人員，所以，實施股權(quán)激勵時要解決通過市場條件來聘任和評估公司經(jīng)理人的問題。需要有健全的職業(yè)經(jīng)理人市場，這樣可以給在職的公司管理者無形的壓力，一旦公司的管理者無法提高公司的收益、保持公司的可持續(xù)發(fā)展，就有經(jīng)理人市場中其他優(yōu)秀的經(jīng)理人取代他，形成一種對企業(yè)管理者剛性約束。
但是目前我國的職業(yè)經(jīng)理人市場才剛剛起步，缺乏足夠的職位供給和便利高效的人才流動市場機制。尤其在國有控股上市公司中，高管人員仍然是由行政任命的，只有少部分是通過市場競爭上崗的，導致國有上市公司的高級管理人員無后顧之憂，就算公司業(yè)績沒有進步，管理人員也極少被解聘。這與有效股權(quán)激勵的基礎作用體系相沖突，使得股權(quán)激勵在國有控股上市公司中實施的效果不理想。
二、完善我國上市公司股權(quán)激勵制度的建議
針對上述問題，筆者提出如下完善上市公司股權(quán)激勵制度的建議：
（一）完善業(yè)績評價體系
業(yè)績評價體系是股權(quán)激勵方案中最核心的部分，從深萬科的案例分析中可見，我國上市公司股權(quán)激勵的業(yè)績評價體系目前還存在一些問題，如指標計算標準混亂、考核指標不合實際等，這些問題會影響公司實施股權(quán)激勵的效果。
好的業(yè)績考核指標應該有這樣的效果――“跳一跳，就能摘到桃子”。既不至于不切實際地難以實現(xiàn)，也不會過于輕松。公司設定業(yè)績指標通常以財務指標為主，這是因為財務指標作為量化指標，可直觀考察、簡便易行。但這樣不夠全面，建議加入其他的輔助指標，如公司成長能力、償債能力、盈利能力、公司的市場評價指標等。國外較為常見的評價方法有沃爾評分法、平衡計分法等，都強調(diào)通過多個指標的加權(quán)平均來作為衡量指標，這樣可以全方位考量企業(yè)的經(jīng)營效率，減少單純使用會計指標對企業(yè)整體效益的扭曲。
（二）提高激勵對象的風險意識
根據(jù)我國證監(jiān)會的規(guī)定，上市公司實施股權(quán)激勵主要有限制性股票和股票期權(quán)兩種模式，但是無論哪種方式，實際出臺的股權(quán)激勵計劃幾乎都沒有所謂“處罰”。 筆者建議增加處罰性規(guī)定以提高激勵對象的風險意識。
如果公司采取的是股票期權(quán)激勵模式，可借鑒國外做法，規(guī)定要付一定的期權(quán)費才能取得股票期權(quán)。股票期權(quán)的本質(zhì)是一種激勵對象的選擇權(quán)，一般由公司無償授予，權(quán)利人的未來收益來源于公司股價的上漲，而不是從公司的經(jīng)營收益中獲得的，正因為此，股票期權(quán)有“公司請客、市場買單”的形象說法。目前從國際上的實踐看，雖然取得股票期權(quán)大多是無償?shù)模珖夤緯蠹顚ο蟾冻鲆欢ǖ钠跈?quán)費才能取得股票期權(quán)，目的是增加股票期權(quán)的約束力、增加激勵對象偷懶的機會成本。建議我國的管理部門修改相關規(guī)章制度，規(guī)定上市公司在推行股票期權(quán)激勵時，激勵對象必須支付一定的期權(quán)費。期權(quán)費可以很少，只占行權(quán)價格的10%或更低，目的是防止股票期權(quán)被濫用、增加股票期權(quán)的約束力。
（三）完善上市公司的治理結(jié)構(gòu)
完善的上市公司治理結(jié)構(gòu)是股權(quán)激勵順利實施的微觀基礎，而我國資本市場在發(fā)展歷程中出現(xiàn)的許多矛盾和問題最終都指向了公司治理結(jié)果這個最核心、最基礎的環(huán)節(jié)。
公司治理結(jié)構(gòu)是包括經(jīng)營者選擇機制、激勵及約束機制在內(nèi)的一套完整體系。健全的現(xiàn)代公司治理不僅是監(jiān)督與權(quán)控制權(quán)的分配，更重要的是剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的分配，而股權(quán)激勵的本質(zhì)就是要使激勵對象擁有一定的剩余索取權(quán)并承擔相應風險。完善的公司治理結(jié)構(gòu)，既能保證管理人員得到合理的勞動報酬、又能防止經(jīng)理人員的短期行為，做到同時保護委托人和管理人員雙方的利益。
可見，完善公司治理結(jié)構(gòu)的關鍵是解決內(nèi)部人控制問題，杜絕公司經(jīng)營管理者“既當裁判又當運動員”的現(xiàn)象，薪酬委員會、獨立董事在實施方案時應發(fā)揮更積極的作用。
建議我國上市公司的股權(quán)激勵計劃除了需經(jīng)股東大會特別決議的批準外，也應充分利用和重視獨立財務顧問、公司外部的咨詢機構(gòu)和律師的意見。嘗試建立由股權(quán)激勵專家、股東出資人、公司內(nèi)部人三方組成的科學的股權(quán)激勵治理機構(gòu)，其中股權(quán)激勵專家是激勵設計人或評審人、股東出資人是激勵決策人、公司內(nèi)部人則是激勵受益人，以充分發(fā)揮股權(quán)激勵效用。
參考文獻
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［關鍵詞］ 股權(quán)分置改革 上市公司 股權(quán)激勵 經(jīng)營績效
股權(quán)分置問題是指由于某些歷史原因，中國的上市公司中存在著非流通股與流通股兩類股份，非流通股的控制權(quán)、所有權(quán)不能自由轉(zhuǎn)讓，導致同股不同權(quán)現(xiàn)像的存在。激勵和約束企業(yè)經(jīng)營管理人員，是公司治理理論研究和實踐的核心內(nèi)容。然而，由于股權(quán)分置問題的存在，我國上市公司中普遍存在著激勵制度缺陷。
隨著上市公司股權(quán)分置改革的全面展開，一批含有管理層激勵的方案見諸于上市公司的股改計劃中，引起了市場的極大爭議。對此，2005年9月9日國資委正式頒布了《關于上市公司股權(quán)分置改革中國有股股權(quán)管理有關問題的通知》，對當前股權(quán)分置改革中上市公司管理層激勵規(guī)定如下:“積極研究上市公司管理層股權(quán)激勵的具體措施，對完成股權(quán)分置改革的國有控股上市公司，可以探索實施管理層股權(quán)激勵。”至此有關股權(quán)分置改革中實施管理層激勵的政策問題得到了解決，即實現(xiàn)全流通的上市公司可以嘗試實施管理層激勵。這也使得全流通后上市公司的管理層激勵成為擺在我們面前一個十分值得研究和分析的問題。
一、股權(quán)分置改革后上市公司對管理層激勵的現(xiàn)實需要
1.對于國有非流通股股東而言，股權(quán)分置改革的一個深遠影響將是從根本上改變目前上市公司國有股東的激勵方式和激勵導向。在原先的股權(quán)分置格局下，由于國有股權(quán)不能在市場上自由流通，股價的漲跌對于國有股東來說并無實際意義，有價值的僅僅是每股凈資產(chǎn)的增減，而股價則根本不在其考慮范圍之內(nèi)，這在某種程度上助長了上市公司的“再融資饑渴”。而在實現(xiàn)全流通后，國有股東將面臨國有資產(chǎn)保值增值的問題，這勢必會帶動對上市公司國有股東的評價由凈資產(chǎn)的評價體系轉(zhuǎn)向以股價為核心的市場評價體系。如果這種體系得以確立，將從很大程度上改變目前上市公司股權(quán)激勵主要是由經(jīng)營者單方渴望的格局，國資監(jiān)管部門就有可能從幕后走到臺前。從而，國有股東、管理層和流通股東三者的利益將會逐漸趨于一致，國際上通用的管理層激勵勢必成為一種現(xiàn)實的可能。
2.對于流通股東而言，全流通將可能使其因信息不對稱產(chǎn)生的風險進一步加劇我國上市公司的信息不對稱，一是表現(xiàn)在公司管理層與全體股東之間的信息不對稱，二是表現(xiàn)在控股大股東和中小股東間的信息不對稱。因為我國上市公司管理層和控股股東的特殊關系，所以在某種程度上公司管理層和中小流通股股東才是真正利益對立的博弈雙方。在無相應制衡機制的情況下，公司管理層甚至可能與大股東“聯(lián)合”起來利用其信息優(yōu)勢與公司控制權(quán)，在一定程度上按照其利益訴求操縱股價并通過二級市場直接獲利。而相對應的便是中小股東的利益損失。因此，只有讓經(jīng)營者也成為部分所有者，最好是強制性地通過股東大會迫使管理者從收入中拿全流通時代上市公司管理層激勵探索.
3.對于上市公司管理層而言，境內(nèi)滬深股市上市公司高層經(jīng)理人員的薪酬極不合理，表現(xiàn)在以固定收入為主，與公司經(jīng)營績效掛鉤等短期激勵比例很低，僅有少數(shù)上市公司實施了基于股權(quán)激勵的長期激勵。這些不足使得股東和管理層之間的委托―問題愈加嚴重。同時，由于在股權(quán)分置改革中我們僅僅考慮的是流通股東與非流通股東之間的利益平衡，卻忽略了上市公司管理層的利益，因此在對價空間一定的條件下必然導致兩類股東之間零和博弈的局面。企業(yè)的實際控制者是其管理人員，企業(yè)的業(yè)績?nèi)Q于他們的經(jīng)營績效和努力程度。并且，在上市公司實現(xiàn)全流通后，對于管理層在企業(yè)經(jīng)營發(fā)展中所付出的精力、智慧和努力的激勵也是對黨的十六大所提出的“確定勞動、資本、技術(shù)和管理等生產(chǎn)要素按貢獻參與分配”的政策要求的具體貫徹落實。
二、當前我國股權(quán)激勵機制的發(fā)展現(xiàn)狀
1.在我國上市公司中，正在或已經(jīng)實施了股權(quán)激勵計劃的公司，已有近100 家，但由于相關管理辦法尚未出臺及有關法規(guī)存在一定的障礙都被迫擱置。而且我國會計制度和準則正處于一個逐步完善的過程，對這類業(yè)務還沒有明確的規(guī)定，企業(yè)也難以對其進行恰當?shù)臅嬏幚怼?/p>
2.在股權(quán)分置背景下，非流通股以國有法人股和社會法人股的形式存在，上市公司管理層不可能以自然人身份獲得法人股股份；至于持有流通股，我國新股發(fā)行政策沒有可以預留股份以實施公司股權(quán)激勵的規(guī)定。在相關的法律中也有限制股權(quán)激勵的規(guī)定，如《公司法》第78條規(guī)定公司注冊必須采用實收資本制，《證券法》第68 到70 條規(guī)定高管不得買入或賣出本公司股票，也削弱了高管持股的積極性。
3.由于我國現(xiàn)有資本市場的不完善性以及缺乏自由競爭的經(jīng)理人市場，所以股權(quán)激勵機制發(fā)展緩慢，一些上市公司不得不采取“變通”手法。有些公司從凈利潤中計提所謂的股權(quán)激勵基金，可是其數(shù)額和用途的透明度卻很低。對于我國上市公司普遍存在高管層報酬偏低、長期激勵機制缺位的問題，監(jiān)管部門也在努力尋找解決途徑。早在2002 年初，證監(jiān)會就有關修改《公司法》若干條款的問題向國務院法制辦提交了專門報告。而目前的股權(quán)分置改革必將進一步促進上市公司股權(quán)激勵機制的建立。首批改革試點公司中，很多公司之所以對改革表現(xiàn)出積極的態(tài)度，其中一個重要原因也是為了爭取配合公司高管的股權(quán)激勵計劃。
三、全流通時代上市公司實施管理層激勵的機制設計與具體措施
在全流通后我國上市公司具體實施內(nèi)部激勵，尤其是股權(quán)激勵的過程中，仍然會面臨許多難題：
1.管理層激勵實施中所存在的法律障礙及其解決方法。在美國，上市公司實施管理層股權(quán)激勵時，其股份來源一般都是由企業(yè)回購本公司股票作為庫藏股來提供的，但在我國卻需要法律上的銜接，因為一直以來，現(xiàn)行《公司法》第149條是其最大障礙，該條款規(guī)定“公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合并時除外”。這實際上是限制了不以注銷為目的的股份回購行為。而對于目前已經(jīng)完成股改的上市公司則可以考慮通過轉(zhuǎn)配股和增發(fā)新股的方式來獲得股權(quán)。
2.管理層激勵計劃方案設計的科學性。管理層激勵方案設計要科學合理，除了加強對經(jīng)理人員的獎金、分紅等短期激勵外，更應注重建立以股權(quán)激勵為核心的長期激勵的方案設計。在對管理層進行股權(quán)激勵時，行權(quán)成本、行權(quán)期限和行權(quán)所涉及股票的穩(wěn)定性是主要應該特別關注的問題。在管理層激勵方案中，關于行權(quán)成本的確定是至關重要的，因為只有管理層的持股成本與市場持股成本接近時，才能充分實現(xiàn)股權(quán)激勵的“利益捆綁”功能。最后，為了避免管理層激勵所涉及股份被質(zhì)押或凍結(jié)而影響股權(quán)過戶，應保證其在行權(quán)期限內(nèi)的穩(wěn)定性。
3.管理層激勵應遵循物質(zhì)激勵與精神激勵相結(jié)合的原則。股權(quán)激勵作為物質(zhì)激勵的一種形式，是調(diào)動經(jīng)營者積極性的重要手段，但不能忽視精神激勵的作用，事實上，即使在發(fā)達市場經(jīng)濟中，金錢也不是衡量經(jīng)營成就的唯一標準。相反，越是有能力的經(jīng)營者，越看重的是成就感和社會責任感等本身非物質(zhì)性回報的價值。因此，在重視經(jīng)營者物質(zhì)激勵的同時，應當避免矯枉過正，防止走向另一極端而忽略精神激勵的傾向。。
4.管理層激勵的實施需要完善公司治理結(jié)構(gòu)。目前我國大部分上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀是：國有大股東主體缺失、董事會結(jié)構(gòu)不合理及監(jiān)事會獨立性不強等。這就造成了實施管理層激勵的過程中，董事會對于管理層的權(quán)利制約失效，“內(nèi)部人”控制現(xiàn)象愈發(fā)嚴重。因此在實施全流通后，上市公司應積極改善公司治理結(jié)構(gòu)，首先是要明確國有資產(chǎn)的主體，強化所有者對公司的控制與監(jiān)督，使之體現(xiàn)在對公司運作的“事前監(jiān)督，事中監(jiān)督和事后監(jiān)督”的全過程中。其次要改善董事會的結(jié)構(gòu)，提高董事會的質(zhì)量。適當增加董事會中外部董事、獨立董事的比例，甚至可以考慮引入部分職工代表，以充分體現(xiàn)共同治理原則。再次，提高監(jiān)事會的獨立性，強化監(jiān)事會的監(jiān)督力度。監(jiān)事會應由股東大會選出，負責監(jiān)督董事會和經(jīng)營者，其業(yè)績評價和收入應由股東大會決定。并且可在監(jiān)事會中設置職工和債權(quán)人代表，以維護職工和債權(quán)人代表的利益。最后，可考慮在董事會下設立薪酬委員會，具體負責制定和實施管理層激勵的方案。同時在股東大會上成立一個獨立的監(jiān)督委員會，以專門負責監(jiān)督管理層激勵的實施過程。
綜上所述，在我國上市公司實現(xiàn)全流通，為實施管理層激勵創(chuàng)造良好空間和機遇的時候，我們應該及時構(gòu)建起管理層激勵機制，在充分調(diào)動他們的積極性和主動性的同時，又能確保股東的利益，以促進企業(yè)長遠健康的發(fā)展。
參考文獻：
[1]王斌:股權(quán)結(jié)構(gòu)論[M].北京:中國財政經(jīng)濟出版社，2005
【關鍵詞】 上市公司;股權(quán)激勵;股票期權(quán)
股權(quán)激勵在西方國家尤其是美國,得到了廣泛的應用。中國證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》自2006年1月1日正式實施以來,不少公司已實施股權(quán)激勵,股權(quán)激勵對完善公司治理、提升業(yè)績的作用也初步得到顯現(xiàn)。
一、股權(quán)激勵概述
(一)股權(quán)激勵含義
股權(quán)激勵本質(zhì)上是企業(yè)所有者讓渡部分股權(quán)給企業(yè)經(jīng)營者,讓他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤、共擔風險,使經(jīng)營者和所有者目標函數(shù)一致。
(二)股權(quán)激勵原理
委托人將剩余索取權(quán)部分轉(zhuǎn)讓給人,使人的收益與企業(yè)績效相對應。由于人獲取了部分剩余索取權(quán),積極性提高了,可以增加整個企業(yè)的績效,這樣就使委托人的損失從企業(yè)績效的提高中得到補償。
(三)股權(quán)激勵的方式
1.業(yè)績股票。在年初確定一個合理的年度業(yè)績目標,如果激勵對象在年末實現(xiàn)了公司預定的年度業(yè)績目標,則公司給予激勵對象一定數(shù)量的股票,或獎勵其一定數(shù)量的獎金來購買本公司的股票。
2.股票期權(quán)。股票期權(quán)是以股票為標的物的一種合約,期權(quán)合約的賣方,通過收取權(quán)利金將執(zhí)行或不執(zhí)行該項期權(quán)合約的選擇權(quán)讓渡給期權(quán)合約的買方。
3.虛擬股票。是指公司授予激勵對象一種虛擬的股票,如果實現(xiàn)公司的業(yè)績目標,則被授予者可以據(jù)此享受一定數(shù)量的分紅,但沒有所有權(quán)和表決權(quán),不能轉(zhuǎn)讓和出售,在離開公司時自動失效。
4.管理層收購。管理層融資收購(MBO)是杠桿收購的一種。杠桿收購是一種利用借債或其他融資方式所得的資金購買目標公司的股份,從而取得公司的控制權(quán),改變公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)格局以及公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的一種金融工具。
5.股票增值權(quán)。是指公司授予經(jīng)營者一種權(quán)利,股票增值權(quán)的收益來源是公司提取的獎勵基金,公司的現(xiàn)金支付壓力較大。
6.限制性股票。是指事先授予激勵對象一定數(shù)量的公司股票,但對股票的來源、拋售等有一些特殊限制。
7.延期支付。是指公司為激勵對象設計一攬子薪酬收入計劃,其中有一部分屬于股權(quán)激勵收入,股權(quán)激勵收入不在當年發(fā)放,而是按公司股票公平市價折算成股票數(shù)量,在一定期限后,以公司股票形式或根據(jù)屆時股票市值以現(xiàn)金方式支付給激勵對象。
8.帳面價值增值權(quán)。具體分為購買型和虛擬型兩種。購買型是指激勵對象在期初按每股凈資產(chǎn)值實際購買一定數(shù)量的公司股份,在期末再按每股凈資產(chǎn)期末值回售給公司。虛擬型是指激勵對象在期初不需支出資金,公司授予激勵對象一定數(shù)量的名義股份,在期末根據(jù)公司每股凈資產(chǎn)的增量和名義股份的數(shù)量來計算激勵對象的收益,并據(jù)此向激勵對象支付現(xiàn)金。
(四)股權(quán)激勵對上市公司的意義
1.協(xié)調(diào)企業(yè)所有者與經(jīng)營者關系。股權(quán)激勵機制的實施使經(jīng)營者成為公司的股東,為了在將來能獲得巨額的回報,經(jīng)營者自然會更多地關注股東的長遠利益和公司的未來發(fā)展。
2.有效抑制經(jīng)營者的短期化行為。引入股權(quán)激勵機制后,要求經(jīng)營者不僅要關注公司本年度實現(xiàn)的財務指標,還要關注公司將來的價值創(chuàng)造能力。
3.促使經(jīng)營管理水平提升。股權(quán)激勵使管理層和企業(yè)利益相關,當一項經(jīng)營決策不但會直接影響公司利益,也會間接影響經(jīng)營者個人利益時,管理者在決策時就會審慎許多。
4.有利于上市公司降低委托――成本。通過股權(quán)激勵,將經(jīng)理人的報酬與公司的長期發(fā)展業(yè)績或某一長期財務指標緊密聯(lián)系在一起,所有者就無需密切注視經(jīng)理人是否努力工作等,從而有效降低公司的委托――成本。
5.有利選擇與吸引優(yōu)秀人才。股權(quán)激勵方式可以避免現(xiàn)金報酬激勵的弊端。同時,股權(quán)激勵制是以股權(quán)為紐帶,通過股票期權(quán)制的附加條款設計,聯(lián)結(jié)經(jīng)理人與公司的關系。經(jīng)理人若在期權(quán)持續(xù)期內(nèi)離開公司,將喪失部分尚未行使的剩余期權(quán),因而必定約束公司經(jīng)理人。
二、上市公司實施股權(quán)激勵的成效及難點
1.上市公司實施股權(quán)激勵的成效。2006年1月1日中國證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》實施以來,滬深兩市已有青島海爾等近200多家上市公司提出股權(quán)激勵方案,其中部分公司已進入實施階段。
2.上市公司實施股權(quán)激勵的難點
(1)股權(quán)激勵制度自身不健全。由于國內(nèi)對實施股權(quán)激勵制度尚屬于探討摸索階段,制度自身的缺陷極大程度地限制了其功效的發(fā)揮,股權(quán)激勵制度本身仍有待完善。
(2)法律法規(guī)不完善。迄今為止,除《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》外,我國尚沒有一部涉及到股票期權(quán)制度基本框架和實施細則的國家法律。
(3)缺乏適當?shù)臉I(yè)績評價體系。以何種指標作為企業(yè)業(yè)績評價手段和報酬計量依據(jù),不但體現(xiàn)了其價值取向,更是直接關系到具體操作方案的效果甚至成敗。而這還是一個世界性的難題。
(4)缺乏股權(quán)激勵機制的配套資金。對股權(quán)激勵的資金安排,傳統(tǒng)方式上只有銀行貸款支持模式。該模式資金規(guī)模有限,造成激勵對象的資金壓力,使得股權(quán)激勵部分地失效。
(5)股票市場不完善。我國股票市場起步較晚,尚處于接近弱有效市場階段,上市公司質(zhì)量低下, 政府過度干預市場運行,中介機構(gòu)缺乏獨立性與透明度,機構(gòu)投資者所占比例偏低, 市場投機色彩濃厚,股價高低與公司盈利相關度低。
(6)公司治理結(jié)構(gòu)不完善。
(7)股權(quán)激勵過度。
三、上市公司實施股權(quán)激勵機制的完善措施
1.完善股權(quán)激勵制度。要認真分析股權(quán)激勵中存在的問題,學習和借鑒國際慣例,為推進股權(quán)激勵的發(fā)展創(chuàng)造更良好的環(huán)境。
2.建立健全相關的法律、法規(guī)、政策。實施股權(quán)激勵機制需要一系列的法律法規(guī)對參與主體、有效性等予以規(guī)范指導,使股權(quán)激勵機制的實施有章可循、有法可依。另外,還要加強對上市公司實施股權(quán)激勵機制的監(jiān)管、會計等方面的法律建設。
3.建立科學民主的業(yè)績考核。除財務指標這一定量指標外,還應設計必要的定性指標,即考核被激勵對象的品德、執(zhí)業(yè)能力、職業(yè)水平等。另外,必須將業(yè)績考核制度納入公司內(nèi)部控制制度體系建設中,以保證公司運作過程中各個環(huán)節(jié)的良性對接。
4.著力培育有效的證券市場。我國要大力加強證券市場建設,著重打擊機構(gòu)炒作、大股操縱等違法行為,同時減少政府的行政干預,強化信息披露,禁止幕后交易事項,加強監(jiān)管,提高上市公司質(zhì)量,使股價能夠正確反映公司經(jīng)營業(yè)績,同時也可以保證股權(quán)激勵機制的有效實施。
5.完善公司治理結(jié)構(gòu)。完善獨立董事制度,引進外部董事,建立以董事會為中心的公司治理結(jié)構(gòu)。從產(chǎn)權(quán)制度出發(fā),加快股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的改革,推行“多股制衡”的公司治理結(jié)構(gòu),從而實現(xiàn)長期目標。
6.避免股權(quán)激勵過度。控制速度是監(jiān)管部門對于上市公司股權(quán)激勵方案的一個原則。然而就像當初的國有企業(yè)改制一樣,股權(quán)激勵不能搞一刀切。具體情況具體分析,選擇做任何事情都要進行利弊權(quán)衡。監(jiān)管層要加大監(jiān)管力度,嚴格把關,把股權(quán)激勵的風險降到最低。
股權(quán)激勵作為一種創(chuàng)新的激勵機制,不僅可以大大提高職工的主動性,也有利于構(gòu)造公司科學規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)。但這種股權(quán)激勵更多的還是應該適用于那些行業(yè)成長性及整體業(yè)績良好的高科技企業(yè)和中小企業(yè)板塊。總之,要慎重用好股權(quán)激勵,這對于進一步完善現(xiàn)代企業(yè)制度,加快我國經(jīng)濟的發(fā)展都具有十分重要的意義。
參考文獻
關鍵詞：光明乳業(yè)；管理層；股權(quán)激勵；探索
中圖分類號：F27 文獻標識碼：A
原標題：案例分析：光明乳業(yè)管理層激勵探索
收錄日期：2016年5月5日
一、股權(quán)激勵概述
（一）股權(quán)激勵的本質(zhì)和目的。股權(quán)激勵是指以獲得股權(quán)的形式給予公司管理層一定的經(jīng)濟權(quán)利，使管理層能夠以股東的身份參與企業(yè)的決策、分享利潤、承擔風險，從而勤勉盡責地為公司的長期發(fā)展服務，是一種長期激勵機制。股權(quán)激勵對于改善上市公司治理結(jié)構(gòu)、降低成本、提升管理效率，以及增強公司凝聚力和市場競爭力具有積極的作用。股權(quán)激勵本質(zhì)上是在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離情況下，激勵管理者為推動企業(yè)的長遠發(fā)展以及實現(xiàn)經(jīng)營目標而給予的一項激勵性薪酬。
（二）股權(quán)激勵的激勵作用分析。股權(quán)激勵以公司股票升值所產(chǎn)生的差價收益作為對管理層人力資本的一種補償，將管理層薪酬與經(jīng)營業(yè)績緊密掛鉤，鼓勵管理層更加關注企業(yè)的長期發(fā)展，而不是短期的財務表現(xiàn)，有效克服傳統(tǒng)激勵機制容易助長的管理者短期行為，使管理層和公司股東形成利益共同體，從根本上促使管理層能夠轉(zhuǎn)變其自身經(jīng)營心態(tài)，自覺地維護公司股東及其自身的利益，為企業(yè)未來發(fā)展做長遠規(guī)劃和科學決策。
（三）股權(quán)激勵實施成功的關鍵因素
1、設計適合公司的激勵方案。首先，制訂符合公司的股權(quán)激勵方案。一個設計合理的股權(quán)激勵方案是決定股權(quán)激勵實施有效性的最重要因素。股權(quán)激勵方案設計是一個綜合復雜的系統(tǒng)過程，具體是擬定一份涵蓋所有契約要素設計的股權(quán)激勵實施計劃書，其中契約要素包括激勵模式、資金來源、股票來源、激勵對象、激勵規(guī)模分配、行權(quán)價格、行權(quán)安排、行權(quán)條件等；其次，適當延長股權(quán)激勵期限。股權(quán)激勵期限的設計直接影響股權(quán)激勵的實施效果。長期性是股權(quán)激勵有別于其他激勵方式的特征之一，激勵期限的設置正是長期性的體現(xiàn)和保證。大量的實證研究表明，股權(quán)激勵期限對其實施效果具有顯著正向影響，在10年上限內(nèi)，激勵有效期越長，激勵作用越明顯。
2、健全的公司治理體系。健全的公司治理結(jié)構(gòu)顯著影響股權(quán)激勵的激勵效應，強化股權(quán)激勵的實施效果。為了更好地發(fā)揮股權(quán)激勵的長期效應，上市公司應加強建立和完善內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。首先，適度降低股權(quán)集中度。很多實證研究表明，股權(quán)集中程度越高，股權(quán)激勵實施的有效性反而越低。因此，企業(yè)可以通過吸引投資者或增發(fā)股票來適度降低股權(quán)集中度，提高股權(quán)的制衡度，以有利于股權(quán)激勵更好的實施；其次，加強董事會的監(jiān)管作用。在中國上市公司的董事會結(jié)構(gòu)中，董事會成員與經(jīng)理層重疊的現(xiàn)象比較嚴重。研究發(fā)現(xiàn)，董事長與總經(jīng)理的兼任削弱了股權(quán)激勵的效果。為了加強董事會的監(jiān)督作用，有必要建立一個專業(yè)的經(jīng)理人市場，盡可能地減少董事會與經(jīng)理層的復雜關系。
3、良好的市場環(huán)境。市場化水平顯著影響股權(quán)激勵的激勵效應。一個不成熟、投機氛圍濃重的不規(guī)范市場，為股價的操縱創(chuàng)造了更多的機會和可能。股權(quán)激勵很容易引發(fā)管理層操縱股價的動機，在很大程度上弱化了激勵效果。因此，一個高效、透明的資本市場，能夠客觀、公正地衡量管理層的經(jīng)營業(yè)績，并降低高管的操縱能力，為股權(quán)激勵的成功實施創(chuàng)造良好的市場環(huán)境。
二、國有上市公司股權(quán)激勵實施中存在的問題與對策
（一）國有上市公司股權(quán)激勵實施中存在的問題
1、國有上市公司股權(quán)激勵引起國有資產(chǎn)的流失。通過股權(quán)激勵，內(nèi)部人控制即經(jīng)理人員（管理層）獲取公司相當大部分控制權(quán)。而當前我國上市公司內(nèi)部人控制主要是事實上的內(nèi)部人控制。隨著我國體制轉(zhuǎn)軌、上市公司自的擴大、行政的干預和控制減弱、國有股東缺位或錯位，國有上市公司事實上的內(nèi)部人控制問題越來越嚴重。再加之由于公司內(nèi)部信息不對稱、經(jīng)理人員的收益權(quán)與控制權(quán)不對稱以及國有大股東對管理層的激勵和約束不足，經(jīng)理人員通過與私人公司、協(xié)議公司的關聯(lián)交易等多種形式轉(zhuǎn)移利潤、嫁接費用，侵吞、轉(zhuǎn)移國有股占絕對比重的上市公司資產(chǎn)，造成國有資產(chǎn)的流失。
2、國有上市公司股權(quán)激勵機制不能徹底消除企業(yè)組織的問題。經(jīng)理人激勵薪酬的初衷是為了解決企業(yè)組織的“兩權(quán)分離”而導致的問題。然而，由于經(jīng)理人的管理權(quán)力及其影響，經(jīng)理人的激勵薪酬不僅沒能解決問題，相反經(jīng)理人激勵薪酬本身就是問題的一個組成部分。基于管理權(quán)力，經(jīng)理人可以在相當大程度上影響董事會，甚至“自定薪酬”。即使經(jīng)理人激勵薪酬必須與績效掛鉤，企業(yè)組織的績效評價指標及其目標值的確定依然強烈地受到經(jīng)理人管理權(quán)力的影響。因此，從這個角度來看，激勵薪酬并不能真正徹底地消除企業(yè)組織的問題。
（二）對策分析
1、規(guī)避國有上市公司股權(quán)激勵引起國有資產(chǎn)流失等潛在風險的措施。首先，明晰產(chǎn)權(quán)、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、健全法人治理機制。針對上市公司國有股比重偏高、所有者缺位問題，可通過優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立產(chǎn)權(quán)明晰的法人主體等措施來健全法人治理機制。優(yōu)化上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，應從多元化、分散化、法人化等方面著手；其次，完善公司組織制衡機制，積極推進公司重大事項社會公眾股東表決制度，并利用一線證交所監(jiān)管職能對上市公司的信息披露進行監(jiān)管。同時，為了更好地保護上市公司國有資產(chǎn)，建立動態(tài)化的信息披露監(jiān)管。
2、國資委、證監(jiān)會等相關行政部門應給予政策指導。從目前國有上市公司股權(quán)激勵的發(fā)展現(xiàn)狀來看，國資委、證監(jiān)會等相關行政部門應給予的政策上的指導包括兩個方面：一方面是有關管理層股權(quán)的會計核算問題，另一個方面就是有關國有資產(chǎn)流失問題。針對第二個問題，筆者認為國資委等應該出臺一個《國有資產(chǎn)流失管理辦法》等類似的政策，以便于今后對上市國有公司的國有資產(chǎn)進行良好的管理，避免其被管理層或者經(jīng)理層私有化。
三、光明乳業(yè)股權(quán)激勵現(xiàn)狀分析
（一）光明乳業(yè)公司概況。光明乳業(yè)股份有限公司是一家由國有資本、外資資本與民營資本組成的產(chǎn)權(quán)多元化的股份制上市公司（公司簡稱為光明乳業(yè)）。光明乳業(yè)主要從事乳和乳制品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，奶牛和公牛的飼養(yǎng)、培養(yǎng)、物流配送、營養(yǎng)保健食品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。光明乳業(yè)處于完全競爭性行業(yè)，其市場競爭和人才競爭非常激烈。目前，光明品牌的新鮮牛奶、新鮮酸奶、新鮮奶酪的市場份額均居于全國首位，光明乳業(yè)一直保持著國內(nèi)乳業(yè)綜合實力排名第一的位置。
（二）光明乳業(yè)股權(quán)激勵實施效果分析
1、當前國內(nèi)乳品行業(yè)市場競爭愈發(fā)激烈。蒙牛、伊利、光明“三足鼎立”，光明乳業(yè)要想實現(xiàn)行業(yè)內(nèi)的趕超目標，每年的銷售額增幅必須達到20%以上。管理層股權(quán)激勵計劃的實施，將公司管理層與企業(yè)的中長期發(fā)展目標捆綁起來，有效激勵了公司管理層在經(jīng)營管理、科學決策等方面的積極性和創(chuàng)造性，促使管理層通過不斷地提升公司的經(jīng)營業(yè)績，實現(xiàn)股東利益、個人利益和企業(yè)可持續(xù)發(fā)展之間的“三贏”，解決了光明乳業(yè)作為一家國有上市公司存在的委托問題，也成為了光明乳業(yè)實現(xiàn)企業(yè)中長期發(fā)展戰(zhàn)略的重要推動力。
2、實施股權(quán)激勵計劃有效應對行業(yè)人才流失嚴重的局面。據(jù)介紹，2005年和2006年，光明乳業(yè)管理骨干的流失率相當高，曾使公司的經(jīng)營管理一度面臨困境。當初，上海家化實施股權(quán)激勵計劃的重要原因之一就是應對化妝行業(yè)優(yōu)秀人才的流失問題，實施股權(quán)激勵后，不管是留人用人還是提升效益等方面，都取得了明顯的效果。光明乳業(yè)股權(quán)激勵的對象既包括了中高層管理團隊，又納入了對公司的經(jīng)營業(yè)績和未來發(fā)展具有直接影響的核心營銷、技術(shù)和管理骨干，有效保留了公司的管理團隊和研發(fā)團隊，使整個經(jīng)營管理隊伍趨于穩(wěn)定，為實現(xiàn)企業(yè)中長期發(fā)展戰(zhàn)略奠定了良好的管理基礎。
3、光明乳業(yè)的管理層股權(quán)激勵計劃將管理層與中小股東的利益聯(lián)系在一起，進一步增強了中小投資者對于公司業(yè)績的提升以及未來持續(xù)發(fā)展的信心。實施管理層股權(quán)激勵計劃后，光明乳業(yè)公司股價一直呈穩(wěn)步上升趨勢，也說明了管理層股權(quán)激勵的實施對于公司的經(jīng)營業(yè)績和市場表現(xiàn)具有“雙重”的激勵作用。
（三）光明乳業(yè)股權(quán)激勵實施中存在的問題。從目前來看，光明乳業(yè)的股權(quán)激勵實施中存在以下幾點問題：
1、股權(quán)定價偏低。實施管理層股權(quán)激勵的難點在于如何尋求激勵和約束的平衡點。從光明乳業(yè)的股權(quán)激勵方案來看，購買價格為4.70元/股，以購買價格計算，激勵對象的浮盈達到115%，該購買價格的確定為公布前20個交易日公司股票均價的50%，由此部分投資者認為該股權(quán)定價對激勵對象而言無異于“半賣半送”。雖然從政策角度看股票定價是合乎規(guī)定的，但股權(quán)定價應該考慮市場投資者的切身利益和可接受程度，否則很可能使投資者特別是中小股東喪失信心，影響到公司的市場表現(xiàn)。
2、股權(quán)激勵的業(yè)績門檻偏高。股權(quán)激勵的業(yè)績門檻不僅關系到企業(yè)經(jīng)營目標能否達成，更加關系到公司管理層通過科學的經(jīng)營管理與決策能夠?qū)崿F(xiàn)的股權(quán)收益的程度，從業(yè)績表現(xiàn)看，在過去的時間里，光明乳業(yè)的主營業(yè)務收入一直維持在70億～80億元左右，按照股權(quán)激勵計劃所設定的2010～2013年業(yè)績指標，公司管理層要在4年之后將業(yè)績做到150多億元，幾乎就是翻了一番。這些指標意味著：2010～2012年，公司主營業(yè)務收入和凈利潤的年均增長率不得低于20%；2011年要實現(xiàn)營業(yè)收入百億的經(jīng)營目標；2013年較2012年至少實現(xiàn)16%的增長率，難度之大可想而知，股權(quán)激勵的門檻之高是顯而易見的，而管理層能否順利達到解鎖期設定的業(yè)績指標仍是未卜之數(shù)。
四、光明乳業(yè)股權(quán)激勵實施建議
通過以上對光明乳業(yè)的股權(quán)激勵實施的分析，筆者認為光明乳業(yè)應該從以下兩個方面進行股權(quán)激勵方案的優(yōu)化和設計，以便于今后其健康發(fā)展。
（一）對股權(quán)定價進行合理的調(diào)整。股權(quán)定價是影響公司股東與管理層之間利益分配的重要因素。通過上述分析，可知光明乳業(yè)的股權(quán)定價偏低。有必要對激勵股票的行權(quán)價購買價進行適當修正：行權(quán)價（購買價）=授予日的股票公平市場價格×（授予日該行業(yè)指數(shù)/行權(quán)日該行業(yè)指數(shù)），行權(quán)價（購買價）在固定價格的基礎上上下浮動，與公司所處的行業(yè)指數(shù)相聯(lián)系，隨著行業(yè)指數(shù)的升降相應地調(diào)整行權(quán)價。
（二）降低股權(quán)激勵的業(yè)績門檻。通過相關財務指標的查詢，可知光明乳業(yè)2010～2012年間的主營業(yè)務收入一直維持在60億～80億元左右，凈利潤在近兩年也只是剛剛實現(xiàn)了扭虧為盈。要想在4年后將經(jīng)營業(yè)績做到150多億元、凈利潤3.17億元，不僅是主營業(yè)務收入翻一番，實現(xiàn)近2.6倍的凈利潤，而且要大幅度降低成本和費用，難度是非常大的。因此，在沒有充分考慮未來市場和行業(yè)變動等因素的前提下，管理層股權(quán)激勵的業(yè)績門檻應該相應的降低一些，不然真的很難實現(xiàn)，反而更不利于企業(yè)的健康發(fā)展。
五、結(jié)論
國有上市公司管理層股權(quán)激勵是一個積極謹慎、循序漸進的發(fā)展過程。通過對光明乳業(yè)公司以及股權(quán)激勵的相關理論分析，我們可以判斷出股權(quán)激勵作為一種長期激勵機制，其實施給公司的健康發(fā)展帶來積極的效果。目前來看，我國企業(yè)制度中存在很大的問題，不乏“擁有世界上最便宜的企業(yè)家，卻擁有最昂貴的企業(yè)組織制度”，筆者認為要想終結(jié)這種問題，就應該從我國的企業(yè)制度的根本出發(fā)，將企業(yè)家的薪酬與股權(quán)掛鉤是勢在必行的。只有這樣，才能從根本上解決此類問題。
主要參考文獻：
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一、股權(quán)激勵的原理
經(jīng)理人和股東實際上是一個委托的關系，股東委托經(jīng)理人經(jīng)營管理資產(chǎn)。但事實上，在委托關系中，由于信息不對稱，股東和經(jīng)理人之間的契約并不完全，需要依賴經(jīng)理人的“道德自律”。股東和經(jīng)理人追求的目標是不一致的，股東希望其持有的股權(quán)價值最大化，經(jīng)理人則希望自身效用最大化，因此股東和經(jīng)理人之間存在“道德風險”，需要通過激勵和約束機制來引導和限制經(jīng)理人行為。
在不同的激勵方式中，工資主要根據(jù)經(jīng)理人的資歷條件和公司情況預先確定，在一定時期內(nèi)相對穩(wěn)定，因此與公司的業(yè)績的關系并不非常密切。獎金一般以財務指標的考核來確定經(jīng)理人的收入，因此與公司的短期業(yè)績表現(xiàn)關系密切，但與公司的長期價值關系不明顯，經(jīng)理人有可能為了短期的財務指標而犧牲公司的長期利益。但是從股東投資角度來說，他關心的是公司長期價值的增加。尤其是對于成長型的公司來說，經(jīng)理人的價值更多地在于實現(xiàn)公司長期價值的增加，而不僅僅是短期財務指標的實現(xiàn)。
為了使經(jīng)理人關心股東利益，需要使經(jīng)理人和股東的利益追求盡可能趨于一致。對此，股權(quán)激勵是一個較好的解決方案。通過使經(jīng)理人在一定時期內(nèi)持有股權(quán)，享受股權(quán)的增值收益，并在一定程度上承擔風險，可以使經(jīng)理人在經(jīng)營過程中更多地關心公司的長期價值。股權(quán)激勵對防止經(jīng)理的短期行為，引導其長期行為具有較好的激勵和約束作用。
二、股權(quán)激勵的不同類型
1．三種類型的劃分
按照基本權(quán)利義務關系的不同，股權(quán)激勵方式可分為三種類型：現(xiàn)股激勵、期股激勵、期權(quán)激勵。
l現(xiàn)股激勵：通過公司獎勵或參照股權(quán)當前市場價值向經(jīng)理人出售的方式，使經(jīng)理人即時地直接獲得股權(quán)。同時規(guī)定經(jīng)理人在一定時期內(nèi)必須持有股票，不得出售。
l期股激勵：公司和經(jīng)理人約定在將來某一時期內(nèi)以一定價格購買一定數(shù)量的股權(quán)，購股價格一般參照股權(quán)的當前價格確定。同時對經(jīng)理人在購股后再出售股票的期限作出規(guī)定。
l期權(quán)激勵：公司給予經(jīng)理人在將來某一時期內(nèi)以一定價格購買一定數(shù)量股權(quán)的權(quán)利，經(jīng)理人到期可以行使或放棄這個權(quán)利，購股價格一般參照股權(quán)的當前價格確定。同時對經(jīng)理人在購股后再出售股票的期限作出規(guī)定。
不同股權(quán)激勵模式的權(quán)利義務是不同的，在表1中對各個方面作了比較。三種激勵一般都能使經(jīng)理人獲得股權(quán)的增值收益權(quán)，其中包括分紅收益、股權(quán)本身的增值。但是在持有風險、股票表決權(quán)、資金即期投入和享受貼息方面都有所不同，具體如下：
表1不同股權(quán)激勵類型的權(quán)利義務比較
增值收益權(quán)持有風險股權(quán)表決權(quán)資金即期投入享受貼息
現(xiàn)股√√√√×
期股√√××√
期權(quán)√×××√
l現(xiàn)股和期股激勵都在預先購買了股權(quán)或確定了股權(quán)購買的協(xié)議，經(jīng)理人一旦接受這種激勵方式，就必須購買股權(quán)，當股權(quán)貶值時，經(jīng)理人需承擔相應的損失。因此，經(jīng)理人持有現(xiàn)股或期股購買協(xié)議時，實際上是承擔了風險的。在期權(quán)激勵中，當股權(quán)貶值時，經(jīng)理人可以放棄期權(quán)，從而避免承擔股權(quán)貶值的風險。
l現(xiàn)股激勵中，由于股權(quán)已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)移，因此持有股權(quán)的經(jīng)理人一般都具有股權(quán)相應的表決權(quán)。在期股和期權(quán)激勵中，在股權(quán)尚未發(fā)生轉(zhuǎn)移時，經(jīng)理人一般不具有股權(quán)對應的表決權(quán)。l現(xiàn)股激勵中，不管是獎勵還是購買，經(jīng)理人實際上都在即期投入了資金。（所謂的股權(quán)獎勵實際上以經(jīng)理人的獎金的一部分購買了股權(quán)。）而期股和期權(quán)都是約定在將來的某一時期經(jīng)理人投入資金。
l在期股和期權(quán)激勵中，經(jīng)理人在遠期支付購買股權(quán)的資金，但購買價格參照即期價格確定，同時從即期起就享受股權(quán)的增值收益權(quán)，因此，實際上相當于經(jīng)理人獲得了購股資金的貼息優(yōu)惠。
其他股權(quán)激勵方法，如股票增值收益權(quán)、崗位股、技術(shù)入股、管理入股等，由于其“享受股權(quán)增值收益，而不承擔購買風險”的特點，與期權(quán)激勵類似，具體的可根據(jù)其要求的權(quán)利義務不同分別歸入以上三種類型的股權(quán)激勵模式。
2．不同類型股權(quán)激勵的價值分析
不同的股權(quán)激勵方式對受激勵的經(jīng)理人來說，權(quán)利義務不同，其價值也就不同。具體分析如圖1、圖2和圖3。
分析
l現(xiàn)股激勵和期股激勵中有虧損區(qū)存在，即被激勵的經(jīng)理人需要承擔虧損風險。而期權(quán)激勵中，不存在經(jīng)理人承擔虧損風險的問題。
l現(xiàn)股激勵和期股激勵的區(qū)別在于：在同樣條件下，期股激勵使經(jīng)理人享受了貼息優(yōu)惠，使其可能承擔的虧損減小，收益增大。
圖1：現(xiàn)股激勵的價值分析。OB0是經(jīng)理人獲得股權(quán)時支付的價款，OB1是考慮資金成本后經(jīng)理人的持股成本。A1C1是到期收益線，當?shù)狡诠蓹?quán)價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB1時，經(jīng)理人開始獲益，小于OB1即為虧損。在公司破產(chǎn)或資不低債時，股權(quán)價值為0，經(jīng)理人最大虧損為OA1=OB1，即為經(jīng)理人的持股成本。
圖2：期股激勵的價值分析。由于遠期付款的約定，經(jīng)理人獲得股權(quán)的實際持股成本為OB2，A2C2是到期收益線。根據(jù)支付協(xié)議的不同，OB2的大小在OB0和OB1之間，到期收益線A2C2在A0C0和A1C1之間移動。當?shù)狡诠蓹?quán)價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB2時，經(jīng)理人開始獲益，小于OB2即為虧損。經(jīng)理人最大虧損為OA2=OB2。由于貼息優(yōu)惠的存在，OB2〈OB1，即在同樣條件下，期股方案中經(jīng)理人的損失要小于現(xiàn)股方案。是否享受貼息優(yōu)惠是期股激勵和現(xiàn)股激勵的主要區(qū)別。
圖3：期權(quán)激勵的價值分析。OB0是經(jīng)理人獲得股權(quán)需要支付的價款，B0C0是到期收益線，當?shù)狡诠蓹?quán)價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB0時，經(jīng)理人開始獲益，小于OB0經(jīng)理人將放棄股權(quán)，因此其最大虧損為0。也就是說經(jīng)理人不承擔股權(quán)貶值的虧損風險，這是期權(quán)激勵與現(xiàn)股激勵和期股激勵的主要區(qū)別。
3．不同股權(quán)激勵的導向
從不同股權(quán)激勵的價值分析中可以看到，現(xiàn)股和期股激勵的基本特征是“收益共享、風險共擔”的原則，即經(jīng)理在獲得股權(quán)增值收益的同時，也承擔了股權(quán)貶值的風險，因此這種激勵方式將引導經(jīng)理人努力工作，并以較為穩(wěn)健的方式管理企業(yè)，避免過度的冒險。由于受經(jīng)理人承擔風險能力和實際投資能力的限制，這種股權(quán)激勵形式下股權(quán)的數(shù)量不可能很大，相應地可能會影響激勵的效果。
期權(quán)激勵方式中，經(jīng)理人不承擔風險，因此期權(quán)數(shù)量設計中不受其風險承擔能力的限制。通過增加期權(quán)的數(shù)量，可以產(chǎn)生很大的杠桿激勵作用。這種激勵方式將鼓勵經(jīng)理人“創(chuàng)新和冒險”，另一方面也有可能使經(jīng)理人過度冒險。
由于激勵特點的不同，不同股權(quán)激勵的適用場合也不同。企業(yè)規(guī)模大小、業(yè)務成長性高低、行業(yè)特點、環(huán)境不確定性大小、經(jīng)理人作用大小、經(jīng)理人自身特點的不同和公司對經(jīng)理人的要求不同，都對是否適用股權(quán)激勵和適用何種股權(quán)激勵產(chǎn)生影響。
三、股權(quán)激勵設計和實踐
1.股權(quán)激勵的設計因素
在具體的股權(quán)激勵設計中，可以通過各個設計因素的調(diào)節(jié)，來組合不同效果的方案。這些設計因素可以歸納為六個方面，具體如圖4所示。
l激勵對象：傳統(tǒng)的股權(quán)激勵對象一般以企業(yè)經(jīng)營者（如CEO）為主，但是，由于股權(quán)激勵的良好效果，在國外股權(quán)激勵的范圍正在擴大，其中包括普通雇員的持股計劃、以股票支付董事報酬、以股票支付基金管理人的報酬等。國內(nèi)企業(yè)的主要激勵對象是董事長、總經(jīng)理等，一些企業(yè)也有員工持股會，但這種員工持股更多地帶有福利性質(zhì)。
l購股規(guī)定：即對經(jīng)理人購買股權(quán)的相關規(guī)定，包括購買價格、期限、數(shù)量及是否允許放棄購股等。上市公司的購股價格一般參照簽約當時的股票市場價格確定，其他公司的購股價格則參照當時股權(quán)價值確定。購股期限包括即期和遠期。購股數(shù)量的大小影響股權(quán)激勵的力度，一般根據(jù)具體情況而定。l售股規(guī)定：即對經(jīng)理人出售股權(quán)的相關規(guī)定，包括出售價格、數(shù)量、期限的規(guī)定。出售價格按出售日的股權(quán)市場價值確定，其中上市公司參照股票的市場價格，其他公司則一般根據(jù)預先確定的方法計算出售價格。為了使經(jīng)理人更多地關心股東的長期利益，一般規(guī)定經(jīng)理人在一定的期限后方可出售其持有股票，并對出售數(shù)量作出限制。大部分公司允許經(jīng)理人在離任后繼續(xù)持有公司的股權(quán)。國內(nèi)企業(yè)一般要求在經(jīng)理人任期結(jié)束一定時間后，方可出售股權(quán)，一些企業(yè)則要求經(jīng)理人分期出售。l權(quán)利義務：股權(quán)激勵中，需要對經(jīng)理人是否享有分紅收益權(quán)、股票表決權(quán)和如何承擔股權(quán)貶值風險等權(quán)利義務作出規(guī)定。不同的規(guī)定對應的激勵效果是不同的。
l股權(quán)管理：包括管理方式、股權(quán)獲得原因和股權(quán)激勵占總收入的比例等。比如在期權(quán)激勵中，國外一般規(guī)定期權(quán)一旦發(fā)出，即為持有人完全所有，公司或股東不會因為持有人的重大錯誤、違法違規(guī)行為而作出任何扣罰；國內(nèi)的一些地方的規(guī)定中，則認為企業(yè)經(jīng)營者經(jīng)營不力或弄虛作假時，公司的股東大會或主管部門可以對其所持期權(quán)作扣減處罰。股權(quán)獲得來源包括經(jīng)理人購買、獎勵獲得、技術(shù)入股、管理入股、崗位持股等方式，公司給予經(jīng)理人的股權(quán)激勵一般是從經(jīng)理人的薪金收入的一部分轉(zhuǎn)化而來。股權(quán)激勵在經(jīng)理人的總收入中占的比例不同，其激勵的效果也不同。l操作方式：包括是否發(fā)生股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓關系、股票來源等。一些情況下為了回避法律障礙或其他操作上的原因，在股權(quán)激勵中，實際上不發(fā)生股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓關系，一般稱之為虛擬股權(quán)激勵。在激勵股權(quán)的來源方面，有股票回購、增發(fā)新股、庫存股票等，具體的運用與證券法規(guī)和稅法有關。
2.目前國內(nèi)采用的主要股權(quán)激勵方式及特點
到目前為止，上海、武漢、北京等地政府有關部門和國資管理機構(gòu)都出臺了關于股權(quán)激勵的規(guī)定③，這些規(guī)定主要面向國有控股、國有獨資企業(yè)，涉及行業(yè)包括紡織、冶金、電子、商業(yè)、房地產(chǎn)等，具體有以下特點：
l激勵對象：一般為總經(jīng)理、董事長，
l購股規(guī)定：一般按任期初凈資產(chǎn)或股票價格確定購股價格，分期購股，經(jīng)營者不得放棄購股。購股資金來源于經(jīng)營者的獎勵收入和個人資金的投入，股權(quán)數(shù)量不大。
l售股規(guī)定：上海規(guī)定在任期末經(jīng)營者可按每股凈資產(chǎn)或股票價格（上市公司）出售所持有股權(quán)，也可繼續(xù)持有。北京規(guī)定按經(jīng)營者可在任期滿后2年按評估的每股凈資產(chǎn)出售股權(quán)，也可保留適當比例的股權(quán)。武漢規(guī)定經(jīng)營者在分期購得股權(quán)后，即獲得完全的所有權(quán)，其出售股票主要受國家有關證券法規(guī)的限制。
l權(quán)利義務：在期股到期購買前，經(jīng)營者一般只享有分紅收益權(quán)，沒有表決權(quán)。經(jīng)營者同時承擔股權(quán)貶值的虧損風險。
l股權(quán)管理：各地都對經(jīng)營者有過失行為時的股權(quán)獲得作出懲罰性限制。l操作方式：在操作中一般都發(fā)生實際的股權(quán)轉(zhuǎn)讓關系。股票來源包括從二級市場中購買、大股東提供等，各地還要求企業(yè)在實行股權(quán)激勵時首先進行改制，國企經(jīng)理必須競爭上崗等。
從以上的特點看，各地實施的股權(quán)激勵實質(zhì)上是期股激勵，并對期股的出售和獲得資格等作了較為嚴格的規(guī)定，各地在股權(quán)激勵的嘗試方面態(tài)度比較謹慎。但是，由于各種條件的制約，一些地方的期股激勵并不順利，近日北京市一些企業(yè)退出期股激勵試點，經(jīng)營者寧拿年薪不要期股④。實際上也說明股權(quán)激勵并不是一廂情愿就能實施的事情，這種激勵方式必須根據(jù)企業(yè)狀況、環(huán)境和業(yè)務特點等具體而定。
3.高科技企業(yè)和紅籌股公司的期權(quán)激勵
一些高科技企業(yè)和紅籌股公司則是按照國際慣例制定了期權(quán)激勵計劃，這些做法可以為國內(nèi)其他企業(yè)借鑒。香港聯(lián)想公司在1998年9月授予6位執(zhí)行董事820萬股認股期權(quán)，方正（香港）公司也在1998年授予6位董事5700萬公司普通股認股股權(quán)，其他如上海實業(yè)、北京控股等都制定了認股期權(quán)計劃。⑤
四、股權(quán)激勵與經(jīng)理人市場
股權(quán)激勵手段的有效性在很大程度上取決與經(jīng)理人市場的建立健全，只有在合適的條件下，股權(quán)激勵才能發(fā)揮其引導經(jīng)理人長期行為的積極作用。經(jīng)理人的行為是否符合股東的長期利益，除了其內(nèi)在的利益驅(qū)動以外，同時受到各種外在機制的影響，經(jīng)理人的行為最終是其內(nèi)在利益驅(qū)動和外在影響的平衡結(jié)果。股權(quán)激勵只是各種外在因素的一部分，它的適用需要有各種機制環(huán)境的支持，這些機制可以歸納為市場選擇機制、市場評價機制、控制約束機制、綜合激勵機制和政府提供的政策法律環(huán)境，具體如圖5所示。
1．市場選擇機制：
充分的市場選擇機制可以保證經(jīng)理人的素質(zhì)，并對經(jīng)理人行為產(chǎn)生長期的約束引導作用。以行政任命或其他非市場選擇的方法確定的經(jīng)理人，很難與股東的長期利益保持一致，很難使激勵約束機制發(fā)揮作用。對這樣的經(jīng)理人提供股權(quán)激勵是沒有依據(jù)的，也不符合股東的利益。職業(yè)經(jīng)理市場提供了很好的市場選擇機制，良好的市場競爭狀態(tài)將淘汰不合格的經(jīng)理人，在這種機制下經(jīng)理人的價值是市場確定的，經(jīng)理人在經(jīng)營過程中會考慮自身在經(jīng)理市場中的價值定位而避免采取投機、偷懶等行為。在這種環(huán)境下股權(quán)激勵才可能是經(jīng)濟和有效的。
2.市場評價機制：
沒有客觀有效的市場評價，很難對公司的價值和經(jīng)理人的業(yè)績作出合理評價。在市場過度操縱、政府的過多干預和社會審計體系不能保證客觀公正的情況下，資本市場是缺乏效率的，很難通過股價來確定公司的長期價值，也就很難通過股權(quán)激勵的方式來評價和激勵經(jīng)理人。沒有合理公正的市場評價機制，經(jīng)理人的市場選擇和激勵約束就無從談起。股權(quán)激勵作為一種激勵手段當然也就不可能發(fā)揮作用。3.控制約束機制：
控制約束機制是對經(jīng)理人行為的限制，包括法律法規(guī)政策、公司規(guī)定、公司控制管理系統(tǒng)。良好的控制約束機制，能防止經(jīng)理人的不利于公司的行為，保證公司的健康發(fā)展。約束機制的作用是激勵機制無法替代的。國內(nèi)一些國有企業(yè)經(jīng)營者的問題，不僅僅是激勵問題，很大程度上是約束的問題，加強法人治理結(jié)構(gòu)的建設將有助于提高約束機制的效率。
4.綜合激勵機制：
綜合激勵機制是通過綜合的手段對經(jīng)理人行為進行引導，具體包括工資、獎金、股權(quán)激勵、晉升、培訓、福利、良好工作環(huán)境等。不同的激勵方式其激勵導向和效果是不同的，不同的企業(yè)、不同的經(jīng)理人、不同的環(huán)境和不同的業(yè)務對應的最佳激勵方法也是不同的。公司需要根據(jù)不同的情況設計激勵組合。其中股權(quán)激勵的形式、大小均取決于關于激勵成本和收益的綜合考慮。
5.政策環(huán)境：
政府有義務通過法律法規(guī)、管理制度等形式為各項機制的形成和強化提供政策支持，創(chuàng)造良好的政策環(huán)境，不合適的政策將妨礙各種機制發(fā)揮作用。目前國內(nèi)的股權(quán)激勵中，在操作方面主要面臨股票來源、股票出售途徑等具體的法律適用問題，在市場環(huán)境方面，政府也需要通過加強資本市場監(jiān)管、消除不合理的壟斷保護、政企分開、改革經(jīng)營者任用方式等手段來創(chuàng)造良好的政策環(huán)境。
五、關于股權(quán)激勵的幾點討論
1.股權(quán)激勵并不能使經(jīng)理人和股東的利益完全一致。
公司股價與公司長期價值并不一定完全一致，兩者的相關性取決于市場的有效程度。而在股權(quán)激勵中，經(jīng)理人關心的是其股票出售的價格而不是公司長期價值本身。由于激勵成本的限制和經(jīng)理人投資能力的限制，經(jīng)理人持有股份的數(shù)量是有限的，經(jīng)理人持股時間也是有限的，這些都制約了股權(quán)激勵的效果。股權(quán)激勵中，經(jīng)理人的收入與股權(quán)的價值變動有關，但是股權(quán)價值的變動不僅僅取決于經(jīng)理人本身努力，同時還受到經(jīng)濟景氣、行業(yè)發(fā)展等因素的影響。國外已經(jīng)有人對經(jīng)理人因經(jīng)濟景氣而獲得的巨額股權(quán)增值收益提出質(zhì)疑。
2.過小的持股數(shù)量起不到激勵效果。
有人對滬深兩地上市公司作了實證分析⑥，發(fā)現(xiàn)中國上市公司的經(jīng)營者持股占總股本的比例普遍偏低，并且經(jīng)理的持股情況與公司業(yè)績并不存在明顯的相關性，從而認為過低的持股比例并不具有激勵作用。但是如何確定合適的持股數(shù)量，一種觀點是提高經(jīng)理人持股占總股本的比例。在具體的實施過程中，由于目前國內(nèi)企業(yè)經(jīng)理人的風險承擔能力和投資能力的限制，不可能大量購股，從激勵成本考慮，也不可能給予過多的獎勵股份。而期權(quán)激勵不需要經(jīng)理人承擔風險，所以相對來說，可以通過提高期權(quán)數(shù)量使經(jīng)營者的利益與公司價值增加更多地結(jié)合起來。另一種觀點認為，經(jīng)理人持股不在于占總股本的比例大小，也不在于持股多少，關鍵在于經(jīng)理人在公司的投資占其自身總收入和自身總財產(chǎn)的比例，但實際上這是一廂情愿的想法。經(jīng)理人不會愿意接受過多的風險，而且即使經(jīng)理人將其有限的資產(chǎn)投入企業(yè)，由于其持有股份在公司總股本所占的比例極小，使得公司的收益損失落實到經(jīng)理人的份額很小，過小的影響當然也就不可能具有足夠的激勵作用。3.政企不分的情況下不宜實行股權(quán)激勵。
政企不分的情況下很難界定經(jīng)理人的績效。當政企不分有利于企業(yè)時，經(jīng)理人獲得股權(quán)增值收益是不合理的，對公司股東和其他員工也是不公平的；當政企不分不利于企業(yè)時，經(jīng)理人當然也就不會愿意承擔股權(quán)貶值的風險。
4.股權(quán)激勵并沒有解決經(jīng)理人的選擇機制問題目前一些國企的問題不是單純的激勵機制的問題，而是經(jīng)理人本身就不合適。對不合適的經(jīng)理實施股權(quán)激勵是沒有意義的。經(jīng)理人的選擇要通過市場機制來實現(xiàn)。經(jīng)理人市場的建立健全是真正解決經(jīng)理人選擇機制的關鍵。
5.經(jīng)營者持股不能解決經(jīng)營者拿“黑錢”的問題，只是在一定程度上緩解了矛盾。
對于拿“黑錢”的經(jīng)營者來說，“黑錢”收入是百分之百，而公司損失落到他頭上是千分之幾，甚至萬分之幾。只要沒有足夠的管理約束機制情況下，簡單的股權(quán)激勵并不能解決“黑錢”問題。目前有些地方在討論關于國企經(jīng)營者與其他企業(yè)經(jīng)營者的收入差距問題（包括在討論“59歲現(xiàn)象”）時，常常強調(diào)的是國企經(jīng)營者收入過低的問題。然而卻忽略了另一個非常重要的問題，這些國企經(jīng)營者很多本身就是行政任命出來的，是計劃經(jīng)濟的產(chǎn)物，他所在企業(yè)的業(yè)績很大程度上也是靠政府扶植出來的，在這種情況下，國企經(jīng)營者的身價是不可能和市場經(jīng)濟條件下的經(jīng)理人的身價進行比較的。實際上很多國企經(jīng)營者的腐敗不僅僅是激勵機制的問題，更大程度上是一個約束機制的問題。在所有者主體不明確、法人治理結(jié)構(gòu)不完善、政企不分的情況下，國企經(jīng)營者的約束機制是非常薄弱的。簡單的給予這些經(jīng)營者股權(quán)激勵，不僅不能引導經(jīng)營者的長期行為，而且在管理機制不完善的條件下，有可能變成一種不平等的福利，甚至演化成一種新的腐敗。
6.政府的作用
股權(quán)激勵本質(zhì)上是企業(yè)所有者與經(jīng)理人的市場交換關系，政府的作用在于提供建立健全經(jīng)理人市場的政策法律環(huán)境，而不是具體規(guī)定激勵條款。各個企業(yè)的情況不同，政府“一刀切”的規(guī)定，將破壞股權(quán)激勵的使用效果。
7.股權(quán)激勵并不只適用于企業(yè)經(jīng)營者。
在市場激烈競爭和企業(yè)面臨復雜經(jīng)營環(huán)境時，除了企業(yè)經(jīng)營者，同樣需要其他員工的積極努力，股權(quán)激勵同樣適合于普通員工。國外很多公司已經(jīng)實施了雇員持股計劃（ESOP）。
8.股權(quán)激勵是有成本的，而并不是“公司請客，市場買單”。
公司給予經(jīng)理人的期權(quán)、遠期貼息或股票增值收益權(quán)都是有成本的，公司在設計股權(quán)激勵方案時必須考慮投入產(chǎn)出的平衡和公司內(nèi)不同成員的利益平衡。
六、小結(jié)
股權(quán)激勵有利于引導經(jīng)理人的長期行為。按照基本的權(quán)利義務關系不同，股權(quán)激勵可以分為現(xiàn)股、期股、期權(quán)三種類型，不同的類型對經(jīng)理人的權(quán)利義務要求不同，其激勵指向也不同。在具體的股權(quán)激勵設計中，可以通過六個方面因素的調(diào)節(jié)來組合不同效果的激勵方案。
股權(quán)激勵的適用是有條件的，應該把股權(quán)激勵作為引導經(jīng)理人行為的手段來使用，要根據(jù)公司的不同情況來設計激勵組合，提高激勵效率，同時不能忽視約束的作用，不能把激勵手段當作約束手段來使用。股權(quán)激勵的效率同時受到資本市場、經(jīng)理市場和其他經(jīng)營環(huán)境的影響，在條件不適合的情況下，股權(quán)激勵將發(fā)揮不了應有的作用。政府的作用在于創(chuàng)造一個良好的政策和法律環(huán)境，塑造一個良好的經(jīng)理人市場。
隨著國內(nèi)各種要素市場的不斷成熟和企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的不斷改善，股權(quán)激勵將越來越發(fā)揮出獨特的作用。
參考文獻：“”版權(quán)所有
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