時間：2023-05-30 09:36:57
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股權優化方案，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞:一股獨大;國有股減持;交互減持
中圖分類號:F830.91 文獻標志碼:A 文章編號:1673-291X(2007)05-0084-02
一、國有股減持的目的
國有企業改革進行了28年,在“放權､讓利､四自”等一系列的改革中,我國國有企業改革取得了相當的成就,國企效率有了大幅提高｡但改革還任重而道遠,國有企業股權結構優化調整即其中之一｡據權威學者張卓元先生的研究:“截至2003年6月底,我國重點監測的國有及國有控股的3 117家大型企業中,國有獨資與國資絕對控股的就有2 696家,占86.5%,其中189家中央直管的大型企業中,只有9家是多元投資主體｡十余萬家中型國有企業,絕大多數也是國有獨資｡”[1]我國國有企業目前的這種股權結構存在一系列的嚴重問題,這一點得到專家學者的普遍認同｡著名學者楊瑞龍對此進行了精辟的歸納總結,認為國有股“一股獨大”問題更大:第一,所有者行為的行政化導致企業內缺乏真正的風險承擔主體｡第二,國有獨資或一股獨大導致不同治理主體相互制衡機制失靈｡第三,激勵與約束不健全導致企業經營者行為官員化｡因此,為解決國有股“一股獨大”問題就必須進行股權結構的優化調整,實現投資主體多元化,從而完善公司法人治理結構,建立真正的現代企業制度｡正是認識到目前國有股股權結構的弊端,國家提出了通過國有股的減持來優化其股權結構｡
二、現有減持方案存在的問題
對如何進行股權結構的優化調整,我國理論界經過多年的探索,提出了各式各樣的國有股減持方案:配售､回購､協議轉讓､股轉債等｡對于以上方案各自的優缺點,學者們論述頗多,在此不再贅述｡綜觀各種方案,我們認為,各方案存在一些共同的缺陷:
(1)基本上都是國有股轉讓給非國有單位或個人,使國有股從數量和比例上同時減持,以達到股權分持,從而消除國有股“一股獨大”的缺陷｡但我國作為社會主義國家,如果從國有企業“全面退出”,將會加劇國民之間的收入差距,使走向共同富裕的體制基礎不復存在｡而且這也不符合黨的十四屆五中全會提出的“有進有退,有所為有所不為”的戰略決策｡
(2)都以上市公司為主要研究對象,而沒有考慮到我國10多萬家國有企業約九成是國有獨資或國資絕對控股,都需要進行股權結構調整｡從企業數來看,截至2006年10月,我國滬深股市共有上市公司1 400余家,約占全部國企總數1%,由此可見,上市公司“一股獨大”問題的解決只占全部國企改革任務的“冰山一角”｡
(3)可實現速度問題｡考慮到國有股的數量龐大,大規模減持對資本市場可能存在的沖擊,以及受承接資金的制約,目前的方案很難達到既快又穩大規模減持國有股的目的｡然而奚君羊認為,隨著時間的推移,由于貼現因子λ的作用,隨著股市行情的下跌,國有股減持的收益會不斷減少,可見國有股減持的速度越快越好,否則拖得越久改革成本就越大[2]｡
(4)未提出需要國家控制行業和領域中企業的股權結構優化方案｡對于需要國家控制的關系國民經濟命脈的四大行業和領域,普遍認為國家必須控股,這樣一來此類國企似乎天生就必須經受國有股“一股獨大”問題的折磨｡所有方案都沒有針對這類國企提出具體的改革方案,形成改革中的“盲點”｡
(5)承接資金問題｡全國13.8萬戶國有企業(共約8萬億經營性國有資本)即使都以存量調整方式調整股權結構,平均按35%的持股比例為減持目標,也需5.2萬億資金承接減持下來的國有股份｡若都以增量調整方式進行，則需向國企投資14.85萬億｡目前方案由于受讓方限定為非國有單位或個人,承接資金來源有限｡光靠非國有資本承接,只會延緩國有企業改革的進程｡
由此可見,一方面,我國國有企業股權結構調整迫在眉睫｡另一方面,目前通過國有股減持調整國企股權的方案僅涉及到上市公司中不需國家控制的行業和領域,并且由于未找到切實可行的方案,使得改革進程受阻｡如果不找到一條又快又穩且對所有國企都具有可行性的股權結構調整新路子,國企治理結構的完善將可望而不可即｡
三、國有股減持新思路：國有投資主體交互持股下的交互減持
針對上述不足,我們提出:讓在股東角色和股東權益上彼此獨立的各國有投資主體交互成為國有股減持的戰略投資者,即讓國有股東甲在減持國有股之后,用所得現金按市場原則再購買國有股東乙､丙等擬減持的別的國企的國有股份,國有股東乙､丙等獲得變現資金后,又可購買(承接)其他國有股東擬減持的國有股,依此類推｡即上一輪減持為下一輪減持提供所需的承接資金｡
一個企業減持國有股,可以由非國有投資者購買,但為什么不能由別的國有股東購買呢?從理論上說,國有資本是同質的,所有國有資本的終極所有者是同一主體｡但是實際上,國有資本是由各級各地的政府分散占有的,具體占有主體是各級各地的國資委及其下屬的國有控股公司,它們在投資決策和股東權益上是彼此獨立的,它們之間買賣股份的現實性和可行性,類同于各國有企業之間買賣商品的現實性和可行性[3]｡各國資委之間買賣股份是絲毫沒有問題的,但同一國資委下的各控股公司之間能否買賣股份,則有待商榷｡結論的得出不取決于理論分析,而是取決于它們之間是否有足夠大的權益獨立性｡而且雖說我國國企存在效率較低的現象,但國企每年有近萬億元的盈利,在投資收益最大化的驅動下,各國有投資主體也是會有動機投資別的國企的存量國有股的｡
在國有股減持過程中,我們只要貫徹一個共同的原則:規定每個國有股東在減持之后,必須在一定時間內用變現資金再買入其他企業擬減持的國有股,這樣可迫使減持者在實施減持之前就預先物色好擬買入的國有股,那么上一輪國有股減持就可推動下一輪的減持｡從而使同一國企并存多個國有股東,單個國有股東在國有獨資或國有控股公司持股比例下降｡
當然,這并不意味著對所有國有企業“一刀切”,都應該通過國有投資主體交互持股來優化股權結構｡我們必須本著“有進有退,有所為有所不為”的方針,具體情況具體分析,我們并不排斥非國有戰略投資者參與國企股權結構調整,承接擬減持的國有股｡為此,我們把國有企業分為四類,并從各類企業提出具體的股權調整設想:
(1)需繼續保持國有獨資的企業｡這類企業集中于關系國家安全的行業,由于行業的特殊性,應由國家壟斷經營,不宜非國有資本介入,調整后原國有股東可保留維持其相對控股地位持股比例的股份,剩余股份由其他國有股東承接,并形成幾個持股比例不低的次大股東,他們的持股比例加起來能與第一大股東抗衡｡
(2)需國家絕對控股的企業｡主要集中在與人民生活關系密切的社會公共產品生產行業或公益性事業等,在保持國有資本絕對控股的情況下,由單個國有投資主體相對控股,其他股份由別的國有投資主體和非國有投資主體分持｡公司由國有資本占主體｡
(3)由國家相對控股的企業,主要是關系國計民生的重要競爭性行業以及高新技術產業和正在成為支柱產業的行業｡此類企業可由一個國有股東相對控股,另外還有幾個國有股東持股,但非國有股東持股所占比例應相對較大｡
(4)一般性競爭行業中的企業｡國有資本可讓出控股權,非國有資本應在整個企業股份中占大頭,在條件許可的情況下,國有資本可考慮全部退出｡
根據先易后難的原則,減持推行次序依次為上市公司､非上市股份公司､中央國企､省屬國企､地市級國企｡而且在現階段,對于后兩類企業也可先由國有股東交互持股,實現其治理結構的優化,待時機成熟時再把相應比例的股份轉讓給非國有單位或個人,從而增強國有經濟的控制力､影響力､帶動力｡
四、國有投資主體交互持股的獨特優勢
進行如此調整之后,既保留對國有產權及企業利潤的“剩余索取權和控制權”，又可使股權分散化，從而使企業法人治理結構得以最終建立和完善｡與其他方案相比,本方案的優勢可謂“得天獨厚”:
(1)思想上具有優勢｡由于此方案可實現公有制與股權結構分散化在企業級微觀層面的有機結合,對充分發揮社會主義的優勢,消除人與人之間的貧富差距具有不可磨滅的作用,符合公有制企業意識形態與文化傳統的要求,因此,人們更容易從思想上接受此方案｡
(2)不存在承接資金不足的問題｡理論上,只要每個國有股東把減持自身股份所獲的資金用于購買別的國有股東擬減持的股份,那么無論減持規模有多大,都不會出現資金不足問題,因為減持規模正好等于在購買規模｡
(3)可減少改革成本｡正因為不存在思想､資金上的問題,且主要為存量調整,不會對現有股市造成大的沖擊,所以可在一開始就大規模地推行,以最短的時間和最快的速度實現對所有國有企業股權結構的優化調整｡
(4)為國有股變現所得資金找到出路｡根據現代財務理論,資本要實現保值增值,最佳的途徑就是“以錢生錢”,減持變現所得資金數目巨大,很難為其都找到有利可圖的新創投資項目｡引導減持變現的國有資本購買別的國有企業擬減持的股份,為減持變現的國有資本開辟了一條新路徑,而且可以避免優勢國有企業因國有股減持致使“肥水流入外人田”的局面｡
參考文獻:
[1] 張卓元.完善新體制仍需大力深化國有企業改革[J].經濟與管理研究,2005,(5):3-4.
時間：2011-08-22
10:14?作者：?來源：?我要評論(0)
【找法網?股東權益】股權激勵是指以股票作為手段對經營者進行激勵的一種制度.所謂股權激勵是指以股權為基礎(stock—based)的激勵制度,主要有兩種方式即限制性股票所有權(restrictedstockownership)和股票期權(stockoption)
股權激勵方式是指企業通過在一定條件下、以特定的方式(股票)對經營者擁有一定數量的企業股權，從而進行激勵的一種制度，它能夠將企業的短期利益和長遠利益有效結合起來使經營者站在所有者的立場思考問題達到企業所有者和經營者收益共同發展的雙贏目的。簡言之，股權激勵,是指企業經營者和職工通過持有企業股權的形式,來分享企業剩余索取權的一種激勵行為.
如何設計“職工持股計劃”方案?
企業應該如何設計“職工持股計劃“方案?有人認為“職工持股計劃“方案簡單，便在沒有進行充分的可行性研究的情況下，拿來別人的方案簡單模仿，“照葫蘆畫瓢“.這樣做的結果不但有可能難以充分發揮“職工持股計劃“應有的作用，達不到預期的目標，還有可能給企業留下無法解決的難題。“職工持股計劃“方案表面看似簡單，實則是有復雜的設計指導思想與設計規律的。
“職工持股計劃“是一種制度資源，是一種運行機制，是一種運作工具，運用得當會對企業運作產生多方面的積極作用。作為企業所有者和經營者，應該對“職工持股計劃“這一有效的制度資源和運作工具有一個清楚和深入的了解。不管是民營企業還是國營企業、不管是大型企業還是小型企業的所有者和經營者，如果能夠對“職工持股計劃“這一制度資源有深入的了解，設計出科學的方案，對企業充分挖掘其他資源潛力會產生重大作用。
設計“職工持股計劃“方案需要首先了解方案有哪些要件，然后要清楚設計這些要件時需要考慮哪些企業的內外部因素，還要了解與“職工持股計劃“相關的工具。這三個方面是設計一套“職工持股計劃“方案必須掌握的。
一、 “職工持股計劃“方案要件不同企業的方案要件有不同的途徑選擇和實施方式，下面是要件的主要途徑選擇：(一)股份來源：增量發行、存量轉換。
(二)資金來源：職工直接出資、職工工資抵扣、企業資助、銀行貸款。
(三)授予對象：全員持股、管理與業務骨干持股、經營層持股。
(四)授予時機：在何時授予。
(五)授予條件：年齡條件、工齡條件、其他條件。
(六)分配比例：不同行業、不同規模、不同發展階段企業的經營層、業務骨干與職工持股比例分配應該不同。
(七)載體選擇：個人、持股會、持股公司、綜合公司。
(八)形態選擇：福利型、風險型。
(九)工具選擇：實股、虛股、增值權等。
(十)股權管理：轉讓、回購、收益分配等。
(十一)交易方式：付款方式——一次付款還是分期付款。
定價方式——平價出售還是折扣出售。
(十二)職工參與機制：職工如何參與。
(十三)計劃終止：終止條件、終止后的管理。
以上這些方案要件如何設計，決不是“簡單“的或隨意的，它與企業戰略及企業的運作有必然的聯系。必須以企業戰略為前提，并充分考察企業內、外部的多方面因素作出決定，這樣設計的方案才能具有可行性，并有利于企業的長期發展。
二、 影響方案要件設計的因素(一) “職工持股計劃“的目的和作用“職工持股計劃“
的目的可以有多種，以何種目的為主，對方案的設計會有重要的影響?！奥毠こ止捎媱潯暗哪康暮妥饔弥饕幸韵聨追N：1.對雇員進行激勵以解決矛盾。產權激勵是最有效的激勵手段，通過各種方式給予員工股權，使員工與企業形成利益共同體。實踐證明通過對雇員的股權激勵對提高企業的勞動生產率有明顯的作用。
2.人力資源開發。企業人才是稀缺資源，是企業競爭致勝的關鍵。而人才又是企業之間爭奪的焦點，要想留住人才，給予股權是最有效的方式之一。職工持股對鼓勵職工進行人力資源的自我開發具有重要的導向作用。
3.產權制度改革，建立現代企業制度。產權多元化是現代企業制度的重要特征，以職工持股形式實現的產權多元化比外部產權多元化對現代企業制度的建立有更明顯的作用。特別是對于我國現階段國有企業改革，具有重要意義。
4.防范惡意收購。由于職工股份的相對穩定性，以及職工普遍不愿企業被別人收購而導致失業危險，所以“職工持股計劃“是防范惡意收購的有效方式。
5.業主產權變現。當業主想要退出企業，出售產權取得現金時，將企業出售給本企業員工是有一種效率的交易方式。
6.實現利潤共享。這是企業經營的更高理念，是企業的一種社會理念，所有者與雇員共同創造財富、共同擁有財富，實現經濟民主。在共享的過程中創造更多的財富。
企業實行“職工持股計劃“的主要目的可以是單一的，也可以綜合性的。但是，“職工持股計劃“的作用無疑是多方面的、綜合性的。企業為一種主要目的實行“
職工持股計劃“時，必然同時發生相關作用。如企業為了激勵員工實行“職工持股計劃“時，必然發生產權結構的變化，也同時會產生利潤共享作用。
7.優化財務結構?！奥毠こ止捎媱潯皩ζ髽I的成本、利潤、稅收具有自我調節的功能，企業可以利用它優化財務結構。
(二) “職工持股計劃“與企業各方面的關系1.“職工持股計劃“與企業戰略的關系。
企業市場戰略是采取擴張戰略還是采取收縮戰略，直接影響到職工持股的資金來源方式。如果企業采取擴張戰略，則職工持股資金來源宜采取增量方式，反之則應采取存量轉換方式;企業的融資戰略是利用資本市場，還是利用貨幣市場，也會直接決定職工持股的載體選擇。如果企業融資戰略是股票市場，則應采取間接載體。如果不全面考慮企業戰略，則設計的方案可能會與企業戰略相悖，其后果可想而知。
認準時機快速推出
作為一種高度市場化的激勵機制，股權激勵的效果已廣受認可，日益成為中國企業特別是上市公司主流的長期激勵模式。實施股權激勵，是國企創新激勵機制的重要探索，有利于優化公司治理，激發活力、創造力，形成員工和企業的利益共同體。寶鋼股份董事長陳德榮表示，公司已針對中高層開展股權激勵和資產管理計劃，這意味著中高層未來收入將和股價直接掛鉤――企業中高層的收入和股東利益（股價是直接體現）掛鉤，這正是利益共同體的一大體現。而傳統國企體制機制的一個弊端是，企業高管收入和股東利益之間缺乏有力的關聯、乃至割裂，企業內在動力、壓力不足。
《關于規范國有控股上市公司實施股權激勵制度有關問題的通知》（2008年）以來，國有控股上市公司的股權激勵案例較少，如2013年，A股共有153家上市公司公布股權激勵方案，其中國有控股上市公司14家，占比僅為9%。――整體來看，國企推行股權激勵不容易，寶鋼股份2006年的股權激勵計劃就“無疾而終”。十八屆三中全會提出允許混合所有制企業實行員工持股，成為國有控股上市公司實施股權激勵的重大利好。寶鋼股份抓住了這個新機遇。朱可炳說，“十八屆三中全會公報后，我們看到里面有與員工持股相關的精神。當時公司股價很低，我們也愁市值管理怎么弄。公司董事會通過了一個市值管理的方案，其中包括結合三中全會的精神，對高管做股權激勵。那時候只有精神，細則尚未出臺。我們就按照有關精神，結合原有的國資委、證監會的規則，設計方案，快速去做。我們認為這是一個時機。跟我們判斷的一樣，國資委、證監會對我們的方案比較支持。”
2013年11月十八屆三中全會召開，僅四個月后的2014年3月，寶鋼股份董事會審議通過了限制性股票計劃和首期授予方案，5月獲股東大會通過，6月完成股票授予：快速推出方案并成功落地。這種積極主動抓住改革機遇、快速推進股權激勵的做法，在國企中并不多見。目前，推出了股權激勵的大型央企上市公司屈指可數，另外如中國建筑。
推出股權激勵方案的同月即2014年3月，寶鋼股份本著“自愿平等，約束與激勵并重；風險共擔，收益共享”的原則，實施關鍵崗位員工資產管理計劃。參與對象為公司認定的關鍵崗位員工，包括：管理崗位人員，首席師、技能專家和公司認可的核心技術骨干，經公司認定的其他做出卓越貢獻、獲得省部級及以上表彰獎勵的相關人員，涉及員工約1100人。公司根據關鍵崗位員工的崗位重要性和個人貢獻度，確定個人自籌資金標準，公司按1∶1比例配套共同組成資產管理專項資金，由員工認購平安養老保險股份有限公司的委托管理產品。產品本金中約70%部分將用于購買寶鋼股份股票，其余30%投資于其他流動性資產。該產品鎖定三年，約定期滿，關鍵崗位員工滿足領取條件的，可一次性領取。
實踐中，一直以來股權激勵特別是國企股權激勵人數的覆蓋面（激勵對象總數、占員工人數的比例）、激勵力度較小，關鍵崗位員工資產管理計劃的推出，擴大了參與員工的覆蓋面，在更大程度、力度上形成員工和企業的利益共同體。目前，寶鋼股份股權高度集中，寶鋼集團持股達79%，員工持股較少，遠不足1%。寶鋼股份董事長陳德榮表示，未來幾年將關注“加快推進體制改革，積極發展混合所有制，增強企業的活力和競爭力”，“按照現代企業制度的要求，推進公司治理體制的健全完善，強化公司內部的約束和激勵機制建設，嚴格管理，提升公司的績效”。這可能意味著，寶鋼股份在混合所有制、員工持股等方面會發力，進一步優化公司治理。
創新業績考核指標
抓住機遇快速推出是此次寶鋼股份股權激勵的一大特點，創新則是一大亮點，突出體現在業績考核方面采用相對的指標。
“我們的方案，突破了證監會原來的規定。業績考核指標方面，原來是要求用絕對的業績指標，后來同意我們用相對的指標?！敝炜杀f，“我去了證監會溝通了一次，講了我們的想法?，F在鋼鐵行業是在下降，但我們可以保證，大勢往下走，跟行業比，寶鋼的優勢和領先地位不被弱化，這就體現在一些相對指標。后來，我們就此給證監會正式去文，證監會專門發了問題回復的公告，就變成規則，我們的方案就沒有了障礙?！?/p>
寶鋼股份股權激勵的授予條件中設置了很多相對的指標，如：國內對標鋼鐵企業平均利潤總額的2.2倍及以上，且噸鋼經營利潤位列境外同行對標鋼鐵企業前三名，并完成國資委下達的寶鋼集團分解至寶鋼股份的EVA考核目標；營業總收入較2012年實績值定比增長1.1%，達到1812億元，且不低于同期國內同行業上市公司營業總收入增長率的平均值。2014年，寶鋼股份營收1874億元，同比下降1.2%；凈利潤57.9億元，下降0.4%。2014年，寶鋼股份用全行業3%左右的鋼產量貢獻了全行業27%左右的利潤。
“鋼鐵企業利潤本身受制于原材料成本的波動甚巨，而中國鋼鐵企業整體的產能過剩嚴重，這樣的產業如果以市值管理為考核目標是不符合實際的，單單以企業獲利能力為考核指標，實質上意義也不大?！睂氫摴煞莳毩⒍?、中歐國際工商學院教授黃鈺昌表示。因此，寶鋼股份選擇的股權激勵計劃是相對指標，和世界最頂級的鋼鐵企業獲利能力對標。
顯然，寶鋼股份的股權激勵中采用相對的指標，符合中國經濟新常態、公司所處行業、企業自身的實際情況，是一種實事求是基礎上的創新，對于廣大國企很有啟發意義，特別是：在行業、公司發展并非中高速增長、相對平穩的情況下，仍然可以推行股權激勵等激勵機制，并做出創新。當然，這種創新需合規，包括主動爭取政策的支持。
形成一種績效文化
本次寶鋼股份股權激勵計劃的激勵對象共136人，授予股票數量合計47446100股，占公司總股本的0.288%，授予價格人民幣1.91元/股。其中，總經理戴志浩獲543000股，董秘朱可炳獲444400股。戴志浩2014年年薪為189萬元。
根據國務院國資委政策，境內國有控股上市公司股權激勵，首次實施股權激勵計劃授予的股權數量原則上應控制在上市公司股本總額的1%以內。同時，股權激勵收益受到封頂限制，“在行權有效期內，激勵對象股權激勵收益占本期股票期權（或股票增值權）授予時薪酬總水平（含股權激勵收益）的最高比重，境內上市公司及H股公司原則上不得超過40%，境外紅籌股公司原則上不得超過50%”。 即，按現行規則，國有控股上市公司的股權激勵力度較小，遠未市場化?！坝腥苏f，邁小步還不如不邁。但是我們認為，不管怎么樣，應該邁出這一步。有了這種股權激勵機制后，可能會引發你自己也估量不到的變化?！敝炜杀e例說，“做了股權激勵，對內部管理是有幫助的。搞完股權激勵，我去年做預算的時候，很簡單，就是按照激勵兌現目標，跟各位高管溝通，很好溝通：達不到的話股權激勵就不能解鎖。大家就有了一個比較好的對話平臺。否則，以前談預算，是比較困難的事情，要跟各個業務條線的高管去溝通。原來，有些高管希望的考核指標有點保守，現在則是底線。”
關鍵詞：企業并購；融資；發展趨勢
中圖分類號：F293.3；F271；F832.4 文獻標識碼： A 文章編號：1001-828X（2015）010-000-01
一、背景及意義
近期，在經濟增速破位顯現下行壓力的背景下，中小開發商資金鏈趨緊、生存狀況堪憂，房地產寡頭以收購重組方式加速吞并擴張方興未艾。商業銀行通過房地產開發企業并購貸款，可提前鎖定優質項目，不斷提升房地產金融業務價值貢獻度。同時，延伸帶動供應鏈融資、工程保理等新型業務聯動發展，促進房地產金融業務由單一房地產信貸模式向綜合產業鏈模式的轉變。
二、方案設計
一般情況下，房地產開發企業并購交易通常發生在開發商已取得宗地土地使用權，項目處于規劃設計初期且尚未開工建設這一階段。并購交易由集團本部在項目所在地注冊成立全資或控股子公司，設定該公司為并購方；目標公司為房地產開發項目公司，其主要資產為在存貨科目反映的為取得宗地土地使用權所支付的土地出讓金。根據并購方及目標公司資金運作特點設計如下兩種貸款方案：
（一）受讓現有股權+承接債務+開發貸款（以下簡稱“方案一”）
商業銀行以并購方作為借款主體發放并購貸款，并購貸款用于受讓目標公司股權及承接目標公司的其他應付款，擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，追加并購方提供股權質押擔保，并由項目公司名下土地使用權提供最高額抵押擔保。按并購貸款最高占比60%計算，并購貸款最終用途實則為置換了60%的土地出讓金。
商業銀行以項目公司作為借款主體發放商品房開發貸款，用于彌補項目后續建設資金缺口（含少部分銷售回款返投），擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，并由本項目土地使用權提供最高額抵押擔保（同時已為并購貸款提供抵押擔保），后期根據本項目工程形象進度追加在建工程抵押擔保。按項目資本金40%計算，開發貸款額度為項目總投資（含土地出讓金）的60%。
（二）認購新增股權+受讓現有股權+承接債務（以下簡稱“方案二”）
商業銀行以并購方作為借款主體發放并購貸款，并購貸款用于認購目標公司增發股權、受讓目標公司股權及承接目標公司的其他應付款，擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，追加并購方提供股權質押擔保，并由項目公司名下土地使用權提供抵押擔保。項目公司層面資金需求全部上升到股東（并購方）層面，股東（并購方）以實收資本及往來款方式將資金注入項目公司，部分實收資本實際是以并購貸款債務性資金出資。按并購貸款最高占比60%計算，權益性資金占比為40%，貸款額度可控制在總資金需求的60%以內。
（三）方案比較
1.資金可靠性
方案一分別以并購方并購貸款及目標公司開發貸款兩個借款主體的兩筆貸款上報審批，若并購貸款審批并發放，實則并購貸款已“綁架”開發貸款，若開發貸款后期未如期順利完成審批，項目后續開發建設將出現資金缺口，銷售回款將很難達到預計水平，最終并購貸款將喪失第一還款來源。
相比較方案二以并購方一筆并購貸款完成上報審批，信貸流程及審批效率將有明顯改善，認購新增股權實現了對項目后續開發建設資金缺口的全額覆蓋，同時，通過嚴格落實資金監管，資金專款專用全部投入項目開發建設，項目如期實現銷售回款保障度較高，并購貸款還款來源可靠性顯著提升。
2.財務杠桿率
方案一中受讓現有股權+承接債務實則置換了部分土地出讓金，按并購貸款最高占比60%計算，并購貸款額度為土地取得費用的60%；開發貸款項目資本金按40%計算，開發貸款額度為項目總投資（含土地取得費用）的60%（暫不考慮銷售收入返投）。綜上分析，土地取得費用在并購貸款和開發貸款中被兩次重復計算，黏合計算后權益性資金不超過20%，并購貸款及開發貸款額度之和占比超過80%。
相比較方案二將項目開發總成本全部提升至股東（并購方）層面，即以股東認繳實收資本及股東借款方式將資金注入項目公司，資金來源為借款人權益性資金及商業銀行并購貸款，并購貸款占比最高不超過60%，項目公司層面的開發貸款被轉換為股東層面的并購貸款，權益性資金不低于40%，財務杠桿率未被隨意放大，最大程度降低了并購雙方通過關聯交易套取銀行貸款的可能性。
3.權益性資金
方案一前期首先發放并購貸款，并購貸款用于并購方受讓項目公司股權及置換原股東借款，并購貸款實際轉化為項目公司部分凈資產。后期商業銀行在對開發貸款調查評估中，須對項目公司自有資金性質進行認定，對于項目公司明股實債性質的自有資金認定標準及依據內外部監管要求仍莫衷一是，貸款違規風險不確定性較大。
相比較方案二以一筆并購貸款完成貸款的審批及發放，一方面通過認購新增股權方式變通發放開發貸款，滿足了項目后續開發建設的資金需求，另一方面認購新增股權方式規避了開發貸款對于項目資本金的約束，符合內外部監管要求。
三、風險分析與控制措施
（一）確保并購交易背景的真實性，嚴防以并購交易方式套取銀行貸款
并購貸款相比于一般信貸業務更具有復雜性、專業性、技術性的特點，在摸索規律、積累經驗初期應審慎介入并購貸款+開發貸款高財務杠桿率模式的并購交易，嚴防并購雙方通過虛增交易價款、關聯交易等方式套取銀行貸款。
（二）參與項目公司日常經營決策，增強對項目公司的整體把控能力
要深刻領會房地產開發并購貸款借款主體與還款主體二者分離這一顯著特性，項目公司的銷售收入既是收購股權（受讓現有股權+承接債務）的還款來源，又是項目后續開發建設資金缺口（認購新增股權或開發貸款）的還款來源。
非流通股的定價原則
在流動性變革方案設計中，如何為原本不具有流通性的國有股、法人股等非流通股股權進行定價是問題的癥結所在。在各種方案的設計當中應當遵循以下的兩種定價原則。
（1）市價貼水原則
本文所謂的“非流通股定價的市價貼水原則”核心思想就是在為非流通股的定價時，必須拋棄一度曾在國有股減持方案中實行過的以現有流通股具有市場價格作為定價基準的想法，而應是在考慮股權獲得成本歷史背景以及流通股股權具有“流動性溢價”的前提下，只能以一個較大的市價折扣貼水獲得流通性。
之所以確定這樣一種定價的基本原則，是因為我們不能忽略中國資本市場中兩個方面的經濟影響：
一是歷史方面的原因。國有股、法人股股東作為發起人在取得上市公司股份時，一般是以凈資產或凈資產折價入股，通常每股價值在1-2.5元之間；而社會公眾股股東在一級市場上取得原始股時，是以抽簽認購的方式，以15倍左右的市盈率購買股票。這意味著，不僅從原始股權成本而言，兩者就存在巨大差異，而且公司上市之后的數次新股增發、配售，更使得這種成本有了極大的擴大。
二是市場內在的原因，即作為資產的一種屬性，流動性對于資產持有者而言，本身就是定價的一個重要決定因素，或者說非流通股與流通股之間的“流動性溢價”是市場運行的內在要求。不僅如此，考慮到當初中國流通股發行時，建立在“非流通股暫不流通”，進而供給較為有限的預期之上的，而現在非流通股的流通事實上把這一前提打破，進而股票供給有了重大變化的基礎之上的，因此，相對于非流通股而言，中國流通股具有的“流動性溢價”理論上說要比西方理論計算的更大。
因此，流動性變革方案設計中，只能采用市價貼水的原則。當然，這種折扣貼水原則的實現形式是多樣的，既可以采用直接的每股市價折扣（如以低于市價的凈資產值為定價基準），也可以采用較為間接的“折股或縮股”方式。
（2）以凈資產值為基礎的具體定價原則
原始股獲取方式的不同進一步造成了兩類股票在交易轉讓時作價方式的不同。從已有的案例來看，非流通股的二級市場目前是以買賣雙方談判商定價格后，以協議轉讓的形式交易的。其協議轉讓價格一般是以凈資產作為估值標準，在其上加5%左右的溢價作為成交價格；非流通股的另外一種流通形式是通過法院判決后的拍賣而強制性的流通。上市公司的大股東多以股權抵押的方式從銀行借款，在到期不能償債時，銀行有權拍賣其股份，此時的買家有可能以等于或低于凈資產的價格成交。
參考非流通股最初認購的成本和核算及其后的轉讓價格，我們認為非流通股進行流通時的價格應該以凈資產值為基礎，同時結合該上市公司的行業前景、盈利狀況具體確定，但其上限不應超過流通股認購的平均15倍的市盈率。
流動性市場的統一性原則
在流動性變革中，所謂流動性市場的統一性原則指的是在賦予非流通股流動性的時候，必須把現有的非流通股納入當前既有的二級市場之中，不要去人為地構建一個新的市場，重新造成現實的市場分割，最終損害市場長遠發展的基礎。
在已有的眾多流動性變革方案中，曾經出現過創建一個全新的“C股市場”的設想，即與現存的流通股交易市場相對應，為了避免現有的眾多國有股、法人股等非流通股股份上市流通給市場所帶來的巨大沖擊，通過設立一個新的市場，讓各類非流通股在這個市場上交易，進而通過股權的流動優化資源配置。這樣一種方案設計存在嚴重的制度缺陷，即與現存的股權分裂一樣，這樣一種市場設計事實上通過市場的不同承認存在兩類不同性質的股權，因此，這樣一種方案并沒有從根本上解決股權分裂，相反在某種程度上，通過所謂的全新市場倒上強化了這種股份性質上的差異，最終使問題更為復雜化，或者說最終解決問題的難度加大了。
投資者利益特別是流通股股東利益保護原則
在中國的流動性變革中，由于一方面控股股東事實上掌握了公司的實際運營與決策權，而中小流通股投資者則處于一種受到利益掠奪的“弱勢”群體；另一方面，正如前文所說的那樣，流動性變革在短期之內主要體現為一種財富或利益的重新配置，因此，這里所謂的“投資者利益保護原則”主要體現為應使眾多中小流通股股東在流動性變革方案設計中享有一定的方案選擇決策權，并通過這種決策權的現實行使來保護其自身的合法權益。
[論文摘要]資本結構是指企業各種資本的構成及其比例關系。企業資本結構最基本的構成就是負債和股權。資本結構不是獨立的主體，它受到諸多因素的影響。本文介紹了國有上市公司資本結構現狀，提出解決方法以及在具體實施過程中應該注意的問題。
一、上市公司最優資本結構的優化標準
企業資本結構優化應是企業利潤最大化和投資者投資收益最大化相統一為標準。那么企業利潤最大化和投資者投資收益最大化能否統一為一個標準呢？實際上，由于現實經濟生活中資本所有權與經營權相分離的普遍存在，使得這兩者并不統一，企業經營者完全可以利用手中的權力制定有利于自己的利潤分配方案，使得企業即使達到了利潤最大化，投資者也無法獲得最大投資收益。尤其是在我國企業內部治理結構及證券市場都不完善的情況下，存在著經營者在利潤分配方案的制定上擁有過大的權力，保護中小股民的機制還不健全，以及廣大股民對投機套利的過度偏好等問題，激勵政策的不合理還沒有得到廣泛的認識，這一切使得經營者做出損害股東利益的行為成為可能。據此分析，可以判定我國國上市公司資本結構優化的標準應是：企業利潤最大化和投資者投資收益最大化雙重標準的統一。
二、國有上市公司資本結構現狀
（一）負債結構不合理，流動負債水平偏高。負債結構是公司資本結構的一個重要方面，上市公司總的資產負債比率低于全國平均水平，但其流動負債對總資產的比率已和全國企業平均水平較為接近。主要是因為上市公司的凈現金流量不足，導致公司使用過量的短期債務。偏高的流動負債水平將使上市公司在金融市場環境發生變化，從而增加了上市公司的信用風險和流動性風險。
（二）國有股權比重高。我國上市公司國有股（國家股和法人股）比例均在60%以上，國有股份比例過大，又沒有對國有資產的約束和監督機制，勢必會形成內部人控制，難以形成有效的公司治理結構。股權過度集中，使中小股東參與權力有限，損害中小股東利益，助長了大股東操縱股票市場的投機行為。資本結構影響法人治理結構，股權過分集中，使得傳統的政府干預企業現象變成了所有者干預企業現象，舊體制做法得以延續。
（三）行業間資本結構存在差異。按照我國的統計標準，把具有同一性質經濟活動的單位劃分為一類企業。由于行業間經濟活動性質的不同，經營業務不同，所以其自有資金和外部資金的需求也有所不同，具有不同的資本結構。
三、對不同行業上市公司資本結構的調整措施
對資本結構的調整有兩種方法：增量調整和存量調整。存量調整為主應該是理智的選擇。我國國有企業的資本結構存在許多不合理的地方，即存量結構不合理。具體措施如下：
（一）針對流動負債過高的問題，實行債轉股
所謂債轉股，是指國家金融資產管理公司在依法處置銀行原有不良資產的過程中，對部分企業的銀行貸款，以金融資產管理公司作為投資主體實行債權轉股權。債權轉股權是把原來銀行與企業的債權債務關系，轉變為金融資產管理公司與企業間的持股與被持股或控股與被控股的關系，原來的還本付息轉變為按股分紅。對于債轉股可以通過下列兩個步驟認識：首先，實行債轉股，可以說是對企業的一種優惠。這種優惠體現在：1．債權與股權不同，債權需要到期還本；但股權作為永久性投資，無需還本。
2．債權按期付息，無論企業盈利與否，利息費用通過財務費用在稅前列支；股權具有分紅權利，但在稅后支付，如果企業沒有盈利或盈利很低，股權就不能分紅或分紅很少。由此可見，就債權轉股權的第一步來說，無論如何，都會對企業帶來有益的影響，降低負債比率，減少利息費用，因此許多企業認為這是國家給企業的“免費的晚餐”。其次，隨著債轉股改革的進行，國有企業的債轉股，盡管可以短期內減輕企業債務利息負擔，降低負債比率，但最終還是要承擔權益資本的成本，而權益資本成本高于債權資本成本。因而，債轉股的實質在于使企業在成本負擔上打一個時間差，其最終的出路還在于提高企業收益水平，以補償資本成本。因此，或許在債轉股之初提出的實施債轉股企業的五個條件，就是為完成債權轉股權的第二步做準備的。因為前面研究債轉股對企業的優惠是從單獨的收益分配分析的，但債轉股作為債務重組的方式，應與其他改革結合起來。債轉股后，作為股權擁有者的資產管理公司以股東身份參與企業管理，對于企業來說，在減輕債務比例、減少利息負擔的同時，資本結構發生了重大變化。因此，研究債轉股的量限是一個很重要的問題。如果債轉股數量有限，資產管理公司作為股東，就不足以或不能夠決定和左右企業經營管理，轉換企業經營機制。可見，債轉股最低界限應是資產管理公司能夠持有足以影響企業運營機制的股份。
（二）針對國有股權比重過高問題，實行國有股減持
國有股減持可以降低國有股權占總股本的比重，從而實現優化資本結構，形成有效的法人治理結構。國有股減持與其說是技術性操作，不如說是政治問題。國有股減持不僅僅是降低國有股權比重，而是從動態角度判斷國有資本運營效率，提高國有資本增值率。從國有股減持試點情況分析，第一步是將國有股權比例降至51%，第二步是將國有股權比例降至30%，以較少的國有資本調度更多的社會資本。國有股減持還同調整國有經濟布局結合起來，這也就意味著并不是所有的企業都應該有國有資本、所有企業都應是國有資本占絕對比重，而是劃分企業類型，采取不同模式的國有股權持有方式。
四、上市公司資本結構優化應注意的問題
中國證券市場的發展過程同時也是中國上市公司資本結構逐步優化的動態過程。根據我國現階段上市公司資本結構的特點，在上市公司資本結構優化過程中應該注意如下一些問題：
（一）注重行業特征。從前面的實證分析可以看出，行業特征是影響公司資本結構的重要因素，不同的行業呈現出不同的資本結構。上市公司資本結構的優化，首先要考慮到公司的行業的特征以及同行業中公司的平均狀況，在此基礎之上，再來選擇適合自身發展的資本結構。
（二）充分利用負債融資的“稅盾效應”。目前除農業等少數幾個行業外，我國上市公司的稅收優惠正逐步喪失，這將使得負債融資的“稅盾效應”的優勢逐步展現出來。上市公司應充分利用“稅盾效應”來增加公司的現金流量，為股東創造更多價值。
（三）優化公司的股權結構。國有法人股比重大是影響公司資本結構的相關因素，表明公司的股權結構對資本結構有著重要影響。我國上市公司資本結構不合理與公司產權不清晰、股權結構不合理有關。對上市公司而言，優化公司的股權結構，首先要解決國有股在上市公司總股本中比重過高的問題。
關鍵詞：稅收籌劃；債務重組；資產重組；股權重組一、案例背景
A公司是一家規模較大的糧食白酒釀酒廠，近年來生產經營效益不錯，2011年銷售白酒1.5萬噸（10元/公斤），實現不含稅銷售收入1.5億元。這些白酒除直接銷售給消費者外，還主要銷售給鹿茸酒廠作為原材料，用以生產鹿茸酒。而鹿茸酒是為國家產業政策所鼓勵的，現代的養生觀念也非常推崇消費鹿茸酒，因此，鹿茸酒的發展前景比較好。于是A公司準備引進鹿茸酒生產設備，重組或兼并一些鹿茸酒廠。得知：
（一）2011年應收B鹿茸酒廠購買純糧食白酒款1500萬元仍未收回。B鹿茸酒廠的賬面總資產為1500萬元，造成B鹿茸酒廠庫存積壓、現金短缺的原因是缺乏保健酒行業的生產技術、營銷人才，以及雄厚的資金。然而，B鹿茸酒廠并不缺乏"鹿茸"資源。
（二）E公司出于經營戰略的需要，正想轉讓其所持有D鹿茸酒廠80%的股份。而D鹿茸酒廠經營管理效益不錯，D鹿茸酒廠實收資本500萬元，盈余公積100萬元，未分配利潤400萬元，所有者權益合計1000萬元。
二、案例分析
（一）A公司與B鹿茸酒廠的債務重組分析
1、籌劃方案
以“債權轉產權”的方式進行債務重組。將B鹿茸酒廠欠A公司的債務1500萬元轉換為對B鹿茸酒廠的股份投資，從而吸收并購B鹿茸酒廠，使得A公司與B鹿茸酒廠進行資源的優化配置，同時達到降低稅收負擔的效果。
A公司以“債權轉產權”的方式進行債務重組實現其并購戰略后，A公司與B鹿茸酒廠并購前的購銷市場行為就轉變成并購后企業的內部交易行為。同時，根據稅法相關規定，不動產轉讓若屬于企業產權交易行為，則不繳納營業稅。A公司并購B鹿茸酒廠屬于產權交易行為，不繳納營業稅。又由于B鹿茸酒廠的負債=資產=1500萬元，其股東權益為0萬元。根據稅法相關規定，A公司承擔B鹿茸酒廠的全部債務1500萬元，從而并購B鹿茸酒廠的合并行為，不對資產轉讓所得繳納營業稅。因此，A公司并購B鹿茸酒廠不會使稅負增加。
2、稅負分析
以“債權轉產權”的方式進行吸收并購后，稅收負擔的分析如下：
在并購前，2011年A公司銷售給B鹿茸酒廠1500萬元白酒，銷售純糧食白酒款尚未收回。銷售實現時應交增值稅稅銷項稅金=1500萬元×17%=255萬元，應交消費稅稅金=1500萬元×20%+1500，000千克×1元/千克=450萬元。
A公司以“債權轉產權”的方式進行債務重組來實現其并購戰略，使得A公司與B鹿茸酒廠并購前的購銷市場行為轉變為并購后企業的內部交易行為。于是，并購后，A公司將其生產的純糧食白酒內部調撥給B鹿茸酒廠繼續生產鹿茸酒的行為，根據《消費稅暫行條例》，屬于連續生產自產自用的應稅消費品，其內部調撥行為不視同銷售，不繳納消費稅。因此，內部調撥純糧食白酒時先不用繳納450萬元的消費稅和255萬元的增值稅，而是延遲到生產銷售鹿茸酒時再繳納消費稅和增值稅。
由于納稅環節的后移，也促使了消費稅、增值稅納稅時間的后移，這就從時間上減少了企業現金的流出量，從某種意義上也節約了一定的財務費用，進而也促使企業的現金流量趨向良性循環。A公司以“債權轉產權”的方式進行債務重組實現其并購戰略后，使得A公司優化調整了其目標產品結構，由之前只生產純糧食白酒，優化調整為主要生產鹿茸酒，使得企業適用的消費稅稅率由純糧食白酒的高稅率（20%加0.5元/500克）降低為鹿茸酒保健酒的低稅率（10%）。并購前，A公司銷售給B鹿茸酒廠的純糧食白酒適用20%加0.5元/500克的較高稅率，并購后，由于純糧食白酒作為原材料生產銷售鹿茸酒，只對最終銷售的鹿茸酒按照10%的較低稅率繳納消費稅。
因此，假設A公司在2012年生產和銷售鹿茸酒的銷售額仍保持不變，仍為1500萬元，那么應繳納的消費稅稅金=1500萬元×10%=150萬元。而在并購前A公司銷售1000萬元的不含稅的純糧食白酒，計提的消費稅為：300萬元，兩相比較可節約消費稅200萬元。
（二）A公司與D鹿茸酒廠的股權重組分析
1、籌劃方案
方案一：E公司按賬面價值轉讓。
方案二：D鹿茸酒廠先將未分配利潤全額進行分配，然后E公司再按賬面價值轉讓其所持有D鹿茸酒廠80%的股份。
2、稅負分析
方案一：
E公司：轉讓價格=1000×80%=800（萬元）；轉讓收益=800-400=400（萬元）；應繳企業所得稅=400×25%=100（萬元）；股權轉讓E公司的實際收益=400-100=300（萬元）。
A公司：支付的轉讓價款為800萬元。
方案二：
E公司：利潤分配后，E公司可得到股息=400×80%=320（萬元），按稅法規定雙方所得稅率一致，分得的股息免予補稅。分配股利后，D鹿茸酒廠所有者權益合計為600萬元。
轉讓80%股份的價格=600×80%=480（萬元）；轉讓收益480-400=80（萬元）；應納所得稅=80×25%=20（萬元）；股權轉讓甲公司的實際收益=320+80-20=380（萬元）。
A公司支付的轉讓價款480萬元。綜合評價：方案一E公司實際收益300萬元，應納所得稅100萬元，A公司支付的轉讓價款800萬元；方案二E公司實際收益380萬元，應納所得稅20萬元；A公司支付的轉讓價款480萬元。從E公司和A公司的角度分析，方案二好于方案一，方案二對E公司和A公司都有利。（作者單位：江西財經大學）
參考文獻：
為項目開發建設提供強大資金支持的融資工作也進入了瓶頸期，不僅公司的可持續經營發展遇到較大阻力，也將溯及其投資股東的財務狀況。為確保公司的可持續發展，保障股東的權益，保持良好的信用評級及公開市場的競爭力，合理的集團公司資源結構就顯得尤為重要，本文主要從財務方面，分析集團業務板塊、經營范圍以及盈利能力，通過實例演算，提出如下產權結構調整方案，以供參考。
一、集團公司組織架構
集團下設項目建設公司（盈利企業，持股51%，90%的利潤來源于該公司），物業公司（盈利企業），土地整理公司（盈利企業），園林公司（虧損企業），酒店公司（虧損企業，由集團公司開發建設），商業發展公司（虧損企業，每年需確認投資虧損）。
二、預計凈利潤狀況
在目前集團公司構架下，預計年虧損2億元，其中產生虧損的主要因素如下：
商業發展公司：預計該公司年虧損2.5億元，將影響集團公司投資損失增加1.23億元（2.5億×49%=1.23億）；
酒店公司：預計年經營虧損2，200萬元；
酒店資產折舊、攤銷：預計全年6，000萬元；
三、產權機構調整思路及方案
若綜合考慮集團公司可持續發展及仍以集團公司為主體進行發債、貸款等融資的需要，凈資產規模、現金流狀況、到期償債能力、近三年度連續盈利等財務指標顯得尤為重要。經過對我板塊內財務資料、數據等信息的整理和分析，集中優質資源，整合現有資產，確保核心公司財務指標及融資能力維持在較高水平。通過分析集團公司業務板塊、經營范圍以及盈利能力，擬將所屬子公司中土地一級開發、整理、房地產開發經營、物業管理等盈利能力相對較強板塊作為集團主業加以保留，將酒店、商業運營等持有資產進行剝離，使集團經營更加具有競爭優勢。具體方案如下：
方案一：集團公司下新設立一個全資子公司，將其現有酒店資產及酒店公司以股權投資形式裝入該全資子公司；現有一個事業單位新設立一個商業運營平臺公司，將集團公司名下商業發展公司的股權以及集團新設全資子公司一并轉讓給臨潼管委會新設立的商業運營平臺公司，以實現商業運營從集團公司剝離目的。
方案二：提升項目建設公司級次，轉讓集團公司持有其股權51%中的2%給該公司另一股東后，集團公司持有其股權減至49%，不再納入集團合并范圍，僅按集團公司持有股權比例確認投資收益，以此，級次與集團公司相同。
方案優缺點：方案一的優點在于集團公司保留盈利能力較強的業務，剝離目前盈利能力較弱的資產，實現開發與商業運營業務分離，使集團公司經營更具競爭力；但其操作程序較為復雜，實現的難度大、時間長。方案二操作較為簡便，無需經過債權人同意，集團公司股權轉讓后開元公司的級次由原來的三級升級為二級公司，能夠提高其發債評級級次；但可能會對集團公司的財務指標造成重大不利影響，集團公司在失去目前主要收入來源的同時，將背負巨額虧損；無論從持續經營還是融資上來看，集團公司將不再具有市場價值。
四、產權機構調整建議及實施辦法
根據以上兩種方案，在考慮集團公司持續經營發展的情況下，建議在進行決策時采納方案一，其在公司體系結構上具有一定優勢，能夠實現投資開發與商業運營業務主體的分離，收入來源不會流失，財務指標能夠得到較有利的優化。其實施思路及步驟如下：
（一）集團公司需召開總經理辦公會、股東會、董事會，決議同意集團公司以貨幣性或非貨幣性資產投資的形式新設立全資子公司。
（二）非貨幣性資產，主要指酒店項目中：（1）已完工并辦理土地使用權證和房產證的部分；（2）未完工待完工辦理相關證照后的部分；（3）未開發的土地使用權；（4）與酒店出資資產相關的債權債務。
（三）由集團公司報送資產投資及酒店公司劃撥申請、股東會決議、董事會決議、會議紀要等資產投資和劃撥分公司股權的相關文件，股東單位審批同意后報國資委審批。將酒店資產及酒店公司無償劃撥到新設全資子公司，使酒店資產和經營完整運行到新設全資子公司。
（四）現有一個事業單位報送新設商業運營平臺公司申請及會議決議等，獲得新設公司的批復。
（五）由集團公司與現有一個事業單位簽訂股權轉讓協議，以平價轉讓的方式，將集團公司新設全資子公司股權、商業公司股權轉讓給事業單位；事業單位將上述兩個轉讓公司裝入新設商業運營平臺公司。
程凡，1968年生，工商管理碩士，高級經濟師。1991 年入職江蘇康緣藥業股份有限公司前身公司連云港中藥廠。自康緣藥業2000年12 月成立起一直任董事會秘書，現兼任江蘇康緣集團董事。
2011年5月，《江蘇康緣藥業股份有限公司A 股限制性股票激勵計劃（草案修訂稿）》通過股東大會，康緣藥業高管、核心技術人員等共獲得760萬股，占公司總股本的1.83%，這其中不包括公司董事長、董秘等高管――康緣藥業董秘程凡表示：“以前的高管已經和公司利益捆綁了，此次股權激勵是面向2005年之后進來、成長起來的人。這次的行權條件資本市場是非常認可的，也是非常具有挑戰性的，并不是一般的發紅包”。在他看來，此次股權優化必將極大激發高管的動力，促進公司的高速發展。
在公司20載、任職董秘11年，讓程凡印象深刻的是公司不斷改革股權體制，建立和豐富企業的股權文化，結合規范的股東會、董事會、監事會治理，給企業創造了新的機制，激發了團隊活力。
上市前康緣藥業是國企，也是國內、江蘇省內同行業中排名靠后的企業，程凡直言當時內部機制不太靈活，股權觀念淡薄，甚至缺乏獨立性，做事更多靠責任心，加之公司處在一般競爭性行業，造成企業發展緩慢。2000年以后，康緣藥業歷經國企改革、上市、股權分置改革、再融資等多次重大的股權結構調整，而每一次調整，都是對企業機制的進一步激活，使公司創新發展動力不斷釋放，也促進了企業爆發式增長：2000年營業收入不到1億元，2005年5億多，2010年13億，2005年凈利潤4千萬，2010年近2億。
身為董秘，是股權結構優化方案的具體操盤者，程凡特別強調，歷次股權結構調整，在今天看來，很多人認為是一個利益調整的過程，但作為歷史見證人，深切感受到更多的體現管理人員對企業的情感和責任，在企業發展的階段性過程中，當時的現實背景下，也避免了一些市場上的潛在收購人的惡意收購給企業造成不穩定。
目前，具有民企性質的康緣集團持有康緣藥業25.64%股份，是第一大股東。程凡感慨道，“重要的是，我感覺康緣集團的股東心境都很好。具有良好股權文化氛圍，不僅僅享有股東權益，還有責任、包容、誠信、合作，這種文化下，大家心態相對平和，就會自覺接受各方面的制衡，主動規范自身的治理，一定是立足長遠來做事，真誠地尊重和保護中小股東的權益。最近三年康緣藥業分紅占年均可分配利潤40%以上，遠高于證監會規定和市場平均水平。作為董秘，能夠在企業股權文化建設中，以及在大小股東之間架起文化傳遞的橋梁，促進大家實現共贏，這就是我的價值所在。”
關鍵詞：上市公司 股權激勵 激勵效果
一、引言
激勵模式的實行是為了提高員工積極性和創造性，使之更努力有效率地工作，將企業最大利潤的實現同員工自身需要的實現相一致。在世界經濟全球化發展的當下，市場競爭的日趨激烈，保證企業的市場競爭力和穩定發展，激勵模式在一定程度上決定了企業的興哀。因此，運用優質激勵機制也成為各企業和上市公司面臨的一個十分重要的問題。上市公司激勵模式的產生還與一定的經濟環境和政策出臺相關。2005年，我國開始股權分置改革，通過股改來解禁上市公司非流通股的問題。2006年、2008年相繼出臺了相關說明，對激勵模式、授予數量等也作了進一步規范。這些辦法和會計準則以及備忘錄的連續出臺充分證明了政府對股權激勵的重視以及國人對股權激勵寄予的厚望，也為國有企業股權激勵制度的實施掃清了制度上的障礙，為加快在國內企業中開展股權激勵奠定了法律基礎和法律依據。本文以2006年上市公司公布實施股權激勵的企業為研究樣本，以企業的盈利能力、償債能力及營運能力為評價指標，對實施激勵模式前后兩年的財務指標進行對比，從而得出我國上市公司實施激勵模式的效果情況。
二、國內外研究現狀
（一）國外研究 20世紀30年代，美國經濟學家Berle和Means因為洞悉企業所有者兼具經營者的做法存在著極大的弊端，于是提出“委托理論”，倡導所有權和經營權分離，企業所有者保留剩余索取權，而將經營權利讓渡。對于高管人員激勵的實證研究主要集中在驗證薪酬的變化與公司績效變化的關系上，Masson（1971）的研究重點放在對CEO所獲薪酬與績效相關性的研究，得出高層管理者的薪酬與公司績效是正相關的結論。根據Oswald和Jahera（1991）的統計研究都表明，經營者擁有的股權比例與公司績效之間存在顯著的正相關關系。Joscow、Rose 和Shepard（1993）等還研究了高管持股與企業績效之間的關系，而且證明了經理薪酬和企業業績之間存在正相關性。Jensen和Murphy （1990）在研究了大約7700位CEO的收入和企業價值之間的關系后發現，其股東財富每增加1000美元，CEO當年和下一年的薪水和獎金平均增加2美分。美國學者Laiba Niels在1998年指出的，面對技術人才的獨立性，美國各公司的對策就是制定有競爭力的薪酬制度來同其他公司競爭，吸引更多的人才。
（二）國內研究張維迎是國內研究激勵理論并應用于中國改革實踐的代表人物之一，其運用非對稱信息經濟學和契約理論的分析框架，分析了企業組織內部的非對稱契約結構問題。林浚清等（2003）分析了1999年和2000年1111家上市公司年報，發現高管團隊成員薪酬差距與公司未來績效有正向關系；內部董事比例與薪酬差距呈正向關系。劉劍、談傳生（2005）以深交所A股上市公司為研究對象，研究表明公司績效與管理層持股之間存在“區間效應”。邱世遠、徐國棟的（2004）運用實證研究方法得出我國上市公司存在顯著的股權激勵效應，統計了我國截止2001年底，實施了股權激勵的86家上市公司，這86家上市公司的每股收益和凈資產收率遠遠大于全部上市公司相應的指標，其中，每股收益是后者的164%，凈資產益率是后者的265%，由此肯定了股權激勵的激勵效應。
三、股票期權激勵模式特征比較
（一）股票期權模式與業績股票 通過回顧國內外企業應用過的各種股權激勵模式并對其進行研究分析，本文最終歸納出股票期權、限制性股票、業績股票、業績單位、股票增值權、虛擬股票、經營者持股、員工持股、延期支付幾種股權激勵主要的激勵模式。股票期權模式是國際上最為經典、使用最為廣泛的股權激勵模式，上市公司授予激勵對象在未來一定的期限內予以預先確定的價格和條件購買本公司一定數量股票，具有長期的激勵作用，能鎖定期權人的風險，降低了激勵成本，激勵的力度比較大，具有很大的吸引力。限制性股票在我國被越來越多地使用，上市公司按照預先確定的條件授予激勵對象一定數量的本公司股票，激勵對象只有在工作年限或業績目標符合股權激勵計劃規定條件的，才可出售限制性股票并從中獲益，限制性股票的要求具有可操作性，特別合適于對研發人員和銷售人員的股權激勵。業績股票，又稱為業績股權，是企業確定一個合理的年度業績目標，若激勵對象經過卓有成效的努力后實現了股東預定的年度業績目標，則會贈予激勵對象一定數量的股票。業績股票是一種“獎金”的延遲發放，具有長期激勵的效果，并具有較強的操作性和約束作用。業績單位模式與業績股票模式基本相似，只在價值支付方式上有差異，業績股票是授予股票，而業績單位是授予現金，不受股價影響。
（二）股票增值期權與經營者持股股票增值權是一種相對簡單易行的股權激勵模式，公司給予激勵對象一種權利。高管層可在規定時間內獲得規定數量的股票股價上升所帶來的收益，但不擁有這些股票的所有權，自然也不擁有表決權、配股權。股票增值權持有人在行權時，直接對股票升值部分兌現，并且該模式的審批程序簡單。虛擬股票在我國股權分置改革之前最常用，也是高科技企業的常用模式，通常公司予以公司高管一定數量的虛擬股票，對于這些虛擬股票公司高管沒有所有權，但與普通股東一樣享受股票價格升值帶來的收益以及享有分紅的權利，這樣其發放不會影響公司的總股本和所有權結構，避免因股票市場不可確定因素造成公司股票價格異常下跌對虛擬股票持有人收益的影響，并具有一定的約束作用。經營者持股是指經營者持有一定數量的本公司股票并進行一定期限的鎖定。該模式在上市公司高管中廣泛采用，較高的管理層持股比例反映出公司管理層對公司發展的信心，向市場傳遞一種良好的信號。員工持股模式是指由公司內部員工個人出資認購本公司部分股份，并委托公司進行集中管理的產權組織模式。上市公司建立員工持股模式可以改善上市公司治理機制，在一定程度上有利于完善監督機制，企業和個人都能夠獲得可持續發展。
四、上市公司股權激勵模式效果分析
（一）上市公司股權激勵模式現狀分析 2006年至2009年，是我國股權激勵相關配套政策不斷完善和細化的過渡年，是我國股權激勵在政策層面上真正進入了成熟的時期。2006年，先后有42家上市公司公布了股權激勵方案。股權激勵類公司在方案公布后每股日漲幅為0.58%，為同行業平均漲幅0.27%的兩倍多，股權激勵類上市公司業績遠超同行業其它公司，“股權激勵”已成為二級市場的一大題材。2006年，股權激勵為上市公司高管帶來覺財富。31家采用股票期權模式的公司中，平均每家上市公司激勵對象的行權總收益為1.62億元。2007年，隨著公司治理專項活動的結束，一些上市公司也推出了激勵模式。雖然從數量上說2007年推出股權激勵方案遠不如2006年多，但是質量卻有了顯著的提高。近年來財政部、國資委、證監會等監管部門加強了對股權激勵的監管與指導，國內上市公司股權激勵逐步走向了科學規范。2008年，隨我國股權激勵政策的成熟，股票估值水平回歸理性，我國股權激勵迎來了轉折性的機會。2008年公布股權激勵方案的上市公司共58家，實施股票期權激勵模式的有44家，為我國上市公司實施股權激勵以來年度公布數量的新高。2009年，關于股權激勵的相關配套政策不斷完善和細化，我國的股權在政策層面上真正進入了成熟完善期。我國上市公司18家首次公布股權激勵模式方案，企業數量是自2006年以來第二低的年份，但方案的質量明顯提高，合規性顯著增強，11家企業采用了股票期權激勵模式。（表1）、（表2）體現了我上市公司激勵模式具體實施情況，從（表1）可以得出，我國上市公司主要采用股票期權、限制性股票、股票增值權、業績股票、復合模式五種股權激勵模式。股票期權是被比較廣泛運用的股權激勵模式，在我國上市公司實施的股權激勵模式中占較大的比例。股票期權是企業賦予高管層的一種選擇權，能較好協調高管層與股東的利益，能鎖定期權人的風險。股票期權根據二級市場股價波動實現收益，因此激勵力度比較大，同時股票期權受證券市場的自動監督，具有相對的公平性，因此股票期權成為目前主流的股權激勵模式。通過（表2）可以看出，我國上市公司主要采用股票期權、限制性股票、股票增值權、業績股票、復合模式五種股權激勵模式。股票期權是被比較廣泛運用的股權激勵模式，在我國上市公司實施的股權激勵模式中占較大的比例。
（二）上市公司股票期權激勵模式效果分析本文選取2006年我國上市公司實施股權激勵的公司作為樣本，數據采集從2004年至2008年，以確保前后各年的統計數據進行比較。相對于其他主要采用凈資產收益率的評價模式，本文從盈利能力、營運能力和償債能力出發，結合財務指標分析企業業績的綜合情況見（表3），從（表3）可以看出，在盈利能力方面，股票期權激勵模式沒有出現所期待的激勵作用，兩項指標呈現下滑的趨勢。表明企業創造利潤不多，資產的利用效率不高，說明公司在增加收入資金使用等方面未取得良好的效果。在償債能力方面，若股權激勵對企業的短期償債能力的提高是有幫助的，那么這些企業的流動比率應當是有所提高的。而反映長期償債能力的資產負債率越小，表明企業的長期償債能力越強。所以反映流動比率的上升，而反映資產負債率的下降是最佳的償債能力的體現。通過（表3）很清楚地看到兩個指標，說明股票期權激勵模式對公司的償債能力提高是有幫助的。在營運能力上該激勵模式表現出了良好的激勵效果，表現了企業在存貨管理、資金運營等方面的改進。在其他條件不變的情況下，存貨周轉越快，一定時期企業營運能力越高。通過（表4）可以得到，在盈利能力方面，企業創造利潤的能力和企業資產利用效果不佳，在業績股票模式實施后兩項指標沒有出現預想的趨勢。在償債能力方面，實施激勵模式后企業的流動比率呈現上升趨勢，而資產負債率有下降的幅度，體現了企業償債能力的增強。在營運能力上，企業在2008年營收賬款周轉率有小幅的下挫，存貨周轉率上升，這表面企業在實施激勵模式后流動性變強，經營相對順利。分析（表5）得出，在盈利能力方面，在2006年實施激勵模式后，兩項指標均出現下降的現象，但在2008年兩項盈利能力指標出現反彈趨勢，說明在2008年企業的盈利能力逐漸找回強勢狀態。在償債能力方面，企業實施復合型激勵模式后，流動比率上升同時資產負債率逐漸下降，這說明企業的長、短期償債能力增強。營運能力上，企業的銷售能力減弱，但資產流動加快。（表6）中的各項財務指標表明，在企業盈利能力上，兩項指標均有上升的狀態，說明企業的創造利潤能力及利用資產的效率，在限制性股票激勵模式的實施后企業在這段時間內收益水平的增高。而償債能力方面，流動比率下降同時資產負債率升高，企業在這段期間內償債能力出現問題，指標的這種體現與良好的償債效果相反。營運能力上，存貨周轉率下降，資產流動變強。
（三）上市公司股票期權激勵結果分析在盈利能力方面，股權激勵并沒有起到令人期待的激勵作用，四種激勵方式的兩項指標絕大多數都呈現下滑或平行趨勢。在償債能力方面，雖然在分析中短期償債能力未出現提升，但長期償債能力有了較為明顯的提高，這在一定程度上顯示了股權激勵的長期效果。在營運能力方面，股權激勵的效果是相對明顯的，兩項營運指標從側面表現了企業在存貨管理、資金運營等方面的改進。
五、結論
鑒于以上的分析，在2006年上市公司所公布的股票期權、業績股票、限制性股票和復合模式四中股權激勵方案中，宣布實施復合模式的企業，在實施激勵模式后相對其他激勵模式實施效果顯著，從企業所需考慮的盈利能力、償債能力及運營能力方面基本達到了所預期的目標。對于實施復合型激勵模式的企業，復合模式綜合采用了多種股權激勵模式，幾種不同激勵模式的組合，彌補了單一激勵模式在實施中的不足，可行性比較高，可以達到對激勵對象中長期的約束效果。不同激勵模式的結合，細化了企業對經營者及工作人員長期激勵的給予要素及對其的約束細節，使企業的“委托――”關系更加透明化，讓委托雙方在合作的處理中“有法可循”。這樣的激勵模式方案及其實施后的效果，對今后我國上市公司選擇實施激勵模式有很大意義的借鑒。股權激勵制度作為一種有效的人了資本激勵制度與現代企業制度，在我國企業中逐步引入股權激勵制度就是一個必然的趨勢。但由于我國的市場經濟體制只是初步建立，資本市場尚不成熟，因此，現階段我們應在全面科學認識股權激勵制度的基礎上，創造條件，逐步引入，穩妥推進。企業在實施股權激勵模式時，要仔細分析企業自身情況和外部環境，選擇適當的股權激勵模式，沿著正確的激勵方案實施路徑，才有可能達到預期的激勵目的。對于上市公司來說，只有科學有效的激勵模式才能有效支撐上市公司的經營管理與戰略發展。
*本文系遼寧省軟科學項目“遼寧經濟轉型發展路徑研究――提高遼寧裝備制造業的制度創新性研究”（項目編號：2010401029）及2010年沈陽科技計劃項目“提升沈陽裝備制造業競爭力資本結構優化和風險防范模式研究”（項目編號：F10-193-5-52）的階段性成果
參考文獻：
［1］周建波、孫菊生：《經營者股權激勵的治理效應研究――來自中國上市公司的經驗證據》，《經濟研究》2003年第5期。
［2］劉劍、談傳生：《管理層持股與公司績效:一項基于深圳股票市場的實證研究》，《南京審計學院學報》2005年第4期。
［3］邱世遠、徐國棟：《上市公司股權激勵的實證分析》，《財經論壇》2004年第12期。
［4］徐向藝、王俊華、鞏震：《高管人員報酬激勵與公司治理績效研究》，《中國工業經濟》2007年第2期。
［5］Masson， R..Managerial Motivations: Earnings and Consequent Equity Performance， Journal of Political Economy，1971.
［6］Joscow Paul, Nancy Rose and Shepard Andrea. Regulatory Constraints on CEO Compensation, Economic Activity-Microeconomics,1993.
任何公司的發展都離不開充分的資金支持，作為公司重要理財內容的融資決策，無疑在公司的經營過程中起著關鍵作用。融資方式、融資結構及其比例大小等決定了公司的融資決策。制定合理有效的融資決策能夠優化公司資本結構，使公司的財務管理更加有效。
一、融資決策及其對公司財務管理產生的影響
融資決策是一項以公司為資金融入者（即公司是資金融入主體）的融資活動。它具體是指公司從自身生產經營狀況及資金運用情況出發，根據公司未來經營與發展策略的要求，通過一定的渠道和方式、利用內部積累或向公司的投資者及債權人籌集生產經營所需資金的一種經濟活動，其中包括融資方式、融資結構及比例等多個方面。
融資決策對公司財務管理的影響一般可以包括以下幾個方面：
（一）公司融資方式決定投資者對公司的控制程度和干預方式。
（二）融資方式的選擇決定公司破產可能性的大小。
（三）公司融資方式決定投資者對公司破產清算的控制方式選擇。
（四）融資結構對經營者存在激勵和約束作用。
二、目前我國公司財務管理中融資方面存在的問題
（一）上市公司中國有股一股獨大，行政干預嚴重
我國上市公司大都為國有企業，在其上市之初已作出特殊股權安排，變現為上市公司后，股權結構復雜、未流通股比重大，國有股一直處于控股地位，行政干預大。主要表現在：公司高層管理者依然從原有公司產生，中小股東監督約束軟化，公司的重大決策仍掌握在控股股東手中，約束激勵不大，上市公司很難形成與公司經營目標相適應的決策目標。加之大量國有股、法人股不能流通，使公司控制權難以形成。
（二）有的上市公司作為股權融資主體行為不規范
作為股權資金的需求者，一些上市公司只把股票市場當作籌集中長期資金的場所，而忽視股票市場的制度創造和股票投資者的正當權益，被認為是上市“圈錢”。他們或是弄虛作假，欺騙主管部門和投資者；或是批露不準確信息，誤導市場預期；或是違背承諾，隨意改變募集資金的投資方向；甚至不惜犧牲廣大投資者的利益，用籌集到的巨資炒作自己的股票，造成中小投資者墜入云里霧里，使股票市場引導資源優化配置的價格信號大為削弱，股東約束機制難以發揮應有的作用。
（三）融資決策大都傾向于選擇成本收益最優的融資方式，但是我國有的公司不顧長遠利益，盲目選擇股票融資方式，造成融資結構失衡
研究結果顯示，進行外部股權融資的方法是我國公司融資的首選方式，幾乎成了“千軍萬馬過獨木橋”。國外公司融資的經驗也證明了這一點。在我國資本市場中，上市公司特別看重股權融資，忽視債權投資，深層次的原因在于股東對上市公司經理層的約束機制沒有建立起來，使得上市公司股權融資成本過低，上市公司經理層過分注重股權資本的控制權，而非專注于公司投資的回報，過多進行股權融資，融資結構不合理將會帶來股權收益率降低的問題，從而不利于股東收益最大化的目標。三、制定合理融資決策的建議
（一）無論公司的融資活動受何種動機驅使，公司財務人員必須認真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內達到最高的效率和最好的綜合經濟效益
由于公司融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務風險也是不同的。既然要從外部融入資金，公司就必須考慮融資以后應當保持一個良好、合理的財務結構和資本結構，使財務風險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體融資戰略下，設計多個融資方案，對這些方案進行財務上的優劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態選優。
（二）合理安排公司融資數量和期限
對于短期經營產生的流動資金借貸需求，公司應當盡可能利用賒購等商業信用方式減少對外短期資金的借入量。而必須從外部借入的短期資金，公司要在謹慎的現金預算基礎上做好到期償債計劃，然后以比較優惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉信貸協議等方式），切不可貿然進行短期融資，以免到期無法償債時又通過高成本高風險的長期融資來償付短期債務。這樣，必然會導致公司財務狀況惡化和財務風險增大。
（三）謹慎利用債權融資
在我國特殊的股權結構和借貸市場的條件下，債務對減少成本起著一定的作用。通過負債的硬預算來約束經營者的行為，達到實現對經營者有效監控的目的。因為在公司負債的情況下，經營者必須按時向債權人交納負債的利息和本金，否則，將受到懲罰。在這種潛在損失的威脅下，如果公司面臨足夠多的債務，公司的管理者會致力于改善公司經營，減少揮霍浪費，能起到一定的促進督促作用。不過應注意的是：債務的過度增加可能產生股東侵蝕債權人利益的問題，而且由于目前債務市場的種種限制使得債權人不能運用利率機制來有效控制資金借入者的借入數量，這樣很容易導致其過度負債，遇上財務困難會使公司不堪重負，效益下滑。
（四）加強宏觀建設，促進公司作出正確的融資決策，優化公司的財務管理
1.強化銀行的監控機制
銀行借款在公司融資中占有重要地位，是公司的主要外部資金來源，銀行作為公司最大的債權人，將有監督貸款公司的主動力，而且銀行本身就具有監控經濟系統的職能。要充分發揮銀行在我國公司治理結構中的監控作用，讓銀行監督公司貸款情況，甚至提出合理建議以提高公司治理效率，使公司的治理結構協調。
【關鍵詞】上市公司；股權激勵；問題；對策
一、我國上市公司股權激勵存在的問題
（一）政府治理層面存在的問題
1、資本市場不健全。首先，資本市場上股價的波動受到多方面因素影響，例如國家政策、經濟周期、公眾信譽度等。其次，我國資本市場存在信息披露不及時、信息不對稱，莊家操縱股市等現象，因此，高管人員的努力程度和公司業績及股票市場價格不成比例，降低股權激勵的作用。
2、相關法律法規體系不完善。從我國法律法規的發展歷史看，股權激勵的政策環境還不成熟，在實施過程中面臨著許多的困難。譬如，已頒布的法律中沒有明確規定股權激勵計劃有效；股權激勵計劃在稅收和會計制度方面缺少相應的規定；對于股權激勵方案中的業績考核指標也只有建議性的參考。
3、經理人市場不成熟。大多數的經理人都是由行政部門命令，如果經理人的選拔不能通過公開公平的市場手段完成，那么經理人的個人素質得不到保證，因此即使是在毫無瑕疵的大環境中，股權激勵都無法有效、實施，其積極作用無法發揮。
4、上市公司股權激勵的監管力度不夠。由于法律法規不健全、政府干預過度等致使我國資本市場的監管力度不夠，一系列的不良后果隨之產生，例如提供虛假信息就給上市公司提供了機會，提高了管理人員操縱股權激勵的可能性。
（二）公司管理層面存在的問題
1、公司治理結構不完善。公司治理結構是指對公司進行管理，控制，及運作的機制和規則。盡管我國目前許多上市公司已經形成股東大會、監事會、董事會一體化的管理體系，但在實際運作中，我國上市公司的董事會、監事會仍由內部人構成。通常管理層自主決定股權激勵的相關決策，使股權激勵變為管理層 “自己獎勵自己”，失去了其本來的激勵意義。
2、股權激勵自身缺陷。①股權激勵對象考核方法單一。目前我國上市公司的業績考核方法而言，基本為傳統的業績考核標準，主要是使用凈利潤增長率、ROE或 EPS 等，使用的財務指標不全面，非財務指標涉及也較少。
②股權激勵機制的激勵力度有待加強。管理者的持股比例較低，使其無法將股東利益與自身利益緊密結合起來， 甚至導致管理者追求短期行為，導致股東的權益受損害。
③股權激勵行權指標過。低問題。上市公司的行權條件參考于經營業績，然而，行權要求的門檻太低，凈資產收益率都低于實際凈資產收益率，十分容易就達到要求，這使得激勵計劃有變相成為福利計劃的趨勢。
3、管理層存在道德風險。目前我國上市公司管理者的任期普遍有限，加之與股東的利益方向具有不一致性，使得上市公司的高管很容易會在其任期范圍內更傾向于采取短期經營行為，以謀取更高的自身利益。
4、缺乏股權激勵必要的配套制度保障。①會計制度層次。公允價值估計沒有可參考的、具有建議性的規定，各個企業采取的方法大不相同；股權激勵費用的分攤規定不夠詳細，增加了公司的隨意性。②稅收制度層次。股票期權的行權日，激勵對象無法從股票交易中獲取利益，但卻立即交納個稅，對股權激勵計劃的施行也造成了負面影響。
二、改善我國上市公司股權激勵的措施
（一）政府治理層面問題的改善措施
1、加強有效穩定的資本市場的建設
適度擴大股市規模，提高上市公司的入市質量；建立嚴格的信息披露制度，加大執法力度；改善投資結構，大力發展規范的機構投資者；嚴格對資本市場中中介機構的監管。
2、建立健全各種相關法律法規
健全法律法規對實施激勵計劃的企業進行規范和管理；建立一套切實可行的內外部監督管理機制；確保股權激勵在公開公平的基礎上，得到全方位指導，監督與保障。
3、建立和完善經理人市場
加快經理人市場的建設，不斷完善選拔制度，廢除經理人行政任命制度，充分發揮市場的選拔、監督作用，為經理人創造公平競爭、嚴格監管、有效流通的市場環境。
4、加強對上市公司股權激勵的監管
監管部門在審核、批復企業公布的股權激勵方案、監管股權交易及企業信息的披露時，都必須采取最高要求，嚴厲杜絕、打擊一切不正當行為，并且作為政府部門，不能有、受賄等惡劣行為。同時審批速度需加快，盡快實施符合要求的股權激勵。
（二）公司管理層面問題的改善措施
1、優化上市公司內部治理結構
完善獨立的董事制度，應適當增加獨立董事的比重，引進外部董事；加強監事會和獨立董事會的評估審核監督，定期了解財務、經營狀況；嚴格控制好財務報表，防止發生舞弊，避免股權激勵成為管理層的“自我激勵”手段。
2、合理設計股權激勵方案
①股權激勵模式的選擇要多樣化。不同的激勵模式都有各自的優缺點，在選擇時可結合公司的行業性質、企業特點等因素選用混搭模式，從而達到最優的激勵效果。
②股權激勵強度要適中。激勵不足，管理者很難嘗到被激勵的好處，從而積極性不高；激勵過度，使得獲得獎勵相對容易，管理層就沒有理由把更多的時間和精力用來為公司服務。
③業績考核制度的建立要科學。采用多種業績考核指標結合的激勵體系，也可考慮財務與其他非財務的指標相結合，對反映公司業績的定量指標進行專門的獨立審計。
3、降低管理層的道德風險
培訓上市公司管理層，使其認識到自己所承擔的管理職責和在公司長遠發展中的重要性；管理層應嚴己自律，努力提高工作效率。
4、為股權激勵提供的保障制度要配套
