時間：2023-06-21 08:58:09
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇房地產行業估值，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
綜觀今期的強勢行業排行榜，周期性行業重返強勢，銀行、地產、鋼鐵、港口、建筑工程等行業占據了上漲榜的前五強。其中，銀行行業強勁反彈，排名大幅上升34名至第42名；房地產行業也跟隨其后，排名攀升22名至第41名。
銀行：高舉領漲紅旗
《銀監會2010年報》顯示：2010年中國銀行業金融機構實現稅后利潤8991億元，同比增35%；截至去年末，存貸比為69%，同比下降0.1%；整體加權平均資本充足率12.2%，比年初上升0．80%，281家商業銀行的資本充足率水平全部超過8%；商業銀行整體撥備覆蓋率水平首次超過200%，達到217．7%，風險抵補能力進一步提高。
在對銀行業年初以來的經營情況分析可以判斷出上市銀行一季報超預期的必然性以及二季度業績持續改善的可信性。在考慮了差額存款準備金率的影響后，各家銀行無論是信貸規模還是減值準備提取都會呈現出平穩的態勢，而相對緊缺的授信額度又會刺激息差的繼續上行。可以說，2011年的銀行業是業績實現最有保證的一個行業。而緊縮背景下大部分行業的業績會明顯低于預期，使得銀行業作為業績確定性較高的行業受到了明顯偏愛。
CPI在下半年逐步回落的趨勢將為銀行股和大盤的強勢提供有利的宏觀和政策環境。銀行一季度和二季度的業績在以價補量的策略下將會非常優異，而這又反過來促進了資本市場對銀行股估值的回升。各種不確定因素，特別是對銀行不良資產的擔憂情緒將在地方平臺貸問題逐步解決過程中獲得釋放，而房地產方面的風險短期來看尚不能對銀行盈利構成實質性威脅，且超預期的房地產危機產生幾率較小。
中信建投表示，銀行業屬于親周期行業，在經濟增長率上行的周期中，銀行板塊理應上行。對于二季度我們更加樂觀，因為經濟增長率上行和通脹率下行的宏觀條件可能在三季度出現，銀行板塊提前一個季度反映宏觀面，從而二季度是投資銀行板塊最佳的時間窗口。
房地產：春意盎然
40多個城市公布2011年房價調控目標。調控目標模糊，房價調控的漲幅上限比2010年實際漲幅還要高，僅北京目標為“穩中有降”。目前已經出臺2011年房價調控目標的城市有近40個，都將調控目標定為不高于當地GDP增長速度或居民可支配收入的增長速度，并沒有更為嚴厲指出。
房地產行業地位短期難以改變。“十二五”規劃中房地產行業不再是支柱產業，但無論是從房地產行業投資占GDP和固定資產總投資的比例，還是土地收入占地方政府財政收入的比例，以及房地產對經濟的貢獻來看，房地產行業地位短期難以改變。調控政策的目的是維持行業平穩發展，并不是打壓，即使在保障房大規模建設的情況下，房地產行業未來仍有很大的發展空間。
渤海證券表示，當前估值已較充分的反映了行業基本面的較悲觀預期，未來隨著政策后市場的平穩發展，估值有望提升。依據去年新開工面積和銷售周期判斷，二季度主要城市推盤量將會明顯增加，限購城市成交量盡管難有顯著起色，但會好于預期，有所回暖，而非限購城市則會保持自然增長，迎來成交量的大幅增加。而從房價來看，目前40個城市調控目標的出臺已基本穩定了房價預期，房價或可能出現小幅上漲。目前各地政府更多的是對前期調控政策的落實，抑制商品房投資，加大保障房建設力度，二季度出臺新的嚴厲政策的可能性相對較小。盡管近期房地產估值已經得到部分修復，但仍處于歷史較低位置。綜合而言，我們對行業仍然維持看好。
2010：地產股被綁架
在這里，我們不妨回顧一下房地產股票的走勢。為分析方便，這里采用申萬行業指數中的房地產指數作為討論標的。該指數在2009年7月份，曾經沖高到4396點，而當時股市也處于2008年底反彈以來的高位，滬市綜合指數為3478點。這以后，房地產股票隨大盤一起調整，在9月初申萬房地產指數探底2962點，此后又再度反彈，在11月下旬上行到4257點。在這段時間，盡管申萬房地產指數的表現是屬于隨波逐流的，可就行情強度而言，領先于大盤，表明受到投資者的推崇。但在這以后，房地產股票開始明顯走弱，特別是自2010年4月中旬起，出現了連續暴跌，到7月初已經回落到2310點，而這個時候上證綜合指數大體是在2319點。相比2009年8月份的高點，上證綜合指數下跌了33.32％，而申萬房地產下跌47.45％，顯然房地產股票超跌非常嚴重。不過，這以后的局面出現了變化，在2010年11月份的反彈中，申萬房地產板塊上行到了3184點，其后盡管又一次回探到2653點，但表現已經明顯強于大盤。進入2011年，這種強勢局面得到了進一步體現。
通過這樣的點位描述，人們不難發現：第一，較之大盤來說，房地產股票通常是比較強的；第二，國家的房地產調控政策，對房地產股票構成了直接的利空，是其行情低迷的主要原因。這就帶來兩個疑問：為什么房地產股票往往會強于大盤?而對房地產行業的調控，又如何改變了這種局面?對于前面一點，并不難回答，2008年底國家出臺政策，刺激經濟發展，其中房地產行業得到了不少優惠，包括調減房地產開發商在開發過程中的自有資金比例，提高首套房的按揭乘數，銀行按揭利率實行七折以及降低交易環節中的稅負成本等。回頭來看，這些政策起到了立竿見影的作用，原本低迷的樓市一下子活躍起來，房價從2009年春季超重新上漲，并且越漲越快。顯然，這時房地產企業得到了較大的實惠，經營狀況迅速改善，效益大幅度提升。整個行業如此，相關的股票當然就表現好了。其實，一個明顯的事實是，近20年來，中國的房地產行業一直保持了很高的景氣程度，甚至被稱為“暴利行業”，在這個行業中的上市公司，只要經營規范，大體上就差不到哪里去，這也是該行業指數經常能夠強于大盤的主要原因。
而后面一點，通常的解釋是，當國家采取措施強力調控房地產市場時，雖然由于流動性等原因，房地產只是出現成交萎縮而價格未必下跌的局面，但對于房地產股票來說，則構成了直接的沖擊。因為調控本身會改變人們對未來房價走勢的預期，而這種預期的改變首先會影響到人們對開發商盈利能力的判斷，進而調低投資評級。這樣一來，房地產股票就會率先開跌。去年4月公布“國十條”，號稱是“史上最嚴厲的房地產調控政策”，房地產股票應聲而跌，拖累整個股市下跌。這時，由于人們的證券資產大量縮水，結果導致了大家更買不起房。不過，在這里人們看到的一個現實是，房地產股票遭到了房地產行業的綁架，成為一個犧牲品。
2011：地產股價格修復
時間過去了幾個月，盡管社會上不時出現圍繞房價的口水戰，但―個客觀事實是，房價并沒有出現實質性的下跌。甚至種種跡象表明，由于大量剛性需求的存在，房地產市場還存在成交回升、價格上漲的可能性。也就在這樣的背景下，去年9月底，國家又公布了調控房地產的“新五條”。此刻，調控已經發展到限制購房、增加保有環節成本及擴大供應了。然而，在總體供求關系失衡以及土地價格不斷上漲的條件下，這樣的措施也難以真正起到打壓房價的作用。證券市場上的投資者發現，由于房價屢調屢漲，房地產行業的景氣程度仍然處于高位，而且多數開發商的資金狀況十分良好，并沒有出現斷裂。這樣一來，房地產公司的內在價值與其股票的估值，就存在了太大的反差。人們反思了半年多來的房地產股票操作思路，感覺陷入了一個極大的誤區，客觀上房價不可能大跌，房地產行業仍然能夠保持很好的盈利能力，房地產公司還是處于高增長時期。萬科宣布2010年的銷售規模突破1000億元，并且表示未來將向3000億元的目標挺進，這等于向人們發出了一個對房地產股票進行價格修復的明確信號。也就是從這個時候開始，股市上的房地產板塊開始強于大盤，顯露出了新的生機。
這里需要指出的是，時下房地產股票平均市盈率大體上還處于2008年底的水平，超跌是比較嚴重的。反過來說，投資價值也是明顯的。由于房地產公司特殊的會計規則，它在賣出商品房、收到全部賣房款以后，還不能馬上確認收入，這筆錢只能作為預收款，必須等到給業主辦完產證以后，才能計入收入。這樣，反映在財務上，就是其收入及利潤的實現，往往會比售房進度晚不少時間。現實情況是，很多房地產公司2011年的利潤實際上已經收入囊中了，只是還沒有在會計制度上確認而已。并且，有的連下一年上半年的利潤也已經有了眉目。這也就意味著，從常規的角度來看，房地產公司的業績確定性相當高，成長性也很突出，相應的，投資風險自然會比較小。現在投資者之所以對房地產股票感興趣，其中最重要的原因就在于，其估值很低，而未來的業績有把握。
政策風險仍需加以防范
當然，再往后會怎么樣，就比較難說了。畢竟房價的走勢還充滿較大的不確定性。所以，比較保守的估計是，未來它會保持相對穩定的格局――即成交有所活躍，房價大致平穩。而這樣的話，無疑為房地產股票的行情提供了一個保證，簡單算下來，其估值修復還會有30％左右的空間，也就是有望將原先超跌的部分補回來。但在這以后再要持續地強于大盤，現在看來未必很現實。畢竟，房地產調控政策沒有絲毫的放松，政策風險不能不加以防范。
關鍵詞：房地產行業 財務報表 審計
目前我國的地產市場發展速度非常快，短短的幾年時間幾乎成為了GDP的主要增長點。房地產企業也如雨后春筍般快速崛起。但這也導致了房地產企業發展不健康，行業內魚龍混雜，在對房地產行業財務報表的審計過程中發現的財務欺詐行為比比皆是，但是對房地產行業的財務審計卻存在很大的風險。
一、房地產行業的特點
房地產行業是多項目的綜合體工程系統，它牽涉到投資、策劃、廣告、銷售、建筑設計、建筑施工、監理、物業服務、裝飾、材料供應、商業等。房地產行業從事的不是建筑活動，而是經濟活動。它涵蓋了從土地取得、項目策劃、項目規劃設計、建設實施、銷售及后期物業管理的整個過程。它的主要經營目的是通過建房賺取合理的利潤，通過利用各種手段達到最高的銷售利潤、最短的銷售時間、最小的銷售成本。房地產行業的計劃項目投資額和實際支出投資間往往存在著很大的差異，開發商和承建商之間的合同關系非常復雜，因土地征用方式不同和地段等因素造成的成本、收入、存貨、應交稅金等難以精確估值。據調查顯示，從2005年深滬兩市的房地產開發企業的審計報告來看，共有33家公司，其中出具標準無保留意見審計報告的22家，占67%，而出具非標準無保留意見審計報告的卻有11家，占33%。這充分表明了因房地產行業的特殊性及其行業特點導致了房地產行業財務報表審計有很大的難度和風險。
二、房地產行業審計常出現的風險
1.對成本和收入的確認
首先是房地產行業開發成本的確認存在著風險。房地產行業的開發成本構成主要包括：土地獲得價款、開發前期準備費、建安工程費、社區管網工程費、園林環境工程費、配套設施費、開發間接費、稅費類成本。
在這些房地產開發成本中，土地價款比重較大，其變數也較大。這是因為土地取得的方式有招拍掛、協議出讓、正轉農村集體土地、舊城改造、合作集資建房等，土地取得方式直接決定了房地產成本的大小。另外，在實際審計中還經常會碰到幾個開發項目共用一塊土地和一次征地分期開發的情況，這更增加了確認土地費用的難度，同時也增加了審計的固有風險。配套設施費用的審計核實也存在著固有風險。由于配套設施一次到位或配套設施費用預入賬差異造成了此種費用估值差異，增加了審計風險。對利息費用的計算同樣也會因利息計提、分配的標準和會計周期的劃分都會影響這一部分的成本計算。
其次是房地產行業收入的確認。注冊會計師在進行收入確認審計時常遇到的難題是在竣工驗收至竣工結算之間的房屋銷售是否該作為當期的銷售收入，辦理了產權移交手續但尚未開具發票或結算賬單、開具發票單未辦理產權移交手續的情況是否應確認為收入的問題。而對于此類問題依據目前的相關制度和規定不能確認為收入，這就使得有些房地產企業利用這一規定進行人為的利潤調整來推遲收入的確認。這些都大大增加了對房地產行業審計的控制風險。
2.對存貨的審計
由存貨盤點困難帶來的審計風險也不容忽視。會計準則規定：在建工程轉固定資產，必須有所有的工程支出發票，沒有發票不能計入在建工程科目，在固定資產完工后，要有工程驗收記錄、工程結算單，需要強制檢測安全性的固定資產還必須取得相關主管部門的檢查認定報告。以上單據齊全，就可以將在建工程結轉為固定資產。房地產開發企業的存貨在資產總額中占有相當大的比例，存貨審計存在許多困難。首先，從金額上看，從受讓土地到開發完成轉入銷售環節前，費用滯留周期長，核算復雜。而且項目大小不同，成本構成也不同。一些銷售是按照計劃成本結轉，這樣滯留在開發成本中的金額也就存在較大的不確定性，必須獲得第一手資料，才能最終確認開發項目開工數量、在建項目數量和結轉開發產品數量及相關的成本金額。其次，從數量上看，因為完工的產品數量較多較散，并且核算面積不僅存在技術上的難度，而且也將增加審計的成本。另外，驗證存貨所有權是否有出租或出租不入賬的房屋、是否有用于安置的周轉房等等也存在一些困難。
3.應交稅金問題
一項調查顯示，某房地產企業近三年總共開發房產近6萬平方米，實際繳納各種稅費基金近700萬元，少繳、漏繳、隱匿、偷逃各項稅費基金達190萬元之多，占實際繳納稅金額的28%。審計結果表明，應交稅金的復核是對房地產行業財務報表審計的一項亟待解決的重大問題。對應交稅金審計的風險主要來源于以下幾個方面：首先是開發企業方面，由于經營機制不合規、法規執行不嚴格、財務核實不規范等因素造成的欠繳、漏繳、拖繳稅費，賬外收支行為，會計核算不真實，弄虛作假行為等問題都給應交稅金的審計復核帶來了很大的風險。其次是征管機關方面，因收入征收不到位造成應征未征、執法稽查不到位造成應查未查、監管工作不到位導致應管未管，給房地產企業提供了鉆空子的機會。第三是地方政府及其部門存有擅自出臺一些減免稅費優惠政策吸引外地客商開發投資的行為，造成審計人員對稅費取證困難，亂收費、搭車收費和變相攤派導致稅費項目和分攤確認模棱兩可，增加審計人員對房地產行業應交稅金審計的風險。
參考文獻：
1月5日，媒體報道，有記者4日從接近國家稅務總局的權威渠道處獲悉，今年稅務部門將在全國范圍內開展房地產模擬評稅，物業稅“空轉”工作在部分地區試點了6年多之后，將推廣至全國。
2009年底行業政策收緊信號明確，收緊時間遠超預期。房地產行業與國民經濟存在一定程度上一損俱損的特殊性，這使得國家對于房地產行業相關政策的推出顯得更加微妙。國家的初衷在于既不希望看到剛剛振興的地產市場迅速冷卻，也不愿意地產市場泡沫過度，從而使得經濟過熱、甚至造成民生問題。但是考慮到目前的房價水平對行業、甚至是整個民生已經構成了不利影響，因此我們認為后期對地產的調控依舊會是常態。政策調控的影響將日益顯現，行業面臨調整壓力。
調控祭出行業調整明顯
2009年12月整個行業處在政策調控加劇的預期之中。這直接造成板塊市值出現連續縮水，恐慌情緒頗盛。12月份房地產板塊下跌8.62％，滬深300指數上漲1.82％，符合我們的預期，我們已于14日下調評級，房地產板塊投資評級為“中性”。在我們年度策略中也早已指出房地產已進入調整期。
在12月的漲幅中，漲幅前列的集中在重組地產股、概念股。主要的原因是房地產板塊上漲已到一定高度，需要調整，而某些受益于實質性重組的地產股具有真實的上漲需求，如廣宇發展。另外，一些概念股受到概念炒作的支撐，如期貨概念股新黃浦。
市場自身有調整需求
房價11、12月受政策到期的影響，呈現價升量漲的態勢。根據國家統計局公布的數據，11月份全國70大中城市房屋銷售價格同比上漲5.7％，漲幅比10月份擴大1.8個百分點，環比上漲1.2％，漲幅比10月份擴大0.5個百分點。新建住宅銷售價格同比上漲6.2％，漲幅比10月份擴大2.2個百分點，環比上漲1.5％，漲幅比10月份擴大0.6個百分點。房價同比和環比漲幅均創年內新高。
而居民可支配收入上漲較為穩定，不支持房價的連續飆升，房價收入比已超過合理位景上限。
收入情況并不支持房價的持續上漲，具體來看：1)根據上海統計局上半年統計數據城市居民人均可支配收入14965元，同比增長7.6％。其中，工資性收入10290元，增長3.8％；轉移性收入3638元，增長20.3％。這說明消費品上漲的基礎并不牢固，以政府轉移性支出為主導的收入增長的持續性不強，房價上漲的基礎也不穩固。2)上半年，上海市居民家庭人均財產性收入263元，比去年同期增長30.4％，增幅為四大收入來源中最高。無疑受到了上半年寬松貨幣政策和股市上漲的影響，但這種財富效應在明年收緊貨幣的條件下的持續性存在很大的不確定性。
政策調控影響將日益顯現
2008年銀行信貸的天量投放，寬松的貨幣政策已經促使高儲蓄流向了房地產領域，房地產交易量爆發式增長，房價的上漲速度可與2007年高峰期媲美。如果不再采取措施，會使高儲蓄加速流向房地產，如1990年前后的香港，炒作房地產，樓價飆升，龐大的資產泡沫迅速推高當地的成本水平，使得香港平均同比通脹率高達10％，房地產市場的泡沫化是政府不愿見到的。
在過去的一個月中，政府出臺了一系列遏制房價過快上漲的政策，12月9日，國務院總理主持召開國務院常務會議，研究完善促進消費的若干政策措施，其中關于房地產的政策措施為：個人住房轉讓營業稅免時限由2年恢復到5年。12月17日，五部委聯合下發《關于進一步加強土地出讓收支管理的通知》，明確開發商“首付比例不得低于全部土地出讓款的50％”。
這些措施對房地產市場已經產生了一定的影響，根據我們的草根調研，最近中介較為冷清，買房者觀望情緒較為濃重，交易量也有較大回落。我們認為此次調控的影響將日益顯現。
未來房價或高位盤整
如我們上文分析，居民的收入和貨幣因素并不支持房價的進一步快速上漲，經過一年交易量的連續上升，目前部分城市的日均交易量已達到2007年高峰水平后有所回落，進入1月份后，價格將到階段高位，投機需求將有所減弱，成交量將小幅下降。
銷售價格將高位盤整，即使向下調整，幅度也將較小，主要原因是銷售面積與竣工面積依然維持供不應求的局面。
根據國家發展改革委、國家統計局調查顯示，11月份，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲5.7％，漲幅比10月擴大1.8個百分點，環比上漲1.2％。1－11月竣工面積累計4.42億平米，同比上升25.98％。1-11月銷售面積累計7.52億平米，同比上升53.01％。在建施工面積同比增速為17.21％，比較穩定，雖然房價有調整壓力，但短期供不應求的情況對房價有支撐作用，銷售價格將在高位盤整，或有小幅調整。
估值上升空間有限
截止2009年12月初，深滬房地產板塊動態PE30.8、PB4.25，目前估值在歷史平均水平。由于房地產市場房價和交易量已到階段性高位，估值上升空間有限。而且，房價或有調整，由此，對于NAV估值大幅上調的可能性較小。
未來估值的提升依賴于板塊盈利的持續提升。2010年主流公司的盈利將持續改善，估值仍有提升空間，優質龍頭公司具有吸引力。
房地產將進入正常調整期
也許，這些足以構成地產股春季攻勢提前開啟的理由；可是，這些可能只是地產股沙漠之旅的一場海市蜃樓。
歷史總在重演。初春時節，我們以為10塊是萬科的底價；炎夏時節，我們以為9塊是萬科的底價；深秋時節，我們以為8塊是萬科的底價；寒冬時節，我們以為7塊是萬科的底價。一次又一次，我們感慨于周期力量的可怕；可是一次又一次，我們依然以估值來研判價值。
歷史總在重演。遙想三年前，“地產+X”成為板塊內部的香餑餑，行業轉型前所未有的成為市場熱議的主題。公司涉礦了，股價上漲了；股東增持了，估值修復了；周轉加快了，市值提升了。可是周期的力量如此的可怕，以致于前期的上漲成為后期下跌的理由，以致于種種上漲的假象都成為不可持續的海市蜃樓。掩卷長思，今日行業之轉型，與昔日行業之轉型又有何本質區別？
歷史總在重演。每次我們都樂觀甚至理智地認為今日不同于往日，可是每次我們都失望地發現今日只是昨日的重現。也許我們永遠無法戰勝人性，但是我們只求盡可能的多一點理性。也許在人性與理性的斗爭中，勝利的終歸是人性，但是理性每多占一點上風，未來就每多一絲美麗。
年前反彈終被證偽。雖然在流動性超預期改善的催化下，地產股年前一度出現了短暫的反彈，但是整個1月地產板塊依然下跌了4%，并且招保萬金等主流品種持續領跌，基本印證了我們持續看空1月的判斷。
A股有開門紅的傳統，地產股也有春季攻勢的慣例。從過去十幾年的經驗來看，春節前一個月地產股上漲的概率為70%，而2月份地產股跑出絕對收益的概率更是高達75%。2月地產股企穩反彈，因為每年的年初信貸相對寬松，而2月處于宏觀數據真空期，經濟和行業基本面的走勢暫時無法驗證，周期春節攻勢的假象可能重現，而已經明顯超跌的地產股無疑具有較強的博弈價值。
我們判斷，年后流動性階段性緩解的局面可能持續一段時間。自IPO重啟后，2月份恰逢新股發行暫停，而房價漲幅收窄的跡象也愈發明顯，短期內地產股面臨的政策環境相對寬松。開發商1月銷售和年報業績超預期，而上市公司也不斷釋放利好信號，以期增強投資者對于行業轉型和公司股價的信心。
盡管從市場博弈、政策環境和公司意愿來看，2月地產股出現了一波企穩反彈，但是我們仍然認為行業反彈的趨勢難以持續。
首先，年初以來房貸改善的程度明顯低于市場預期，這不僅歸因于流動性的內憂外患（QE退出、利率市場化改革和經濟去杠桿），更歸因于金融部門對于地產中長期前景的預期惡化，而上述兩大因素目前看不到根本性好轉的可能；其次，行業周期向下和經濟轉型的趨勢漸成共識，即使2月基本面環比改善明顯，也無法根本性改變市場對于地產股的悲觀預期，行業暫時看不到趨勢性行情產生的可能；最后，房地產行業體量龐大，無論是實體層面的模式轉型，還是資本層面的市值管理，短期對地產股的邊際影響有限。綜上所述，房地產行業難以依靠模式的轉型來充分對沖周期的向下，類似零售股2013年的趨勢性反彈邏輯不太可能在地產板塊重演。
關鍵詞：會計準則；公允價值計量；房地產行業；投資性房
一、房地產行業上市公司投資性房地產公允價值計量應用現狀
（一）采用公允價值計量的上市公司數量統計。截至2014年4月30日，滬深兩市房地產行業（CSRC行業分類標準）A股共有131家上市公司披露了年報，其中滬市有68家，深市63家。對投資性房地產項目采用公允價值模式進行后續計量的共有15家，其中滬市7家，深市8家占房地產行業A股上市公司總數的1145%，而采用成本模式后續計量的有116家，占比8855%。
（二）公允價值確定方法統計分析。統計顯示，這15家上市公司主要采用相同或類似房地產的市場價格、資產評估機構提供的評估價格這兩種方法確定自身擁有的投資性房地產的公允價值。其中有5家上市公司采用相同或類似房地產的市場價格，有5家采用資產評估機構提供的評估價格，還有3家上市公司公允價值的確定方法沒有明確披露，2家未披露。
（三）計量模式轉換引起報表數據的變化。投資性房地產后續計量由成本模式到公允價值模式的轉換應作為會計政策的變更進行會計處理，企業會計準則對該項會計政策變更要求采用追溯調整法，并相應對變更前一年的比較財務報表進行追溯調整。
由以上數據分析可知，投資性房地產后續計量由成本模式轉變為公允價值模式所做的追溯調整會引發財務報表中投資性房地產、遞延所得稅負債、所有者權益、公允價值變動收益、所得稅費用、凈利潤等項目的巨大變動。
二、公允價值計量在房地產行業運用中存在的問題
通過對公允價值計量在投資性房地產中的應用狀況分析，并對比公允價值準則的規定，發現了我國房地產行業在運用公允價值計量模式過程中存在以下幾點問題：。
（一）公允價值的應用導致企業業績不穩定。對于房地產行業上市公司而言，采用公允價值模式對投資性房地產進行后續計量，不需要對投資性房地產進行折舊和減值，資產負債表日公允價值與原賬面價值的差額計入當期損益，投資性房地產也以公允價值重新入賬，對于企業的資產、利潤、所有者權益均有較大影響。以金融街為例，實現歸屬母公司所有者的凈利潤3.88億元，較上年同期下降55.53%。顯然，公司一季度業績是符合預期的，導致凈利潤大幅下滑的主要原因是2012年同期美晟國際廣場竣工帶來公允價值變動收益7.7億元，而2013年一季度公允價值變動損益為0。可見，公允價值變動損益的大幅下滑是公司凈利潤下降的關鍵所在。
（二）公允價值計量易成為操縱利潤的工具。公允價值再度啟用，說明我國市場環境得到明顯改善，但對于投資性房地產的公允價值的確定而言，無論以相同或類似條件的市場價格還是評估價格為依據，在客觀價值的基礎上都存在人的主觀判斷，使得企業操控利潤的行為有了可乘之機。
三、公允價值計量應用中存在問題的原因分析
（一）市場環境的限制。近些年，我國房地產行業發展呈上升趨勢，采用公允價值計量更有利于反映企業的實際價值，但相比于發達國家而言，我國房地產市場環境仍不完善，缺少穩定性，一些企業不愿轉換為公允價值模式，以避免潛在的不利影響。同時，公允價值的應用條件還不是十分完善，在我國只有核心地區才存在活躍的市場價格，大部分企業受市場條件的限制依舊延續使用成本模式。
（二）企業對自身成本效益的權衡。成本效益的配比是上市公司在選擇公允價值計量模式時需要考慮的又一因素。由于我國房地產市場的條件不是很完善，許多企業不能從市場上直接獲取房地產的活躍市場價格，要確定公允價值就需要聘請獨立的資產評估機構進行估值。企業需要投入大量的人力、財力等，是一項重大的成本支出。然而公允價值計量模式的效用并不能在短時間內顯現出來，并且需要穩定的經濟環境。
四、公允價值計量應用的改進對策與建議
為促進公允價值計量的規范應用和發展，本文提出以下幾點對策與建議。
（一）加強公允價值計量和信息披露的監管力度。《企業會計準則》對于投資性房地產公允價值計量和披露都有嚴格的規定。《企業會計準則第39號――公允價值計量》對此進一步加以強調和細化。對比上市公司在年報中披露的內容，可以發現，一些采用公允價值對投資性房地產進行后續計量的企業并沒有嚴格執行準則的規定，許多相關信息未披露或沒有明確說明。要進一步推進公允價值計量的應用，就必須加大對上市公司準則執行情況的監督與控制力度。
（二）加強對評估機構的資質審查和獨立性監管。由資產評估機構提供的評估價格是上市公司確定投資性房地產公允價值的重要依據之一。因此資產評估機構在公允價值的運用中擔任著重要角色。然而，目前我國評估機構的質量參差不齊，在為企業服務過程中也常常“不獨立”，從而使公允價值失去了真實性、客觀性。故建議相關部門提高資產評估機構的準入門檻，并定期進行資質審查和獨立性監管，加大懲處力度，以加強評估機構業務執行過程中的規范性、獨立性，為公允價值的運用提供良好條件。（作者單位：東北財經大學會計學院）
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各大銀行在2009年進行了大規模放貸，很多人以為這些資金都是放貸去了地產行業，卻不知很多資金其實是去了低風險的基建行業，而不是房地產行業。2008年房地產行業綁架了銀行業，所以國家不敢動房地產的調控，但是等2009年銀行業逐漸降低了對地產行業的依存度，2010年，國家直接拿房地產行業開刀了。這些銀行形成的放貸風險，隨著國家對地產調控的深入，風險也在加劇。但問題是，這些投資者只想到壞的一面，而沒有深入去思考好的一面。
這些銀行在2009年大規模放貸，而它們同樣也在2010年在二級市場上進行了天量融資，這些大家擔憂的風險都在進一步下降了。一旦這些風險逐漸減小，那么銀行的利潤就因為2009年的天量放貸而形成業績爆發式的增長。試看，2011年第一季度各大銀行股的業績就超市場預期了。
銀行股后市肯定會有行情，而且是波段性的上漲大行情，這個筆者在之前的《春天里的銀行股最給力》可以得知，而我們目前私募基金重倉布局的也是銀行股。并且也有了10%以上的盈利了，我會緊緊抱著大牛股不動。再者，從近期大象股農業銀行（601288）、工商銀行（601398）和建設銀行（601939）的價格趨勢走勢即可以看出；指數絕對無須擔憂。不要相信券商以及所有股評所謂的每天短信提示市場風險，現在關鍵是你的持倉，必須符合當前的市場熱點：藍籌王者歸來。
近期市場指數沒怎么跌，但是部分個股卻跌得面目全非了，這有點像07年的5?30。出來混總是要還的，這部分創業板、中小盤個股以及一些醫藥、釀酒等防御個股，在2010年被機構炒翻了天，現在進行價值回歸，也很正常。但問題是，我們投資者的站隊要正確。2010年不買銀行和地產甚至鋼鐵股，那是非常對的，但是，如果你現在還沒有持有這些低估值的藍籌，那么你就絕對是錯的。狼來了，喊多了大家就不相信了，但是，相信筆者，這一次狼真的會來了，那就是藍籌王者歸來。
從建行的反復多次技術走勢上的K線N連陽，從工行最近的8連陽，從農行最近的11連陽，這說明什么情況呢？這一切的一切都說明市場的資金，或者說主力機構大資金，都在往低價、低估值的藍籌里扎堆買入了。我覺得現在的行情，或者二季度的行情，很可能跟07年的5?30之后很像。如果大家現在還不扭轉思維，那么到時候又將是賺了指數不賺錢了。其實，說真的，如果你對個股真的沒把握，沒信心，那就去買50ETF指數基金吧，起碼可以跟得上指數的漲幅。
現在大家要丟棄做中小盤個股或者創業板，或者醫藥股，或者釀酒等2010年大牛板塊個股的思維了。我們現在要把投資的眼光轉回到藍籌。未來二季度的行情主線將會是：藍籌加資源板塊的炒作。
煤炭和有色，在每一波市場行情里，都會有所表現的，不過大家要注意把握這是波段操作的品種，而且可以短期內迅速獲取暴利，但是不夠穩健。穩健的話，大家就建倉銀行和鋼鐵，地產股因政策利空，我不大敢說。
對于地產板塊，它們的走勢就相對難以分析和比較復雜了，但是，無論地產股遇到什么利空，它們現在都變成“小強”一樣打不死了。最主要的原因是地產股這兩年的業績無需擔憂，因為很多上市的地產公司已經提前把業績和利潤留給了今年甚至明年了。再加上地產板塊從去年以來調整至現在，底部橫盤的時間已經大概1年了，技術上已經調整得足夠充分了，再加上2010年優異的年報業績。因此，其實目前地產股的利空也是被投資者人為的恐懼因素放大了，目前的廉價地產股其實也是被低估了。
國家未來對房地產行業的發展思路必將是保障房和商品房“雙管齊下”的發展思路，所以，針對那些房價要“暴跌”的言論，筆者是極其不贊同的。房價會跌，但是絕對不會暴跌。究其深刻原因，大家通過對筆者上面分析的了解之外，還可以深入研究。
透過對銀行股和地產股的行業分析和政策理解，結合這兩大板塊的市場技術價格走勢，它們目前都已經通過大概1年的時間底部長期橫盤之后，機構的籌碼也吸納得非常充分了。目前，它們的技術走勢正突破年線，均線系統也呈現多頭排列了，后市會有一波上漲行情。
所以，對于后市的市場行情分析，筆者認為，在大方向上，是堅定看多的，但是對于那些高估值和高市盈率的創業板和中小板，以及2010年被機構爆炒的醫藥和釀酒類個股，比較看空。
關鍵詞:投資、地產行業、會計政策、分析
一、房地產行業投資性會計準則的出臺背景
近些年來,隨著我國住宅分配制度由實物分配徹底轉向了貨幣化分配,我國的房地產市場得到了迅猛的發展,全國各地商品房價格走進了一個上升通道,近幾年漲勢尤甚。我國現行會計制度下房地產按歷史成本記入企業的固定資產、無形資產、其它資產,并按其估計使用年限提取折舊、進行攤銷。但是,這種計提折舊后的固定資產凈值、或攤余價值往往不能反映投資性房地產的真實價值。投資性房地產在經過數年以后,它們的市場價值不僅可能高于其賬面凈值,而且還能高于其賬面原值的數倍,甚至數十倍。顯然,這種方法在很大程度上低估了房地產的市場價值,歪曲了企業投資的真實含義,不利于會計報表使用者了解企業的真實情況,并給企業當局進行利潤操縱提供了很好的機會與很大的空間,極大的損害了會計報表使用者的利益。在此背景下財政部審視時度勢,在新的企業會計準則中新增了《企業會計準則第3號——投資性房地產》。新會計準則規范了投資性房地產的后續計量與期末估值,謹慎性引入了公允價值的標準,給企業財務政策的選擇留下了一定的空間,也給廣大投資者及債權人、各級主管部門準確了解企業真實的資產及財務狀況提供了合法的保障。
二、新會計準則下房地產行業會計政策路徑選擇
1、成本計價與公允計價的選擇
采用公允價值對投資性房地產進行計價是目前國際上比較通行的方法,這樣使得公司的資產增值信息更透明,利于公司在資本市場獲得正確的定價,從而也有利于公司再融資,獲得資本市場的種種便利。從這個角度,公允計價可幫助企業更好的借助資本市場的力量來獲得發展。然而,會計核算方法的改變,只是讓公司的隱性價值顯性化,但并沒有改變公司的真實價值。因為決定公司價值的應該是企業的核心盈利能力和真實的資產價值,而非賬面利潤與賬面價值。成本法下,雖然要提取折舊或按期攤銷,減少了企業的賬面盈利,但卻可起到抵稅的效果,減少了企業現金流的支出。從而將價值保留在了公司內,有利于股東利益。因此,投資性房地產會計準則下是選擇成本計價還是選擇公允計價值得我們研究。
(1)不同類型的房地產企業會計政策的選擇不同
投資性房地產會計準則主要針對那些擁有大量投資性房地產的公司制定,對主要經營普通居民住宅的企業來說,除部分投資性土地儲備外,作為存貨的房地產遠遠大于投資性房地產,因而受投資性會計準則的影響較小(如G萬科(000002.SZ))。投資性房地產會計準則第十六條規定“自用房地產或存貨轉換為采用公允價值模式計量的投資性房地產時,投資性房地產按照轉換當日的公允價值計價,轉換當日的公允價值小于原賬面價值的,其差額計入當期損益;轉換當日的公允價值大于原賬面價值的,其差額計入所有者權益。”根據此規定,這種類型的開發公司如果選擇公允計價會計政策,一方面如果轉換當日的公允價值小于原賬面價值的,其差額計入當期損益(實為損失),降低了公司的凈利潤,反而將成本計價模式下隱性虧損變成了顯性;另一方面如果轉換當日的公允價值大于原賬面價值的,其差額計入所有者權益,在當期盈利能力不變的情況下,反而降低了公司的凈資產收益率,選擇公允計價會計政策對這類公司無明顯益處。
對擁有大量投資性房地產的公司而言,投資性房地產會計準則第七條明確規定“企業取得的投資性房地產,應當按照取得時的成本進行初始計量”,但第十條規定“在同時滿足:①投資性房地產所在地有活躍的房地產交易市場;②企業能夠從房地產交易市場上取得同類或類似房地產的市場價格及其他相關信息,從而對投資性房地產的公允價值做出合理的估計的條件下,在有確鑿證據表明投資性房地產的公允價值能夠持續可靠取得的情況下,可以對投資性房地產采用公允價值模式進行后續計量。”第十一條規定“采用公允價值模式計量的,不對投資性房地產計提折舊或進行攤銷,應當以資產負債表日投資性房地產的公允價值為基礎調整其賬面價值,公允價值與原賬面價值之間的差額計入當期損益。”由此可見,即使對那些擁有大量投資性房地產的公司來說,在取得投資性房地產時也應當以成本計價,只有在后續計量時在滿足一定的條件下方可采用公允計價。
“戴維斯雙殺”沒上演
“戴維斯雙殺”來源于美國知名的戴維斯家族，該模型鞫述估值和盈利預期對股價的同向加強作用，同時向上為“雙擊”，同時向下為“雙殺”。
1月份股市的調整，讓投資者一度擔憂出現“戴維斯雙殺”，該擔憂至今仍存在。回顧1月份股市表現，我們認為下跌主要源于貨幣政策收緊下，資金面趨緊帶來的估值下調。對比分析股市下跌中各類指數的盈利預測和估值變化，數據顯示，2011年的盈利預測總體小幅上調，而估值明顯回落，尤其是前期估值偏高的中小板和創業板，估值回調幅度超過10％，構成了指數下跌的主要原因。
盈利預測有下調可能
雖然1月份股市下跌中未出現盈利預測下調帶來的“雙殺”，但后期盈利預測仍有下調的可能，主要源于兩方面：一是持續緊縮貨幣政策和地產調控最終影響總需求，從而引發投資者對經濟增長的擔憂，進而下調GDP和公司盈利，二是高通漲侵蝕企業利潤空間，引發盈利下調。
經濟增長擔憂景氣
A股盈利與經濟增長高度相關，總需求的上升是企業利潤增長的最大拉動力+從歷史上來看，A股凈利潤增速與GDP增速的走勢基本保持 致，尤其是2005年股改后，股市對經濟增長的反映更加明顯。規模以上工業企業增加值同樣是A股(剔除金融)盈利的重要參考指標。歷史數據顯示，規模以上工業企業增加值增速與A股(剔除金融)營業收入速具有較高的相關性。 (見圖)
緊貨幣和嚴房控可能引發經濟增長擔憂，促發盈利下調。2010年下半年來，持續高通脹的背景下，貨幣政策不斷收緊，加息3次，準備金率上調4次(加上半年3次，共7次)。期間同時出臺“第三輪房地產調控。隨著政策效果的逐漸體現，疊加后續的緊縮政策，需求面的收縮可能最終將上市公司業績的影響。歷史的數據顯示，緊貨幣政策最終影響經濟增長，從而反映為上市公司的利潤增速下滑。2010年6月份市場對經濟二次探底的擔憂加劇，引發了一波A股盈利預測的下調。
高通漲侵蝕盈利
通脹對企業盈利的影響有階段性差異，通脹早期利于企業贏利提升，通脹后期侵蝕贏利，這主要源于通脹早期企業受益于產品價格提高，而后期成本壓力上升。周期演變看，經濟增長通常領先于通脹，物價逐步回升階段預示著經濟增長良好，終端的需求旺盛，而原材料成本未大幅上升+因此通脹早期企業盈利能力總體提升。但物價進入全面上升階段，原材料成本壓力加大，且緊縮的調控政策壓制需求端 企業利潤率水平受擠壓。分析2004和2007年兩個通脹上升周期下A股毛利率走勢發現，CPI從負逐步上升到達4％之前，企業的毛利整體上升，而在這之后企業毛利率水平迅速回落。因此，通脹后期高通漲侵蝕企業利潤空間，可能引發盈利預測下調。
殺傷力不大
觀察政策調控對經濟增長的影響，后期盈利預測下調的可能較大，但對股市的總體沖擊并不大，尤其是滬深300和中證100，相對而言小盤股的風險較大。
低點隱含盈利增速不高
如果出現“戴維斯雙殺”，對股市的殺傷力有多大?我們可以比較2622點(2011年1月低點)和2319點(2010年低點)的情形。2319點是2010年的最低點，既反映了 國十條”政策后市場估值的回落，又反映了“經濟二次探底”擔憂下盈利預測的下調，可以認為是“戴維斯雙殺”后的點位。
比較幾個主要指數2622點相比2319點的漲幅，滬深300是16％，中證100才11.7％，中小板也不過23.3％。如果認為2622點已經充分反映了“殺估值”，那么2622點相比2319點的漲幅就是隱含的2011年的盈利增長。由此可見，2622點隱含的2011年盈利增速并不高，明顯低于當前市場的一致預期，未來盈利預測下調對股市的沖擊并不大，或者說前期的“殺估值”已經隱含了部分盈利的擔憂。
不過，需注意的是，這個判斷的前提是2622點時“殺估值”已徹底，從滬深300和中證100來看，基本可以做這個判斷，但中小板和中SzT600在2622點時的估值仍明顯高于2319點時。
大盤股：定海神針
為找到盈利預測是否合理，我們對比經濟增長，工業增長貨幣供應這些宏觀變量，與歷史的差異，判斷當前的盈利預測是否明顯偏離。
朝陽永續致預期顯示，分析師對2011年滬深300和中證100指數的盈利預期比較平穩，低于20042009年的均值和中值，符合經濟增速的運行規律。從盈利預測的絕對水平看，也不高。因此市場的系統性風險相對較小，尤其是中證100為代表的大盤藍籌。
中小盤：風險更大
對比2004―2009年的均值和中值，中小板和中證500的盈利預測均處于高位，與GDP增速的規律背離，未來經濟增速如下調，這兩個板塊盈利預測下調的風險更大。從盈利預測的動態變化看；2011年來中小板和中證500的盈利預測仍在不斷上調，而滬深300和中證]00的盈利預測平穩，因此，中小板和中證500的“盈利泡沫”可能更大。
而且，2622點時中小板和中證500的PE仍高于2319點10％左右，對比滬深300和中證100，他們的“殺估值”并不充分和徹底，未來的風險更大。
行業分化
分析具體的行業，我們分四大類能源材料，金融，地產鏈，消費類。能源材料行業的盈利依賴資源本身的價格，目前盈利預期隱含的資源價格漲幅并不高，下調風險小。銀行保險利潤增長受益于加息，下調概率不大。
能源材料：價格支撐盈利
能源和原材料行業的盈利依賴資源本身的價格，從歷史規律看，煤炭股、有色股，鋼鐵股利潤分別與煤價、銅價，鋼價高度相關。2010年下半年以來，資源品價格不斷上漲驅動了有色，煤炭、鋼鐵股的盈利預測不斷上調，尤其是2011年新年后鋼價不斷攀升推動鋼鐵股盈利預測的繼續上調。
目前煤炭、有色，鋼鐵行業
2011年凈利潤增速分別為20.9％53.6％，50.2％，根據歷史上行業利潤增速與商品價格的關系，隱含的煤價、鋼價銅價漲幅分別為7.8％，16％，5％。從這個漲幅看，并不離譜，全球經濟復蘇和美國寬松貨幣政策輸出貨幣的大背景下，這個漲幅不難實現。因此，這三個行業盈利預測大幅下調的概率較小。地產鏈：警惕過嚴房政的影響
“新八條”和滬渝房產稅試點將地產的調控政策再次推上歷史的新高，這方面昭示了管理層對調控房價的決心，另一方面也加重了我們對地產政策過調對經濟傷害的擔憂。由于政策剛剛出臺，后續的效果還需觀察，但政策加碼后，我們對后續的房屋銷售形勢需更悲觀一些。
根據歷史上商品房銷售面積與房地產行業凈利潤增速關系，目前房地產行業2011年凈利潤增速為39.8％，隱含的銷售面積增速為8％。第三輪房市調控后，這個銷售增速面臨下調的可能，如降為5％，房地產行業凈利潤增速或降為36.5％。
從房屋銷量對家電的影響及高通漲對利潤的影響看，家電行業盈利后續有壓力。
在“國十條”，“國五條”出臺后，我們就站在地產銷售投資的關系角度前瞻性地判斷，隨著房屋銷量增速的回落，2011年1月開始房地產投資增速將出現回落，從2010年12月的數據看這個趨勢已經顯現端倪，當前銷售對投資的負面影響或更重。從而，與地產投資相關的中游制造業未來景氣將受到影響，如水泥、工程機械化學原料。
目前建筑建材化學原料、建筑機械行業2011年凈利潤增速分別為46.2％，66.6％、41.2％根據歷史上行業利潤增速與房地產投資增速間的關系，隱含的房地產投資增速為24％。第三輪房市調控后，隨著商品房銷售增速回落，房地產投資增速面臨下調的可能，不過需觀察保障房和基建投資的對沖。
消費：農產品漲價的成本沖擊
汽車行業的凈利潤增長與汽車銷量增速高度相關。2001-201 0年汽車銷量的年均增速24，6％，長周期看中國汽車已經經歷了1 0年的快速增長，雖然消費升級下汽車的銷量仍望保持較高增長，但政策刺激需求的集中釋放必將使得短期增速回落。
目前預期汽車行業2011年凈利潤增速為21.6％，隱含的汽車銷量增速為15％。這個增速比較合理，下調的概率較小。而且由于廠商的季節平滑，1―2月份汽車銷量增速大幅下滑的情形可能看不到。
基本消費品在溫和通脹時期利潤增速一般加快，但通脹后期的高通脹下利潤開始受損，主要源于成本壓力的上升和調控政策對終端需求的抑制。觀察白酒對比糧食價格，紡織服裝對比棉花價格，均明顯呈現出這個規律，零售，中藥對比CPI也呈現出這個規律。
目前的通脹已經步入中后期，農產品價格的持續上漲體現為基本消費品的成本壓力，基本消費品后續盈利下調的壓力加大。分析各子行業2622點相比2319點的漲幅，即隱含的2011年的盈利增長，對比當前一致預期的盈利預測，零售、紡織服裝，醫藥的安全邊際較較大，食品飲料風險偏大。
金融：加息有助利潤增長
加息有助銀行凈利潤增長。雖然通脹時期往往伴隨加息，但負利率局面難以改變，在此效應下儲蓄存款活化加大，使得金融機構活期與定期儲蓄存款增速的差距擴大，有助銀行息差擴大。從歷史上看，加息周期下銀行凈息差的確擴大。而且，考察信貸對銀行盈利的影響發現，貸款增速下滑并不定影響銀行利潤增速。而緊縮政策擔憂下，朝陽永續一致預期銀行業2011年凈利潤增速已由年初的高點21.5％小幅下調至19.8％，反映了定的悲觀預期，未來進步下調的概率較小。
加息周期中保險盈利受益。從收益角度看，加息會使債券收益率上升，而保險公司固定收益投資主要集中在5年――10年，15年期國債和金融債，加息周期下保險公司收益增加。當前預期保險業2011年凈利潤增速為25.2％，我們認為大幅下調的概率不大。
盈利預測有下調可能
主要源于兩方面，一是持續緊縮貨幣政策和地產調控最終影響總需求，從而引發投瓷者對繹濟增長的擔憂，進而下調GDP和公司盈利，二是高通漲侵蝕企業利潤空間，引發盈利下調。
盈利下調對股市的總體沖擊并不大。如果認為2622點已經充分反映了“殺估值”，那么2622點相比231 9點的漲幅就是隱含的2011年的盈利增長。滬深300漲幅是16％，中證100才11.7％，明顯低于當前市場的一致預期21.7％和20.3％。
由于經濟的不確定，以及國內經濟政策調控的兩難選擇，使得A股市場難以積聚明顯的做多動力，也還看不到明顯好轉的跡象。因此，下半年，市場仍將延續震蕩尋底的過程。
歐洲債務危機仍在延續，救助機制并不能根本上解決歐洲經濟面臨的轉型難題：財政大規模赤字與失業率高企、經濟疲弱之間的矛盾。而矛盾背后實質上是歐洲“高福利、低生產”模式的困境。從這個意義上講，歐洲經濟體的調整過程可能并不會很快結束，金融市場的動蕩很有可能誘發經濟體“二次”探底局面的出現。下半年中國出口環境因此變得相對悲觀。
在金融領域，信貸收緊和房地產市場調控已經使得金融市場出現明顯的流動性匱乏。貨幣供應量將繼續回落，對市場資金供應并非有利影響。中期市場的重大風險還在于公司盈利水平變化，目前賣方研究機構對此并沒有給予完全充分的反映。
從市場供求來看，在流動性偏緊的狀態下，市場融資壓力不減，而下半年A股市場還將進入限售股解禁的最后沖刺階段，到2010年年底市場將基本實現全流通，流通市值規模將有約8萬億元的增加。
對市場有利的信息是大幅下跌后市場整體以及權重行業估值進入低位區間，如果基本面不發生重大轉變，階段市場也存在-定靜態價值支撐。但經濟增速下滑對估值的挑戰作用仍然不可輕視。
直觀上，觸動市場破位的原因是房地產行業政策的加力收縮。雖然房地產和股票市場均已受到影響，出現大幅調整，但到目前為止，我們不認為調控政策對市場的壓力已經得到釋放。基本面上，投資帶來的需求回升速度較快，使得第一季度經濟增速達到2004、2005年以來增長周期的高位。同時，物價指數進入快速上行階段，通脹壓力不斷加大，未來2-3個月，國內經濟運行對市場的困擾仍然，難以輕易消除。物價指數維持高位運行，而經濟數據中反映增長的投資、工業等主要數據下滑特征將更加明顯。雖然加息的空間和可能性不大，但政策基調仍將維持偏緊狀態。一方面，房地產行業后續配套政策將繼續落實，前期政策已經使房地產行業交投明顯滑落，但高房價問題依然比較突出；另一方面，二季度之后國內需求明顯復蘇，而物價指數也將逐步抬升，并進入集中釋放階段。政策調控的兩難選擇使得市場也難以積聚明顯的做多動力。整體上，我們認為政策調控仍將維持偏緊狀態，房地產市場、物價走勢是決定政策走向比較關鍵的兩大因素。
如此背景下，市場預期還看不到明顯好轉的跡象。信貸緊縮與流動性控制使得資金供應預期持續受壓；雖然房地產調控政策短期難以影響行業投資開發力度，政府項目投資建設周期推進也能保證投資數據短期強勢，但政策促動下的投資回落預期已經處于醞釀之中；生產資料價格進入強勢上漲階段，對傳統制造行業的利潤削弱作用將逐步顯現，應該注意，中期市場面臨的最大風險來自于投研機構盈利預測下調風險。
從經驗上來看，下半年市場有跌破前期低點、向下尋求支撐的可能性。如果經濟向下風險顯現，滬綜指有挑戰2300點的可能性。在宏觀面沒有重大變化的情況下，大幅下跌后的市場反彈可以期待，屆時可關注業績優良價值股或部分超跌周期股的反彈機會，但應注意控制進出節奏。中期視角，應繼續規避與經濟關聯度較高的行業公司，關注重點可以放在業績預期穩定的品牌消費、食品飲料、商業，農業、醫藥類公司，但也應注意上半年漲幅較高的部分消費股出現階段性補跌風險。我們繼續看好新經濟中的智能電網、高鐵及配件、新能源電池、TMT及高科技產品應用，但目前建議穩健投資者等待其更好的買入機會。主題投資方面，可繼續關注新疆、海南、等區域板塊的波段機會。
香港股市是近期全球跌幅最大的金融市場之一，過去四周恒生指數累計下跌11.1％。而在香港上市的中國地產股則成為重災區，跟蹤香港內房股價表現的標智內地房地產指數基金(2839，HK)在過去四周累計下跌32.6％，集中反映了內房股在進入“金九銀十”的糟糕銷售成績以及地產商的信貸違約風險快速上升。所有的壞消息似乎都在表明：中國房地產行業再次來到了生死存亡的關頭。
當然，資本市場反映的是投資人對實體經濟前景的預期，而不是已經發生的事實。本輪內房股的暴跌，是投資人對內房股銷售前景的悲觀預期和對其債務償還能力的質疑，而國際經濟環境的動蕩加劇了這種悲觀情緒。于是，做多資金的抽逃和做空基金的介入使得內地地產股的股價失去支撐，出現脫離基本面的下跌。而就在這種暴跌中，內房股的投資價值開始凸顯。
正當商品房銷售和投資遭遇水深火熱時，“雙軌”的另一端――保障性住房建設則正如火如茶地進行中。近日國家統計局的數據顯示，2011年1至8月，全國保障房開工率達86％。按此進度，全年完成1000萬套的保障房開工目標已是板上釘釘。今年1～8月，全國房屋開發累計投資額同比增長33.2％，新開工面積同比增長25.8％。今年以來全國房屋新開工面積的增速始終維持在高位，保障房建設力度加大成為其最主要的推動因素之一。在商品房投資增速回落的背景下，保障性住房投資已成為固定投資的主要補充力量。
保障性住房投資的資金來源主要來自中央和地方政府的稅收收入。考慮到宏觀調控和經濟結構轉型，政府的賣地收入和企業稅收面臨考驗，保障性住房建設資金捉襟見肘。而發行地方城投債和銀行信貸支持難以從根本上解決保障性住房建設的資金困局，建立良性長效以及可持續的資金融通機制是關鍵。計劃和市場兩種手段并舉，通過稅收減免和財政補貼提升收益率水平，引入社會資金將是一條可行的融資路徑。
行情問答
Q：目前中國房地產業的情況很糟糕嗎?
A：的確很糟，限購、限貸以及限價等調控的極端形態綜合發酵，終于將房地產公司逼至主動降價求生的地步。
Q：整個行業真的即將像急跌的股價反映的那樣面臨生死存亡的境地嗎?
A：沒有，在房地產調控的大背景下，未來十年中國房地產行業增速將放緩，進入平穩發展階段，遠未達生死一線。股市總是過度反映實體經濟的變化，本次也不例外。
Q：由于多數主要城市銷售下滑，是否多數房地產上市公司面臨的運營困難和較高的財務風險，甚至比2008年還糟糕?
A：沒有，目前內房股上市公司的運營和財務狀況顯著優~2008年下半年的水平。過去兩年內房股公司的銷售額取得了突飛猛進的發展，為內房股公司儲備了豐富的現金流。今年前8個月，整個行業的銷售目標完成率達到60％，凈負債比率僅為65％，整個房地產行業的經營狀況保持健康水平。
關鍵詞：行情
期內中證房地產指數大幅下跌8.66％至3058點，其間呈現單邊下跌走勢。下跌驅動因素包括9月上旬銷售弱于預期以及歐洲債務危機持續升級引發國際金融市場動蕩，而中證房地產指數的波動性因此而顯著上升。期內我們觀測的25家A股地產股全部下跌，其中跌幅最小的五家地產上市公司分別是：中國國貿、陸家嘴、北辰實業、蘇寧環球和外高橋，而跌幅最大的五家公司分別為：榮盛發展、招商地產、金地集團、新湖中寶和首開股份。整體而言，持有型投資物業占比大的地產公司所受市場影響較小，而開發業務占比大且9月銷售表現偏弱的地產公司跌幅居前。關鍵詞：保障性住房建設的新模式
當保障性住房建設快速推進之時，保障性住房的融資問題越發凸顯出來。政府有動力做(問責制)卻缺錢而回報率較低，無法吸引民間資金進入，而中建國際的BT模式將有望徹底解決保障性住房的資金困局。
所謂BT模式，是指一個項目的運作通過項目公司總承包，融資、建設驗收合格后移交給業主，業主向投資方支付項目總投資加上合理回報的過程。如果政府和建造企業以BT模式來進行保障房建設，將可以緩解政府在資金方面的壓力。對于建造企業來說，保障房項目的利潤雖然單薄但穩定，且公司在開發保障房過程中，能夠與各地政府建立良好的合作關系，進一步加強公司在房地產開發和城市綜合運營業務領域中獲取土地的能力，這方面將是大型企業發展保障房業務的重要支撐。
關鍵詞：“金九銀十”行情落空
9月上旬全國新建商品房成交慘淡，而被寄予厚望的第三周銷售仍然疲軟。我們基本可以得出結論：“金九銀十”行情已然落空。行情觀測：成交量持續下滑，同比大幅下降，“金九”成泡影。一方面，“限購”和信貸緊縮對需求抑制作用繼續；另一方面，降價幅度未達預期，購房者觀望情緒濃厚。在庫存、資金、銷售目標三重壓力下，未來開發商唯一的選擇是更大幅度的降價。我們認為，房價短期普跌已成趨勢，但受土地供應與剛性需求制約長期看漲預期不變。在此情況下，小幅降價會使短期看跌預期進一步強化，購房者觀望情緒進一步上升，成交量進一步萎縮。而大幅降價則會削弱甚至逆轉短期看跌預期，吸引購房者入市，刺激成交量回升。年底前主要城市“以價換量”，房價大幅下降將是漸進的。
關鍵詞：行情
期內，香港內房股板塊遭遇重挫，標智內地房地產指數基金暴跌27.5％，我們所觀測的25只香港上市的內房股公司集體下跌，且跌幅可觀。9月份內房股銷售弱于預期產生的不利效應在香港股市得到放大，且綠城信托事件引發境外投資者對其償債能力的質疑，以及資金流出香港的因素對內房股價造成沉重打擊，此外也不排除境外對沖基金沽空內房股的行為加劇了內房股價的波動性。期內跌幅最小的五家內房股公司分別是：建業地產、華南城、花樣年控股、世茂房地產和佳兆業地產，而跌幅最大的五家公司分別為：富力地產、合景泰富、雅居樂地產、中渝置地和保利香港。內房股整體平均市盈率僅為6.08倍，處于歷史較低水平。
關鍵詞：調控中的融資方式
在緊縮的貨幣政策背景下，開發商的融資方式受到房地產行業宏觀調控的嚴重影響。樓市成交量下滑，開發商銷售資金回籠壓力正明顯加大，以及銀監會、證券會等有關部門對房地產企業信托、IPO、再融資等融資手段的嚴格控制，使得開發商為尋求長期穩定的資金來源，不得不轉變融資方式，大舉向海外資本市場融資。
自2011年1月起，華潤置業、雅居樂、中駿置業、恒盛地產、佳兆業、碧桂園、遠洋地產、盛高置地、寶龍地產、世茂
房地產等多家大型房企紛紛啟動海外融資。目前融資規模超過1000億元人民幣，幾乎為去年560億元融資額的2倍。利率高、年限長和新型的合成債發債方式成為了2011年開發商融資的特色。
(1)利率高。票面利率的范圍為9.25％～13％，顯著高于國內票據融資水平，反映國外投資者要求更高的風險補償。
(2)年限長。在時間期限方面，幾乎所有的債券融資都將到期日限定在2015年以后，期限長達6～8年，反映開發商為資金鏈安全做長期的打算。
(3)合成債。指的是以人民幣標價，但以美元結算的債券。目前來說是一種最適合將內地融資需求與海外投資需求聯結起來的方式。在人民幣升值預期之下，以人民幣標價、美元交割對投資者較有吸引力。
從融資方式不難看出大型開發商青睞海外債權融資方式，而中小房企更青睞信托基金。這標志著開發商債務結構轉型的開始。伴隨著融資模式改變和資金鏈的調整，開發商的運營模式也將帶來革新。
中國國貿()
期內，在劇烈的市場震蕩中，中國國貿體現了其投資性物業為主業的優勢所在。2011年上半年營業收入保持快速增長。商場、公寓租賃業務穩定：國貿商城的平均租金為人民幣792元／平方米?月，整體出租率為84.0％；國貿公寓的平均租金為人民幣188元／平方米?月，出租率92.4％，均符合預期。但酒店業務拖累公司業績。上半年平均出租率42,9％，平均房價2162元，出租率低于預期，酒店單月經營成本3000萬元左右，預計實現盈虧平衡要到4季度或者2012年上半年。
全年來看，我們認為公司將呈現如下趨勢：1)收入同比增長70％，貢獻主要來自于酒店以及寫字樓出租提升；2)毛利率將與去年持平，且將低于歷史平均水平20個百分點左右；3)管理費用可控，但財務費用維持高位。因此業績雖觸底反彈，但凈利潤率只是小幅恢復至14％-15％左右，我們依然認為，公司要在三季度才能恢復至正常贏利水平。
我們下調公司2011年贏利預測至每股0.24元，2012年贏利預測維持每股0.37元。公司股價對應2011／12年市盈率分別為39.2倍、25.4倍，對2012年凈資產值有36％的折讓，對應股息收益率僅為1.24％，我們認為公司估值吸引力一般，維持“中性”評級。
首創置業(2868.HK)
2011年前8個月，首創置業完成銷售額人民幣67.4億元，較去年同期增長13.3％。但整體的銷售完成率未達到50％，低于行業55％的完成水平，表現不盡理想。對于未來幾個月的銷售前景，我們表示謹慎樂觀。盡管公司的推盤數量和速度將提速，但考慮到疲弱的市場環境，首創置業的全年銷售額達標概率偏低，預計全年銷售額將達人民幣130億元。
2011年上半年首創置業的營業額和凈利潤分別為人民幣16.6億元和3.07億元，分別較去年同期減少39％和4％。入賬收入減少是收入和凈利潤下滑的主要原因，預計下半年公司的入賬進度將顯著提速。同時由于部分高利潤項目入賬，毛利率由去年同期的31.1％大增至53.1％。
根據我們的預測，首創置業在2011和2012年的贏利將持續增長，預計凈利潤分別達人民幣11.8億和12.4億元，每股收益為0587元和0.611元。目前的內房股行業估值處于低位，2012年預期市盈率僅為6.3倍，而由于市值和發展規模較小，首創置業的預期市盈率僅為2.7倍。
我們認為，由于系統性風險，針對內房股的過度悲觀情緒難以反映企業的內在價值，未來十年房地產行業仍享有市場的平均估值水平。我們給予首創置業“買入”的評級，12個月目標價為2.4港元，相當于3.3倍的2011年預期市盈率以及每股NAV折讓52％。
合景泰富(1813.HK)
2011年前8個月，合景泰富已實現合同銷售額達人民幣84億元，相當于公司全年銷售目標的56％。廣州、蘇州、成都和天津是公司銷售收入的主要來源地。我們認為，隨著“金九銀十”供應高峰的到來以及銷售競爭加劇，公司的銷售去化率可能將由上半年的80％下滑至60％。盡管如此，在供應充足且靈活的市場策略的情況下，我們有理由相信合景泰富有較大的概率能夠完成全年人民幣150億元的銷售目標。
2010年我國經濟的基本面會比2009年更加復雜，但主基調將是在溫和調整中謀求再平衡。
樓市：在滯漲中發酵
經歷了2009年的快速上漲后，部分一線城市房價已經泡沫化，受到政策性抑制，2010年出現滯漲的可能性較大。預計房地產行業將向二三線城市深度挺進，這些地區的房價也有進一步的上漲空間。總體來看，中國的城市化正處于加速階段，土地資源有限以及土地價格的形成機制不可能短期改變，加之人民幣升值因素，預計在全球最為突出的流動性充裕推動下，中國房地產行業在2010年雖將承受一定的政策收緊壓力，但還不會出現長期的拐點，經過短期發酵后，中期仍能繼續走強，但長遠來看，要謹防嚴重的泡沫化。
包括住房政策在內的中國諸多敏感政策，實際上受制于美國經濟和貨幣政策，接下來的博弈各方均須十分謹慎地加以應對。筆者認為，2010年市場將提供給政府一個給房地產市場主動短期降溫的最佳時間窗口。是否徹底戳破泡沫，取決于美元政策，中國至少應該趕在美元加息之前遏制資產泡沫化，否則后患無窮。如果2010年房地產市場總體表現較為溫和，即沒有出現價格再度快速上漲，則政策壓力就不會太大，類似物業稅等利空政策很可能會延遲到2011年或以后。
中央加大經適房、限價房、廉租房建設和供應調控房地產市場的思路，屬于“市場的歸市場，政府的歸政府”，這種相對緩和的措施倒是比較穩妥的，關鍵在于進度如何，價格如何。
股市：需精選目標波段操作
保守預計波動區間為3000～4200點，向上的動力主要來自藍籌業績的穩定增長及股指期貨推出帶來的做多力量。冬季或有小，二季度前后預計觀望情緒較重，春夏之交需謹防變盤；總體來看，2010年股市的機遇大于風險，但需精選目標波段操作，鑒于目前題材股、小盤股的估值已經較高，以及殷指期貨可能拉高藍籌大盤股的估值，所以2010年的主要投機機會還是在大盤藍籌股方面；以創業板和中小板為代表的中小市值股票，一定要注意在合適的時機減倉或出局。
從目前情況來看，政策預期也會對股市產生相應影響。
上調存款準備金率預期為了適度抑制銀行的貸款沖動過于強烈，預計上半年有可能上調存款準備金率，這會對市場流動性預期造成負面影響，進而導致股市趨于冷靜。不過，如果沒有利率的提升，就不會徹底逆轉流動性充裕的現狀。即便提高存款準備金率，預計其象征性意義大于實際意義，估計是有驚無險。
加息預期若2010年年中CPI指數達到3％以上，下半年可能會促使銀行加息，預計第三季度與第四季度各一次。加息是政策退出的重要信號，但從2007年的經驗來看，市場的走勢不一定會隨著加息的出現而立即轉空。在通脹預期和業績提升的雙重推動下，預計股市仍能保持相對強勢。
奠基十二五 政府退出及打壓資產泡沫的力度或超出市場預期。2010年是“十”的最后一年，屆時的具體經濟形勢會形成“十二五計劃”制定的基礎，一般來說，更加有力度的措施很可能要等到“十二五計劃”中執行。但是，也存在一種可能，就是虛擬經濟如果過度繁榮，會激發政府下決心進行更為嚴厲的調控。例如物業稅和資源稅的提前征收――預計3％的資源稅從價計征改革方案今年將會正式出臺，會加大房地產、能源類、有色金屬板塊的價格壓力，從而帶來股的調整。
