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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇國金證券論文，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
摘要：主要研究證券投資基金犯罪的概念、內涵、構成要件、及證券投資基金犯罪中的相關個罪，包括背信運用受托財產罪、違法運用資金罪。
關鍵詞：證券投資基金犯罪違法行為
1證券投資基金犯罪的概念
證券投資基金犯罪亦應有立法概念與司法概念之分（有學者又把它表述為證券投資基金犯罪的實質概念和形式概念，其實意思一樣）。
證券投資基金犯罪的立法概念可界定為：證券投資基金是指嚴重危害證券投資基金投資者利益和國家對證券投資基金業的監管理制度，嚴重危害證券投資基金管理秩序的行為。在立法意義上存在的證券投資基金犯罪存在于證券投資基金發展的各個階段，不以證券投資基金刑事法律是否規定為轉移。證券投資基金犯罪的立法概念表示的是那些違反證券投資基金法規的行為應該犯罪化，其標準首先是社會危害性。
證券投資基金犯罪的司法概念則可界定為：證券投資基金犯罪，是指證券投資基金刑事法律規范規定應當負刑事責任的行為，即凡是證券投資基金刑事法律規范規定應當負刑事責任的行為，都是證券投資基金犯罪。證券投資基金犯罪的司法概念的唯一標準是刑事違法性，但它并不是完全不考慮行為的社會危害性。
2證券投資基金犯罪的構成要件
2.1證券投資基金犯罪的客體要件
根據刑法理論的傳統定義，犯罪客體，是指我國刑法所保護的，而為犯罪行為所侵害或者威脅的社會主義社會關系。近年來，學者們開始從全局上思考刑法中犯罪客體問題，主要是將刑法目的貫穿于整個刑法理論，提出了一種新的犯罪客體論，即“法益說”，認為用“法益”來代替傳統定義中的“社會主義社會關系”更為妥貼，筆者亦表示贊同。
就證券投資基金犯罪而言，在現實生活中它所侵害的法益客觀上也存在許多種情況，但是構成證券投資基金犯罪行為的客體要件必須是證券投資基金犯罪所侵害的最根本的法益。這種法益通常易受到證券投資基金操作中的違規、違法行為的侵害或威脅，因而刑法特別予以保護，同時也受到證券投資基金方面法律、法規的保護。有學者指出，證券投資基金法雖然有一定的社會本位性，但本質上都是一部“投資者權益保護法”，因而證券投資基金犯罪的主要客體應是投資者的財產權利，筆者雖對觀點表示贊同，但是考慮到我國的立法體例，證券投資基金犯罪是規定于破壞社會主義市場經濟秩序罪之中的破壞金融管理秩序罪，因此可能在立法者看來，證券投資基金的正常管理秩序才是證券投資基金犯罪的主要客體。
2.2證券投資基金犯罪的客觀方面要件
犯罪客觀要件，是刑法規定的，說明行為對刑法所保護的社會關系的侵犯性，而為成立犯罪所必須具備的客觀事實特征。證券投資基金犯罪的客觀方面，必須是說明此行為的危害性，并為該行為構成證券投資基金犯罪所必須具備的，此外，證券投資基金犯罪的客觀方面必須是相關刑事法律所明確規定的，這也是罪刑法定原則的要求。證券投資基金犯罪的客觀方面在證券投資基金犯罪的構成中占有十分重要的地位，它的特點是外在性，直觀性和客觀性，不僅直接體現了證券投資基金犯罪行為對期貨管理秩序的嚴重危害性，從而可以決定證券投資基金犯罪客體的存在，而且還是認定證券投資基金犯罪人主觀方面的客觀依據。
證券投資基金犯罪的客觀方面要件具體表現為行為人違反證券投資基金法律法規，在從事證券投資基金管理、經紀或其他相關活動中，破壞證券投資基金的正常管理秩序,情節嚴重的行為。
2.3證券投資基金犯罪的主體要件
對于證券投資基金犯罪的主體，概括來講就是與證券投資基金有關的機構及其相關人員，其為一般主體，既可以是自然人，也可以是單位。
就自然人而言，按其在犯罪活動中是否具有特殊身份，可以分為一般個人主體和特殊個人主體兩類。一般個人主體指不具有特殊身份，而實施了嚴重危害證券投資基金管理秩序行為，具有刑事責任能力的自然人。這類主體在證券投資基金犯罪領域中并不多，一般指利用證券投資基金這種方式進行貪污、詐騙等犯罪行為的人。證券投資基金犯罪中的個人主體主要是特殊個人主體，即實施了嚴重危害證券投資基金管理秩序，具有刑事責任能力，且具有特殊身份的自然人，在證券投資基金犯罪中主要指的是證券投資基金管理公司、證券投資基金托管金融機構中從業人員。
單位犯罪多是經濟犯罪的一大特點，證券投資基金犯罪亦不例外。在證券投資基金的實際操作運行中，由于單位比個人具有更強的經濟實力，在人才儲備、技術占有、信息渠道、公關手段等各方面都占有優勢，其實施證券投資基金犯罪應該說隱蔽性更大，其所造成的危害后果往往也比自然人犯罪造成的后果更為嚴重，所以單位犯罪應該是我們在證券投資基金犯罪預防方面所要針對的重點。要強調的是，證券投資基金犯罪中的單位主體必須是合法成立的，其宗旨、目的與法律是相符的，如果是為了實施犯罪而成立，依相關的司法解釋只能認定為自然人犯罪，而談不上單位犯罪主體。具體而言，證券投資基金犯罪的單位犯罪主體包括:
（1）商業銀行；
（2）證券交易所；
（3）證券公司；
（4）證券投資基金管理公司；
（5）其他金融機構。
2.4證券投資基金犯罪的主觀方面要件
理論界的一般觀點是，證券投資基金犯罪的主觀方面表現為故意，而且主要表現為直接故意。筆者認為，證券投資基金犯罪的主觀形態只能是故意，過失不可能構成證券投資基金犯罪，理由如下：
（1）在我國刑法體系中，證券投資基金犯罪皆屬于財產型犯罪，也就是有的學者所指的“貪利性犯罪”，這種犯罪類型是不可能存在過失的心理狀態的，因為這類犯罪有其明確的目的，或是為了非法謀取經濟利益，或是為了減少自身的損失。例如背信運用受托財產罪，其犯罪行為的實質就是違背受托義務，擅自運用客戶資金或者其他委托、信托的財產。
（2）我國刑法明確規定：“過失犯罪，法律有規定的才負刑事責任”，這體現了刑法以處罰故意犯罪為原則，以處罰過失犯罪為特殊的精神，說明刑法分則沒有明文規定罪過形式的犯罪只能由故意構成。考察有關證券投資基金犯罪的刑法條文，可以發現并未規定過失可以構成相關證券投資基金犯罪，所以筆者認為，證券投資基金犯罪的主觀形態只能是故意，而不存在過失。
參考文獻
[關鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略
工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。寫作論文隨著收入的增加和金融市場發展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩定發展和工薪階層資產的增值都有較大的現實意義。
一、工薪階層證券投資的經濟條件
(一)工薪階層的收入現狀
隨著社會經濟的發展，工薪階層的收入逐年增加。據統計，2005年我國城鎮居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。
(二)工薪階層的理財現狀
2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財的主要方式，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。
二、工薪階層證券投資的主要產品
工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。寫作畢業論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。
(一)債券
債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩定，變現能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。
(二)股票
1990年l2月上海證券交易所的開業，中國開始出現股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系。現階段的中國股市還不規范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當的閑置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。
(三)基金
基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。
股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，寫作碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。
債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩定的特點，適合于想獲得穩定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。
三、工薪階層證券投資的風險與原則
(一)工薪階層證券投資的風險
作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財的各個渠道也具有風險，寫作醫學論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環境風險。
1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數股民損失慘重。
2．利率風險。利率是經濟發展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現實利率，導致相當的損失。
3．流動性風險。流動性指資產的變現能力。債券、定期存款的變現能力很強，利息損失很小；股票的變現比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現的損失也不確定，但一般變現的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現損失。
4．經濟環境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。
(二)工薪階層證券投資的原則
1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財的收入歸根結底還要用于生活支出。
2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現時收入和長期收入預期很高，而且還有相當的一筆閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現時收入和長期收入都比較穩定，沒有多少閑錢，節余的錢主要用于后段的子女教育和養老醫療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩定的投資項目。
3．合理規劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。
四、工薪階層證券投資的策略
(一)抓住時機。低價買進策略
“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。寫作職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。
(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略
投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據不同的變現情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現能力。這可借鑒傳統的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。
(三)深入研究。領先一步策略
個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。
(四)高低組合。成本平均策略
工薪階層投資者在將現金投資為有價證券時。通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。
(五)按需而變，時間分散化策略
根據投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養老費用的損失。
(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略
如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資。現在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。
(七)理性審視。風險轉移策略
對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。寫作工作總結如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。
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關鍵詞：證券投資 問題 對策
我國的證券投資市場在取得一定發展的同時，也面臨著諸多阻礙其快速發展的問題，如何對這些出現的問題給于科學的分析及提出合理的建議，是改善我國證券投資市場發展不景氣的關鍵。
一、我國證券投資的發展狀況
經過多年來證券行業的快速發展，我國證券投資逐步壯大和成熟，形成了相對完善的運作與監管體系。證券投資已經成為投資者重要的投資渠道和方式。證券投資已經成為投資領域重要的投資力量，已經成為穩定證券市場的生力軍。證券投資所倡導的價值投資理念越來越被市場認同和接受，對投資市場的影響日益擴大。我國證券投資在市場規模擴大的同時，創新也十分活躍，投資新品種不斷涌現。在原有證券品種的基礎上，債券基金、指數基金、貨幣市場基金應運而生。另外，在銷售方式、費用結構等方面，也推出了不少創新舉措。便捷的證券銷售渠道初步建立。
二、我國證券投資發展的社會環境
證券投資的發展離不開我國經濟發展的大背景、大前提。我國證券投資發展的政治環境就是國家政局比較穩定，社會制度變革加速發展，有關投資領域的立法逐步完善，經濟發展態勢良好，人民生活水平得到有效改善和穩步提高，為證券投資市場的繁榮發展創造了有利條件。我國證券市場的創新發展大概從上世紀80年代初開始，那時候的國家經濟還不夠景氣，證券市場的發展也屢屢受阻。經過近30年來的不斷發展和進步，資產證券化已經作為一種相對比較成熟的融資手段登上金融領域的舞臺。我國證券投資市場發展緩慢的原因跟我國經濟發展結構密切相關。創新發展初期，我國經濟處于低俗前進階段，根本沒有太多的資金和精力去做證券投資的事情，更多的精力和自己是用在了發展國家民生事業上，以改善人民的物質生活為主，金融市場發展相對受到忽視。
伴隨著我國經濟不斷迅速發展，我國的金融市場也逐漸走出陰影，向世界發達國家看齊。政府對于金融市場發展的關注和傾注的心血也在逐年增加，尤其是中國加入世貿組織以后，我國的證券投資市場實現質的飛躍，但同時也伴隨著產生了一些不利影響和潛在的風險。如果讓證券投資市場朝著健康的發展方向前進，是金融領域研究的重要課題。
三、我國證券投資發展所面臨的問題
（一）行業生態環境問題
我國的證券投資基金的法律建設明顯滯后于基金業的發展。目前我國還未建立起以《證券投資基金法》為核心、各類部門規章和規范性文件相配套的較為完善的基金監管法律法規體系。與國外相比，我國的基金立法缺乏必要的延續性， 相關法律法規的可操作性較差。
（二）治理結構方面的問題
近年來，隨著證券投資市場的快速發展，在治理結構上暴漏出來許多問題。首先，證券市場在治理結構的設計上不夠科學，往往是應該管理的忽略了，不該管的地方卻大做文章；其次，治理人員執行效率不高，在治理過程中，不能針對出現的問題及時予以解決的消除其帶來的不利影響。結構上的不合理，影響和制約了治理工作應該發揮的作用。
（三）監管體系的問題
我國證券監管的法律手段存在的問題，我國證券法制建設從20世紀80年展至今，證券法律體系日漸完善已初步形成了以《證券法》、《公司法》為主，但是從總體上看，我國證券法律制度仍存在一些漏洞和不足，證券監管的行政手段和經濟手段仍然存在一定的問題 。
四、改善我國證券投資環境的建議
（一）改善證券市場環境
證監會應當采取相關措施，改善市場環境，提振市場信心。首先，進一步減免相關稅費。稅費的減免可以減輕證券投資者的費用支出，增加他們對證券投資市場的信心；其次，從制度上鼓勵增持回購。這對于穩定市場情緒，重樹市場信心有著不可估量的積極促進作用。再次，嚴打違法違規行為。對違法違規行為的嚴厲打擊，是對守法證券投資者的負，也是證券投資市場法制化的標志。最后，為了保證證券市場運作資金的充足，應該增加對長期資金注入的鼓勵措施和鼓勵政策。
（二）完善治理結構
完善公司治理結構，可以提高公司抗風險能力，保證證券投資者的投資回報。完善的治理結構能夠為證券公司提供有力的結構保障，通過結構上的優勢，在競爭日益激烈的市場獲取競爭優勢。證券業是特殊的高風險行業，有效的內部治理是證券公司進行全面風險管理、提升經營管理水平的重要保障。因而，針對證券公司內部治理結構建設進行分析具有現實意義。
（三）完善監管體系，規范投資運作
一套成熟的監管體制是實現監管體系建設的前提，只有具備了建立監管體制的思路，才能為完成監管體系建設提供指導和幫助；法律法規建設作為制度保障，可以為監管體系建設提供法律規范，保證證券市場監管體系的建設符合法律法規的相關要求；市場規范運行建設，作為監管體系作用的直接對象，則是為證券市場監管體系提供數據參考；證券監管的制度建設則是實施體系建設的內容建設，是體系建設最終要形成的一套制度方案和具體措施。
五、結束語
證券投資環境的改善是一個漫長的過程，要想解決我國證券投資環境存在的問題，必須營造公平、公正的市場競爭環境，保證和促進證券投資基金發展有最理想的環境，以促進證券投資基金業的可持續健康發展。
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關鍵詞：證券投資基金;發展經驗;東南亞國家;政策啟示
中圖分類號：F830.91 文獻標識碼： B 文章編號：1674-2265（2015）08-0075-08
一、引言
實體經濟的發展離不開金融的有效支持，基金作為最重要的機構投資者之一，對維護證券市場的穩定發展起著非常重要的作用。東南亞國家的證券投資基金業近幾十年來發展迅速，對該地區的實體經濟發展起到了有效支持作用。因此，研究東南亞基金的發展無疑具有較好的現實意義。證券投資基金是指通過發售基金份額，將眾多投資者的資金集中起來，形成獨立財產，由基金托管人托管、基金管理人管理，以投資組合的方法進行證券投資的一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。證券投資基金起源于19世紀60年代的英國，因具有專家理財、分散風險、方便投資等優勢，在世界范圍內發展迅速。證券投資基金不僅給投資者提供了多樣化的投資選擇，還具有穩定和規范本國證券市場發展的作用。我國證券投資基金從1998年開始發展至今，已取得了長足進步，尤其是2013年6月新《證券投資基金法》的實施，蘊含了對基金業未來發展的前瞻。截至2014年11月底，我國境內共有基金管理公司95家，管理資產合計60912.67億元，其中公募基金數量1855只，管理的公募基金規模42386.35億元。證券投資基金已成為我國機構投資者的主導力量，是我國金融業的一個重要組成部分，對證券市場的發展產生了深遠影響。然而，學術界研究普遍認為我國的證券投資基金到目前為止還存在許多問題。孫黛（2013）指出我國證券投資基金存在選擇品種較少、內部控制不足、監管不到位等問題;劉秉文（2009）認為我國證券投資基金普遍存在羊群效應，基金的羊群效應加劇了我國證券市場的波動性;許輝、祝立宏（2009）通過實證分析發現我國證券投資基金和資本市場還未形成相互促進、共同發展的良性互動。由此可見，我國證券投資基金發展尚不成熟，基金產品、投資管理和監管方面還有待進一步完善。
東南亞國家的證券投資基金在近30年來發展迅猛，對該地區經濟所起的推動作用日益重要，尤其是作為亞洲地區重要基金管理中心的新加坡。截至2013年12月底，新加坡基金資產管理總值達18180億新元，折合人民幣約85033.3億元①，資金募集來源與投資范圍遍布亞太、歐洲及北美地區，其基金業的發展與管理經驗對于我國基金業具有十分重要的借鑒意義。陳潔民（1998）指出新加坡證券投資基金快速發展的主要原因有：投資環境的改善、投資者數量的增加和質量的提高、政府的支持等;吳煒（1999）分析了亞洲金融危機之后新加坡政府針對基金業的新措施，指出新加坡以發展資本市場和基金管理業為主打造亞洲金融中心的構想。不只是新加坡，東盟國家在世界和區域經濟中的地位正得到提升。2015年，東盟國家計劃把新加坡、泰國、馬來西亞等7國的8個證券交易所連接起來，成立一個覆蓋5.2億人口，擁有3000余家上市公司，總市值超過2萬億美元的世界第七大證券交易所，東盟金融市場的發展越來越受世人關注，此外東盟國家和我國在社會文化方面具有許多相似之處。因此，研究該國家聯盟投資基金發展過程中的經驗和教訓，對于我國基金業的發展具有很好的參照和借鑒作用。
在東南亞11個國家中，本文將選取新加坡、泰國和馬來西亞三國進行重點分析，原因如下：一是總體經濟方面，11國中新加坡、泰國和馬來西亞三國的經濟形勢較好，總體經濟水平較高。具體數據如表1。
由表1數據可見：新、馬、泰三國總GDP及人均GDP均排在東盟國家前列。印尼總GDP最高，但其人口最多、國土面積最大，人均GDP表現差強人意;文萊人均GDP較高，但人口及國土面積過小，不適合做對比分析。東盟國家中新加坡率先成為新興工業化國家，馬來西亞、泰國等已處于工業化中期階段，與我國相類似。因此，綜合考慮之下選擇新、馬、泰三國分析較為合適。
二是資本市場運行方面，總體而言，新、馬、泰三國是東盟中市場經濟運作最好的三個國家，進入福布斯排行榜的企業占東盟上榜總企業數的82%，世界經濟論壇的《2014―2015年度全球競爭力報告》中，新加坡排名第2，馬來西亞排名第20，均高于我國。在證券市場中，三國的股票與債券發行總額占GDP的比重在東盟國家排名靠前，且目前新加坡是亞洲重要的基金管理中心，泰國和馬來西亞也有值得關注和研究的基金品種，故新、馬、泰三國代表著東盟地區金融市場運行的最高水平，在基金運作方面均有值得我國學習和探討的方面。三是社會文化方面，東南亞地區是世界華人、華僑最集中和人數最多的地區之一。其中，新加坡的華人占當地人口比例的77%，馬來西亞占23.7%，泰國占11%。可見這三國在社會環境與文化背景方面與我國最為相似，同時我國也對新、馬、泰三國最為熟知，因此研究這三個國家的基金發展現狀對于我國具有較好的借鑒意義。
二、東南亞三國證券投資基金的發展現狀
（一）新加坡證券投資基金的發展現狀
新加坡作為亞洲金融中心，也是重要的基金管理中心。新加坡具有良好的金融市場發展基礎。自1959年新加坡第一只基金――新加坡基金問世以來，基金業發展迅速，不僅基金品種日益豐富，基金的資金募集來源及投資領域也向全球范圍擴大。新加坡實行的是政府主導戰略，政府提供一系列激勵政策，以鼓勵國際性的基金管理公司在新加坡境內扎根，推動新加坡向地區性、國際性基金管理中心邁進。新加坡的證券投資基金中私募投資基金所占份額較大，其中對沖基金發展最為迅猛。新加坡的公募基金被稱為集合投資計劃（CIS），其中最主要是單位信托。表2為2009―2013年新加坡資產管理總值及主要證券投資基金管理總值。
由表2中數據可以看出，新加坡基金業所管理的資產總規模大于我國。近年來新加坡對沖基金規模不斷擴大，私募基金所占比例遠大于公募基金，表明其基金管理領域成熟程度遠高于我國，相關的銷售平臺、監管機制以及公民的基金投資意識均處于領先水平。從基金的募集來源與投資方向看，2013年新加坡基金業所募集的資金中約有77%來源于新加坡以外地區，并有67%的資金投資于亞太地區市場;集合投資計劃中約有78%的資金投資于亞太地區證券市場，由此可見新加坡作為亞洲金融中心，其離岸基金占據了主要市場份額。
1997年新加坡開始實行中央公積金投資計劃（CPF Investment Scheme，CPFIS）。在該計劃下，成員可將其普通賬戶及特別賬戶③中超過一定比例的公積金通過購買股票（限于藍籌股）或共同基金的形式投資于資本市場，風險與收益均由個人承擔。政府鼓勵成員實現投資組合多樣化并分散風險，總投資額可達普通賬戶及特別賬戶的余額總和，成員還可以將其普通賬戶的全部余額投資于基金產品。截至2012年6月底，新加坡中央公積金規模為2192.67億新元，普通賬戶與特別賬戶累計結余共1396.32億新元。歷年中央公積金投資計劃中，單位信托基金所占資產配置比例如表3所示。
近年來中央公積金投資計劃下的單位信托基金一直占據20%左右的份額。截至2012年6月底，實際參加普通賬戶投資計劃的成員為89.6萬人，資金規模為230.72億新元，其中單位信托為40.12億新元;實際參加專門賬戶投資計劃的成員為45.2萬人，資金規模為63.58億新元，其中單位信托為12.01億新元。中央公積金投資計劃增加了單位信托基金的資金供給，提高了本國公民投資于基金的參與度，對促進公民對基金行業的理解、培養基金管理人才起到了重要作用。
（二）泰國證券投資基金的發展現狀
泰國的證券投資基金被稱為共同基金。相較于東南亞的其他國家，泰國證券投資基金業務起步較早。1975年泰國第一只封閉式共同基金――永盛基金（Sinpinyo Fund）成立，之后30多年來，共同基金市場發展迅速，如今共同基金總數已過千只。泰國的共同基金種類與我國的投資基金比較相似，股票類共同基金和債券類共同基金是整個基金市場的主要品種。表4為2006―2010年泰國共同基金市場的主要數據。
近幾年泰國共同基金呈波動增長的趨勢。2008年因國內政局不穩定，國內經濟增長放緩，再加上全球金融危機的擴散，使得泰國共同基金出現整體衰退。2010年經濟逐步回暖之后，基金業穩步發展，2012年泰國共同基金的資產凈值為26144.02億泰銖，同比增長25.5%，共同基金價格效應和基金市場的資金凈流入量成為資產凈值增長的主要驅動力，其中債券共同基金是推動市場增長的主要產品。
國家基金是20世紀80年代中后期在泰國基金市場上得到迅速發展的一個品種，它是指資本來源于國外，并投資于某一特定國家的跨國信托投資品種。由于當時泰國市場上的證券數量有限，國家基金便成為境外投資者追逐的主要目標。2010年之后泰國投資外國的共同基金（FIF）、長期共同基金（LTF）凈值均大幅增長，成為共同基金市場關注的焦點。
（三）馬來西亞證券投資基金的發展現狀
馬來西亞的證券投資基金業起步較晚，直到1985年，馬來西亞才采取一系列金融改革措施促進其證券市場的發展。1995年，馬來西亞政府為了吸引外資，加快了通過證券投資基金吸引外資的步伐，投資基金業進入了快速發展時期。
由表5數據可見，馬來西亞的單位信托基金規模大于泰國，與新加坡和我國相比還有一定差距，但表現出快速發展的態勢。此外，馬來西亞信托基金中的一個特殊品種――伊斯蘭基金在次貸危機之后越來越多地受到金融界關注。伊斯蘭基金（Islamic funds）是指遵守伊斯蘭教法所規定的投資原則的基金，只能投資股票，禁止一切與利息和投機相關的投資活動，并且必須去掉收入組合里被伊斯蘭教教法視為“不潔”的成分。伊斯蘭基金結合了社會責任和以信仰為本的道德原則，是金融和信仰的混合物。馬來西亞有60%的人口信仰伊斯蘭教，隨著馬來西亞穆斯林人口以及人均收入的逐年增長，伊斯蘭基金的地位舉足輕重。表6列出了2008―2012年單位信托基金中的伊斯蘭基金數量和凈值。
從表6可以看出，伊斯蘭基金在馬來西亞單位信托基金中已占有一定份額，且規模在不斷擴大。盡管伊斯蘭基金目前仍處于發展的初級階段，但由于伊斯蘭基金遵循嚴苛的運營模式，不能投資金融服務和衍生工具等投機產品，所以在源頭上降低了投資風險，即便是在次貸危機中也保持了良好的收益。在全球加強金融監管、防范系統性風險的背景下，全球傳統金融體系與伊斯蘭金融的合作日益加強，伊斯蘭基金也開始逐步擴展市場，尋求國際間的合作。
三、東南亞三國證券投資基金的發展經驗
（一）新加坡證券投資基金的發展經驗
總體來看，新加坡國土面積小、人口少，其基金業發展更具有國際化的特點，目前新加坡已與中國香港一同成為亞太地區基金管理投資中心。在資金來源與去向方面，新加坡具有“兩頭在外”的特點，即資金大部分來自于海外，并主要投向海外;在管理機制方面，新加坡主要實行政府主導型戰略，為吸引境外資金和基金管理公司，政府在優惠政策上力度較大，對非居民交易給予稅收優惠，但對非居民交易賬戶與國內賬戶實行嚴格的分離監管;在基金品種方面，新加坡私募基金份額遙遙領先，遠高于中國香港，而公募基金則占比例較小，對沖基金發展迅速，基金品種不斷創新。新加坡在證券投資基金管理方面有以下幾點經驗值得借鑒：
1. 優化銷售服務。2014年5月，新加坡單位信托基金網上銷售平臺將客戶購買股票基金所需支付的開端銷售費（initial sales charge）④降低到0.5%，遠低于銀行售賣單位信托基金時3%的銷售費。一方面，網絡銷售平臺本身具有低成本優勢;另一方面，降低申購費也是海外基金業的普遍趨勢。若申購費較高，一些銷售機構或多或少會受傭金影響，向客戶推薦不適合的產品。目前，一些國家例如英國和澳大利亞的基金銷售業已廢除征收申購費，轉而定期征收平臺費（platform fee），以去除投資者和銷售商之間的利益沖突。平臺費的做法也對基金的投資管理形成一種隱性考核，只有對投資表現滿意的客戶才會繼續留在平臺，支付平臺費。此外，在基金購買方式上，新加坡投資產品分銷商 dollarDEX 允許投資者使用信用卡通過該公司網站購買超過 100 種的單位信托，成為新加坡第一家允許客戶以信用卡結算網上交易的基金分銷商。用信用卡購買單位信托，意味著投資者可享有55 天的免息貸款，此舉無疑吸引了更多基金投資者，而我國還不允許用信用卡進行基金投資活動。因此，完善網絡基金銷售平臺、降低收費、提高銷售服務的做法是值得我國借鑒的。
2. 發展私募基金。近年來新加坡私募投資基金迅速發展，其規模遠超公募基金，使新加坡成為東南亞區域私募基金樞紐，這都歸功于新加坡穩定的政治形勢、完善的法律、健全的商業體制以及地理優勢。目前，我國的私募基金管理規模已超公募基金。因此，完善私募基金監管、進一步創新私募產品成為接下來的發展重點，而新加坡的發展經驗值得借鑒。新加坡1999年推出了精品基金管理公司（BFM）發牌計劃，BFM是管理面向特定熟練投資者的規模相對較小的基金管理公司，它的運作與私募基金頗為相似，該計劃下只要基金的管理金額、繳付資本、基金經理人的數量及資歷和面向的客戶符合要求，便可獲得牌照進行基金運營。該計劃提高了私募基金的審批效率，又從源頭上控制了私募基金的風險，使得新加坡的私募基金先人一步取得高速發展。我國的私募基金剛納入證監會監管范疇，應在信息披露、基金經理及投資者資格、契約規范、公司資本結構等方面做出相應的特殊規定，使私募基金健康穩定發展。另外，在對沖基金的發展上，新加坡早在2001年年底便實行對沖基金零售化，出臺對沖基金指引，規定了對沖基金的投資門檻和發售對象。對沖基金首先需要多樣化的金融衍生工具作為投資標的，其次對沖基金風險極高，它的發展必須以成熟的金融市場和強有力的監管為前提。我國現已開始推進發展對沖基金，因此應加快金融產品創新，出臺對沖基金指引和監管政策，為對沖基金的發展提供基礎和保障。
3. 中央公積金投資。新加坡實行中央公積金投資計劃，公積金大部分由新加坡政府投資公司具體投資運作，特定賬戶余額可由公積金成員自主投資。中央公積金投資計劃對單位信托基金的發展起到了很好的促進作用。目前，新加坡政府投資公司已躋身于全球最大的100家基金管理公司行列，其運用市場化的管理模式和專業化的投資理念，在北美、歐洲和東亞等區域進行投資。我國的養老基金、社保基金規模龐大。截止到2012年，我國企業職工基本養老保險結余22968億元，現行體制下上述資金只能進行銀行儲蓄和購買國債，機會成本很高，隱性損失巨大。因此，可借鑒新加坡中央公積金管理體制，將具有一定相似屬性的資金，尤其是長期結余的資金，集中起來，通過市場化方式，進行投資運營，減少管理成本，發揮規模效應。我國目前正在探討養老金入市機制。如果該設想切實可行，巨額的養老金將對我國資本市場起到巨大的刺激作用。
（二）泰國證券投資基金的發展經驗
泰國的共同基金業規模雖不大，但其業績和制度卻處于世界前列。2013年晨星公司從對24個國家和地區投資共同基金的投資者進行的一項投資經驗調查發現，泰國的投資級別被投資者列為B級，與荷蘭、新加坡和中國臺灣評級持平，并列第3位，高于多個研究對象國家和地區。這主要歸功于泰國實行的有利投資的稅制優惠，如不扣差額稅收、減免長期基金的投資收入所得稅等，這些優惠使得投資者收益增加，據相關財務和稅務規定評估的業績表現處于較好水平。
我國可以借鑒泰國的稅制優惠政策，考慮降低手續費，提高投資者的收益。在基金營銷方面，我國未來將更多地依靠直接銷售渠道和目前流行的網絡渠道展開營銷，信息公開便更為重要，客戶接觸了解的信息越多，對投資決策就越有幫助，也能促使其嘗試投資多樣化基金產品。基金公司在發行基金時，也必須審時度勢推出易于進行市場營銷和符合客戶要求的產品。
（三）馬來西亞證券投資基金的發展經驗
馬來西亞單位信托基金市場成長迅速的主要原因是政府推動和放寬管制。與新加坡類似，馬來西亞政府采取一系列措施吸引外國基金機構在吉隆坡建址營業，包括減免稅收、放寬基金所得收益匯出的限制等，馬來西亞政府還允許外國單位信托投資公司持有本國公司的大部分股權，用外資活躍馬來西亞單位信托基金市場，并且馬來西亞政府同樣在很早便允許公積金會員從公積金賬戶提取款項進行單位信托基金的投資，增加單位信托基金的資金來源。此外，在基金營銷方面，馬來西亞注重對單位信托知識的宣傳和基金促銷人才的培養，并且允許國內外資銀行以分銷商身份促銷單位信托基金管理公司的基金，擴寬促銷渠道。在利用外資促進基金業的發展方面，馬來西亞的政策是一個很好的借鑒。
馬來西亞單位信托基金中的一大特色產品是伊斯蘭基金。2009年馬來西亞與中國香港簽署《互相合作發展伊斯蘭資本市場及伊斯蘭集體投資計劃的聲明》，將中國香港作為伊斯蘭基金銷售平臺。2014年6月，馬來西亞第四大綜合金融服務集團RHB宣布在中國香港推出首個符合回教教義的主動式管理平衡基金，這是首個跨境銷售的伊斯蘭基金，借助中國香港伊斯蘭基金將有望進一步向亞洲地區延伸。我國擁有約5000萬伊斯蘭人口，伊斯蘭金融的發展潛力更大，目前我國的房地產市場上已出現伊斯蘭基金的身影，我國在今后可以考慮與馬來西亞合作引進伊斯蘭證券投資基金，在恰當時期發展本地伊斯蘭基金市場，徐甜（2011）認為在我國銀監會的推動下，寧夏回族自治區有望在國內率先試水伊斯蘭金融。
四、對我國證券投資基金發展的啟示
通過對東南亞三國證券投資基金的發展現狀及經驗分析，可歸納提出對我國證券投資基金發展的幾點有益啟示：
（一）推進基金產品創新
基金是金融市場發展到一定程度的產物，基金業的發展壯大取決于資本市場的發展，包括投資標的物的發展、投資者的教育、潛在市場的培育、市場制度的建設和法律法規體系的完善。在我國現階段，金融體制改革還有待進一步深入、市場尚未成熟、投資者的投資意識不強，加之受投資環境和投資標的物過少的限制，盡管我國基金產品種類較多，但大部分基金產品存在同質化傾向，并未真正起到基金實現多元化投資的作用。與我國相比，新加坡擁有開放的資本市場和發達的金融衍生工具，成為少數允許個人投資對沖基金的地區之一。我國為防范風險，金融衍生工具數量有限，一些杠桿較高的操作被嚴格禁止，資本市場也未完全開放，這均阻礙了基金產品創新的進程。因此，我國還需進一步發展多層次資本市場，加快市場開放的步伐，加快金融產品改革創新，推進基金產品的創新，提高投資者的投資意識，發揮基金投資分散風險及穩定市場的作用。
（二）完善基金業評價體系
新加坡基金業在亞洲金融危機后曾面臨一個問題――基金市場的投資回報缺乏可比性。由于新加坡的基金市場國際化程度較高，各國的基金管理公司會運用各自慣例的評價標準，使得整個市場缺乏統一、客觀的評價體系，這便給基金經理人提供了機會，他們可以選擇最有利的衡量標準來提高自己的績效，誤導投資者。我國雖不似新加坡擁有眾多不同國家的基金管理公司，但也缺乏統一權威的評價體系，各種基金評價機構均有自己不同的評價方法，基金公司在評價和宣傳上也往往采用對自己最有利的方式。因此，我國可以考慮建立本國的獨立性基金評價機構，借鑒國外機構的評價方法，制定統一的標準，確保公信力。此外，在評價指標選擇上，還應綜合考慮各種因素，避免過分看重投資收益率，導致基金管理人為追求高回報而放棄招募說明書所標明的投資風格的現象。最后，還應加強具有公正性和權威性的法律、會計、審計等中介機構的建設，最終形成完整有效的外部監督和評價機制。
（三）創新營銷方式和渠道
我國基金公司在推出和銷售基金產品時，很大程度上不是以需定產，沒有考慮投資者的認可程度，而是以產定需，下達一定的任務指標，銷售者常推薦不適合的基金產品，投資者大多只能被動或盲目購買產品。要拓寬基金的銷售渠道，就必須加強客戶的偏好研究，對基金客戶進行的研究，需要從不同區域、不同年齡層次、不同收入、不同風險偏好角度出發，瞄準特定的群體推出適合的產品。在這一方面我國可以借鑒馬來西亞的伊斯蘭基金，推出針對市場需要的特色基金產品。
我國現階段基金銷售網絡以銀行代銷、券商代銷、基金公司直銷為主體，這三方均建立了各自的營銷體系和客戶網絡，其中商業銀行以其營業網點遍布全國的優勢在基金銷售份額中占絕大部分。為拓寬營銷渠道，政府可以考慮將更多的機構納入基金營銷體系中，例如投資顧問公司、保險機構、農村信用合作社等，引入競爭;也可以借鑒新加坡經驗，設立專業的區域性基金銷售公司，構建一體化基金網上交易平臺，以降低成本;同時培養基金銷售員和經紀人，在經濟落后地區加大基金知識的普及，發掘潛在市場。
（四）改善稅收優惠制度
東南亞三國均運用了稅收優惠政策吸引外資和發展基金業，我國也應借鑒和完善本國的稅收優惠政策，使我國稅收政策逐步與國際接軌。我國目前的證券投資基金稅收優惠政策還過于籠統，主要集中在降低投資收益所得稅上，我國還應該考慮制定更多優惠政策以吸引機構投資者和保護投資者權益，例如對基金凈收益分配不同比例使用不同的稅收優惠，鼓勵基金管理公司多分紅，還可以對養老金、企業年金給予更大的稅收優惠，包括免收營業稅、利息收入所得稅等，鼓勵養老金進入基金投資領域。
注：
①根據2015-1-19 16：29 1SGD=4.6772CNY匯率折算。
②新加坡金融管理局《資產管理活動調查報告》所公示的資產管理總值不僅包括證券投資基金資產管理總值，還包括私募股權基金、不動產投資管理、房地產投資信托基金（REIT）所管理的資產總值。
③新加坡55歲以下成員中央公積金賬戶分為三個：普通賬戶、保健賬戶和特別賬戶，其中保健賬戶儲蓄主要用于醫療保健，不可進行投資活動。
④開端銷售費，國內一般稱為申購費，即購買基金時的費用。
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The Development Experience of Securities Investment Fund in Southeast Asian Countries
――Taking Singapore， Thailand and Malaysia as Examples
Xu Lin Qiu Mengyuan
（School of Economics and Commerce，South China University of Technology，Guangzhou Guangdong 510006）
【關鍵詞】金融改革 證券投資 基金業 基金法
隨著我國資本市場的發展及社會財富的不斷增加，基金已經成為了廣大投資者投資理財的重要渠道之一。在我國基金業快速發展的同時，從1997年的《證券投資基金管理暫行辦法》到2004年的《證券投資基金法》的頒布實施，再到2013年6月1日開始實施的新基金法，可以看出我國基金業的相關的立法工作也在不斷的跟進。從我國基金業的發展史來看，相關法律法規的制定與實施為基金業的發展創造了良好的成長環境。
我國的學者對基金業從各個不同的角度進行了研究。例如，李文娟（2012）立足于證券投資者保護基金制度觀察到我國現行《證券投資者保護基金管理辦法》許多內容缺乏具體的規定，這使基金產生了難以克服的自身制度風險。張濤（2012）從基金犯罪的角度說明我國對基金犯罪的規定與相關法條彼此銜接上存在諸多不足，應直接將基金犯罪的罪狀和法定刑予以明確規定。徐翀（2010）就我國有關基金管理人利益沖突的法律法規進行了探討，并分別從關聯交易和基金管理費兩方面對完善我國的法制提出了政策建議。本文結合我國基金業發展的現狀和新基金法的內容，研究新基金法對我國基金業的影響。
新基金法的正式實施，對于我國基金業具有里程碑意義。筆者認為新基金法對基金業的影響將主要體現在以下幾個方面：
1.私募基金規模將大幅增長，我國直接投融資比例、機構投資者比例將提高。首先，由于新基金法賦予了私募合法地位，并對其實行有別于公募的監管模式，原先處于“灰色”地帶的大量私募將在新基金法實施后從“地下”走向“地上”。其次，私募基金相對于公募基金更加強調絕對收益，不像公募基金無論盈虧總能以基金管理費的形式獲取收益。它總是在絕對盈利的情況下才從收益中分得一杯羹，而如果虧損的話，由于私募基金管理人本身持有一定的份額或擔任無限合伙人，首先承受虧損的是管理人的資金，因此更易獲得投資者的信任。私募的合法化解除了人們對私募身份上的顧慮，而私募本身的特點對投資者又極富有吸引力，必將吸引更多的資金流向私募，促進私募的大幅增長。第三，在我國利率尚未實現市場化的情況下，如果扣除通貨膨脹率的影響，投資者把資金存放在銀行并非最好的投資渠道。擁有合法身份的私募基金將使投資者擁有了更好的選擇，私募基金擁有優越的智力資源及更專業、自由的投資決策體系，能給投資者帶來更好的回報，在這樣的情形下，將會有不少資金從銀行流向私募，從而促使私募的規模不斷擴大，提高我國直接投融資的比例。第四，個人投資者比例降低，機構投資者比例提高。隨著私募基金及公募基金的發展壯大，我國金融市場上個人投資者比例將大幅降低，投資者將更多的依靠機構來進行財富管理。機構投資者比例的提高，有利于降低市場的非理性波動，促進基金業的健康發展。
2.我國基金業的競爭將更加激烈，有利于提高我國基金業的國際競爭力。新基金法主要從兩個方面來促進基金業的競爭：一是降低門檻、放松管制促進公募基金的發展；二是將私募引入基金業的競爭平臺。首先，新基金法擴大了公募基金的投資范圍，除了可以投資于上市交易的股票、債券等還能投資于其他證券及其衍生品，有利于提高公募基金的盈利水平。其次，基金法放松了對基金從業人員證券投資的限制，為他們提供了更為寬松的投資環境。這將大大提高基金人才的投資積極性，最大限度的發揮自己的知識和能力，使基金投資的收益最大化。最后，私募的合法化讓私募基金能在原先只有公募基金一家獨大的基金業奪取一部分利益，私募注重絕對投資收益的特點相比于公募注重產品規模的特點更有利于吸引廣大投資者，公募為了自身的生存和發展必須改善自己的投資策略與服務，從而不至于在競爭中落敗。公募與私募的競爭，能使我國基金業更加規范化和職業化，將吸引越來越多的機構參與財富管理行業，各機構參與者在競爭中發展壯大有利于我國基金業整體的國際競爭力水平的提高。
3.基金的組織形式將更加豐富，有限合伙型未來有望成為我國基金的主要組織形式。新基金法豐富了基金的組織形式，我國基金可以采取公司型、契約型、合伙型等組織形式。相比于公司型和契約性基金，合伙型基金具有非常大的優勢，將成為私募基金未來發展的主要組織形式。首先，公司型私募基金存在雙重納稅的情形，公司層面要繳納25%的企業所得稅，自然人投資者層面要再繳納投資收益的20%的個人所得稅。而根據《合伙企業法》的第六條規定，合伙企業合伙人是自然人的，繳納個人所得稅；合伙人是法人和其他組織的，繳納企業所得稅。這樣合伙型基金就避免了公司型基金所出現的重復征稅問題，相同情況下投資者自然首選合伙型基金。其次，信托型基金存在雙重委托關系，即私募基金與信托公司、投資者與私募基金的委托關系。雙重委托關系直接導致信托契約型基金的中介費用過高，降低了投資者的收益率。而在有限合伙制中，只有一層委托關系，且有限合伙企業機構設置簡單、權責分明，普通合伙人能相對獨立的做出決策將極大地提高企業工作效率、降低管理成本。綜上所述，合伙型基金有著明顯的優勢，它具有較低管理成本和更有效的激勵約束機制，能吸引更多的投資者和人才，未來有望成為我國私募基金的主要組織形式。
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伴隨著金融市場的發展，資產證券化金融產品將逐步受到市場的認可，資產證券化的創新將成為各資產管理機構的重點業務方面，本文將對基金公司子公司參與首單資產證券化產品進行探討。
關鍵詞：資產證券化；基金公司子公司
0 引言
在中國證監會支持業務創新的背景下，基金公司子公司嘗試以地方政府平臺對地方政府的債權作為基礎資產，進行資產證券化。此業務模式是基金公司子公司第一單資產證券化業務，該業務模式不僅可以為政府基礎設施建設投資提供低于信托融資成本的資金，拓寬政府融資渠道，而且可以使政府債務顯性化、透明化，增加政府負債透明度；同時，可以為投資者提供較高收益的政府信用金融產品。
1 產品設計背景介紹
1.1 政府融資平臺融資需求強烈
隨著中國經濟發展及城市化進程的加快，在“保增長”的大背景下，各地方政府的融資需求也隨之高漲。
中國人民銀行此前的報告指出，疏導地方建設資金需求，要積極探索地方政府以市場化方式融資加強債務管理的制度安排，有效發揮市場對地方政府舉債的監督約束，逐步改變地方政府融資平臺以銀行貸款為主的融資格局。
2012年以來，隨著監管部門清理整頓地方融資平臺貸款的力度持續加大，商業銀行紛紛收緊了平臺貸款，而債券市場準入政策相對寬松，城投債很快成為地方融資平臺新的重要資金來源。然而，監管部門對于城投債的發行主體有明確要求，一些地方政府在拿不到貸款、發不了債券之后，紛紛轉向信托。2012年以來信托市場異常火爆，特別是基建類信托，全年發行量近500款，募集資金規模超過4000億元。
此外，還有一些地方政府未能通過中介機構籌資，而是直接向當地機關事業單位職工“借款”。
1.2 為政府融資平臺融資提供創新融資模式
針對地方政府對資金的強烈需求、融資成本高，渠道單一等問題，基金公司子公司積極開展與地方政府的溝通和交流，研究創新融資模式。在產品設計的過程中，證監會出臺了《證券公司資產證券化業務管理規定》（證監會公告【2013】16號），規范了資產證券化業務的業務規則。
經過與律師對《證券公司資產證券化業務管理規定》和基金子公司業務上位法規《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》仔細研究、論證，公司認為在滿足基金子公司專項資產管理計劃設立條件的同時，基金子公司可以參照《證券公司資產證券化業務管理規定》設計產品交易條款，從事資產證券化業務。
以江蘇省鎮江市新區為試點，深入開展盡職調查工作，選擇優質資產，進行資產證券化并申請于交易所掛牌交易。此方式不僅可以拓寬政府融資渠道，使政府債務顯性化、透明化，同時又為投資者提供較高收益、流動性強的政府信用金融產品。
2 資產證券化模式及背景介紹
2.1 什么是資產證券化
資產證券化是指把缺乏流動性或流動性不強，但具有可預期未來現金流的資產集合成資產池，通過對資產池中資產所創造的現金流和風險進行結構性重組，并出售給特殊載體，然后發行證券產品的過程。這些流動性較差的資產通過結構性重組，轉變成為了可以在金融市場上出售和流通的證券。
2.2 為什么要資產證券化
資產證券化本質上是企業進行再融資的一種途徑。具體來說，進行資產證券化有如下益處：第一，有效地降低融資成本。通過資產證券化，可以實現產品與發行人的風險隔離，可能提升產品信用評級從而降低發行利率；第二，合理地優化財務狀況。資產證券化能夠增強企業資產的流動性、表外證券化融資可以優化財務杠桿；第三，融資規模靈活。融資規模由基礎資產的預期現金流決定，不受企業凈資產限制；第四，資金用途靈活。在符合法律法規以及國家產業政策要求的情況下，可由企業自主安排募集資金的使用，不要求公開披露其用途；第五，信息披露受限制小。資產證券化產品僅需披露計劃賬戶財務信息，不涉及企業財務信息。
2.3 我國的企業資產證券化
目前，我國企業資產證券化的基礎資產主要有兩類，第一類是應收賬款；第二類是未來收益的權益類資產。從2005年至今，國內累計發行了12單專項資產管理計劃，規模總計307億元。已發行項目的基礎資產包括高速公路收費權、電廠未來電力收益權、污水處理收費權、BT回購款、公園未來門票收入收益權等資產，這些基礎資產主要偏向于市政領域。每一單項目交易結構的個性化強、差異化較大，交易結構的復制比較困難。
3 基金管理公司參與地方政府平臺資產證券化產品
3.1 產品介紹
產品名稱：基金公司子公司專項資產管理計劃
融資方：鎮江新區經濟開發總公司（主體評級AA）已發行企業債券：09鎮江新區債和12鎮江新區債
發行期限：1-3年期產品組合
基礎資產：經發總公司依據特定的BT項目合作協議所合法享有的自專項計劃成立之日起三年內于各BT協議劃款日向債務人（鎮江新區管委會）應收的政府回購款債權
增信情況：鎮江市城市建設投資集團有限公司（主體評級AA）為本期專項資產管理計劃份額提供擔保
擔保人已發行債券：09鎮城投債，10鎮城投債，12鎮城建MTN1/2，12鎮城投CP001/2
信用評級：計劃份額信用評級AA+
募集資金用途：募集資金擬用于鎮江新區靜脈產業園工程、姚橋夾江碼頭等新區內基礎設施建設項目
3.2 產品涉及問題與解決方案
3.2.1如何降低交易對手的違約風險
盡管近年來鎮江新區可支配財力不斷提升，但鎮江新區管委會對園區開發建設主體經發總公司的大量欠款和未來大規模的計劃投資，將加劇鎮江新區的財政支出壓力，進而可能會影響其對本專項計劃BT 回購款支付能力。截至2011 年末，鎮江新區管委會應付經發總公司各類款項117.01 億元，而2013 年和2014 年的初步擬定的建設投資支出達112.28 億元。
為降低此風險，基金公司積極與當地政府溝通、協商后達成一致。鎮江市人大常委會審核同意將專項計劃涉及的各BT項目的政府性回購款納入相應年度預算，作為項目的增信措施。該應對方案一定程度上為兌付資金提供了保障，降低了違約風險。
3.2.2如何避免BT 項目初審和終審工程造價差異過大風險
本專項計劃 BT 項目回購款為已確定回購款。已確定回購款是根據BT項目初審報告確定的BT 項目工程造價的70%并加上相應收益而定，若終審報告發生在專項計劃存續期內，且確定的工程造價低于已確定回購款，則最終會影響到本專項計劃BT 回購款的順利支付。
為此，基金公司子公司通過篩選，最終選定已經上述3個已經建成并投入使用的項目，最大限度避免BT 項目初審和終審工程造價可能存在差異的問題。
3.2.3如何改善資管計劃流動性不足的問題
在市場或資產流動性不足的情況下，投資人可能無法迅速、低成本地調整投資計劃，從而對計劃收益造成不利影響。
為解決投資者對流動性的需求，基金公司子公司參照證券公司資產證券化的案例，經過與經發總公司及相關中介機構的溝通和論證后，決定將該資管計劃產品在深交所掛牌上市，使產品投資者能在二級市場獲得更大的流動性.
3.2.4如何應對擔保人擔保能力下降的可能
本計劃擔保人鎮江城建為鎮江市投融資平臺，一半以上營業收入均來自于鎮江市政府，同時資產流動性較弱。擔保人能否為專項計劃提供有效信用增級值得進一步關注；擔保措施對本計劃的增級效果，是否僅為流動性支持需要進一步明確。投資計劃說明書中需要對擔保的范圍、觸發條件等進行明確。
對此，基金公司子公司邀請上海新世紀資信對擔保人和本計劃進行信用評級。評級機構對本計劃擔保人（鎮江市城市建設投資集團有限公司）2013年公司債券信用評級報告中，針對擔保人財務、經營、業務優勢及風險等方面的分析，認為擔保人長期信用等級為AA 級。
同時，針對擔保的范圍、觸發條件等內容，在《投資說明書》詳細說明了資產管理計劃投資項目的擔保情況；對擔保人的擔保能力做了充分的分析；以表格及流程圖表的形式，說明了收益分配的各個時間節點及擔保觸發的條件及時間安排。
3.3 產品的意義
一是基礎設施建設資產證券化可以集中社會資金，彌補基礎設施建設資金的短缺，使本要花費大量政府資金的基礎設施建設變成了資本市場上眾多投資人的投資行為。
二是基礎設施建設資產證券化可以提高資產的流動性，縮短投資回收期，實現市政建設的良性循環和滾動融資。通過資產證券化，相關單位能及時把長期資產在資本市場拋售變現、或自己持有變現能力很強的抵押證券，可解決其面臨的流動性約束。
三是資產證券化在某種程度上實現了破產隔離，將項目現金流的風險與企業的風險分離開來，與發行企業債券相比，提高了債券的信用等級，降低了融資成本，優化了政府負債結構。
四是響應證監會支持證券化創新思路：響應證監會支持資產證券化的政策導向；豐富交易所創新類金融產品。
五是豐富投資者投資產品：為投資者提供較高收益的政府信用金融產品，為投資者提供不同種類的固定收益投資產品；此產品基礎資產為直接對政府的債權，信用等級高于政府平臺企業債；
六是基金公司業務模式創新：豐富了基金公司子公司盈利模式；提升基金公司在財富管理行業的競爭力，有助于解決基金公司發展瓶頸。
參考文獻
[1] 沈炳熙 《資產證券化：中國的實踐（第2版）》北京大學出版社 2013-12-01
[2] 蘇萊曼貝格 《資產證券化實務精解：資產抑押證券交易架構及交易（項目）實施指南》機械工業出版社 2014-01-01
關鍵詞：資產證券化；風險；防范措施
一、世界各國資產證券化的一般風險因素
(一)交易結構風險
資產證券化的運作是通過建立一個嚴謹、有效的交易結構來進行的，論文其融資的成功與否及其效率高低與其交易結構有著密切的關系。其基本交易結構由原始權益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，簡稱特殊目標載體)和投資者三類主體構成。從理論上說，只要參與各方遵守所確立的合約，該結構將是一種完善的風險分擔的融資方式。但是，由于不同國家對資產出售有著不同的法律和會計規定，這一方式將面臨結構風險。具體包括：
一是交易定性風險。指根據相關法律，有關部門可能認為發起人與SPV之間的交易由于不符合“真實銷售”的要求，而將發起人在破產前與SPV所進行的交易行為確定為無效交易，使破產隔離安排失效，從而給證券化投資者帶來損失。
二是收益混合風險。指資產產生的現金流與發起人兼服務人的自有現金流相混合，導致SPV在發起人破產時處于一般無擔保債權人的地位，從而給證券投資人帶來損失。
三是實體合并風險。指SPV被視為發起人的從屬機構，其資產、負債與發起人的視同一個企業的資產、負債，在發起人破產時被歸為發起人的資產、負債一并處理，從而給證券投資者帶來損失。
(二)信用風險
信用風險也稱為違約風險。信用風險產生于資產證券化這一融資方式的信用鏈結構。畢業論文從簡單意義上講，信用風險表現為證券化資產所產生的現金流不能支持本金和利息的及時支付而給投資者帶來損失。在資產證券化的整個交易過程中，投資者最依賴的兩方是資產支持證券的承銷商、投資銀行和代表投資者管理和控制交易的受托人。在合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對合約規定職責的放棄都會給投資者帶來風險，具體包括：
1．承銷商風險。承銷是投資者對資產組合惡化采取的主要防范手段。例如，在應收款支持的融資中，承銷商能直接以其支付行為影響有關潛在資產合約的執行。因為承銷過程的中斷不僅可能導致對投資者的延期支付，而且可能引起整個結構信用質量的下降。所以當應收款支持交易被結構化以后，承銷商在招募說明書中應根據歷史經驗對拖欠、違約及索賠給出相應的說明。
2．受托人風險。雖然受托人的經營狀況不直接影響由應收帳款組合所帶來的現金流量，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉給投資者的及時性。所以大多數交易有嚴格的規定，按投資者的要求對受托人的經營狀況進行控制，這些規定在一定程度上能為投資者提供實質性保護，但是他們并不能完全消除管理不當的可能性，而這正成為造成風險的潛在因素。正是在這個意義上，有關評級公司已經采取了附加措施以提醒投資者注意這種潛在風險。
(三)可回收條款風險
指發行人和持有者之間合同的條款之一是發行人有權在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來某個時間市場利率低于發行債券的息票利率時，發行人可以收回這種債券，并以按較低利率發行的新債券來替代它。短期贖回等于是由發行人在行使一種期權，以便按更為有利的條件對債務進行再融資。從投資者的角度看，提前償還條款有三個不利之處：
首先，可提前償還債券的現金流量的格局難以確定。其次，當利率下降時，發行人要提前償還債券，投資面臨再投資風險。第三，債券的資本增值潛力減少。醫學論文以住房抵押擔保證券為例，它屬于固定收入證券的一種，但是卻包含一個提前償還條款。住宅所有者難以預料的提前償還風險使投資者面臨再投資風險，并使其原本的資產負債管理計劃落空。
實際上，抵押擔保證券的現金流動時間安排上的不確定性比公司債券和市政債券要大，因為行使提前償還一筆抵押貸款的期權不單純依賴于現行市場利率，它還依賴于每個房產主面臨的特定經濟和非經濟因素。例如，房產主遇到遷移或房屋轉手時，可能會提前償還貸款或者當房產主發現了對自己更有利的二次融資可能性，提前償付也會發生。一般用存續期這一指標來衡量提前償還。存續期是以各支付期的支付現值為權數對支付期加權平均，存續期縮短了則說明發生了提前償還。
(四)利率風險
證券化產品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風險，利率風險就是其中一種。具體而言，證券化產品的價格與利率呈反向變動，即利率上升或下降時，證券化產品的價格就會下跌或上漲。如果投資者將證券化產品持有至到期日，那么證券到期前價格的變化不會對投資者產生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會導致資本損失，這就是通常所說的市場風險，也稱為利率風險。利率風險是證券化產品市場上投資者面臨的主要風險之一。證券價格對市場利率變化的敏感程度取決于證券的特征，如證券的成熟、證券的息票利率、利息支付的頻率、本金分期攤還的速度、債務工具當前的收益率、證券中含有的選擇權等。在其它條件相同的情況下，證券化產品的息票利率越高，其價格對利率的變化就越敏感。證券化產品的到期期限越長，其價格相對于利率的變化就越敏感。利率水平越低，證券化產品的價格相對于利率的變化就越敏感。
(五)資金池的質量與價格風險
按照JackM．Guttentag的觀點：銀行具有低估甚至忽略以小概率發生的重大損失事件的傾向。按照該心理定律，忽視低概率、高損失事件，源于人的非理性。人們長期預測能力非但不能隨證券化進程而提高，反倒有進一步短視的傾向，結果使金融市場存在更大的波動和不確定性。因此，在資金池的構建方面，要嚴格評估資金池的質量，警惕發起人將不良資產以良好資產出售，以防人們對風險資產定價僅依據對市場短期的看法，由此而產生低定價的可能，導致實際利潤率曲線低于市場要求的利潤率曲線形成缺口，而且缺口不斷增大，不僅可能給投資者帶來損失，最終還可能引起金融危機。
同時，資產證券化如果定價不合理，就會產生價格差。這種價格差的大小取決于市場正確識別證券化工具價格水平的能力，也就是說，市場需要時間來評價它的價值和風險。應該意識到新工具、新市場中的低定價問題是有代價的，因為新金融工具或市場通常由于存在為合理定價積累經驗的成本，而比成熟市場效率低下，這種學習成本導致低定價交易，會引起近期或未來的虧損。因此證券化等新興市場上存在實際利潤率曲線低于市場要求利潤率曲線的情況。總之，經驗不足導致新產品在初始階段定價偏低，該階段大量風險積累起來的可能引發風險。
此外，證券化的風險還包括發起人回購資產的道德風險、發起人弱化對出售資產管理的道德風險、信用增級和流動性支持的風險等，這些風險處理不當，將會危及整個金融體系。
二、中國開展資產證券化的特殊風險因素
(一)政策風險
政府在資產證券化形成、發展過程中始終起著舉足輕重的作用，主要表現在提供制度保障方面(如法律、稅收、利率、監管、投資者保護等)。資產證券化的初期多是政府主導，政府政策的風險不可低估。
比如說，資產證券化本質上體現了財產信托的關系，加之我國現存的法律障礙，所以我國現階段多采用財產信托模式。但是，目前模式沒有嚴格的法律定位，是由政府審批形式推動的，民間模式屬于“球”，面臨較大政策風險。
(二)法律風險
通過財產信托創造的資產證券化產品屬于典型私募產品，不適用我國《證券法》的相關規定，在相關法律沒有正式出臺之前，它的身份并不明確。而且，沒有完善的法律制度，就不能很好地規范各參與方的權利義務，明確收益歸屬，降低操作風險及提供必要的安全性和流動性。此外，中央優先權益登記系統沒有建立，這也為資產證券化帶來了法律風險。
根據我國《合同法》第八十條規定：“債權人轉讓權利的，應當通知債務人。未經通知，該轉讓對債務人不發生效力。”《合同法》第八十七條規定：“法律、行政法規規定轉讓權利或者轉移義務應當辦理批準、登記等手續的，依照其規定。”因此合同法對債務人已采取了“通知主義”，為資產證券化明確了轉讓的法律條件。但是，資產證券化資產池一般較大，項目繁雜，逐一通知債務人在實踐中既不經濟也不可行。
(三)流動性風險
目前，中國證券化信托產品發展的一個重要限制是流動性問題。證券化產品流動性不足就會要求較高的流動性貼水，大大增加證券化的成本，這就跟證券化“把不流動的資產轉化為高流動的證券”的初衷相去甚遠。因此，提高證券化產品的流動性是中國資產證券化突破模式的核心問題之一。
三、防范我國資產證券化風險的措施
雖然資產證券化可能會遭遇各種各樣的風險，但它是近年來世界金融領域最重大的和發展最快的金融創新，它不僅是一種金融工具的創新，而且是金融市場創新和金融制度創新。它對一國的投融資體制、信用機制、資源配置方式、風險管理和金融監管等金融結構各個方面都產生了深遠影響，并極大地促進了一國金融結構的調整和優化。因此，我們并不能因為害怕風險而放棄這種優質的金融創新，完全可以在總結我國資產證券化探索中的實踐經驗和借鑒發達國家的成功經驗的基礎上，通過構建良好的資產證券化環境和提高監管質量來防范風險。
(一)構建良好的資產證券化環境
1．建立健全資產證券化的法律體系。資產證券化在我國剛剛起步，與其他國家或地區不同，目前并沒有資產證券化的法律，只是以《信貸資產證券化試點管理辦法》、《資產支持證券交易操作規則》、《資產支持證券發行登記與托管結算業務操作規則》為依據，所以，需要盡快制定《資產證券化法》等相關法律法規，對SPV的法律地位、性質、行為能力、證券發行、二級市場轉讓流通、投資主體、證券化資產的真實出售、破產隔離，以及相關的會計、稅務、土地注冊、抵押、披露等制度做出明確的規定。只有這樣。才能使資產證券化業務有法可依、有章可循、規范運作、降低風險。
2．選擇信用高、實力強的金融機構作為SPV。SPV是資產證券化中的特殊機構。要順利實施資產證券化，就必須盡快建立相對比較穩定的SPV，其業務主要是發行資產證券，并向發起人購買基礎資產和向投資者派發證券收益。目前，SPV主要應考慮有全國性的大銀行和自信實力雄厚的大企業上來設立。另外，從國際經驗來看，在SPV設立過程中應有一定的政府背景，這樣不僅有利于提高資產支持證券的等級，降低運作成本，更有利于開拓資產證券化市場。目前可以由政府出面組建國有獨資公司形式的SPV，也可以在政府的擔保下由發起人自行設立SPV。
3．建立完善的信用評級、增級制度與評級中介機構。信用評級機構和增級機構是資產證券化的主體要素。首先，對于目前國內現有的一些金融機構，如會計事務所、評估事務所等，政府應當出臺相應的規章制度，規范他們的運作，杜絕信用評級工作中的道德風險的發生。其次，政府可以出面設立一家專業從事證券化信用評級服務的機構，或者通過政府特許的方式，選擇一家或幾家國際上運作規范的具有較高資質和聲譽水平的金融中介機構參與到我國的資產證券化業務服務中來。
4．大力發展資本市場，營造資產證券化的市場基礎。近年來，我國保險業、基金業發展迅速，如果能夠在進一步放寬對保險資金、養老基金、醫療基金等社會資金運用的限制，對于資產證券化的順利推行無疑是一個強勁的推動。
5．加強國際合作，打造資產證券化的國際渠道。我國資產證券化的時間短、經驗少，目前國有銀行缺位、中介機構缺乏影響力的情況下，不進行國際合作與交流是不明智的。在這方面，可以考慮從國外聘請資產證券化方面的高級專業人才，與資產證券化經驗豐富的外國投資銀行和中介機構合作，由金融資產管理公司抽出部分資產進行打包，面向國際投資者出售等。通過這些合作方式，使我國資產證券化業務走向國際市場，從而降低我國資產證券化的風險，加速我國資產證券化的進程。
(二)強化對資產證券化的監管
資產證券化銜接貨幣市場與資本市場，其涉及部門眾多。而我國財政部、央行、銀監會、證監會等如何形成合力，達成共享利益、共同監管的局面，這是防范資產證券化風險、推動資產證券化發展的至關重要的因素。
1．監管理念
(1)金融監管與金融創新動態博弈。凱恩斯對金融創新的動因提出了規避管制的理論解釋：金融創新主要是金融機構為了獲得利潤而回避政府的管制所引起的。許多形式上的監管，實質上等于隱含的稅收，阻礙了金融機構從事已有的盈利性活動和利用管制以外的利潤機會。因此金融機構會通過創新來逃避政府管制，而當金融創新可能危及金融穩定與貨幣政策時，金融當局又會加強監管，新的管制又會導致新的創新，兩者不斷交替，形成一個相互推動的過程。從博弈論觀點來看，金融機構與監管當局好似蹺蹺板上做游戲的雙方，他們不斷地適應彼此，形成“管制——創新——放松管制或再管制——再創新”的辯證形式，共同推動金融深化和發展的過程。
(2)激勵相容。金融監管成為金融創新動因的重要條件是激勵相容、鼓勵創新的監管理念。監管應當是符合和引導、而不是違背投資者和銀行經理利潤最大化目標的實現。也就是說，監管者應當參照金融機構的經營目標將金融機構的內部管理和市場約束納入監管的范疇，應用這兩種力量來支持監管目標的實現。巴塞爾新資本協議對資產證券化的監管已很好地詮釋了這一點。在制定過程中，委員會始終尊重和重視來自銀行業界的聲音，幾易其稿。同時，對于內部評級方法又提出了以評級為基礎的方法和更為復雜的監管公式方法，以供不同風險管理能力的銀行使用。
(3)風險導向性的審慎監管。英語論文風險導向性的審慎監管強調動態和更富靈活性的監管，提高監管的風險敏感性。巴塞爾新資本協議對資產證券化引人內部評級法其目的就在于增強資本充足率的市場敏感性。同時，委員會賦予了各國監管當局更多的操作靈活性，在資產證券化的認定上注重經濟內涵而非法律形式，這就使得監管當局更能適應資產證券化的動態發展。在第二支柱中，委員會提出監管當局可以視風險轉移程度對資本重組要求進行靈活調整等方面都體現了風險導向性的監管理念。
總之，巴塞爾系列協議對資產證券化監管的演進歷程清晰地反映了國際金融監管理念從常規性監管到資本充足監管再到風險導向監管的演變，體現了當前國際監管領域激勵相容的發展趨勢。對于我國目前逐步推進中的資產證券化，其監管層面不僅應在資本充足上參照巴塞爾新資本協議的一些處理方法，更應在監管理念上逐漸向國際先進的監管理念靠攏。
2．監管的主體和目標、方式和內容
(1)監管主體和目標。對于資產證券化的監管機構，美國為證券交易委員會(SEC)，監管目標為保護投資者利益，促進市場的形成和發展。在資產證券化監管方面，以評級公司的眼光看待資產證券化中的問題，應重點履行兩種職能：一是對信息披露監管；二是對虛假、欺詐行為處罰。目前美國資產證券化監管上有兩種趨勢，一是市場增長快，已成為一個重要的融資渠道，監管機構支持這個市場的發展；二是有濫用此種融資工具的風險，如EN．RON，監管機構更注重加大審查力度。根據現階段我國分業經營、分業監管的需要，央行、銀監會和證監會是資產證券化監管的最主要機構。發改委、財政部、國資委等各負責相應監管職責。銀監會對銀行類金融機構和信托等非銀行內金融機構負責監管；保監會對保險類金融機構負責監管；證監會對證券公司、基金公司等負責監管。證券化品種的流通凡是在銀行間市場進行的，可由央行金融市場司等部門負責監督；在交易所或柜臺進行的，可由證監會等部門負責監督。監管目標是保護投資者利益，以促進市場的形成、發展和完善。
(2)監管方式和內容。在監管方式上，美國、13本和韓國均為市場為主導的集中監管模式，實行注冊登記制。美國資產支持證券的發行主要采取案架注冊(SHELFREGISTRATION)的方式，在總的交易項目案架注冊后，對以后每一筆的發行交易不再審查。在發行階段重點審查交易結構及各種合約關系、資產組合方面的技術性指標，投資人認為實質性的信息均要披露，監管機構審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性。發行后的監管主要是報告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如發生虛假、欺詐等行為，SEC專門有一個執行部門(人員數量上2倍于其他部門)負責執行。我國資產證券化監管方式也應該是市場為主導的集中監管模式，就目前的實際看，實行注冊登記制尚有困難，可以實行審批或審核制。
在監管內容上，美國SEC主要監管信息披露，在監管資產證券化方面表現了高度的靈活性，有效地結合了法律的規定要求和實踐的需要。如確認ABS的“證券”屬性，將資產證券化活動納入證券法監管范疇；修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應的監管要求等。我國監管的內容包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、資產池技術性指標的審查、各種合約關系結構的審核等，最重要的一點，就是審查信息披露的全面性、真實性、準確性與及時性。信用是滲透于資產證券化全過程的，并在證券化中起著基礎作用(沒有信用評級、信用增級，資產證券化就失去了大部分的光輝)，因此，中國資產證券化制度創新的關鍵一環就是創建良好的信用環境，包括良好的個人信用環境和政府信用環境。
參考文獻：
[1]萬解秋，貝政新．現資學原理[M]．上海：復旦大學出版社，2003．
[2]徐勇．資產證券化，企業融資新途徑[J]．投資與證券，2003(1)．
[論文摘要]證券『訂場是國民經濟的晴雨表。它是完整的市場體系的重要組成部分，不僅反映和調節貨幣資金的運動，而且對整個經濟的運行具有重要影響。而隨著居民收入水平的提高，居民可支配收入不斷提升，越來越多的居民開始將資金投入到證券市場以獲取更大程度的利潤，本文將以中小城市居民的投資行為切入點，對其投資行為進行分析和建議。
1近年證券投資市場概況
證券投資就是指有價證券投資(Quotedsecuritiesinvestment)，是狹義上的投資，是個人或企業用積累起來的貨幣購買股票和債券等有價證券，以盈利為怒地的投資行為。證券投資具有高度的“市場力”是對預期會帶來收益的有價證券的風險投資，投資和投機是證券投資活動中不可缺少的兩種行為。
近年來，證券市場隨經濟周期波動，2006滬深股市領漲全球，上證指數從2005年底的i16l點強勁上揚至2006年12月29日，終盤報收2675點，累計上漲高達l5l4點，漲幅超過l30％，滬深股市成為全球關注的焦點。2006年上證綜指、滬深300、深成指等9項指數同比漲幅翻番；股票市場籌資總額出現大幅增長，本年度深滬兩市股票籌資總額逾2200億。2008年美國次貸危機引發的全球性金融危機，我國證券市場也隨之受到了一定沖擊，進入了個低沉階段。隨著金融危機逐漸消除，我國證券市場開始進入新的生命周期。
2中小城市居民收入分析
2009年上半年，據6．5萬戶城鎮居民家庭抽樣調查資料顯示，上半年城鎮居民人均可支配收入8856元，同比增長9．8％；扣除價格因素，實際增長lI．2％，這一數據超過了GDP漲幅。而，這一收入增加幅度也高于去年增加幅度，居民的實際收入增加。
中小城市居民收入的實際增加使得居民可支配收入增加，隨著投資理念的改進，居民開始選擇出了銀行儲蓄以外的其他投資方式，于是更多人加入到證券投資行業中。雖然證券投資具有不可避免的風險性，但是其風險伴隨者高收益，于是當經濟發展到一定水平，中小城市居民也開始進行這種具有風險性的投資，并且伴隨著更高的熱情和自主學習性。
3中小城市居民證券投資現狀
中國證券投資者保護基金公司的“2009年投資者綜合調查”涉及55家證券公司、350家營業部的28000名投資者，采取抽樣方式隨機抽取2800個樣本，該調查顯示，今年前1O個月，我國占比三成五的個人投資者實現了整體盈利；多數股民對未來3個月、6個月大盤向上表示了信心，但近期買入意愿有所下降。
調查還顯示，股民主體的年齡段是25歲至55歲的適業人群，占68．27％，25歲以下和55歲以上股民所占比率為13．65％、18．08％，且這兩部分人群所占比率有所提高。從入市資金量上來看，25歲以下和55歲以上兩個群體投資在五萬元以下的占21．38％。而在適業群體中，投資在五萬元以上的占56．27％。從職業上來看，所占人數比例較高的依次是機關干部、科教文衛：[作者、工人、個體工商戶和私營業主，但在投資二十萬以上的股民群體中，個體工商戶和私營業主所占比例最高。股民的收入水平普遍不高，年收入在兩萬以下的占33．87％，年收入在兩萬至五萬之間的占47．52％，年收入在五萬以上的占i8．61％，不同收入群體的投資規模在各個檔位均有分布，年收入與投資規模的比值反映了股民投資的高杠桿性，股民投資總額平均占家庭總資產的46．32％，。而4．28％的股民曾經或正在舉債炒股，該現象降低了股民的市場風險承受力，增大了股市波動可能產生的社會風險。
4中小城市居民證券投資心理分析
股市的波動往往引領者股民的思想動態，股市波動導致人心波動，人心波動導致社會波動，社會波動則往往引起‘些社會問題。可以說，股民的細想動態在一定程度上不僅影響著股民資深，也影響著證券市場的健康有序發展，影響著社會的安全與穩定。因此，了解股民的思想與行為狀況，為加強股民群體的教育引導提供科學依據，為建立完善而高效的股票市場機制，實現資源的最優配置提供有價值的參考，為相關部門制定干預市場政策、實施宏觀調控提供借鑒。
相關調查顯示，對多數投資者而言，多數投資者的求勝心理過強，投資績效與內心期望差距懸殊，風險承受能力依然較弱，股市波動甚至開始對股民心理健康狀況起到越來越大的影響力。而且，多數中小城市投資者自身權利認知非常有限，權益保護狀況主觀感受不良，證券市場監管狀況和相關法規建設令股民不滿意。但多數股民對股市波動有客觀的認識，對中國股市未來發展基本持樂觀態度。
5對與中小城市居民證券投資的建議
由于中小城市大部分證券投資者處散戶和中戶的投資水平，其投資具有一定很大的群體特點，針對其收入水平、心理特征等，筆者對中小城市居民投資行為作出如下建議。
5．1不要過度迷信專家
很多投資建議是來自專家本人的判斷，雖然專家具有更深厚的經驗和專業知識，但是盲目跟隨往往不是股市的明智之舉，應該根據自身情況，結合各方面知識和信息，作出充分而明智的判斷。
52適度補充專業投資知識，避兔盲目投資
中小城市的投資者構成和居民普遍專業水平都不能達到專業水平，很多時候往往出現跟風盲從現象，最終無法盈利反而虧損。一定的專業知識會增強投資者的投資理性，可以降低投資風險。
53堅持對個別股票的中場期投資
不少個股股價不斷攀高，新股民追高獲利機會很大，但還是應注意風險，股市也會發生預期之外的跌損。從實際回報率來看，選擇好的股票進行中長期投資往往能超越短線操作的業績。
84進行基金投資，降低風險
基金投資是一種間接股票投資，它可以對資金進行集合理財，專業管理，是‘種“組合投資，分散風險”的方法，對與收入水平偏低，風險承受力較弱的中小城市投資者而言，不失為一種良策。
Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（以下簡稱DSSW）最先提出了投資者情緒模型，模型假設市場上存在兩種參與者—理性投資者和噪聲交易者，理性投資者依賴于對證券的內在價值分析交易和持有證券，噪聲交易者的交易行為則符合噪聲交易模式。由于噪聲交易者的情緒是隨機的，理性的投資者不能很好的預測這種投資情緒。因此，當理性投資者未來某一時刻出售資產時，噪聲交易者可能看空市場，引起資產價格下跌。這種下跌的可能性就是一種不同于其他市場風險的額外風險，即噪聲交易者風險。只要理性投資者想在未來某個時間出售自己手中的資產，噪聲交易者風險就像資產本身所固有的市場風險一樣影響著資產價格。因為同一種投資者情緒的波動會影響很多資產，并且不同噪聲交易者的情緒相關很強，所以這種噪聲交易者風險不能被有效分散，它像資產的系統風險一樣會在資產定價公式中有所反映。那些受到噪聲交易者風險影響的資產的收益率應該高于不受該風險影響的資產的收益率。
Lee、Shleifer和Thaler（以下簡稱LST）把DSSW的投資者情緒模型應用到封閉式基金研究中，由于噪聲交易者對封閉式基金不可預期的未來的情緒變化是針對封閉式基金的證券組合，是系統性的，因而可以把它看作是市場上噪聲交易者風險的平均指標。LST的研究不但指出封閉式基金折價的變化反映了投資者情緒的變化，還間接指出一種測量噪聲交易者風險的方法，利用此方法，LST得到如下模型：
R=α+a*ΔD+β*RM+ε
其中R表示證券組合收益，ΔD表示封閉式基金折價率的變化，RM表示市場收益，RM前的系數β為組合的Beta值，表示市場風險。此模型從直觀上解釋就是噪聲交易者的存在影響了組合的收益。模型的創新之處在于用可以直接觀測的表示封閉式基金折價率變化的ΔD量化了噪聲交易者風險因子。
噪聲交易者風險普遍存在于市場中，但并不是所有證券組合都受到相同程度的影響。因為當理性投資者發現噪聲交易者的交易行為使得證券價格嚴重偏離內在價值時，理性投資者會采取與噪聲交易者相反的操作，使得證券價格迅速回復。這種回復過程取決于理性投資者與噪聲交易者之間力量的對比。LST把機構投資者歸入理性投資者，個人投資者中大部分歸為噪聲交易者，因此對于機構投資者集中的大市值股票而言，它們的噪聲交易者風險小，小市值股票則個人投資者集中，噪聲交易者風險大。
實證檢驗
（一）數據和變量描述
本文的樣本數據包括自1999年1月至2008年2月滬市和深市共56支封閉式基金的月末凈值、收盤價和基金份額，這其中包括集中在2006至2007年轉換為封轉開的22支基金轉換前的數據。計算可得整個市場上封閉式基金折價率的加權平均值——加權平均折價率指數VWD（Value-WeightedIndexofDiscount）及其變化率ΔVWD，權重為基金資產t時刻凈值。
表1是加權平均折價率指數與其一階差分的描述性統計量。統計結果顯示，平均而言，1998年1月到2008年2月期間，我國封閉式基金折價率為19.8%，標準差達到13.5%，月度折價率平均變化0.15%，但變化的標準差極大，達到5%，最大的一個月折價率變化達到22%。這比國外10%（Weiss，1998）左右的折價率要高得多，這表明我國證券市場上噪聲交易者風險要大于國外，離成熟的證券市場還有很長的一段距離要走。（二）折價變動與證券組合收益
根據投資者情緒模型，因為小市值股票的持有者中個人投資者所占比例要高于大市值股票，而個人投資者有相當部分的非理性的噪聲交易者，容易受到市場傳言的左右，對股票的內在價值沒有正確的判斷，過于悲觀或過于樂觀的情緒驅使著他們的交易行為。因此，小市值股票比大市值股票有更多的噪聲交易者風險。對我國而言，股權分置改革完成前，股票市場流通股和非流通股的差別使得總市值小的股票不一定比總市值大的股票有更多的噪聲交易者風險，流通市值的大小才是決定因素。本文把上證A股和深證A股按照年初股票流通市值進行排序，按順序從小到大分成十組。規模最小的前10%為第一組，接下來的10%-20%為第二組，一直到規模最大10%的為第十組，得到十個不同市值規模證券組合的加權平均收益率如下：
表2展示了按照流通市值排序得到的十個證券組合月度加權平均收益率對封閉式基金折價率月度變化ΔVWD和上證A股與深證A股月度加權平均收益率的回歸結果。
根據CAPM理論，RM的系數就是各個組合的Beta值，所有組合的Beta值都在1的附近，并且隨著組合股票市值的增大而單調遞減。在10%的置信度下，組合1、2、6中ΔVWD的回歸系數都是顯著的，組合7和組合8在5%的置信水平下顯著，流通市值最大的組合9和組合10甚至在置信水平1%的情況下仍然顯著。ΔVWD的回歸系數在組合1-10之間近似單調遞增，并且在組合10的回歸模型中變為正數。
本文再仔細考察一下ΔVWD系數所表示的意義。對于組合1來說，封閉式基金折價率下降1個百分點會引起組合月收益率增加0.16個百分點，因為ΔVWD在本文所研究的1999年到2008年這段時間絕對值的中位數是0.0234(2.34個百分點)，這意味著封閉式基金折價率的變化平均會引起組合1收益率0.57(0.16*2.34)個百分點的變化。因為組合1在1999年到2008年期間月收益率絕對值的中位數為5.57%，所以封閉式基金折價率的變化解釋了6.72%(0.37/5.57)的組合1的收益率變化，即噪聲投資者風險解釋了流通市值規模最小的組合收益率變化的6.72%。因此，在通常意義上來說，即使在考慮了市場整體的影響后，封閉式基金折價率的變化也能夠解釋7%左右的規模最小組合收益率變化。對于組合2至組合9來說也有同樣的結果，只不過關系強弱不同。對于組合10來說，它的收益率絕對值的中位數為4.4%，因此對于組合10，折價率的變化解釋了組合10收益率10.91%的變化(0.2053*2.34/4.4)，不過組合10變化的方向與前面9個組合變化方向相反。
結論
投資者情緒是影響我國證券市場上股票收益的重要風險因素。作為反映投資者情緒的指標，當封閉式基金折價率變小時，投資者似乎確實更加樂觀，噪聲交易者會盲目跟蹤市場熱點，認為大市值股票的收益在牛市中不再吸引人而賣出手中的大盤股，買入中小盤股。從而使得規模最大的10%的公司的股票反而在牛市中表現平平，因為規模最大的前10%的股票的流通市值已經占到滬深A股市值的60%以上，因此可以說，除去這部分股票，其他的90%的股票都是中小盤股。同樣，當折價率變大，投資者情緒悲觀時，噪聲交易者又會買入更加保險的大盤股，從而使得這些股票價格上升，收益率提高。
我國封閉式基金的折價率和折價率的波動水平都顯著大于國外相應數據，這表明我國證券市場噪聲交易者風險偏大。由于機構投資者還未能在我國證券市場發揮與國外同樣的穩定市場的作用，因此，散戶的炒作和投機行為引起的封閉式基金折價幅度也就更大，波動也更加劇烈。對于我國封閉式基金來說，機構投資的力量雖然一直在增長，但實際上最有實力的機構投資者國有企業和政府在整個封閉式基金發展的歷程中都是扮演一個消極的角色，政府和國有企業不能減少持有的股份，也沒有很強的意愿去增持股份，因此機構投資者不能起到弱化噪聲交易者盲目交易帶來風險的作用，相反越多的個人投資者和閑散資金進入股市，加劇了噪聲交易者風險，使得封閉式基金折價率與小盤股收益的正相關關系更加明顯。
論文關鍵詞：噪聲交易者風險封閉式基金折價率證券組合收益
論文摘要：本文利用封閉式基金折價率測算我國股票市場噪音交易者風險，并估算該風險對不同流通市值證券組合收益的影響程度，結論是：我國股票噪聲交易者風險與股票流通市值有顯著的相關性，流通市值小的股票易受到噪聲交易者交易行為的沖擊。
行為金融學對理性參與者假設提出質疑，把與理性參與者相對的噪聲交易者（即非理性的根據似乎是真實的實際是噪聲的信息，開展交易的群體）納入假設，解決了眾多難題，其中，破解封閉式基金折價率問題是重要成果之一。Lee，Shleifer和Thaler（1990）利用包含噪聲交易者風險的投資者情緒模型，對封閉式基金折價問題做出了解答，還為度量噪聲交易者風險提供了一種新的方法，并且發現不同市值規模的股票擁有的噪聲交易者風險有顯著差異，噪聲交易者風險對于市值最小的股票和市值最大的股票的解釋作用最為明顯。國內對于封閉式基金折價現象的研究主要集中對折價原因的解釋，王擎（2004）認為封閉式基金的折價既包含噪聲成分，也包含理性預期成分，但更主要體現噪聲交易。董超，百重恩（2006）發現折價率還受基金換手率和基金規模影響。但以折價率作為噪聲交易者風險度量來考察股票噪聲交易者風險與股票市值規模之間的關系方面，國內文獻還沒有涉及。本文利用Lee，Shleifer和Thaler提供的方法，利用封閉式基金折價率測算我國股票市場噪聲交易者風險，并估算該風險對不同流通市值證券組合收益的影響程度。
參考文獻：
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論文關鍵詞：海峽西岸，基礎設施，信托年報分析，信托融資
信托與銀行、保險、證券并稱金融行業的四大支柱，隨著2002年《信托法》、《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業務管理暫行辦法》相繼頒布和實施，信托行為的法律關系被確定，信托業明確了“受人之托，代人理財”的主業。信托公司的資本實力得到加強，資產質量得到了較大改善。信托公司成為目前唯一一類業務領域橫跨資金市場、資本市場、產業投資市場的可跨領域經營的金融機構，可操作的業務空間已經明確得益于信托制度的規范性和靈活性，近三年來，信托行業的盈利和資產規模迅猛增長。截至2010年4月30日，51家信托公司按照規定時間披露了年度報告，其中50家實現盈利，信托業管理的信托資產規模一舉突破2萬億元，行業凈利潤達120億元，信托業愈來愈呈現出在當前金融宏觀形勢復雜多變情況下靈活的適應能力。
通過對信托公司公開披露的年度報告分析，研究信托行業主流業務模式及業務結構，分析各家信托投資公司的收入來源結構及資產結構信托年報分析，進而從財務分析視角為海峽西岸經濟區基礎設施融資提供可行的信托融資路徑。
一、信托業及信托融資模式簡介
（一）發展歷程
信托與銀行、保險、證券并稱金融行業的四大支柱，從1979年10月中國第一家信托投資公司――中國國際信托投資公司成立至今，信托行業經歷了20多年的發展歷程。隨著《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》（以下簡稱新辦法）出臺，揭開了信托業變革的序幕。新辦法對信托公司自有資金的投資范圍、信托業務的發展方向、信托資金的管理模式等涉及信托業發展、定位的核心問題做出了新的規定，目前正常經營的51家信托公司已大部分完成的新牌照的換證工作。
隨著我國金融機構“分業經營，分業監管”制度的明確，以及信銀分離、信證分離的實施，信托投資公司成為目前唯一一類業務領域橫跨資金市場、資本市場、產業投資市場的可跨領域經營的金融機構，可操作的業務空間已經明確得益于信托制度的規范性和靈活性，近三年來，信托行業的盈利和資產規模迅猛增長。
（二）主要信托業務模式簡介
以信托公司在業務融資過程中的作用劃分，信托業務可分為以下三類[1]：
（1）直接融資類信托――包括直接貸款類及結構性融資類，公司擔任受托人和貸款服務商，主要擔任融資項目盡職調查、篩選推薦、交易結構設計、債權及擔保管理職能。目前信托公司主要開展房地產融資業務及結構化證券融資業務。
（2）資產管理類信托――公司將該類業務作為重點發展方向，著力提高產品創新含量、設計水平和管理能力，將自身定位從融資工具轉變為個性化產品及基金的設計者和管理者。公司擔任受托人和投資管理人，對信托資金的投資運作效果承擔責任。目前信托公司主要開展證券投資類信托（即“陽光私募”）業務。
（3）居間類業務――該類業務包括單純受托管理和財務顧問等。公司主要擔任受托人、賬戶管理人和財務顧問，按照信托文件約定和委托人指令執行或提出建議，包括財務顧問、信托融資服務、信貸資產證券化信托、企業年金基金信托、債券承銷等。目前信托公司主要開展與銀行理財產品對接的銀信合作業務。
二、2009年度信托公司財務報表分析
2009年我國經濟發展經歷了自國際金融危機爆發以來最為困難的一年，在國際經濟危機尚在延續以及國內宏觀環境復雜多變的同時，2009年銀信合作業務、房地產信托業務、證券投資業務相繼出臺新規，面對種種外部環境壓力，信托公司經受住全面的考驗，信托業整體大盤仍然基本穩定，增長幅度進入穩定期，核心指標實現平穩增長，就信托公司的整體經營而言，環比業績仍然驕人。行業管理資產規模在2009年成功突破2萬億大關，凈利潤120億元，較上年增長13%。平均信托資產達到歷史高點的386億元，比上年增長57%，平均信托收入20億元信托年報分析，經上年增長70%，平均信托利潤17億元，比上年增長99%。從信托資產投向看，基礎產業資產占比達36%，一直居于信托資產首位。現將信托公司主要財務指標情況及信托資產分布情況分析如下：
（一）主要指標行業平均水平變動情況
指標
2008
2009
變動率
一、盈利水平
1、凈利潤
2.2
2.4
9%
2、資本利潤率
14.7%
13.5%
-8.2%
二、資產規模
3、自有資產
17.2
21．7
26%
4、信托資產
242
386
59.5%
三、收入構成
5、營業收入
3.3
3.8
18%
其中：自有業務收入
1.5
2.2
46.7%
信托業務收入
1.8
1.6
-11%
論文摘要：證監會主席郭樹清在出席“《財經》年會2012：預測與戰略”時，批評我國證券公司的研究能力水平低。無論對宏觀經濟還是上市公司分析能力比較弱，市場影響較小，難以形成價值投資的引導作用。目前國內有一半以上的券商都擁有自己的研究機構，這些機構會針對一些個股和行業相關的研究報告。文章通過對券商研究機構的組織架構和運作方式以及具體的一些研究報告來分析證券機構的股票預測能力，來說明證券研究機構的股票預測能力，并認為券商研究機構在提高自身研究能力的同時更應該加強對投資者價值投資的引導。
論文關鍵詞：證券;研究機構;價值投資;運作方式;研究能力
一、概述
隨著我國證券市場規模的不斷擴大，市場業務機會不斷增加，在這種情形下，誰先抓住證券市場這種周期性業務擴張的機會，進行各項創新業務的研究工作，誰就可能在激烈的市場競爭中占得先機。目前研究工作已成為證券公司提升業務質量、業務水平和管理水平的重要手段，從而成為保證了其在市場研究方面的準確性和戰略目標實現的重要措施。
二、影響股票價格變動的因素
就目前市場來看，影響股票價格變動的因素很多，但基本上可分為以下三類：市場內部因素、基本面因素和政策因素。
市場內部因素主要是指市場的供給和需求，即流動資金量和流通股票量的相對比例;基本面因素包括宏觀經濟因素和公司內部因素，宏觀經濟因素主要是能影響市場中股票價格的因素，而公司內部因素主要指上市公司的估值和業績等方面;政策因素是指足以影響股票價格變動的國內外重大活動以及政府的政策、措施、法令等重大事件。
由于股票價格受以上多重因素的影響，因此證券研究機構在做研究報告時需要綜合考慮以上因素的影響程度，從而對股票價格波動進行預測。
三、證券研究機構的組織構架與運作方式
證券研究機構是證券機構以及整個證券市場的重要組成部分，到目前為止全國接近一半以上的證券機構都建立了自己的研究所，也占了整個國內合規的證券咨詢機構的一半以上的數量，這足以看出國內證券機構對于研究工作的重視程度。
由于研究的側重點是價值投資的方向，所以對一些做短線投資的投資者的指導意義并不是很大，因此在證券公司的研究工作中，還有一些人員是工作在第一線的和客戶直接面對面的投資顧問，這些人在股票研究方面主要是從技術分析和市場情緒以及再綜合基本面的角度去研究股票未來的走勢，相比研究所的投資報告更適用于價值投資不同，投資顧問對于股票的研究更依賴于技術形態，這些研究更加適合一些做短線投資的投資者。
四、研究機構研究案例分析
案例一：2010年7月2日，上漲指數盤中跌至2319.74點，從前期的高點3478.01開始短短不到一年的時間上證指數下跌了超過1100點，跌幅達33.3%。而這之前的2009年滬深股市持續上漲，盡管8月份出現一次暴跌，但隨后股市又開始回升，到年底的時候，上證指數又回到3200點。在這種背景下，市場普遍認為2010年股市將承接這種升勢繼續上漲，各大證券研究機構普遍認為2010年股市的高點應在4000點以上，同樣的，多數機構也把2010年上證指數的震蕩區間估計在3000點至4300點之間。國聯證券認為2010年A股市場的運行區間在3100點至4400點，興業證券研發中心認為，2010年A股將步入正常化進程中的震蕩牛市，上證綜指的波動區間預期在3200點至4300點，申萬研究所認為，2010年A股將呈現震蕩向上的格局，上證綜指的核心波動區間為2900點至4200點。
然而每家券商在2009年基于一些宏觀數據對2010年的市場判斷都出現了一定的錯誤，各家券商的研究機構在2009年對于市場的判斷主要是基于一些宏觀統計數據和2009年的市場表現得出的。
從研究機構的研究方式來說，主要是基于經濟基本面、政策面和市場估值等角度出發來預測市場未來的表現。基于上面的案例來說，2009年末到2010年整個經濟基本面和政策面都是利好，所以各家券商一致看好后市，但是在作出研究報告的時候卻忽略了一些問題，比如說，房價上漲過快會使得國家出臺相關政策抑制房價上漲，這對房地產板塊是直接利空;通貨膨脹率過高會使得國家出臺緊縮性的貨幣政策，而緊縮的貨幣政策會使得市場資金面趨緊;股指期貨的做空機制會讓很多專業投資者有了雙向受益的機會;新股上市增多和國際版的推出也會使市場資金面趨緊;同時外圍市場呈現二次探底也會對我國的出口造成一定的影響，進而會影響經濟基本面。但是眾多的研究機構在2009年做出研究報告時，并沒有將這些因素考慮在內，更多的卻是關注了2009年末的經濟基本面、政策面和市場走勢來對2010年的市場做出判斷，結果這些因素的綜合作用卻造成了2010年市場大跌。所以要想準確的預測未來市場走勢，就需要考慮所有的相關因素，在作研究報告的時候我們除了要考慮利好的因素外，更要考慮利空的因素，只有把這些綜合因素都結合起來才能做出更加貼合市場走勢的預測。
案例二：2011年年底很多券商預計2012年中國股票市場將好于2011年股票市場。就上證綜指波動區間而言，基本預期在2200點至3000點。其中，國金證券、渤海證券等最高看到3200點，廣發證券看到3100點，申銀萬國、國泰君安、平安證券等最高看到3000點。中金認為，2012年上半年沖至2900點，此后再行回落。
從2012年年初到2012年10月份，上證綜指的最高點為2478.38點，最低點為1999.48點，這與券商研究機構在2011年作出的預測是南轅北轍。
到目前為止，股市市場從2011年到現在波動下跌的主要原因可以歸結為以下幾點：當前我國經濟增速下滑，基本面的變化導致了市場的持續下跌;市場擴容太快造成市場信心不足和資金面緊張;投資者由于市場持續下跌對目前的股市缺乏信心。券商研究機構在作出研究預測時并沒有充分考慮以上這些因素，而這些因素卻是造成券商對2012年股市市場走勢預測出錯的主要原因。
以上兩個案例都是從券商對大盤的走勢預測來分析目前國內券商研究機構的研究預測能力，下面將從個股的角度來分析券商研究機構的研究預測能力。
案例三：對于個股預測方面，2012年8月份某金融網站的榜單顯示，上半年進入榜單的38家券商的周策略平均準確率僅有28%，相當于上半年26周中僅有7周的預測是準確的。
根據相關資料可以看出，位居第一名的天風證券在上半年26周中準確預測13次，準確率為50%;隨后為日信證券、浙商證券和廣州證券，準確率都為46%;山西證券、太平洋、東海證券預測的準確率也在40%以上，而準確率最差的是民生證券，準確預測的次數僅為2次，準確率為8%。
與之前的歷史數據比較發現，2012年上半年是券商研究機構預測表現最差的一次：2011年，券商研究機構平均準確率達到34%，在2011年上半年券商研究機構平均準確率為36%，2010年券商研究機構平均準確率為33%。
綜合各券商研究機構對股市的預測不難發現，其多數觀點往往不準確。同時，歷史數據也表明，股票市場最后的結果往往和券商研究機構之前作出的預測大不相同。
五、結語
從以上三個案例我們不難發現，很多券商研究機構在做出研究預測時，將一些因素的隱含影響并沒有考慮到，同時沒有將所有可能的因素綜合起來考慮，而是把更多的關注度集中到一些利好的因素上，從而缺乏對一些利空或者中性因素的探究，因此券商研究機構在研究能力上還需要進一步的提高，起碼就目前的研究能力來說，并不能被廣大的投資者所接受。正如證監會主席郭樹清在開會時講到的：“我國證券公司的研究能力水平低。無論對宏觀經濟還是上市公司分析能力比較弱，市場影響較小，難以形成價值投資的引導作用。”
關鍵詞：資產證券化；風險；防范措施
一、世界各國資產證券化的一般風險因素
(一)交易結構風險
資產證券化的運作是通過建立一個嚴謹、有效的交易結構來進行的，論文其融資的成功與否及其效率高低與其交易結構有著密切的關系。其基本交易結構由原始權益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，簡稱特殊目標載體)和投資者三類主體構成。從理論上說，只要參與各方遵守所確立的合約，該結構將是一種完善的風險分擔的融資方式。但是，由于不同國家對資產出售有著不同的法律和會計規定，這一方式將面臨結構風險。具體包括：
一是交易定性風險。指根據相關法律，有關部門可能認為發起人與SPV之間的交易由于不符合“真實銷售”的要求，而將發起人在破產前與SPV所進行的交易行為確定為無效交易，使破產隔離安排失效，從而給證券化投資者帶來損失。
二是收益混合風險。指資產產生的現金流與發起人兼服務人的自有現金流相混合，導致SPV在發起人破產時處于一般無擔保債權人的地位，從而給證券投資人帶來損失。
三是實體合并風險。指SPV被視為發起人的從屬機構，其資產、負債與發起人的視同一個企業的資產、負債，在發起人破產時被歸為發起人的資產、負債一并處理，從而給證券投資者帶來損失。
(二)信用風險
信用風險也稱為違約風險。信用風險產生于資產證券化這一融資方式的信用鏈結構。畢業論文從簡單意義上講，信用風險表現為證券化資產所產生的現金流不能支持本金和利息的及時支付而給投資者帶來損失。在資產證券化的整個交易過程中，投資者最依賴的兩方是資產支持證券的承銷商、投資銀行和代表投資者管理和控制交易的受托人。在合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對合約規定職責的放棄都會給投資者帶來風險，具體包括：
1．承銷商風險。承銷是投資者對資產組合惡化采取的主要防范手段。例如，在應收款支持的融資中，承銷商能直接以其支付行為影響有關潛在資產合約的執行。因為承銷過程的中斷不僅可能導致對投資者的延期支付，而且可能引起整個結構信用質量的下降。所以當應收款支持交易被結構化以后，承銷商在招募說明書中應根據歷史經驗對拖欠、違約及索賠給出相應的說明。
2．受托人風險。雖然受托人的經營狀況不直接影響由應收帳款組合所帶來的現金流量，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉給投資者的及時性。所以大多數交易有嚴格的規定，按投資者的要求對受托人的經營狀況進行控制，這些規定在一定程度上能為投資者提供實質性保護，但是他們并不能完全消除管理不當的可能性，而這正成為造成風險的潛在因素。正是在這個意義上，有關評級公司已經采取了附加措施以提醒投資者注意這種潛在風險。
(三)可回收條款風險
指發行人和持有者之間合同的條款之一是發行人有權在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來某個時間市場利率低于發行債券的息票利率時，發行人可以收回這種債券，并以按較低利率發行的新債券來替代它。短期贖回等于是由發行人在行使一種期權，以便按更為有利的條件對債務進行再融資。從投資者的角度看，提前償還條款有三個不利之處：
首先，可提前償還債券的現金流量的格局難以確定。其次，當利率下降時，發行人要提前償還債券，投資面臨再投資風險。第三，債券的資本增值潛力減少。以住房抵押擔保證券為例，它屬于固定收入證券的一種，但是卻包含一個提前償還條款。住宅所有者難以預料的提前償還風險使投資者面臨再投資風險，并使其原本的資產負債管理計劃落空。
實際上，抵押擔保證券的現金流動時間安排上的不確定性比公司債券和市政債券要大，因為行使提前償還一筆抵押貸款的期權不單純依賴于現行市場利率，它還依賴于每個房產主面臨的特定經濟和非經濟因素。例如，房產主遇到遷移或房屋轉手時，可能會提前償還貸款或者當房產主發現了對自己更有利的二次融資可能性，提前償付也會發生。一般用存續期這一指標來衡量提前償還。存續期是以各支付期的支付現值為權數對支付期加權平均，存續期縮短了則說明發生了提前償還。
(四)利率風險
證券化產品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風險，利率風險就是其中一種。具體而言，證券化產品的價格與利率呈反向變動，即利率上升或下降時，證券化產品的價格就會下跌或上漲。如果投資者將證券化產品持有至到期日，那么證券到期前價格的變化不會對投資者產生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會導致資本損失，這就是通常所說的市場風險，也稱為利率風險。利率風險是證券化產品市場上投資者面臨的主要風險之一。證券價格對市場利率變化的敏感程度取決于證券的特征，如證券的成熟、證券的息票利率、利息支付的頻率、本金分期攤還的速度、債務工具當前的收益率、證券中含有的選擇權等。在其它條件相同的情況下，證券化產品的息票利率越高，其價格對利率的變化就越敏感。證券化產品的到期期限越長，其價格相對于利率的變化就越敏感。利率水平越低，證券化產品的價格相對于利率的變化就越敏感。
(五)資金池的質量與價格風險
按照JackM．Guttentag的觀點：銀行具有低估甚至忽略以小概率發生的重大損失事件的傾向。按照該心理定律，忽視低概率、高損失事件，源于人的非理性。人們長期預測能力非但不能隨證券化進程而提高，反倒有進一步短視的傾向，結果使金融市場存在更大的波動和不確定性。因此，在資金池的構建方面，要嚴格評估資金池的質量，警惕發起人將不良資產以良好資產出售，以防人們對風險資產定價僅依據對市場短期的看法，由此而產生低定價的可能，導致實際利潤率曲線低于市場要求的利潤率曲線形成缺口，而且缺口不斷增大，不僅可能給投資者帶來損失，最終還可能引起金融危機。
同時，資產證券化如果定價不合理，就會產生價格差。這種價格差的大小取決于市場正確識別證券化工具價格水平的能力，也就是說，市場需要時間來評價它的價值和風險。應該意識到新工具、新市場中的低定價問題是有代價的，因為新金融工具或市場通常由于存在為合理定價積累經驗的成本，而比成熟市場效率低下，這種學習成本導致低定價交易，會引起近期或未來的虧損。因此證券化等新興市場上存在實際利潤率曲線低于市場要求利潤率曲線的情況。總之，經驗不足導致新產品在初始階段定價偏低，該階段大量風險積累起來的可能引發風險。
此外，證券化的風險還包括發起人回購資產的道德風險、發起人弱化對出售資產管理的道德風險、信用增級和流動性支持的風險等，這些風險處理不當，將會危及整個金融體系。
二、中國開展資產證券化的特殊風險因素
(一)政策風險
政府在資產證券化形成、發展過程中始終起著舉足輕重的作用，主要表現在提供制度保障方面(如法律、稅收、利率、監管、投資者保護等)。資產證券化的初期多是政府主導，政府政策的風險不可低估。
比如說，資產證券化本質上體現了財產信托的關系，加之我國現存的法律障礙，所以我國現階段多采用財產信托模式。但是，目前模式沒有嚴格的法律定位，是由政府審批形式推動的，民間模式屬于“球”，面臨較大政策風險。
(二)法律風險
通過財產信托創造的資產證券化產品屬于典型私募產品，不適用我國《證券法》的相關規定，在相關法律沒有正式出臺之前，它的身份并不明確。而且，沒有完善的法律制度，就不能很好地規范各參與方的權利義務，明確收益歸屬，降低操作風險及提供必要的安全性和流動性。此外，中央優先權益登記系統沒有建立，這也為資產證券化帶來了法律風險。
根據我國《合同法》第八十條規定：“債權人轉讓權利的，應當通知債務人。未經通知，該轉讓對債務人不發生效力。”《合同法》第八十七條規定：“法律、行政法規規定轉讓權利或者轉移義務應當辦理批準、登記等手續的，依照其規定。”因此合同法對債務人已采取了“通知主義”，為資產證券化明確了轉讓的法律條件。但是，資產證券化資產池一般較大，項目繁雜，逐一通知債務人在實踐中既不經濟也不可行。
(三)流動性風險
目前，中國證券化信托產品發展的一個重要限制是流動性問題。證券化產品流動性不足就會要求較高的流動性貼水，大大增加證券化的成本，這就跟證券化“把不流動的資產轉化為高流動的證券”的初衷相去甚遠。因此，提高證券化產品的流動性是中國資產證券化突破模式的核心問題之一。
三、防范我國資產證券化風險的措施
雖然資產證券化可能會遭遇各種各樣的風險，但它是近年來世界金融領域最重大的和發展最快的金融創新，它不僅是一種金融工具的創新，而且是金融市場創新和金融制度創新。它對一國的投融資體制、信用機制、資源配置方式、風險管理和金融監管等金融結構各個方面都產生了深遠影響，并極大地促進了一國金融結構的調整和優化。因此，我們并不能因為害怕風險而放棄這種優質的金融創新，完全可以在總結我國資產證券化探索中的實踐經驗和借鑒發達國家的成功經驗的基礎上，通過構建良好的資產證券化環境和提高監管質量來防范風險。
(一)構建良好的資產證券化環境
1．建立健全資產證券化的法律體系。資產證券化在我國剛剛起步，與其他國家或地區不同，目前并沒有資產證券化的法律，只是以《信貸資產證券化試點管理辦法》、《資產支持證券交易操作規則》、《資產支持證券發行登記與托管結算業務操作規則》為依據，所以，需要盡快制定《資產證券化法》等相關法律法規，對SPV的法律地位、性質、行為能力、證券發行、二級市場轉讓流通、投資主體、證券化資產的真實出售、破產隔離，以及相關的會計、稅務、土地注冊、抵押、披露等制度做出明確的規定。只有這樣。才能使資產證券化業務有法可依、有章可循、規范運作、降低風險。
2．選擇信用高、實力強的金融機構作為SPV。SPV是資產證券化中的特殊機構。要順利實施資產證券化，就必須盡快建立相對比較穩定的SPV，其業務主要是發行資產證券，并向發起人購買基礎資產和向投資者派發證券收益。目前，SPV主要應考慮有全國性的大銀行和自信實力雄厚的大企業上來設立。另外，從國際經驗來看，在SPV設立過程中應有一定的政府背景，這樣不僅有利于提高資產支持證券的等級，降低運作成本，更有利于開拓資產證券化市場。目前可以由政府出面組建國有獨資公司形式的SPV，也可以在政府的擔保下由發起人自行設立SPV。
3．建立完善的信用評級、增級制度與評級中介機構。信用評級機構和增級機構是資產證券化的主體要素。首先，對于目前國內現有的一些金融機構，如會計事務所、評估事務所等，政府應當出臺相應的規章制度，規范他們的運作，杜絕信用評級工作中的道德風險的發生。其次，政府可以出面設立一家專業從事證券化信用評級服務的機構，或者通過政府特許的方式，選擇一家或幾家國際上運作規范的具有較高資質和聲譽水平的金融中介機構參與到我國的資產證券化業務服務中來。
4．大力發展資本市場，營造資產證券化的市場基礎。近年來，我國保險業、基金業發展迅速，如果能夠在進一步放寬對保險資金、養老基金、醫療基金等社會資金運用的限制，對于資產證券化的順利推行無疑是一個強勁的推動。
5．加強國際合作，打造資產證券化的國際渠道。我國資產證券化的時間短、經驗少，目前國有銀行缺位、中介機構缺乏影響力的情況下，不進行國際合作與交流是不明智的。在這方面，可以考慮從國外聘請資產證券化方面的高級專業人才，與資產證券化經驗豐富的外國投資銀行和中介機構合作，由金融資產管理公司抽出部分資產進行打包，面向國際投資者出售等。通過這些合作方式，使我國資產證券化業務走向國際市場，從而降低我國資產證券化的風險，加速我國資產證券化的進程。
(二)強化對資產證券化的監管
資產證券化銜接貨幣市場與資本市場，其涉及部門眾多。而我國財政部、央行、銀監會、證監會等如何形成合力，達成共享利益、共同監管的局面，這是防范資產證券化風險、推動資產證券化發展的至關重要的因素。
1．監管理念
(1)金融監管與金融創新動態博弈。凱恩斯對金融創新的動因提出了規避管制的理論解釋：金融創新主要是金融機構為了獲得利潤而回避政府的管制所引起的。許多形式上的監管，實質上等于隱含的稅收，阻礙了金融機構從事已有的盈利性活動和利用管制以外的利潤機會。因此金融機構會通過創新來逃避政府管制，而當金融創新可能危及金融穩定與貨幣政策時，金融當局又會加強監管，新的管制又會導致新的創新，兩者不斷交替，形成一個相互推動的過程。從博弈論觀點來看，金融機構與監管當局好似蹺蹺板上做游戲的雙方，他們不斷地適應彼此，形成“管制——創新——放松管制或再管制——再創新”的辯證形式，共同推動金融深化和發展的過程。
(2)激勵相容。金融監管成為金融創新動因的重要條件是激勵相容、鼓勵創新的監管理念。監管應當是符合和引導、而不是違背投資者和銀行經理利潤最大化目標的實現。也就是說，監管者應當參照金融機構的經營目標將金融機構的內部管理和市場約束納入監管的范疇，應用這兩種力量來支持監管目標的實現。巴塞爾新資本協議對資產證券化的監管已很好地詮釋了這一點。在制定過程中，委員會始終尊重和重視來自銀行業界的聲音，幾易其稿。同時，對于內部評級方法又提出了以評級為基礎的方法和更為復雜的監管公式方法，以供不同風險管理能力的銀行使用。
(3)風險導向性的審慎監管。英語論文風險導向性的審慎監管強調動態和更富靈活性的監管，提高監管的風險敏感性。巴塞爾新資本協議對資產證券化引人內部評級法其目的就在于增強資本充足率的市場敏感性。同時，委員會賦予了各國監管當局更多的操作靈活性，在資產證券化的認定上注重經濟內涵而非法律形式，這就使得監管當局更能適應資產證券化的動態發展。在第二支柱中，委員會提出監管當局可以視風險轉移程度對資本重組要求進行靈活調整等方面都體現了風險導向性的監管理念。
總之，巴塞爾系列協議對資產證券化監管的演進歷程清晰地反映了國際金融監管理念從常規性監管到資本充足監管再到風險導向監管的演變，體現了當前國際監管領域激勵相容的發展趨勢。對于我國目前逐步推進中的資產證券化，其監管層面不僅應在資本充足上參照巴塞爾新資本協議的一些處理方法，更應在監管理念上逐漸向國際先進的監管理念靠攏。
2．監管的主體和目標、方式和內容
(1)監管主體和目標。對于資產證券化的監管機構，美國為證券交易委員會(SEC)，監管目標為保護投資者利益，促進市場的形成和發展。在資產證券化監管方面，以評級公司的眼光看待資產證券化中的問題，應重點履行兩種職能：一是對信息披露監管；二是對虛假、欺詐行為處罰。目前美國資產證券化監管上有兩種趨勢，一是市場增長快，已成為一個重要的融資渠道，監管機構支持這個市場的發展；二是有濫用此種融資工具的風險，如EN．RON，監管機構更注重加大審查力度。根據現階段我國分業經營、分業監管的需要，央行、銀監會和證監會是資產證券化監管的最主要機構。發改委、財政部、國資委等各負責相應監管職責。銀監會對銀行類金融機構和信托等非銀行內金融機構負責監管；保監會對保險類金融機構負責監管；證監會對證券公司、基金公司等負責監管。證券化品種的流通凡是在銀行間市場進行的，可由央行金融市場司等部門負責監督；在交易所或柜臺進行的，可由證監會等部門負責監督。監管目標是保護投資者利益，以促進市場的形成、發展和完善。
(2)監管方式和內容。在監管方式上，美國、13本和韓國均為市場為主導的集中監管模式，實行注冊登記制。美國資產支持證券的發行主要采取案架注冊(SHELFREGISTRATION)的方式，在總的交易項目案架注冊后，對以后每一筆的發行交易不再審查。在發行階段重點審查交易結構及各種合約關系、資產組合方面的技術性指標，投資人認為實質性的信息均要披露，監管機構審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性。發行后的監管主要是報告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如發生虛假、欺詐等行為，SEC專門有一個執行部門(人員數量上2倍于其他部門)負責執行。我國資產證券化監管方式也應該是市場為主導的集中監管模式，就目前的實際看，實行注冊登記制尚有困難，可以實行審批或審核制。
在監管內容上，美國SEC主要監管信息披露，在監管資產證券化方面表現了高度的靈活性，有效地結合了法律的規定要求和實踐的需要。如確認ABS的“證券”屬性，將資產證券化活動納入證券法監管范疇；修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應的監管要求等。我國監管的內容包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、資產池技術性指標的審查、各種合約關系結構的審核等，最重要的一點，就是審查信息披露的全面性、真實性、準確性與及時性。信用是滲透于資產證券化全過程的，并在證券化中起著基礎作用(沒有信用評級、信用增級，資產證券化就失去了大部分的光輝)，因此，中國資產證券化制度創新的關鍵一環就是創建良好的信用環境，包括良好的個人信用環境和政府信用環境。
參考文獻：
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